中信证券股份有限公司 关于湖南军信环保股份有限公司部分募集资金投资项目 延期的核查意见 中信证券股份有限公司（以下简称"中信证券"）担任湖南军信环保股份有 限公司（以下简称"军信股份"或"公司"）在深圳证券交易所创业板上市的保 荐人，根据《证券发行上市保荐业务管理办法》《深圳证券交易所创业板股票上 市规则》《上市公司募集资金监管规则》《深圳证券交易所上市公司自律监管指 引第 2 号——创业板上市公司规范运作》《深圳证券交易所上市公司自律监管指 引第 13 号——保荐业务》等有关规定，对军信股份部分募集资金投资项目延期 事项进行了审慎核查，核查意见如下： 一、募集资金基本情况 经中国证券监督管理委员会《关于同意湖南军信环保股份有限公司首次公开 发行股票注册的批复》（证监许可[2022]254 号）批准，并经深圳证券交易所同 意，公司首次公开发行人民币普通股（A 股）股票 6,834.00 万股，发行价格为每 股人民币 34.81 元，募集资金总额为人民币 2,378,915,400.00 元，扣除发行费用 人民币 113,783,770.20 元后，公司实际募集资金净额为人民币 2,265,131,629.80 ...

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 四中全会将绿色化提升为贯穿经济社会发展全过程的系统性工程，以碳达峰碳中和为目标牵引，为环保行业带来系统性投资机遇[9][11] - 要素市场化改革（如垃圾处理费、污水处理费价格市场化）将增强环保资产盈利稳定性和现金流，推动优质运营资产价值重估[13] - 化债作为十五五重要任务，将解决地方政府应收款问题，优化环保企业资产负债表、改善现金流并带来减值冲回，推动板块估值修复[14] - 固废板块资本开支下降驱动自由现金流改善和分红提升，同时通过供热、IDC合作等模式提质增效，行业ROE和估值具备双升潜力[18][19][20][21] - 水务运营板块量价刚性，现金流拐点将至，水价改革有望重塑其成长性与估值体系，成为下一个垃圾焚烧板块[22][23] 政策跟踪总结 - 四中全会明确建设现代化产业体系需坚持绿色化方向，绿色转型举措包括加快构建碳排放双控制度、能源绿色低碳转型、产业结构绿色低碳转型及生产生活方式绿色低碳转型[11] - 投资建议聚焦清洁能源（绿电运营、绿色氢氨醇、垃圾焚烧发电/供热）和再生资源（生物燃料、再生塑料、危废资源化、锂电回收）两大方向[11][12] - 要素市场化配置体制机制完善将推动垃圾处理费、污水处理费等价格市场化，增强资产盈利稳定性并建立污染者付费制[13] - 化债任务积极稳妥化解地方政府债务风险，环保企业将受益于G端应收款解决带来的资产负债表优化、现金流改善、减值冲回增厚盈利及资金回笼推动新增投资[14] 固废板块观点总结 - 25Q3国补回收加速，25H1板块归母净利润同比增长8%，毛利率提升2.9个百分点，财务费用率下降0.6个百分点，运营提质增效主导业绩增长[4] - 25H1板块经营现金流净额69亿元（同比增长9%），资本开支38亿元（同比下降19%），简易自由现金流32亿元（24H1为17亿元），自由现金流持续增厚[4] - 中期派息稳中有升，例如瀚蓝环境首次中期分红，光大环境中期每股派息同比增加0.01港元[4] - 经营提效措施包括吨发提升（25H1七家垃圾焚烧公司平均吨发同比提升1.8%）、供热加速（如海创供热量同比增170%）及IDC拓展和C端顺价推进[4] - 垃圾焚烧+IDC成为新趋势，三种合作模式下盈利增量弹性显著，最高可达817%，并能提升综合ROE[21] 水务运营观点总结 - 25H1板块自由现金流为-41亿元（24H1为-66亿元），预计兴蓉环境、首创环保等公司资本开支自26年开始大幅下降，自由现金流大增可期[4][22] - 参照垃圾焚烧板块，自由现金流转正后分红比例从21年低点18%连续提升至24年的40%，水务板块24年分红比例为34%，存在提升空间[4][22] - 水价改革重点在于保障合理投入回报，从而在成熟期获得类似全球范式的业绩和红利持续增长，带来从防御到可持续增长的估值提升[22][23] - 25年以来广州、深圳等核心城市自来水提价落实，佛山拟调整污水收费标准，水价市场化改革持续推进[4][23] 环卫装备市场跟踪 - 2025年1-9月环卫车总销量55737辆，同比增长4.17%，其中新能源环卫车销量9696辆，同比增长63.18%[24][26] - 2025年1-9月环卫新能源渗透率达17.40%，同比提升6.29个百分点[24][28] - 重点公司市占率：盈峰环境环卫车总销量市占率15.72%，新能源市占率30.12%；宇通重工新能源市占率15.08%；福龙马新能源市占率7.49%[30][32] - 25H1国内自动驾驶领域新项目超290个，其中无人清洁环卫项目数量超90个（占比约31%），总金额超55亿元（占比约81%），已超24年全年金额[4] 细分领域市场动态 - 生物柴油：2025/10/17-2025/10/23生物柴油均价8400元/吨（周环比持平），地沟油均价6555元/吨（周环比下降2.4%），考虑一个月库存周期测算单吨盈利为-228元/吨[33] - 锂电回收：截至2025/10/24，碳酸锂价格7.54万元/吨（周环比上涨2.8%），硫酸钴价格9.20万元/吨（周环比上涨6.4%），模型测算单吨废料毛利为0.16万元/吨（周环比增加0.615万元/吨）[35][39] 公司跟踪与重点推荐 - 龙净环保拟向紫金矿业定增募资不超过20亿元，发行完成后紫金矿业持股比例从25%提升至33.76%，资金将用于补充流动资金，紫金矿业在绿电、储能、矿山装备等业务上持续赋能[4] - 重点推荐标的包括瀚蓝环境、高能环境、绿色动力环保、海螺创业、永兴股份、光大环境、粤海投资、兴蓉环境、洪城环境、宇通重工等[4][13][14][23]

公司财务状况 - 公司及其控股子公司未对合并报表外单位提供担保 [1] - 公司及其控股子公司无逾期债务对应的担保余额 [1] - 公司及其控股子公司无涉及诉讼的担保金额及因担保被判决败诉而应承担的担保金额 [1]

核心财务业绩 - 第三季度营业收入2.25亿元，同比增长14.96% [2] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润2463.79万元，同比增长1.31% [2] - 前三季度营业总收入6.87亿元，同比增长13.89% [2] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润7880.44万元，同比增长0.88% [2] 盈利能力与现金流 - 第三季度扣除非经常性损益的净利润为1932.74万元，同比下降15.7% [2] - 前三季度扣除非经常性损益的净利润7490.26万元，同比增长1.04% [2] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额达1.18亿元，同比大幅增长66.49% [3] - 加权平均净资产收益率为6.31% [3] 资产与投资状况 - 报告期末总资产为16.36亿元，较上年度末增长 [3] - 报告期末归属于上市公司股东的所有者权益为12.79亿元 [3] - 在建工程余额9675.31万元，较上年末增长54.05% [4] - 前三季度投资收益达1244.69万元，同比激增250.9% [4] 增长驱动因素 - 经营活动现金流改善主要因本期购买材料支付现金减少 [3] - 在建工程增长主要因本期增加对广西项目的投资 [4] - 投资收益激增核心原因是本期增加对新通达的投资及收益 [4]

贷款与担保 - 2016年浦湘生物贷款4亿元，2017年变为3.5亿元[2] - 公司为《借款合同》剩余贷款本金80%即9380万元及对应费用担保[3] - 2025年公司为子公司银行借款担保总额度不超11.5亿元，浦湘生物为5亿元[3] - 本次担保前公司为浦湘生物担保余额2.6976亿元，担保后为3.6356亿元，剩余可用1.3644亿元[4] - 本次担保后公司为控股子公司及下属公司实际担保余额23.568677亿元，占归母净资产比例34.38%[10] 股权与资产 - 浦湘生物注册资本4亿元，公司持股80%[5] - 2024年末浦湘生物资产总额26.9756230488亿元，2025年6月末为26.8040997603亿元[6] - 2024年末浦湘生物负债总额9.5740968665亿元，2025年6月末为8.5470968203亿元[6] 营收情况 - 2024年浦湘生物营业收入6.1320129218亿元，2025年上半年为3.2524119146亿元[7] 其他 - 公司及其控股子公司无逾期债务对应担保余额、涉诉担保金额及败诉应担担保金额[10]

资金额度与授权 - 公司及子公司可使用不超1.2亿元闲置募集资金和不超30亿元自有资金进行现金管理，额度有效期12个月[1] - 公司及子公司未到期现金管理余额未超董事会授权额度[21] 存款购买情况 - 公司向中信银行长沙梅溪湖支行购买2000万元结构性存款[2] - 公司向中国银行长沙袁家岭支行购买6000万元结构性存款[3] - 湖南仁和环保科技有限公司用1000万元自有资金购买长沙银行德政园支行结构性存款[4] - 湖南仁和环境产业有限公司用700万元自有资金购买长沙银行华龙支行结构性存款[4] - 公司2023年6月6日购买中国银行长沙袁家岭支行1亿元大额存单[9] - 公司2023年7月18日购买中国建设银行长沙华兴支行1.8亿元大额存单[9] - 公司2023年7月19日购买中国建设银行长沙华兴支行1.2亿元大额存单[9] - 公司2024年11月18日购买长沙银行硅谷支行15050万元结构性存款，已到期赎回[9] 存款收益情况 - 公司向中信银行长沙梅溪湖支行购买的2000万元结构性存款，收益33561.64元[2] - 公司向中国银行长沙袁家岭支行购买的6000万元结构性存款，收益31643.84元[3] - 长沙银行2024年第941期硅谷支行结构性存款本金14,950元，收益149,827.68元[10] - 渤海银行WBS2400737结构性存款本金12,700元，收益367,430.14元[10] 风险控制 - 公司现金管理受货币政策等宏观经济政策影响，将采取多种措施控制投资风险[6] 未到期产品收益区间 - 中国工商银行区间累计型法人人民币结构性存款产品 - 专户型2025年第339期B款，金额8000，收益0.65% - 0.97%[19] - 招商银行智汇系列看涨两层区间49天结构性存款，金额1000，收益1.00%/1.68%[19] - 渤海银行WBS2502890结构性存款，金额10000，收益0.75% - 1.80%[19] - 兴业银行企业金融人民币结构性存款产品，金额2000，收益1.00%/1.79%[19] - 中国农业银行2025年第13期公司类法人客户人民币大额存单产品，金额11000，收益0.90%[19] - 湖南银行2025年第5期单位大额存单（1月期），金额10100，收益1.10%[19] - 长沙银行2025年第1265期公司结构性存款，金额10145，收益0.80%/3.05%[20] - 中国建设银行湖南省分行单位人民币定制型结构性存款，金额15000，收益0.65% - 2.15%[20]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [3] 报告核心观点 - 第二产业是2025年第三季度拉动全社会用电量增长的主要动力，用电量同比增速逐季回升至6.1% [4][8] - 全球天然气价格普遍上涨，季节性需求回升及地缘政治因素是主要推动力，冷冬预期有望提升城燃销气增速 [4][18][37] - 拉尼娜现象增加冷冬概率，考虑到2024/25冬季气温较高形成的低基数，预计2025年第四季度及2026年第一季度城燃销气增速有望快速提升 [4][37] 电力行业总结 - 2025年9月单月全社会用电量8886亿千瓦时，同比增长4.5%，其中第二产业用电量5705亿千瓦时，同比增长5.7%，对增长贡献率达80% [4][8][10] - 2025年1-9月全社会用电量累计77675亿千瓦时，同比增长4.6% [4][8] - 2025年第三季度全社会用电量达到2.9万亿千瓦时，第二产业用电量同比增长5.1%，对全社会用电量增长的贡献率达到51% [4][8] - 投资分析意见覆盖水电、绿电、核电、火电、电源装备及气电等多个细分领域，并列出具体推荐或建议关注的公司 [16] 燃气行业总结 - 截至2025年10月24日，美国Henry Hub现货价格为$3.21/mmBtu，周度环比涨幅13.96%；荷兰TTF现货价格为€32.09/MWh，周度环比涨幅1.07%；东北亚LNG现货价格为$11.20/mmBtu，周度环比涨幅0.90% [4][18][20] - 中国LNG全国出厂价4274元/吨，周度环比涨幅6.50% [4][18] - 美国天然气库存量稳步提升，但季节性需求增加叠加LNG原料气需求创历史新高，导致气价反弹 [4][18][20] - 欧盟计划在2028年1月前逐步停止进口俄罗斯天然气，地缘政治扰动对欧洲气价形成支撑 [4][18][25] - 投资建议关注港股城燃企业及天然气产业链一体化贸易商，并列出具体推荐公司 [40] 一周行情回顾 - 报告期内（2025/10/20~2025/10/24），电力设备板块相对沪深300指数跑赢，而公用事业、燃气、电力及环保板块相对跑输 [42]

报告披露 - 公司拟于2025年10月30日在巨潮资讯网披露《2025年第三季度报告》[1] 业绩说明会 - 公司定于2025年10月30日9:00 - 10:00举行2025年第三季度网上业绩说明会[1] - 出席人员有董事、副总经理兼董事会秘书覃事顺和董事、财务总监戴彬[1] 参会方式 - 网络参会可通过电脑端点击链接或手机端用App扫描二维码申请[2] - 电话参会需提前网络报名，各地区有不同联系电话[3][4] - 参会密码为161730[4]

资金额度与使用 - 公司及子公司可使用不超1.2亿元闲置募集资金和不超30亿元自有资金进行现金管理，有效期12个月[1] - 公司使用5100万元、20300万元自有资金分别向长沙银行望城支行、硅谷支行购买结构性存款产品[2] - 湖南仁和环境科技用15000万元自有资金向建行长沙湘江支行买结构性存款产品[3] - 湖南仁和环保科技用1000万元自有资金向建行长沙兴湘支行买结构性存款产品[3] 已购产品收益情况 - 公司购买的兴业银行企业金融人民币结构性存款产品，金额3000万元，收益率1.65%，收益50178.09元[2] - 长沙银行2024年第940期公司结构性存款，金额15050，收益394969.71元[11] - 渤海银行长沙分行WBS2400737结构性存款，金额12700，收益367430.14元[11] 产品预期收益率 - 长沙银行2025年第1265、1266期公司结构性存款产品预期年化收益率0.80%/3.05%[3] - 建行湖南省分行单位人民币定制型结构性存款产品预期年化收益率0.65%-2.15%[3] - 中国工商银行区间累计型法人人民币结构性存款产品B款（2025年第339期）预期收益率0.65% - 0.97%[20] 其他情况 - 公司及子公司与合作银行不存在关联关系[5] - 公司使用自有资金现金管理不影响主营业务，可提高资金效率获投资回报[9] - 公司及子公司未到期现金管理余额未超董事会授权额度[22]

资金使用 - 公司及子公司可使用不超1.20亿元闲置募集资金和不超30.00亿元自有资金进行现金管理，有效期12个月[1] 存款赎回 - 湖南仁和环保科技有限公司1000万元结构性存款到期赎回，收益率0.96%，收益24317.09元[2] - 公司2500万元结构性存款到期赎回，收益率3.05%，收益66849.31元[3] - 公司2600万元结构性存款到期赎回，收益率0.80%，收益18235.62元[3] - 公司10145万元结构性存款到期赎回，收益率3.05%，收益271274.51元[3] - 公司10155万元结构性存款到期赎回，收益率0.80%，收益71224.12元[3] 存款购买 - 湖南仁和环境产业有限公司用500万元自有资金购买七天通知存款，预期收益率为央行公布的七天通知存款基准利率 - 0.70%[4] - 公司曾于2023年6月6日购买10000万元大额存单，收益率3.00%[9] - 公司曾于2023年7月18日购买18000万元大额存单，收益率2.90%[9] - 中国建设银行长沙华兴支行购买2023年第064期单位大额存单，金额12000，利率2.90%[10] 收益情况 - 长沙银行硅谷支行2024年第940期公司结构性存款，金额15050，收益394969.71元[10] - 渤海银行长沙分行WBS2400737结构性存款，金额12700，收益367430.14元[10] - 招商银行长沙分行点金系列看涨两层区间41天结构性存款，金额3600，收益78854.79元[10] - 湖南银行总行营业部单位定期存款，金额20000，收益650000元[11] 利率情况 - 中国工商银行区间累计型法人人民币结构性存款产品 - 专户型2025年第339期B款利率为0.65% - 0.97%[19] - 招商银行智汇系列看涨两层区间49天结构性存款利率为1.00%/1.68%[19] - 中国农业银行2025年第13期公司类法人客户人民币大额存单产品利率为0.90%[19] - 招商银行长沙分行点金系列看涨两层区间31天结构性存款金额6300，收益率1.00%/1.65%[20] 其他要点 - 公司现金管理不会影响主营业务，可提高资金使用效率获投资回报[9] - 公司及子公司使用闲置募集资金及自有资金现金管理未到期余额未超董事会授权额度[21] - 公告备查文件包含中国建设银行长沙兴湘支行等结构性存款赎回凭证及七天通知存款交易受理回单[22]