投资评级与核心观点 - 报告对中信证券A股和H股均给予“买入”评级，A股目标价29.31元，H股目标价28.88港元 [3] - 报告核心观点认为，中信证券境内外优势显著，杠杆提升带动业绩回暖 [1] - 盈利预测显示，公司2025-2028年营收与归母净利润将持续增长，预计2028年营收达1,279.50亿元，归母净利润达545.23亿元 [2] 业绩表现亮眼 - 2025年公司实现营业收入748.54亿元，同比增长28.79%，归母净利润300.76亿元，同比增长38.58%，总资产规模达2.08万亿元，同比增长21.70% [13] - 2025年末公司整体杠杆率从2024年末的5.7倍升至6.4倍，剔除代理款项的杠杆率从4.51倍升至4.80倍 [16] - 2025年加权平均ROE为10.59%，同比增加2.5个百分点，管理费率下降2.9个百分点至44.2% [13][16] - 境外业务收入155亿元，占总营收比重增至21%，毛利率进一步提升 [13] 业务布局与综合优势 - **泛投资业务**：2025年自营投资收益312.55亿元，同比增长61%，金融投资资产同比增长10%至9,954.52亿元 [26][30] - **财富管理业务**：2025年经纪业务净收入147.53亿元，同比增长37.73%，其中代销金融产品收入20.25亿元，同比增长37% [31][33] - 财富管理转型深化，金融产品保有规模超8,000亿元，买方投顾业务取得突破，托管客户资产规模超15万亿元 [33] - **资产管理业务**：2025年资管业务收入27.57亿元，同比增长18.8%，基金业务收入94.19亿元，同比增长15.1% [36] - 截至2025年末，资产管理总规模17,615.41亿元，同比增长14.2% [36] - 控股子公司华夏基金管理资产规模30,144.84亿元，同比增长22%，其中公募基金管理规模22,832亿元 [40] - **投资银行业务**：2025年投行业务收入63.36亿元，同比增长52.3% [47] - 境内股权承销市场份额达28.4%，A股IPO与再融资承销规模均排名市场第一，境内债券承销规模22,094.62亿元，市场份额6.95% [47][50] - 境外业务方面，港股股权融资排名市场第二，中资离岸债承销排名市场第一，完成涉及中国企业全球并购交易规模771.83亿美元，排名市场第一 [52][54] - **资本中介业务**：2025年资本中介收入91.18亿元，同比增长11.78%，其中融资融券利息收入82.18亿元，同比增长15.1% [56] 盈利预测与估值 - 基于公司多项业务稳居行业第一、国际化布局领先及综合优势突出，报告给予公司2026年1.4倍市净率估值 [59] - 预计公司2026年归母净利润为364.62亿元，2027年为447.51亿元，2028年为545.23亿元 [2] - 对应A股合理价值为29.31元/股，H股合理价值为28.88港元/股 [3][59]

核心观点 - 国信证券给予中信证券“优于大市”评级，认为其核心财务指标创历史新高，盈利质量与资本实力双提升，业务结构持续优化，国际化战略进入收获期，并彰显长期价值 [1] 核心财务表现与资本实力 - 核心财务指标创下历史新高 [1] - 盈利质量与资本实力实现双跃升 [1] 业务结构与发展 - 财富管理与资产管理、自营业务协同发力，推动业务结构持续优化升级 [1] - 投行业务在全链条保持领跑地位 [1] - 服务国家战略与科技创新的能力持续强化 [1] 战略与股东回报 - 国际化战略已进入收获期 [1] - 稳健的风控体系与高比例分红，彰显了公司的长期价值 [1]

报告投资评级 - 优于大市（维持） [1][4][6] 核心观点总结 - 报告认为公司业绩创历史新高，盈利质量与资本实力双跃升，国际业务步入收获期 [1] - 公司作为龙头券商，资本实力强劲、业务条线全面、综合实力强劲、ROE水平行业持续领先 [4] 财务业绩与预测总结 - 2025年全年，公司实现营业收入748.54亿元，同比增长17.35%；归母净利润300.76亿元，同比增长38.58% [1] - 截至2025年末，公司总资产20,819亿元，较年初增长21.70%；归母净资产3,199亿元，较年初增长9.15% [1] - 2025年全年公司加权平均ROE为10.59%，同比提升2.5个百分点 [1] - 盈利预测显示，2026E-2028E营业收入预计分别为848.56亿元、929.93亿元、1，016.14亿元，同比增长13.36%、9.59%、9.27% [5] - 2026E-2028E归母净利润预计分别为335.47亿元、368.76亿元、403.99亿元，同比增长11.54%、9.92%、9.55% [5] - 报告基于关键假设调整，将2026-2027年归母净利润预测调整-0.8%、+0.4% [4] 主营业务分析总结 - **财富管理与经纪业务**：年末客户数量超1,700万户，托管客户资产规模超15万亿元，持续排名行业第一 [2] - **资产管理业务**：年末资产管理规模约17，615亿元，保持行业领先，私募资管规模市场份额稳居行业首位 [2] - **投资业务**：全年实现收入386.04亿元，同比增长46.53%，是公司第一大收入来源，FICC与衍生品业务规模持续市场领先 [2] - **投行业务**：各细分赛道市场份额持续稳居行业首位 [3] - 股权融资：全年完成A股主承销项目72单，承销规模2，706亿元，市场份额达24.36%，持续排名市场第一 [3] - 债券融资：全年承销债券超2.2万亿元，其中科创债承销额达2，354亿元，市占率稳居市场第一 [3] - 并购重组：完成中国市场并购交易规模2，829亿元，中资企业全球并购交易规模772亿美元，均排名市场第一 [3] - **国际业务**：2025年境外业务收入155.19亿元，同比增长41.75%，增速显著高于境内业务 [3] - 港股IPO保荐数量市场占比达28.4%，中资离岸债承销规模排名市场第一 [3] 其他关键信息总结 - **股东回报**：公司2025年度拟现金分红103.74亿元，同比增长34.62% [3] - **基础数据**：报告发布时收盘价为24.13元，总市值为3，576.20亿元，近3个月日均成交额为41.65亿元 [6]

公司2025年经营业绩 - 2025年全年实现营业收入748.54亿元，同比增长28.79% [2] - 2025年实现归属于母公司股东净利润300.76亿元，同比增长38.58% [2] - 截至2025年末，公司资产总额20819.03亿元，较去年年初增长21.70% [2] - 截至2025年末，归属于母公司股东权益3199.30亿元，较去年年初增长9.15% [2] - 2025年全年ROE为10.58%，同比提升2.49个百分点 [6] “十五五”期间发展战略 - “十五五”期间是公司建设一流投资银行和投资机构的关键时期 [2] - 公司将在服务国家大局、履行使命担当、强化核心能力、拓展全球布局、科技赋能业务和提高管理效能六个方面展现新作为 [2] - 公司将通过“提质效、强竞争、拓国际”三大核心举措来打造一流投资银行 [4] 国际化战略与海外业务 - 公司将重点强化业务网络、服务生态和管理机制建设，持续提升跨境综合金融服务能力 [2] - 公司目标是成为“中国投资”和“投资中国”的首选投行 [2] - “十五五”期间，公司将巩固在中国香港的发展优势，同时在亚太地区和欧美地区投入更多资源 [2] - 中信证券国际2025年实现营业收入33亿美元，净利润9亿美元，同比分别增长48%及72% [3] - 中信证券国际未来将围绕提升产品力、专业度与全球运营能力采取举措，打造“多区域协同”的国际业务格局 [3] - 在拓国际方面，公司将持续做强香港业务，布局亚太枢纽，拓展全球网络，不断丰富海外市场的业务多样性 [4] 行业竞争与业务举措 - 当前证券行业整合趋势加速推进，头部券商做大做强趋势加速显现 [4] - 在提质效方面，公司将坚持功能发挥与客户服务深度融合，精准聚焦服务新质生产力，构建一体化服务体系 [4] - 在强竞争方面，公司将平衡轻重资本业务布局，推动全业务线均衡发展，构建多市场、多策略、多资产全球产品谱系 [4] - 公司将筑牢全球合规风控体系，全力服务中资客户“走出去”与境外资本“引进来”的双向需求 [4] 杠杆率与资本使用 - 截至2025年末公司整体杠杆率不足5倍，相较国际一流投行10倍以上的杠杆水平仍有合理提升空间 [5] - 公司将重点推动融资融券、FICC、股权衍生品等客户需求驱动型业务的发展，以提升资本利用效率 [5] - 公司将聚焦主责主业，坚持资本约束与风险合规底线，努力推动ROE水平稳步提升 [6] 对中长期资金的看法与角色 - 公司认为中长期资金是市场平稳健康运行的“压舱石”和“稳定器” [4] - 公司将从优质资产供给、强化金融服务和深耕投资管理三个方面发力，助力完善“长钱长投”市场生态 [4]

业绩与财务表现 - 2025年全年ROE达到10.59%，同比上升2.5个百分点 [9] - 2025年现金红利总额为103.74亿元，占2025年合并报表归属于上市公司普通股股东净利润的35.73%，分红总额同比增长近35%，创公司成立以来最高纪录 [7] - 自2003年A股上市以来，已连续24年开展现金分红，累计已实施分红超930亿元，近年来现金分红比例始终保持在35%左右 [7] - 2025年中信证券国际实现营业收入33亿美元，净利润9亿美元，均再创历史新高，同比分别增长48%和72%，对中信证券整体的收入和利润贡献占比分别达到18%和21% [13] “十五五”战略规划 - 公司将在六个方面发力：服务国家大局有新突破、履行使命担当有新作为、强化核心能力有新引擎、拓展全球布局有新成效、科技赋能业务有新提升、提高管理效能有新举措 [3] - 公司将通过“提质效、强竞争、拓国际”三大核心举措推动高质量发展 [4] - 公司将聚焦数智化转型，加快AI技术在各类业务场景的应用落地，以数字化、智能化手段优化重塑业务流程 [3] 业务发展策略 - 在轻重资本业务平衡上，公司将把握政策契机和市场机遇，保持重资本业务持续稳定发展，同时力争轻资本业务实现跨越式发展 [1][3] - 公司将做大做强轻资本业务，包括投资银行、财富管理、资产管理等，以优化业务结构与收入模式，为ROE提升提供稳定支撑 [9] - 公司将高质量发展资本金业务，丰富交易策略，提高非趋势性收入占比，增强抵御市场周期性波动的能力，提升资本使用效率 [10] - 公司将深化成本管控与资源统筹配置，提升运营效率与精细化管理水平，为持续稳定提升ROE夯实基础 [10] 国际化战略 - 公司将扎实推进国际化战略，巩固香港的发展优势，同时在亚太地区和欧美地区投入更多资源，重点强化业务网络、服务生态和管理机制建设 [2] - 国际化具体路径包括：完善覆盖全球主要市场的多元化业务网络；构建一体化全球综合服务生态；健全适配国际化发展的管理体系 [12] - 在香港地区，公司将积极拓展新品种、新策略，把握互联互通业务机遇；在香港以外市场，将持续加快业务布局，增加亚太市场资源投入，推动新加坡、英国等市场稳步发展 [13] - 公司目标是努力打造“中国投资”和“投资中国”的首选投行，以及“全球客户最为信赖的，国内领先、国际一流的中国投资银行” [12] 杠杆与资本管理 - 截至2025年末，公司整体杠杆率不足5倍，相较于国际一流投行普遍10倍以上的杠杆水平，仍有合理提升的空间 [2][11] - 公司将重点推动融资融券、FICC及股权衍生品等客户需求驱动型业务发展，做深做实全球化发展战略，在风险可控、稳健经营的基础上提升资本利用效率 [11] 服务国家战略与实体经济 - 公司将全力服务国家科技创新和新质生产力发展，具体举措包括：发挥直接融资“主要服务商”功能、投资业务“源头活水”功能、研究业务价值发现功能以及资产管理资金引导功能 [6] - 公司将深耕金融“五篇大文章”：在科技金融方面为硬科技企业提供全生命周期服务；在绿色金融方面加快构建全链条绿色金融服务体系；在普惠金融方面助力居民财富保值增值；在养老金融方面参与多层次养老保障体系建设；在数字金融方面通过数智化转型提升服务水平 [8] - 公司将发挥好证券公司直接融资的主要“服务商”、资本市场的重要“看门人”、社会财富的专业“管理者”功能 [8] - 公司把服务中长期资金入市作为践行“金融报国”使命的重要抓手，从资产供给、专业服务和投资管理三个方面精准发力，推动“长钱长投” [13] 市值管理与投资者关系 - 2025年，公司聚焦“提质增效重回报”优化信息披露机制，加强投资者沟通，并深化创新实践探索以完善市值管理体系 [14] - 公司表示将通过常态化、规范化的分红安排，保持分红政策的稳定性与透明度，有效增强投资者信心，夯实长期投资价值 [7]

核心财务业绩 - 2025年全年实现营业收入748.54亿元，归母净利润300.76亿元，同比分别增长28.79%和38.58% [1] - 截至2025年末，公司总资产规模增至2.08万亿元，较年初增长21.7% [1] - 主营业务收入全线增长，其中证券承销业务收入增幅最大，同比增长50.12%至60.55亿元 [1][2] - 经纪业务收入207.87亿元，资产管理业务收入142.94亿元，证券投资业务收入276.05亿元，同比分别增长25.55%、24.59%和14.83% [2] - 证券投资业务和经纪业务收入合计占全部营收的六成以上 [2] 主营业务表现 - 2025年完成A股主承销项目72单，承销规模2706.46亿元，市场份额24.36%，承销规模排名市场第一 [2] - 2025年完成香港市场IPO项目51单、再融资项目32单，包括黄金国际、三一重工的港股IPO及比亚迪的战略配售等项目 [3] - 按照香港财务报告准则，中信证券国际2025年实现营业收入33亿美元，净利润9亿美元，同比分别增长48%及72%，均创历史新高 [3] 发展战略与行业观点 - 公司将加快一流投行和投资机构的建设步伐，“十五五”期间是建设关键时期 [1][5] - 应对行业竞争、打造一流投行的三大路径：精准聚焦新质生产力，构建立体化全生命周期服务体系；统筹轻资本与重资本业务均衡布局；推动国际化走深走实 [6] - 监管扶优限劣导向明确，市场集中度有望持续提升，行业整合在加速，头部券商做大做强趋势明显 [1][6] - 证券公司需摆脱同质化扩张，行业将逐步形成多家综合性机构引领的新格局 [4] 国际化战略 - 公司将持续做强香港业务，不断丰富海外市场的业务多样性 [1] - 国际化战略包括布局亚太枢纽，拓展全球网络，全力服务中资客户“走出去”与境外资本“引进来”的双向需求 [3] - 公司将持续加大国际业务资源投入和能力建设，重点强化业务网络、服务生态和管理机制，提升跨境综合金融服务能力 [5] - 在保持香港市场地位的同时，计划拓展亚太、欧美市场，并筑牢全球风控合规体系 [6] 财务结构与行业对比 - 截至2025年末，中信证券整体杠杆率不足5倍 [6] - 相较国际一流投行10倍以上的杠杆水平，公司认为自身杠杆率仍有合理提升空间 [6]

公司股价与市场表现 - 公司股票当前收报55.00元，较前一交易日下跌1.04%，目前股价处于破发状态[1] - 公司于2022年9月9日在深交所创业板上市，发行价格为138.88元/股，上市首日盘中最高价达到180元，为历史最高点[1][2] - 公司发行股票1700万股，全部为公开发行新股[1] 首次公开发行与募集资金 - 公司发行募集资金总额为236,096.00万元，扣除发行费用后，募集资金净额为216,582.38万元[2] - 最终募集资金净额比原计划多151,582.38万元，公司原计划募集资金65,000.00万元[2] - 原计划募集资金用于年产3万吨碳材料产业化升级项目、研发中心项目及补充流动资金[2] 发行相关费用与机构 - 公司发行费用总额为19,513.62万元，其中保荐及主承销商中信证券获得保荐承销费17,506.74万元[1][3] - 公司发行的保荐机构（主承销商）为中信证券股份有限公司，保荐代表人为邓俊、李宁[1] 公司利润分配与股本变动 - 公司2022年度权益分派方案为：以总股本68,000,000股为基数，向全体股东每10股派发现金红利10.00元（含税），共计派发现金股利68,000,000.00元（含税）[3] - 同时，以资本公积金中的股本溢价向全体股东每10股转增5股，不送红股[3] - 权益分派股权登记日为2023年5月30日，除权除息日为2023年5月31日[3]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告核心观点 - 中信证券2025年业绩创下新高，营业收入和归母净利润均实现强劲增长，龙头优势持续巩固，未来业绩有望稳步增长 [2][3][9] - 公司各项主营业务表现分化：经纪业务随市场修复而增长，资管业务维持优势，投行业务强劲复苏，机构业务龙头地位稳固，但2025年第四季度投资收益有所下滑 [9] - 基于对公司领先地位的判断，报告预测公司未来三年营收与净利润将保持增长，当前估值具有吸引力 [3][9] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入748.54亿元，同比增长28.8%；实现归母净利润300.76亿元，同比增长38.6%；加权平均ROE为10.59%，同比增加2.50个百分点 [3][9] - **2025年第四季度业绩**：单季度营业收入187.1亿元，同比增长16.49%；归母净利润66.9亿元，同比增长36.43% [9] - **未来三年预测**：预计2026-2028年营业收入分别为849.11亿元、903.84亿元、950.90亿元，同比增速分别为13.4%、6.4%、5.2% [3][9] - **未来三年预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为340.67亿元、362.71亿元、381.66亿元，同比增速分别为13.3%、6.5%、5.2% [3][9] - **估值指标**：当前股价对应2026-2028年预测PE分别为10倍、10倍、9倍；对应PB分别为1.2倍、1.1倍、1.0倍 [3] 主营业务分析 - **经纪业务**：2025年累计收入147.53亿元，同比增长37.7%，占证券主营收入比重为19.9%；第四季度单季度收入38.1亿元，同比增长7.2% [9] - **资产管理业务**：2025年累计收入121.78亿元，同比增长15.9%；第四季度单季度收入34.7亿元，同比增长14.8% [9] - **控股公募华夏基金**：2025年实现净利润23.96亿元，同比增长11.0%，贡献公司净利润占比4.96%；截至2025年末，华夏基金非货基AUM达15684亿元，同比增长34.7%，规模排名行业第二 [9] - **投资银行业务**：2025年累计收入63.4亿元，同比大幅增长52.4%；第四季度单季度收入26.5亿元，同比激增97.6% [9] - **投行业务市场地位**：2025年IPO承销规模247亿元，同比增长86%，市占率18.8%行业第一；再融资承销规模2290亿元，同比增长230%，市占率26.3%行业第一；债券承销规模22496亿元，同比增长6%，市占率14.1%行业第一 [9] - **投资业务（自营）**：2025年累计实现投资净收入（含汇兑）370.4亿元，同比增长24.4%；但第四季度单季度收入76.3亿元，同比下降2.6%，环比下降37.3% [9] - **自营业务规模与杠杆**：截至2025年四季度末，金融投资资产规模达9979亿元，同比增长10%；测算2025Q4经营杠杆为4.89倍，投资杠杆为3.12倍 [9] - **自营投资收益率**：测算公司2025年第四季度年化投资收益率为3.10%，同比下降0.29个百分点，环比下降2.05个百分点 [9] 资产负债表与财务指标预测 - **资产规模扩张**：预测总资产将从2025年的20819.03亿元增长至2028年的24800.38亿元 [10] - **投资资产增长**：预测投资资产总额将从2025年的9583.25亿元增长至2028年的10668.57亿元，其中交易性金融资产从7773.24亿元增长至8768.30亿元 [10] - **股东权益增长**：预测归属于母公司所有者权益将从2025年的3199.30亿元增长至2028年的3565.04亿元 [10] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.30元、2.45元、2.58元 [3][9]

公司财务业绩 - 公司2025年归母净利润首次突破300亿元，达到300.76亿元，创历史最佳 [1] - 公司2025年实现营业收入748.54亿元，同比增长28.79% [1] - 公司2025年归属于母公司股东净利润同比增长38.58% [1] 公司资产规模 - 截至2025年末，公司资产总额为20819.03亿元 [1]

公司财务表现 - 公司去年营业收入按年增长29% [1] - 公司去年除税后净利润按年增长39% [1] - 剔除永续债后 去年股东权益回报率按年升2.5个百分点至10.6% [1] - 公司去年经调整杠杆比率升至约4.8倍 [1] - 股东权益回报率与杠杆比率均为十年来第二高 仅次于2021年 [1] 股东回报与盈利预测 - 公司宣派股息0.7元 派息比率约为36% [1] - 瑞银微调公司2026至28年除税后净利润预测0%至3% [1] 投资评级与目标价 - 瑞银维持对公司H股的"买入"评级 [1] - 瑞银将公司H股目标价由37.7港元下调至35.6港元 [1]