报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][3][4] 报告的核心观点 - Q2收入及GMV趋势预计符合指引，用户层面稳步改善，预计收入同比-4%，GMV增速回正，穿戴类将恢复同比正增长，标品类同比跌幅收窄，总体用户数接近同比持平，SVIP用户保持同比两位数增长，全年收入同比增速微负到持平，下半年GMV及收入增速有望回正 [4] - Q2盈利水平预计保持相对稳固，Nongaap归母净利润率维持在8%左右，全年利润层面也将保持稳定，nongaap归母净利率预计维持在8%左右 [4] - 唯品会618表现稳健，长期品牌及消费者价值稳固，平台呈现季节性消费特征，夏日单品和3C数码类国补产品热销 [4] - 长期看公司正品特卖心智和供应链优势下平台价值及核心客群稳固，持续分红和回购提升股东价值彰显经营信心，预计2025 - 2027年Non - GAAP归母净利润为89/93/94亿元，给予2025年Non - GAAP归母净利润8倍PE，对应目标价19.1美元 [4] 财务数据与估值 主营收入 - 2023 - 2027年主营收入分别为112856、108421、107379、110764、111551百万元，同比增长分别为9.4%、 - 3.9%、 - 1.0%、3.2%、0.7% [2] NON - GAAP归母净利润 - 2023 - 2027年NON - GAAP归母净利润分别为9510、9034、8948、9344、9425百万元，同比增长分别为39.1%、 - 5.0%、 - 0.9%、4.4%、0.9% [2] 每股收益 - 2023 - 2027年每股收益分别为15.81、15.08、14.52、15.04、15.22元 [2] PE（NON - GAAP） - 2023 - 2027年PE（NON - GAAP）分别为5.9、6.2、6.3、6.0、6.0 [2] 基础数据 - 总股本10300万股，海外股10300万股，总市值78亿美元，海外股市值78亿美元，每股净资产390美元，ROE（TTM）为19.36，资产负债率44.6%，主要股东为沈亚，持股比例17.8% [3] 股价表现 绝对表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为9.1%、17.6%、20.0% [4] 相对表现 - 1m、6m、12m相对表现分别为6.0%、2.4%、 - 9.8% [4] 资产负债表 流动资产 - 2023 - 2027年分别为37561、37803、40670、47295、53389百万元 [5] 非流动资产 - 2023 - 2027年分别为34762、37134、37415、37671、37905百万元 [5] 资产总计 - 2023 - 2027年分别为72323、74936、78084、84966、91294百万元 [5] 流动负债 - 2023 - 2027年分别为30624、29927、27269、28127、28319百万元 [5] 长期负债 - 2023 - 2027年分别为3139、3460、3460、3460、3460百万元 [5] 负债合计 - 2023 - 2027年分别为33763、33387、30729、31587、31779百万元 [5] 归属母公司所有者权益 - 2023 - 2027年分别为36961、39969、45625、51549、57562百万元 [5] 现金流量表 经营活动现金流 - 2023 - 2027年分别为14415、9129、7631、8559、8253百万元 [6] 投资活动现金流 - 2023 - 2027年分别为 - 5160、 - 3566、 - 421、 - 380、 - 374百万元 [6] 筹资活动现金流 - 2023 - 2027年分别为 - 6146、 - 4970、 - 4252、 - 1853、 - 1853百万元 [6] 现金净增加额 - 2023 - 2027年分别为3194、656、2958、6327、6026百万元 [6] 利润表 总营业收入 - 2023 - 2027年分别为112856、108421、107379、110764、111551百万元 [8] 营业成本 - 2023 - 2027年分别为87135、82951、82173、84757、85336百万元 [8] 毛利 - 2023 - 2027年分别为25721、25470、25205、26008、26214百万元 [8] 营业利润 - 2023 - 2027年分别为8303、8258、8038、8299、8380百万元 [8] 净利润 - 2023 - 2027年分别为8117、7740、7454、7722、7810百万元 [8] EPS - 2023 - 2027年分别为15.81、15.08、14.52、15.04、15.22元 [8] 主要财务比率 年成长率 - 2023 - 2027年营业收入年成长率分别为9%、 - 4%、 - 1%、3%、1% [9] - 2023 - 2027年营业利润年成长率分别为52%、 - 1%、 - 3%、3%、1% [9] - 2023 - 2027年净利润年成长率分别为29%、 - 5%、 - 4%、4%、1% [9] 获利能力 - 2023 - 2027年毛利率分别为22.8%、23.5%、23.5%、23.5%、23.5% [9] - 2023 - 2027年净利率分别为7.2%、7.1%、6.9%、7.0%、7.0% [9] - 2023 - 2027年ROE分别为22.0%、19.4%、16.3%、15.0%、13.6% [9] - 2023 - 2027年ROIC分别为20.5%、17.8%、24.4%、22.3%、20.2% [9] 偿债能力 - 2023 - 2027年资产负债率分别为46.7%、44.6%、39.4%、37.2%、34.8% [9] - 2023 - 2027年流动比率分别为1.2、1.3、1.5、1.7、1.9 [9] - 2023 - 2027年速动比率分别为1.0、1.1、1.3、1.5、1.7 [9] 营运能力 - 2023 - 2027年资产周转率分别为1.6、1.4、1.4、1.3、1.2 [9] - 2023 - 2027年存货周转率分别为15.6、15.5、16.4、16.7、16.5 [9] - 2023 - 2027年应收帐款周转率分别为31.5、28.6、27.4、27.9、27.6 [9] - 2023 - 2027年应付帐款周转率分别为5.4、5.1、5.4、5.5、5.5 [9] 每股资料 - 2023 - 2027年每股经营现金分别为25.60、17.80、14.88、16.68、16.09元 [9] - 2023 - 2027年每股净资产分别为65.65、77.91、88.94、100.49、112.21元 [9] - 2023 - 2027年每股股利分别为3.07、3.50、3.50、3.50、3.50元 [9] 估值比率 - 2023 - 2027年PE（nongaap）分别为5.9、6.2、6.3、6.0、6.0 [9]

报告公司投资评级 - 强烈推荐（维持）[3][6] 报告的核心观点 - 6月30日紫金矿业全资子公司拟收购哈萨克斯坦Raygorodok金矿项目100%权益 若交易成功落地将提升公司资源储备和矿产金产量 助力2028年100 - 110吨产量目标实现 考虑黄金价格上涨 上调盈利预测 维持“强烈推荐”投资评级 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本26578百万股 已上市流通股20588百万股 总市值518.3十亿元 流通市值401.5十亿元 每股净资产（MRQ）5.5 ROE（TTM）24.6 资产负债率54.9% 主要股东为闽西兴杭国有资产投资经营有限公司 持股比例22.89% [3] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|293403|303640|386392|433312|470547| |同比增长|9%|3%|27%|12%|9%| |营业利润(百万元)|31937|48827|64811|72732|85840| |同比增长|3%|53%|33%|12%|18%| |归母净利润(百万元)|21119|32051|42701|47935|56544| |同比增长|5%|52%|33%|12%|18%| |每股收益(元)|0.79|1.21|1.61|1.80|2.13| |PE|24.5|16.2|12.1|10.8|9.2| |PB|4.8|3.7|3.0|2.5|2.1|[2] 股价表现 |时间范围|绝对表现|相对表现| | --- | --- | --- | |1m|8%|6%| |6m|28%|30%| |12m|17%|4%|[5] 金矿项目情况 - 总资源量242吨 交易对价约0.355亿元/吨 项目为在产露天矿山 包括南北两个露天采坑 目前开采深度约130米 2016年建成矿山堆浸系统 2022年新建炭浆氰化选厂 2022 - 2024年产金分别为2.0/5.9/6.0吨 剩余服务年限16年 年均产金约5.5吨 经优化采选规模可提至1000万吨/年 2024年矿山现金成本796美元/盎司（不含堆浸） 实现销售收入4.73亿美元 净利润2.02亿美元 [6] 财务预测表 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|77629|98939|131670|180144|235886| |非流动资产|265377|297672|299901|302106|304263| |资产总计|343006|396611|431572|482250|540149| |流动负债|84182|99784|89704|94277|97058| |长期负债|120460|119096|119096|119096|119096| |负债合计|204643|218880|208800|213373|216154| |归属于母公司所有者权益|107506|139786|175045|210169|252333|[12] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|36860|48860|54812|64165|75388| |投资活动现金流|(33965)|(32238)|(11077)|(10708)|(10411)| |筹资活动现金流|(5817)|(4429)|(27427)|(14377)|(15594)| |现金净增加额|(2922)|12193|16308|39080|49384|[12] 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入|293403|303640|386392|433312|470547| |营业成本|247024|241776|308088|346212|369397| |营业利润|31937|48827|64811|72732|85840| |利润总额|31287|48078|64062|71983|85091| |所得税|4748|8685|11579|13068|15593| |少数股东损益|5420|7342|9782|10981|12953| |归属于母公司净利润|21119|32051|42701|47935|56544|[13] 主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |年成长率 - 营业总收入|9%|3%|27%|12%|9%| |年成长率 - 营业利润|3%|53%|33%|12%|18%| |年成长率 - 归母净利润|5%|52%|33%|12%|18%| |获利能力 - 毛利率|15.8%|20.4%|20.3%|20.1%|21.5%| |获利能力 - 净利率|7.2%|10.6%|11.1%|11.1%|12.0%| |获利能力 - ROE|21.5%|25.9%|27.1%|24.9%|24.5%| |获利能力 - ROIC|12.2%|15.0%|17.8%|17.6%|18.0%| |偿债能力 - 资产负债率|59.7%|55.2%|48.4%|44.2%|40.0%| |偿债能力 - 净负债比率|34.0%|27.8%|21.4%|19.1%|17.1%| |偿债能力 - 流动比率|0.9|1.0|1.5|1.9|2.4| |偿债能力 - 速动比率|0.6|0.7|1.0|1.4|1.9| |营运能力 - 总资产周转率|0.9|0.8|0.9|0.9|0.9| |营运能力 - 存货周转率|8.6|7.7|8.1|7.7|7.5| |营运能力 - 应收账款周转率|34.6|39.7|48.8|46.1|45.4| |营运能力 - 应付账款周转率|16.6|13.0|13.0|12.3|12.0| |每股资料(元) - EPS|0.79|1.21|1.61|1.80|2.13| |每股资料(元) - 每股经营净现金|1.39|1.84|2.06|2.41|2.84| |每股资料(元) - 每股净资产|4.04|5.26|6.59|7.91|9.49| |每股资料(元) - 每股股利|0.02|0.03|0.05|0.05|0.06| |估值比率 - PE|24.5|16.2|12.1|10.8|9.2| |估值比率 - PB|4.8|3.7|3.0|2.5|2.1| |估值比率 - EV/EBITDA|6.2|4.5|3.2|2.9|2.5|[14]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [5] 报告的核心观点 - 25年6月百强房企单月销售额同比负增速较上月扩大11pct至-21%；6月单月销售额环比+17%，弱于过去三年同期环比均值（+34%） [1] - TOP1 - 10/11 - 30/31 - 50/51 - 100房企25年6月销售额同比增速较上月下降17pct/下降4pct/下降14pct/上升2pct至-26%/-14%/-20%/-16% [1] 行业规模 - 股票家数256只，占比5.0% [5] - 总市值27042亿元，占比3.0% [5] - 流通市值25571亿元，占比3.2% [5] 行业指数 - 绝对表现1个月为0.8%，6个月为 - 4.7%，12个月为28.0% [7] - 相对表现1个月为 - 1.4%，6个月为 - 3.2%，12个月为14.4% [7]

制造业 - 6月制造业PMI为49.7，环比升0.2，产需指数升至扩张区间，但仍处荣枯线下[1][4][5] - 新订单指数50.2，较上月提高0.4；新出口订单指数47.7，较上月回升0.2；生产指数51.0，环比提升0.3[10] - 中游装备制造业、下游消费品行业、中游原材料加工业环比变动为中游装备制造业>下游消费品行业>中游原材料加工业，中游装备和下游消费品行业PMI分别为51.4和50.4，升0.2；基础原材料行业PMI为47.8，升0.8[4][10] 服务业 - 6月服务业PMI为50.1，环比下滑0.1，接触型服务业季节性回调，暑期有望重回升势[1][4][12] - 业务活动预期指数56.0，连续9个月位于较高景气区间，电信等行业商务活动指数超60%[12][13] 建筑业 - 6月建筑业PMI为52.8，环比升1.8，投资稳增长作用显现，但同比处历史低位[1][4][12][13] - 房屋建筑业商务活动指数升至51%以上，土木工程建筑业商务活动指数在55%以上[4][13] 总体情况 - 5月以来金融政策及中美贸易谈判进展使外需韧性叠加内需改善支撑宏观经济，制造业PMI产需指数齐升[4] - 制造业PMI仍处50%以下，多数分项及部分行业处较低位置，与上中游高频数据进入淡季契合[4] - 7月若无增量政策，制造业PMI回升有阻力，价格指数仍有压力需政策呵护[4]

央国企重要动态 - 57家国资央企正式发布市值管理制度，154家已（拟）制定但未公布，30家发布估值提升计划[3][8] - 2025年1 - 5月国有控股企业增加值累计同比增长6.3%，固定资产投资完成额累计同比5.9%，高于同期中国整体2.2pct [26] - 2025年1 - 5月国有企业营业总收入32.8万亿元、利润总额1.7万亿元，累计同比利润总额增速为 - 0.1%，截至3月末资产负债率57.3% [26] 上市央国企市场表现 - A股上市央企总市值32.1万亿元占A股整体比重32%，港股上市的国资央企总市值13.3万亿元占港股整体比重18% [57][73] - A股国资央企PE(TTM)算术均值、市值加权均值、中位数分别为33.9、27.5、26.2倍，PB(LF)分别为3.0、2.3、2.7倍 [89] - A股国资央企股息率算术均值、市值加权均值、中位数分别为1.2%、3.0%、0.5%，港股分别为3.8%、5.7%、3.9% [121][126] A股上市央国企资本运作 - 近两周中国软件等3家央企上市公司实施定向增发，华润新能源首次公开发行进入问询阶段[136] - 近两周远达环保等12家国资央企的重大重组发布最新进展公告[138] - 自2023年起81家A股上市国资央企获增持，已增持约265.02亿元，计划增持367.46 - 520.84亿元；57家实施回购，已实施约169.03亿元，计划回购约284.97亿元[141][145]

宏观经济 - 中国经济GDP增速有望连续3个季度稳定在5%以上，但价格水平维持弱势，增长形势改善向价格传导时滞延长[1] - 当前经济处于非典型状态，增长处于高位而价格走弱，CPI同比连续三月负增长，PPI同比跌至 -3.3%[4] 开工率 - 上周开工率形势略弱，4个指标环比上升，3个持平，4个下降[43] - 沥青样本企业开工率31.5%，环比升1.1个百分点，同比增速41.9%[9] 产能利用率 - 上周产能利用率形势转弱，4个指标环比上升，4个下降[70] - 钢厂产能利用率87.46%，环比升0.07个百分点，同比增速0.2%[44] 产量 - 上周生产量形势转强，5个指标环比上升，2个下降[94] - 6月上旬重点企业粗钢日均产量215.9万吨，较5月下旬升6.8万吨，同比增速 -4.0%[72] 价格 - 上周价格高频指标形势转强，2个指标环比上涨，1个持平，10个下跌[131] - 华东地区水泥均价446元/吨，环比跌8元/吨[95] 库存 - 上周水泥库容比63.19%，环比升1.08个百分点[132] - 港口铁矿石库存环比升46.67万吨至14480.23万吨[142] 房地产市场 - 上周30城商品房成交面积248.15万平方米，环比升51.9万平方米，同比降21.3%[161] - 成交土地溢价率7.29%，环比升5.88个百分点[168] 出行与物流 - 上周地铁客运量41064.97万人次，环比升920.8万人次，同比增2.8%[178] - 国内民航航班执行93312架次，环比升6.0%，同比增1.0%[185]

报告核心观点 - 2025年上半年计算机板块投资机会聚焦AI、无人化、金融科技三大主线，科技创新是25年增长主线，建议关注AI迭代创新及算力、机器人场景落地、金融科技创新等方向投资机会 [1][5][18] 25H1行情回顾 AI产业链 - AI产业链催化不断，应用、算力服务等细分板块交替轮动，如1 - 3月DeepSeek R1引爆AI产业链投资机会 [5][24] - 海内外AI推理大模型及产品持续迭代升级，“DeepSeek”“Manus”等创新助力AI应用和Agent场景落地，AI普惠推动企业私有化部署需求提升，国内算力缺口使算力服务及国产算力重要性凸显 [24][25] 金融科技创新 - 4月中美贸易摩擦加剧使跨境支付重要性提升，相关政策出台支持上海建设国际金融中心；5月底稳定币及RWA产业进展发酵，监管立法推进使稳定币有望加速发展 [27][28] 无人化场景 - 无人物流等无人化场景从0到1实现落地，6月22日特斯拉robotaxi在美国得州奥斯汀市开启运营，九识、新石器等公司订单放量，无人物流车场景率先商业化落地 [30] AIGC发展现状 toC端AIGC应用 - toC端AIGC应用发展迅猛，截至2025年3月，AI原生App活跃用户数达2.7亿，同比增长536.8%，月人均使用时长同比增长32.7%，行业核心玩家月活用户量形成“三大梯队” [32][33] - AI技术高度融入产品带动美图公司业绩高增，2024年公司收入33.4亿元，同比增长23.9%，净利润5.86亿元，同比增长59.2%，付费订阅收入快速攀升 [38] toB端AIGC应用 - 产品成效是检验B端AI应用的核心指标，如AppLovin凭借AI广告引擎Axon AI实现商业模式转变，从“点击付费”变为“效果付费” [44][50] - Tempus AI是首家以AI为核心的精准医疗企业，构建“数据生成 - 分析 - 应用”闭环生态，在医院端、药企端、患者端均取得成功 [57][67] - 北森控股的7大AI助手覆盖30 + 人力资源场景，AI面试官累计邀请量突破30万人次，商业转化成果显著 [68][71] 生成式AI技术在制造业中的应用 - 我国制造业发达，为AI技术提供优质落地场景，AI技术应用可提高生产效率和产品质量，推动制造业智能化、自动化发展 [86][89] - 用友网络的U9 cloud借助“AI + 行动”为制造业带来全面升级，在业务、管理、运营方面助力企业发展 [91][94] 无人化应用场景 Robotaxi - 6月22日特斯拉robotaxi在美国得州奥斯汀市开启运营，单次收费4.2美元，搭载前沿自动驾驶系统，有望为特斯拉带来巨大收益，中国企业在该赛道已布局良久 [98][103][105] 无人物流 - 九识智能率先实现L4级自动驾驶技术商业化闭环，25Q1新增订单同比增长超4倍，5月发布全新E系列无人物流车平台及首款车型E6 [107][108][109] - 新石器累计交付部署超4000辆无人车，目标年底实现万台部署，无人车迭代使成本下降，助力物流运输降本增效 [111][112] - 白犀牛完成2亿元B轮融资，在顺丰物流体系保持日活跃的无人车规模达数百台，目标2026年实现日活量5000台 [116] 稳定币与RWA 稳定币 - 稳定币是锚定传统资产价值的加密货币，历经十年发展规模逐步扩大，监管逐步加强，美元稳定币为全球主流类型，近期香港、美国先后通过相关法案 [116][121][131] - 跨境支付是稳定币主要应用场景之一，香港稳定币有望成人民币国际化重要推手，相比数字人民币，稳定币在跨境电商、中小微企业跨境支付场景更具优势 [135][138] RWA - RWA指将现实世界资产转化为链上代币，是增长最快的DeFi领域之一，产业兴起源于区块链技术、投资者需求和监管政策等驱动因素 [139][143] - RWA当前主要应用于金融资产、实物资产、贸易融资、供应链溯源、文化遗产保护与旅游等领域，市场规模有望快速扩张 [144][147] 蚂蚁集团RWA案例 - 蚂蚁集团携众企促进资产上链通证化与融资创新，与朗新集团、海南华铁、哈啰单车等合作开展相关项目 [150] 投资建议 AI应用 - 建议关注企业级服务ERP金蝶国际、用友网络，HR北森控股、科锐国际，OA泛微网络，CRM迈富时，解决方案公司第四范式；垂类AI应用关注金桥信息、讯飞医疗科技等 [7][213] 无人化场景 - 建议关注地平线机器人 - W、新北洋、麦迪科技、北路智控等 [7][214] 稳定币与RWA - 建议关注美股Circle、Coinbase，港股连连数字、众安在线、OSL集团，A股恒生电子、朗新集团、金证股份等 [7][154][216]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[5] 报告的核心观点 - 建议重点关注复合肥龙头企业新洋丰及球形硅微粉龙头企业联瑞新材 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业走势 - 6月第5周化工板块（申万）上涨3.11%，上证A指上涨1.92%，板块领先大盘1.19个百分点 [1][13] - 涨幅排名前5的个股分别为大东南（+50%）、天晟新材（+31.41%）、沧州明珠（+26.93%）、湘潭电化（+20.5%）、佛塑科技（+14.87%） [1][13] - 跌幅排名前5的个股分别为金牛化工（-14.44%）、联化科技（-9.28%）、科恒股份（-7.8%）、赤天化（-5.28%）、红星发展（-4.68%） [1][13] - 本周化工板块（申万）动态PE为24.76倍，低于2015年来的平均PE 9.15% [1][13] - 6月第5周化工行业26个子行业上涨，5个子行业下跌 [2][17] - 上涨子行业前五是其他塑料制品（+8.45%）、炭黑（+7.65%）、其他橡胶制品（+7.54%）、合成革（+7.43%）、其他化学制品（+6.09%） [2][17] - 下跌子行业前五是石油贸易（-10.93%）、石油加工（-2.73%）、氮肥（-0.86%）、氟化工及制冷剂（-0.43%）、农药（-0.27%） [2][17] 化工品价格走势 价格统计 - 周涨幅排名前5的产品分别为丁酮（+11.77%）、一氯甲烷（+9.09%）、液氯（+7.35%）、丙烯酸异辛酯（+5.71%）、页岩油（+5.65%） [3][20] - 周跌幅排名前5的产品分别为布伦特原油（-14.1%）、WTI原油（-13.18%）、维生素D3（-12.5%）、维生素VE（-9.33%）、四氯乙烯（-8.66%） [3][20] 价差统计 - 周涨幅排名前5的产品价差分别为PX（CFR中国）价差（+71.09%）、丙烯（甲醇制）价差（+63.94%）、苯胺价差（+63.42%）、PA6价差（+60%）、苯酚（异丙苯法）价差（+41.92%） [3][42] - 周跌幅排名前5的产品分别为PX（石脑油制）价差（-356.99%）、气头硝酸铵价差（-147.31%）、乙二醇价差（-97.52%）、乙烯价差（-44.22%）、石脑油价差（-33.6%） [3][43] 重要品种周度库存变化 - 库存变化排名前五的产品为毒死蜱（+16.67%）、聚酯切片（+9.16%）、尿素（-8.33%）、草甘膦（-7.69%）、氯化钾（-7.07%） [4][60][63] 行业要闻回顾 - 6月23日美国对伊朗军事打击威胁推迟，国际油价回跌 [86] - 6月24日伊朗对美国袭击回应有限，国际油价大幅下跌 [86] - 6月25日对中东供应中断的担忧缓解，欧美原油期货三天累计连跌超14% [86] - 6月26日美国原油和成品油库存全面下降，国际油价三天深跌后小幅收涨 [86] - 6月27日美元汇率跌至多年低点，国际油价小幅收涨 [86] 上市公司重要公告整理 - 6月23日山东华鲁恒升化工股份有限公司进行2024年年度权益分派实施，以2120919998股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3.00元（含税） [89] - 6月24日阳煤化工控股股东潞安化工公司增持2104200股，占公司总股本的0.09%，并计划12个月内增持不低于5000万元不超过10000万元，增持比例不超过2% [89] - 6月25日山西同德化工股份有限公司为子公司提供担保总额为149148.28万元，占公司最近一期经审计净资产的74.70% [89] - 6月26日惠州仁信新材料股份有限公司进行2024年度权益分派实施，以199812192股为基数，向全体股东每10股派发现金股利1元（含税），并每10股转增2股 [89] - 6月27日中农立华生物科技股份有限公司为子公司提供担保，涉及解除担保金额1.5亿元，实际发生担保金额2.5亿元，已实际为新加坡公司提供的担保余额为2.5亿元 [89][90]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐（首次），禾望电气投资评级为强烈推荐，爱科赛博、旭光电子、弘讯科技未予评级 [2] 报告的核心观点 - 可控核聚变是理想能源形式，海外和中国均加速产业化，技术路线多元化，电源系统是核心组件，壁垒高，有技术积累的公司将受益，建议关注禾望电气、爱科赛博、旭光电子、弘讯科技 [1][5] 各部分总结 海外核聚变产业化加速，技术路线多元化发展 - 海外核聚变产业化加速，各国政府重视，科技巨头加码投资，可控核聚变即将进入燃烧试验和工程试验攻坚阶段 [9] - 技术路线多元化，包括磁约束、惯性约束、混合约束等，托卡马克是最成熟方案，多个海外项目未来10年有望发电，场反路线受科技巨头青睐，发展加快 [12][14][16] 中国同步加码，“国家队”与民企齐发力 - “国家队”聚焦托卡马克路线，引入多元资本，推动核聚变试验装置建设，EAST和环流3号技术不断突破，BEST项目提前启动总装，中国聚变获增资和战略投资 [18][19] - 民营公司技术路线更多元，包括紧凑型、球形高温超导托卡马克、场反FRC、Z箍缩聚裂变混合堆等，吸引众多资本参与 [21][22] 电源是核聚变重要组成部分，领先企业将受益 - 电源系统是可控核聚变装置的核心组件，价值量占比高，场反路线中成本占比估算可能接近40% [24] - 变配电系统负责引入和分配电能，对动态响应能力要求高 [27] - 磁体电源系统为磁体系统供电，托卡马克采用稳态、脉冲相结合的架构，要求苛刻，场反装置以高压脉冲功率电源为主，技术要求更苛刻 [30][39] - 辅助加热电源系统用于加热等离子体，高温超导趋势下，ICRH和NBI预计成为主流加热方式，加热系统大功率波源属于卡脖子环节 [45][46] - 电源系统壁垒高，需定制化开发，有底层技术实力且有储备的公司有望受益 [55] 相关公司分析 - 禾望电气是电力电子平台型企业，大功率产品技术领先，老、中、青业务均呈现积极态势 [58] - 爱科赛博深耕电力电子领域，构建三大技术平台，形成主要产品体系，在特种电源和电能质量方向获两次“国家科技进步二等奖”，有国内核聚变项目配套案例，大容量电源产品有望在可控核聚变等领域获得突破 [59][61] - 旭光电子大功率电子管技术国内领先、国际先进，兆瓦级超大功率电子管已应用于可控核聚变领域，未来将受益 [65] - 弘讯科技主业包括自动化、数字化、新能源三大类，并购的EEI长期与欧洲多家核物理实验室合作开发特种电源，电源兼具良好的精度和极高的动态特性 [70][74]

报告核心观点 - 政策端调控能繁母猪产能或抬升25 - 26年猪价中枢，禽板块及后周期有望受益，看好龙头饲企出海前景，极端气候和贸易摩擦下关注粮食安全 [1] 生猪养殖 - 25H1猪价表现坚挺，受24年母猪产能恢复慢和节前出栏积极影响，25H2猪价或可期，政策调控产能或抬升后市猪价中枢，“低成本 +”猪企估值有望修复，推荐牧原股份、温氏股份等 [6][12][15][31][38] 禽养殖 白羽鸡 - 饲料成本下降驱动毛鸡羽均盈利改善，受海外引种大幅下降影响，2025年下半年父母代鸡苗供给偏紧，看好种禽端景气，推荐圣农发展 [40][41][58] 黄羽鸡 - 毛鸡出栏增量致鸡价承压，当前父母代种鸡存栏降至历史低位，供给收缩，养殖成本回落，旺季鸡价回暖有望释放盈利弹性，推荐立华股份、德康农牧 [40][52][58] 后周期 饲料 - 2024年饲料产量稳中有降，25Q1产量同比增长，水产品价格回暖或拉动水产料需求，饲料需求向好，推荐海大集团 [60][65][70] 动保 - 动保需求和下游养殖端景气度密切相关，下游养殖端有盈利，预计动保需求呈修复趋势，推荐科前生物 [71][72] 种业 水稻种业 - 政策层面最低收购价提升、知识产权保护趋严，2024年进入去库存阶段，供需格局改善，行业迎来景气向上拐点 [73][74][82] 玉米种业 - 玉米价格触底回升，农户种植热情不减，杂交玉米种子库存高企但优质品种紧缺，转基因玉米产业化扩面提速，推荐隆平高科、大北农、登海种业 [6][73][90]