会议审议 - 2025年4月28日召开第八届董事会第三十二次会议，审议通过《公司2025年第一季度报告》[2][3] 融资决策 - 同意华菱保理申请不超10亿元资产支持票据注册额度，有效期2年[4] - 控股股东为华菱保理资产支持证券提供差额支付承诺并收担保费[4] 议案进展 - 《子公司注册发行资产支持证券议案》部分表决通过，待股东大会批准[5]

文章核心观点 - 华菱钢铁2025年第一季度营收下降但净利润增长 [1] 公司业绩情况 - 2025年第一季度营业收入300.75亿元，同比下降18.52% [1] - 2025年第一季度净利润5.62亿元，同比增长43.55% [1]

营业收入相关 - 本报告期营业收入300.75亿元，上年同期369.12亿元，同比减少18.52%[5] - 营业总收入302.30亿美元，较上期370.48亿美元下降18.40%[19] 净利润相关 - 归属于上市公司股东的净利润本报告期5.62亿元，上年同期3.92亿元，同比增长43.55%[5] - 净利润8.32亿美元，较上期7.26亿美元增长14.61%[20] 经营活动现金流量净额相关 - 经营活动产生的现金流量净额本报告期3.43亿元，上年同期1.84亿元，同比增长86.58%[5] - 经营活动产生的现金流量净额本报告期3.43亿元，上年同期1.84亿元，同比增长86.58%，因财务公司业务同比增加[13] - 经营活动产生的现金流量净额本期为3.43亿元，上期为1.84亿元[22] 非流动性资产及委托投资损益相关 - 非流动性资产处置损益为 -536.72万元，委托他人投资或管理资产的损益为1.56亿元[7] 退税及损益界定相关 - 资源综合利用退税涉及金额4804.82万元，公司将其界定为经常性损益项目[8] 利润总额相关 - 报告期公司实现利润总额12.02亿元，同比增长32.68%[9] 财务费用相关 - 财务费用本报告期2761.67万元，上年同期5973.26万元，同比减少53.77%[10] 应收款项融资相关 - 应收款项融资本报告期末83.25亿元，上年度末49.39亿元，同比增长68.56%[11] 投资活动现金流量净额相关 - 投资活动产生的现金流量净额本报告期 -49.92亿元，上年同期 -37.11亿元，同比增长34.52%，因购买大额存单同比增加[13] - 投资活动产生的现金流量净额本期为 -49.92亿元，上期为 -37.11亿元[22] 股东数量及持股相关 - 报告期末普通股股东总数为75,292，表决权恢复的优先股股东总数为0[15] - 前10名股东中，湖南钢铁集团有限公司持股比例33.41%，持股数量2,308,517,363.00[15] - 涟源钢铁集团有限公司持股比例7.80%，持股数量538,949,194.00[15] - 湘潭钢铁集团有限公司持股比例3.89%，持股数量269,044,126.00[15] - 湖南钢铁集团等关联方合计持有公司股份3,161,377,181股，占比45.76%[16] 资产相关 - 期末货币资金为10,089,075,519.07元，期初为11,056,280,655.95元[16] - 期末交易性金融资产为1,697,926,751.03元，期初为2,391,732,199.15元[16] - 期末应收票据为453,693,872.55元，期初为592,710,020.52元[16] - 期末应收账款为3,958,745,024.00元，期初为3,962,533,919.80元[16] - 期末流动资产合计72,280,902,858.89元，期初为65,180,542,932.08元[16] - 资产总计达1545.85亿美元，较上期1481.06亿美元增长4.38%[17][18] 负债相关 - 负债合计为884.87亿美元，较上期829.62亿美元增长6.66%[18] 所有者权益相关 - 所有者权益合计660.98亿美元，较上期651.43亿美元增长1.47%[18] 营业成本相关 - 营业总成本293.69亿美元，较上期368.29亿美元下降20.26%[19] 营业利润相关 - 营业利润12.25亿美元，较上期9.11亿美元增长34.44%[20] 综合收益总额相关 - 综合收益总额9.51亿美元，较上期6.64亿美元增长43.23%[20] 每股收益相关 - 基本每股收益0.0814美元，较上期0.0567美元增长43.56%[20] - 稀释每股收益0.0814美元，较上期0.0567美元增长43.56%[20] 销售商品及劳务现金相关 - 销售商品、提供劳务收到的现金本期为239.71亿元，上期为283.78亿元[21] 经营活动现金流入流出相关 - 经营活动现金流入小计本期为249.43亿元，上期为287.26亿元[22] - 经营活动现金流出小计本期为246.01亿元，上期为285.42亿元[22] 投资活动现金流入流出相关 - 投资活动现金流入小计本期为9.45亿元，上期为12.12亿元[22] - 投资活动现金流出小计本期为59.37亿元，上期为49.22亿元[22] 筹资活动现金流入流出及净额相关 - 筹资活动现金流入小计本期为114.99亿元，上期为123.78亿元[22] - 筹资活动现金流出小计本期为83.76亿元，上期为95.07亿元[22] - 筹资活动产生的现金流量净额本期为31.22亿元，上期为28.72亿元[22]

持股与减持 - 华菱湘钢持有兰石重装78,377,508股，占总股本6%[2] - 拟出售不超过3%股份，即不超过39,188,754股[2] - 减持后仍持有不低于3%股份并保留1个董事席位[7] 财务数据 - 2024年末资产总额1,237,648.00万元，负债总额884,526.15万元，归母净资产329,935.28万元[5] - 2024年营业收入579,066.73万元，营业利润13,394.71万元，归母净利润15,617.85万元[5] - 2024年扣非后归母净利润9,221.02万元，经营活动现金流量净额40,427.24万元[5] 其他 - 兰石重装注册资本130,629.1798万元[3] - 拟采取集中竞价、大宗交易等方式出售股票[7] - 董事会授权经理层决策减持事宜[7] - 出售所得资金用于生产经营，不影响利润表[8]

会议信息 - 公司第八届董事会第三十一次会议于2025年4月28日通讯表决召开[2] - 会议通知于2025年4月24日发出，收发表决票各9份[2] 决策事项 - 董事会通过子公司华菱湘钢减持兰石重装不超3%股份（不超39,188,754股）议案[3] - 授权经理层决策减持兰石重装股票事宜[3] - 该议案表决9票同意，0票反对与弃权[3]

汽车用钢行业发展趋势 - 汽车用钢材料正向更高强度、更轻量化和更低碳环保方向迭代升级 [1] - 新能源化和智能化技术加速演进对车身材料提出全新要求 [1] VAMA&GONVVAMA的技术创新 - 联合展出驭简™多零件集成解决方案，包括内外单门环、内外双门环、前地板总成及后车一体式骨架总成等典型案例 [3] - 驭简™方案通过集成化设计与激光拼焊工艺，减轻车身重量、提升安全性能、减少零件数量并简化生产流程 [5] - 方案精准切中行业轻量化突破、安全性能跃升与成本效率优化的三重目标 [3] 钢制电池包解决方案 - 推出全新钢制电池包解决方案，相较传统铝制电池包降本40%以上，同时控制重量并大幅提升强度 [7] - 热成形钢在电池包上的应用体现公司对汽车产业智电转型的深度赋能 [7] 先进钢种技术引入 - 母公司安赛乐米塔尔将向公司转让24个先进钢种，包括Ductibor®1500和Fortiform®系列 [7][9] - Ductibor®1500突破材料强度和韧性组合上限，Fortiform®系列兼具强度、成型性和轻量化性能 [9] - 这些钢种填补国内汽车用钢市场空缺，为产品矩阵注入新活力 [9] 公司发展战略与行业影响 - 公司过去十年完成从量产爬坡到二期扩产的跨越式发展，持续引入国际先进钢种技术 [10] - 先进钢种转让体现安赛乐米塔尔深化在华本土化布局的战略决心 [10] - 公司以本土化创新为引擎，助力中国汽车用钢行业向更高质量、更具竞争力方向发展 [10]

行业投资评级 - 推荐 维持评级 [6] 核心观点 - 关税政策有所缓和 钢价企稳回升 特朗普承认对华145%关税确实很高 协议达成后美对华关税将大幅下降但不会降至零 关税政策仍有反复 [2][5] - 中共中央政治局会议指出面对外部冲击影响加大 要充分备足预案 强化政策取向一致性 后续或将推出相应政策对冲外部关税政策影响 [5][10] - 长期来看粗钢仍有产量调控预期 原料端铁矿 焦煤供给趋于宽松 钢企盈利能力有望修复 [5] - 推荐普钢板块 宝钢股份 华菱钢铁 南钢股份 特钢板块 中信特钢 甬金股份 翔楼新材 管材标的 久立特材 武进不锈 友发集团 建议关注高温合金标的 抚顺特钢 [5] 价格表现 - 本周钢材价格上涨 上海20mm HRB400材质螺纹价格为3200元/吨 较上周升70元/吨 高线8.0mm价格为3410元/吨 较上周升80元/吨 热轧3.0mm价格为3260元/吨 较上周升20元/吨 冷轧1.0mm价格为3710元/吨 较上周降80元/吨 普中板20mm价格为3490元/吨 较上周升20元/吨 [3][12] - 螺纹钢月变动-50元/吨(-1.5%) 三月变动-200元/吨(-5.9%) 年变动-460元/吨(-12.6%) 热轧月变动-140元/吨(-4.1%) 三月变动-290元/吨(-8.2%) 年变动-660元/吨(-16.8%) [13] - 本周原材料中国产矿市场价格震荡 进口矿市场价格上涨 废钢价格上涨 [3] 利润情况 - 本周钢材利润上升 长流程螺纹钢 热轧和冷轧毛利分别环比前一周变化+16元/吨 +6元/吨和-94元/吨 短流程电炉钢毛利环比前一周变化+11元/吨 [3] - 热轧单吨毛利变化显示成本3260元/吨 价格3260元/吨 毛利环比上升 [55] 产量与库存 - 截至4月25日五大钢材产量876万吨 环比升3.13万吨 建筑钢材产量周环比减1.79万吨 板材产量周环比升4.92万吨 螺纹钢本周减产0.11万吨至229.11万吨 [4] - 长 短流程螺纹钢产量分别为202.4万吨 26.71万吨 环比分别+0.4万吨 -0.51万吨 [4] - 五大钢材品种社会总库存环比降41.44万吨至1082.35万吨 钢厂总库存450.84万吨 环比降9.01万吨 螺纹钢社库降24.16万吨 厂库降6.67万吨 [4] - 测算本周螺纹钢表观消费量259.94万吨 环比降13.88万吨 建筑钢材成交日均值12.13万吨 环比增长11.56% [4] 国际钢材市场 - 美国钢材市场价格持平 中西部钢厂热卷出厂价1020美元/吨 冷卷出厂价1270美元/吨 热镀锌价格1230美元/吨 中厚板价格1370美元/吨 螺纹钢出厂价880美元/吨 [27] - 欧洲钢材市场价格持平 欧盟钢厂热卷报价736美元/吨 冷卷报价820美元/吨 热镀锌板报价815美元/吨 中厚板报价700美元/吨 螺纹钢报价705美元/吨 [27] 原材料市场 - 国产矿市场价格震荡 鞍山铁精粉价格750元/吨持平 本溪铁精粉价格866元/吨降13元/吨 唐山铁精粉价格871.65元/吨升8元/吨 [32] - 进口矿市场价格上涨 青岛港巴西粉矿845元/吨升1元/吨 印度粉矿740元/吨升5元/吨 日照港澳大利亚粉矿761元/吨升6元/吨 [32] - 废钢报价2080元/吨升20元/吨 铸造生铁3110元/吨持平 [32] - 焦炭市场稳定报价1340元/吨持平 华北主焦煤报价1119元/吨降7元/吨 华东主焦煤报价1397元/吨持平 [32] 生产情况 - Mysteel调研247家钢厂高炉开工率84.33% 环比增加0.77个百分点 同比增加5.47个百分点 高炉炼铁产能利用率91.6% 环比增加1.45个百分点 同比增加7.01个百分点 [37] - 钢厂盈利率57.58% 环比增加2.6个百分点 同比增加9.1个百分点 日均铁水产量244.35万吨 环比增加4.23万吨 同比增加18.13万吨 [37] 下游行业 - 2025年3月城镇固定资产投资完成额累计值103174亿元 YOY 4.2% 房地产开发投资完成额累计值19904亿元 YOY -9.9% [59] - 工业增加值当月同比7.7% 房屋新开工面积累计值12996万平方米 YOY -24.4% 商品房销售面积累计值21869万平方米 YOY -3.0% [59] - 汽车产量当月值304.5万辆 YOY 8.4% 家用电冰箱产量938.4万台 YOY -4.3% 家用洗衣机产量1100.2万台 YOY 16.5% [59] 公司估值 - 宝钢股份2025E PE 14倍 华菱钢铁2025E PE 15倍 南钢股份2025E PE 11倍 中信特钢2025E PE 11倍 甬金股份2025E PE 8倍 [5] - 翔楼新材2025E PE 35倍 久立特材2025E PE 13倍 武进不锈2025E PE 8倍 友发集团2025E PE 11倍 抚顺特钢2025E PE 28倍 [5]

公司概况 - 华菱钢铁作为华南钢铁巨头，产能规模大、成长性高，具备突出的规模优势，近年来持续推进高端化战略落地，叠加自身持续的提质增效，公司竞争力突出 [2] - 公司拥有五大钢铁生产基地，差异化布局，钢材品类齐全，截至2024年年底，钢材产能超2700万吨，钢材产量超2500万吨，按粗钢产量排名，华菱钢铁体量位列全球第14大、全国第8大钢铁公司 [2] 产能规模与成长性 - 公司产能规模从2017年的2100余万吨增长至2023年的2700余万吨，增速显著 [3] - 2025年公司将加快推进华菱湘钢板材精整和表面处理中心、棒材精整线三期，华菱涟钢硅钢二期一步、冷轧高端家电板，华菱衡钢特大口径连轧管等项目建设，未来还将加快推进汽车板三期项目，高端产能规模成长仍在继续 [3] 高端化战略 - 2016年以来华菱钢铁研发支出占营收比例均维持3%-4%，研发支出总额及占比均处于行业内较高水平 [3] - 通过研发创新，高端产能持续落地，2024年重点品种钢销量占比达到65%，较2023年再提升2个百分点 [3] - 宽厚板领域持续巩固造船板、海工钢等战略品种竞争优势，薄板板块推动汽车板实现从基板到高端镀锌产品的产业链延伸，同步推进硅钢产品迭代升级，线棒材与钢管业务加速"优转特"战略落地 [3] 财务表现 - 2024年公司资产负债率为56%，较2016年峰值下降约30pct，有息负债率39.4%，较峰值下降约20pct，公司财务费用持续下降，2024年降至0.88亿元 [4] 投资建议与盈利预测 - 预测公司2025-2027年归属于母公司的净利润分别为23.00、26.70、30.08亿元，EPS为0.33、0.39、0.44元/股，对应PE为14.51x、12.50x、11.09x [4] - 合理PB为0.72x，对应华菱钢铁2025年合理市值为488亿元，合理股价为7.07元/股，首次覆盖给予公司"买入"评级 [4] - 该股最近90天内共有11家机构给出评级，买入评级7家，增持评级4家，过去90天内机构目标均价为6.44 [7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予华菱钢铁“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 钢铁行业处于周期底部，在“稳增长”政策及供给侧调整预期下，产业格局有望稳中趋好，华菱钢铁具备投资机遇 [13] - 华菱钢铁有规模效应、规模持续成长、积极推动高端化战略、持续提质增效，有望受益产量增长和高端化带来的盈利提升，底部向上弹性显著，有投资潜力 [5][13][14] 根据相关目录分别进行总结 一、规模突出的湖南钢铁巨头 1. 发展历程：湖南省钢铁整合先锋 - 华菱钢铁1997年由湖南钢铁集团牵头组建，1999年在深交所上市，2005年与安赛乐米塔尔合作，2014年VAMA投产，上市后多次资产重组与优化，2019年巩固领先地位 [16] - 实际控制人为湖南省国资委，截至2024年12月31日，湖南钢铁集团直接与间接持股华菱钢铁45.75% [19] 2. 钢铁主业：五大基地差异布局 - 钢材业务是主要营收来源，2024年钢材板块营收1098亿元，占总营收76%，主营宽厚板、热冷轧薄板、线棒材及无缝钢管四大产品线 [20] - 五大钢铁生产基地差异布局、协同发展，华菱湘钢重点生产宽厚板、线棒材；阳春新钢聚焦棒线材；华菱涟钢是国内最大硅钢基料供应商；华菱衡钢自主开发油气用管等；汽车板公司是全系列高端汽车用钢供应商 [13][21][23] - 2020 - 2024年钢铁产销量维持在2500 - 2600万吨，2024年产量2515万吨，同比降3%，销量2530万吨，同比降4.6% [24] - 主要销售产品棒材、线材、宽厚板和热轧卷板销量占比超75%，在多个细分领域建立领先优势，与2021年比，部分下游行业产品销量增长 [26] - 宽厚板、热轧板卷和镀铝卷是主要利润来源，2024年宽厚板营收250亿元、毛利20亿元；热轧板卷营收170亿元、毛利6.73亿元；镀铝卷营收74亿元、毛利30亿元 [27] - 2018 - 2024年持续加大研发投入，2024年投入57.26亿元，占比4.0%，品种钢销量占比从2019年45%增至2024年65% [29] - 受行业景气度下滑影响，2021年以来吨钢售价、毛利、毛利率下降，2024年吨钢售价4339元/吨，同比降6.59%；吨钢毛利368元/吨，同比降32.14%；毛利率7%，同比降2个百分点 [32][35] - 行业景气下行，公司降本增效，2021年以来吨钢成本下降，2024年为4011元/吨，同比降2.26%，2018 - 2024年期间费用率总体下降，2024年销售期间费用率5.52% [38] - 受钢铁主业景气差影响，2024年营收和归母净利润降低，2024年营业总收入1441亿元，同比降12%；归母净利润20亿元，同比降60% [40][42] 二、高端化战略持续落地，品种钢构筑竞争壁垒 1. VAMA：定位高端汽车板，内生成长增厚盈利 - VAMA由湖南钢铁集团与安赛乐米塔尔各持股50%创建，一期产能150万吨，二期2023年4月投产，新增45万吨产能，整体达200万吨，三期在论证 [45] - 产品分冷轧、热镀锌等，2024年销量突破164万吨，Usibor®1500国内市场份额领先，Usibor®2000批量供应旗舰车型 [46] - 钢材在汽车车身材料中占主导地位，高强度钢材比例逐步提升，汽车行业用钢需求稳步增长，2024年耗钢量约5163.44万吨，较上年增3.65% [49][54][58] - 随着汽车用钢需求增长，VAMA营收和净利润总体上涨，2024年营收124.86亿元，同比微降1.37%，净利润20.49亿元，同比降17.18% [63] 2. 华菱涟钢：硅钢基料 + 产品一体化 - 华菱涟钢是全国最大的取向、无取向硅钢基料生产企业，拥有现代化工艺装备，主要产品有热轧、冷轧、硅钢、螺纹钢等 [65] - 硅钢分无取向、取向和双取向三大类，取向硅钢用于变压器和发电机铁心，制备技术发展进步，后天抑制剂法是主流；冷轧无取向硅钢是主流产品，高牌号需求稳步提升 [66][67][70] - 2023 - 2024年华菱涟钢利润下降幅度大，2024年营业收入540.57亿元，同比降6.53%，净利润0.46亿元，同比降94.42% [78] 3. 其他基地：差异化发展，全品类布局 - 华菱湘钢本部年产钢1200万吨，产品涵盖宽厚板等，2024年营业收入637亿元，同比降12%，净利润6亿元，同比降75% [81] - 阳春新钢年产钢400万吨，定位建筑用钢，主要产品有普碳圆钢等 [81] - 华菱钢管年产钢260万吨，是专业化无缝钢管生产企业，2024年营业收入126亿元，同比降11%，净利润4亿元，同比降52% [85] 三、量质并举，稳步向前 1. 周期底部潜心修炼“内功”，持续提质增效 - 公司优化债务结构，2024年底资产负债率56.02%，较2016年峰值降30.88个百分点，无息负债增长明显 [90] - 成本控制能力提升，2016 - 2024年财务费用从23.16亿元降至0.88亿元，占总营收比重从4.64%降至0.06% [92] - 债务管理优化，偿债能力改善，2024年有息负债率39.42%，有息负债现金覆盖率18.94% [95] - 短期偿债能力增强，2024年上半年流动比率1.22 [97] - 近几年资本开支维持中高位，随着超低排放改造完成，2026年后有望降低 [99] 2. 大体量 + 高成长 + 高端化，底部向上弹性显著 2.1.1 产能庞大且快速成长，规模弹性大 - 产能规模大且不断扩大，从2017年2100余万吨增至2023年2700余万吨，人均钢材产量从2019年939吨/人提至2024年1074吨/人 [102] - 2023年粗钢产量2480万吨，位列全球第十四大、全国第八大，10年增长约1000万吨 [104] - 2025年将推进多个项目建设，扩大高端产品产能规模 [106] 2.1.2 持续布局高端产品，价格弹性大 - 持续加大研发力度，2016年以来研发支出占营收比例维持3% - 4%，2023 - 2024年分别达68、57亿元，研发人员数量和占比总体稳定 [109] - 高端产能持续释放，结构优化路径清晰，如钢管、硅钢、汽车板等板块产能提升 [112] - 产品矩阵优化升级，高端化战略纵深推进，在宽厚板、薄板、线棒材与钢管业务取得进展 [113] - 高端化战略成效凸显，2024年新增专利授权542项，重点品种钢销量占比65%，较2023年提升2个百分点 [115] 四、盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归属于母公司的净利润分别为23.00、26.70、30.08亿元；EPS为0.33、0.39、0.44元/股；对应PE为14.51x、12.50x、11.09x [5] 投资建议 - 认为公司合理PB为0.72x，对应2025年合理市值为488亿元，合理股价为7.07元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予华菱钢铁“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 钢铁行业当前处于周期底部，在“稳增长”政策及供给侧调整预期下，未来产业格局有望稳中趋好，华菱钢铁作为华南钢铁巨头，具备规模、成长、高端化和提质增效优势，底部向上弹性显著，有良好投资价值 [5][13][15] 根据相关目录分别进行总结 投资聚焦 - 钢铁行业虽面临供需矛盾和利润低位问题，但“稳增长”政策推进有望使需求企稳，供给侧调整使供给总量及结构改善，行业供需形势将稳中向好，当前部分公司价值低估，具备板块性投资机遇 [13] - 华菱钢铁规模效应显著，拥有五大钢铁生产基地，钢材品类齐全，截至2024年底，钢材产能超2700万吨，产量超2500万吨，按粗钢产量排名，位列全球第14大、全国第8大钢铁公司 [5][13] - 华菱钢铁规模持续成长，产能从2017年的2100余万吨增长至2023年的2700余万吨，2025年将推进多个项目建设，未来还将推进汽车板三期项目 [5][14] - 华菱钢铁积极推动高端化战略，2016年以来研发支出占营收比例维持3%-4%，2024年重点品种钢销量占比达65%，未来将在宽厚板、薄板、线棒材与钢管业务领域持续发展 [5][14] - 华菱钢铁持续提质增效，2024年资产负债率为56%，较2016年峰值下降约30pct，有息负债率39.4%，较峰值下降约20pct，财务费用降至0.88亿元，偿债能力较优 [5][15] 规模突出的湖南钢铁巨头 发展历程：湖南省钢铁整合先锋 - 华菱钢铁1997年由湖南钢铁集团牵头组建，1999年在深交所上市，2005年与安赛乐米塔尔合作，2014年VAMA投产，上市后多次资产重组与结构优化，2019年巩固领先地位 [16] 钢铁主业：五大基地差异布局 - 钢材业务是主要营收来源，2024年钢材板块营收1098亿元，占总营收76%，主营宽厚板、热冷轧薄板、线棒材及无缝钢管四大产品线，在五大战略领域建立技术护城河 [20] - 五大钢铁生产基地差异布局、协同发展，华菱湘钢重点生产宽厚板、线棒材；阳春新钢聚焦棒线材；华菱涟钢是国内最大硅钢基料供应商；华菱衡钢自主开发油气用管等产品；汽车板公司是全系列高端汽车用钢供应商 [5][13][21] - 2020 - 2024年公司钢铁产销量维持在2500 - 2600万吨，2024年钢材产量2515万吨，同比下降3%，销量2530万吨，同比下降4.6% [24] - 主要销售产品棒材、线材、宽厚板和热轧卷板销量占比达75%以上，在多个细分领域建立领先优势，与2021年相比，在部分下游行业产品销量有增长 [26] - 宽厚板、热轧板卷和镀铝卷是主要利润来源，2024年宽厚板营收250亿元，占比17%，毛利20亿元，占比19%；热轧板卷营收170亿元，占比12%，毛利6.73亿元，占比6%；镀铝卷营收74亿元，占比5%，毛利30亿元，占比29% [27] - 公司重视技术创新与产品研发，2024年研发投入57.26亿元，占营业总收入4.0%，品种钢销量占比由2019年的45%增加到2024年的65% [29] - 受行业景气度下滑影响，2021年以来公司吨钢售价、吨钢毛利和毛利率持续下降，2024年吨钢售价4339元/吨，同比下降6.59%，吨钢毛利368元/吨，同比下降32.14%，毛利率7%，同比下降2个百分点 [32][35] - 行业景气下行周期，公司推行降本增效，2021年以来吨钢成本呈下降态势，2024年为4011元/吨，同比下降2.26%，2018 - 2024年期间费用率总体下降，2024年销售期间费用率为5.52% [38] - 受钢铁主业景气较差影响，2024年公司营收和归母净利润持续降低，2024年营业总收入1441亿元，同比下降12%，归母净利润20亿元，同比下降60% [40][42] 高端化战略持续落地，品种钢构筑竞争壁垒 VAMA：定位高端汽车板，内生成长增厚盈利 - VAMA由湖南钢铁集团与安赛乐米塔尔合力创建，持股各50%，一期产能150万吨，二期2023年4月投产，新增45万吨年产能，整体年产能达200万吨，三期项目正在论证 [45] - VAMA产品分为冷轧、热镀锌等，2024年产品销量突破164万吨，以Usibor®1500高强超轻汽车钢板为主打产品，国内市场份额领先，Usibor®2000批量供应主机厂旗舰车型 [46] - 钢材在汽车车身材料中占主导地位，2010 - 2023年欧洲车身会议展车用材统计显示，钢材白车身用材占比均值达75%，中国乘用车白车身用材中钢材占比均值达76% [49] - 高强度钢材在车身所占比例逐步提升，2010 - 2023年欧洲车身会议钢制车身展车中，热成形钢、先进高强钢、超高强钢比例逐渐提升，传统高强钢和低强度钢比例降低 [54] - 高强汽车钢发展经历三次迭代，第一代以铁素体为基体，强塑积在5 - 15GPa - %；第二代使用大量合金元素，强塑积可达60GPa - %；第三代通过引入亚稳奥氏体提高综合力学性能，强塑积为30 - 40GPa%，最高可达70GPa·% [56][58] - 2024年汽车产销分别增长3.7%和4.5%，汽车行业耗钢量约5163.44万吨，较上年增加3.65%，给予钢材市场需求支撑 [58] - 随着汽车用钢需求增长，VAMA营收和净利润总体呈上涨趋势，2024年实现营业收入124.86亿元，同比微降1.37%，净利润20.49亿元，同比下降17.18% [63] 华菱涟钢：硅钢基料 + 产品一体化 - 华菱涟钢是全国最大的取向、无取向硅钢基料生产企业，拥有高炉、热轧和冷轧生产线等，年轧制能力800万吨以上，主要产品包括热轧、冷轧、硅钢、螺纹钢等 [65] - 硅钢分为无取向硅钢、取向硅钢和双取向硅钢三大类，取向硅钢用于制造变压器和发电机铁心，我国国企采用后天抑制剂法生产，产能及产品质量位列世界首位 [66][67][70] - 冷轧无取向硅钢产品是主流，高牌号无取向硅钢需求稳步提升，主要应用于新能源汽车驱动电机等领域 [70][74] - 2023 - 2024年华菱涟钢利润下降幅度较大，2024年营业收入540.57亿元，同比下降6.53%，净利润0.46亿元，同比下降94.42% [78] 其他基地：差异化发展，全品类布局 - 华菱湘钢本部年产钢1200万吨，产品涵盖宽厚板、线材和棒材，是全球产能规模前列的宽厚板生产基地，2024年营业收入637亿元，同比下降12%，净利润6亿元，同比下降75% [81] - 阳春新钢年产钢400万吨，产品定位棒线材等建筑用钢，是华南地区精品线、棒材重要生产基地 [81] - 华菱钢管年产钢260万吨，定位专业化无缝钢管生产企业，2024年营业收入126亿元，同比下降11%，净利润4亿元，同比下降52% [85] 量质并举，稳步向前 周期底部潜心修炼“内功”，持续提质增效 - 公司优化债务结构，2024年底资产负债率为56.02%，较2016年峰值降低30.88个百分点，近十年无息负债增长明显，2024年末达364亿元 [90] - 公司成本控制能力提升，2016 - 2024年财务费用从23.16亿元降至0.88亿元，减少96.89%，占总营收比重从4.64%降至0.06% [92] - 公司债务管理优化，偿债能力改善，有息负债率从2018年的59.52%降至2024年的39.42%，2024年有息负债现金覆盖率达18.94% [95] - 公司短期偿债能力增强，2018年起流动比率持续上升，2024年上半年达1.22 [97] - 近几年公司资本开支维持中高位，随着超低排放改造完成，2026年以后资本性开支有望降低，2024年新开工项目固定资产投资中，超低排放改造项目占49%，产品升级项目占45%，数智化转型升级项目占6% [99] 大体量 + 高成长 + 高端化，底部向上弹性显著 产能庞大且快速成长，规模弹性大 - 公司产能规模大且不断扩大，从2017年的2100余万吨增长至2023年的2700余万吨，人均钢材产量从2019年的939吨/人提升至2024年的1074吨/人 [102] - 2023年公司粗钢产量2480万吨，位列全球第十四大、全国第八大钢铁集团，10年间产量规模增长约1000万吨 [104] - 2025年公司将推进多个项目建设，继续扩大高端产品产能规模 [106] 持续布局高端产品，价格弹性大 - 公司持续加大产品研发力度，2016年以来研发支出占营收比例维持3% - 4%，2023 - 2024年研发支出分别达68、57亿元，研发人员数量和占比总体保持在一定范围 [109] - 公司高端产能持续释放，结构优化路径清晰，钢管、硅钢、汽车板、特钢等业务均有产能提升和产品升级 [112] - 公司通过“技术驱动 + 场景深耕”策略优化产品结构，在宽厚板、薄板、线棒材与钢管业务领域推进高端化战略 [113][114] - 公司高端化战略成效凸显，2024年新增专利授权542项，其中发明专利120项，重点品种钢销量占比达65%，各业务板块均有技术突破和市场拓展 [115] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归属于母公司的净利润分别为23.00、26.70、30.08亿元；EPS为0.33、0.39、0.44元/股；对应PE为14.51x、12.50x、11.09x [5] 投资建议 - 参照宝钢股份、南钢股份市净率表现，认为公司合理PB为0.72x，对应华菱钢铁2025年合理市值为488亿元，合理股价为7.07元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [6]