报告行业投资评级 - 行业投资评级为In-Line（与相关广泛市场基准表现一致）[1] 报告的核心观点 - 日本政府发布第七次战略能源计划，旨在提高能源自给率、增加电力产出、降低最终能源消耗和温室气体排放 [6][7] - 随着新人工智能数据中心建设，长期电力需求有望增长 [6] - 日本政府希望增加可再生能源和核能发电比例以减少温室气体排放 [6] 根据相关目录分别进行总结 日本政府第七次战略能源计划展望 - F3/41能源自给率预计达30 - 40%，电力产出约1.1 - 1.2万亿千瓦时，最终能源消耗约2.6 - 2.7亿千升，温室气体排放较F3/14减少73% [7] - F3/41可再生能源占比预计达40 - 50%，核能约20%，热能约30 - 40% [9] - F3/41可再生能源细分中，太阳能约23 - 29%，风能约4 - 8%，水能约8 - 10%，地热能约1 - 2%，生物质能约5 - 6% [10] 日本温室气体排放情况 - 与F3/14相比，F3/24温室气体排放减少46%，F3/41e预计减少73% [13] 日本最终能源消耗和电力产出展望 - F3/41最终能源消耗预计为2.6 - 2.7亿千升，电力产出约1.1 - 1.2万亿千瓦时 [17][18] 日本预计电力需求 - 未来10年峰值电力需求和需求总量有一定波动趋势 [20][22] - 新数据中心建设预计使电力需求逐步上升，F3/34e峰值需求较F3/25增加6.2GW，需求总量增加44.0TWh [25][27] 日本按能源来源的发电情况 - F3/24总发电量9877亿千瓦时，较上年减少1.4%，较F3/14减少8.9% [29] - 煤炭、天然气、石油发电占比下降，核能和可再生能源发电占比上升 [29] 日本2025年夏季电力供需平衡 - 总供应容量185420MW，峰值需求167710MW，剩余容量17710MW，剩余容量比率10% [30] 日本核电站和可再生能源电站情况 - 截至2025年3月，总核电装机容量33083MW，已重启13245MW [31] - 截至2024年12月底，太阳能、风能等可再生能源发电有不同程度的批准容量和累计装机容量 [32] 日本电力公司发电情况 - F3/24各电力公司在水电、火电、核电、可再生能源等方面发电容量和发电量不同 [34][36] 日本能源/公用事业行业主要业务 - 包括电力业务、城市燃气业务、原油和天然气上游业务、石油产品精炼业务、液化石油气销售业务 [37][38] - 电力业务分为发电、输电/配电和零售业务，发电业务不受监管，输电/配电业务受监管，零售业务部分仍有过渡性监管措施 [39] - 城市燃气业务分为LNG基地运营、进口、管道配送和零售，配送业务受监管，零售领域已全面放开 [39] 行业内公司评级及股价 - 报告对多家能源/公用事业公司给出评级和2025年6月20日股价，如中部电力（9502.T）评级为E，股价1762日元 [89][90]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 美国利率方面，预计美联储12月开始降息，2年期国债收益率年末降至3.50%，10年期降至4.35%；前端有价值但对久期持中性，曲线远端估值接近合理；收益率曲线较陡，增加10s/30s flattener；财政政策影响大，预计2026年2月开始增加国债拍卖规模，存在延迟和侧重短中期的风险；下调外国和LDI需求预测 [3][11][14] - 国际利率方面，本周发达市场收益率变化不大，挪威央行意外降息，多数央行决策符合预期；策略上维持区间交易，对部分国家债券进行获利了结、持仓调整等操作 [4][49] - 外汇方面，维持看跌美元观点，美国经济放缓、全球对美国资产的持仓、美国以外的政策等因素支撑该观点；财政政策对汇率的影响将更受关注，不同货币表现将分化；对部分货币对给出了预测 [72][84][86] - 大宗商品方面，石油有20%的概率出现供应中断，价格可能升至120 - 130美元/桶；天然气夏季供需平衡，冬季看涨；铜价下半年或下跌；看好铂金价格；对农产品价格走势有不同判断 [8][105][113] - 新兴市场方面，新兴市场本地市场表现强劲，因美元走弱；超配新兴市场外汇，低配新兴市场主权债，对新兴市场企业债和本地利率持中性态度 [124][126] 根据相关目录分别进行总结 US Rates: Midyear Outlook - 利率预测：预计美联储12月开始降息，到2026年2季度将联邦基金利率目标区间降至3.25 - 3.5%；预计2年期国债收益率年末降至3.50%，10年期降至4.35% [11][14] - 投资策略：前端有价值但对久期持中性，若2年期收益率回升至4.05 - 4.10%可增加敞口；不看好2s/5s steepeners；曲线远端估值接近合理，看好3s/10s/30s belly - cheapening butterflies；增加10s/30s flattener以应对美联储不那么鸽派的政策路径 [17][22][24] - 财政政策影响：财政政策影响收益率曲线，预算法案可能使2025 - 2026财年基本赤字增加1500亿美元；预计2026年2月开始增加国债拍卖规模，存在延迟到5月和侧重短中期的风险 [29][33][38] - 需求预测：下调外国和LDI需求预测，若预测实现，其他投资者需吸收8740亿美元的额外国债供应 [42][43][44] International Rates: Range trading beats valuations - 政策动态：本周发达市场收益率变化不大，挪威央行意外降息25个基点，多数央行决策符合预期 [4][48][49] - 投资策略：维持区间交易策略，对部分国家债券进行获利了结、持仓调整等操作；如对10年期德国国债获利了结，维持适度看涨；在欧元区保持轻仓，通过部分对冲表达对利差的看法；在英国，前端利率合理，做空10年期国债和持有10s/30s gilt curve steepener；在日本，预计日元利率上升，推荐10s/30s swap spread curve flattener；在斯堪的纳维亚，预计短期区间交易，中期看涨 [49][54][56] FX: Shifting focus from monetary to fiscal policy; still bearish USD - 美元观点：维持看跌美元观点，美国经济放缓、全球对美国资产的持仓、美国以外的政策等因素支撑该观点；耐心的美联储不改变看跌立场，以色列/伊朗冲突需油价持续高企才会改变美元走势 [70][72] - 财政政策影响：财政政策对汇率的影响将更受关注，不同货币表现将分化；瑞士法郎、斯堪的纳维亚货币和澳新货币在财政状况方面表现较好，日元、美元和英镑相对较差；预计欧元/美元到年底逐渐接近1.20 - 1.22，美元/日元4季度降至140，1H'26降至139；人民币方面，关税风险降低使美元/人民币下半年可能跟随美元下跌趋势 [82][84][92] Commodities: Major oil supply disruption risk at 21% - 石油：市场认为海湾地区能源生产流有20%的概率出现重大中断，原油价格可能升至120 - 130美元/桶；目前供应需求平衡，布伦特油价2季度平均约67美元/桶 [8][105] - 天然气：夏季供需平衡，预计欧洲能达到存储目标；冬季因存储水平低和天气不确定性而看涨；中东冲突对全球LNG市场影响有限，但霍尔木兹海峡中断会大幅影响天然气价格 [108] - 基本金属：铜价下半年因前期需求提前释放而面临压力，预计3季度降至9100美元/吨，4季度稳定在9350美元/吨；中东冲突对铝价有潜在利好 [113] - 贵金属：看好铂金价格，预计4季度平均达到1200美元/盎司，2Q26达到1300美元/盎司 [114][118] - 农产品：美国农业部6月报告对玉米和棉花利好，但价格反应平淡；CBOT玉米、CBOT小麦和ICE 11糖是2025年最看好的多头品种 [8][120] Emerging Markets: Stay OW EM FX and UW EM sovereigns; MW local rates and corporates - 市场表现：新兴市场本地市场表现强劲，是美元走弱的另一面 [124] - 投资策略：超配新兴市场外汇，低配新兴市场主权债，对新兴市场企业债和本地利率持中性态度；新兴市场货币有望跑赢美元，看好债权国货币；维持对EMBIGD的低配立场，预计新兴市场企业债利差维持在220 - 240个基点，年底目标为230个基点 [126][131][134]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 中国青年失业率数据被误解，其背后蕴含着投资机会，中国正进入以服务业经济为主导的时代，由前所未有的人力资本推动 [2][6] - 中国年轻劳动力是历史上受教育程度最高的群体，对教育的大量投资正产生切实成果，预计医疗保健、金融服务、高科技产业以及酒店与娱乐等行业将在中期成为受益最大的领域 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 青年失业现状 - 中国青年失业率从2018年的约10%升至2023年夏季的约21%，截至今年4月，按新方法计算接近16%，远高于约5%的城镇失业率 [2][5] 前所未有的人力资本 - 中国迅速提升了人口技能水平，每10万人中拥有学位的人数从25年前的约3600人增至如今的超15000人，高等教育入学率从1990年的3%升至2023年的75%，与美国和经合组织相当 [4][10][14] - 中国对人力资本的投资成果显著，教育支出占GDP的比例从2005年的2.4%升至2022年的4.0%，过去十年专利申请量是美国的2.7倍，科学与工程博士学位授予数量超过美国 [4][30][39] 青年失业并非必然持续 - 与西班牙因技能不匹配导致长期青年失业不同，中国青年失业虽普遍但并非必然持续，中国教育水平提升的同时职业培训也同步跟进，约40%的大学生毕业于STEM学科 [20][29][30] 服务业增长潜力 - 中国服务业增加值占GDP的比例从1990年的32%增至2023年的55%，但仍远低于美国的76%，服务业就业占比目前为50%，类似美国20世纪70年代水平，吸纳受过教育的青年将推动服务业增长 [53][55] 有望受益的服务行业 - 与美国相比，中国酒店与餐饮、专业服务、金融中介以及文化娱乐等行业劳动力占比更低，这些行业在国务院2024年8月关于促进高质量服务消费的指导通知中被提及 [62][64][65] - 报告提及多只有望受益于服务业增长的股票，如网易、携程、快手科技、腾讯音乐娱乐、哔哩哔哩、美高梅中国等 [66] - 保险行业长期增长空间大，平安集团、中国人保财险、友邦保险等公司或受益 [69] - 医疗保健行业是服务消费增长机会，创新医疗、康方生物、科伦博泰等生物科技股以及固生堂控股、爱尔眼科等医疗服务运营商或受益 [76][81] - 高科技行业如机器人领域存在人才缺口，埃斯顿自动化、汇川技术、绿的谐波等公司或受益 [84] - 部分科技公司已扩大校园招聘计划，如腾讯计划未来三年招聘28000名实习生，百度加大AI校园招聘，今年职位发布量增加60% [87]

报告行业投资评级 - 行业评级为有吸引力 [2] 报告的核心观点 - 上周互联网股票下跌2%，SPX/NDX持平，GOOGL跌5%，AMZN/META跌1%/持平，本周初因中东停火谈判市场上涨 [1][2][4] - AMZN、GOOGL、META的2026年预期市盈率分别为29倍、17倍、25倍，较TTM平均分别变化-5%、-10%、+12% [1][4] 根据相关目录分别进行总结 互联网公司数据 - 报告给出了众多互联网公司的价格、市值、企业价值、EV/Rev、EV/GP、EV/EBITDA、FCF收益率、EPS、P/E等数据 [6] 市场表现 - 数字广告领域，GOOGL、META、SNAP、PINS、RDDT的一周表现分别为-4.6%、-0.1%、0.9%、1.1%、17.7%，市值加权平均为-2.3%；电子商务领域，AMZN、CHWY、EBAY等公司有不同表现，市值加权平均为-1.1%；旅游领域，ABNB、BKNG、EXPE市值加权平均为-0.8%；共享经济领域，UBER、DASH、CART、LYFT市值加权平均为0.1% [7] - 给出了部分公司的卖空兴趣百分比、一周价格变动、一个月价格变动和年初至今表现等数据 [8][9] 估值倍数 - AMZN、GOOGL、META的NTM EV/EBITDA与2年和3年平均相比，有不同程度的溢价或折价 [10] - 互联网NTM EV/EBITDA倍数较5年和10年平均分别低9%、6%，NTM EV/Sales倍数较5年和10年平均分别高15%、21% [13][17] 不同行业处理SBC影响 - 数字媒体、电子商务、视频游戏、旅游/共享经济/房地产科技等行业，将SBC视为现金会使EV/EBITDA倍数平均分别增加约38%、39%、15%、45% [18][20][21][25] 公司评级 - 报告给出了众多互联网公司的评级和价格，如Airbnb为减持，Alphabet、Amazon等为增持等 [83][84][86]

报告行业投资评级 - 行业评级为有吸引力 [9] 报告的核心观点 - 对美团在即时零售领域构建的护城河有信心，电商偏好顺序为阿里巴巴>美团>京东 [1] - 美团精简优选业务是积极举措，可将更多资源投入即时零售和海外扩张 [4] - 美团是即时零售市场的领导者，预计2025年即时零售商品交易总额达3500亿元，同比增长30% [5] - 阿里巴巴将饿了么和飞猪并入电商集团，显示出电商、即时配送和旅游板块的强大业务协同效应 [13] 各公司情况总结 美团 - **新动态**：美团优选小程序因运营调整停止服务，多数仓库关闭；将加大即时零售业务投入，增加前置仓数量、拓展商品品类，小象超市已覆盖所有一二线城市，国际版小象已在利雅得推出并将逐步扩张 [2][3] - **观点**：优选业务亏损一直是市场关注焦点，2024年亏损约70亿元，预计2025年亏损60 - 70亿元；即时零售业务已实现盈亏平衡，核心品类需求高；预计2025年核心本地商业运营利润530亿元，同比持平，新业务亏损110亿元 [4][5][7] 阿里巴巴 - **新动态**：将饿了么和飞猪并入电商集团，二者保持原有业务运营结构，CEO向电商业务负责人蒋凡汇报 [12] - **观点**：此举显示出电商、即时配送和旅游板块的强大业务协同效应，可提供一站式客户服务、提高业务效率 [13] 估值方法 - **美团**：采用现金流折现估值法，关键假设为12%的加权平均资本成本和3%的终端增长率 [23] - **阿里巴巴**：采用现金流折现模型，关键假设为10%的加权平均资本成本和3%的终端增长率 [24] - **京东**：采用现金流折现估值法，关键假设为13%的加权平均资本成本和3%的终端增长率 [25] 行业覆盖公司评级及价格 |公司（代码）|评级（截至日期）|价格（2025年6月20日）| | --- | --- | --- | |Autohome Inc (ATHM.N)|Equal-weight (02/09/2023)|US$25.44| |Full Truck Alliance Co., Ltd (YMM.N)|Overweight (07/05/2023)|US$11.66| |JD.com, Inc. (JD.O)|Equal-weight (10/13/2023)|US$31.44| |Kanzhun Ltd (BZ.O)|Overweight (08/04/2021)|US$17.82| |KE Holdings Inc (BEKE.N)|Overweight (03/16/2022)|US$18.00| |PDD Holdings Inc (PDD.O)|Overweight (03/02/2023)|US$101.21| |Vipshop Holdings Ltd (VIPS.N)|Equal-weight (02/24/2022)|US$14.87| |Alibaba Group Holding (BABA.N)|Overweight (02/24/2025)|US$113.01| |Baidu Inc (BIDU.O)|Equal-weight (05/17/2024)|US$83.62| |Meituan (3690.HK)|Overweight (08/29/2024)|HK$131.40| |Tencent Holdings Ltd. (0700.HK)|Overweight (03/19/2020)|HK$504.00| |Hello Group Inc (MOMO.O)|Underweight (05/16/2024)|US$8.28| |HUYA Inc (HUYA.N)|Equal-weight (05/16/2024)|US$3.70| |IQIYI Inc (IQ.O)|Equal-weight (01/19/2023)|US$1.70| |JOYY Inc. (JOYY.O)|Equal-weight (06/02/2022)|US$49.84| |Weibo Corp (WB.O)|Underweight (05/17/2024)|US$9.39| |Bilibili Inc (BILI.O)|Equal-weight (01/07/2022)|US$19.74| |Kuaishou Technology (1024.HK)|Equal-weight (07/04/2024)|HK$57.65| |NetEase, Inc (NTES.O)|Overweight (01/08/2025)|US$128.63| |Tongcheng Travel Holdings (0780.HK)|Overweight (01/04/2019)|HK$19.70| |Trip.com Group Ltd (TCOM.O)|Overweight (05/17/2021)|US$55.85| [87]

June 25, 2025 11:42 AM GMT China Brokers | Asia Pacific What Do We Think of the Brokers' Rally? China Financials: Why we are more confident in a financial system cycle bottom (4 Jun 2025) China Financials: Supporting consumer loans with more diversified loan pricing a positive (24 Jun 2025) China Financials: Lujiazui Forum focusing on financial market development and opening up (18 Jun 2025) Key Takeaways We have been highlighting that financial risk cleanup and digestion are largely done, and that the fina ...

报告行业投资评级 - 首次覆盖中国再保险集团，给予“增持”评级 [1][9][14][95] 报告的核心观点 - 中国再保险集团在中国再保险市场占据主导地位，2024年市场份额接近50%，具有稀缺性价值，包括独特产品供应、经济周期中增速高于直保公司、境外业务分散风险和外汇对冲收益等优势，预计再保险需求增加，采用5倍2025财年预期市盈率得出目标价1.4港元 [1][9][14][95] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 中再源于中国人保再保险业务，1998年成独立法人，2003年更名，主要子公司同年成立，2007年改制，2015年在港上市，2018年收购英国桥社，2019年全球排名第七 [81] - 董事长和春雷、总裁庄乾志等高管经验丰富 [83] - 截至2024年，内资股占比84.28%，H股占比15.72%，中再寿险和中再产险100%全资，中国大地保险和中再资产管理分别持股64.3%和70% [85] - 作为国有再保险公司，与主要公司合作，积累经验，收购桥社拓展境外业务，国内市场地位突出，2023年全球排名第八 [88] 投资理据 - 近年来中国大陆再保险行业保费增长强劲，2024年原保费收入达2280亿元，中再市场份额约50%，五年期年复合增长率4.2%，商业模式独特，承保业绩波动性低或反周期 [13] - 以当前水平看，该股近期下行空间有限，包括择机择优承保、独特境外业务/资产敞口、精准定价和风险管理等因素，预计2025财年净资产收益率10%左右，股息收益率6%，给予5倍2025财年预期市盈率，目标价1.4港元 [14] 估值 - 执行新会计准则后，市场采用市盈率估值法，H股保险公司和全球再保险公司2025财年预期市盈率分别为7倍/10倍，考虑中再业务增长潜力，给予5倍2025财年预期市盈率，得出目标价1.4港元 [23] 投资利好 - 截至2025年6月10日，中国10年期国债收益率降至1.7%，国债收益率下降影响直保公司偿付能力，预计再保险需求增加，中再择机择优承保，扩大盈利业务，收缩直保业务，境外业务盈利能力强，桥社业务有望成新盈利增长点 [29][31] - 2024年公司净利润增长87%，直保业务盈利贡献下降，财产再保险业务上升，战略向盈利业务倾斜，境外业务占2024年整体盈利15% [38] 独特的境外业务布局 - 中再境外业务布局独特，2018年收购英国桥社，截至2024年境外财产再保险承保业务占总原保费收入15%，桥社业务贡献提升，综合成本率管理优，销量将增长 [46] - 中再成立子公司配置境外资产，集团约25%的AUM用于境外投资，境外业务/资产配置敞口大的好处包括业务风险分散、资产负债匹配、外汇对冲和投资组合风险分散等 [47] 核心竞争力 – 精准定价和风险管理 - 精准定价和风险管理是中再关键差异化因素，中国自然灾害经济损失上升，凸显再保险需求，中再开发升级灾害模型系统，采用汽车定价风险模型，具有竞争优势，预计25/26/27年净利润分别为108亿元、118亿元和122亿元 [58][59] 投资风险 - 中再直保业务表现不佳，市场份额下降，资本利用和运营管理效率低，承保业绩接近盈亏平衡，且难以分割剥离，可能拖累集团估值 [67][70] - 政府支持再保险市场发展，竞争加剧，中再面临内地市场开放、外国和国内再保险公司增加的竞争，可能失去市场份额，需评估监管影响，加强核心竞争力 [72] 概要：财产保险与再保险业务简介 - 再保险是将承保业务风险和责任部分转移的保险，合同包括合约再保险和临时再保险，分保形式有比例和非比例再保险 [89][90]

June 22, 2025 02:01 PM GMT China Financials | Asia Pacific Payment Connect another modest positive for financials Key Takeaways Another step in accelerated financial opening up: This follows the recent top financial regulators' discussion on opening up at the Lujiazui Forum, and facilitates more efficient cross-border current account payments between HK and China residents. Another small positive for financial names particularly AIA, HKEX and FUTU: Considering the rate differences between Mainland China and ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“Attractive”，表明分析师预计该行业未来12 - 18个月的表现相对于相关广泛市场基准具有吸引力 [6][37] 报告的核心观点 - 第11轮国家药品集中带量采购（VBP）即将到来，75种拟入选药品中有14种需进一步评估，包括5种仿制药获批适应症比原研药窄的药品和9种临床实践中被认为风险较高的药品 [2][9] - 华东医药有两种关键药品受影响，但均处于专利纠纷中，可能不在最终名单；其他制药公司的影响总体可控且在预期范围内 [3][9] 根据相关目录分别进行总结 药品筛选标准 - 药品选择标准旨在平衡定价与临床实践考虑，对于仿制药获批适应症比原研药窄的药品，报告量可能限于常用获批适应症范围；对于临床实践中风险较高的仿制药，VBP量可能降低，部分仿制药品牌可能仅开给新患者 [2] 对制药公司的影响 - 华东医药的吲哚布芬和阿格列汀在2024年分别占其药品总销售额的16%和3%，华东医药拥有吲哚布芬的晶型专利，正与其他仿制药企业进行专利诉讼，阿格列汀曾进入第10轮VBP初步名单，后因专利纠纷被移除 [3][11] - 复星医药的阿伐曲泊帕占药品销售额的3%，复星是原研药的独家销售代理 [11] - 科伦药业有20种潜在受影响药品，其中沙库巴曲缬沙坦在中国有30 - 40亿人民币的市场，由原研企业诺华主导 [11] 需进一步评估的药品 - 5种仿制药获批适应症比原研药窄的药品包括达格列净、艾曲泊帕乙醇胺、阿伐曲泊帕、奥拉帕利、尼达尼布等 [2][4] - 9种临床实践中被认为风险较高的药品包括艾曲泊帕乙醇胺、头孢他啶阿维巴坦、洛哌丁胺、拉莫三嗪、曲普瑞林等 [5][9] 行业覆盖公司评级 - 报告对众多中国医疗保健行业公司给出了评级，如3SBio评级为“++”，爱尔眼科医院集团评级为“U”，药明生物评级为“O”等，股票评级可能会发生变化 [67][69][71]

报告行业投资评级 - 首次覆盖中国太平 - H，给予“减持”评级，截至 2025 年 12 月目标价为 8.20 港元 [1][2] 报告的核心观点 - 中国太平是运营历史悠久的国有保险公司，有综合牌照，但发展成全面保险集团步伐偏缓，股息收益率低于同业，下行风险大于上行风险 [1] - 预计太平人寿 2024 - 2027 年新业务价值复合年增长率达 12%，优于同业，但盈利高度依赖寿险业务，或被视作纯寿险企业 [4][9] - 公司积极去风险缓释资产负债表风险，但盈利对权益市场波动敏感性高，业务集中风险大，股息吸引力欠佳 [35][42][45] 根据相关目录分别进行总结 投资理据 - 中国太平拥有综合牌照，是战略资产，在宏观逆风下可充当风险对冲工具，稳固估值水平 [14] - 太平人寿新业务价值增长前景优于同业，预计 2024 - 2027 年复合年增长率达 12%，得益于代理人人数企稳、产能提高和分销渠道贡献平衡 [4][9] 优于同业的新业务价值增长前景 - 太平人寿依赖代理人渠道实现新业务价值增长，预计 2024 - 2027 年新业务价值增幅高于主要同业，2025/26/27 年预测分别为 106 亿/116 亿/129 亿港元 [18] - 代理人人数下降不利影响消退，2024 年底太平人寿代理人人数为 53,000 人，较 2019 年底下降 41%，低于主要寿险公司降幅 [20] - 2024 年太平人寿代理人整体产能显著提高，超过 2019 年水平，但与平安人寿和中国人寿相比仍有差距 [22] - 产品组合转向长期保障型保单，代理人渠道和银保渠道新业务价值率差异收窄，价值率扩张前景或支撑新业务价值增长 [27][28] 积极去风险举措缓释资产负债表风险，但需注意盈利敏感性高于同业 - 中国太平积极对资产负债表去风险，风险资产占比从 21 年底的 26%减半至 24 年底的 14%，低于同业 [35] - 股市波动会加剧保险公司投资业绩波动性，中国太平盈利对权益市场波动敏感性最高，上证综指下跌 10%，25 财年市场一致预期盈利将下跌 135% [36] 盈利的高集中度风险，锚定公司估值接近纯寿险公司 - 寿险业务贡献约 80%以上的集团盈利，业务高度集中，对宏观环境敏感性高，若宏观逆风不利，寿险新单销售或波动，影响股价 [42] - 公司尚未充分利用海外财产险业务地位多元化盈利来源，估值接近纯寿险公司 [42] 债券收益率下行背景下的偿付能力充足率压力 - 债券收益率下降会影响险企资产负债表和偿付能力资本，中国太平集团主要子公司核心偿付能力充足率虽高于监管要求，但需审慎观察 2025 年潜在下降情况 [43] - 对公司是否考虑额外融资支持业务增长和年终分红能力存疑 [43] 作为红利股的吸引力欠佳 - 中国太平 25 财年预期股息收益率约 3%，低于主要同业的 4 - 6%，对权益投资者吸引力欠佳 [4][45] - 关注 2025 年上半年业绩发布会，公司是否考虑中期分红方案及 25 财年预期股息指引 [49] 估值 - 采用分类加总估值法，截至 2025 年 12 月目标价为 8.2 港元，对应 4 倍的集团层面 25 财年预期市盈率，接近历史低点 [9][52] - 寿险业务估值为 4 倍的 25 财年预期市盈率，非寿险和再保险业务为 2 倍，其他业务为 1 倍 [53] 市场地位 - 中国太平是行业关键参与者，但受竞争加剧影响，寿险业务市场份额从 2014 年的 5.0%降至 2024 年的 4.2%，非寿险业务市场份额 2024 年为 1.8%，与 2014 年持平 [55] 投资理据、估值与风险 - 预计太平人寿 2024 - 2027 年新业务价值复合年增长率达 12%，优于同业，但盈利高度依赖寿险业务，下行风险大于上行风险，给予“减持”评级 [66] - 目标价 8.2 港元基于分类加总估值法得出，对应 4 倍的集团层面 25 财年预期市盈率，接近历史低点 [67] - 评级和目标价主要上行风险包括采取缓解盈利对股市波动敏感性措施、新单保费增长和寿险新单销售复苏快于预期、非寿险业务盈利贡献更平衡 [68]