报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][7] 报告的核心观点 - 25Q1公司收入企稳、新签订单额同比增长16%，下游客户需求出现复苏迹象，公司紧抓回款与现金流管理，AI安全为行业贡献业务新增量 [1] - 下游客户需求逐步修复、大模型产业发展带来业务新增量以及公司注重盈利能力改善，预计公司业绩有望迎来修复 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为64.42亿元、43.49亿元、46.97亿元、51.67亿元、56.84亿元，同比增长4%、 - 32%、8%、10%、10% [2][13] - 2023 - 2027E营业利润分别为0.26亿元、 - 14.32亿元、 - 3.15亿元、0.56亿元、1.52亿元，同比增长 - 226%、 - 5656%、 - 78%、 - 118%、170% [2][13] - 2023 - 2027E归母净利润分别为0.72亿元、 - 13.79亿元、 - 3.07亿元、0.50亿元、1.42亿元，同比增长26%、 - 2022%、 - 78%、 - 116%、184% [2][13] - 2023 - 2027E每股收益分别为0.10元、 - 2.01元、 - 0.45元、0.07元、0.21元 [2][13] - 2023 - 2027E PE分别为293.6、 - 15.3、 - 68.6、420.3、148.2；PB分别为2.1、2.4、2.5、2.5、2.4 [2][13] 基础数据 - 总股本6.85亿股，已上市流通股6.85亿股，总市值211亿元，流通市值211亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）12.2元，ROE（TTM） - 15.8，资产负债率42.0% [3] - 主要股东为齐向东，持股比例21.83% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为 - 10%、 - 2%、 - 1%，相对表现分别为 - 7%、2%、 - 6% [6] 事件 - 2024全年实现营业收入43.49亿元，YoY - 32.49%；归母净利润 - 13.79亿元，同比亏损扩大；扣非归母净利润 - 16.12亿元，同比亏损扩大；经营性净现金流 - 3.42亿元，YoY + 56.08% [7] - 24Q4单季度实现营业收入16.39亿元，YoY - 40.55%；归母净利润 - 2.03亿元，同比亏损扩大；扣非归母净利润 - 3.09亿元，同比亏损扩大 [7] - 25Q1单季度实现营业收入6.86亿元，YoY - 2.65%；归母净利润 - 4.18亿元，YoY + 13.03%；扣非归母净利润 - 4.10亿元，YoY + 21.62% [7] 回款与现金流指标 - 2024年公司收入利润承压，主要因客户削减预算、项目延期致收入下滑，行业价格竞争及需求结构变化致盈利能力下降 [7] - 25Q1整体经营企稳向好，新签订单额同比增长16%，云与大数据安全、终端安全、安全运营三大产品BG增长超24%，13款核心产品订单额同比增长35% [7] - 2024年全年收现比为109.40%，同比大幅提高26.04pct，人均销售回款62.85万元，同比提升9.46%；全年经营性现金流净额为 - 3.42亿元，同比改善4.36亿元 [7] AI安全业务 - 公司利用AI新技术赋能产品线，部分主力产品已实现AI化，自研QAX安全大模型引入DeepSeek，内部大面积使用AI辅助编程，截至2025年一季度末，研发人员AI代码助手使用率接近80% [7] - “AI + 代码卫士”产品2025年在北京银行、人保科技实现部署，打造金融行业标杆案例 [7] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为105.29亿元、91.92亿元、79.82亿元、81.39亿元、87.26亿元 [12] - 2023 - 2027E非流动资产分别为57.36亿元、56.75亿元、55.19亿元、53.80亿元、52.56亿元 [12] - 2023 - 2027E资产总计分别为162.65亿元、148.67亿元、135.02亿元、135.19亿元、139.82亿元 [12] - 2023 - 2027E流动负债分别为54.03亿元、56.93亿元、46.34亿元、46.02亿元、49.38亿元 [12] - 2023 - 2027E长期负债分别为6.81亿元、3.82亿元、3.82亿元、3.82亿元、3.82亿元 [12] - 2023 - 2027E负债合计分别为60.84亿元、60.76亿元、50.17亿元、49.84亿元、53.20亿元 [12] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为101.63亿元、87.69亿元、84.62亿元、85.12亿元、86.39亿元 [12] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为 - 7.78亿元、 - 3.42亿元、0.33亿元、1.17亿元、0.17亿元 [12] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 1.85亿元、 - 1.88亿元、0.61亿元、0.61亿元、0.61亿元 [12] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为15.68亿元、1.72亿元、 - 12.28亿元、 - 2.10亿元、0.15亿元 [12] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为6.05亿元、 - 3.58亿元、 - 11.34亿元、 - 0.31亿元、0.93亿元 [12] 利润表 - 2023 - 2027E营业总收入分别为64.42亿元、43.49亿元、46.97亿元、51.67亿元、56.84亿元 [13] - 2023 - 2027E营业成本分别为22.30亿元、19.14亿元、19.73亿元、20.67亿元、22.73亿元 [13] - 2023 - 2027E营业利润分别为0.26亿元、 - 14.32亿元、 - 3.15亿元、0.56亿元、1.52亿元 [13] - 2023 - 2027E利润总额分别为0.18亿元、 - 14.35亿元、 - 3.19亿元、0.53亿元、1.49亿元 [13] - 2023 - 2027E归属于母公司净利润分别为0.72亿元、 - 13.79亿元、 - 3.07亿元、0.50亿元、1.42亿元 [13] 主要财务比率 - 2023 - 2027E年成长率：营业总收入同比增长4%、 - 32%、8%、10%、10%；营业利润同比增长 - 226%、 - 5656%、 - 78%、 - 118%、170%；归母净利润同比增长26%、 - 2022%、 - 78%、 - 116%、184% [13] - 2023 - 2027E获利能力：毛利率分别为65.4%、56.0%、58.0%、60.0%、60.0%；净利率分别为1.1%、 - 31.7%、 - 6.5%、1.0%、2.5%；ROE分别为0.7%、 - 14.6%、 - 3.6%、0.6%、1.7%；ROIC分别为 - 8.3%、 - 11.3%、 - 2.0%、1.2%、2.1% [13] - 2023 - 2027E偿债能力：资产负债率分别为37.4%、40.9%、37.2%、36.9%、38.1%；净负债比率分别为12.2%、16.0%、9.3%、8.2%、8.7%；流动比率分别为1.9、1.6、1.7、1.8、1.8；速动比率分别为1.8、1.5、1.5、1.6、1.6 [13] - 2023 - 2027E营运能力：总资产周转率分别为0.4、0.3、0.3、0.4、0.4；存货周转率分别为2.7、2.3、2.4、2.4、2.6；应收账款周转率分别为1.1、0.7、0.8、0.9、0.9；应付账款周转率分别为1.3、0.9、1.0、1.0、1.0 [13] - 2023 - 2027E每股资料：EPS分别为0.10元、 - 2.01元、 - 0.45元、0.07元、0.21元；每股经营净现金分别为 - 1.14元、 - 0.50元、0.05元、0.17元、0.02元；每股净资产分别为14.83元、12.80元、12.35元、12.42元、12.61元；每股股利分别为0.00元、0.00元、0.00元、0.02元、0.06元 [13] - 2023 - 2027E估值比率：PE分别为293.6、 - 15.3、 - 68.6、420.3、148.2；PB分别为2.1、2.4、2.5、2.5、2.4；EV/EBITDA分别为115.2、 - 21.1、224.3、58.8、49.7 [13]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][7] 报告的核心观点 - 并购整合使公司24年利润承压，软件业务基本盘企稳向好趋势巩固 看好公司软硬一体协同发展，紧抓AI+国产化机遇实现多点开花 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为175.81亿、313.16亿、329.06亿、343.87亿、357.62亿元，同比增长-8%、78%、5%、4%、4% [2] - 2023 - 2027E营业利润分别为4.85亿、1.23亿、3.87亿、4.69亿、5.52亿元，同比增长-51%、-75%、214%、21%、18% [2] - 2023 - 2027E归母净利润分别为5.34亿、1.80亿、3.70亿、4.52亿、5.35亿元，同比增长-45%、-66%、105%、22%、18% [2] - 2023 - 2027E每股收益分别为0.56元、0.19元、0.39元、0.47元、0.56元 [2] - 2023 - 2027E PE分别为103.7、306.9、149.5、122.4、103.4 [2] - 2023 - 2027E PB分别为5.2、5.2、5.1、4.9、4.8 [2] 基础数据 - 总股本9.53亿股，已上市流通股6.80亿股，总市值554亿元，流通市值395亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）10.9元，ROE（TTM）2.5，资产负债率53.9% [3] - 主要股东为刘天文，持股比例23.75% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为1%、-20%、31%，相对表现分别为4%、-17%、26% [5] 事件 - 24全年实现营业收入313.16亿元，YoY+78.13%；归母净利润1.80亿元，YoY - 66.21%；扣非归母净利润0.72亿元，YoY - 84.31%；经营性净现金流7.41亿元，YoY - 15.01% [7] - 24Q4单季度实现营业收入91.09亿元，YoY+91.79%；归母净利润1.04亿元，YoY - 42.49%；扣非归母净利润0.76亿元，YoY - 62.50% [7] - 25Q1单季度实现营业收入70.11亿元，YoY+28.65%；归母净利润 - 1.98亿元，YoY+28.76%；扣非归母净利润 - 2.16亿元，YoY+24.02% [7] 业务情况 - 24年软件与数字技术服务/计算产品与智能电子业务/数字能源与智算服务业务分别实现收入181.21亿、129.20亿、2.59亿元，软件与数字技术服务收入同比稳健增长3.08% [7] - 24年公司利润承压，原因是战略并购使费用增加，销售费用/管理费用分别同比增长74%/11%；计提1.54亿元资产减值损失；并购的5家子公司24年合计净利润 - 0.85亿元 [7] - 25Q1公司收入同比增长28.65%，业务基本盘企稳向好 [7] 创新业务 - AI方面，推出天坊工业互联AI平台等智能化产品和行业大模型，中标多个AI标杆项目；推出智能产品；与智元机器人达成战略合作，完成6款机器人产品研发 [7] - 国产化方面，推出北京信创整机品牌软通华方，24年PC终端业务在党政教育行业稳居第一；完成开源鸿蒙操作系统适配，首批实现与HarmonyOS NEXT互联互通 [7] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为126.35亿、189.13亿、187.93亿、184.85亿、192.08亿元 [12] - 2023 - 2027E非流动资产分别为29.82亿、42.68亿、42.95亿、42.96亿、42.81亿元 [12] - 2023 - 2027E资产总计分别为156.18亿、231.81亿、230.87亿、227.81亿、234.89亿元 [12] - 2023 - 2027E流动负债分别为47.57亿、100.05亿、96.38亿、89.95亿、93.07亿元 [12] - 2023 - 2027E长期负债分别为2.61亿、25.11亿、25.11亿、25.11亿、25.11亿元 [12] - 2023 - 2027E负债合计分别为50.18亿、125.16亿、121.49亿、115.06亿、118.18亿元 [12] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为105.61亿、105.74亿、108.50亿、111.91亿、115.91亿元 [12] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为8.72亿、7.41亿、4.87亿、5.81亿、6.93亿元 [12] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 9.19亿、 - 16.99亿、 - 2.51亿、 - 2.51亿、 - 2.51亿元 [12] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为 - 0.57亿、19.03亿、 - 9.17亿、 - 11.90亿、 - 2.27亿元 [12] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为 - 1.03亿、9.45亿、 - 6.81亿、 - 8.60亿、2.15亿元 [12] 利润表 - 2023 - 2027E营业总收入分别为175.81亿、313.16亿、329.06亿、343.87亿、357.62亿元 [13] - 2023 - 2027E营业成本分别为141.94亿、274.16亿、285.95亿、298.82亿、310.41亿元 [13] - 2023 - 2027E营业利润分别为4.85亿、1.23亿、3.87亿、4.69亿、5.52亿元 [13] - 2023 - 2027E利润总额分别为4.96亿、1.07亿、3.71亿、4.53亿、5.36亿元 [13] - 2023 - 2027E归属于母公司净利润分别为5.34亿、1.80亿、3.70亿、4.52亿、5.35亿元 [13] 主要财务比率 年成长率 - 2023 - 2027E营业总收入同比增长-8%、78%、5%、4%、4% [14] - 2023 - 2027E营业利润同比增长-51%、-75%、214%、21%、18% [14] - 2023 - 2027E归母净利润同比增长-45%、-66%、105%、22%、18% [14] 获利能力 - 2023 - 2027E毛利率分别为19.3%、12.5%、13.1%、13.1%、13.2% [14] - 2023 - 2027E净利率分别为3.0%、0.6%、1.1%、1.3%、1.5% [14] - 2023 - 2027E ROE分别为5.2%、1.7%、3.5%、4.1%、4.7% [14] - 2023 - 2027E ROIC分别为3.8%、2.2%、4.1%、4.5%、4.8% [14] 偿债能力 - 2023 - 2027E资产负债率分别为32.1%、54.0%、52.6%、50.5%、50.3% [14] - 2023 - 2027E净负债比率分别为16.1%、27.1%、25.0%、21.8%、21.8% [14] - 2023 - 2027E流动比率分别为2.7、1.9、1.9、2.1、2.1 [14] - 2023 - 2027E速动比率分别为2.5、1.5、1.5、1.6、1.6 [14] 营运能力 - 2023 - 2027E总资产周转率分别为1.1、1.6、1.4、1.5、1.5 [14] - 2023 - 2027E存货周转率分别为20.3、11.5、6.9、6.9、6.9 [14] - 2023 - 2027E应收账款周转率分别为3.5、5.3、4.8、4.8、4.8 [14] - 2023 - 2027E应付账款周转率分别为84.0、19.0、10.4、10.4、10.4 [14] 每股资料 - 2023 - 2027E EPS分别为0.56元、0.19元、0.39元、0.47元、0.56元 [14] - 2023 - 2027E每股经营净现金分别为0.92元、0.78元、0.51元、0.61元、0.73元 [14] - 2023 - 2027E每股净资产分别为11.08元、11.10元、11.39元、11.74元、12.16元 [14] - 2023 - 2027E每股股利分别为0.18元、0.10元、0.12元、0.14元、0.17元 [14] 估值比率 - 2023 - 2027E PE分别为103.7、306.9、149.5、122.4、103.4 [14] - 2023 - 2027E PB分别为5.2、5.2、5.1、4.9、4.8 [14] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为99.2、137.0、56.0、52.4、48.9 [14]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 永辉超市为国内商超龙头，生鲜及供应链根基扎实，当前坚定“胖东来”路线，围绕商品和服务进行优化，叠加胖东来帮扶和名创入股，调改步入轨道，长期品质零售路线空间广阔 [1] - 公司短期收入波动因推进门店调改同时优化存量老店致门店数减少，且调改店占比尚小；调改店已初步盈利，供应链改革持续提效；供应链变革使毛利率短期下降，未来商品毛利率有望恢复增长 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为786.42亿、675.74亿、628.90亿、786.80亿、970.91亿，同比增长-13%、-14%、-7%、25%、23% [2][9] - 2023 - 2027E营业利润分别为-14.76亿、-12.87亿、-6.91亿、10.13亿、20.92亿，同比增长-55%、-13%、-46%、-247%、106% [2][9] - 2023 - 2027E归母净利润分别为-13.29亿、-14.65亿、-6.81亿、7.27亿、15.21亿，同比增长-52%、10%、-54%、-207%、109% [2][9] - 2023 - 2027E每股收益分别为-0.15元、-0.16元、-0.08元、0.08元、0.17元 [2][9] - 2023 - 2027E PE分别为-35.2、-32.0、-68.7、64.4、30.8；PB分别为7.9、10.5、12.5、10.4、7.8 [2][9] 基础数据 - 总股本90.75亿股，已上市流通股90.75亿股，总市值468亿，流通市值468亿，每股净资产0.5元，ROE -45.1，资产负债率88.7%，主要股东广东骏才国际商贸有限公司持股比例29.4% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为14%、5%、113%，相对表现分别为17%、8%、109% [5] 相关报告 - 2024年公司收入675.74亿，同比-14.07%，归母净利-14.65亿，扣非归母净利-24.10亿；25Q1收入174.79亿，同比-19.32%，归母净利1.48亿，同比-79.96%，归母扣非净利1.37亿，同比-77.07% [6] - 截至2024年末完成31家门店调改，关闭232家尾部门店；截至2025Q1末完成47家门店调改并继续关闭部分尾部门店；25Q1 41家开业满3个月的“稳态调改店”3月单月利润1470万元，一季度累计利润7472万 [6] - 2024全年研发升级自有品牌商品120款，20余款年销售额突破5000万元，引入品牌新品近5万支，完成近3万支商品去KA调整 [6] - 25Q1毛利率21.5%，同比-1.35pct，销售费用率16.6%，同比+1.04pct，管理费率2.4%，同比+0.4pct，财务费率1.5%，同比-0.0pct，研发费率0.2%，同比-0.1pct，净利率0.8%，同比-2.6pct [6] 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为190.36亿、172.71亿、203.71亿、244.32亿、279.76亿 [8] - 2023 - 2027E非流动资产分别为330.16亿、254.78亿、248.73亿、243.68亿、239.45亿 [8] - 2023 - 2027E资产总计分别为520.52亿、427.49亿、452.45亿、488.00亿、519.21亿 [8] - 2023 - 2027E流动负债分别为247.27亿、227.27亿、259.63亿、287.28亿、301.95亿 [8] - 2023 - 2027E长期负债分别为213.90亿、156.93亿、156.93亿、156.93亿、156.93亿 [8] - 2023 - 2027E负债合计分别为461.17亿、384.20亿、416.56亿、444.21亿、458.87亿 [8] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为59.39亿、44.40亿、37.58亿、44.86亿、60.07亿 [8] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为45.69亿、21.91亿、10.43亿、35.98亿、44.53亿 [8] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为2.56亿、-11.23亿、-1.15亿、-1.15亿、-1.15亿 [8] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为-65.72亿、-29.32亿、28.43亿、-17.35亿、-35.07亿 [8] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为-17.47亿、-18.64亿、37.70亿、17.48亿、8.31亿 [8] 主要财务比率 - 2023 - 2027E年成长率：营业总收入同比增长-13%、-14%、-7%、25%、23%；营业利润同比增长-55%、-13%、-46%、-247%、106%；归母净利润同比增长-52%、10%、-54%、-207%、109% [9] - 2023 - 2027E获利能力：毛利率分别为21.2%、20.5%、20.2%、20.4%、20.5%；净利率分别为-1.7%、-2.2%、-1.1%、0.9%、1.6%；ROE分别为-19.8%、-28.2%、-16.6%、17.6%、29.0%；ROIC分别为-1.0%、-1.2%、4.7%、12.9%、18.5% [9] - 2023 - 2027E偿债能力：资产负债率分别为88.6%、89.9%、92.1%、91.0%、88.4%；净负债比率分别为14.0%、15.9%、24.1%、21.6%、16.1%；流动比率分别为0.8、0.8、0.8、0.9、0.9；速动比率分别为0.4、0.4、0.5、0.6、0.6 [9] - 2023 - 2027E营运能力：总资产周转率分别为1.4、1.4、1.4、1.7、1.9；存货周转率分别为6.6、7.0、7.4、8.5、8.4；应收账款周转率分别为165.0、197.0、248.0、286.0、284.0；应付账款周转率分别为5.6、6.0、6.4、7.3、7.3 [9] - 2023 - 2027E每股资料：EPS分别为-0.15元、-0.16元、-0.08元、0.08元、0.17元；每股经营净现金分别为0.50元、0.24元、0.11元、0.40元、0.49元；每股净资产分别为0.65元、0.49元、0.41元、0.49元、0.66元；每股股利均为0元 [9] - 2023 - 2027E估值比率：PE分别为-35.2、-32.0、-68.7、64.4、30.8；PB分别为7.9、10.5、12.5、10.4、7.8；EV/EBITDA分别为149.5、218.6、55.0、25.7、19.9 [9]

报告公司投资评级 - 维持强烈推荐评级 [1][10] 报告的核心观点 - 2024年公司营收稳健增长但利润指标承压，25Q1营收和归母净利润同比仍有小幅度变化；线上渠道增速领先，线下直营门店持续扩张且店效提升；毛利率总体承压、费用率增加致净利率下滑；现金流有所承压，24年库存结构及周转效率改善但25Q1存货压力较大；预计2025 - 2027年收入和归母净利润有一定增长，维持强烈推荐评级 [1][2][9][10] 根据相关目录分别进行总结 营收与利润情况 - 2024年公司营收40.04亿元（同比+13.24%）、归母净利润7.81亿元（-14.28%）、扣非归母净利润7.44亿元（-14.20%）；24Q4营收10.04亿元（+35.69%）、归母净利润0.19亿元（-87.87%）、扣非归母净利润0.09亿元（-93.39%）；25Q1营收12.86亿元（+1.41%）、归母净利润3.31亿元（-8.47%）、扣非归母净利润3.20亿元（-8.68%） [2] 渠道与门店情况 - 2024年线上营收2.63亿元（+35.03%，占比6.57%），线下直营营收25.68亿元（+7.22%，占比64.12%），线下加盟营收11.39亿元（+24.14%，占比28.45%） [3] - 截至2024年末门店数量净增39家至1294家，其中直营店644家（净增37家），店均面积172.12平米（+10.54%），店均销售金额398.72万元（+1.05%）；加盟店650家（净增2家） [3] 毛利率与费用率情况 - 2024年公司毛利率同比-1.60pct至77.01%，线上毛利率74.63%（+4.01pct），线下直营毛利率81.02%（-2.12pct），线下加盟毛利率69.60%（-0.67pct）；期间费用率同比+4.72pct至52.38%，净利率同比-6.26pct至19.49% [4] - 25Q1公司毛利率同比-0.60pct至75.42%；期间费用率同比+3.13pct至44.46%，净利率同比-2.78pct至25.77% [5] 现金流与存货情况 - 2024年年末经营性现金流量净额为7.50亿元（-42.10%），存货周转天数为324天，同比-22天；应收账款周转天数为31天，同比+2天；1年以内存货占比从2023年的58%增至2024年的71% [9] - 25Q1季末经营性现金流量净额为2.92亿元（-46.28%），存货周转天数为271天，同比+70天；应收账款周转天数为25天，同比-2天 [9] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年收入规模为42.94亿元、47.19亿元、51.69亿元，同比增速为7%、10%、10%；归母净利润规模为7.98亿元、8.96亿元、10.11亿元，同比增速为2%、12%、13% [10] 财务数据与估值情况 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|3536|4004|4294|4719|5169| |同比增长|23%|13%|7%|10%|10%| |营业利润(百万元)|1063|943|963|1083|1223| |同比增长|24%|-11%|2%|12%|13%| |归母净利润(百万元)|911|781|798|896|1011| |同比增长|25%|-14%|2%|12%|13%| |每股收益(元)|1.60|1.37|1.40|1.57|1.77| |PE|10.3|12.0|11.8|10.5|9.3| |PB|1.9|1.9|1.7|1.5|1.4| [11] 主要财务比率情况 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |年成长率 - 营业总收入|23%|13%|7%|10%|10%| |年成长率 - 营业利润|24%|-11%|2%|12%|13%| |年成长率 - 归母净利润|25%|-14%|2%|12%|13%| |获利能力 - 毛利率|78.6%|77.0%|76.9%|77.2%|77.4%| |获利能力 - 净利率|25.8%|19.5%|18.6%|19.0%|19.6%| |获利能力 - ROE|20.2%|15.7%|14.9%|15.2%|15.4%| |获利能力 - ROIC|18.8%|14.7%|14.4%|14.9%|15.1%| |偿债能力 - 资产负债率|27.2%|29.5%|25.8%|24.7%|23.7%| |偿债能力 - 净负债比率|3.2%|3.6%|0.0%|0.0%|0.0%| |偿债能力 - 流动比率|2.8|2.5|3.0|3.3|3.5| |偿债能力 - 速动比率|2.3|1.9|2.3|2.6|2.8| |营运能力 - 总资产周转率|0.6|0.6|0.6|0.6|0.6| |营运能力 - 存货周转率|1.0|1.1|1.0|1.0|1.0| |营运能力 - 应收账款周转率|12.3|11.7|11.4|11.6|11.5| |营运能力 - 应付账款周转率|3.1|2.6|2.2|2.2|2.2| |每股资料(元) - EPS|1.60|1.37|1.40|1.57|1.77| |每股资料(元) - 每股经营净现金|2.27|1.31|1.56|1.66|1.84| |每股资料(元) - 每股净资产|8.58|8.90|9.80|10.88|12.10| |每股资料(元) - 每股股利|1.00|0.50|0.49|0.55|0.62| |估值比率 - PE|10.3|12.0|11.8|10.5|9.3| |估值比率 - PB|1.9|1.9|1.7|1.5|1.4| |估值比率 - EV/EBITDA|9.0|9.8|8.3|7.6|6.9| [14]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [4][7] 报告的核心观点 - 25Q1饲料及种业开局良好、养殖盈利改善 公司未来聚焦强化种业、疫苗动保等科技产业业务，夯实饲料业务，平稳发展生猪养殖业务 [1] - 2025年生猪养殖或有年度盈利，饲料业务景气可期；生物育种与传统育种齐头并进，全球化布局加速 [7] 财务数据与估值 营收与利润 - 2023 - 2027E营业总收入分别为33390、28767、33720、35969、38193百万元，同比增长3%、 - 14%、17%、7%、6% [3] - 2023 - 2027E营业利润分别为(2485)、791、805、984、1218百万元，同比增长 - 761%、 - 132%、2%、22%、24% [3] - 2023 - 2027E归母净利润分别为(2174)、346、549、725、933百万元，同比增长 - 4010%、 - 116%、59%、32%、29% [3] 每股指标 - 2023 - 2027E每股收益分别为 - 0.51、0.08、0.13、0.17、0.22元 [9] - 2023 - 2027E PE分别为 - 8.1、50.7、32.0、24.2、18.8 [9] - 2023 - 2027E PB分别为2.2、2.1、2.0、1.9、1.7 [9] 基础数据 - 总股本4300百万股，已上市流通股3524百万股，总市值17.5十亿元，流通市值14.4十亿元 [4] - 每股净资产（MRQ）2.0元，ROE（TTM）7.9，资产负债率64.4% [4] - 主要股东为邵根伙，持股比例22.73% [4] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为1、 - 13、 - 12，相对表现分别为4、 - 10、 - 17 [6] 各业务板块情况 25Q1各板块表现 - 生猪出栏184万头（yoy + 5.8%），控股子公司出栏104.8万头，占比约55.3%；2025Q1生猪均价约14.8元/千克，3月末育肥全成本降至13元/千克以下，养殖业务贡献主要盈利 [7] - 种业一季度传统种业因新增过审品种及并表主体贡献增量，收入和销量显著增加，盈利表现优异 [7] - 饲料业务开局良好，客户结构持续优化，高端猪饲料市场份额领先，板块净利润或超1亿元，处置少数股权收益增加 [7] 未来业务展望 - 2025年生猪养殖或有年度盈利，饲料行业集中度或进一步提升 [7] - 公司通过多种方式支持种业板块做大做强，生物育种扩面提速，推进转基因品种国际化布局 [7] 各季度业绩回顾 - 25Q1营业收入6865百万元，归属母公司净利润134百万元，同比扭亏，EPS0.03元 [11] - 25Q1毛利率13.8%，营业费用率4.0%，管理费用率4.7%，营业利润率3.4%，净利率2.0% [11] - 25Q1收入同比增长2.4%，归属母公司净利润同比扭亏 [11] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为10856、10507、10730、11069、12256百万元 [13] - 2023 - 2027E非流动资产分别为18928、18629、17937、17310、16742百万元 [13] - 2023 - 2027E资产总计分别为29784、29136、28667、28380、28998百万元 [13] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为245、2483、1750、1947、2054百万元 [13] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为(2073)、(645)、171、(139)、(103)百万元 [13] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为769、(2639)、(2438)、(2022)、(1333)百万元 [13] 利润表 - 2023 - 2027E营业总收入分别为33390、28767、33720、35969、38193百万元 [14] - 2023 - 2027E营业成本分别为30174、24411、28478、30277、32333百万元 [14] - 2023 - 2027E营业利润分别为(2485)、791、805、984、1218百万元 [14] 主要财务比率 - 2023 - 2027E营业总收入年成长率分别为3%、 - 14%、17%、7%、6% [14] - 2023 - 2027E毛利率分别为9.6%、15.1%、15.5%、15.8%、15.3% [14] - 2023 - 2027E资产负债率分别为66.3%、63.5%、61.3%、58.2%、55.8% [14]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 公司聚焦钨全产业链一体化发展，实现营收与利润双增长，柿竹园优质钨资源注入提升原料自给率与成本管控能力，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为10.94亿元、13.23亿元、14.76亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为127.36亿元、147.43亿元、164.08亿元、180.51亿元、197.90亿元，同比增长分别为 - 3%、16%、11%、10%、10% [2] - 2023 - 2027E营业利润分别为6.37亿元、11.39亿元、13.29亿元、16.11亿元、18.21亿元，同比增长分别为 - 10%、79%、17%、21%、13% [2] - 2023 - 2027E归母净利润分别为4.85亿元、9.39亿元、10.94亿元、13.23亿元、14.76亿元，同比增长分别为 - 9%、94%、16%、21%、12% [2] - 2023 - 2027E每股收益分别为0.21元、0.41元、0.48元、0.58元、0.65元 [2] - 2023 - 2027E PE分别为44.9、23.2、19.9、16.5、14.7；PB分别为3.8、2.9、2.1、1.9、1.8 [2] 基础数据 - 总股本22.79亿股，已上市流通股12.47亿股，总市值218亿元，流通市值119亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）4.2元，ROE（TTM）11.5，资产负债率48.6% [3] - 主要股东为中国五矿股份有限公司，持股比例33.37% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为 - 3%、2%、 - 11%，相对表现分别为 - 0%、5%、 - 15% [5] 公司经营情况 - 收入同比增长，2024年公司营业收入147.43亿元，同增7.8%；2025Q1收入33.92亿元，同增3.52% [6] - 柿竹园并表增厚业绩，2024年公司整体毛利率22.07%，按可比口径同比上升0.85pct；2025Q1整体毛利率20.63%，同比上升6.47pct [6] - 期间费用率上升，2024年期间费用率13.42%，同增1.12pct；2025Q1公司归母净利润2.21亿元，按可比口径同增3.24% [6] - 经营现金流改善，负债率下降，2024年经营现金流净额9.02亿元，同比多流入7.50亿元；资产负债率52.40%，同降2.51pct [6] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为81.52亿元、102.49亿元、112.29亿元、121.64亿元、134.62亿元 [18] - 2023 - 2027E非流动资产分别为48.23亿元、71.67亿元、81.30亿元、89.22亿元、95.71亿元 [18] - 2023 - 2027E资产总计分别为129.75亿元、174.16亿元、193.60亿元、210.85亿元、230.33亿元 [18] - 2023 - 2027E流动负债分别为46.53亿元、67.07亿元、58.89亿元、64.88亿元、72.09亿元 [18] - 2023 - 2027E长期负债分别为18.21亿元、24.20亿元、24.20亿元、24.20亿元、24.20亿元 [18] - 2023 - 2027E负债合计分别为64.74亿元、91.26亿元、83.08亿元、89.07亿元、96.29亿元 [18] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为57.72亿元、75.47亿元、101.99亿元、111.94亿元、122.73亿元 [18] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为1.52亿元、9.02亿元、14.50亿元、19.26亿元、22.53亿元 [18] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 2.99亿元、 - 8.50亿元、 - 17.33亿元、 - 17.54亿元、 - 17.88亿元 [20] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为2.80亿元、2.54亿元、2.84亿元、 - 1.84亿元、 - 1.63亿元 [20] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为1.33亿元、3.07亿元、0.01亿元、 - 0.13亿元、3.01亿元 [20] 利润表 - 2023 - 2027E营业总收入分别为127.36亿元、147.43亿元、164.08亿元、180.51亿元、197.90亿元 [18] - 2023 - 2027E营业成本分别为105.88亿元、114.89亿元、127.68亿元、139.71亿元、152.29亿元 [18] - 2023 - 2027E营业利润分别为6.37亿元、11.39亿元、13.29亿元、16.11亿元、18.21亿元 [18] - 2023 - 2027E归属于母公司净利润分别为4.85亿元、9.39亿元、10.94亿元、13.23亿元、14.76亿元 [18] 主要财务比率 年成长率 - 2023 - 2027E营业总收入同比增长分别为 - 3%、16%、11%、10%、10% [19] - 2023 - 2027E营业利润同比增长分别为 - 10%、79%、17%、21%、13% [19] - 2023 - 2027E归母净利润同比增长分别为 - 9%、94%、16%、21%、12% [19] 获利能力 - 2023 - 2027E毛利率分别为16.9%、22.1%、22.2%、22.6%、23.0% [19] - 2023 - 2027E净利率分别为3.8%、6.4%、6.7%、7.3%、7.5% [19] - 2023 - 2027E ROE分别为8.7%、14.1%、12.3%、12.4%、12.6% [19] - 2023 - 2027E ROIC分别为6.8%、9.9%、9.6%、10.5%、10.8% [19] 偿债能力 - 2023 - 2027E资产负债率分别为49.9%、52.4%、42.9%、42.2%、41.8% [19] - 2023 - 2027E净负债比率分别为24.2%、21.3%、13.0%、13.1%、13.5% [19] - 2023 - 2027E流动比率分别为1.8、1.5、1.9、1.9、1.9 [19] - 2023 - 2027E速动比率分别为1.0、1.0、1.2、1.2、1.2 [19] 营运能力 - 2023 - 2027E总资产周转率分别为1.0、1.0、0.9、0.9、0.9 [19] - 2023 - 2027E存货周转率分别为3.4、3.2、3.2、3.2、3.2 [19] - 2023 - 2027E应收账款周转率分别为4.1、3.9、3.7、3.6、3.6 [19] - 2023 - 2027E应付账款周转率分别为9.4、7.3、6.8、6.7、6.7 [19] 每股资料 - 2023 - 2027E EPS分别为0.21元、0.41元、0.48元、0.58元、0.65元 [19] - 2023 - 2027E每股经营净现金分别为0.07元、0.40元、0.64元、0.85元、0.99元 [19] - 2023 - 2027E每股净资产分别为2.53元、3.31元、4.48元、4.91元、5.39元 [19] - 2023 - 2027E每股股利分别为0.15元、0.10元、0.14元、0.17元、0.19元 [19] 估值比率 - 2023 - 2027E PE分别为44.9、23.2、19.9、16.5、14.7 [19] - 2023 - 2027E PB分别为3.8、2.9、2.1、1.9、1.8 [19] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为25.8、15.9、12.5、10.4、9.2 [19]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级，目标价19.5元，较当前股价16.05元有22%的空间 [4][8] 报告的核心观点 - 25Q1华泰证券自营高增贡献大，期待资负梳理下资金业务动能，公司具备前瞻战略布局，投行业务高弹性可期，作为头部券商有望优先受益、业绩持续向好 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 总体概览 - 25Q1营业收入82.3亿，同比+35%，环比-18%；归母净利润36.4亿，同比+59%，环比+29%；年化ROE为8.4%，同比+2.9pct；经营杠杆为3.36倍，较年初略有增长 [1] - 截至25Q1，总资产8233亿，较年初+1%；归母净资产1953亿，较年初+2% [1] - 自营/经纪/信用/其他/投行/资管业务占主营收入比重分别为37%/26%/13%/11%/7%/6%，同比分别为+4/+2/+9/+2/-3/-14pct [1] - 25Q1管理费用为31.4亿，同比-12%，占营业收入（剔除其他业务收入）比重为43%，同比-19pct [1] 收费类业务 经纪业务 - 25Q1经纪收入19.4亿，同比+43%，环比-22%，考虑到25Q1日均股基成交额17465亿，同比+71%，环比-16%，预计佣金政策性调降和Q1量化交易活跃影响、业务综合费率持续下滑 [2] 投行业务 - 25Q1投行收入5.4亿，同比-6%，环比-27% [2] - 按发行日计，25Q1公司IPO募集资金15.4亿，市占率9.26%，排名下滑至第三；再融资61.3亿，市占率6.53%，行业排名上行至第五；债券承销金额3023亿，市占率9.27%，排名稳居第四；港股股权承销金额37亿港元，市占率6.31%，行业排名第五 [2] - 截至25Q1，公司股融（IPO+再融资）进行中项目12个，行业排名第五，期待并购项目和海外业务的拓展潜力 [2] 资管业务 - 25Q1资管收入4.2亿，同比-62%，同比下滑和市场走势出现明显分歧，是由于24Q3公司出售AssetMark后、对应收入减少 [3] - 旗下南方基金、华泰柏瑞基金非货规模同比分别为+18%、+58%，非货ETF规模同比分别为+60%、+74% [3] 资金类业务 自营业务 - 25Q1自营收入27.6亿，同比+47%，环比+12% [4] - 截至25Q1，交易性金融资产3115亿，较年初+3%；公司增配OCI资产、平抑市场波动对表观利润的影响，其他债权投资较年初+68%，其他权益工具投资增长18亿；衍生品严监管持续，衍生金融资产75亿、较年初-25% [4] 利息净收入业务 - 25Q1利息净收入9.6亿，同比+319%，环比-31%；利息支出22.2亿，同比-33%，环比持平 [4] - 综合看，有息负债规模下滑、资金成本降低，导致利息支出下滑、抬高利息净收入 [4] - 截至25Q1，公司融出资金1336亿，较年初+1%，市占率6.96%，较年初-0.15pct；买入返售金融资产128亿，较年初-16% [4][8] 投资建议 - 维持“强烈推荐”评级，预计公司25/26/27年归母净利润至141亿元/162亿元/180亿元，同比-8%/+15%/+11% [8] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|36578|41466|46323|54810|65862| |同比增长|14.2%|13.4%|11.7%|18.3%|20.2%| |营业利润(百万元)|14687|15569|15313|17615|19791| |同比增长|21.0%|6.0%|-1.6%|15.0%|12.4%| |归母净利润(百万元)|12751|15351|14122|16224|18027| |同比增长|15.4%|20.4%|-8.0%|14.9%|11.1%| |每股收益(元)|1.35|1.70|1.56|1.80|2.00| |PE|11.9|9.4|10.3|8.9|8.0| |PB|0.9|0.9|0.9|0.8|0.8| [9]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级，目标股价 35.80 元，当前股价 29.76 元 [2][6] 报告的核心观点 - 24Q4 公司收入同比降 7.07%，归母净利润受资产减值损失影响亏损，24 年分红率 91.4%显著提升，25 年公司计划营业总收入 1190 亿元、利润总额 126 亿元，分别同比增 2.8%、24.4%，剔除计提澳优资产减值损失和卖矿收益影响，利润总额预计同比增 16% [1][5][6] - 25Q1 收入、归母净利润、扣非归母净利润为 330.2 亿、48.7 亿、46.3 亿元，分别同比增 1.35%、降 17.71%、增 24.19%，收入、扣非利润均超预期 [1][5][6] - 25 年乳制品行业上游供给侧牧场加速去化，需求端政策预期增强，行业供需改善趋势确定，伊利 24 年一次性计提澳优资产减值损失，报表清理包袱，业务轻装上阵，有望实现超预期增长 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本 6366 百万股，已上市流通股 6334 百万股，总市值 189.4 十亿元，流通市值 188.5 十亿元，每股净资产 9.2，ROE 12.7，资产负债率 59.8%，主要股东为香港中央结算有限公司，持股比例 10.23% [2] 股价表现 - 1m、6m、12m 绝对表现分别为 1%、6%、7%，相对表现分别为 5%、10%、3% [4] 财务数据 历史财务数据 - 2024 年收入、归母净利润、扣非归母净利润 1157.8 亿、84.5 亿、60.1 亿元，同比降 8.24%、18.94%、40.0%，单 Q4 收入 267.4 亿，同比降 7.07%，归母净利润 -24.2 亿，亏损因 Q4 一次性计提资产减值损失近 40 亿，剔除该因素 Q4 净利润同比降 24.2%，Q4 现金回款 292.44 亿，经营性现金流净额 78.70 亿，同比增 19.6%，合同负债 57.7 亿，同比增 12.9%，2024 年现金分红 77.26 亿元，分红比例提至 91.4% [5] - 2024 年液态奶收入 750.03 亿，同比降 12.32%，销量、价格、结构分别贡献 -7.1%、-3.8%、-1.1%，白奶、乳饮料好于常温酸，金典好于母品牌，安慕希下滑；奶粉及奶制品收入 296.75 亿元，同比增 7.53%，销量、价格、结构分别贡献 +8.2%、-3.3%、+2.7%，婴幼儿奶粉高个位数增长、成人奶粉增长快于行业，奶酪高个位数增长；冷饮收入 106.9 亿元，同比增 11.7%，销量、价格、结构分别贡献 -18.3%、+2.8%、-3.0% [5] - 2024 年公司毛利率 33.9%，同比增 1.3pcts，液态奶毛利率同比增 0.61pct，单吨材料成本降 8.27%，24 年销售费用率、管理费用率分别同比增 1.1、降 0.2pct，销售费用中薪酬和广告费用绝对额下降，24Q4 毛利率 31.0%，同比降 0.74pct，销售费用率、管理费用率分别同比降 0.61、0.36pct，24 年归母净利率 7.3%，同比降 1.0pct，24 年对澳优一次性商誉减值计提 30 亿拖累净利率，剔除资产减值损失及年初一次性投资收益影响，公司利润率提升 0.7pct，Q4 剔除资产减值损失测算，净利率同比降 1.3pct [5] - 25Q1 收入、归母净利润、扣非归母净利润 330.2 亿、48.7 亿、46.3 亿元，分别同比增 1.35%、降 17.71%、增 24.19%，液态奶、奶粉及奶制品、冷饮分别同比降 3.1%、增 18.6%、降 5.3%，Q1 节假日旺季需求改善，液奶 3 月同比转正，婴幼儿奶粉、奶酪双位数增长，成人粉高个位数增长，25Q1 公司毛利率 37.8%，同比增 1.8pcts，销售费用率、管理费用率分别同比降 1.5、0.7pct，归母净利率 14.8%，同比降 3.4pcts，扣非净利率 14.0%，同比增 2.6pcts [5][6] 财务预测数据 - 预计 2025 - 2027 年营业总收入分别为 1210.14 亿、1261.14 亿、1362.03 亿元，同比增 4.5%、4.2%、8.0%；营业利润分别为 145.42 亿、165.16 亿、186.15 亿元，同比增 42.8%、13.6%、12.7%；归母净利润分别为 113.91 亿、129.38 亿、145.83 亿元，同比增 34.8%、13.6%、12.7% [7][16] - 预计 2025 - 2027 年毛利率分别为 34.5%、34.9%、34.9%；净利率分别为 9.4%、10.3%、10.7%；ROE 分别为 20.7%、22.0%、23.1%；ROIC 分别为 10.5%、11.4%、15.2%；资产负债率分别为 60.3%、59.1%、52.6%；净负债比率分别为 29.0%、28.0%、16.6%；流动比率分别为 0.8、0.8、0.9；速动比率分别为 0.6、0.7、0.7；总资产周转率分别为 0.8、0.8、0.9；存货周转率分别为 7.2、7.2、7.4；应收账款周转率分别为 37.8、37.8、38.4；应付账款周转率分别为 5.9、5.8、6.0 [16] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.79、2.03、2.29 元；每股经营净现金分别为 2.17、2.40、2.66 元；每股净资产分别为 8.92、9.56、10.26 元；每股股利分别为 1.40、1.59、1.79 元；PE 分别为 16.6、14.6、13.0；PB 分别为 3.3、3.1、2.9；EV/EBITDA 分别为 11.0、10.0、9.0 [7][16]

报告公司投资评级 - 强烈推荐（维持） [4] 报告的核心观点 亮点 - 规模稳健增长，25Q1公司总资产规模同比增长8.90%，增速较24A上升3.12pct，贷款规模同比增长6.85%，增速较24A下降1.35pct，存款规模同比增长6.03%，增速较24A提升3.16pct，25Q1单季度存款增量841亿元，同比大幅多增605亿元 [2] - 净息差回升，25Q1净息差为1.76%，较24A回升5BP，测算25Q1生息资产收益率和计息负债成本率分别较24A下降25BP和28BP，负债成本显著改善，对息差形成支撑 [2] - 不良环比持平，资产质量稳定，截至2025Q1末，公司不良贷款率为1.38%，环比24A持平，拨备覆盖率171.21%，环比24A小幅下降7.46pct，拨贷比环比小幅下降10BP，风险抵补水平依旧稳健 [2] - 成本收入比下降，25Q1成本收入比25.49%，同比下降2.03pct，公司降本增效，实施精细化管理，25Q1业务及管理费同比下降7亿元 [3] 关注 - 25Q1非息收入负增，同比下降22.23%，中收负增幅度扩大，同比下降13.15%，增速较24Q4进一步下降2.18pct，其他非息收入受债市调整影响，且在去年同期高基数下，同比负增24.89%，其他非息收入承压 [3] 投资建议 - 浙商银行总部位于浙江省，具备良好的区位优势和外部环境，信贷规模持续扩张，息差回升，资产质量稳定，股息率高，建议积极关注 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 25Q1营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别为-7.07%、-5.32%、0.61%，增速分别较24A变动-13.27pct、-10.30pct、-0.31pct，归母净利润、营收、PPOP增速均出现回落 [1] - 累计业绩驱动上，规模、成本收入比下降、拨备计提为正贡献，净息差收窄、非息收入负增、有效税率上升为主要负贡献 [1] 非息收入 - 25Q1公司非息收入同比下降22.23%，中收负增幅度扩大，同比下降13.15%，增速较24Q4进一步下降2.18pct，其他非息收入受债市调整影响，且在去年同期高基数下，同比负增24.89%，其他非息收入承压 [3] 息差及资负 - 25Q1净息差为1.76%，较24A回升5BP，测算25Q1生息资产收益率和计息负债成本率分别较24A下降25BP和28BP，负债成本显著改善，对息差形成支撑 [2] - 25Q1总资产规模同比增长8.90%，增速较24A上升3.12pct，贷款规模同比增长6.85%，增速较24A下降1.35pct，存款规模同比增长6.03%，增速较24A提升3.16pct，25Q1单季度存款增量841亿元，同比大幅多增605亿元 [2] 资产质量 - 截至2025Q1末，公司不良贷款率为1.38%，环比24A持平，拨备覆盖率171.21%，环比24A小幅下降7.46pct，拨贷比环比小幅下降10BP，风险抵补水平依旧稳健 [2] 资本及股东 - 截至2025Q1，核心一级资本充足率8.38%，一级资本充足率9.60%，资本充足率12.18% [48] - 前十大股东中，香港中央结算(代理人)有限公司持股21.55%，浙江省金融控股有限公司持股12.57%，横店集团控股有限公司持股5.88% [54]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [2][5] 报告的核心观点 - 公司盈利能力增强，有望受益于中美贸易争端，高分子材料助剂产品市场占有率提升，业绩连续十年双位数增长，2024 年营收 8.82 亿元、归母净利润 2.5 亿元均创新高，公司把握机遇创新产品、开拓市场、降本增效 [5] - 2025 年 4 月 7 日公司拟现金收购映日科技不低于 51%股权，标的公司从事高性能溅射靶材研发等，产品应用广泛，格局多元 [5] - 预计 2025 - 2027 年收入分别为 11.38 亿元、14 亿元和 17.35 亿元，归母净利润分别为 2.83 亿元、3.37 亿元和 4.12 亿元，EPS 分别为 2.09 元、2.49 元和 3.04 元，当前股价对应 PE 分别为 22.9 倍、19.2 倍和 15.8 倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司盈利水平再创新高 - 市场占有率持续提升，业绩创历史新高：公司是高新技术企业，主营高分子材料助剂，产品应用广泛，技术领先；市场占有率提升，业绩连续十年双位数增长，2024 年营收、归母净利润等指标创新高；把握中美贸易机遇，创新产品、开拓市场、降本增效 [9][10] - 南沙厂区顺利投产，产能快速提升：2024 年末南沙厂区建成投产，产能显著提升；对部分产品产能调整优化，节省开支；坚持技术创新，获多项专利和认证，与高校合作、与客户开展科研项目、参与行业展会，未来将加大研发投入 [12][13] 公司主要产品 - 成核剂：提高不完全结晶树脂结晶度和速率，包括单剂和复合助剂产品，分透明、增刚和 β 晶型增韧成核剂 [14] - 合成水滑石：层状结构、无重金属，作 PVC 热稳定剂和聚烯烃卤素吸收剂，分通用、高透明和阻燃合成水滑石 [14] - 抗氧剂：延缓或抑制材料氧化降解，分主抗氧剂和辅助抗氧剂，公司产品为受阻酚类抗氧剂，用于高分子材料领域 [16] - 复合助剂：多种单一助剂按配方比例物理混合的预混产品，公司产品配方和工艺先进，有技术壁垒，还开发 NDO 复合助剂 [16][17] 公司核心竞争力 - 完备的产品体系与优越的产品性能：具备超 300 种产品规模化生产能力，产品线全，能一站式供应；产品性能达国际先进水平，部分领先，获工信部制造业单项冠军称号，推进进口替代 [20] - 卓越的研发实力与强大的持续创新能力：以科研创新为驱动力，为客户提供高性能产品、协助开发新品种；有高素质研发人员，创始人赵文林经验丰富；研发中心获认定，与高校合作，设博士后科研工作站 [21][22] - 先进的专利技术和配方优势：坚持技术创新，有大量自主知识产权成果，获多项境内外专利和软件著作权；复合助剂配方需反复试验和持续研发，公司能为客户提供配方支持，增加客户粘性 [23][24] - 绿色高效的生产工艺和技术优势：围绕工业化与信息化融合，建设绿色工厂，优化生产工艺，提高产出率和质量，降低消耗，公司及子公司获多项环保称号 [25] - 优质且稳定可靠的客户资源：产品进入下游客户供应商体系需严格认证，公司以产品和服务赢得大型能源化工和树脂制品企业信赖，积累优质客户资源 [26] - 全面和高规格的资质认证：核心产品符合多国食品接触标准，首家且多次通过美国 FDA 认证；产品是主流聚丙烯工艺技术指定添加助剂；通过多项管理体系认证，开展碳核查；通过 TFS 评估和 ECOVADIS 评级；具备境外准入认证 [27][28][29] 财务预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|800|882|1138|1400|1735| |同比增长|15%|10%|29%|23%|24%| |营业利润(百万元)|263|292|330|393|480| |同比增长|16%|11%|13%|19%|22%| |归母净利润(百万元)|226|250|283|337|412| |同比增长|16%|11%|13%|19%|22%| |每股收益(元)|1.67|1.85|2.09|2.49|3.04| |PE|28.7|25.9|22.9|19.2|15.8| |PB|5.1|4.8|4.0|3.4|2.8|[6][36]