行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [4][53] 核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，预计本轮政策力度将超过2008年和2014年，且目前仍在推进过程中 [4][53] - 地产作为早周期指标具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标 [4][53] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来格局中更加受益 [4][53] - “只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”的观点依然奏效，该城市组合在销售反弹时表现更好 [4][53] - 供给侧政策如收储、处置闲置土地等有新变化，一二线城市预计更受益，2025年板块仍以政策为核心主导力量，建议关注政策beta，重视节奏和仓位控制 [4][53] 行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动幅度为-0.3%，落后沪深300指数1.43个百分点，在31个申万一级行业中排名第25名 [1][13] - 本周上涨个股共44支，较上周减少40支，下跌股数为62支 [13] - 重点48家A/H房企中上涨13支，较上周增长3支，涨幅前五为华夏幸福（+17.4%）、绿城中国（+4.7%）、金科股份（+4.0%）、旭辉控股集团（+4.0%）、龙光地产（+3.7%） [13][24] 新房及二手房成交跟踪 - 本周30个城市新房成交面积为195.6万平方米，环比提升29.2%，同比下降11.3% [1][26] - 分城市能级看，样本一线城市新房成交60.1万方，环比+41.1%，同比+13.8%；二线城市87.5万方，环比+25.5%，同比-28.1%；三线城市48.0万方，环比+22.9%，同比+4.3% [1][26] - 5月累计（截至当周），样本30城新房成交366.1万方，同比+2.2%；年初至今累计成交3815.2万方，同比+7.0% [30] - 本周14个样本城市二手房成交面积合计230.4万方，环比增长44.3%，同比增长3.7% [1][35] - 分城市能级看，样本一线城市二手房成交96.8万方，环比+63.4%；二线城市104.9万方，环比+26.4%；三线城市28.7万方，环比+64.8% [1][35] - 年初至今累计二手房成交面积为4114.2万方，同比增长32.0% [35] 重点公司信用债情况 - 本周共发行房企信用债5只，环比减少5只；发行规模共计36.00亿元，环比减少28.54亿元 [2][46] - 总偿还量28.97亿元，环比减少117.14亿元，净融资额为7.03亿元，环比增加88.6亿元 [2][46] - 主体评级以AAA（80.6%）为主要构成；债券类型以一般公司债（41.7%）和一般中期票据（38.9%）为主；债券期限以1-3年（59.7%）为主 [2][46] 政策回顾 - 中办、国办印发《关于持续推进城市更新行动的意见》，提出到2030年城市更新行动取得重要进展等主要目标 [3][11][12][51] - 意见内容包括推动老旧街区功能转换业态升级、鼓励市场化方式推动老旧厂区更新改造、积极推进城中村改造且不搞大拆大建 [3][12][51] - 地方层面，上海杨浦区对符合条件的互联网内容创作者提供50万至200万元购房补贴；河南信阳拟出台新规，新出让土地项目一律实行现房销售；北京发布住房发展年度计划，提及建设筹集保障性租赁住房5万套（间）等 [52] 投资建议与配置方向 - 建议配置方向包括：1）基本面alpha公司：H股（绿城中国、建发国际集团、华润置地、中国海外发展、越秀地产）、A股（滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份）；2）地方国企/城投/化债：城投控股、城建发展、信达地产；3）中介：贝壳；4）边际催化：金地集团；5）物业跟涨品种：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余等 [4][53]

博时招商蛇口产业园REIT投资者关系活动公告 活动核心信息 - 博时基金将于2025年5月26日14:00-16:00举行博时招商蛇口产业园REIT 2025年第二次投资者关系活动，旨在披露一季度经营成果及财务状况并与投资者深入交流 [1][3][4] - 活动形式为现场调研，地点为深圳南山区蛇口网谷（具体会议室待定）[3][4] 参与人员及报名要求 - 参与方包括REIT运营管理机构代表、基金经理团队、投资者及行业研究员 [2] - 每家机构限2人报名，需在2025年5月23日17:00前发送邮件至REIT@bosera.com，邮件主题需注明机构名称及参会人员姓名 [2][3] 活动安排 - 活动时间为2025年5月26日（星期一）下午2小时，无具体行程披露 [4][5] - 公告发布日期为2025年5月19日，由博时基金管理有限公司发布 [5]

品牌焕新与战略升级 - 公司以"为热爱而抵达"为主题举办2025品牌焕新发布会，标志着城市运营与品质人居新篇章的开启 [1] - 2023年提出"M+美好生活解决方案"并启动"美好生活圈共建计划"，整合7大业态资源共建湾区 [2] - 2024年升级M+品牌价值体系，提出9大美好生活新场景 [2] - 2025年以三角梅为视觉符号基因，升级"挚爱+""挚心+""挚友+"价值体系，强化品牌主张 [2][3] 产品体系与项目布局 - 公司从七大价值维度构建系统性人居解决方案，聚焦"审美、品质、精筑、验控"重塑湾区标准 [7] - 2025年重点推出三大产品：望海玥、招商雍境二期、招商臻湾府三期，涵盖空间重构与场景焕新 [7] - 全新项目望海玥位于深圳湾东角头，占地约15公里艺术海岸带，凝聚46年城市运营经验 [9][11] 望海玥项目核心亮点 - 地段优势：毗邻深圳湾公园G区与渔人码头（规划中），直线距离东角头地铁站约200米，一站直达深圳歌剧院（在建中） [11][12] - 设计特色：建面约36-60㎡瞰海公寓，部分户型享一线海景，针对都市精英需求打造多元户型 [12] - 服务体系：整合40余年物业与酒店运营经验，为高管及商务客群定制酒店式服务，涵盖三类服务内容 [14] 城市发展与品牌使命 - 公司以"与城市共生长，与时代共热爱"为使命，通过产品革新回应深圳人对理想生活的追求 [6][15] - 未来将持续深化"为热爱而抵达"的品牌指引，推动更具温度与活力的城市建设 [15]

公司信用评级 - 联合资信维持招商局蛇口主体长期信用等级为AAA，评级展望稳定 [1] - 同时维持"24招商蛇口GN001"等18只债券的信用等级为AAA [1] - 公司作为招商局集团旗下城市综合开发运营板块旗舰企业，在项目资源获取及融资方面获得有力支持 [4] 经营优势 - 土地储备持续优化，加大核心一二线城市项目获取，楼面均价呈增长态势 [4] - 2024年资产运营收入同比增长20.53%至71.5亿元，为公司提供稳定现金流 [4][12] - 财务政策稳健，2024年末综合资金成本2.99%，较年初降低48BP，保持行业最优水平 [4][21] 财务表现 - 2024年营业总收入1789.48亿元，利润总额90.9亿元，经营性净现金流319.64亿元 [5][12] - 现金类资产1004.14亿元，现金短期债务比1.92倍，短期偿债能力较强 [5][20] - 资产负债率66.67%，全部债务资本化比率44.56%，债务杠杆水平适当 [5][20] 行业与经营挑战 - 房地产行业销售压力增大，2024年公司销售金额同比下降25.31%至2193亿元 [15] - 开发业务毛利率从2022年21.06%降至2024年15.58%，利润空间收窄 [12] - 资产减值损失和信用减值损失合计60.34亿元，对利润侵蚀严重 [23] 土地储备与开发 - 2024年权益口径新增土地储备225万平方米，同比大幅下降 [14] - 截至2024年底权益口径土地储备1635.23万平方米，一二线城市项目占比高 [13] - 2024年新开工面积436万平方米，竣工面积1372万平方米，竣工规模维持高位 [14]

房企现金储备 - 保利发展、华润置地、中海地产是2024年仅有的3家在手现金超千亿的房企，具备充足流动性和抗风险能力[1][2] - 现金储备前十房企还包括招商蛇口(856.3亿元)、建发股份(840.1亿元)、万科(840.1亿元)、绿城中国(688.6亿元)、龙湖集团(479.5亿元)、滨江集团(370.6亿元)、保利置业(345.1亿元)[1][4] - 期末现金不足百亿的房企包括北京城建(97.79亿元)、厦门国贸(80.46亿元)、融创中国(77.31亿元)，建业地产现金仅3.65亿元且面临百亿短期债务压力[6] 经营性现金流表现 - 经营性现金流前十房企为华润置地、中海地产、招商蛇口、龙湖集团、绿城中国、越秀地产、华发股份、金地集团、建发股份和旭辉集团(106.6亿元)[8][10] - 保利发展经营性现金流62.57亿元仅排第15位，与头部房企差距显著[10][12] - 世茂集团(-2.44亿元)、远洋集团(-10.33亿元)、建业地产(-22.73亿元)等房企经营性现金流为负，反映经营支出无法被营收覆盖[10][12] 现金储备与投资活动关联 - 现金储备充足房企在2024年拿地积极，TOP100房企拿地总额9280亿元，其中中海地产(688亿元)、保利发展(583亿元)、华润置地(543亿元)位列权益拿地金额前三[6] - 万科虽全年亏损494.78亿元，但通过销售回款、资产处置和银团借贷维持840.1亿元现金储备，经营性现金流保持38亿元正值[6] 行业转型趋势 - 房企普遍从"三高"模式转向注重现金流稳健，经营性现金流成为衡量"造血能力"的核心指标[1][7] - 商业运营布局为华润置地等房企带来持续现金流，行业竞争重点从规模转向质量与现金流健康度[12]

信用评级 - 联合资信维持公司主体长期信用等级为AAA，多笔债券信用等级为AAA，评级展望稳定[5][76] 业绩数据 - 2022 - 2024年合并口径现金类资产分别为864.64亿元、889.53亿元、1004.14亿元[22] - 2022 - 2024年合并口径营业总收入分别为1830.03亿元、1750.08亿元、1789.48亿元[22] - 2022 - 2024年合并口径利润总额分别为158.17亿元、139.89亿元、90.90亿元[22] - 2022 - 2024年合并口径资产负债率分别为67.91%、67.34%、66.67%[22] - 2024年公司营业总收入1789.48亿元，利润总额90.90亿元[31] - 2024年全口径签约销售金额2193亿元，销售规模在克而瑞房企销售榜中排第五[38] - 2024年拿地均价达2.77万元/平方米，销售业绩主要由核心10城贡献[38] - 2024年开发业务收入1563.61亿元，占比87.38%，毛利率15.58%[43] - 2024年资产运营收入71.50亿元，同比增长20.53%，占比4.00%，毛利率1.35%[43] - 2024年城市服务收入154.37亿元，毛利率同比上升2.23个百分点，占比8.63%，毛利率10.87%[43] - 2024年权益口径拿地支出约335亿元，同比下降61.36%，一线城市投资占比达59%[44] - 2024年新开工面积436万平方米，竣工面积1151万平方米，销售面积936万平方米，销售金额2193亿元，同比下降25.31%，销售均价2.34万元/平方米[49] - 2024年新入市23个重资产项目，新增经营面积101万平方米，资产运营收入达71.50亿元[50] - 2024年末公司所有者权益较年初下降3.35%至2867.45亿元，全部债务较年初增长4.04%至2304.86亿元[60] - 2024年末公司综合资金成本2.99%，较年初降低48BP[61] - 2024年公司经营活动现金流量净额319.64亿元，投资活动现金流量净额31.58亿元，筹资活动现金流量净额 -234.05亿元[68][69] 用户数据 - 截至2024年底，招商积余物业管理面积3.65亿平方米，2024年新签年度合同40.29亿元，实现营业收入171.72亿元，同比增长9.89%；净利润8.69亿元，同比增长17.71%[52] 未来展望 - 2024年经营活动现金流继续净流入，预计未来一年仍将保持净流入状态[56] 业务布局 - 跟踪期内，公司持续优化项目城市布局，加大核心一二线城市项目获取，楼面均价呈增长态势[19] - 截至2024年底，权益口径土地储备1635.23万平方米，一二线城市项目占比高[44] 财务指标 - 2024年公司短期偿债指标中流动比率158.98%、速动比率63.42%、经营现金/短期债务0.61倍、现金类资产/短期债务1.92倍；长期偿债指标中经营现金/全部债务0.14倍、经营现金/利息支出1.92倍[70] - 2024年末公司调整后资产负债率60.07%，全部债务资本化比率44.56%[60] 其他信息 - 2024年11月20日，公司完成董事会、监事会换届选举，蒋铁峰任董事长，朱文凯任总经理[40] - 公司累计绿色建筑认证项目数量518个，占比70.77%，其中超低/近零/零能耗项目35个[73] - 2024年公司清洁能源耗用量441.86万千瓦时，温室气体排放总量32.52万吨二氧化碳当量，综合能耗0.0053吨标准煤/万元，综合水耗0.2758吨/万元[73] - 2024年公司纳税总额218.98亿元，员工总人数49501人，培训时长2206368小时，供应商总数50939家，对外捐赠资金1800万元，新开工保障性住房建筑面积13.00万平方米[73]

低空经济发展现状 - "低空经济"首次被写入2024年政府工作报告 全国各地加速布局该产业 [3] - 深圳通过"顶层立法+区域试点+全链支持"政策矩阵 构建全球领先的低空经济生态体系 被誉为"低空经济第一城" [3] - 前海—蛇口低空经济先导区作为南山区重要抓手 探索建设新型低空基础设施并布局多元应用场景 [3] 前海—蛇口低空经济先导区规划 - 招商蛇口联合前海管理局等政企单位 规划约25万平方米区域打造低空经济主题产业园区 该园区被纳入"深圳市十大低空经济领域产业园区" [4] - 园区形成"2+1+1"产业体系：核心产业(飞行器整机制造/飞行服务等) 重点产业(融合应用) 配套产业(材料/元器件等) [5] - 计划引入eVTOL/无人机等新型飞行器 拓展应用广度与服务深度 目标建成粤港澳大湾区低空经济先行示范区 [5] 产业园区具体布局与进展 - 价值工厂规划五大功能区：创新区/制造维修区/检验检测区/研发设计区/试飞应用区 总面积超12000平方米 [6] - 已吸引丰翼科技无人机/泽芯无人机测试中心/零重力深圳飞机工业等重点项目入驻 [6] - 泽芯无人机测试中心预计2025年6月投用 将整合测试/训练/赛事/教育/电竞等功能 [6] 近期动态与未来展望 - 本月将举办低空经济生态共创大会 吸引更多企业集聚 [7] - 招商产园持续优化产业生态环境 目标形成"蛇口造 蛇口飞"的产业发展优势 [7] - 常态化运营"空中看蛇口"直升机观光航线 标志应用场景落地 [1]

公司评级与财务概况 - 招商蛇口主体信用等级维持AAA，评级展望稳定，债券信用等级均为AAA [2][3][26] - 2024年末公司总资产8603.09亿元，负债5735.64亿元，所有者权益2867.45亿元 [6] - 2024年营业总收入1789.48亿元，净利润41.89亿元，营业毛利率14.61% [6][16] - 净负债率44.19%，总债务2261.15亿元，非受限货币资金对短期债务覆盖率为1.95倍 [6][17] 业务运营 - 开发业务2024年收入1563.61亿元，占比87.4%，毛利率15.58% [16] - 2024年全口径签约销售金额2193亿元，同比下降25.31%，行业排名第五 [11] - 截至2024年末土地储备2715.09万平方米，71.58%位于一二线城市 [11] - 代建业务2024年新增77个项目，管理面积898万平方米，跻身行业前十 [13] - 资产运营业务形成境内外多REITs平台，包括蛇口产园REIT等 [13] 行业环境 - 2024年房地产行业土地投资与开发规模仍处低位，融资政策持续宽松 [9] - 高能级核心城市市场恢复明显，但居民购房信心仍不足 [9] - 2025年行业销售及投资下行压力仍在，政策端有望持续发力 [8][9] 财务表现 - 2024年经营活动现金流净额319.64亿元，投资活动现金流净流入31.58亿元 [17] - 2024年计提存货跌价准备35.75亿元，其他应收款减值14.82亿元 [14][15] - 综合融资成本2.99%，较年初下降48BP，银行授信额度2847亿元 [11][17] - 2025年预测收入规模小幅减少，毛利率继续小幅下降 [21]

评级与股权 - 公司主体及多只债项本次跟踪评级结果均为AAA/稳定[6] - “22 蛇口 04”等多只债券本次债项评级结果为 AAA[12] - 中诚信国际维持公司主体信用等级为AAA，评级展望为稳定[43] - 截至2024年末，招商局集团合计持有公司58.47%股份，实控人为国务院国资委[19] 财务数据 - 2022 - 2024年公司资产总计分别为8864.71亿、9085.08亿、8603.09亿元[10] - 2022 - 2024年公司净利润分别为90.98亿、91.06亿、41.89亿元[10] - 2022 - 2024年公司营业毛利率分别为19.25%、15.89%、14.61%[10] - 2022 - 2024年公司净负债率分别为42.11%、43.54%、44.19%[10] - 2024年公司全口径签约销售金额为2193亿元[11] - 2024年公司净负债率为44.19%，低于保利发展的64.32%[11] - 2024年公司非受限货币资金/短期债务为1.95[11] - 2024年公司销售规模同比下降25.31%，全口径及权益口径签约销售金额连续两年排名行业第五[21] - 2024年公司新增土地储备金额占当年销售金额的比例降至22.16%，一线城市土地支出金额占比约59%[21] - 截至2024年末，项目储备总建筑面积为2715.09万平方米，权益口径一二线城市占比约71.58%[21] - 2024年末公司综合资金成本2.99%，较年初下降48BP[22] - 2024年新开工面积436万平方米，竣工面积1151万平方米，销售面积935.90万平方米，销售金额2193.02亿元[23] - 2024年新增项目储备土地价款486亿元，新增项目楼面均价21600元/平方米[23] - 截至2024年末，融资余额中银行贷款占62.94%，债券占27.90%，信托融资占2.74%，其他占6.42%[25] - 2024年公司营业收入同比微增2.25%，营业毛利率同比下滑1.28个百分点，经营性业务利润同比减少20.86%，利润总额同比减少35.02%[29][30] - 2024年投资收益同比增长56.91%，对多地房地产项目计提存货跌价准备35.75亿元，对其他应收款和长期股权投资分别计提减值准备14.82亿和7.26亿元[30] - 2024年末存货规模同比减少，已累计计提存货跌价准备74.29亿元，占同期末存货账面余额的1.97%，其他应收款下降，期末总资产及负债规模小幅收缩[32] - 2024年销售商品、提供劳务收到的现金同比减少18.43%，经营活动净现金流较上年变化不大，投资活动现金流转为净流入，筹资活动现金流净流出规模扩大[33] - 截至2024年末，公司合并口径共获得银行授信额度2847亿元，尚未使用的银行借款额度为743.12亿元[33] - 2024年公司偿还90.59亿永续债本金，所有者权益减少，净负债率小幅提升至44.19%[32][34] - 2024年公司各业务板块中，开发业务收入1563.61亿元、毛利率15.58%，资产运营收入71.50亿元、毛利率1.36%，物业服务收入154.37亿元、毛利率10.87%[31] - 截至2024年末，公司受限资产合计884.53亿元，占总资产比重为10.28%[35] - 2022 - 2024年营业总收入分别为183.00亿、175.01亿、178.95亿元[48] - 2022 - 2024年净利润分别为9.10亿、9.11亿、4.19亿元[48] - 2022 - 2024年总债务/销售商品、提供劳务收到的现金分别为1.09X、1.10X、1.40X[48] 未来展望 - 预计2025年公司销售规模、土地投资规模、收入规模均较上年小幅下降，全年毛利率也小幅下降[37] - 2023 - 2025年净负债率分别为43.54%、44.19%、43.6 - 53.3%[38] - 2023 - 2025年总债务/销售商品提供劳务收到的现金分别为1.10X、1.40X、1.5 - 1.9X[38] 业务拓展 - 2024年公司新增77个代建项目，新增代建管理面积约898万平方米[26] - 截至2024年末，公司累计承接代建项目超540个，累计管理面积超2000万平方米[26] 债务到期情况 - 截至2025年3月末，合并口径信用债2025年4 - 12月、2026年、2027年及以后到期金额分别为128.40亿、163.40亿、266.65亿元[43] - 截至2025年3月末，跟踪债券2025年4 - 12月、2026年、2027年及以后到期金额分别为28.40亿、28.00亿、63.55亿元[43] 过往融资 - 2023年招商局集团下属子公司认购公司增发股份金额为15.97亿元[40] 公式说明 - 短期债务计算公式为短期借款+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债/交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债+其他债务调整项[49] - 长期债务计算公式为长期借款+应付债券+租赁负债+其他债务调整项[49] - 总债务为长期债务与短期债务之和[49] - 净债务计算公式为总债务-非受限货币资金[49] - 资产负债率计算公式为负债总额/资产总额[49] - 总资本化比率计算公式为总债务/(总债务+经调整的所有者权益）[49] - 净负债率计算公式为净债务/经调整的所有者权益[49] - 营业毛利率计算公式为(营业收入-营业成本)/营业收入[49] - 净利润率计算公式为净利润/营业收入[49] - EBITDA利息覆盖倍数计算公式为EBITDA/利息支出[49]

行业现状与趋势 - 2024年房地产上市公司收入转而下滑，净利润持续下滑，流动性压力仍在，股东回报下滑 [1] - 未来新房市场将缓慢复苏，行业将加速出清、重整，聚焦核心城市 [1] - 2025年一季度新房市场延续修复态势，政治局会议强调城中村改造和"加大高品质住房供给" [1] - 核心城市市场预计将继续修复，投资者更关注企业可持续运营能力 [1] 财务表现 - 2024年房地产上市公司总资产均值为1489.2亿元，同比下降11.5%，净资产均值为328.6亿元，同比下降12.6% [4] - 央企、地方国企、混合所有制企业、民营企业总资产均值分别同比下降5.5%、3.4%、11.9%、17.6% [5] - 2024年上市房企营业收入均值为297.4亿元，同比下降21.0%，净利润均值为-31.2亿元，68.1%企业亏损 [8] - 净利润率均值、净资产收益率均值分别为-27.8%、-21.2% [8] 负债与流动性 - 2024年房地产上市公司资产负债率、剔除预收账款后的资产负债率均值、净负债率均值分别为74.5%、71.8%、170.2% [11] - 现金短债比均值为0.95，速动比率均值为0.48，流动性表现分化 [11] 市场表现 - 2024年末沪深300同比上涨15.4%，申万地产指数同比下降2.1%，恒生中国内地地产指数同比下降17.4% [13] 未来策略 - 房地产企业应保持精准投资、聚焦重点城市战略，避免盲目追逐高价地块 [14] - 加大"好房子"建设投入，提升产品力以实现资金快速回笼 [14] 优秀企业榜单 - 2025沪深上市房地产公司综合实力TOP10包括保利发展、招商蛇口、万科A等 [18] - 2025内地在港上市房地产公司综合实力TOP10包括中国海外发展、华润置地、绿城中国等 [19] - 2025中国房地产上市公司财富创造能力TOP10包括保利发展、华润置地、中国海外发展等 [20][21] - 2025中国房地产上市公司财务稳健性TOP10包括保利发展、中国海外发展、绿城中国等 [22][23] - 2025中国房地产上市公司投资价值TOP10包括保利发展、华润置地、中国海外发展等 [24][25] - 2025中国上市公司商业地产运营TOP10包括华润置地、龙湖集团、新城控股等 [25] - 2025中国房地产上市公司代建运营优秀企业包括绿城管理控股、华润置地、金地集团等 [26] - 2025中国房地产上市公司治理TOP10包括华润置地、中国海外发展、保利发展等 [27][28]