报告行业投资评级 * 报告标题明确将“矿山机械”列为2026年行业投资主题 [1] * 报告对多家重点公司给出了“买入”评级，包括三一重工、中联重科、三一国际和潍柴动力 [5] 报告核心观点 * 报告认为2026年中国工程机械厂商的主要增长领域将是矿山机械，特别是大型矿挖与大型矿卡 [2] * 增长驱动力主要来自两方面：一是全球矿企资本支出预计维持高位；二是中资矿企出海将持续拉动中国品牌设备需求 [2] * 报告预计中联重科、三一重工与三一国际将成为主要受益者 [2] * 在国内市场，报告预计设备更换周期仍将延续，且雅下水电项目招标进程有望于2026年提速，形成新增需求 [2] * 在电力设备领域，报告预测2025-30年间全球数据中心备用发电机组需求将大增70%，为潍柴动力提供切入良机 [2] 矿山机械行业分析 * **市场格局与机遇**：大型矿挖与矿车市场长期由卡特彼勒、小松等国际巨头主导 [4] 但中国品牌正通过增加大型化、电动化、智能化产品组合和完善后市场服务网络以缩小差距 [4] 非洲与巴西已成为中国矿山机械的关键出口市场，来自中国的份额持续超越美国 [4] * **增长驱动因素**：全球矿业资本支出自2017年处于上升周期，2024年达到515亿美元，预计2025年同比增长16%，2026年维持高位 [12] 卡特彼勒预测到2030年全球矿业资本支出将较2024年增长50% [12] 2024年中国矿业领域对外直接投资额达213亿美元，创近十年新高，将助力国内制造商提升全球份额 [25] * **产品升级趋势**：中国企业正加速向超大级别机型（有效载荷>308吨）升级，该市场技术壁垒高、单机价值高、后市场体量大 [32] 三一国际目标将大型矿卡销售额占比从2024年的22%提升至2025年/2026年的40%/55% [32] 徐工、三一、中联重科均已推出300-400吨级大型矿车产品 [34] * **后市场潜力**：矿山机械服务收入通常占总收入60%以上（工程机械仅约30%），后市场收入将成为中国品牌下一增长引擎 [4] 以小松为例，其矿业设备板块后市场收入占比约63%，而工程机械板块仅为39% [43] 目前中国厂商海外后市场收入占比较低（如三一重工海外挖掘机后市场收入占比不足10%），但随着设备保有量提升，潜力巨大 [43] 重点公司分析 * **三一重工**：公司有明确的矿挖增长目标，计划将矿用挖掘机年销售额从2025年的20亿元提升至2028年的60亿元人民币，复合增长率达44% [39][42] 2025年前三季度，其矿山设备在非洲地区收入同比增长91.1% [63] * **中联重科**：公司聚焦大型化、电动化、智能化及一体化解决方案，2025年前三季度矿山设备收入同比增长58%，其中海外同比增长达120% [38] 公司推出了混合动力300吨级ZET520矿车 [34] * **三一国际**：公司透露了扩展大型矿卡市场的战略，目标是将大型矿卡销售额占比从2024年的22%提升至2025年/2026年的40%/55% [32] * **潍柴动力**：公司正成为数据中心备用电源领域快速增长的参与者 [4] 预计2025年用于数据中心的备用发动机交付量将达1200台，同比增长3倍，现有年产能为3000台 [136] 国内设备更新周期分析 * **挖掘机**：土方机械更换周期已启动并预计在2026年延续 [68] 报告预测2026年挖掘机总销量（国内+出口）同比增长13%，其中国内销量预计增长11%至13.3万台，出口量预计增长15%至13.3万台 [69] * **轮式装载机**：预计2026年国内销量同比增长10%，出口量保持15%的同比增长 [83] 2025年1-10月，电动轮式装载机国内销量同比激增158%，占国内总销量的44% [83] * **汽车起重机**：更换周期刚刚启动，预计2026年总销量同比增长10% [90][91] 增长动力来自更换周期启动及核电、风电等能源建设需求增长 [90] * **塔式起重机**：国内销售受地产疲软拖累，预计2026年国内销量同比下降5%，但出口增长将部分抵消影响 [107][108] 2025年1-10月出口同比增长28%，占总销量的47% [107] * **重卡**：在置换周期支撑下，预计2026年总销量同比增幅收窄至3% [112] 2025年1-11月销量同比上升26%至约103万辆，电动重卡渗透率从2024年初的3.7%升至2025年10月的19% [112] 数据中心备用电源市场分析 * **需求预测**：预计数据中心的稳健增长将带动备用内燃发电机组需求 [4] 预计数据中心用内燃发电机组市场规模将从2025年的约40亿美元扩大至2030年的约68亿美元，增幅超过70% [4][130] * **市场格局**：主用和备用发电机组市场目前由卡特彼勒、康明斯及MTU等少数公司主导 [4] 潍柴动力正成为备用电源领域快速增长的参与者 [4] * **厂商动态**：卡特彼勒计划至2030年实现发电设备销售额较2024年翻倍 [136] 康明斯大型发动机产能扩建项目（主要面向数据中心备用电源）即将完工 [136]

市场扩张和并购 - 公司收购中联重科融资租赁（北京）有限公司81%注册股本[3] - 收购获北京市地方金融管理局批准[3] - 2025年12月5日完成股权转工商变更登记，目标公司成全资附属公司[3] - 目标公司业绩将并入公司财务报表[3] 人员信息 - 公告刊发时公司执行董事为詹纯新博士[4] - 非执行董事为贺柳先生及王贤平先生[4] - 独立非执行董事为张成虎先生等四人[4]

市场扩张和并购 - 2025年5月20日公司审议通过购买北京租赁45%和36%股权议案[3] - 分别与兴湘集团、迪策投资签合同，价款90405.01万和72324.01万元[4] - 2025年12月5日北京租赁完成股权转让工商变更登记[5]

核心观点 - 报告对多个行业及公司进行了分析，核心观点认为中国工程机械行业受益于更新周期、全球矿业资本支出及新兴市场潜力，前景乐观[2]；医药行业在经历大幅估值修复后，2026年行情或将分化，需关注个股及细分领域机会[6]；半导体设备行业增长前景稳健，晶圆代工行业正经历由AI驱动的结构性超级周期[9][10] 行业及公司点评 中国工程机械行业 - 2025年11月装载机销量（国内+出口）同比增长32%，主要得益于矿业需求及向电动化转型，当月电动机型占比达25.7%[2] - 2025年11月挖掘机出口和国内销量分别同比增长19%和9%，增速均较10月份加快[2] - 行业前景乐观，主要驱动因素包括国内设备更新换代周期、全球矿业资本支出增长以及新兴市场巨大潜力[2] - 维持对中联重科、三一重工和恒立液压的“买入”评级[2] 中国医药行业 - MSCI中国医疗指数2025年初至11月21日累计上涨62.8%，跑赢MSCI中国指数32.2个百分点[6] - 该指数在10月初至11月21日回调8%，主因年底获利了结及部分创新药企业BD交易落地后不及预期[6] - 预计2026年医药行业较难普涨，但医疗服务、制药、CXO等部分个股存在估值和业绩修复机会[6] - 2025年前10个月，中国创新药出海license-out交易披露首付款达63亿美元，同比增长53%，已超2024全年[7] - 2025年前9个月，TOP MNC的中国引进交易数量及金额占比分别达20%和39%[7] - 截至2025年第三季度，TOP MNC的平均在手现金为108亿美元，现金流充裕[7] - 2026年将更关注已授权管线的海外临床推进，因其确定性较高且长尾价值远超首付款[7] - 2025年第三季度中国创新药融资同比大增444%，全球创新药融资总额恢复正增长，同比增长8.6%[8] - 2025年上半年MNC研发支出同比增长5.3%[8] - 药明康德截至9月底在手订单同比增长41.2%；康龙化成前三季度新签订单同比增长超过13%[8] - 2025年第三季度医疗器械招标市场同比增长约30%[9] - 2025年上半年国内IVD市场同比下滑5%[9] 半导体行业 半导体设备 - 2024年全球半导体设备销售额同比增长10%，达1,170亿美元[9] - SEMI在2025年7月预测2025年销售额将同比增长7%至1,260亿美元，但报告认为该预测偏保守[9] - 2025年9月设备销售同比增长35%，环比增长80%[10] - 全球前五大设备厂商合计市占率超过80%[10] - 看好北方华创，认为其将成为国产采购深化与平台化份额提升的核心受益者[10] 晶圆代工 - 全球晶圆代工行业正转向由AI驱动的结构性超级周期[10] - 预计2025年全球纯晶圆代工市场规模达1,710亿美元，同比增长25.6%[10] - 2024年行业规模达1,360亿美元，同比增长16.3%[10] - 预计2025年第四季度收入将维持在第三季度约460亿美元的水平附近[10] - 增长由AI基础设施投资、更广泛电子需求复苏、制程技术演进及区域战略性产能扩张驱动[11] 公司点评 中联重科 - 预计公司2025年10至11月国内机械销售额同比增长20-30%，较第三季度13%的增速进一步加速[11] - 矿山设备（包括矿挖、矿卡和售后服务）收入占总收入6-7%，预计数年后将增长至15%[11] - 维持A股/H股目标价12.0元人民币/9.2港元，基于2026年A股18.6倍目标市盈率和H股30%的折让，重申“买入”评级[11] 全球及地区市场观察 主要股市表现 - 恒生指数收报26,085点，单日涨0.58%，年内累计涨30.04%[3] - 恒生科技指数收报5,662点，单日涨0.84%，年内累计涨26.73%[3] - 上证综指收报3,903点，单日涨0.70%，年内累计涨16.44%[3] - 美国纳斯达克指数收报23,578点，单日涨0.31%，年内累计涨22.10%[3] 港股分类指数表现 - 恒生金融指数单日涨0.85%，年内累计涨35.60%[4] - 恒生公用事业指数单日跌0.61%，年内累计涨6.41%[4] 市场动态 中国/香港市场 - 南向资金净买入13.4亿港元，小米与美团净买入最多，阿里与腾讯净卖出居前[5] - A股非银金融、有色金属与工贸综合涨幅居前[5] - A股券商板块大涨，因监管鼓励头部机构并购重组及对优质券商适度松绑[5] - 保险板块大涨，因保险公司投资资本市场风险因子再度下调[5] 美国市场 - 美股上涨，通讯服务、信息技术与可选消费领涨[5] - 戴尔、联想、惠普等主要OEM厂商计划大幅提高服务器价格[5] - 微软与博通商谈定制芯片设计合作，可能替换现有供应商Marvell[5] 宏观经济与商品 - 美国9月PCE物价指数环比上涨0.3%，同比上涨2.8%[5] - 密歇根大学12月消费者信心指数回升，短期通胀预期降至年内低点[5] - 黄金冲高回落，白银大涨，铜价反弹，油价创两周新高[5]

文章核心观点 中联重科的挖掘机智能工厂入选国家首批领航级智能工厂培育名单，其通过全流程智能化改造与创新的“共享制造”模式，实现了生产效率的全球领先，并推动了公司从“以产定销”到“以销定产”的商业模式转型，其智能制造解决方案已实现跨行业、跨区域的复制与赋能 [1][4][7] 智能制造与生产效率 - 工厂生产节拍极快，从一块钢板到一台整机仅需6.5天，平均每6分钟就有一台挖掘机下线 [1] - 工厂建设了61条高度柔性化智能生产线，配备300余台自动物流AGV和280余台工业机器人，综合自动化率超过85%，生产数据实现100%全流程采集追溯 [2] - 通过全场景智能化建设，生产效率大幅提升，例如全自动驱动座加工生产线效率提升20%，数据一致性达100%；涂装物流生产时间从30分钟缩短至9分钟；机器人自动喷粉生产时间从30分钟缩短至18分钟，操作人员从4人减至1人 [3] 共享制造模式创新 - 工厂开创了全球独有的工程机械协同共享智能工厂集群，形成“以一带三”（1个母工厂带动3个子工厂）的共享制造新模式，横向覆盖挖掘机、起重机、泵车、高空作业车四大品类 [4][5] - 通过共享三大共性制造中心，钢板材料利用率超过90%，工厂建设成本降低了15% [5] - 实现了跨品种协同共享，通过统一智能调度平台优化生产资源配置，能利用其他工厂富余产能应对订单波动，增强抗风险能力 [5] 研发与供应链协同 - 公司构建了跨区域、跨专业的协同共享研发平台，拥有6个实验室、近80个大型实验平台和770余台套实验设备，服务于四大主机产品 [6] - 创新应用AI设计、机电液联合仿真等技术，基于海量真实工况数据实现研发过程数字化与智能化 [6] - 将工艺装备和智能算法平台共享给上下游供应商，构建“产业链共享，实时联动”的协同体系，供应商可实时了解需求并按统一标准生产，合格零部件无需二次质检即可入库 [6] 商业模式转型与产业赋能 - 通过智能工厂建设，公司实现了从传统“以产定销”（周期3-4个月）到“以销定产”的模式转型，客户通过数字化平台提交个性化需求，系统自动生成订单，6.5天完成定制生产，两周内交付国内客户 [7] - 工厂的建设经验已输出至全球20余个智能工厂、200余条智能产线，形成多品种小批量重型设备智能制造解决方案，制定了超50项企业标准，参与编制6项行业和国家标准，培育了上千名智能制造专业人才 [7] - 智能制造解决方案已跨领域赋能农业机械、应急装备、能源装备等领域的数百家企业 [7] 未来发展规划 - 公司计划将新一代人工智能和机器人技术深度融合智能制造全过程，探索智能机器人在工业场景的落地应用 [8] - 将持续开展行业共性技术突破、工艺创新、装备升级，将共享混流生产模式拓展至全系列挖掘机 [9] - 将不断完善“硬件+软件+服务”的智能制造解决方案，推动中国智造的经验与方案走向全球 [9]

核心观点 - 基于对10-11月销售数据的理解，中联重科的国内和海外机械销售增长强劲，国内需求呈现有意义的复苏，重申买入评级，A/H股目标价分别维持12.0元人民币和9.2港元 [1] 近期销售表现 - 国内起重机及混凝土机械需求在11月持续有意义的复苏，而土方机械的增长保持稳健 [1] - 估计中联重科10-11月国内机械销售同比增长20-30%，增速较2025年第三季度的13%同比加速 [1] - 海外销售增长在10-11月也保持强劲 [1] 业务结构与增长驱动 - 矿山设备是结构性增长驱动力，对中国机械厂商而言是具吸引力的领域 [1] - 目前矿山设备（包括矿用挖掘机、矿用卡车及后市场服务）收入占总收入约6-7% [1] - 预计未来几年矿山设备收入贡献将提升至15% [1] 估值与目标价 - A股目标价12.0元人民币基于18.6倍2026年预期市盈率，相当于五年平均历史市盈率13.7倍加1个标准差 [1] - 采用高于平均的目标倍数以反映公司凭借全系列产品进行新兴市场扩张的故事 [1] - H股目标价9.2港元基于30%的H/A股折价（基于历史平均） [1]

股东股权质押情况 - 股东长沙中联和一盛投资合伙企业向国泰海通证券股份有限公司质押1.4亿股，占公司总股本的1.62% [1] - 本次质押后，该股东累计质押股份达2.88亿股，占其自身持股总数的42.14% [1] 公司近期财务表现 - 2025年前三季度，公司实现主营收入371.56亿元，同比增长8.06%；归母净利润39.2亿元，同比增长24.89% [3] - 2025年第三季度单季，公司主营收入123.01亿元，同比增长24.88%；单季度归母净利润11.56亿元，同比增长35.8% [3] - 公司2025年三季报显示负债率为53.8%，毛利率为28.1% [3] - 公司前三季度财务费用为-1.23亿元，投资收益为2.03亿元 [3] 公司主营业务 - 公司主营业务为工程机械和农业机械的研发、制造、销售和服务 [3]

股份质押 - 股东和一盛投资本次质押140,000,000股，占所持20.52%，占总股本1.62%[6] - 股东和一盛投资本次解除质押150,000,000股，占所持21.99%，占总股本1.73%[8] - 全体股东质押后质押股份数516,323,663股，占所持49.79%，占总股本5.97%[9] 股东持股 - 和一盛投资持股682,201,864股，占比7.89%[8] - 全体股东合计持股1,037,050,603股，占比11.99%[9] 其他 - 和一盛投资质押无平仓风险，不影响公司经营治理[10]

股东持股与质押情况 - 和一盛投资持股6.82201864亿股，比例7.89%，本次质押1.4亿股，解质1.5亿股，质押后占所持42.14%、总股本3.32%[2][4] - 佳卓集团持股2981.6201万股，比例0.34%，质押率100%[4] - 香港方盛持股525万股，比例0.06%，质押率100%[4] - 上海鸿盛持股2800万股，比例0.32%，无质押[4] - 中联和盛持股1.93757462亿股，比例2.24%，质押率100%[5] - 海南融一盛持股3353.6万股，比例0.39%，无质押[5] - 詹纯持股1092.9076万股，比例0.13%，无质押，未质押占75%[5] - 股东合计持股10.37050603亿股，比例11.99%，质押后占所持49.79%、总股本5.97%[5]

港股重型机械股市场表现 - 12月5日，港股重型机械股整体延续上涨趋势 [1] - 中联重科股价继续上涨3.5%，并录得连续6个交易日上涨 [1] - 铁建装备股价上涨超过2% [1] - 三一国际、中国重汽、中国龙工股价均上涨1% [1] - 第一拖拉机股份股价跟随板块上涨 [1]