财务业绩 - 2025年上半年营业收入172.74亿元 同比增长10.25% [1][3] - 归属于上市公司股东净利润26.25亿元 同比增长19.95% [1][3] - 归母扣非净利润26.11亿元 同比增长21.04% [3] - 子公司南山铝业国际收益596.8百万美元 同比增长41.0% 股东应占利润248.2百万美元 同比增长124.2% [1] 产能扩张 - 印尼已建成200万吨氧化铝产能并满产运行 拟再建200万吨新产能（其中100万吨已投产） [9] - 拟建25万吨电解铝新产能且项目已开工 [9] - 拟投资18.68亿元在印尼建设年产20万吨烧碱及16.5万吨环氧氯丙烷项目 [10] - 国内氧化铝产能140万吨 与印尼产能形成协同效应 [21] 产品与技术 - 航空铝板应用于国产大飞机C919关键部位 并同时供货波音、空客及中国商飞 [15] - 参与C929产品研制 与设计研究院成立联合研究中心 [15] - 汽车板业务与宝马、大众、蔚来、理想等车企深度合作 供货量持续增长 [17] - 再生铝项目实现10万吨产能 采用保级利用工艺降低生产成本 [11][21] 产业链布局 - 构建"热电-氧化铝-电解铝-高端制造-再生铝"完整闭环体系 [13] - 罐体料业务拓展全球核心供应商阵营 铝箔产品与国内外食品企业及电池制造商建立合作 [21] - 建筑型材开拓家装零售和系统门窗市场 [22] 资本市场行动 - 控股子公司南山铝业国际于2025年3月25日在港交所主板上市 募资超20亿港元 [6] - 2025年中期分红每10股派0.4元（含税） 合计派发现金红利4.65亿元 [4][23] - 2024-2026年度承诺现金分红比例不低于年度可分配利润的40% [23] - 计划每年以不低于3亿元自有资金回购股份 截至2025年7月31日已回购6508.42万股（占总股本0.56%） 支付金额2.49亿元 [24] 可持续发展 - MSCI ESG评级上调至BBB 员工健康安全及劳工治理表现突出 [11] - 荣获中国上市公司协会"ESG环境管理实践优秀案例"、华证指数ESG评级A级（行业排名第27） [11][26][27] - 再生铝工艺使能耗显著降低 温室效应影响下降 [11] - 获中集集团冷藏箱铝型材领域"优秀供应商"称号 [25]

核心观点 - 民生证券给予南山铝业买入评级 公司印尼氧化铝项目稳步推进 汽车板需求潜力大 但氧化铝价格下跌拖累2025年第二季度业绩 [1][3][4] 财务业绩 - 2025年上半年营收172.7亿元 同比增长10.3% 归母净利润26.3亿元 同比增长20.0% [2] - 2025年第二季度营收82.9亿元 同比下降1.8% 环比下降7.7% 归母净利润9.2亿元 同比下降31.1% 环比下降45.9% [2] - 2025年上半年毛利率28.5% 同比提升3.3个百分点 净利率19.2% 同比提升2.4个百分点 [3] - 2025年第二季度毛利率23.7% 环比下降9.2个百分点 净利率13.5% 环比下降11.0个百分点 [3] - 2025年上半年拟每10股派发现金红利0.4元 现金分红总额4.6亿元 分红率17.7% [2] 产品产销与价格 - 电解铝产能68万吨 氧化铝产能340万吨 其中国内140万吨 印尼200万吨 [3] - 2025年上半年电解铝产量约34万吨 产线基本满产运行 [3] - 2025年上半年铝价20321元/吨 同比上涨2.7% 山东氧化铝价格3416元/吨 同比下降0.4% [3] - 2025年第二季度铝价20201元/吨 环比下降1.2% 山东氧化铝价格3032元/吨 环比下降20.2% [3] - 预焙阳极均价2025年上半年5329元/吨 同比上涨18.4% 第二季度5627元/吨 环比上涨11.9% [3] 印尼项目进展 - 印尼200万吨氧化铝项目一期100万吨产能已于2025年上半年投产 预计下半年释放产量 [3] - 二期100万吨氧化铝产能建设如期推进 [3] - 印尼25万吨电解铝及26万吨碳素产能同步建设中 [3] - 配套规划印尼年产20万吨烧碱及16.5万吨环氧氯丙烷项目 正积极推进 [3] - 公司计划投资60.6亿元建设印尼25万吨电解铝和26万吨碳素项目 [4] - 2024年4月公告投资63.3亿元分两期建设印尼200万吨氧化铝产能 [4] 战略布局 - 南山铝业国际已于2025年3月25日在香港联交所主板上市 助力深耕印尼业务 [4] - 公司为汽车板龙头 三期20万吨产能已实现部分投产 [4] - 新能源车市场高速增长带动汽车板需求 轻量化趋势加速推进 [4] 盈利预测 - 民生证券预计公司2025-2027年归母净利润分别为49.3亿元 52.0亿元 56.8亿元 [4] - 对应现价PE分别为10倍 9倍 8倍 [4] - 德邦证券预测2025年归属净利润51.17亿元 预测PE为9.23倍 [5] - 多家机构2025年净利润预测区间为41.29亿元至54.88亿元 [6]

投资评级 - 维持"推荐"评级 对应现价PE为10倍、9倍和8倍 [4][7] 核心观点 - 氧化铝价格下跌拖累Q2业绩 但印尼项目稳步推进且汽车板需求潜力大 [1][2][3][4] - 印尼业务分拆上市助力国际资本市场融资 上游成长空间打开 [4] - 新能源车轻量化趋势推动汽车板需求 公司作为行业龙头将充分受益 [4] 财务表现 - 2025H1营收172.7亿元（同比+10.3%） 归母净利26.3亿元（同比+20.0%） [1] - Q2单季营收82.9亿元（环比-7.7%） 归母净利9.2亿元（环比-45.9%） [1] - H1毛利率28.5%（同比+3.3pct） Q2毛利率23.7%（环比-9.2pct） [2] - 拟每股派现0.04元 现金分红4.6亿元（分红率17.7%） [1] 产品与价格 - 电解铝产能68万吨 氧化铝总产能340万吨（国内140万吨+印尼200万吨） [2] - H1电解铝产量约34万吨 铝价20321元/吨（同比+2.7%） [2] - Q2氧化铝价格3032元/吨（环比-20.2%） 预焙阳极5627元/吨（环比+11.9%） [2] 项目进展 - 印尼200万吨氧化铝一期100万吨已投产 H2将释放产量 [3] - 二期100万吨建设如期推进 配套25万吨电解铝及26万吨碳素产能同步建设 [3] - 规划新建20万吨烧碱及16.5万吨环氧氯丙烷项目 [3] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利预测：49.3亿/52.0亿/56.8亿元 [4] - 营收增长率预测：2025E +2.8% 2026E +15.3% 2027E +6.6% [6] - 每股收益预测：0.42/0.45/0.49元 PB维持0.8-0.9倍 [6][11]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入172.74亿元，同比增长10.25% [1] - 归属于上市公司股东的净利润26.25亿元，同比增长19.95% [1] - 中期利润分配方案拟每10股派发现金红利0.40元，合计派发约4.65亿元 [2] 业务驱动因素 - 业绩增长主要受益于印尼氧化铝产销规模扩大及海外市场价格提升 [1] - 铝锭均价同比上涨对营收和利润增长产生积极影响 [1] - 高附加值产品占比显著提升，持续优化铝产业链结构 [1] 产能建设与行业地位 - 建成汽车板产能20万吨/年，为国内A股首家实现汽车四门两盖铝板批量化生产企业 [1] - 积极推进三期20万吨/年汽车板项目，未来总产能将扩大至40万吨/年 [1] - 已完成多家汽车企业内外板材料及零部件认证工作，并实现多个项目定点供应 [2] 技术研发与战略方向 - 持续构建"技术研发—产品认证—产能扩张"一体化产业生态 [1] - 以汽车板和航空板为重点突破方向，推动产品结构优化与工艺创新 [1] - 将继续推进高强度汽车结构件材料的研发与产业化，加快新工艺新技术落地 [2] 股东回报政策 - 2024-2026年分红比例承诺不低于40% [2] - 延续高分红政策，积极与股东共享发展成果 [2]

核心财务表现 - 营业总收入485.99亿元，同比下降12.35% [1] - 归母净利润-11.44亿元，同比减亏57.46% [1] - 第二季度营业总收入235.2亿元，同比下降14.84%，归母净利润-5.9亿元，同比减亏42.88% [1] - 毛利率0.65%，同比提升133.26%，净利率-2.29%，同比改善52.45% [1] - 三费占营收比1.83%，同比下降2.22% [1] - 每股收益-0.12元，同比改善57.49%，每股经营性现金流0.04元，同比下降29.08% [1] 资产负债结构 - 货币资金31.34亿元，同比增长2.59% [1] - 应收账款27.11亿元，同比增长15.26% [1] - 有息负债135.7亿元，同比大幅增长81.32% [1] - 每股净资产4.97元，同比下降10.29% [1] 历史业绩评估 - 近10年ROIC中位数3.86%，2024年ROIC为-11.06% [2] - 上市以来27份年报中出现5次亏损 [2] - 净利率历史表现不佳，去年为-6.75% [2] 行业环境与经营策略 - 钢铁行业供大于求局面未根本改善，钢材价格和原料价格整体呈下跌趋势 [3] - 公司以降本增效为中心，通过算账经营、市场开拓和调品力度提升竞争力 [3] - 上半年通过优化采购半径和系统降本实现减亏 [3] 核心竞争力 - 品牌优势：造船及海工钢、汽车板等产品行业领先，多项产品获"中国名牌"称号 [3] - 产品优势：在铁路机车车辆用钢、核电用钢、X80高端管线钢市场占有率排名第一 [4] - 科技创新：专利创新指数位列中国钢铁企业第三，关键工序数控化率达92.4% [4] - 数字化发展：入选工信部"数字领航"企业，多项案例获国家级认可 [4] - 绿色低碳：依托集团低碳工艺路线图形成全链条低碳竞争力 [5] - 资源保障：集团掌握铁矿资源量88亿吨，铁精矿生产能力2200万吨/年居国内首位 [5] 资本开支与采购策略 - 2025年计划固定资产投资及对外投资31.60亿元，资金通过自有资金、借款及发债筹集 [6] - 铁精矿采购以集团自有铁矿为主（占比高于进口），进口以长协矿为基础 [7] - 煤炭采购以国内资源为主，与大型国有煤矿保持战略合作 [7] 现金流与运营风险 - 货币资金/流动负债比率仅为8.18% [3] - 近3年经营性现金流均值/流动负债比率仅为6% [3]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入485.99亿元，同比下降12.35% [1] - 归母净利润-11.44亿元，同比减亏57.46%，第二季度单季度归母净利润-5.9亿元，同比减亏42.88% [1] - 毛利率同比增幅133.26%至0.65%，净利率同比增幅52.45%至-2.29% [1] - 三费占营收比1.83%，同比下降2.22%，每股收益-0.12元，同比改善57.49% [1] - 有息负债135.7亿元，同比大幅上升81.32%，货币资金31.34亿元，同比微增2.59% [1] 盈利能力分析 - 毛利率由去年同期的-1.95%提升至0.65%，净利率由-4.82%改善至-2.29% [1] - 扣非净利润-12.31亿元，同比减亏53.90% [1] - 钢铁行业供大于求局面未根本改善，销售端钢材价格和采购端原料价格整体呈下跌趋势 [3] - 公司通过降本增效、市场开拓和调品力度提升竞争力，上半年同比减亏幅度达57.46% [3] 资产与负债状况 - 应收账款27.11亿元，同比增长15.26%，货币资金/流动负债仅为8.18% [1][3] - 近3年经营性现金流均值/流动负债仅为6%，每股经营性现金流0.04元，同比下降29.08% [1][3] - 每股净资产4.97元，同比下降10.29% [1] - 公司历史上已有5个亏损年份，2024年ROIC为-11.06%，近10年中位数ROIC为3.86% [3] 核心竞争力 - 品牌优势显著，造船及海工钢、汽车板、家电板、集装箱板、重轨产品行业领先，多项产品获"中国名牌产品"称号 [4] - 钢材产品优势突出，在铁路机车车辆用钢、核电用钢、X80高端管线钢市场占有率排名第一，家电用钢冷轧产品位居行业前列 [4] - 科技创新实力强劲，专利创新指数在中国钢铁企业中综合排名第三，拥有低碳冶金、洁净钢冶炼等先进工艺技术 [4] - 数字化发展领先，入选工信部"数字领航"企业名单，关键工序数控化率达92.4% [5] - 绿色低碳发展形成全链条竞争力，依托集团《低碳排放钢工艺路线图》细化工艺路径 [5] - 铁矿资源保障优势明显，集团掌握铁矿资源量88亿吨，拥有年产800万吨的卡拉拉铁矿基地 [5] 资本开支与采购策略 - 2025年固定资产投资及对外投资计划投入31.60亿元，资金通过自有资金、银行借款及发行债券等方式筹集 [6] - 固定资产投资主要用于技改项目、设备大修及信息化建设 [6] - 铁精矿采购主要来自集团自有铁矿（占比高于进口）及进口长协矿 [7] - 煤炭外购以国内资源为主，与大型国有重点煤矿保持战略合作，进口煤采取长协+择机模式 [7] 行业环境与经营策略 - 钢铁行业形势较去年同期有一定好转，但供大于求局面尚未根本改善 [3] - 公司坚持以降本增效为中心，围绕"算账经营"和"五型企业"建设提升市场竞争力 [3] - 商业模式主要依靠资本开支驱动，需重点关注资本开支项目是否划算及资金压力 [3]

业绩数据 - 2025年上半年营业收入380.76亿元，较上年同期减少11.47%[21][45] - 归属于上市公司股东的净利润为 -0.75亿元，同比增利10.7亿元[21][28] - 经营活动产生的现金流量净额9.41亿元，较上年同期减少23.38%[21][45] - 归属于上市公司股东的净资产239.01亿元，较上年度末增加2.77%[21] - 总资产823.23亿元，较上年度末增加4.25%[21] - 总股本77.22亿股，较上年度末减少0.32%[21] - 基本每股收益 -0.01元/股，稀释每股收益 -0.01元/股，扣除非经常性损益后的基本每股收益 -0.014元/股[22] - 加权平均净资产收益率为 -0.32%，较上年同期增加3.89个百分点[22] - 扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率为 -0.47%，较上年同期增加4.08个百分点[22] - 非经常性损益合计3345.88万元，其中非流动性资产处置损益256.30万元，政府补助2264.26万元，其他1058元[24][25] 生产与销售 - 报告期生产生铁936万吨、粗钢1035万吨、钢材963万吨[28] - 采购端矿石板块港口现货采购均价累计跑赢指数4.58美元/吨，燃料板块炼焦煤采购成本1267元/吨，较行业平均成本低10.67元/吨[29] - 营销端上半年重点品种实际结算276.9万吨，完成目标的52.9%，重点品种比35%、直供比73.4%，分别较去年提高5.0和8.5个百分点[29] - 制造端6月末钢后产品废次降率较上年降低1.14个百分点，现货发生率降低0.66个百分点，实现吨钢降本91元[29] - 产品端重点品种钢结算277万吨，同比增长22%；销售新产品86.7万吨，吨材超额毛利同比提升39%；上半年累计出口实现55.4万吨，H型钢出口35.7万吨，环比增长5%[30] 协同与成本控制 - 马钢有限与宝钢股份开展172项协同支撑项目，采购降本7707万元，汽车板协同创效317万元，长材特钢产品开裂率从10％降至0.5％[32] - 长江钢铁铁水成本下降26%，自发电比例提高18.62个百分点，吨钢外购电成本下降22.97%[32] 未来目标 - 力争确保马钢有限铁水日产站稳4.25万吨平台[33] - 推动重点品种比达到37%，直供终端用户销量提升，近地比达到89%，出口比达到7.8%[34] 财务状况 - 报告期集团现金及现金等价物净增加16.28亿元，经营活动现金净流入9.41亿元，投资活动现金净流出16.20亿元，筹资活动现金净流入23.0亿元[37] - 报告期末集团借款共计221.08亿元，资产负债率为60.49%，较2024年末降低4.91个百分点[38] - 银行对集团授信额度承诺约887.99亿元，未使用授信额度约500.97亿元[38] 股权与资产变动 - 2025年转让马钢有限35.42%股权，对价51.39亿元，宝钢增资38.61亿元，已收到第一笔对价25.7亿元[46][60] - 货币资金84.36亿元，较上年期末增加31.12%，因转让股权收到第一笔对价[49][50] - 应收款项25.85亿元，较上年期末增加87.02%，因注入钢铁资产减少票据贴现及马钢有限新收票据[49][51] - 其他应收款增加452.63%，因宝钢股份将于2025年支付第二笔股权对价25.7亿元[51] - 期末投资额196.18亿元，较上年末增加49.35%，因向马钢有限增资[55] 业务与人员变动 - 2025年二季度新增跨境业务新模式，直开人民币电子即期信用证3.31亿元，办理跨境人民币远期证业务1.68亿元[39] - 2025年8月15日张文洋辞任董事、总经理等职务，陈国荣任副总经理、财务负责人[70][77] 关联交易 - 公司与中国宝武2025 - 2027年《产品购销协议》2025年度交易上限为487.17亿元[90] - 公司与中国宝武2025 - 2027年《提供及接受服务协议》报告期内，向中国宝武销售产品39.81亿元，占比10.46%；从中国宝武采购产品90.35亿元，占比29.92%，合计130.16亿元[90] - 公司与宝武财务公司《金融服务协议》交易未超2025年度上限，最高日存款余额54.76亿元，年度上限95亿元；每日信贷服务余额39.37亿元，年度上限95亿元；支付服务费3700万元，年度上限2.1亿元；存款总利息2400万元，年度上限1.9亿元[94] 其他 - 报告期内申请专利187件，其中发明专利175件[43] - 半年度拟定不进行利润分配或公积金转增股本[78] - 中国宝武将2019年出具的避免同业竞争承诺延长3年至2027年8月25日[86]

行业盈利表现 - 22家钢铁行业上市公司中12家归属于母公司股东的净利润同比增长超过100% 但其中11家公司营业收入同比下滑 [1] - 天津友发钢管集团上半年营业收入248.88亿元同比减少5.81% 净利润2.87亿元同比增加160.36% [1] - 行业利润改善主要由于原料成本显著下降 利润空间扩大 行业自律控产稳价 产品结构优化与高端化转型 [1] 原材料价格变动 - 上半年铁矿石价格下跌 62%澳粉指数报93.55美元/干吨较年初下跌7.28% [2] - 焦炭价格指数跌幅达31.46% 低硫主焦煤下跌19.70% [2] - 原材料价格大幅下跌带动成本下滑 为钢价提供支撑 [2] 产品结构优化 - 行业高附加值产品占比达35%至40% 较2024年同期增长约3%至5% [1] - 新能源汽车用钢市场规模同比增长15%至20% 占汽车用钢总需求的40%以上 [1] - 企业通过优化产品结构实现低库存运营效率 实现利润扩大 [2] 行业发展趋势 - 产业集中度提升是未来钢铁行业发展的必然趋势 龙头企业竞争优势与盈利能力将更加凸显 [2] - 下半年钢铁市场预计价格高点可能低于去年同期 但行业整体有望迎来转机 [2] - 行业走出困境取决于产量控制效果及国内制造业需求复苏力度和持续性 [2] 企业竞争优势 - 在降本增效 结构优化 产品升级 绿色发展和数智化转型方面领先的企业将占据更有利位置 [2] - 具有产品结构与成本优势的钢企将受益 实现更好的盈利表现 [2]

电工钢产品 - 2025年上半年电工钢产量同比增长约30% [2][3] - 高磁感取向电工钢产量同比增长约14% [2][3] - 高牌号无取向电工钢产量同比增长约37% [2][3] - 新能源汽车用高牌号无取向电工钢产量同比增长约33% [2][3] - 2025年电工钢预计总产量220万吨 [2][3] - 首发两款取向电工钢产品应用于高能效变压器领域 [2][3] - 8月首发两款无取向高磁感产品用于机器人和新能源汽车 [2][3] 汽车板业务 - 汽车板销售价格总体平稳 [5] - 行业反内卷政策改善钢材价格和盈利状况 [4][5][6] - 钢协倡导"三定三不要"原则维护市场秩序 [4] 中厚板产品 - 风电用钢产量同比增长约33% [7] - 海洋风电用钢占比创历史新高 [7] - 管线钢产量同比增长约67% [7] - 容器钢产量同比增长17% [7] - 实现15万立方米储油罐万吨级供货 [7] 低碳战略与技术创新 - 迁安钢铁公司为全球首家全流程超低排放钢铁企业 [8] - 迁钢和京唐公司连续五年获环保绩效A级 [8] - 长流程技术实现产品碳排放降低40%以上 [9] - 新建160吨电炉可实现降碳70%以上 [9] - 电炉项目预计2026年一季度投产 [9] - 完成10份产品环境产品声明（EPD）发布 [9] - 与沃尔沃共建废钢闭环回收体系 [9] - 推动27家供应商开展碳足迹认证 [9] 研发与产能建设 - 开展电炉控氮技术、流场模拟及工艺耦合研究 [10][11] - 对废钢来源实施精准分级管控 [10][11] - 开展电炉模拟冶炼试验与客户端评价 [10][11]

产销与行业政策 - 上半年钢材销量1110万吨，同比下降12.6% [2] - 若包含直接出售钢坯，销量同比下降约10% [2] - 年底前约80%钢铁产能将完成超低排放改造 [2] - 工信部发布《钢铁行业规范条件（2025年版）》，实施分级分类管理 [2][3] 业绩与成本 - 二季度业绩同比大幅改善，主要因原料价格降幅超钢材价格降幅 [4] - 2024年5月起消除配煤配矿结构调整的短期成本影响 [4] - 品种钢占比持续提升，盈利及市场份额稳健 [4] 下游需求与盈利展望 - 三季度为传统淡季，薄板需求环比下滑 [5] - VAMA汽车板8月需求环比前两个月改善 [5] - 宽厚板下游（造船、压力容器）景气度维持较好水平 [5] - 7-8月原燃料价格上涨，炼焦煤涨幅明显高于钢价 [5] - 三季度行业盈利或环比收窄 [5] 硅钢项目进展 - 无取向硅钢第一条20万吨产线2024年四季度完成核心客户认证 [6] - 2025年1月起向新能源汽车客户批量供应高牌号无取向硅钢 [6] - 第二条20万吨无取向硅钢产线预计8月投产 [6] - 取向硅钢首条10万吨产线2025年4月全线贯通，高牌号命中率超预期 [6] - 硅钢子公司2025上半年同比大幅减亏，全年有望扭亏 [6] VAMA汽车板业务 - VAMA一期、二期基本满产，总销量稳定在160万吨左右 [7] - 专利产品按半年度定价，2025下半年基价保持稳定 [7] - 热轧基板按月定价，参照热轧普板基价加价 [7] - 2025年上半年原料价格降幅超钢材价格降幅，整体业绩同比改善 [7] - 已签署24项先进钢种引入协议，包括Ductibor®1500和Fortiform®系列 [8] - VAMA三期项目推进可行性研究，计划引入JVD技术，力争年内开工 [8][9] - 安赛乐米塔尔计划在中国设立全球汽车用钢研发中心 [9]