报告行业投资评级 - 维持医疗服务行业“买入”评级 [5][6] 报告核心观点 - 政策利好高端医疗，商务部发文支持打造国际医疗旅游品牌，建设国际医疗旅游集聚区，面向国际患者提供高端体检、整形美容、康复护理等服务，并推动国际商业保险直接结算 [4] - 该政策是继“独资医院扩大开放试点”后，民营医疗领域的又一利好，明确指向“高端”与“国际”，意在吸引境外医疗消费回流 [4] - 此举将打破民营医院单纯依赖本地医保支付的增长天花板，通过“医疗+旅游”模式切入高附加值的高端服务市场 [4] - 海南博鳌乐城等先行区允许使用国外已上市国内未注册的急需药械，将极大提升对国际患者的吸引力 [4] - 建议关注在高端医疗、辅助生殖、医美及康复护理领域已有布局的民营医疗机构 [4] - 投资建议关注两大方向：1) 高成长方向，如医药外包服务中的ADC CDMO、减肥药产业链多肽CDMO等；2) 预期改善方向，如盈利能力有望触底回升的第三方检验医学实验室，以及消费医疗中的眼科及口腔等 [5] 板块及个股表现 - 本周（3.16-3.20）申万一级行业医药生物指数下跌2.77%，涨幅排名位列31个一级行业第8位，跑输沪深300指数（下跌2.19%）0.59个百分点 [1] - 申万医药生物二级子行业本周表现：医疗服务II下跌4.32%至6472.58点；中药II下跌1.16%至6238.43点；化学制药II下跌2.08%至12224.87点；生物制品II下跌1.79%至6071.10点；医药商业II下跌4.01%至5266.66点；医疗器械II下跌4.00%至6540.13点 [1][22] - 2025年以来（截至报告期）申万医药生物指数上涨8.70%，其中医疗服务II板块上涨26.62%，化学制药II上涨18.37%，表现突出；中药II板块下跌6.66% [22] - 医疗服务板块内，本周表现居前的公司有：药明康德（+0.0%）、皓元医药（-0.8%）、百花医药（-1.4%）、百诚医药（-1.5%）、爱尔眼科（-1.8%）[2][30] - 医疗服务板块内，本周表现靠后的公司有：三博脑科（-20.7%）、普蕊斯（-16.8%）、创新医疗（-15.5%）、美迪西（-14.8%）、昭衍新药（-13.3%），CXO相关公司回调较大 [2][32] - 近12个月医疗服务板块相对沪深300指数的相对收益为-6%，绝对收益为+8% [7][8] 行业估值及数据 - 当前申万医疗服务板块PE（TTM）为30.77倍，近一年PE最大值为41.13倍，最小值为28.46倍；当前PB（LF）为3.12倍，近一年PB最大值为4.00倍，最小值为2.48倍 [3][50][52] - 医疗服务板块PE（TTM）较前一周下降1.20倍，PB（LF）较前一周下降0.12倍 [3] - 在申万医药生物三级行业中，当前PE（TTM）较高的子行业包括：化学制剂（87.8倍）、医院（49.1倍）、原料药（43.1倍）[56] - 在申万医药生物三级行业中，当前PB较高的子行业包括：医院（4.0倍）、医疗研发外包（3.6倍）、其他生物制品（3.3倍）、疫苗（3.3倍）[58] - 部分重点公司估值跟踪（数据截至2026年3月22日）： - **药明康德**：当前市值2728亿元，2024年归母净利润94.5亿元，对应2024年PE为29倍，2025年预测PE为17倍 [62] - **药明生物**：当前市值1399亿元，2024年归母净利润33.6亿元，对应2024年PE为42倍，2025年预测PE为32倍 [62] - **爱尔眼科**：当前市值931亿元，2024年归母净利润35.6亿元，对应2024年PE为26倍，2025年预测PE为26倍 [62] - **昭衍新药**：当前市值194亿元，2024年归母净利润0.7亿元，对应2024年PE为262倍，2025年预测PE为134倍 [62] - **迪安诊断**：当前市值116亿元，2024年归母净利润-3.6亿元，2025年预测归母净利润0.8亿元，对应2025年预测PE为146倍 [62]

调研活动概况 - 公司于3月9日至3月13日接待了包括淡水泉基金、方正证券、中信证券等在内的19家机构调研 [1] 实验用猴供应与价格 - 近期实验用猴市场价格呈上行趋势 [1][3] - 公司通过丰富采购渠道、深化与实验动物供应商合作等措施，保障了实验动物（尤其是实验用猴）的供应稳定，能够满足经营需要 [1][3] 海外业务增长驱动因素 - 海外业务增长主要得益于全球化布局深化、商务体系完善与综合服务能力提升 [1][4] - 在美国波士顿投入使用约2,000平方米研发办公场地，服务涵盖化学、生物、动物实验，并已实现创收 [1][4] - 在欧洲、亚太等海外核心区域多点布局，加强实验室能力与商务团队配置，完善客户信息情报与大客户服务管理体系 [4] - 通过积极参与国际会议和主动拓展，构建适应海外竞争的销售体系 [4] - 公司作为一站式临床前CRO，拥有FDA、OECD GLP等国际资质及中美双报经验，在质量、合规与交付效率上更好满足海外客户需求，带动海外订单与收入增长，境外收入占比稳步提升 [1][4] 新技术平台布局 - 公司构建“人类细胞模型－AI预测－类器官”三位一体的创新技术服务平台，并完善基于AI技术的一站式创新药临床前研发服务平台 [2][5] - 在CGT、核酸药物、PROTAC、AI等方向均有项目推进 [2][5] - 在ADC药物的临床前研究方面已积累丰富经验，完成了数十个ADC的整套临床前研究，并获批30件批件 [2][5] - 持续夯实ADC药物、小核酸药物等生物药临床前一体化研发平台建设，将一体化优势从化学药延伸至生物药领域 [5] - 持续投入自主创新研发，完善包括基于人工智能技术的药物发现平台、PROTAC药物研发平台、细胞基因治疗药物平台、眼科疾病动物药效评价模型等多项技术 [6] 产能布局与规划 - 公司目前运营的研发实验室位于张江高科技园区、川沙经济园区、南汇美迪西新药创新中心以及美国波士顿研发中心 [2][6] - 位于南汇园区的募投项目“药物发现和药学研究及申报平台的实验室扩建项目”主体建筑已完成验收，将根据业务发展情况和战略规划逐步投入使用，以提升新药研发服务规模与水平 [2][6] 人才招聘与激励 - 公司作为人才密集型企业，今年将根据业务发展需求动态制定人员招聘计划，重点引进与业务匹配的专业技术人才和管理人才 [6] - 持续加强内部人才培养与晋升机制，并通过员工持股与股权激励等长效激励措施吸引和留住优秀人才，以支撑公司战略实施和长期发展 [6] - 人员招聘计划会结合业务发展目标合理配置岗位，确保人才供给与项目需求同步 [7] 业务模式与项目周期 - 公司主要有三种服务模式：产品定制模式、设计研发模式和联合攻关模式 [8] - 产品定制模式中，化学/生物/原料药制剂研究服务周期约1-3个月，药效学研究服务约1-10个月 [2][8] - 设计研发模式周期根据服务内容存在差异，约半年到两年半 [2][8] - 联合攻关模式（FTE）周期根据合同约定，通常为半年或1年 [2][8]

投资评级 - 报告对美迪西(688202)维持“增持”评级 [3] 核心观点 - 报告核心观点是看好公司在2026年实现业务强势反转，主要基于新签订单超预期、国内与境外双驱的业务结构以及订单量价恢复趋势下的盈利能力提升预期 [1][2][3] 业绩表现与趋势 - **2025年全年业绩**：实现营业收入11.61亿元，同比增长11.89%；归母净利润为-1.55亿元，较上年同期大幅减亏1.76亿元 [1] - **2025年第四季度单季业绩**：实现营收3.18亿元，同比增长35%；归母净利润为-1.25亿元，同比大幅减亏 [1] - **2025年盈利能力改善**：全年毛利率提升约11个百分点 [2] - **2026年业绩展望**：预计2026年营业收入为14.96亿元，同比增长28.84%；归母净利润为0.32亿元，实现扭亏为盈 [3][4] 新签订单与业务结构 - **新签订单情况**：2025年公司全年新签订单约16亿元，同比增长约45%，主要与第四季度国内安评业务新签情况较好有关 [2] - **收入结构优化**：2025年境外收入占比提升至约47%，形成国内与境外双驱结构 [2] - **未来增长动力**：在投融资及需求端持续传导下，看好2026年新签延续高增以及订单高效执行下收入端延续高增趋势 [2] 盈利预测与财务数据 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为11.61亿元、14.96亿元、19.30亿元，同比增长11.89%、28.84%、29.05%；归母净利润分别为-1.55亿元、0.32亿元、1.85亿元 [3][4] - **关键财务比率预测**：预计毛利率将从2025年的17.33%提升至2027年的32.25%；净利率将从2025年的-13.39%提升至2027年的9.57% [9] - **每股收益预测**：预计2025-2027年每股收益分别为-1.16元、0.24元、1.38元 [4][9] - **估值数据**：基于2026年预测净利润，市盈率为224.30倍；基于2027年预测净利润，市盈率为46.90倍 [4][9] 公司基本数据 - **股价与市值**：收盘价为67.72元，总市值为90.98亿元 [5]

投资评级 - 报告对美迪西维持"增持"评级 [3] 核心观点 - 报告核心观点是看好美迪西业务将在2026年实现强势反转 [1][3] - 反转的驱动力包括：新签订单超预期且有望延续高增、国内与境外双驱的业务结构带来增长弹性、盈利能力在订单量价恢复趋势下持续提升 [2][3] 业绩与财务表现总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入11.61亿元，同比增长11.89%；归母净利润为-1.55亿元，较上年同期大幅减亏1.76亿元；扣非归母净利润为-1.70亿元，同比减亏1.78亿元 [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营收3.18亿元，同比增长35%；归母净利润-1.25亿元，同比大幅减亏 [1] - **盈利能力改善**：2025年全年毛利率提升约11个百分点 [2] - **盈利预测**：预计2025-2027年营业收入分别为11.61亿元、14.96亿元、19.30亿元，同比增长11.89%、28.84%、29.05%；归母净利润分别为-1.55亿元、0.32亿元、1.85亿元 [3] - **关键财务比率预测**：预计毛利率将从2025年的17.33%持续提升至2027年的32.25%；净利率预计在2026年转正为2.14%，2027年提升至9.57% [9] 业务与运营亮点总结 - **新签订单**：2025年全年新签订单约16亿元，同比增长约45% [2] - **收入结构**：2025年境外收入占比提升至约47%，形成国内与境外双驱结构 [2] - **亏损原因说明**：2025年第四季度亏损环比扩大主要系公司在期末计提了较大额的应收账款减值损失及预计负债，同时股权激励实施费用同比有所增加 [2] 估值与市场数据 - **估值指标**：基于盈利预测，报告给出2026年预测市盈率（P/E）为224.30倍，2027年为46.90倍；2026年预测市净率（P/B）为4.35倍，2027年为3.98倍 [4][9] - **基本数据**：报告日收盘价为67.72元，总市值为90.98亿元（9,098.33百万元），总股本为1.3435亿股 [5]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 国内临床前CRO行业处于明显回暖态势，新签订单及在手订单均实现较快增长，并在2025年下半年加速增长 [4][14] - 临床前研究关键物料食蟹猴价格自2025年下半年加速上涨，2026年3月采购单价已超过13万元/只，较2025年中约9万元/只上涨明显，供需紧俏 [5][15] - 需求端有望延续强劲态势，叠加关键物料价格上涨，新签订单迎来量价齐升，签单增速有望继续加速，继续推荐国内临床前CRO板块性机会 [5][15] - 整体持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业，创新产业链有望延续业绩整体向上的趋势 [7] 根据相关目录分别总结 1. 签单加速增长，继续推荐国内临床 CRO 板块 - 美迪西2025年全年新签订单约16亿元，同比增长约45%，收入同比增长约12%，境外收入占比提升至约47%，综合毛利率同比提升约11个百分点 [14][15] - 益诺思2025年全年新签订单11.35亿元，同比增长38.62%，截至2025年末在手订单达12.48亿元，同比增长28.23% [4][14][15] - 奥浦迈的全资子公司澎立生物截至2025年10月底在手订单达2.52亿元，同比增长37.68% [4][14][15] 2. 3月第1周医药生物下跌2.78%，体外诊断板块涨幅最大 - 2026年3月第1周，医药生物板块下跌2.78%，跑输沪深300指数1.71个百分点，在31个子行业中排名第17位 [6][17] - 子板块中，体外诊断板块涨幅最大，上涨0.18%；医疗研发外包板块跌幅最大，下跌4.99% [6][20] - 其他子板块表现：医药设备板块下跌4.62%，疫苗板块下跌3.81%，原料药板块下跌3.45%，医院板块下跌3.17%，其他生物制品板块下跌3.02%，医疗耗材板块下跌2.57% [6][20] 3. 医药布局思路及标的推荐 - 月度组合推荐：药明康德、石药集团、信达生物、百利天恒、英科医疗、联邦制药、国邦医药、方盛制药、百普赛斯 [7] - 周度组合推荐：奥浦迈、美迪西、毕得医药、前沿生物、阳光诺和、昊帆生物 [7]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持） [1] 报告核心观点 - 国内临床前CRO行业处于明显回暖态势，新签订单及在手订单均实现较快增长，并在2025年下半年加速增长 [4][14] - 临床前研究关键物料（如实验猴）供需紧俏，价格加速上涨，推动新签订单迎来量价齐升，签单增速有望继续加速 [5][15] - 当前位置继续推荐国内临床前CRO板块性机会 [5][7] - 整体上，持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业 [7] 根据目录总结 1. 签单加速增长，继续推荐国内临床前CRO板块 - **行业订单回暖**：从多家临床前CRO企业披露数据看，行业处于明显回暖态势 [4][14] - **具体公司订单表现**： - 美迪西：2025年全年新签订单约16亿元，同比增长约45% [4][14][15] - 益诺思：2025年全年新签订单11.35亿元，同比增长38.62%；截至2025年末在手订单12.48亿元，同比增长28.23% [4][14][15] - 澎立生物（奥浦迈全资子公司）：截至2025年10月底在手订单2.52亿元，同比增长37.68% [4][14] - **公司经营亮点**： - 美迪西：2025年收入同比增长约12%，境外收入占比提升至约47%，综合毛利率同比提升约11个百分点，盈利能力明显改善 [14][15] - 益诺思：加强海外市场拓展，海外市场新签订单7477.22万元 [15] - **关键物料价格上涨**：实验用食蟹猴价格自2025年下半年开始加速上涨，根据2026年3月招投标信息，采购单价已超过13万元/只，较2025年中约9万元/只上涨幅度明显 [5][15][16] - **行业展望**：随着国内创新药产业向好，需求端有望延续强劲，叠加关键物料价格上涨，新签订单迎来量价齐升，签单增速有望继续加速 [5][15] 2. 3月第1周医药生物下跌2.78%，体外诊断板块涨幅最大 - **整体板块行情**：2026年3月第1周（2026.3.2-2026.3.8），医药生物板块下跌2.78%，跑输沪深300指数1.71个百分点，在31个子行业中排名第17位 [6][17][19] - **子板块行情**： - 涨幅最大：体外诊断板块，上涨0.18% [6][20] - 跌幅居前：医疗研发外包板块下跌4.99%，医药设备板块下跌4.62%，疫苗板块下跌3.81%，原料药板块下跌3.45%，医院板块下跌3.17% [6][20] - **月度数据参考**：2026年初至今沪深整体呈现上行趋势，当周石油化工、煤炭、公用事业等行业涨幅靠前，传媒、有色金属、计算机等行业跌幅靠前 [6][17] 3. 医药布局思路及标的推荐 - **整体布局思路**：持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业 [7] - **业绩期展望**：即将迎来2026年第一季度业绩期，创新产业链有望延续业绩整体向上的趋势，临床前CRO签单有望加速增长 [7] - **推荐标的**： - 月度组合：药明康德、石药集团、信达生物、百利天恒、英科医疗、联邦制药、国邦医药、方盛制药、百普赛斯 [7] - 周度组合：奥浦迈、美迪西、毕得医药、前沿生物、阳光诺和、昊帆生物 [7]

公司2025年度经营业绩 - 2025年实现营业收入116,113.90万元，同比增长11.89% [1] - 归属于母公司所有者的净利润为-15,502.00万元，较上年同期亏损减少17,582.58万元 [1] - 归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为-17,017.07万元，较上年同期亏损减少17,754.25万元 [1] 公司2025年度财务状况 - 报告期末总资产为258,889.93万元，较期初减少8.30% [2] - 报告期末归属于母公司的所有者权益为194,702.84万元，较期初减少9.02% [2] 影响经营业绩的主要积极因素 - 公司加快全球化战略布局，境外主营业务收入占比提升至约47% [3] - 公司持续深化降本增效，营业成本同比下降，综合毛利率同比提升约11个百分点 [3] - 下半年行业需求呈明显回暖态势，公司全年新签订单金额约16亿元，同比增长约45% [3] 影响经营业绩的主要挑战 - 新签订单的业绩转化需要一定周期，公司本期仍处于亏损状态 [3] - 受市场竞争影响，公司履约合同价格仍处于低位，盈利空间承压 [3] - 公司依据会计准则对相关应收账款、或有事项等计提了减值损失或预计负债，且股权激励产生的股份支付费用同比增加 [3] 主要财务指标变动原因 - 营业利润、利润总额、净利润等指标较上年同期增幅超过30%，主要系营业收入稳健增长及综合毛利率同比提升，实现大幅减亏 [5]

公司2025年度业绩快报 - 公司2025年实现营业收入116,113.90万元 同比增长11.89% [1] - 公司2025年归属于母公司所有者的净利润为-15,502.00万元 较上年同期亏损减少17,582.58万元 [1] - 公司2025年归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为-17,017.07万元 较上年同期亏损减少17,754.25万元 [1]

公司业绩 - 公司2025年实现营业收入116113.90万元，同比增长11.89% [2]

财务业绩：收入与利润 - 营业总收入为116,113.90万元，同比增长11.89%[3][5] - 归属于母公司所有者的净利润为-15,502.00万元，较上年同期亏损减少17,582.58万元[3][5] - 归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为-17,017.07万元，较上年同期亏损减少17,754.25万元[3][5] - 加权平均净资产收益率为-7.62%，较上年同期（-14.24%）增加6.62个百分点[3] - 基本每股收益为-1.17元[3] 盈利能力与成本 - 综合毛利率同比提升约11个百分点[6] 业务运营与市场表现 - 境外主营业务收入占比提升至约47%[6] - 全年新签订单金额约16亿元，同比增长约45%[7] 财务状况：资产与权益 - 总资产为258,889.93万元，较期初减少8.30%[4][5] - 归属于母公司的所有者权益为194,702.84万元，较期初减少9.02%[4][5]