财务数据和关键指标变化 - 公司第一季度收入达154亿美元,同比增长20% [22][23] - 非香港财务报告准则下净利润增长65%至3.5亿美元 [22][23] - 现金流管理良好,自由现金流同比增长33% [28] - 总借款有所减少,现金余额超36亿美元 [28] 各条业务线数据和关键指标变化 智能设备业务(IDG) - 收入同比增长11%,超出预期 [25][29] - 毛利率提升0.92个百分点至7.3%,接近历史高点 [29] - 智能手机和平板电脑业务收入同比增长约30% [12][31] - 推出5大AI功能的AI PC,在中国市场反响良好,准备在全球范围内推出 [12][30] 基础设施解决方案业务(ISG) - 收入同比增长65%,创历史新高 [14][32] - 利润有所改善,但仍亏损 [32][33] - 存储、软件和服务收入同比增长近60%,创新高 [14][32] - 液冷服务收入同比增长超50%,创新高 [14][32] - 加大AI服务器和存储市场的投入 [16][45] 解决方案和服务业务(SSG) - 连续13个季度实现两位数收入同比增长 [17][34] - 毛利率超过20%,贡献了集团三分之一的利润 [34][35] - 管理服务和项目与解决方案服务收入占比达55%,同比增长3个百分点 [35] - 持续将AI嵌入到现有服务中,并开发新的AI原生服务 [36][99] 各个市场数据和关键指标变化 - 北美、欧洲和亚太地区是公司智能手机业务的主要增长动力 [73][94] - 公司在美国智能手机市场排名第三,市场份额超过10% [96] - 公司在可折叠手机和翻盖手机市场占据领先地位 [96] 公司战略和发展方向及行业竞争 - 公司加大对混合AI的投入,推出全栈AI产品和服务 [8][9][43] - 预计AI PC将在2027年占PC行业50%以上的份额 [13] - 公司将继续优化ISG业务模式,提升盈利能力 [15][70][92] - 公司与沙特公共投资基金Alat达成战略合作,有助于进一步拓展中东非市场 [37][38][39] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对混合AI时代的发展前景充满信心,将持续加大创新投入 [19][43] - 预计PC市场将进入新的更新周期,AI PC将成为主要驱动力 [13] - 公司有信心在AI PC市场保持领先地位 [12][30] - 公司将继续优化ISG业务模式,提升盈利能力 [15][70][92] 其他重要信息 - 公司在供应链、可持续发展和多元化等方面获得行业认可 [41][42] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **Conor O'Mara 提问** IDG业务毛利率提升的原因是什么,是否主要来自于产品组合改善? [50] **Luca Rossi 回答** 公司通过提升高端产品占比、加强定价纪律和严格成本管控等措施,成功抵消了部分原材料成本上涨的影响,从而提升了毛利率 [52][53] 问题2 **Donnie Teng 提问** 与Alat的战略合作是否已经带来具体的项目合作和收益贡献? [55] **Wai Ming Wong 回答** 公司正在与Alat合作接洽中东地区的客户,但具体项目和收益贡献需要等待股东大会批准后才能实施 [57] 问题3 **Grace Chen 提问** ISG业务中AI服务器的销售占比和毛利情况如何,公司如何提升ISG的整体盈利能力? [58] **Vladimir Rozanovich 回答** ISG在AI服务器和存储市场保持快速增长,公司将通过优化业务模型、简化产品组合和改善运营等措施来提升ISG的盈利能力 [60][62][63]

文章核心观点 - 公司2025财年第一季度财务业绩超预期，考虑到AI服务器和AI PC的增长空间，长期前景良好，尽管有增长前景，但市盈率仍处于有吸引力的低两位数水平，维持买入评级 [1] 第一季度业绩超预期 - 2024年8月15日公司公布2025财年第一季度财务业绩，营收和净利润实现稳健增长，超市场预期 [2] - 营收同比增长19.7%，从2024财年第一季度的129亿美元增至154.47亿美元，净利润同比增长37.3%，从1.77亿美元增至2.43亿美元，实际营收和归属股东净利润分别比卖方共识预测高9.5%和4.1% [2] - AI产品推动业绩超预期，基础设施解决方案集团（ISG）销售额同比增长65.1%至32亿美元，主要因AI基础设施产品推出，AI服务器需求显著增长 [2] - 智能设备集团（IDG）第一季度营收同比增长11.3%至105亿美元，按宽松定义AI PC占公司整体PC出货量的15%，高端PC销售额同比增长21% [2] - 解决方案与服务集团（SSG）第一季度运营利润率为21.0%，ISG运营收入仍亏损，IDG运营利润率为7.3% [2] - SSG超半数季度营收来自高利润率的非硬件捆绑业务，AI服务加速增长推动运营利润率提升 [2] 长期前景积极 - IDG的AI PC增长空间大，公司定义的“五支柱AI PC”渗透率有望从当前低个位数升至2026/2027财年的60%或更高 [3] - 行业研究预计2024 - 2027年AI服务器行业销售复合年增长率为15%，公司AI服务器订单储备环比增长20%，预示ISG增长前景良好 [3] 不同观点 - 经济放缓、消费者信心减弱可能导致公司产品需求下降，AI投资主题失宠会使AI相关股票估值倍数降低 [4] 总结思考 - 市场对公司2025财年的共识正常化市盈率为12倍，2024 - 2027年正常化每股收益复合年增长率估计为28%，股票交易价格低于公允价值 [5]

投资评级 - 联想集团的投资评级为“买入”，维持评级[4] 核心观点 - 报告认为联想集团的短期业绩处在上升轨道，AI PC和AI服务器仍是主线，维持“买入”评级[10] 相关目录总结 公司概况 - 联想集团（00992.HK），当前股价为10.02港元，总市值为1,242.95亿港元，总股本为124.05亿股，近3个月换手率为29.61%[4] 业绩预期 - 报告上调了FY2025归母净利润预测至12.29亿美元，维持FY2026-2027归母净利润预测为15.38/19.01亿美元，同比增速分别为21.7%/25.1%/23.6%，对应摊薄后EPS为0.101/0.127/0.157美元，折合0.79/0.99/1.22港元[10] 财务表现 - FY2025Q1公司实现营收154.47亿美元，同比增长19.7%，归母净利润2.43亿美元，同比增长37.9%，主要得益于ISG业务经营亏损率环比缩窄2.6pct至1.2%[11] 行业动态 - 报告预计公司未来2个季度净利润有望处在上升轨道，FY2025收入表现有望超市场预期，主要考虑到AI PC产品密集发布及AI服务器潜在订单充足[12] 财务摘要和估值指标 - 2023A至2027E的营业收入分别为61,947、56,864、65,077、70,160、76,406百万美元，YOY分别为-13.5%、-8.2%、14.4%、7.8%、8.9%，净利润分别为1,608、1,011、1,229、1,538、1,901百万美元，YOY分别为-20.8%、-37.1%、21.7%、25.1%、23.6%，毛利率分别为17.0%、17.2%、17.3%、17.7%、17.8%，净利率分别为2.6%、1.8%、1.9%、2.2%、2.5%，ROE分别为27.8%、18.1%、17.4%、17.3%、21.2%，EPS(摊薄/美元)分别为0.133、0.083、0.101、0.127、0.157，P/E(倍)分别为9.7、15.4、12.7、10.1、8.2，P/B(倍)分别为2.2、2.2、1.7、1.3、1.3[13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][3] 报告的核心观点 - FY25Q1联想集团收入和归母净利润同比上升，非PC业务收入占比达历史新高，各业务板块表现良好，受益于AI PC带动的换机需求及聚焦AI PC软硬件生态组织，有望重塑估值 [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - FY25Q1公司收入154.47亿美元，同比上升19.7%、环比上升11.7%，非PC业务收入占比提升5pct至47%；归母净利润2.43亿美元，同比上升37.3%、环比下降2%，超彭博一致预期约5.2%，对应归母净利率为1.6%，同比上升0.2pct、环比下降0.2pct [2] IDG（智能设备）业务 - FY25Q1收入114.22亿美元，同比上升11.3%、环比上升9.2%；经营溢利8.28亿美元，同比上升27.5%、环比增长7.2%，主要因高端PC产品占比提升及商用PC换机驱动ASP提升 [2] - 24Q2全球PC出货量6490万台，同比上升3%，联想PC出货量1470万台，同比上升3.7%，市占率22.7%位居全球第一 [2] - 预计2024年全球AI PC出货量达4400万台，2025年有望达1.03亿台，公司AI PC出货量环比增长228%，且积极培育知识产权、扩展产品矩阵 [2] - FY25Q1非PC业务占IDG业务收入23%，平板电脑/智能手机业务收入分别同比上升33%/28%，公司将扩张智能手机产品组合、推动高端化 [2] ISG（基础设施方案）业务 - FY25Q1收入31.60亿美元，同比上升65.1%、环比上升24.7%，季度收入创历史新高；税前亏损3727万美元，亏损持续收窄，环比减少5940万美元、同比减少2314万美元 [2] - AI服务器高意向订单环比增加20%，实际订单环比增加50% [2] - 液冷方案季度收入创历史新高，存储业务季度收入创历史新高，连续十个季度同比双位数增长 [2] SSG（方案服务）业务 - FY25Q1收入18.85亿美元，同比上升10.0%、环比上升3.6%；税前利润率21%，支持服务/运维服务收入同比上升2%/16%，设备即服务及基础设施即服务总合约价值同比增长近40%，已连续13个季度双位数增长且营业利润率超20% [2] 盈利预测与估值 - 维持FY25 - 27净利润预测13.19/17.02/20.03亿美元，公司当前股价10.02港元对应FY25/26 12/9倍P/E [2] 财务数据 |指标|FY2023|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万美元）|61947|56864|62990|69990|75287| |营业收入增长率（%）|(13.5)|(8.2)|10.8|11.1|7.6| |净利润（百万美元）|1608|1011|1319|1702|2003| |EPS（美元）|0.135|0.084|0.106|0.137|0.161| |EPS增长率（%）|(22.7)|(37.7)|26.6|29.0|17.7| |P/E|10|15|12|9|8|[3]

收入增长 - 公司收入达到154亿美元，同比增长20%[7] - 基础设施方案业务集团的销售额增长65%，主要受人工智能基础设施产品的推出和人工智能图形处理器的供应增加所带动[4] - 智能设备业务集团的收入及分部溢利分别增长11%及27%，主要受惠于新产品、商业销售复苏及需求转向高附加值模式[4] - 基础设施方案业务集团收入同比增长65%，首次突破30亿美元[18] - 方案服务业务集团连续第十三个季度录得双位数的收入增长，收入达到19亿美元，同比增长10%[21] - 智能设备业务集团连续第四个季度录得超越市场的增长，个人电脑及智能手机分部的高端产品销售额分别增加21%及142%[15] - 智能设备业务集团的非个人电脑销售占业务集团收入的23%，智能手機收入实现双位数增长[17] - 基础設施方案业务集团的非计算销售占业务集团收入的34%，存储业务收入连续第十个季度实现双位数的年度增长[19] - 截至二零二四年六月三十日止三个月，公司总收入为154.47亿美元，同比增长20%[37] - 智能設備業務集團收入為11,421,635千美元，溢利為828,377千美元[53] - 基礎設施方案業務集團收入為3,159,797千美元，虧損為37,274千美元[53] - 方案服務業務集團收入為1,885,338千美元，溢利為396,102千美元[53] - 總收入為16,466,770千美元，綜合除稅前溢利為312,995千美元[54][66] - 公司收入为15,447,056千美元，相比上一年度的12,899,927千美元有所增长[97] - 智能設備業務集團收入為11,421,635千美元，經營溢利為828,377千美元[151] - 基礎設施方案業務集團收入為3,159,797千美元，經營虧損為37,274千美元[151] - 方案服務業務集團收入為1,885,338千美元，經營溢利為396,102千美元[151] - 總收入為15,447,056千美元，經營溢利為859,620千美元[152] - 中國區收入為3,443,196千美元，亞太區收入為2,680,064千美元，歐洲/中東/非洲區收入為3,837,547千美元，美洲區收入為5,486,249千美元[156] 利润增长 - 公司权益持有人应占溢利增加38%至2.43亿美元[7] - 非香港财务报告准则的经营溢利为5.72亿美元，同比增长42%[8] - 非香港财务报告准则的除税前溢利为3.92亿美元，同比增长62%[8] - 非香港财务报告准则的期内溢利为3.25亿美元，同比增长68%[8] - 非香港财务报告准则的公司权益持有人应占溢利为3.15亿美元，同比增长65%[8] - 方案服务业务集团经营溢利率达到21%，经营溢利同比上升10%至3.96亿美元[21] - 截至二零二四年六月三十日止三个月，公司权益持有人应占溢利为2.43亿美元，同比增长38%[37] - 非香港財務報告準則經調整溢利為572,214千美元，公司權益持有人應佔溢利為494,469千美元[70] - 公司截至二零二三年六月三十日止三个月的经营溢利为390,075千美元，期内溢利为183,414千美元[72] - 非香港财务报告准则下，公司截至二零二三年六月三十日止三个月的经营溢利为401,942千美元，期内溢利为193,325千美元[73] - 公司期内溢利为243,365（上期为176,526）[138][139] - 智能設備業務集團收入為11,421,635千美元，經營溢利為828,377千美元[151] - 基礎設施方案業務集團收入為3,159,797千美元，經營虧損為37,274千美元[151] - 方案服務業務集團收入為1,885,338千美元，經營溢利為396,102千美元[151] - 總收入為15,447,056千美元，經營溢利為859,620千美元[152] 业务表现 - 方案服务业务集团第一季度收入创新高，经营溢利率维持于21%[4] - 智能设备业务集团的高端个人电脑组合提升3.4个百分点，商业分部占个人电脑收入的近70%[16] - 智能设备业务集团推出采用Arm架构的全新人工智能电脑产品，旨在为未来的平均售价及销售组合建立正面趋势[16] - 公司在中国市场以外的智能手機市场份额自2020年第二季度起上升2个百分点，成为全球第六大供应商[17] - 公司预计到2027年，每年将有近60%的个人电脑出货量配備人工智能功能[28] - 非个人电脑分部占三大业务集团总收入的47%，创历史新高[30] - 智能設備業務集團收入為11,421,635千美元，溢利為828,377千美元[53] - 基礎設施方案業務集團收入為3,159,797千美元，虧損為37,274千美元[53] - 方案服務業務集團收入為1,885,338千美元，溢利為396,102千美元[53] - 總收入為16,466,770千美元，綜合除稅前溢利為312,995千美元[54][66] - 智能設備業務集團收入為11,421,635千美元，經營溢利為828,377千美元[151] - 基礎設施方案業務集團收入為3,159,797千美元，經營虧損為37,274千美元[151] - 方案服務業務集團收入為1,885,338千美元，經營溢利為396,102千美元[151] - 總收入為15,447,056千美元，經營溢利為859,620千美元[152] 财务指标 - 截至二零二四年六月三十

报告公司投资评级 - 报告给予联想集团"优于大市"的投资评级 [6] 报告的核心观点 公司业务发展情况 - FY2024 业绩恢复增长,智能设备业务占比最大 [8] - 各业务板块稳健增长,拓展人工智能解决方案 [9] - 未来三年公司各业务板块发展前景广阔 [10][11] 公司核心竞争力 - 自主研发AI芯片和AI助手,构建核心竞争力 [16] - 推动AIPC产品商业化,加速AI技术在多终端应用 [16] 财务预测和估值 - 预计未来三年公司营收和净利润保持增长 [17][18][22] - 给予公司FY2025年18-20倍动态PE估值区间 [18]

报告公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [5] 报告的核心观点 联想集团概况 - 联想集团成立于1984年,是一家历史悠久的科技公司,主要从事信息技术产品和服务的设计、制造和销售 [11][12][13] - 公司业务由三大集团组成:IDG智能设备业务集团、ISG基础设施方案业务集团、SSG方案服务业务集团 [13][25] - 公司客户资源广泛,覆盖国内外知名互联网厂商、央国企及中小企业 [14] - 联想是全球PC出货量第一的品牌,市场地位稳固 [16][66] - 公司拥有全球化的供应链布局,具有较强的柔性生产和高效运营能力 [75][76][77][78] IDG业务:引领PC新一轮大成长周期 - PC行业经历三次重大升级,AI PC为第三次重大变革 [52][53][54][55][56] - 联想凭借收购+国际化战略、优秀管理能力和强大营销实力,成为全球PC行业龙头 [59][60][61][62][63][64][66] - 联想在AI PC领域占据先发优势,推出多款AI PC新品,有望引领PC行业开启新一轮成长周期 [89][90][91][92][93][94][95][96][97][100] ISG业务:AI算力王座筑基者 - 服务器行业需求持续增长,联想深耕服务器领域多年,采取"ODM+"独特模式,在全球市场占据重要地位 [120][121][123][124][125][126][132] - 联想在AI服务器领域持续创新,推出多款针对不同应用场景的AI服务器产品 [162][163][164][165][166][167][168][169] - 联想与英伟达、英特尔等芯片厂商建立紧密合作,在AI服务器领域占据领先地位 [173][174] SSG业务:利润增长引擎,加速全栈式AI布局 - SSG业务为公司利润增长的重要引擎,业绩连续多个季度保持高增长 [186][187] - 联想SSG业务广泛应用AI技术,为客户提供AI原生的解决方案和服务 [188][189][190][191][192][193][194][195][196][197] - 联想通过"一擎三箭"战略,打造AI原生的智能化全栈解决方案和服务 [190][191][192][193][194] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与财务指标 - 预计公司FY2025-FY2027营收和归母净利润将保持较快增长 [199][200][201][202][203][204][205] - 公司毛利率有望持续提升,期间费用率有望下降 [204][207] 估值分析及投资建议 - 公司当前估值水平低于同行可比公司 [210] - 考虑到公司在PC和服务器行业的领先地位,以及AI业务的发展前景,维持"推荐"评级 [210] 风险提示 - PC复苏不及预期 - AI芯片供应紧张 - AI发展不及预期 [213][214][215]

公司概况 - 联想集团是全球领先的 ICT 科技企业,主要为用户及全行业提供智能终端、云基础设施、行业智能解决方案等产品与服务 [13] - 公司成立于 1984 年,经历了从创业到自主品牌、从国际化到多元化的发展历程,现正进入以人工智能为主题的新十年 [14][15][16][17] - 公司业务分为三大集团:智能设备业务集团、基础设施方案业务集团、方案服务业务集团,以承接公司智能化变革 3S 战略 [20][21][22] 人工智能战略及 AI PC 发展 - 公司积极推进"端-边-云-网-智"技术架构,拥抱人工智能新时代 [27][28] - 预计 AI PC 将从高端产品逐渐发展为市场主流,推动行业新一轮更新和发展 [28] 业绩表现 - 近两年公司收入呈现先增后减趋势,非智能设备业务集团收入占比持续提升 [34][36] - 毛利率近年持续增长,期间费用率增速较快 [40][41][42] - 智能设备业务集团仍是最大收入来源,基础设施方案业务集团及方案服务业务集团收入占比不断提升 [43][44][45][46] 盈利预测与估值 - 预计 2024/25-2026/27 财年公司营收和净利润将实现增长 [52][56][57] - 采用相对估值法,给予公司 2024/25 财年 18-20 倍 PE,对应合理估值区间为 13.85-15.39 港币 [70] 投资建议 - 首次覆盖给予"优于大市"评级,看好公司在智能终端和云基础设施领域的竞争力 [73]

会议主要讨论的核心内容 公司AIPC业务情况 - 公司对AIPC的定义包括本地大模型、个人知识库、自然语言交互、开放互联生态和安全隐私等五大特征 [1][2][3] - 公司AIPC产品线目前已有10余款,销量超出预期,用户满意度较高 [4][5][6] - 公司未来将继续丰富AIPC产品线,并在2024年四季度开始在全球范围内大规模推广 [6] 公司服务器业务情况 - 公司在中国服务器市场占比从去年的4.9%提升至11.7%,进入前三 [9][10] - 公司通过双品牌战略,联想和联想问天,满足国内外不同客户需求 [7][8][9] - 公司服务器业务未来五年内目标成为中国市场第一 [13] 公司技术优势 - 公司在产品创新、模型优化、生态接入等方面具有竞争优势 [32][33][34][35] - 公司在供应链、销售渠道等方面也有明显优势 [28][29][30][31] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **投资者提问** 公司AIPC产品的渗透率目标和实现情况如何 [21][22] **公司回答** 公司认为2024年AIPC渗透率达到10%的可能性较小,更有可能在2026-2027年达到60%以上 [21][22] 问题2 **投资者提问** 公司在海外市场的AIPC规划 [23] **公司回答** 公司目前还没有太多细节可以分享,未来会第一时间与投资者分享 [23] 问题3 **投资者提问** 公司AM服务器与ODM相比的优势 [27][28][29][30][31] **公司回答** 公司在产品创新能力、供应链管理、销售渠道等方面具有明显优势,能更好满足客户需求 [27][28][29][30][31][32]

会议主要讨论的核心内容 AIPC定义和发展 - 联想定义AIPC包括五大特征:本地大模型、个人知识库、自然语言交互、开放互联生态、安全隐私保护 [1][2][3][4] - 联想正在不断迭代自己的AIPC产品,已于5月20日发布原始版本,销量超预期,用户满意度高 [5][6] - 联想未来将陆续推出更多AIPC产品,并在2024年四季度开始在全球范围内大规模铺开 [6][7] 服务器业务 - 联想在中国服务器市场占比已达11.7%,进入前三 [9][10][14] - 联想在2023年第五个十年开启,将重点聚焦AI,50%的研发投入将用于AI [11][12][13] - 联想推出"一恒物众"战略框架,覆盖通用算力、科学计算和AI算力,并有多项差异化优势 [13][14] 竞争优势 - 联想在产品创新、模型优化、生态布局等方面具有竞争优势 [32][33][34][35][36] - 联想目前尚未看到太多同类AIPC竞品,定义更加严谨,竞争优势明显 [36] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **投资者提问** AIPC的销量预期和渗透率目标如何? [21][22] **公司回答** - 6款原始版AIPC销量超预期,但24年渗透率超10%的可能性较小 - 预计26年AIPC渗透率可达60%以上 [21][22][27] 问题2 **投资者提问** 公司在海外AIPC市场和产品线规划如何? [23] **公司回答** - 目前还没有太多海外AIPC的细节可以分享 - 未来会陆续推出更多AIPC产品,覆盖面将不断扩大 [23] 问题3 **投资者提问** 公司AM服务器和其他ODM有何不同? [28][29][30][31] **公司回答** - 联想在供应链、销售渠道、产品通用性等方面具有优势 - 联想可以更好地了解和满足中小企业客户需求 [28][29][30][31]