合作概述 - 信达生物与礼来制药于2月8日宣布达成战略合作，共同推进肿瘤及免疫领域创新药物的全球研发 [1] 合作分工 - 信达生物将主导相关项目从药物发现至中国临床概念验证（二期临床试验完成）的研发工作 [1] - 礼来获得相关项目在大中华区以外的全球独家开发与商业化许可 [1] - 信达生物保留相关项目在大中华区的全部权利 [1] 财务条款 - 信达生物将获得3.5亿美元首付款 [1] - 在达成后续特定里程碑事件后，信达生物有资格获得总额最高约85亿美元的研发、监管及商业化里程碑付款 [1] - 信达生物有权就各产品在大中华区以外的净销售额获得梯度的销售分成 [1]

公司表现与市场认可 - 礼来公司是Jim Cramer在医疗保健领域的首选股票之一，并被誉为“地球上最伟大的制药公司” [2][3] - 公司股价在过去一年上涨了20%，但年初至今下跌了2% [2] - 高盛于2月初将公司目标股价从1145美元上调至1260美元，并维持“买入”评级 [2] - 摩根大通同样在2月将目标股价从1150美元上调至1300美元，并维持“增持”评级 [2] 增长驱动因素 - 公司受到赞誉不仅因为其减肥药物，还因为其制造能力和药物研发管线 [2] - 摩根大通的乐观情绪基于公司第四季度财报，认为其在糖尿病和肥胖症市场拥有增长潜力 [2]

减重药物市场动态 - 市场关注点正从去年的注射类药物转向今年的口服药片 [1] - 市场内部出现显著分化 礼来公司表现强劲 而诺和诺德在财报后股价下挫 [2] - 礼来公司正在持续侵蚀诺和诺德的市场份额 该过程已持续数月 [3] 礼来公司表现 - 礼来公司股价上涨约10% 业绩超预期并上调指引 [1] - Zepbound和Mounjaro药物销售表现非常出色 [1] - 公司销售额正在增长 利润率达到40% 表现卓越 [3] - 公司销售增长势头惊人 拥有良好的未来药物管线 包括口服药产品 [8] - 公司估值明显更高 目前是市场的明确选择 [5][6] 诺和诺德公司表现 - 公司财报后股价显著下跌 [2] - 公司销售增长预期下降5%至13% 在预期范围的高端 这意味着比人们近期期望的少了约15亿美元 [4] - 公司利润率面临压力 尤其随着价格下降和竞争加剧 [7] - 公司已更换新CEO 其为内部提拔 并在欧洲部门有出色业绩 去年裁员约11000人以削减成本 [7] - 公司新CEO认为价格下降将带来更多处方量 但面对礼来的竞争 这一策略面临挑战 [8] - 公司估值较低 市盈率约为13倍 市销率约为4.4倍 相比之下礼来市盈率为26-27倍 市销率为15倍 [10] - 公司在口服药产品方面略有领先优势 [10] 辉瑞及其他公司 - 辉瑞在该领域明显落后 [12] - 在价格战中 局势可能迅速发生变化 [12] - 辉瑞支付丰厚的股息 股息收益率很高 为投资者提供等待的回报 [12] - 在当前市场波动性增加的环境下 辉瑞应成为投资组合的一部分 [12] 市场与投资策略观点 - 礼来公司股价可能已超前 需谨慎追高 但应敢于在下跌时买入 [9] - 诺和诺德股价可能进一步下跌 但估值已相当便宜 可小规模试探性买入 并采取观望态度 待其真正扭转局面后再加仓 [10][11] - 减重药物GLP-1需持续微剂量服用以维持体重 这意味着长期用药成本 而非一次性支出 [6] - 整体市场可能面临显著回调 中期选举年份的平均最大跌幅为17% [14] - 市场担忧科技股疲软从MAG 7和软件股蔓延至芯片股 半导体ETF(SMH)的走弱可能拖累整个科技板块 进而影响权重高的大盘指数 [16]

公司业绩与股价表现 - 礼来公司股价上周上涨 过去一年累计涨幅超过30% 主要受其GLP-1减肥药强劲销售数据和乐观的2026年业绩指引推动 [1] - 第四季度总收入同比增长43% 达到192.9亿美元 调整后每股收益同比增长42% 达到7.54美元 两项数据均大幅超过分析师预期的179.6亿美元收入和6.67美元每股收益 [4] GLP-1药物销售表现 - GLP-1药物是公司最主要的增长动力 第四季度Mounjaro销售额飙升110% 达到74亿美元 Zepbound收入飙升123% 从去年同期的19亿美元增至43亿美元 [2] - 公司第三大药物Verzenio销售额增长3% 达到16亿美元 [2] - Mounjaro和Zepbound活性成分相同 均为替尔泊肽 但获批适应症不同 Mounjaro用于降低成人2型糖尿病患者血糖 Zepbound用于治疗肥胖或超重且至少有一种相关疾病的成人 [3] 未来业绩指引与增长动力 - 公司给出2026年业绩指引 预计收入在800亿至830亿美元之间 中点值代表25%的增长 预计调整后每股收益在33.50至35美元之间 该指引显著高于市场普遍预期的777.2亿美元收入和33.23美元每股收益 [5] - 乐观的2026年展望源于对Mounjaro和Zepbound持续强劲需求的预期 今年晚些时候医疗保险可能覆盖这些药物将提供进一步支持 [6] - 公司预计其下一代重磅GLP-1药物orforglipron将于第二季度获批用于肥胖症治疗 [6] 新产品前景与市场扩张 - Orforglipron为口服片剂 而非注射剂 这为礼来提供了巨大机会 可显著扩大本已庞大的GLP-1药物市场 因为许多人不喜欢注射 [7] - 口服制剂无需专用注射笔或冷链存储运输 因此其产能爬坡速度预计将快于早期的注射类药物 [7]

公司与礼来的合作 - 信达生物与礼来公司签署协议 将共同开发针对癌症和免疫相关疾病的实验性药物 [4] - 此次合作是双方超过十年伙伴关系的延续 [4] - 该协议是双方之间的第七项合作协议 [4]

行业市场前景与预测修正 - 全球肥胖药物市场的长期预期被重新评估 先前预计未来十年内达到1500亿美元的市场规模 现预计到2030年将接近1000亿美元 较此前预期减少约30% 1500亿美元的目标预计要到2035年才能实现 [3] - 市场预期下调源于美国GLP-1疗法价格下降以及竞争加剧 Jefferies在1月将其峰值市场预测下调了20% 其2035年的预期市场规模为800亿美元 [4] 公司财务与增长预期 - 分析师预计礼来公司在2026年将实现超过21%的营收增长以及超过40%的调整后收益增长 该预期基于伦敦证券交易所集团的共识估算 [1][4] - 礼来公司被列为当前最值得投资的13只高盈利股票之一 [1] 公司战略与资本开支 - 为应对GLP-1领域加速的竞争 礼来公司宣布一项35亿美元的制药生产设施建设战略计划 该设施位于宾夕法尼亚州 将是其在美国的第四个新生产基地 [5] - 新工厂将专注于生产如retatrutide等注射型减肥药物 建设预计于今年开始 2031年投入运营 [5] 公司业务概览 - 礼来公司致力于糖尿病、肥胖、肿瘤学、免疫学和神经科学领域的创新药物开发和商业化 [6]

文章核心观点 - 制药巨头礼来正将其在肥胖治疗领域的战略重点，从主流的GLP-1药物转向对GLP-1治疗反应不足的顽固性肥胖患者这一细分市场，并为此启动了新药Eloralintide的第五项三期临床试验ENLIGHTEN-6 [4] - 礼来对基于Amylin（胰淀素）通路的下一代体重管理药物寄予厚望，其候选药物Eloralintide在二期临床试验中展现出强劲疗效，减重幅度最高达20.1%，且安全性可控，被认为有望在日益拥挤的GLP-1赛道之外开辟新的增量市场 [5][6][7] - 在Amylin赛道内部，礼来的Eloralintide与主要竞争对手诺和诺德的Cagrilintide相比，在已公布的减重疗效数据上显示出潜在优势，体现了更激进的开发策略，目标直指更难治疗的患者群体 [8] 礼来新药Eloralintide的临床开发进展 - 2026年2月6日，礼来注册了针对顽固性肥胖患者的三期临床试验ENLIGHTEN-6，计划入组约900例患者，预计2028年6月完成，其核心入组标准要求患者在接受稳定GLP-1类药物治疗后仍未达到预期减重效果 [4] - ENLIGHTEN-6是Eloralintide启动的第五项三期临床试验，此前该药已布局了针对单纯肥胖、肥胖合并2型糖尿病以及肥胖合并阻塞性睡眠呼吸暂停（OSA）的多个后期研究 [5] - 礼来正密集推进Eloralintide的临床开发，源于其对Amylin通路作为下一代体重管理关键机制的高度确定性判断 [5] Eloralintide的疗效与安全性数据 - 2025年11月公布的二期临床数据显示，在48周治疗期内，Eloralintide各剂量组（1mg, 3mg, 6mg, 9mg）的平均减重幅度分别为9.5%、12.4%、17.6%和20.1%，安慰剂组为0.4%，高剂量组疗效进入20%区间 [6] - 该药呈现出清晰的剂量-疗效关系，且在更长治疗周期内维持并放大了减重效果，早期一期数据显示高剂量组12周内可实现11.3%的减重 [6] - 从机制上看，Eloralintide为“偏向性Amylin”类似物，对Amylin受体的激活能力显著高于对降钙素受体，旨在兼顾疗效与耐受性 [7] - 二期临床数据显示其整体安全性可控，不良反应谱与同类药物相近，未暴露出新的系统性风险信号 [7] 行业竞争格局与礼来的策略定位 - 礼来在Amylin赛道最直接的竞争对手是诺和诺德，后者的Cagrilintide在三期临床中，2.4mg剂量治疗68周的平均减重幅度为11.8%，安慰剂校正后约为9.5% [8] - 对比公开数据，礼来的Eloralintide在减重幅度、剂量弹性及适应症拓展上显示出更激进的开发取向，其高剂量方案明确指向更高BMI、更难治疗的顽固性肥胖患者 [8] - 行业背景是GLP-1减重药物已逐步覆盖主流肥胖人群，且竞争愈发激烈，Amylin被视为最具潜力的增量路径之一 [4][5]

公司战略合作 - 信达医药宣布与全球制药巨头礼来达成战略合作 [1] - 合作范围覆盖全球，双方将共同开展新药研发 [1] - 合作聚焦于肿瘤学和免疫学两大治疗领域 [1]

行业投资评级 - 生物医药行业评级为“强于大市”，且予以维持 [1] 核心观点 - 礼来公司业绩全线爆发，其王牌产品替尔泊肽（Mounjaro和Zepbound）在2025年合计贡献365亿美元全球销售额，成为核心增长引擎 [1][3] - 中国创新药企全球竞争力持续提升，投资主线应从治疗领域（如代谢、慢病、中枢神经）和技术平台（如小核酸、放射性药物、CART疗法）两个维度把握 [4] - CXO及上游行业订单端呈现回暖态势，投资逻辑聚焦于外向型CXO的需求增长、内向型CXO的订单回暖，以及生命科学上游的“海外开拓+国内渗透” [4] - 医疗器械行业短期承压，但随着反内卷政策出台、集采出清及企业创新与国际化，基本面有望改善 [5] 行业重点公司分析（礼来） - **2025年业绩表现**：礼来全年营收达651.79亿美元，同比大幅增长45% [3] - **核心产品贡献**：降糖版替尔泊肽（Mounjaro）销售额229.65亿美元，同比增长99%；减重版替尔泊肽（Zepbound）销售额135.42亿美元，同比激增175% [3] - **未来业绩指引**：预计2026年总营收将在800亿至830亿美元之间，非通用会计准则每股收益指引在33.5至35美元区间 [3] - **审批与管线进展**：替尔泊肽多剂量预装笔获批；捷帕力（匹妥布替尼片）新适应症获批；已提交orforglipron的肥胖/糖尿病适应症申请；多项联合疗法或新药（如拓咨联合穆峰达、orforglipron、retatrutide）在3期临床研究中取得积极结果 [3] 投资策略与建议 - **创新药企**：建议关注在潜力治疗领域和技术平台有布局的公司，如百济神州、和誉-B、加科思-B、甘李药业、众生药业等 [4] - **CXO及上游**：建议关注凯莱英、博腾股份、药康生物、奥浦迈等公司 [4] - **医疗器械**：建议关注迈瑞医疗、惠泰医疗、迈普医学、微电生理等公司 [5] 行业要闻与公司动态 - **云顶新耀**：其新药维适平®（精氨酸艾曲莫德片）获NMPA批准，用于治疗中重度溃疡性结肠炎 [7][12] - **百时美施贵宝（BMS）**：2025年总收入481.94亿美元，同比下降1%；核心产品O药（Opdivo）销售额100.49亿美元，同比增长8%；皮下注射版本OpdivoQvantig年收入2.38亿美元 [7][13] - **信达生物**：2025年全年总产品收入约119亿元人民币，同比增长约45%；第四季度收入约33亿元，同比增长超60% [7][15] - **圣因生物**：与基因泰克达成RNAi药物研发战略合作，将获2亿美元首付款，并有资格获得总计15亿美元的里程碑付款及分级特许权使用费 [7][16] 市场行情回顾 - **A股医药板块**：上周上涨0.14%，同期沪深300指数下跌1.33%；在28个申万一级行业中涨跌幅排名第14位 [8][18] - **医药子行业表现**：上周涨幅最大的子行业为中药，上涨2.56% [23][26] - **板块估值**：截至2026年2月6日，医药板块估值（TTM）为29.57倍，相对于全部A股（剔除金融）的估值溢价率为10.50% [23] - **个股涨跌**：上周A股涨幅前三为广生堂（+29.83%）、海翔药业（+18.64%）、美迪西（+18.04%）；跌幅前三为常山药业（-15.78%）、双鹭药业（-13.95%）、康众医疗（-12.71%） [28][29] - **港股医药板块**：上周下跌1.41%，同期恒生综指下跌3.22%；在11个Wind一级行业中涨跌幅排名第6位；板块估值（TTM）为30.40倍，对全部H股的估值溢价率为133.78% [31]

文章核心观点 - 尽管减肥药等领域近期受到热捧，但2026年投资医疗保健股并非可以掉以轻心 行业整体估值不低 热门投资标的拥挤 且美国医疗体系的定价政治正朝着未来可能发生颠覆性变化的方向发展 [1] 行业估值与市场情绪 - 市场对今年盈利增长仍持乐观态度 标普500指数未来12个月市盈率约为22.2 医疗保健板块的估值压力相对较小 其未来市盈率为18.7 [3] - 但这并不意味着投资者争相购买的医疗保健股被低估 例如 减肥药GLP-1热潮的最大赢家之一礼来公司当前未来市盈率高达30.6 市场普遍认为其增长故事将永无止境 这使其以当前价格买入的风险高于表面所见 [4] - 减肥药市场中较不成熟的参与者 如Viking Therapeutics 是投资于股票热度顶峰时可能发生情况的典型例子 在2025年底一些不及预期的临床试验结果后 其股价在飙升后暴跌 过去12个月下跌了8.6% [6] 医疗保健行业的韧性局限 - 当消费者开始感到需要削减开支时 医疗保健需求通常比非必需消费更具韧性 但这并不意味着医疗保健企业的收入或利润能完全免受压力影响 [7] - 例如 当通胀高企或增长放缓时 无论实际情况如何 政界人士面临的要求对医疗成本“采取行动”的压力往往会迅速增加 这种压力最终可能影响药品定价、报销规则以及保险公司的行为 [8] 美国支付体系的现状与变化 - 投资者需要了解资金在医疗保健行业中的实际流动方式 在美国 资金来自私人保险支付方、公共支付方（如医疗保险和医疗补助）以及自付费用的混合 药房福利管理商处于中间位置 这一模式在2026年不会被重塑 但格局正在边际上发生变化 [9] - 根据《通胀削减法案》授权的医疗保险药品价格谈判计划于2026年开始实施 政府针对其管辖范围内的第一批药品谈判（降低）后的价格将生效 这些变化有可能给药企的利润率带来压力 未来几年可能出现进一步改变行业格局的类似政策 [10] - 投资前必须理解企业的盈利模式以及哪些法律或新政策可能影响其利润 [11]