核心观点 - 2025上半年建筑行业整体经营承压，收入和利润双双下滑，但现金流在第二季度出现改善，部分子行业如化学工程和石油工程表现相对韧性 [6][10] - 行业盈利能力基本持平，主要受益于减值损失减少和非经常性损益增加，但毛利率微降，费用率略有上升 [6][10][17] - 建筑企业对下游业主的垫资规模继续扩大，应收账款等资产占比上升，资产负债率和有息负债率均有所攀升 [6][10][27] - 投资建议关注低估值高股息央国企和头部企业，以及受益于区域景气的公司 [6] 行业经营整体表现 - 2025上半年建筑行业上市公司营业收入3.92万亿元，同比下降5.63%，归母净利润936.2亿元，同比下降5.33% [10][12] - 毛利率10.14%，同比下降0.12个百分点，期间费用率5.69%，同比上升0.03个百分点，归母净利率2.39%，同比微升0.01个百分点 [6][10][17] - 经营性现金流净流出4846.73亿元，同比少流出139亿元，其中第二季度净流出486.41亿元，同比少流出238.93亿元 [6][10] - 资产负债率77.52%，较年初上升0.57个百分点，有息负债率28.18%，较年初上升1.63个百分点 [6][10] 子行业分化情况 - 化学工程和石油工程子行业受益于产业链需求旺盛，营收和利润保持正增长，化学工程营收增长1.33%，利润增长9.94%，石油工程利润增长13.38% [6][11][39][40] - 钢结构子行业营收增长2.81%，利润增长2.36%，主要得益于龙头企业出海发展 [6][11][39][40] - 基建、房建、工程咨询等子行业营收和利润均有不同程度下滑，其中国际工程营收下降26.77%，利润下降24.15% [6][11][39][40] - 园林和装饰子行业虽面临下游需求不足，但坏账计提进入中后程，盈利能力和现金流呈现一定改善 [6][11] 盈利能力分析 - 国际工程和石油工程毛利率连续四个季度同比提升，国际工程毛利率15.14%，同比上升3.26个百分点，石油工程毛利率17.13%，同比上升2.66个百分点 [43] - 园林行业期间费用率27.46%，同比下降7.11个百分点，改善最为明显 [45] - 石油工程归母净利率8.56%，同比上升1.29个百分点，连续五个季度同比改善 [57] - 装饰行业减值损失率1.67%，同比下降0.57个百分点，改善相对较多 [55] 经营质量和现金流 - 建筑企业收现比95.11%，同比提升6.29个百分点，付现比106.92%，同比提升7.54个百分点 [10][31] - 应收类资产合计10.03万亿元，较年初增长8.57%，下游业主资金周转偏紧，工程回款延后 [27] - 第二季度大部分子行业经营现金流好转，房建行业实现净流入239.45亿元，同比多流入306.23亿元 [59] - 基建行业现金流承压，净流出3368.18亿元，同比多流出199.50亿元 [59] 投资建议 - 建议关注低估值高股息央国企，如中国建筑、隧道股份、中钢国际、中材国际、四川路桥 [6] - 头部企业如鸿路钢构、中国中冶、精工钢构、华阳国际有望从周期底部脱颖而出 [6] - 区域景气度上关注受益新疆煤化工和基建项目落地的公司，如中国化学、三维化学、东华科技、雪峰科技、易普力、新疆交建 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][7] 核心观点 - 2025H1公司实现营业收入12.49亿元 同比+21.8% 归母净利润1.20亿元 同比+42.5% 其中Q2单季营业收入7.01亿元 同比+38.5% 环比+28.0% 归母净利润0.69亿元 同比+156.2% 环比+33.5% [5] - 工程业务大幅增长 工程总承包营收4.09亿元 同比+483.5% 毛利率17.6% 同比+16.8个百分点 工程设计营收0.46亿元 同比+89.7% 毛利率41.3% 同比+10.2个百分点 [6] - 盈利能力持续提升 2025H1毛利率19.9% 同比+0.9个百分点 净利率19.0% 同比+1.4个百分点 期间费用率10.1% 同比-1.6个百分点 [6] - 新签订单6.4亿元 同比+60.2% 其中咨询设计技术性服务新签2.0亿元 同比+933.0% 工程总承包新签4.4亿元 同比+16.6% [6] - 累计已签约未完工订单16.3亿元 包括北方华锦未确认订单约7.4亿元 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.40亿元 4.66亿元 5.97亿元 同比+29.3% +37.2% +28.2% [7] 财务表现 - 2025H1醇醛酸酯类营收5.94亿元 同比-8.2% 毛利率21.0% 同比+7.1个百分点 残液加工类营收1.25亿元 同比-42.8% 毛利率9.7% 同比-26.6个百分点 [6] - 催化剂销售营收0.60亿元 同比+17.9% 毛利率31.1% 同比+6.0个百分点 醋酸丁酸纤维素营收0.10亿元 同比+47.8% 毛利率-6.3% 同比-3.3个百分点 [6] - 预计2025年营业收入29.34亿元 同比+14.9% 2026年38.94亿元 同比+32.7% 2027年48.52亿元 同比+24.6% [8] - 预计2025年毛利率21.5% 2026年22.5% 2027年23.0% [8] - 预计2025年净资产收益率11.3% 2026年13.7% 2027年15.2% [8] 业务发展 - 北方华锦项目确认收入2.88亿元 其中Q1确认0.77亿元 Q2确认2.11亿元 较去年同期+2.70亿元 [6] - 5万吨异辛酸项目预计年内投产 [6] - 纤维素衍生物项目正在进行技术论证和设计优化 [6] - 鲁油鲁炼项目总投资超200亿元 公司有望凭借区位优势获取订单 [6] - 作为国内设计总承包硫磺回收装置最多的企业 公司密集斩获新疆煤化工订单 [6] 市场表现 - 当前股价8.77元 总市值56.91亿元 [2][8] - 近1个月绝对涨幅4.65% 相对涨幅-5.33% 近2个月绝对涨幅4.90% 相对涨幅-8.18% 近3个月绝对涨幅6.69% 相对涨幅-9.44% [4]

行业投资评级 - 建筑装饰行业评级为"增持（维持）" [5] 核心观点 - 政策周期是建筑板块行情的关键驱动因素，宽松周期内板块易产生超额收益，紧缩周期则表现疲弱 [1][2][3] - 建筑板块具备显著的主题投资特征，如"一带一路"、PPP、"中特估"等政策叙事能短期驱动估值提升和超额收益 [2][3] - 当前板块估值处于历史低位，相对沪深300估值已跌破历史反弹临界点，具备较高安全边际和反弹潜力 [2][3] - 建筑板块与银行板块均对信用环境敏感，但建筑早周期属性更强，政策催化下弹性更大 [3] - 后续政策有望加码，叠加区域主题（如新疆、战略腹地建设）催化，板块或展现显著超额收益 [3] 分章节总结 1. 行情阶段复盘 - 2008年6月至2024年12月，建筑板块相对沪深300的超额收益划分为15个阶段，其中8个阶段跑赢（时间占比40%），7个阶段跑输（时间占比60%） [1][11][12] - 典型跑赢阶段包括：2008年8月-2008年12月（"四万亿"政策驱动，超额收益32%）、2014年4月-2015年6月（"一带一路"主题，超额收益188.24%）、2023年1月-2023年5月（"中特估"主题，超额收益26.01%） [11][15][42][68] - 典型跑输阶段包括：2008年12月-2009年12月（经济企稳后板块补跌，超额收益-54.5%）、2017年4月-2021年2月（去杠杆周期，超额收益-111.9%） [12][58] 2. 政策周期影响 - 2008年至今经历四次政策宽松与紧缩交替周期，当前处于2021年底以来的渐进式宽松阶段 [1][3] - 板块跑赢阶段中7个处于宽松周期，紧缩周期内仅出现短期反弹且幅度有限 [1][3] - 板块早周期属性明显，政策转向宽松初期及加码阶段超额收益最显著 [1][3] 3. 主题行情特征 - 2014年后板块波动主要受主题驱动，与基本面相关性减弱 [2][82] - "一带一路"主题在2014-2015年涨幅最大（板块涨幅421%，超额收益293%），建筑央企领涨 [42][85] - PPP主题在2016年驱动行情（PPP成交额3.23万亿元，为2015年3.4倍），园林类公司领涨 [52][55] - "中特估"主题在2023年驱动低估值央企上涨，成为市场主线之一 [68][83] 4. 估值水平分析 - 当前（2025年8月28日）建筑板块PB-LF为0.8倍，处于近3/5/10年的54%/32%/16%分位 [2] - 建筑与沪深300PB比值均值为0.84，当前比值0.58已跌破历史反弹临界点（下限0.63） [2] - 建筑与银行PB比值达1.16（临界点1.1），历史类似位置后建筑板块均出现超额收益 [3] 5. 板块对比与催化 - 建筑与银行均对信用环境敏感，但建筑早周期属性更强，政策催化下弹性更大 [3] - 新疆板块、战略腹地建设等区域主题有望成为后续弹性方向 [3] - 政策加码预期（如化债措施）及银行板块补涨需求或驱动建筑板块反弹 [3] 6. 投资建议 - 重点推荐西部基建龙头（四川路桥）、铜矿重估标的（中国中冶）、低估值央国企（中国交建、中国建筑等）、新疆本地基建（新疆交建、北新路桥）、煤化工（中国化学、三维化学等）及出海龙头（江河集团、鸿路钢构） [4][7]

投资评级 - 增持（维持评级）[3][7] 核心观点 - 业绩及新签订单同比高增 工程总承包收入同比大幅增长483.46% 新签约订单金额同比增加60%[1][7] - 高分红持续回馈股东 中期分红每10股派发现金红利1.00元含税 共计派发0.65亿元 占半年度归母净利润的53.91%[2] - 各业务发展向好 工程业务订单持续落地 化工业务无特定原料端约束 催化剂产品种类丰富技术积累深厚[7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入12.49亿元 同比增长21.81% 归母净利润1.20亿元 同比增长42.54%[1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.43亿元/4.31亿元/5.37亿元 同比增长30.7%/25.6%/24.6%[1][7] - 销售毛利率19.94% 同比提升0.89个百分点 销售净利率9.51% 同比提升1.39个百分点[2] - ROE预计从2024年9.2%提升至2027年15.0%[1][10] 业务细分 - 工程总承包业务收入4.09亿元 同比增长483.46% 毛利率17.61% 同比提升16.75个百分点[1] - 工程设计业务收入0.46亿元 同比增长89.67% 毛利率41.28% 同比提升10.24个百分点[1] - 醛醇酸酯类业务收入5.94亿元 同比下降8.18% 但毛利率20.97% 同比提升7.13个百分点[1] - 催化剂销售业务收入0.60亿元 同比增长17.91% 毛利率31.08% 同比提升5.99个百分点[1] 订单情况 - 土木工程建筑业务新签约订单6.37亿元 同比增长60%[7] - 已签约未完工订单16.29亿元 同比减少18%[7] - 已中标未签约订单1.81亿元 同比增长946%[7] - 咨询设计技术性服务订单1.96亿元 同比增长933%[7] 重点项目进展 - 北方华锦订单合同总价13.07亿元 截至2025年6月30日已实现营业收入5.68亿元 其中Q2落地2.11亿元[1] - 醋酸丁酸纤维素产品收入965.37万元 同比增长47.73% 产品优化提升技改项目取得积极进展[7]

股价与融资交易表现 - 8月27日公司股价下跌3.88% 成交额达2.33亿元 [1] - 当日融资买入3454.34万元 融资净买入419.57万元 融资余额2.54亿元占流通市值4.40% [1] - 融资余额处于近一年50%分位以上高位 融券余额处于近一年30%分位以下低位 [1] 股东结构与机构持仓 - 股东户数4.25万户 较上期减少17.75% 人均流通股14790股增加21.58% [2] - 红利低波(512890)持股2783.88万股居第二大流通股东 [2] - 易方达中证红利低波动ETF(563020)新进持股416.95万股成为第八大流通股东 [2] 财务业绩与分红记录 - 2025年上半年营业收入12.49亿元 同比增长21.81% [2] - 归母净利润1.20亿元 同比增长42.54% [2] - A股上市后累计派现12.26亿元 近三年累计派现6.16亿元 [2] 主营业务构成 - 化学原料和化学制品制造业占比58.43% [1] - 土木工程建筑业占比36.71% [1] - 其他制造业占比4.86% [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4][6] 核心观点 - Q2单季度归母净利润同比增长156.22% 显示业绩高速增长 [1] - 高现金分红比例达100% 股息率（TTM）为4.43% 彰显投资价值 [1] - 工程总承包业务收入同比大幅增长483.46% 成为主要增长动力 [2] - 新业务纤维素及衍生物收入同比增长47.73% 未来产能扩张有望贡献新增量 [2] - 公司盈利能力显著改善 综合毛利率提升0.89个百分点至19.9% 净利率提升1.39个百分点至9.51% [3] - 在手订单充裕 新项目达产后将带来潜在业绩增量 [4] 财务表现 - 25H1营业收入12.49亿元 同比增长21.81% 归母净利润1.20亿元 同比增长42.54% [1] - Q2单季度营业收入7.01亿元 同比增长38.48% 归母净利润0.69亿元 同比增长156.22% [1] - 调整后25-27年归母净利润预测分别为3.3亿、4.3亿、5.5亿 对应PE为17.6倍、13.7倍、10.7倍 [4] - 25H1期间费用率同比下降1.55个百分点至10.11% 其中管理、研发费用率分别下降0.89和0.86个百分点 [3] - 经营活动现金流净额0.22亿元 同比少流入1.17亿元 主要因银行承兑汇票结算增加 [3] 业务分项表现 - 工程总承包业务收入4.09亿元 同比增长483.46% 毛利率提升16.75个百分点至17.61% [2] - 工程设计业务收入0.46亿元 同比增长89.67% 毛利率提升10.24个百分点至41.28% [2] - 醇醛酯类业务收入5.94亿元 同比下降8.18% 但毛利率提升7.13个百分点至20.97% [2] - 残液加工业务收入1.25亿元 同比下降42.78% 毛利率下降26.57个百分点至9.66% [2] - 催化剂销售业务收入0.60亿元 同比增长17.91% 毛利率提升5.99个百分点至31.08% [2] - 北方华锦项目累计确认收入5.68亿元 累计收款6.08亿元 [2] 产能与项目进展 - 醋酸丁酸纤维素技改项目稳步建设 达产后将新增异辛酸产能5万吨/年 纤维素及衍生物产能1.5万吨/年 [2] 估值指标 - 当前股价9.22元 对应25年预测PE 17.6倍 26年13.7倍 27年10.7倍 [4][6] - 每股净资产4.09元 市净率2.15倍 [7] - A股总市值59.83亿元 流通市值57.98亿元 [7]

投资评级 - 维持买入评级 [9] 核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入12.49亿元，同比增长21.81%；归母净利润1.20亿元，同比增长42.54%；扣非归母净利润1.20亿元，同比增长46.32% [2][6] - 2025年第二季度实现营业收入7.01亿元，同比增长38.48%，环比增长28.02%；归母净利润0.69亿元，同比增长156.22%，环比增长33.53%；扣非归母净利润0.68亿元，同比增长165.78%，环比增长32.64% [2][6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.6亿元、4.3亿元和5.8亿元，对应2025年8月21日收盘价PE为16.3X、13.8X、10.2X [11] 业务与技术优势 - 公司是国内硫磺回收领域专家，自主开发的"无在线炉硫磺回收工艺技术"达到国内领先、国际先进水平，"酸性气硫资源回收与尾气净化超低排放技术与应用"总体处于国际领先水平 [11] - 截至2025年6月30日，累计完成各类硫磺回收装置设计、总承包合计245套，装置总规模1316.6万吨/年，是国内设计、总承包硫磺回收装置最多的公司 [11] - 公司是国内最大的正丙醇生产企业，也是国内规模领先的正戊醇和丁辛醇生产企业，多套装置可根据市场情况进行多产品切换 [11] 行业与政策驱动 - 国家及地方层面出台多项政策大力支持新疆及疆外煤化工的发展，涵盖煤制烯烃、煤制油、煤制气等领域 [11] - 国内主营炼厂及地炼等老旧产能置换推动炼化项目持续推进，进一步推动硫磺回收装置需求增长 [11] - 公司稳步推进北方华锦、天津石化等重点在手项目 [11] 新产品与产能布局 - 公司深化"醛醇酸酯"全链布局构建产业闭环，纤维素打造创新增长极 [11] - 对1000吨/年醋酸丁酸纤维素装置进行优化升级和技术改造，改造完成后产能规模为15000吨/年，包括醋酸纤维素5000吨/年、醋酸丙酸纤维素3000吨/年、醋酸丁酸纤维素5000吨/年、交联羧甲基纤维素钠2000吨/年 [11] - 高端纤维素有望受益于国产替代逻辑，全球醋酸纤维素产能约90余万吨，其中超过80%为纺丝级醋酸纤维素，主要应用于香烟过滤嘴市场 [11] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润为3.6亿元、4.3亿元和5.8亿元 [11] - 对应2025年8月21日收盘价PE为16.3X、13.8X、10.2X [11] - 当前股价9.15元，总股本64886万股，每股净资产4.09元 [9]

股价表现与交易数据 - 8月25日盘中股价上涨2.21%至9.23元/股 成交额1.82亿元 换手率3.17% 总市值59.89亿元 [1] - 主力资金净流出925.28万元 特大单买入600.36万元(占比3.30%)/卖出1870.74万元(占比10.27%) 大单买入4487.23万元(占比24.63%)/卖出4142.13万元(占比22.74%) [1] - 年内累计涨幅31.86% 近5日/20日/60日分别上涨4.06%/7.83%/12.29% [1] - 年内1次登上龙虎榜 最近4月24日净买入-3125.94万元 买入总额1.81亿元(占成交额11.81%) 卖出总额2.12亿元(占成交额13.85%) [1] 财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入12.49亿元 同比增长21.81% [2] - 归母净利润1.20亿元 同比增长42.54% [2] 股东结构与分红情况 - 股东户数4.25万户 较上期减少17.75% 人均流通股14790股 较上期增加21.58% [2] - A股上市后累计派现12.26亿元 近三年累计派现6.16亿元 [3] - 十大流通股东中红利低波(512890)持股2783.88万股(第二大股东) 持股数量不变 [3] - 创金合信中证红利低波动指数A(005561)持股773.73万股(第六大股东) 较上期减少17.06万股 [3] - 易方达中证红利低波动ETF(563020)持股416.95万股(第八大股东) 为新进股东 [3] 公司基础信息 - 所属申万行业为建筑装饰-专业工程-化学工程 [2] - 概念板块涵盖垃圾分类/氢能源/节能环保/太阳能/光热发电等 [2] - 主营业务构成：化学原料和化学制品制造业58.43% 土木工程建筑业36.71% 其他制造业4.86% [1] - 注册地址山东省淄博市临淄区炼厂中路22号 成立于1994年11月18日 2010年9月8日上市 [1]

公司财务表现 - 开立医疗2025年上半年海外销售收入与去年同期基本持平 毛利率同比下降几个百分点但整体仍稳健 [1] - 三维化学2025年上半年实现营业总收入124,881.09万元 同比增长21.81% 归属上市公司股东的净利润12,035.53万元 同比增长42.54% [1] - 宏盛华源2025年上半年实现营业收入49.05亿元 同比下降4.53% 但净利润同比增长96.30% [3] - 多利科技2025年上半年营业收入同比增长13.15% 净利润同比下滑28.13% [5] - 中矿资源2025年上半年实现营业收入326,672.53万元 同比增长34.89% 但净利润8,912.89万元 同比下降81.16% [7] - 天润工业上半年大马力业务收入增长40%-50% 连杆收入增幅翻倍 [6] 业务发展动态 - 开立医疗大力推进海外人员本土化及新产品注册 内镜HD-650近两个月已实现小批量销售 三甲医院多镜体配置订单占比提升 [1] - 三维化工业务采用柔性生产模式 推进醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目和纤维素衍生物及其配套装置改造提升项目 [1] - 宏盛华源累计中标71.09亿元 同比提升47.25% 参建多个特高压项目 引入智能装备实现生产过程自动化 [3] - 迈普医学海外销售收入达3,809.92万元 止血产品及医用胶产品收入同比增长超100% 覆盖超100个国家和地区 [4] - 多利科技一体化压铸和热成型业务发展良好 正在进行法格霭德兰汽车配件(昆山)有限公司52%股权交割前准备 [5] - 中矿资源稀有轻金属板块营收7.08亿元 同比增长50.43% 毛利5.11亿元 同比增长50.15% [7] - 华阳集团获得多个国际品牌车企客户定点项目 涵盖屏显示、HUD、座舱域控等产品 [8] 产品与技术进展 - 开立医疗AI功能已在内镜系统实现质控功能 未来将重点发展复杂诊断功能 已形成超声、软镜、外科及IVUS四条核心产品线 [1] - 三维化学在硫磺回收、碳四资源综合利用等领域具有技术优势 [1] - 西高院检测报告获30多个国家和地区认可 积极响应"双碳"政策推进绿色转型 [2] - 迈普医学硬脑膜医用胶产品获得MDR认证 符合欧盟最新医疗器械法规要求 [4] - 天润工业新建产线逐步投产 明年产能增幅接近50% 电动转向业务客户开发和路试基本结束 [6] - 中矿资源锂盐销量17,869吨 同比增长6.37% 并对外销售自产锂辉石精矿34,834吨 启动了年产3万吨高纯锂盐技改项目 [7] 市场拓展与战略布局 - 开立医疗海外市场增速不高但稳健 新产品注册力度显著增强 [1] - 西高院收购河高所后实现多维度战略赋能 包括业务、产能和市场拓展 [2] - 宏盛华源国内市场稳步提升 国际市场持续巩固 [3] - 多利科技主要客户包括特斯拉、蔚来、比亚迪等 客户结构稳定 三季度订单较二季度增加 [5] - 天润工业空气悬架业务集中在商用车 乘用车方面通过减振器业务突破 [6] - 中矿资源收购赞比亚Kitumba铜矿项目65%股权和纳米比亚Tsumeb项目98%股权 [7] - 华阳集团HUD产品技术领先 已实现SR-HUD和VPD产品量产 获得多个定点项目 [8] 产能与订单情况 - 三维化学工程业务累计已签约未完工订单金额162,946.44万元 [1] - 多利科技现有在手订单充裕 新车型上市将提升营收 [5] - 天润工业八九月份排产增幅约10% 曲轴业务占比62.05% 连杆业务占比22.39% 空气悬架业务占比7.29% [6] - 华阳集团镁合金压铸产品订单增长显著 光通讯模块零部件销售收入快速增长 [8] 分红政策 - 三维化学2025年半年度利润分配方案为每10股派发现金红利1.00元 共计派发64,886,263.00元 [1] - 西高院2025年半年度拟分红7,312.99万元 分红比例达55.11% [2] - 天润工业2024年分红2.24亿元 2025年半年度拟每10股派发0.5元 [6]

公司业务概况 - 公司是一家集化工石化技术研发、工程技术服务、催化剂及基础化工原材料生产销售于一体的科技型特色化学集团公司 [1] - 化工业务采用"以销定产、适时切换"的柔性生产模式 [1] - 在硫磺回收、碳四资源综合利用等领域具有技术优势 [1] 财务表现 - 2025年上半年实现营业总收入124,881.09万元，同比增长21.81% [1] - 归属上市公司股东的净利润12,035.53万元，同比增长42.54% [1] - 半年度利润分配方案为每10股派发现金红利1.00元，共计派发64,886,263.00元 [1] 业务进展 - 工程业务累计已签约未完工订单金额162,946.44万元 [1] - 推进"醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目"和"纤维素衍生物及其配套装置改造提升项目" [1] - 公司现金充裕，未来将优化现有业务并积极向下游精细化学品拓展 [1] 机构调研 - 知名私募睿璞投资通过电话会议方式对公司进行了调研 [1] - 调研机构为国内研究能力强、激励制度领先的私募基金管理公司，成立于2015年8月11日 [2] - 机构以绝对收益为目标，追求稳健的复合收益率，专注于价值投资理念 [2]