报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 收购EBK公司带来量增，高端产品增速突出，2024年公司产销量增加、收入同比上升，高端产品收入占比约22%达24亿元、同比增长25%，2025年有明确经营目标 [6] - 收入高速增长，整体毛利率改善，2024年公司实现营业收入109.18亿元、同比增长27.42%，2025年一季度实现营业收入28.83亿元、同增20.67%，2024年公司毛利率为27.63%、同增1.45pct [6] - 期间费用率下降，净利润小幅增长，2024公司期间费用率为11.14%、同减0.87pct，2024年公司实现归母净利润14.9亿元、同增0.12%，2025年一季度实现归母净利润3.89亿元、同增18.59% [6] - 现金流有所恶化，资产负债率持平，2024年经营净现金流入同比少流入9.28亿元，投资活动净流出同比多流出21.16亿元，2024年末公司资产负债率同比减少0.05pct，公司坚持高分红 [6] - 公司积极开拓海外市场，EBK放量增厚业绩，预计2025 - 2027年公司实现归母净利润17.44、20.00、22.64亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|8568|10918|12504|14188|16106| |同比增长|31%|27%|15%|13%|14%| |营业利润(百万元)|1734|1813|2116|2422|2735| |同比增长|25%|5%|17%|14%|13%| |归母净利润(百万元)|1489|1490|1744|2000|2264| |同比增长|16%|0%|17%|15%|13%| |每股收益(元)|1.52|1.53|1.79|2.05|2.32| |PE|15.1|15.1|12.9|11.3|10.0| |PB|3.1|2.9|2.6|2.3|2.0| [2] 基础数据 - 总股本977百万股，已上市流通股955百万股，总市值22.5十亿元，流通市值22.0十亿元，每股净资产（MRQ）8.3，ROE（TTM）19.1，资产负债率43.2%，主要股东为久立集团股份有限公司，持股比例34.33% [3] 股价表现 |时间范围|1m|6m|12m| |----|----|----|----| |绝对表现|1%|3%|6%| |相对表现|5%|7%|-1%| [5] 财务预测表 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|8638|8216|9227|11050|12485| |非流动资产|4378|5950|6060|6153|6233| |资产总计|13016|14166|15287|17203|18719| |流动负债|5158|5668|5958|6576|6700| |长期负债|406|381|381|381|381| |负债合计|5564|6049|6339|6958|7081| |归属于母公司所有者权益|7244|7879|8676|9933|11280| |负债及权益合计|13016|14166|15287|17203|18719| [19] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1759|831|1468|1945|2264| |投资活动现金流|189|-1927|-331|-300|-232| |筹资活动现金流|-286|-416|-917|-650|-1562| |现金净增加额|1662|-1511|220|995|471| [19] 利润表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|8568|10918|12504|14188|16106| |营业成本|6325|7902|9067|10275|11701| |营业利润|1734|1813|2116|2422|2735| |利润总额|1743|1811|2117|2424|2738| |归属于母公司净利润|1489|1490|1744|2000|2264| [20] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |年成长率 - 营业总收入|31%|27%|15%|13%|14%| |年成长率 - 营业利润|25%|5%|17%|14%|13%| |年成长率 - 归母净利润|16%|0%|17%|15%|13%| |获利能力 - 毛利率|26.2%|27.6%|27.5%|27.6%|27.4%| |获利能力 - 净利率|17.4%|13.7%|14.0%|14.1%|14.1%| |获利能力 - ROE|22.1%|19.7%|21.1%|21.5%|21.3%| |获利能力 - ROIC|17.4%|16.8%|18.6%|19.1%|19.5%| |偿债能力 - 资产负债率|42.7%|42.7%|41.5%|40.4%|37.8%| |偿债能力 - 净负债比率|7.3%|5.2%|4.6%|4.3%|0.0%| |偿债能力 - 流动比率|1.7|1.4|1.5|1.7|1.9| |偿债能力 - 速动比率|1.2|0.8|0.9|1.0|1.1| |营运能力 - 总资产周转率|0.7|0.8|0.8|0.9|0.9| |营运能力 - 存货周转率|2.8|2.7|2.5|2.5|2.5| |营运能力 - 应收账款周转率|6.5|7.1|7.0|7.0|7.0| |营运能力 - 应付账款周转率|4.8|4.3|3.9|4.1|4.1| |每股资料(元) - EPS|1.52|1.53|1.79|2.05|2.32| |每股资料(元) - 每股经营净现金|1.80|0.85|1.50|1.99|2.32| |每股资料(元) - 每股净资产|7.41|8.06|8.88|10.17|11.54| |每股资料(元) - 每股股利|0.48|0.97|0.76|0.94|1.17| |估值比率 - PE|15.1|15.1|12.9|11.3|10.0| |估值比率 - PB|3.1|2.9|2.6|2.3|2.0| |估值比率 - EV/EBITDA|13.0|12.6|10.6|9.4|8.5| [21]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 公司持续优化战略布局，业绩大幅提升，盈利能力持续增强，海洋能源通信板块增长显著且在手订单充沛，全球化布局成果斐然，重视股东回报，预计2025 - 2027年归母净利润分别为33.30/37.06/40.79亿元，对应增速分别为20%/11%/10%，对应PE分别为11.3X/10.2X/9.2X，维持“强烈推荐”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入599.84亿元，同比上升25.96%；归母净利润27.69亿元，同比上升28.57%；扣非归母净利润25.76亿元，同比上升26.74% [1] - 2025Q1公司实现营业收入132.68亿元，同比上升12.58%；归母净利润5.57亿元，同比上升8.52%；扣非归母净利润5.46亿元，同比上升32.67% [1] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|47622|59984|66808|73559|80827| |同比增长|2%|26%|11%|10%|10%| |营业利润(百万元)|2311|3301|3867|4321|4755| |同比增长|38%|43%|17%|12%|10%| |归母净利润(百万元)|2154|2769|3330|3706|4079| |同比增长|36%|29%|20%|11%|10%| |每股收益(元)|0.87|1.12|1.35|1.50|1.65| |PE|17.5|13.6|11.3|10.2|9.2| |PB|1.5|1.3|1.2|1.1|1.0| [2] 基础数据 - 总股本2467百万股，已上市流通股2445百万股，总市值37.6十亿元，流通市值37.3十亿元，每股净资产（MRQ）11.9，ROE（TTM）9.6，资产负债率53.0%，主要股东为亨通集团有限公司，持股比例23.77% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为 - 13%、 - 13%、20%，相对表现分别为 - 9%、 - 9%、13% [5] 公司业务情况 - 2024年光通信/智能电网/海洋能源与通信/工业与新能源智能/铜导体营业收入分别为65.62/221.84/57.38/67.66/150.07亿元，同比去年 - 10.95%/14.68%/69.60%/18.11%/50.94% [6] - 截至2025Q1，公司海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单约180亿元，近期中标国内外海洋能源项目11.33亿元，海洋通信业务在手订单约80亿元，PEACE跨洋海缆通信系统延伸至新加坡，在手订单超3亿美元 [6] - 2024年境外营业收入达113.21亿元，同比增长36.75%，公司积极推动埃及、印尼、印度等海外光通信产业基地的产能提升，墨西哥光通信产业基地正式投入使用，收购印度尼西亚最大的电缆提供商Voksel [6] 财务预测表 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|43122|47029|44385|48265|54106| |非流动资产|19369|19410|18767|18195|17685| |资产总计|62491|66439|63152|66460|71791| |流动负债|28957|30368|24106|24137|25871| |长期负债|5415|5170|5170|5170|5170| |负债合计|34372|35538|29277|29308|31041| |股本|2467|2467|2467|2467|2467| |资本公积金|9197|9907|9907|9907|9907| |留存收益|13979|16162|18924|21947|25267| |少数股东权益|2476|2366|2578|2831|3110| |归属于母公司所有者权益|25643|28535|31298|34321|37640| |负债及权益合计|62491|66439|63152|66460|71791| [12] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|1857|3262|4055|3196|3566| |投资活动现金流| - 2078| - 1661| - 307| - 375| - 437| |筹资活动现金流|2315| - 1063| - 9320| - 2795| - 1423| [12] 利润表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入|47622|59984|66808|73559|80827| |营业成本|40333|52061|58063|64181|70703| |营业利润|2311|3301|3867|4321|4755| |利润总额|2385|3296|3862|4315|4750| |所得税|158|325|319|357|393| |少数股东损益|73|202|213|253|279| |归属于母公司净利润|2154|2769|3330|3706|4079| [12] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |年成长率| | | | | | |营业总收入|2%|26%|11%|10%|10%| |营业利润|38%|43%|17%|12%|10%| |归母净利润|36%|29%|20%|11%|10%| |获利能力| | | | | | |毛利率|15.3%|13.2%|13.1%|12.7%|12.5%| |净利率|4.5%|4.6%|5.0%|5.0%|5.0%| |ROE|8.7%|10.2%|11.1%|11.3%|11.3%| |ROIC|5.9%|7.4%|9.2%|9.8%|10.5%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|55.0%|53.5%|46.4%|44.1%|43.2%| |净负债比率|26.2%|22.6%|10.7%|7.1%|5.9%| |流动比率|1.5|1.5|1.8|2.0|2.1| |速动比率|1.2|1.3|1.4|1.5|1.6| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.8|0.9|1.0|1.1|1.2| |存货周转率|6.2|6.0|6.2|6.2|6.2| |应收账款周转率|2.8|3.3|3.4|3.4|3.4| |应付账款周转率|4.0|4.8|4.6|4.6|4.6| |每股资料(元)| | | | | | |EPS|0.87|1.12|1.35|1.50|1.65| |每股经营净现金|0.75|1.32|1.64|1.30|1.45| |每股净资产|10.40|11.57|12.69|13.91|15.26| |每股股利|0.15|0.23|0.28|0.31|0.34| |估值比率| | | | | | |PE|17.5|13.6|11.3|10.2|9.2| |PB|1.5|1.3|1.2|1.1|1.0| |EV/EBITDA|16.2|12.0|10.0|10.0|9.2| [13] 其他财务变动 - 借款变动2464、 - 865、 - 8273、 - 2019、 - 452（单位：百万元），普通股增加0，资本公积增加 - 138、710、0、0、0（单位：百万元），股利分配 - 197、 - 370、 - 567、 - 682、 - 759（单位：百万元），其他187、 - 537、 - 479、 - 93、 - 212（单位：百万元），现金净增加额2094、539、 - 5572、26、1706（单位：百万元） [14]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][6] 报告的核心观点 - 公司业绩持续向好，全球化布局再进阶，2024 年多业务营收有不同表现，海洋国际市场营收连续三年增长，电力互联领域签约大项目，加强国际营销等体系建设 [6] - 接连中标 500kV 海缆项目，在超高压海缆工程应用取得双项“零突破”，交付 330kV 海上风电项目海缆，展现技术等实力及示范效应 [6] - 在手订单充裕支撑业绩向好，截至 2025 年 4 月 23 日，能源网络领域在手订单约 312 亿元 [6] - 公司是国内光纤通信和海缆领域龙头，向“系统集成服务商”转型，海缆有望成新增长驱动力，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 39.28 亿元/45.00 亿元/50.87 亿元，对应增速分别为 38%/15%/13%，对应 PE 分别为 12.1X/10.5X/9.3X [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|45065|48055|57345|64749|72170| |同比增长|12%|7%|19%|13%|11%| |营业利润(百万元)|3800|3231|4624|5271|5969| |同比增长|-3%|-15%|43%|14%|13%| |归母净利润(百万元)|3117|2838|3928|4500|5087| |同比增长|-3%|-9%|38%|15%|13%| |每股收益(元)|0.91|0.83|1.15|1.32|1.49| |PE|15.2|16.7|12.1|10.5|9.3| |P/B|1.4|1.4|1.3|1.1|1.0|[2] 基础数据 - 总股本 3413 百万股，已上市流通股 3413 百万股，总市值 47.4 十亿元，流通市值 47.4 十亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）10.4，ROE（TTM）7.9，资产负债率 37.2% [3] - 主要股东为中天科技集团有限公司，持股比例 22.68% [3] 股价表现 |时间|1m|6m|12m| |----|----|----|----| |绝对表现|-12|-15|12| |相对表现|-8|-11|5|[5] 财务预测表 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|37403|41508|46667|53133|60618| |非流动资产|17328|16816|15433|14221|13159| |资产总计|54731|58324|62100|67354|73777| |流动负债|17662|19590|20392|22138|24434| |长期负债|2442|2919|2919|2919|2919| |负债合计|20104|22509|23312|25057|27353| |股本|3413|3413|3413|3413|3413| |归属于母公司所有者权益|33159|34994|37898|41375|45438| |负债及权益合计|54731|58324|62100|67354|73777|[13] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|4540|4130|5358|3916|4366| |投资活动现金流|-1997|-883|764|720|636| |筹资活动现金流|-646|-1497|-3131|-1614|-942| |现金净增加额|1897|1751|2992|3022|4060|[13][15] 主要财务比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |年成长率 - 营业总收入|12%|7%|19%|13%|11%| |年成长率 - 营业利润|-3%|-15%|43%|14%|13%| |年成长率 - 归母净利润|-3%|-9%|38%|15%|13%| |获利能力 - 毛利率|16.2%|14.4%|15.1%|15.1%|15.3%| |获利能力 - 净利率|6.9%|5.9%|6.9%|7.0%|7.0%| |获利能力 - ROE|9.9%|8.3%|10.8%|11.4%|11.7%| |获利能力 - ROIC|8.2%|6.9%|9.8%|10.4%|10.8%| |偿债能力 - 资产负债率|36.7%|38.6%|37.5%|37.2%|37.1%| |偿债能力 - 净负债比率|10.3%|8.0%|4.2%|2.9%|2.7%| |偿债能力 - 流动比率|2.1|2.1|2.3|2.4|2.5| |偿债能力 - 速动比率|1.8|1.8|2.0|2.1|2.2| |营运能力 - 总资产周转率|0.9|0.9|1.0|1.0|1.0| |营运能力 - 存货周转率|7.2|7.6|8.9|9.9|9.8| |营运能力 - 应收账款周转率|3.5|3.3|3.6|3.6|3.5| |营运能力 - 应付账款周转率|4.1|3.8|3.9|3.8|3.8| |每股资料(元) - EPS|0.91|0.83|1.15|1.32|1.49| |每股资料(元) - 每股经营净现金|1.33|1.21|1.57|1.15|1.28| |每股资料(元) - 每股净资产|9.72|10.25|11.10|12.12|13.31| |每股资料(元) - 每股股利|0.22|0.30|0.30|0.30|0.30| |估值比率 - PE|15.2|16.7|12.1|10.5|9.3| |估值比率 - PB|1.4|1.4|1.3|1.1|1.0| |估值比率 - EV/EBITDA|10.6|11.5|8.5|8.0|7.5|[14]

报告公司投资评级 - 强烈推荐（维持） [4] 报告的核心观点 亮点 - 贷款增速回升，存款增长边际修复。25Q1末公司总生息资产同比增长7.30%，贷款同比增长10.68%，增速环比提升1.19pct；新增信贷结构偏弱，个人贷款规模缩量，对公贷款稳健增长，票据贴现同比多增；25Q1投资类资产增长偏弱，AC规模缩表21亿元；负债端，25Q1存款单季度增长108亿元，环比同比均多增，主要是个人存款定期存款增长较好 [2] - 测算净息差稳定。25Q1净息差1.42%，环比24Q4持平，25Q1净利差环比24Q4走扩2bp，主要是测算计息负债成本率环比改善15bp，生息资产收益率保持下行趋势 [2] - 资产质量稳健。25Q1末，公司不良率0.78%，环比24Q4末持平；关注率0.52%，环比24Q4末改善3bp；测算公司25Q1不良贷款新生成率1.05%，较24A上升27bp；25Q1末公司拨备覆盖率430.60%，较24Q4末下降27.00pct，风险抵补能力依旧夯实 [2] 关注 - 手续费净收入负增。25Q1公司手续费及佣金净收入同比增长 -11.14%，增速回落较多，公司手续费收入以代理业务和支付结算业务相关为主，关注后续关税事件对中收的冲击 [3] - 交易户浮亏较多。25Q1公司其他非息收入同比增长2.6%，一季度长债利率调整，且去年同期高基数下，公司其他非息收入保持正增长，预计主要是投资收益中债券处置收益增长带动投资净收益保持高增，公司25Q1公允价值变动损益同比负增189%，交易户浮亏较多 [3] 投资建议 - 无锡银行所处区域经济发达，资产质量优质，拨备覆盖率水平位于同业前列，息差平稳，总体经营稳健，建议积极关注 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 25Q1营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别为3.53%、5.48%、3.13%，增速分别较24A变动 -0.62pct、 -0.89pct、 +0.78pct，营收增速下行，归母净利润增速回升 [1] - 累计业绩驱动上，规模、成本收入比下降形成正贡献，息差收窄、中收负增长、其他非息、拨备计提和有效税率上升形成负贡献 [1] 非息收入 - 25Q1公司手续费及佣金净收入同比增长 -11.14%，增速回落较多，公司手续费收入以代理业务和支付结算业务相关为主 [3] - 25Q1公司其他非息收入同比增长2.6%，一季度长债利率调整，且去年同期高基数下，公司其他非息收入保持正增长，预计主要是投资收益中债券处置收益增长带动投资净收益保持高增，公司25Q1公允价值变动损益同比负增189%，交易户浮亏较多 [3] 息差及资负 - 25Q1净息差1.42%，环比24Q4持平，25Q1净利差环比24Q4走扩2bp，主要是测算计息负债成本率环比改善15bp，生息资产收益率保持下行趋势 [2] - 25Q1末公司总生息资产同比增长7.30%，增速较24年末有所回落，但贷款同比增长10.68%，增速环比提升1.19pct；新增信贷结构依旧偏弱，个人贷款规模缩量，对公贷款稳健增长，票据贴现同比多增 [2] - 25Q1投资类资产增长偏弱，尤其AC规模缩表21亿元，预计25Q1债市波动下，公司交易户浮亏压力较大，加大了AC类资产的浮盈兑现力度 [2] - 负债端，25Q1存款单季度增长108亿元，环比同比均多增，存款增长明显修复，主要是个人存款定期存款增长较好 [2] 资产质量 - 25Q1末，公司不良率0.78%，环比24Q4末持平；关注率0.52%，环比24Q4末改善3bp [2] - 测算公司25Q1不良贷款新生成率1.05%，较24A上升27bp，贷款风险暴露或有一定压力 [2] - 25Q1末公司拨备覆盖率430.60%，较24Q4末下降27.00pct，风险抵补能力依旧夯实 [2] 资本及股东 - 25Q1末核心一级资本充足率11.53%，一级资本充足率12.65%，资本充足率13.79% [43] - 前十大股东中，长城人寿保险股份有限公司 - 自有资金持股比例由6.97%提升至7.17%，宋卫林为新进前十大股东，持股比例1.31% [49]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年4月25日央行开展6000亿元1年期MLF操作，本月净投放5000亿MLF [1] - 央行提前公告操作，净投放体现为银行补充中期流动性信号，新报价方式下MLF供需两端有扩大空间 [2][3] - 4月净投放为银行提供中期资金呵护资金面，后续仍可能降准，资金面适度宽松延续，债市可持有吃票息并择机布局 [4] 根据相关目录分别进行总结 如何理解央行提前公告6000亿MLF操作 - 3月起MLF采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式操作，3月投放4500亿，到期3870亿，净投放630亿，预计加权利率低于2% [2] - 4月续作6000亿，到期1000亿，超额续作5000亿，体现为银行补充中期流动性，1年期MLF能提供更长期限流动性 [2] - 买断式逆回购成本介于同业存款利率和MLF操作利率之间，多重价位招标后MLF加权利率与买断式逆回购利率之差收窄，供需两端有扩大空间 [3] 流动性将保持适度宽松，债市最近没有明显的方向，持有吃票息 - 4月净投放5000亿MLF呵护资金面，外部环境不确定需货币政策适度宽松，后续仍可能降准，资金面适度宽松延续 [4] - 央行公告后10年和30年国债利率小幅下行，债市小幅利多，资金面偏松利率上行风险小，短期下行空间未打开，交易难度增加，可持有吃票息并择机布局 [4]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][7] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司收入和归母净利润同比大幅增长，复合肥量利继续提升推动业绩增长，销售毛利率提高，盈利能力有望持续修复 [1][7] - 公司产业链一体化优势不断增强，拥有国内最大磷酸一铵产能等，提升磷矿和合成氨自给率强化布局，增强抵御风险能力，巩固核心竞争力，行业龙头地位持续提升 [7] - 复合肥刚需属性强，受关税政策影响小，公司推动磷系新材料循环经济产业园项目，控股股东旗下磷矿注入有望增强产业链优势和提升盈利水平 [7] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为16.3亿、18.3亿、20.1亿元，EPS分别为1.30、1.46、1.60元，当前股价对应PE分别为11、10、9倍 [7] 财务数据与估值 利润表 - 2023 - 2027E营业总收入分别为151亿、155.63亿、172.5亿、186.15亿、199.56亿元，同比增长-5%、3%、11%、8%、7% [2][14][15] - 2023 - 2027E营业利润分别为14.22亿、15.9亿、19.75亿、22.13亿、24.28亿元，同比增长-15%、12%、24%、12%、10% [2][14][15] - 2023 - 2027E归母净利润分别为12.07亿、13.15亿、16.33亿、18.28亿、20.05亿元，同比增长-8%、9%、24%、12%、10% [2][14][15] 资产负债表 - 2023 - 2027E资产总计分别为168.85亿、182.31亿、198.45亿、214.91亿、233.09亿元 [13] - 2023 - 2027E负债合计分别为68.72亿、72.33亿、75.93亿、78.93亿、82.45亿元 [13] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为95.83亿、105.76亿、118.23亿、131.62亿、146.18亿元 [13] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为21.31亿、7.23亿、22.3亿、24.65亿、26.87亿元 [13] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为-15.32亿、-6.68亿、-12.97亿、-12.97亿、-12.97亿元 [13] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为-6.85亿、-0.71亿、-4.54亿、-5.57亿、-5.57亿元 [13] 主要财务比率 - 2023 - 2027E毛利率分别为14.9%、15.6%、16.8%、17.3%、17.6% [15] - 2023 - 2027E净利率分别为8.0%、8.4%、9.5%、9.8%、10.0% [15] - 2023 - 2027E ROE分别为13.3%、13.0%、14.6%、14.6%、14.4% [15] - 2023 - 2027E资产负债率分别为40.7%、39.7%、38.3%、36.7%、35.4% [15] 基础数据 - 总股本12.55亿股，已上市流通股11.43亿股，总市值178亿元，流通市值162亿元 [3] - 每股净资产8.8元，ROE（TTM）13.4，资产负债率39.4% [3] - 主要股东为洋丰集团股份有限公司，持股比例49.42% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为9%、2%、20%，相对表现分别为13%、7%、12% [5]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][3][7] 报告的核心观点 - 公司25Q1收入端增长提速、利润端大幅减亏，云、出海、降本增效逐一兑现，AI浪潮下云产品有望加速放量，维持强烈推荐 [1] - 预计25 - 27年收入85.6/98.2/110.5亿元，YoY + 14%/15%/12%；归母净利润3.36/4.27/5.30亿元，YoY + 71%/27%/24%，看好公司长期发展 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|7662|7520|8558|9820|11046| |同比增长|3%|-2%|14%|15%|12%| |营业利润(百万元)|209|211|363|462|574| |同比增长|2%|1%|72%|27%|24%| |归母净利润(百万元)|198|197|336|427|530| |同比增长|2%|-0%|71%|27%|24%| |每股收益(元)|0.47|0.47|0.80|1.01|1.26| |PE|189.6|190.6|111.5|87.9|70.8| |PB|4.3|4.1|4.0|3.8|3.6|[2] 基础数据 - 总股本422百万股，已上市流通股278百万股，总市值37.5十亿元，流通市值24.7十亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）21.3，ROE（TTM）2.2，资产负债率34.2% [3] - 主要股东为何朝曦，持股比例19.97% [3] 股价表现 |时间|1m|6m|12m| | --- | --- | --- | --- | |绝对表现|-17|34|65| |相对表现|-14|39|57|[5] 事件及业务分析 - 公司2025年一季报显示，25Q1收入12.62亿元，YoY + 21.91%；归母净利润 - 2.50亿元，YoY + 48.93%；扣非归母净利润 - 2.61亿元，YoY + 48.75%，收入端增长提速，利润端大幅减亏，业绩略超预期 [7] - 云、出海、降本增效三大逻辑开始逐一兑现，25Q1云产品订单增速较高，网络安全业务触底回升，海外订单增速达50%以上，三费合计降低29.47pct，毛利率同比提升约2.2pct [7] - AI业务有望成新一轮成长核心驱动力，2025年公司云产品迎来加速放量机遇，2月“一朵云”面向AI全新升级，深信服超融合市占率领先且支持向智算承载平台演进 [7] 财务预测表 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|6953|6904|7725|8379|9123| |非流动资产|8076|8318|8498|8556|8565| |资产总计|15029|15222|16224|16935|17689| |流动负债|4469|4228|4918|5237|5504| |长期负债|1752|1827|1827|1827|1827| |负债合计|6221|6054|6745|7063|7331| |归属于母公司所有者权益|8805|9168|9479|9872|10359| |负债及权益合计|15029|15222|16224|16935|17689|[12] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|947|812|136|474|551| |投资活动现金流| - 3107| - 170| - 244| - 244| - 244| |筹资活动现金流|1432| - 843|449| - 185| - 125| |现金净增加额| - 729| - 201|341|45|182|[12] 利润表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入|7662|7520|8558|9820|11046| |营业成本|2672|2898|3350|3911|4438| |营业利润|209|211|363|462|574| |利润总额|204|204|356|455|567| |归属于母公司净利润|198|197|336|427|530|[13] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |年成长率 - 营业总收入|3%|-2%|14%|15%|12%| |年成长率 - 营业利润|2%|1%|72%|27%|24%| |年成长率 - 归母净利润|2%|-0%|71%|27%|24%| |获利能力 - 毛利率|65.1%|61.5%|60.9%|60.2%|59.8%| |获利能力 - 净利率|2.6%|2.6%|3.9%|4.3%|4.8%| |获利能力 - ROE|2.4%|2.2%|3.6%|4.4%|5.2%| |获利能力 - ROIC|-0.0%|0.1%|2.0%|3.2%|3.9%| |偿债能力 - 资产负债率|41.4%|39.8%|41.6%|41.7%|41.4%| |偿债能力 - 净负债比率|5.8%|1.6%|3.5%|1.8%|0.5%| |偿债能力 - 流动比率|1.6|1.6|1.6|1.6|1.7| |偿债能力 - 速动比率|1.5|1.6|1.5|1.5|1.6| |营运能力 - 总资产周转率|0.6|0.5|0.5|0.6|0.6| |营运能力 - 存货周转率|8.1|8.0|9.9|10.8|10.6| |营运能力 - 应收账款周转率|8.9|8.7|10.0|10.9|12.0| |营运能力 - 应付账款周转率|3.1|3.1|3.6|3.8|3.8| |每股资料(元) - EPS|0.47|0.47|0.80|1.01|1.26| |每股资料(元) - 每股经营净现金|2.24|1.92|0.32|1.12|1.31| |每股资料(元) - 每股净资产|20.87|21.73|22.47|23.40|24.56| |每股资料(元) - 每股股利|0.05|0.06|0.08|0.10|0.13| |估值比率 - PE|189.6|190.6|111.5|87.9|70.8| |估值比率 - PB|4.3|4.1|4.0|3.8|3.6| |估值比率 - EV/EBITDA|280.8|247.1|66.6|49.2|43.3|[14]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][6] 报告的核心观点 - 受益于党政、能源、交通等领域信创加速推进，公司Q1收入同比增长超50%、利润同比增长超70%，业绩超预期，继续看好达梦作为数据库龙头迈入加速发展周期 [1] - 贸易摩擦升级使自主可控重要性凸显，内需自主可控确定性显著提升，信创产业景气度及确定性持续提升，公司核心产品实现规模化落地，加速核心业务场景国产化替代进程 [6] 财务数据与估值 利润表 - 2023 - 2027E营业总收入分别为7.94亿、10.44亿、12.91亿、16.42亿、21.05亿元，同比增长15%、31%、24%、27%、28% [2][11][12] - 2023 - 2027E营业利润分别为3.11亿、3.82亿、4.88亿、6.19亿、7.76亿元，同比增长10%、23%、28%、27%、26% [2][11][12] - 2023 - 2027E归母净利润分别为2.96亿、3.62亿、4.62亿、5.84亿、7.32亿元，同比增长10%、22%、28%、26%、25% [2][11][12] 资产负债表 - 2023 - 2027E资产总计分别为18.25亿、37.87亿、41.22亿、45.82亿、51.66亿元 [10] - 2023 - 2027E负债合计分别为4.15亿、5.25亿、4.84亿、5.02亿、5.33亿元 [10] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为14.11亿、32.38亿、36.16亿、40.61亿、46.18亿元 [10] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为3.46亿、4.73亿、2.53亿、3.75亿、4.81亿元 [10] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 0.79亿、 - 1.32亿、0.36亿、0.26亿、0.26亿元 [10] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为 - 0.14亿、15.27亿、 - 0.59亿、 - 0.98亿、 - 1.31亿元 [10] 主要财务比率 - 2023 - 2027E毛利率分别为95.8%、89.6%、93.7%、94.0%、93.9% [12] - 2023 - 2027E净利率分别为37.3%、34.6%、35.8%、35.6%、34.8% [12] - 2023 - 2027E ROE分别为23.4%、15.6%、13.5%、15.2%、16.9% [12] - 2023 - 2027E资产负债率分别为22.8%、13.8%、11.7%、11.0%、10.3% [2][12] 基础数据 - 总股本7600万股，已上市流通股1500万股，总市值255亿元，流通市值51亿元 [3] - 每股净资产42.6元，ROE（TTM）为12.5%，资产负债率13.8% [3] - 主要股东为中国软件与技术服务股份有限公司，持股比例18.91% [3] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为5%、10%、304%，相对表现分别为8%、14%、296% [5] 事件 - 2025年一季度公司实现营业收入2.58亿元，同比增长55.61%；归母净利润0.98亿元，同比增长76.39%；扣非归母净利润0.96亿元，同比增长87.92%；经营性净现金流 - 1.02亿元，同比下降85.59% [6] 业绩情况 - 一季度公司收入、利润同比高增，业绩超预期，主要因党政、能源、交通等领域信息化建设加速及相关采购增长，软件产品使用授权业务收入增加 [6] - 25Q1公司毛利率96.92%，同比稳定；销售/管理/研发费用分别同比增长29.37%/36.51%/25.83%，收入高增带来的规模效应带动三费费用率同比降低7.76pct [6] 产业情况 - 贸易摩擦升级使进口受限，关键领域面临供应风险，内需自主可控确定性显著提升 [6] - 信创产业发展进入党政深化和下沉、行业持续发力阶段，扶持政策频出、国测名单更新完善且可能有配套资金支持，板块景气度及确定性持续提升 [6] - 国内信创产品从技术侧从可用迈入好用，国产算力和国产数据库在核心业务领域迈入规模应用阶段 [6] 产品应用 - 公司共享集群DMDSC、一体机等核心产品实现规模化落地，加速核心业务场景国产化替代进程 [6] - 在金融领域，达梦数据共享集群先后应用于中央国债核心系统项目建设、南方基金TA系统、梅州客商银行新核心系统等，已为数十家金融用户各类核心应用提供安全支撑 [6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”投资评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司业绩同比大幅增长 得益于聚乙烯醇、水泥熟料等主产品量增价涨 盈利空间增加 核心产品PVA和新材料产品PVA光学膜收入均有显著增长 PVA光学膜有较大国产替代空间 [1][6] - 近期PVA价格有所回落 但公司全产业链竞争力强 现有产能国内占比高 且拥有产业链一体化优势和工艺路线转型成果 [6] - 新材料项目陆续建成投产 新项目增强未来成长性 部分项目建成后将填补高端产品国内空白 打破国外技术垄断 [6] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为4.51亿、8.05亿、9.60亿元 EPS分别为0.21、0.38、0.46元 当前股价对应PE分别为21、12、10倍 维持“增持”投资评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为82.63亿、80.30亿、85.59亿、100.79亿、111.86亿元 同比增长分别为 - 17%、 - 3%、7%、18%、11% [2][13] - 2023 - 2027E营业利润分别为3.86亿、4.19亿、5.02亿、9.04亿、10.79亿元 同比增长分别为 - 76%、8%、20%、80%、19% [2][13] - 2023 - 2027E归母净利润分别为3.42亿、3.70亿、4.51亿、8.05亿、9.60亿元 同比增长分别为 - 75%、8%、22%、79%、19% [2][13] - 2023 - 2027E每股收益分别为0.16、0.18、0.21、0.38、0.46元 [2][13] - 2023 - 2027E PE分别为28.2、26.1、21.4、12.0、10.0倍 PB分别为1.2、1.1、1.1、1.0、1.0倍 [7][13] 基础数据 - 总股本21.05亿股 已上市流通股19.26亿股 总市值96亿元 流通市值88亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）4.0元 ROE（TTM）5.2 资产负债率45.2% [3] - 主要股东为安徽皖维集团有限责任公司 持股比例33.55% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为 - 4%、23%、19% 相对表现分别为 - 0%、28%、11% [5] 一季度业绩情况 - 2025年一季度实现收入20.0亿元 同比增长11.41% 归母净利润1.18亿元 同比增长149.55% 扣非净利润1.17亿元 同比增长160.11% [1] - 销售毛利率15.34% 较2024Q1同比提高2.37pct [6] - 核心产品PVA收入6.3亿元 同比提高28.55% 销量5.7万吨 同比增长22.36% 销售均价1.1万元/吨 同比上涨5.06% [6] - 新材料产品PVA光学膜收入0.27亿元 同比增长190.6% 销量239万平米 同比增长237% 销售均价11.4元/平米 同比下降13.8% [6] PVA市场情况 - 2025年一季度PVA市场均价1.19万元/吨 环比2024Q4上涨2.75% 当前市场价1.15万元/吨 较前期有所回落 处于近几年底部区域 [6] - 我国大陆地区PVA总产能109.6万吨（不含中国台湾地区） 2024年实际产量约80万吨 公司现有产能31万吨/年 国内占比28.3% [6] 公司项目情况 - 2024年投资建成6万吨乙烯法特种PVA树脂升级改造项目和6万吨VAE乳液（二期）项目 [6] - 大力推进年产2000万平方米PVA光学薄膜、2万吨高端汽车级PVB胶片及2万吨多功能PVB树脂项目建设 力争2025年二季度全部建成投产 [6] - 年产2万吨可再分散性胶粉（三期）、年产2万吨生物质PVA水溶膜生产线等项目也在加紧建设 [6] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E资产总计分别为140.92亿、154.05亿、158.06亿、168.14亿、175.92亿元 [12] - 2023 - 2027E负债合计分别为60.14亿、69.98亿、71.75亿、74.97亿、75.12亿元 [12] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为80.44亿、83.87亿、86.27亿、93.42亿、101.41亿元 [12] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为1.55亿、3.72亿、7.12亿、6.57亿、9.82亿元 [12] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 14.66亿、 - 5.98亿、 - 5.52亿、 - 5.52亿、 - 5.52亿元 [12] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为10.10亿、3.27亿、 - 1.50亿、 - 0.60亿、 - 3.93亿元 [12] 利润表 - 2023 - 2027E营业总收入分别为82.63亿、80.30亿、85.59亿、100.79亿、111.86亿元 [13] - 2023 - 2027E营业利润分别为3.86亿、4.19亿、5.02亿、9.04亿、10.79亿元 [13] - 2023 - 2027E归属于母公司净利润分别为3.42亿、3.70亿、4.51亿、8.05亿、9.60亿元 [13] 主要财务比率 - 年成长率方面 2023 - 2027E营业总收入同比增长分别为 - 17%、 - 3%、7%、18%、11% 营业利润同比增长分别为 - 76%、8%、20%、80%、19% 归母净利润同比增长分别为 - 75%、8%、22%、79%、19% [13] - 获利能力方面 2023 - 2027E毛利率分别为12.7%、13.0%、14.9%、18.2%、19.1% 净利率分别为4.1%、4.6%、5.3%、8.0%、8.6% ROE分别为4.3%、4.5%、5.3%、9.0%、9.9% ROIC分别为3.2%、2.5%、3.6%、6.0%、6.7% [13] - 偿债能力方面 2023 - 2027E资产负债率分别为42.7%、45.4%、45.4%、44.6%、42.7% 净负债比率分别为26.4%、27.8%、27.7%、26.5%、24.2% 流动比率分别为1.0、0.8、0.8、0.9、1.0 速动比率分别为0.8、0.7、0.7、0.7、0.8 [13] - 营运能力方面 2023 - 2027E总资产周转率分别为0.6、0.5、0.5、0.6、0.7 存货周转率分别为8.1、7.3、7.1、7.4、7.3 应收账款周转率分别为6.3、6.3、6.3、6.7、6.5 应付账款周转率分别为4.7、4.7、4.2、4.3、4.3 [13] - 每股资料方面 2023 - 2027E EPS分别为0.16、0.18、0.21、0.38、0.46元 每股经营净现金分别为0.07、0.18、0.34、0.31、0.47元 每股净资产分别为3.82、3.98、4.10、4.44、4.82元 每股股利分别为0.10、0.10、0.04、0.08、0.09元 [13] - 估值比率方面 2023 - 2027E PE分别为28.2、26.1、21.4、12.0、10.0倍 PB分别为1.2、1.1、1.1、1.0、1.0倍 EV/EBITDA分别为21.2、20.2、15.5、11.3、10.1倍 [13]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [4][8] 报告的核心观点 - 24Q4、25Q1业绩短期波动后续订单确收后有望带动增速修复；数据中心订单高增机柜温控稳步增长；综合毛利率因会计政策变更短期波动净利率水平整体平稳；24H2起逐步加大费用投入彰显发展信心高端人才数量快速增长积蓄发展动能 [1][2][4][8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24年公司实现营收45.89亿元（yoy+30.04%）、归母净利润4.53亿元（yoy+31.59%）、扣非归母净利润4.30亿元（yoy+35.87%）；25Q1公司实现营收9.33亿元（yoy+25.07%）、归母净利润0.48亿元（yoy-22.53%）、扣非归母净利润0.42亿元（yoy-23.03%） [1] - 24Q4公司实现营收17.17亿元（yoy+17.85%）、归母净利润1.00亿元（yoy-25.31%）；25Q1营收9.33亿元（yoy+25.07%）、归母净利润0.48亿元（yoy-22.53%），主要系订单确收节奏25Q1公司存货余额达11.35亿元（yoy+78.73%） [2] 订单情况 - 24年末公司发出商品账面价值达4.03亿元（yoy+49.25%）；24年末合同负债余额为2.29亿元（yoy+24.49%）、25Q1余额为3.66亿元（yoy+107.35%），预收客户货款快速增长验证公司在手订单高景气后续陆续交付有望推动业绩增速回升 [2] 各业务营收情况 - 机房温控领域24年营收24.41亿元（yoy+48.83%），预计超8成为风冷配套订单；截至25Q1公司液冷链条累计交付量已达1.2GW，24年来自数据中心机房及算力设备液冷相关收入约为3亿元；25年国内CSP客户持续加大Capex投入互联网客户侧订单有望持续高景气 [3] - 机柜温控领域24年营收17.15亿元（yoy+17.03%），增速较24H1有所提升；24年公司储能温控收入近15亿元（yoy+22%），公司借助品牌优势与高质量产品拓展国内外客户，储能温控业务北美收入占比较小后续有望降低关税影响满足下游需求增长 [3] - 客车空调领域24年营收1.11亿元（yoy+20.71%），主要系24年冷链物流车相关需求显著增长所致 [3] - 轨道交通列车空调领域24年营收0.75亿元（yoy-29.71%），公司实现郑州、苏州、上海等多条地铁线路产品交付 [3] 毛利率净利率情况 - 24年公司毛利率水平28.75%（yoy-3.60pct）、净利率水平9.90%（yoy+0.01pct），主要系24年变更会计政策将售后服务费用转入产品成本致毛利率下降约2.36pct，全年大宗商品价格上涨及24H2产品结构变动使机房温控业务毛利率短期承压 [4] - 机房温控24年毛利率26.97%（yoy-2.38pct），因全年大宗商品价格上涨及24H2产品收入组合不利变化（互联网客户大单占比提升） [4][8] - 机柜温控24年毛利率31.48%（yoy+0.21pct），整体保持稳定 [8] 费用投入与人员情况 - 24H2起公司逐步加大费用投入，25Q1公司销售费用率、管理费用率与研发费用率分别为5.01%（yoy-2.30pct）、5.28%（yoy+0.51pct）与10.01%（yoy+1.26pct） [8] - 24年公司在职员工总数达5,129人（yoy+33.12%），其中研发人员数量达1,746人（yoy+36.51%，24年硕博人员数量皆同比翻倍） [8] 投资建议与财务预测 - 公司25 - 27年归母净利润分别为6.09亿元、8.16亿元、10.62亿元，对应EPS分别为0.82元、1.10元、1.43元，对应PE为37.1倍、27.7倍、21.3倍 [8] - 给出2023 - 2027E资产负债表、现金流量表、利润表相关数据及主要财务比率 [35][36]