财务表现 - 25H1实现收入69.5亿元同比下降4.8% 归母净利润22.3亿元同比下降9.5% [1] - 25Q2实现收入18.5亿元同比下降29.7% 归母净利润5.9亿元同比下降37.1% [1] 产品策略 - 四开、对开等产品已形成优势基本盘 在省内大部分市场仍有提升空间 [1] - 重点突破价格更高的V3产品 [1] - 省外重点把握400-500元价格带的结构性机会 承接300元价格带升级需求并吸引600-700元价格带消费转移 [1] 渠道布局 - 经销商持续开拓 省内市场压力大于省外市场 [1] - 省外重点布局华东、华北地区 [1] 经营策略 - 25Q2面对承压环境主动采取降压控速策略 [1] - 预计Q3仍将延续调整态势 [1] - 公司渠道和市场势能保持 蓄势态势明确 [1]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为看好（维持）[3] 核心观点 - 白酒旺季迎来配置窗口 茅台8月动销环比增长显著 多地终端动销环比增幅达15%-35%[1] 预计双节动销仍有压力但环比改善[1] - 大众品板块紧握新消费趋势 25H1软饮料、啤酒、调味品板块业绩增速均实现正增长[1] - 白酒板块应优选品牌势能较强的香型龙头酒企[1] 大众品板块推荐关注理性品质消费、情绪价值悦己消费、技术迭代创新等趋势型标的[2] 板块表现与数据 - 9月8日-12日沪深300指数上涨1.38% 肉制品(+2.79%)、白酒(+1.73%)涨幅居前 啤酒(-0.98%)、其他酒类(-0.83%)跌幅居前[2][22] - 白酒板块中酒鬼酒(+5.57%)、古井贡酒(+3.78%)、山西汾酒(+3.11%)涨幅居前[3][22] - 食品饮料行业估值22.08倍 白酒/啤酒/葡萄酒/黄酒细分行业估值分别为19.82/23.79/61.81/58.93倍[27] - 飞天茅台散瓶批价1780元环比下降40元 五粮液批价840元环比下降10元 泸州老窖批价835元保持稳定[12][39] 重点公司动态 - 贵州茅台8月终端动销环比显著增长 华东/西南/东北三地增幅达15%-35%[5] 精品茅台升级版亮相酒博会[5] 公司推进客群、场景、服务"三个转型"[6] - 泸州老窖数智化三大方向取得突破 实施数字化配额管理等举措[7] - 珍酒李渡启动万商联盟计划第二季 首季签约联盟商2418家[8] 推出联盟商权益支付计划[9] - 舍得酒业沱牌特级T68上半年获高速增长 带动普通酒销售收入同比增长15.86%[10] - 酒鬼酒构建"2+2+2"产品矩阵 坚持"省内重点做 省外做重点"市场策略[11] 细分品类表现 - 功能饮料和即饮果汁处于明星品类象限 传统式复合调味料保持增长[16] - 含乳饮料进入成熟象限逐渐下滑 料酒处于衰退象限承压较大[16] - 仁怀产区发布40款"亲民酒"[55] 1-8月酒类价格同比下降2.0%[55] 投资建议 - 白酒板块推荐珍酒李渡、泸州老窖、古井贡酒、今世缘[1][13] 香型龙头优先推荐贵州茅台/山西汾酒/五粮液[13] - 大众品板块推荐万辰集团、新乳业、卫龙美味、盐津铺子、东鹏饮料等[2] 关注古茗、蜜雪集团、青岛啤酒等[2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [8][12] 核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入69.51亿元，同比下降4.84%；归母净利润22.29亿元，同比下降9.46%；扣非净利润22.24亿元，同比下降9.08% [2][6] - 2025年第二季度营业总收入18.52亿元，同比下降29.69%；归母净利润5.85亿元，同比下降37.06%；扣非净利润5.85亿元，同比下降36.47% [2][6] - 预计2025年EPS为2.55元，对应PE 17倍；2026年EPS为2.69元，对应PE 16倍 [12] 分产品表现 - 2025Q2特A+类收入11.42亿元，同比下降32.07%；特A类收入5.83亿元，同比下降28.10% [12] - A类收入0.48亿元，同比下降39.81%；B类收入0.20亿元，同比下降12.79%；C、D类收入0.08亿元，同比下降42.01% [12] 分区域表现 - 2025Q2省内收入16.11亿元，同比下降32.22%；省外收入1.91亿元，同比下降17.82% [12] - 省内细分市场：淮安收入3.07亿元（-29.99%）、南京4.26亿元（-33.67%）、苏南2.12亿元（-38.66%）、苏中4.0亿元（-19.49%）、盐城1.78亿元（-39.38%）、淮海大区0.88亿元（-44.88%） [12] 盈利能力分析 - 2025Q2归母净利率同比下降3.69个百分点至31.57%；毛利率同比下降0.21个百分点至72.81% [12] - 期间费用率同比上升9.07个百分点至24.03%，其中销售费用率上升6.79个百分点，管理费用率上升1.71个百分点 [12] 公司战略调整 - 2024年以来提出为渠道减负措施，保持产品市场竞争力，助力未来地位突破 [12] - 2025年及时调整经营策略以缓解渠道压力 [12] 财务预测数据 - 预计2025年营业总收入109.56亿元，2026年115.92亿元，2027年126.20亿元 [17] - 预计2025年归母净利润31.83亿元，2026年33.56亿元，2027年36.91亿元 [17] - 预计2025年每股经营现金流3.13元，2026年2.80元，2027年3.21元 [17]

节水诊断公益服务活动 - 江苏省水资源服务中心和江苏省节水医院于9月10日在涟水县今世缘酒业股份有限公司开展节水诊断公益服务 [1] - 活动旨在推动用水企业水效提升 助力企业实现减本增效 [1] 诊断服务内容 - 重点围绕酿造车间、灌装线和水处理中心等核心用水环节开展现场勘察 [1] - 对企业取水、用水、循环处理及排放的全过程管理进行评估 [1] - 针对工艺节水技术改造、非常规水源利用和水资源循环利用体系建设进行潜力分析 [1] - 提出技术优化路径和节水精细化管理措施 [1] 企业反馈 - 公司表示节水诊断提供精准把脉 为实施水效提升提供科学有效的技术支撑 [1] - 节水效益将更加凸显减本增效效果 [1]

核心观点 - 公司2025年上半年营收和净利润出现显著下滑 第二季度业绩滑坡尤为明显 主要受行业季节性波动和政策性影响 高端产品承压及区域市场依赖度高是核心问题 [3][4][10] - 公司正通过调整市场策略 加大促销力度 拓展省外市场及探索低度白酒产品等方式应对挑战 但全年业绩目标完成面临较大压力 [5][16][19] 业绩表现 - 2025年上半年营业收入69.5亿元 同比下降4.8% 归母净利润22.3亿元 同比下降9.5% [4] - 第二季度营收18.5亿元 同比大幅下滑29.7% 归母净利润5.9亿元 同比下滑37.1% 下滑幅度远超市场预期 [4] - 2025年预计全年营收105-106亿元 同比减少约8.7% 归母净利润29-30亿元 同比减少约11.7% 为十年来首次全年业绩下滑 [4][5] 产品结构 - 特A+类产品（300元以上）营收43.1亿元 同比下降7.37% 占比62% 受禁酒令影响高端政务商务消费场景减少 [9][10] - 特A类产品（100-300元）营收22.3亿元 微增0.74% 占比32% 其他低价位产品均出现下滑 [9][10] - 产品结构高度依赖高端产品 对特定接待场景依赖度较高 公司计划平衡多价格带资源配置 [10] 区域市场 - 江苏省内营收62.5亿元 同比下降6.07% 占比90% 省外营收6.3亿元 同比增长4.78% 占比9% [11][12] - 省外经销商数量653个已超过省内646个 但平均单店营收仅96万元 远低于省内968万元 [13] - 省外战略聚焦长三角一体化 重点拓展400-500元价格带 承接消费升级需求 [13][14] 财务指标 - 合同负债5.99亿元 较去年同期15.9亿元减少62.35% 反映经销商打款意愿减弱 [17] - 存货周转天数549.8天 同比增长21.9% 显示存货积压和销售不畅 [17] - 经营现金流净额10.75亿元 同比下降13.75% 终端销售放缓影响资金回笼 [17] 战略调整 - 加大促销力度 重视升学宴等受政策影响较小的消费场景 可能推出低度白酒产品 [5][20] - 省外市场提前投放"淡雅"产品 调整价格带策略以应对消费结构下行 [19] - 公司淡化短期业绩目标 转向提升市场份额和长期行业稳健增长 [16]

财务表现 - 2025年上半年营业收入69.51亿元同比下降4.81% 净利润22.29亿元同比减少9.46% 为2020年以来首次营收利润双下滑 [1] - 第二季度营收18.52亿元同比骤降29.69% 净利润5.847亿元降幅达37.06% 引发股价低开低走 年内累计跌幅1.39% [3] - 合同负债余额5.996亿元同比下降4.44% 一季度曾出现44.68%深度下滑 反映经销商打款意愿降低 [3] 运营指标 - 存货周转天数延长至549.8天 较去年同期451.1天增加近百日 存货周转率从0.399次降至0.327次 [3] - 存货规模攀升至55.69亿元同比增长11.46% 占流动资产比例高达40% [3] - 在建工程与固定资产合计达77.85亿元 较去年同期增加20.16亿元 [3] 产能扩张 - 2024年2万吨浓香型项目投产后总产能达6万吨 2025年计划新增2万吨清雅酱香产能 [4] - 预计2026年成品酒产能突破10万吨 储能扩展至100万吨 行业调整期面临产能过剩风险 [4] 市场结构 - 300元以上TA+类产品贡献62.03%营收 100-300元TA类产品占32.12% 主打宴席市场定位 [4] - 2025年一季度餐饮收入同比仅增3.2% 消费复苏乏力冲击核心消费场景 [4] - 省外营收占比仅9.03% 653个省外经销商与646个省内经销商数量基本持平 [4] 区域表现 - 南京大区上半年营收17.53亿元 较去年同期19.05亿元出现下降 反映区域市场增长天花板 [4] - 2021年制定2025年省外营收20亿元目标 当前进度距13.3%省外营收占比目标仍有巨大差距 [5]

核心观点 - 公司面临业绩下滑和战略困境 核心问题在于过度关注产能扩张而忽视消费者心智争夺 导致全国化进程受阻和品牌认知混淆 [4][6][14] 业绩表现 - 上半年营收同比下滑4.81% 净利润同比下降9.46% 其中二季度营收骤降29.69% 净利润暴跌37.06% [4] - 合同负债为5.996亿元 同比下滑4.44% 一季度大幅下滑44.68% 反映经销商信心不足 [5] - 存货周转天数从451.1天增加至549.8天 存货周转率从0.399次降至0.327次 显示市场动销放缓 [5] 产能扩张 - 2024年2万吨浓香型智能化酿酒项目投产后总产能达6万吨 [6] - 2025年计划投资150亿元启动南厂区技改项目 新增2万吨清雅酱香型白酒产能 [6] - 存货增至55.69亿元 同比增长11.46% 存货占流动资产比例约40% [6] 全国化进程 - 上半年省外营收仅6.28亿元 营收占比9.03% 超90%营收依赖江苏省内市场 [7] - 公司2023年跨过百亿营收大关但全国化进展缓慢 未能突破地域品牌心智认知 [7][8] 品牌战略 - 新增清雅酱香型产能仍使用主力品牌 可能导致品牌认知稀释和消费者混淆 [9][10] - 2024年推出"国缘2049"浓香型产品和"柔雅兼香"新品类 但均沿用现有品牌名称 [10] - 多品类单品牌策略违背品类战略原则 削弱品牌在消费者心智中的清晰度 [10][12] 行业竞争态势 - 白酒行业竞争核心从产能规模转向消费者心智资源争夺 [4][6][14] - 行业处于调整期 企业需从产品导向转向认知导向 建立清晰独特的心智定位 [14][15]

核心观点 - 公司以高质量发展和长期主义为原则 聚焦做最好的自己而非短期财务指标绝对数字 [1][2] - 公司在行业深度调整期展现出较强韧性 通过产品布局和全国化战略实现攻守兼备 [2][3][9] - 公司坚持省内精耕与省外扩张双轨战略 省外收入增长超行业水平且全国化取得实质性突破 [7][10][11][12] 财务表现 - 1-6月营收69.51亿元 归母净利22.29亿元 调整幅度控制在5%以内 [2][3] - 特A+类产品（300元以上）营收43.11亿元 占总收入62% 构成收入压舱石 [3] - 特A类产品（100-300元）营收22.32亿元 保持增长 其中淡雅国缘2024年出货量超3000万瓶 [5] - 省外市场营收6.28亿元 同比增长4.78% 增速显著高于省内 [11] 产品战略 - 三大品牌国缘/今世缘/高沟实现不同消费场景及人群协同 形成攻守兼备布局 [3] - 坚持大单品打造 国缘品牌以开系为基本盘 通过停止接收渠道订单等方式稳定价盘 [4] - 淡雅国缘成为江苏百元价格带销量/增幅领先单品 将通过省内精耕和省外试点延续增长势头 [5] - 坚持中度高端品类差异化战略 40-42度酒精度符合国际烈酒主流趋势 [17] 区域扩张 - 全国化被视为后百亿时代唯一选择 采用"周边化/板块化"路径聚焦山东/浙江/安徽等重点市场 [9][10][11] - 省外经销商数量稳步扩容 新增33家经销商 增量集中在优质经销商资源 [7][12] - 构建"敏捷型生态化作战支撑体系" 成立客户关系管理部并增加省外人力布局 [17] - 下半年省外将配置充足资源 保持宣传强度并减少低效促销活动 [13] 运营管理 - 推动营销方式转型 通过乡镇精耕提升渠道渗透密度与深度 [7] - 强化高端化和年轻化形象 牵手"苏超"等活动且电商渠道呈现增长势头 [8] - 实施技改项目 2万吨清雅酱香车间全面投产后原酒产能达8万吨 陶坛库容达20万吨 [17] - 推行厂商"1+1"共同战斗模式 通过育商/扶商/富商/强商路径建立事业共同体 [17] 行业环境 - 白酒行业进入深度调整期 集中度提升 大量企业业绩下滑幅度超两位数 [2][3] - 行业预计在触底后实现稳健增长新常态 分化期具备差异化特色的企业将更具优势 [2][17] - 健康饮酒观念和消费群体代际变化推动白酒降度趋势 中度酒口感风味更受中高端群体青睐 [17]

行业整体表现 - 白酒行业在2025年上半年延续深度调整态势 多家白酒上市公司营收和净利润出现下滑 行业整体承压明显[2] - 行业正进入周期性结构性深度调整期 是从野蛮生长走向理性健康的必经阶段 中国白酒作为传统文化符号和社交刚需饮品 基本盘依然稳固 长期发展前景光明[8] 财务业绩表现 - 公司上半年实现主营收入69.51亿元 归母净利润22.29亿元 同比分别下降4.84%和9.46%[2] - 在行业整体低迷环境下仍展现出较强抗风险能力 经营总体呈现稳健态势[2] 产品结构优化 - 构建国缘今世缘高沟三大品牌矩阵 针对不同消费群体实施精准营销[2] - 特A+类产品300元以上实现营收43.11亿元 占总收入比例约62% 构成收入压舱石[2] - 特A类产品100-300元实现营收22.32亿元 微增0.74%[2] - 淡雅国缘2024年出货量超3000万瓶 是公司第三大单品 也是大本营江苏百元价格带销量增幅领先单品[3] 品牌建设与产品策略 - 国缘四开精准卡位500元主流价格带 形成差异化竞争力 成为商务宴请明星产品[3] - 通过多样化活动强化国缘系列高端形象 打造中度酒王IP 实现品销协同[3] - 今世缘品牌深化情感营销 聚焦喜亲元素 高沟品牌复兴取得新进展 非遗文旅融合焕新升级[3] 省外市场拓展 - 省外市场收入同比增长4.78% 增速明显高于省内市场[4] - 省外经销商数量净增38家 总数达到653家[4] - 全国化布局以环江苏的山东和长三角为主 重点以板块市场为基地 梯次开发周边市场[4] - 未来目标五年打造环江苏知名白酒品牌 十年成就全国高端白酒品牌[4] 产能与储能建设 - 原酒酿造规模稳定增长 优质酒率进一步提升[6] - 2万吨清雅酱香车间已经建成 即将全面投产[6] - 陶坛库容已达到20万吨 预计2025年年底增加至31万吨[6] - 未来5到10年有意将陶坛储能扩大一倍[6] 技术创新与研发 - 与东南大学江南大学江苏大学中国食品发酵工业研究院等建立产学研合作关系[7] - 拥有国家级博士后科研工作站等五个国家和省部级科技创新平台[7] - 参与国家863计划课题中国白酒169计划课题国家十三五重点研发计划课题等多个国家级课题研究[7] - 拥有有效专利217件 其中发明专利36件 发表科技论文40余篇 获得各种奖项50余项[7] 渠道建设与营销体系 - 省内通过乡镇精耕深化渠道渗透 推动市场精细化程度再升级[5] - 电商渠道凭借年轻化运营与场景化营销 呈现积极增长势头[5] - 省外启动四级市场体系建设 大营销体系全面推广[7] - 升级经销商管理体系 成立客户关系管理部 统筹大服务大客户开发会员运营工作[7] 发展战略与展望 - 公司坚持品质+文化双引领 坚持中度高端品类差异 坚持优先突破次高端赛道 坚持深化六聚焦[4] - 致力于提升市场份额 努力做最好的自己 而不是纠结于营收净利润的绝对数字[8] - 具有品牌优势产品结构合理市场策略清晰的企业有望率先复苏[8]

行业标准调整 - 中国酒业协会考虑调整酒精度标准 将≥25度的酒统称为高度酒 取代现行浓香型白酒40度以上为高度酒的标准[1][3] - 协会推动行业术语规范化变革 包括用"勾调"取代"勾兑" 淡化"香型"概念 鼓励"品牌+风味"定义产品特色[3] - 不同香型现行标准存在差异 酱香型以45度为界分不同感官要求 清香型21-69度未按高度低度区分[3] 企业战略与产品布局 - 今世缘坚持40-42度中度高端品类战略 认为中度酒口感风味将赢得中高端消费群体青睐[5] - 贵州醇重新调整市场定位 未来主攻100-300元价格带和中低度酒市场 浓香产品占比从不到30%提升至近50%[12][13] - 泸州老窖继续推进38°产品发展 推广冰饮等新饮方式 拟推出全新二曲产品布局光瓶酒赛道[15] 企业融资与投资 - 茅台集团获得农行27亿元贷款支持 用于增持贵州茅台股票 贷款期限3年[6] - 茅台集团计划增持金额30-33亿元 已增持67,812股金额1亿元[7][8] - 兰州黄河出资3570万元设立合资公司 持股51% 加强果汁领域投资发展[16] 市场表现与业绩 - 今世缘二季度业绩下滑 主要受市场大环境影响消费场景减少 江苏市场同比承压但环比有所改善[4][5] - 华润啤酒啤酒业务上半年营业额同比增长2.6% 销量同比增长2.2% 高于行业产量下滑0.3%的水平[18][19] - 七夕期间歪马送酒在美团闪购销量同比增长超3倍 酒仙网销量增长超1倍[14] 管理层变动 - 赵春武由华润啤酒总裁调任董事会主席 兼任财务委员会主席 在华润雪花体系工作22年[18][19] - 贵州醇总经理邢晓炜首次公开亮相 推出浓酱两大系列产品包括真年份升级系列和35度轻松酒饮[9][10][11] 国际化进展 - 今世缘海外市场已布点10余个国家地区 目前处于播撒阶段主要使用现有通销产品[5] - 天佑德酒向美国子公司Oranos Group增资 出资额增加至1600万美元[17] 行业活动 - 第二十三届中国国际酒业博览会10月17-19日在武汉举行 展出面积6万平方米涵盖全品类酒品[2] - 酒博会将举行世界名酒品鉴会 价值论坛 ESG大会等专项活动[2]