报告行业投资评级 - 对Amcor、Grab Holdings、AirTAC International均给予“OW（Overweight，增持）”评级 [1][2] 报告的核心观点 - Amcor的BERY交易有潜力带来可观的盈利增长，其过往业绩表明有能力实现这一潜力，带来显著的盈利增长和估值提升 [1] - Grab Holdings在季节性低谷季度实现了盈利增长，开局良好，虽提高EBITDA指引在预期之内，但在宏观不确定背景下仍属积极因素 [2] - AirTAC International管理层对2025年前景信心增强，且估值处于五年低谷水平，股价有上涨空间 [2] 根据相关目录分别进行总结 投资表现总结 - 截至4月29日，共有1338个投资想法，累计跑赢基准6591个基点，平均持有期总回报率为2.9%（相对为1.5%），平均12个月总回报率为 -2.8%（相对为 -0.9%），正回报数量为702个（相对为665个），命中率为52%（相对为50%） [3] 三个可操作投资想法详情 仍在生效的想法 - 共36个投资想法，涉及SBI Life Insurance Company Ltd、Renesas Electronics等多家公司，买入评级均为“OW”，投资期限多为3个月，各公司绝对表现和相对表现不一 [16] 过去13周内结束的想法 - 共73个投资想法，涉及Sea Ltd、Tencent Music Entertainment Group等多家公司，买入评级多为“OW”，部分公司有绝对和相对正回报，部分公司则为负回报 [19] 按市场划分的投资想法 想法数量 - 香港和中国地区的投资想法最多，为456个，其次是日本，为256个，澳大利亚117个，印度176个，韩国138个，台湾102个，东盟94个 [21] 想法表现 | 市场 | 想法数量 | 平均持有期绝对回报率 | 平均持有期相对回报率 | 正回报数量 | 命中率 | 12个月绝对回报率 | 12个月相对回报率 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 澳大利亚 | 117 | 2.3% | 1.3% | 59 | 50% | 3.7% | 1.6% | | 香港/中国 | 456 | 2.1% | 1.7% | 228 | 50% | -13.3% | -5.5% | | 印度 | 176 | 5.1% | 2.1% | 93 | 53% | 8.7% | 3.8% | | 韩国 | 138 | 1.8% | 0.6% | 62 | 45% | -10.6% | -2.8% | | 台湾 | 102 | 3.7% | 2.1% | 55 | 54% | -2.3% | -2.3% | | 东盟 | 94 | 3.2% | 1.8% | 47 | 50% | 8.4% | 3.8% | | 日本 | 256 | 3.0% | 1.0% | 122 | 48% | 4.7% | 2.8% | [22] “三个可操作投资想法”常见问题解答 - “三个可操作投资想法”是每周一发布的报告，突出上周亚洲研究（包括日本）中最具可操作性、高确信度的三个投资建议 [25] - 该框架旨在找出高确信度的研究想法，为投资者识别可操作的机会以获取超额收益 [26] - 想法由研究产品团队在广泛征求“三个可操作投资想法”小组（包括股票销售、跨产品和内容团队成员）的反馈后选定 [27] - 研究产品团队成员深度参与选定报告的创作，分析师需在充分研究的报告中解释其建议的独特性并确定即时催化剂以显示确信度 [28] - 每周发布三个关键想法，方便投资者定期获取最新的强烈推荐 [29] - “三个可操作投资想法”团队中的股票销售和跨产品团队成员与投资者持续互动收集反馈，最终由研究产品团队决定纳入哪些想法 [30] - 表现基于当地货币的总回报，每周表现截止日为周二 [31][32] - 可订阅每周一上午发布的“三个可操作投资想法”报告获取这些想法 [33] - 洞察报告和可操作想法的核心相似，洞察报告可能包含在可操作想法中 [34] 估值方法 - AirTAC International采用25倍2025年预期市盈率的基本情况估值，认为该方法能更好捕捉工业自动化组件业务的盈利增长势头，在适度复苏情景下，中期平均25倍市盈率合理，若要达到峰值周期估值30倍或更高需更强的增长前景 [36] - Amcor的基本估值采用三种方法的平等混合，按0.64的即期汇率换算得出澳元目标价 [37] - Grab Holdings采用DCF（现金流折现法），概率加权为80%基本情况、10%乐观情况、10%悲观情况，加权平均资本成本（WACC）为9.7%，终端增长率为4% [37] 全球股票评级分布（截至4月30日，2025年） | 股票评级类别 | 覆盖范围数量 | 占总覆盖范围百分比 | 投资银行客户数量 | 占总投资银行客户百分比 | 占评级类别百分比 | 其他重大投资服务客户数量 | 占其他重大投资服务客户百分比 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 增持/买入 | 1501 | 40% | 377 | 46% | 25% | 691 | 40% | | 持平/持有 | 1667 | 44% | 375 | 45% | 22% | 796 | 46% | | 未评级/持有 | 3 | 0% | 0 | 0% | 0% | 1 | 0% | | 减持/卖出 | 603 | 16% | 76 | 9% | 13% | 229 | 13% | | 总计 | 3774 | | 828 | | | 1717 | | [57] 分析师股票评级定义 - 增持（O）：预计股票总回报在未来12 - 18个月内，经风险调整后将超过分析师行业（或行业团队）覆盖范围的平均总回报 [58] - 持平（E）：预计股票总回报在未来12 - 18个月内，经风险调整后将与分析师行业（或行业团队）覆盖范围的平均总回报一致 [58] - 未评级（NR）：目前分析师对股票总回报相对于分析师行业（或行业团队）覆盖范围的平均总回报，在未来12 - 18个月内，经风险调整后缺乏足够确信度 [58] - 减持（U）：预计股票总回报在未来12 - 18个月内，经风险调整后将低于分析师行业（或行业团队）覆盖范围的平均总回报 [58] 分析师行业观点定义 - 有吸引力（A）：分析师预计其行业覆盖范围在未来12 - 18个月内的表现相对于相关广泛市场基准将具有吸引力 [59] - 一致（I）：分析师预计其行业覆盖范围在未来12 - 18个月内的表现将与相关广泛市场基准一致 [59] - 谨慎（C）：分析师对其行业覆盖范围在未来12 - 18个月内相对于相关广泛市场基准的表现持谨慎态度 [60] 各地区基准 - 北美：标准普尔500指数；拉丁美洲：相关MSCI国家指数或MSCI拉丁美洲指数；欧洲：MSCI欧洲指数；日本：东证指数（TOPIX）；亚洲：相关MSCI国家指数、MSCI次区域指数或MSCI亚太除日本指数 [60]

报告行业投资评级 - 超配日本本土、印度、新加坡和阿联酋市场；对中国市场持中性态度；低配韩国和中国台湾市场 [1] - 超配防御性板块，低配周期性板块，尤其看好黄金矿业、航空航天与国防以及必需消费品板块 [2] - 更偏好金融板块，而非半导体和科技硬件板块 [1] 报告的核心观点 - 多极化世界趋势上升，全球经济增长将显著放缓，估值和盈利预期仍有调整空间 [1] - 12个市场见底信号显示，市场持续见底的可能性处于中低水平 [2] 各部分内容总结 盈利、估值和目标预测 - 给出摩根士丹利2025年12月的基础情景下，多个指数的当前价格、目标价格、每股收益（EPS）预测以及市盈率（P/E）等数据 [10] - 给出亚洲/新兴市场股票的牛市和熊市情景下，各指数的盈利、估值和目标预测 [11] 宏观经济预测 - 给出摩根士丹利对全球实际GDP增长的预测，涉及美国、欧元区、中国等多个国家和地区 [13] - 给出摩根士丹利对全球整体消费者物价指数（CPI）的预测，涉及美国、欧元区、中国等多个国家和地区 [15] 市场配置建议 - 给出亚洲/新兴市场主要15个市场的配置建议，包括日本、中国、印度等市场的MSCI自由流通市值权重、摩根士丹利建议权重和当前主动配置情况 [24] 重点关注股票列表 - 给出摩根士丹利亚太（除日本）聚焦列表，包含多家公司的评级、市值、总回报等信息 [29] - 给出摩根士丹利新兴市场聚焦列表，包含多家公司的评级、市值、总回报等信息 [31] - 给出摩根士丹利日本聚焦列表，包含多家公司的评级、市值、总回报等信息 [33] - 给出摩根士丹利中国聚焦列表，包含多家公司的评级、市值、总回报等信息 [35] 行业比较与分析 - 更偏好金融板块，而非信息技术板块 [39] - 由于内存周期见顶和2025年关税风险，对亚洲半导体/硬件板块维持低配 [47] 生成式人工智能（GenAI）分析 - 给出GenAI货币化相关数据，包括需求驱动因素、GPU预测、ASIC预测等方面的信息 [56] - 给出GenAI货币化的投资回报率（ROI）方程相关数据，包括总收入、总资本支出、折旧等方面的信息 [58] 市场见底信号分析 - 给出12个亚洲/新兴市场股票见底信号的评分，总分为37分（满分60分） [61] 市场估值分析 - 分析当前市场调整幅度与历史熊市相比相对温和 [63] - 比较当前各MSCI指数的估值与此前衰退平均谷底水平 [65] 其他市场指标分析 - 分析师盈利修正广度尚未出现广泛的下调浪潮 [69] - 3月美元实际有效汇率指数（REER）达到1981年以来历史区间的第96百分位 [71] - 近期专门投资新兴市场股票基金（不包括中国A股基金）的资金流向呈现大量流出和流入并存的趋势 [73] - “博士”韩国综合股价指数（KOSPI）绝对值及相对MSCI新兴市场指数仍处于广泛下行通道 [75] - 布伦特原油现货价格相对黄金现货价格的六个月相对回报率（以Z分数衡量）大幅下跌可能预示市场接近见底 [78] - 美国政策不确定性对市场动量和估值构成挑战 [81] 多极化与新贸易时代 - 给出2023年发达市场的贸易平衡和贸易概况，包括美国、中国、德国等国家的贸易数据 [86]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 美元疲软，新兴市场货币走强，有利于以本币收入为主的市场和公司，新兴市场外汇名义上再次向上突破 [3] - 偏好国内业务敞口，如银行、电信、房地产、公用事业和国内必需消费品行业，以及印度、新加坡和菲律宾等更偏向国内市场的地区，对台湾和韩国等全球贸易敞口市场保持谨慎 [14] - 鉴于当前环境的特殊性，坚持防御性投资，预计黄金矿商将继续表现出色 [19] 根据相关目录分别进行总结 关键图表 - 新兴市场外汇名义上再次向上突破，美元走弱，新兴市场货币相对美元升值 [3][5] - 美元在广泛指标上走弱，即使美联储政策未转变，这在经济突然放缓时是非典型的 [7] 亚洲/新兴市场地理收入敞口 - 偏好国内业务敞口，如银行、电信、房地产、公用事业和国内必需消费品行业，而非出口商 [14] - 更倾向于印度、新加坡和菲律宾等更偏向国内市场的地区，以及日本的国内业务敞口，对台湾和韩国等全球贸易敞口市场保持谨慎 [14] 亚太/新兴市场配置全计分卡 - 通过定量因素（60%）和摩根士丹利宏观微观观点（40%）对各市场进行评分，印度、新加坡和秘鲁等市场得分较高 [16] 各市场和行业对美元的敏感性估计 - 历史上，巴西、南非、墨西哥和澳大利亚等市场以及东欧在美元疲软环境下表现出色，材料和能源行业在过去表现突出 [19] - 鉴于当前环境的特殊性，坚持防御性投资，预计黄金矿商将继续表现出色 [19] 亚洲策略快照 - 展示了亚洲/新兴市场股票相对于2025年12月基本情况指数目标的上行空间，新加坡、印度和韩国等市场有一定上行空间 [30][31] 摩根士丹利亚太（除日本）重点名单 - 列出了摩根士丹利亚太（除日本）重点名单中的公司，包括公司名称、评级、市值、行业等信息，部分公司如Bajaj Finance Limited、Coles Group Limited等表现出色 [32] 摩根士丹利全球新兴市场重点名单 - 列出了摩根士丹利全球新兴市场重点名单中的公司，包括公司名称、评级、市值、行业等信息，部分公司如Bajaj Finance Limited、Compania de Minas Buenaventura S.A.等表现出色 [34] 催化剂日历 - 列出了2025 - 2026年亚太和新兴市场的关键事件，包括选举、政策会议、行业活动等，这些事件可能对市场产生影响 [36]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为谨慎 [8] 报告的核心观点 - 中国软件行业尚未见底，预计在通缩结束一年后（周期后期）下行周期才会扭转 [2] - 企业信心难以恢复，宏观刺激和技术突破未能扭转CIO信心，贸易战使情况更糟，软件行业是通缩的最大受害者之一 [4] - CIO对AI的兴趣急剧上升，AI预算挤占其他IT预算，硬件和IT服务在AI投资中从软件夺取份额 [5] 各部分总结 关键发现 - 2024年IT支出增长7.8%，是自2021年上半年以来首次向上修正，主要受2024年四季度政策转向和国有企业预算上调推动 [12][20] - 2025年IT预算增长预期平均为5.8%，较2024年下半年调查的初始预期下降1.4个百分点，软件增长预期下降2.1个百分点至4.2%，IT服务增长稳定在5.7% [12][21] - 长期IT投资信心略有回升，34%的CIO预计未来三年IT预算占收入的比例将上升 [12] - 宏观经济动态仍是CIO决策的关键因素，但对技术升级和监管变化的考虑也有所增加 [12] - 行业供应可能接近底部，外包和内部IT招聘更加平衡，供应商不太愿意大幅降价 [12] - 国有企业、民营企业和跨国公司都下调了2025年的IT预算，民营企业（6%）>国有企业（5%）>跨国公司（-6%） [12] - AI/ML/PA仍是2025年上半年的首要任务，支出预期较2024年下半年增长21个百分点，CIO预计2025年AI/LLM支出将加速 [12] - CIO将2025年AI/LLM在总IT支出中的占比从2024年上半年调查的10%上调至11.2% [12] - 尽管软件仍是CIO在2025年的最大支出领域，但部分份额已被硬件和IT服务夺走 [12][13] 软件和IT服务行业的详细影响 - 调查于2025年3月24日至4月7日进行，62位CIO中，55位在4月2日关税公告前回复，7位在公告后回复，公告后受访者的IT支出增长预期从6%降至2%，43%的CIO预计关税后预算将进一步下调 [16] - 2024年最终预算增长回升，IT支出增长为7.8%，是自2021年上半年以来首次向上修正，涵盖硬件、软件和服务 [20] - 2025年展望再次下滑，CIO的2025年IT预算增长预期平均为5.8%，较2024年下半年调查的初始预期下降1.4个百分点，软件增长估计下降2.1个百分点至4.2%，IT服务增长上升0.5个百分点至5.7% [21] - 未来修订意向仍呈负面倾向，但长期展望略有回升，只有31%的CIO预计今年IT预算可能上调，32%预计削减，上下调比例稳定在0.9倍，但34%的CIO预计未来三年IT支出占收入的比例将增长 [34] - 宏观条件仍是推动IT支出占收入比例修订的最大因素，但提及次数从2024年下半年的53%降至2025年上半年的33%，更多受访者表示公司范围内的技术升级（23% vs. 18%）和监管变化（10% vs. 3%）是影响IT预算修订的因素 [35] - 2024年国有企业预算平均增长8%，民营企业增长5%，跨国公司IT预算净下降；2025年，国有企业预算增长预计从8%降至5%，民营企业预算增长预期下调1个百分点至6%，跨国公司IT预算增长转为显著负增长6% [42] - CIO在外部IT供应和内部IT人员配置上更加平衡，44%的CIO对IT外包和内部IT人员扩张持中立态度，较上次调查的32%大幅上升，倾向于IT外包的CIO从55%降至40%，倾向于扩大内部IT人员的CIO从12%升至16% [47][48] - 供应商不太愿意大幅降价，77%的CIO观察到科技供应商的折扣力度加大，低于上次调查的86%，认为供应商折扣力度显著减小的CIO从0%激增至10% [49] 优先级和弹性 - AI再次成为首要任务，得分从上次调查的18%飙升至2025年上半年的39%，中国对AI的兴趣增长比美国/欧盟更为显著 [54] - 数据中心建设支出也有显著改善，将数据中心视为最有可能获得最大支出增长的CIO比例从上次调查的6%升至8%，其在CIO优先级中的排名从第4位升至第3位 [55] - ERP的弹性进一步下降，在2023年上半年、2023年下半年和2024年上半年的调查中，ERP曾被列为企业内最具弹性的支出领域，但其排名在2024年下半年降至第5位，此次则完全跌出前10大弹性领域 [56] 中国AI采用情况的详细分析 - AI采用加速，2025年可能是企业大规模采用AI的一年，19%的CIO认为AI对2024年IT投资无影响，低于2024年下半年调查的26%，只有3%的CIO认为AI对2025年无影响，较上次调查的11%大幅下降，约71%的CIO认为AI将对2025年IT投资产生重大影响 [60] - 硬件和IT服务在AI支出中从软件夺取份额，2025年CIO平均将34%的AI预算分配给硬件（2024年为32%），26%分配给IT服务（2024年为25%），软件在AI支出中的份额从2024年的43%降至2025年的40% [61] - AI可能会略微推动整体IT预算增长，但预算重新分配也成为一种选择，CIO平均预计AI将使2025年IT预算增加4.5%，未来三年增加9.7%，但对长期趋势的看法更为分歧，预计增加IT预算的CIO比例从2025年的65%升至未来三年的79%，预计削减IT预算的CIO比例也从2025年的3%升至2026年的6%，55%的CIO预计用新预算资助AI，低于上次调查的60%，45%的CIO预计在2025年将现有IT预算重新分配用于AI支出，高于上次调查的24% [75] - DeepSeek在各方面表现出色，61%的CIO认为DeepSeek拥有最佳AI产品套件，认为百度是最佳AI供应商的CIO比例从2024年下半年的26%急剧降至0%，53%的CIO预计DeepSeek将在2025年获得最大的AI支出增量份额，未来三年，42%的CIO预计DeepSeek将获得最多份额 [82] - CIO对采用开源、私有部署和内部开发的AI兴趣浓厚，83%的CIO更喜欢使用开源AI模型，主要是因为其具有高度的灵活性，可以私下修改和部署，未来12个月，CIO对私有部署的偏好仍高达40%，对公共部署的偏好从2024年上半年的36%降至2025年上半年的28%，未来三年，混合部署成为最受欢迎的解决方案，CIO的偏好从2024年上半年的26%升至2025年上半年的47% [95] - CIO不太愿意为基于开源模型的AI软件支付溢价，平均而言，CIO愿意为AI模型支付的最高价格为每百万令牌4.5元人民币，但只有21%的CIO愿意为基于开源AI模型的软件支付溢价 [103] 公共云 - CIO对公共云采用的态度更加中立，预计公共云采用加速和放缓的CIO比例均较2024年下半年下降，更多CIO对公共云采用持中立态度 [108] - 供应商偏好结果对阿里巴巴有利，但对华为和腾讯不利，阿里巴巴仍是最受采用的公共云，47%的CIO预计其在2025年将获得份额，华为的比例从2024年下半年的22%降至13%，腾讯从18%降至10%，42%的CIO预计阿里巴巴将在未来三年主导该领域并获得份额，预计华为未来三年获得份额的CIO比例从31%降至18% [109] 盈利预测和估值变化 - 盈利预测修订：上调了深信服2025 - 2027年的营收、调整后营业利润和正常化净利润预测；下调了金蝶国际、用友网络、启明星辰、中望软件和金山办公2025 - 2027年的营收、调整后营业利润和正常化净利润预测；下调了绿盟科技2025 - 2027年的营收、调整后营业利润和正常化净利润预测，幅度较大 [118] - 估值变化：上调了深信服和中望软件的DCF估值目标价；下调了金蝶国际、用友网络、绿盟科技、启明星辰和金山办公的DCF估值目标价 [128][129] 财务摘要 - 深信服：2024 - 2027年，安全服务、云计算等业务收入增长，净利润显著提升，EBITDA和FCF也呈现良好增长态势，毛利率、净利率等指标有所改善 [130][131] - 金蝶国际：2024 - 2027年，云服务业务收入增长，ERP业务收入略有下降，净利润从亏损转为盈利，EBITDA和FCF增长，毛利率和净利率提升 [135][139] - 用友网络：2024 - 2027年，云服务业务收入增长，软件业务收入下降，净利润从亏损转为盈利，EBITDA和FCF增长，毛利率和净利率提升 [141]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - OPEC+连续两月加速解除减产，供应增加使市场过剩加剧，下调布伦特油价预测5 - 10美元/桶 [1][14] - 与1997年情况有相似之处，供应增加与需求放缓或使油价受冲击 [21][25] - 预计2025和2026年市场供应过剩，布伦特油价或在2026年年中降至50多美元/桶 [27][29] 根据相关目录分别进行总结 OPEC供应调整 - OPEC+在5月和6月分别增加411千桶/日的产量配额，使2025年下半年和2026年的供应预测提高0.4百万桶/日 [10][11] - 预计OPEC+可能更快解除生产配额，但从10月起配额将趋于平稳 [16][17] 历史对比 - 当前油价走势与其他重大价格下跌时期相似，最接近1997年末情况 [19][21] - 1997年OPEC提高产量配额后遇亚洲金融危机，需求下滑致油价下跌50%，非OPEC供应未受实质影响 [21][22] 价格展望 - 2025年和2026年石油液体需求分别增长0.7和0.6百万桶/日，但非OPEC供应增长可满足需求，OPEC供应额外增长 [26] - 2025年市场供应过剩约1百万桶/日，2026年为1.9百万桶/日，布伦特油价或在2026年年中降至50多美元/桶 [27][29] 平衡与预测 - 提供了2022 - 2026年液体平衡和价格预测数据，包括需求、供应、库存变化等 [37] - 给出了原油和凝析油平衡的相关数据，涵盖需求、供应、隐含平衡等 [38] 其他方面 - 分析了95种海运原油价格对API重度、硫含量等变量的敏感性变化 [77] - 展示了炼油厂停运、库存、海运出口、美国生产、头寸等方面的图表数据 [104][108][124]

报告行业投资评级 - 维持对猫眼（1896.HK）和阿里影业（1060.HK）的“增持”评级，对其余公司维持“中性”或“减持”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 2025年中国电影票房行业展望下调，预计票房为490亿人民币，同比增长15.5%，恢复至疫情前76%水平，主要因非假期票房疲软及关税影响 [1][2] - 非假期市场持续萎缩，假期票房占全年票房比重增加，预计制片和发行商将进一步集中 [3] - 看好猫眼和阿里影业，因其票务业务稳定、内容业务市场份额增加、活动市场增长带来潜在上行空间且估值合理；对其余公司维持“中性”或“减持”评级，因其增长前景较弱、估值较高 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业票房预测 - 2025年第一季度票房240亿人民币，同比增长49%，主要得益于《哪吒2》票房达150亿人民币 [8] - 2025年第二季度票房可能同比下降超25%，4月票房同比下降46%，五一黄金周票房同比下降51% [8] - 2025年第三季度票房可能环比显著增长，但同比基本持平，关键影片包括《长安的荔枝》《夜樱》《无名之辈》等 [8] - 2025年第四季度票房可能好于2024年同期，得益于好莱坞大片潜在增量供应，但好莱坞影片受关税影响，上映日期和表现存在较高风险 [8] - 基本情景下，预计2025年行业票房为490亿人民币，同比增长15.5%；乐观情景下为530亿人民币，同比增长24.7%；悲观情景下为450亿人民币，同比增长5.5% [2] 五一黄金周表现 - 五一黄金周票房表现不佳，2025年同比下降约51%，主要因优质内容供应不足和观众期望提高 [19][20] - 关键影片包括《水饺皇后》《猎金•游戏》《人生开门红》等 [20] 关税影响 - 非假期市场自疫情后持续萎缩，外国影片票房未恢复，好莱坞影片票房从2017年的220亿人民币降至2024年的60亿人民币 [23] - 预计2025年外国影片票房在基本/乐观/悲观情景下分别为90亿/110亿/80亿人民币，同比变化-6%/+10%/-21%；好莱坞影片票房分别为58亿/65亿/23亿人民币，同比变化-7.5%/+3%/-63% [25] 投资建议 - 维持对猫眼和阿里影业的“增持”评级，因其票务业务市场份额高、内容业务风险低、活动市场有潜在上行空间且估值合理 [4][36] - 对其余公司维持“中性”或“减持”评级，因其增长前景较弱、估值较高 [4] 公司分析 - **猫眼**：预计2025 - 2027年收入分别为46.13亿、50.33亿、53.60亿人民币，净利润分别为4.73亿、5.73亿、6.67亿人民币 [47][52] - **阿里影业**：预计2025 - 2027财年收入分别为61.98亿、65.47亿、73.72亿人民币，净利润分别为11.56亿、14.36亿、17.33亿人民币 [47][53] - **IMAX中国**：预计2025 - 2027年收入分别为8099.7万、10170万、10530.9万美元，净利润分别为2221.7万、3471.5万、3781万美元 [47][54] - **万达电影**：预计2025 - 2027年收入分别为139.44亿、149.42亿、157.70亿人民币，净利润分别为8.72亿、12.90亿、16.50亿人民币 [47] - **光线传媒**：预计2025 - 2027年收入分别为37.28亿、29.08亿、35.97亿人民币，净利润分别为23.31亿、14.72亿、19.00亿人民币 [47] - **中国电影**：预计2025 - 2027年收入分别为45.94亿、51.02亿、54.41亿人民币，净利润分别为6.77亿、7.78亿、8.55亿人民币 [47] - **宋城演艺**：预计2025 - 2026年收入分别为25.99亿、29.84亿人民币，净利润分别为11.90亿、14.21亿人民币 [47] - **华谊兄弟**：预计2025 - 2026年收入分别为10.52亿、11.18亿人民币，净利润分别为1.86亿、2.07亿人民币 [47] - **奥飞娱乐**：预计2025 - 2026年收入分别为28.47亿、30.06亿人民币，净利润分别为2.14亿、2.74亿人民币 [47] - **南方新媒体**：预计2025 - 2026年收入分别为16.14亿、16.40亿人民币，净利润分别为6.62亿、6.71亿人民币 [47] - **华策影视**：预计2025年收入为27.43亿人民币，净利润为4.71亿人民币 [47]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 截至2025年4月30日当周，新兴市场股票基金出现12亿美元资金流出，中国流出28亿美元，印度、巴西、韩国和中国台湾分别流入7亿、5亿、4亿和4亿美元，部分抵消了流出 [1][2][34] - 2025年3月，全球新兴市场（GEM）仅做多基金经理增加了对巴西和韩国的超配，减少了对中国的低配，通过增加对印度的低配和削减对南非的超配来实现资金调配 [1][3] - 3月，GEM投资者削减了对非必需消费品分销与零售和电信服务的低配，通过削减对半导体和媒体与娱乐的超配来提供资金；在个股层面，投资者增加了对携程集团的超配，减少了对阿里巴巴的低配，通过削减对台积电和腾讯的超配来实现 [4] - 过去两周日本股市出现外国资金流入，3月仅做多投资者对日本的低配继续收窄；主动型仅做多基金经理增加了对耐用消费品与服装的超配，削减了对汽车及零部件的低配，通过增加对资本品的低配来提供资金；在个股层面，投资者增加了对索尼集团的超配，削减了对丰田汽车的低配，同时对三井物产转为低配，削减了对Recruit Holdings的超配 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场层面定位动态 - 2025年3月，GEM基金经理对中国的低配收窄，投资组合权重和指数权重均上升；对印度的低配扩大，尽管投资组合权重和指数权重均上升；对中国台湾的低配收窄，但投资组合权重和指数权重均显著下降；对韩国的超配增加，但投资组合权重和指数权重均下降 [11][13][15][17] - 截至2025年3月31日，不同市场的主动型基金在新兴市场股票的持仓及季度和年初至今的变化情况，如巴西、墨西哥、印度等市场 [20][21] 行业板块定位动态 - 截至2025年3月31日，不同GICS行业板块的主动型基金在新兴市场股票的持仓及季度和年初至今的变化情况，如工业、必需消费品、医疗保健等行业 [23][27] - 截至2025年3月31日，不同GICS行业组的主动型基金在新兴市场股票的持仓及季度和年初至今的变化情况，如半导体与半导体设备、资本品、食品饮料与烟草等行业组 [26][29] 个股动态 - 截至2025年3月31日，仅做多新兴市场主动型基金经理前50大持仓个股及季度和年初至今的变化情况，如台积电、腾讯控股、阿里巴巴集团等个股 [31][33] 新兴市场基金资金流向 - 截至2025年4月30日当周，新兴市场股票基金出现12亿美元资金流出，中国流出最多，为28亿美元，印度、巴西、韩国和中国台湾的流入部分抵消了流出；美国和欧洲的主动型基金继续卖出中国股票，但速度放缓 [2][34] - 展示了新兴市场各股票市场的当前周资金流向、资金流向占资产管理规模的百分比等数据 [35][37] 日本市场情况 - 截至2025年3月底，日本在全球仅做多股票基金中的低配进一步收窄至27个基点 [49] - 截至2025年3月31日，不同GICS行业组相对于MSCI日本指数的主动权重及季度和年初至今的变化情况 [53] - 截至2025年3月31日，仅做多主动型基金经理前50大日本持仓个股及相关情况 [55] - 过去两周外国投资者净买入日本股票，过去三周个人投资者净卖出日本股票 [56] - 截至2025年4月底，日本各GICS行业板块卖空未平仓头寸的百分比变化情况 [60] - 截至2025年4月23日，日本公司卖空利息价值降幅前25的公司情况 [64]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line（与相关广泛市场基准表现一致）[8] 报告的核心观点 - 4月主要城市二手房价格在交易疲软和挂牌量增加的情况下环比降幅加快，预计5、6月降幅更快，实体市场见底可能推迟6 - 12个月，住房政策反应仍将是被动的，需求侧刺激可能有限 [1][2][5] - 建议采取防御性策略，选择性投资优质国企，如具有重估潜力的消费受益股和高股息且可见度高的开发商 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 4月跟踪的约50个样本城市二手房交易价格环比下降1.7%（同比下降9.9%），82%的城市环比下降；挂牌价格环比下降2.0%，91%的样本城市进行了价格下调 [2] - 4月样本城市总挂牌量平均环比增长2.1%，超80%的样本城市挂牌量高于2024年9月放松前水平，超60%达到历史高位 [3] - 4月样本城市中介门店访客量环比下降16%，但同比仍平均增长19%，考虑居民更谨慎和高基数，预计二季度二手房销量同比增速降至5 - 10% [4] 投资建议 - 消费受益且有重估潜力的公司，如华润置地（1109.HK）和华润万象生活（1209.HK），前者有强大商场业务，可能受益于消费刺激和租金收入增长；后者基于行业评分卡目标市盈率为18倍 [6][25] - 高股息且可见度高的公司，如建发国际集团（1908.HK）和绿城管理控股（9979.HK），前者2025年每股净资产估值为32.55港元，给予40%折扣；后者基于可比公司目标市盈率为9倍 [6][27][31] 公司评级 | 公司（代码） | 评级（截至日期） | 价格（2025年5月2日） | | --- | --- | --- | | C&D International Investment Group Ltd (1908.HK) | O (08/01/2024) | HK$16.34 | | China Jinmao Holdings Group Ltd (0817.HK) | E (03/28/2024) | HK$1.14 | | Greentown China Holdings (3900.HK) | O (11/17/2023) | HK$10.12 | | Seazen Group Ltd (1030.HK) | E (02/11/2025) | HK$1.93 | | Seazen Holdings Company Ltd. (601155.SS) | E (10/10/2022) | Rmb13.54 | | China Merchants Shekou Industrial Zone (001979.SZ) | E (05/06/2021) | Rmb9.15 | | China Overseas Land & Investment Ltd. (0688.HK) | E (01/20/2025) | HK$13.88 | | China Resources Land Ltd. (1109.HK) | O (01/02/2019) | HK$26.45 | | China Vanke Company Ltd. (2202.HK) | E (11/07/2023) | HK$5.40 | | China Vanke Company Ltd. (000002.SZ) | U (11/30/2022) | Rmb6.81 | | Country Garden Holdings Company Limited (2007.HK) | U (08/14/2023) | HK$0.43 | | Gemdale Corporation (600383.SS) | E (02/06/2024) | Rmb4.28 | | Longfor Group Holdings Ltd. (0960.HK) | E (05/17/2024) | HK$10.50 | | Poly Developments and Holdings Group (600048.SS) | E (05/17/2024) | Rmb8.37 | | Yuexiu Property Co Ltd (0123.HK) | O (09/27/2024) | HK$4.73 | [91][93]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 二季度中国经济受关税高企和政策支持不足影响，实际GDP增速将放缓超1个百分点，下半年随着关税降级和补充预算，放缓幅度更温和；若中美关税停留在现有水平，今年GDP增速预测将进一步下行0.5个百分点 [1][2] - 政策应对面临掣肘，3季度开始温和追加刺激，重心在投资端的新兴产业和城市更新，中期或向消费端倾斜 [1][5] - 预计二季度GDP增速下滑至4.5%以下，下一年经济增速继续回落，四季度实际GDP增速放缓至3.7%，名义GDP增速下滑至3%以下 [15][16][17] 根据相关目录分别进行总结 关税情况 - 中美目前关税水平过高，后续有望达成协议逐步消除报复性关税，但预计美国对华有效关税最终停留在45%较高水平 [2] - 到今年四季度关税将有所降级但仍处高位，官方对等关税规模停留在60%，考虑豁免情形，实际新增关税回落到34% [6][7] - 34%新增关税下，中国对美年跌幅达34%，隐含对关税累积弹性为1.0；目前96%新增关税下，中国对美年跌幅达70%左右，隐含对关税累计弹性为0.72 [13] 政策情况 - 政策刺激较为温和，政治局会议敦促加快两会政策落地，新政策仅提供前瞻指引，若经济数据恶化，政策层有望出台新政策 [14] - 政策组合逐渐转变但仍侧重供给端，政策层认为潜在消费政策乘数效应不确定，投资乘数效应更确定，短期内采取折中策略，逐渐向消费端倾斜但不打破对投资的路径依赖 [14][15] - 被认可的投资包括制造业升级、城镇地下管网等基础设施更新、旧城改造以及基础科学研究 [15] 经济增速情况 - 4月PMI强化二季度经济看法，二季度GDP增速因抢出口效应退坡、关税高企和政策温和应对下滑至4.5%以下 [15] - 下一年经济增速继续回落但步伐缓和，政府增量政策部分抵消关税冲击影响，但政策组合以供给侧为主，无法打破通缩循环，预计四季度实际GDP增速放缓至3.7%，名义GDP增速下滑至3%以下 [16][17]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中国1Q GDP和3月经济数据显示出增长势头，但中美关税迅速升级，平均美国对中国关税达110%，预计拖累中国增长3%，近期领先指标已显关税影响，预计2Q和3Q增长减速 [1] - 外部风险增加未立即引发新刺激政策，政策将分两步走，当前季度聚焦已批准政策部署，7月政治局会议可能引入额外财政刺激，预计刺激将渐进且依数据而定，政策支持仍以投资为主 [1] 根据相关目录分别进行总结 关键经济统计 - 展示2024 - 2025F中国、中国香港、中国台湾、美国、欧元区、日本的名义GDP、实际GDP、消费价格、经常账户余额、政府余额、工业生产等指标数据及变化 [8] 中国宏观指标热力图 - 呈现2023年2月 - 2025年3月中国工业生产、零售销售、固定资产投资、房地产、进出口、物价、货币供应量、工业利润等指标的同比、环比、3个月同比变化情况 [10] 中国活动指标热力图 - 展示2023年2月 - 2025年3月中国消费、工业活动、进出口等领域各细分指标的同比变化情况 [12] 近期政策措施（4月） - 4月中美关税冲突升级，双方多次提高关税，中国采取多项反制措施，同时中国发布多项政策，包括发行债券、开放服务业、缩短市场准入负面清单、稳定经济等 [15] 主要经济指标总结与预测 - 列出4 - 5月多项经济指标的实际值、预测值和前值，包括PMI、外汇储备、进出口、信贷、物价、工业生产、固定资产投资、零售销售、利率等 [18] 制造业PMI（4月） - 4月NBS和Caixin制造业PMI均下降，出口订单和新订单组件下降明显，未来产出组件大幅下降，显示制造商情绪受关税和外部逆风冲击 [20] 工业生产（4月） - 3月工业生产超预期增长7.7%oya，预计4月环比下降0.1% m/m sa，同比增长6.1% [21] 固定资产投资（4月） - 3月固定资产投资适度超预期增长4.3%oya，制造业投资表现突出，基础设施投资增长回升，房地产投资仍疲软，预计4月增长稳定在4.0%oya [25][27] 零售销售（4月） - 3月零售销售超预期增长5.9%oya，预计4月环比下降0.5% m/m sa [38] 汽车生产与销售（4月） - 3月汽车生产同比增长8.4%，销售价值同比增长5.5%，出口价值同比增长1.6%，新能源汽车出口数量同比增长26.7% [39] 商品贸易（4月） - 3月出口超预期增长12.3%oya，进口下降4.3%oya，预计4月出口环比下降4.7% m/m sa，同比增长5.1% [48][49] 工业利润（4月） - 1 - 3月工业利润增长转正，高端制造业利润表现优于整体，但外部关税紧张可能导致国内通缩，影响工业利润 [51] 消费价格（4月） - 3月CPI同比下降0.1%，预计4月同比下降0.2% [60][61] 生产者价格（4月） - 3月PPI通缩加剧，预计4月同比下降2.5%oya，环比下降0.2% m/m sa [62][63] 房价（4月） - 3月70个大中城市新房和二手房价格环比降幅收窄，同比仍下降，一线城市新房价格有涨有跌 [73] 住房活动（4月） - 住房活动指数因新开工和竣工降幅收窄而微升，预计全年房地产固定资产投资下降8 - 10%，二手房价格仍有压力 [75] 货币供应量（4月） - 3月M2货币供应量同比增长7.0%，贷款增长回升，预计4月新增贷款7640亿元，M2同比增长7.4% [82] 社会融资规模（4月） - 3月社会融资规模流量超预期，增长至8.4%oya，预计4月增加12180亿元，增长至8.8%oya [84] 利率 - 4月7天逆回购利率不变，主要市场利率有降有升，预计全年降息30bp，本季度首次降20bp [95][96] 公开市场操作 - 4月质押式OMO净注入3210亿元，MLF净注入5000亿元，买断式OMO净回笼5000亿元，合计净注入3210亿元 [97]