投资评级 - 维持买入评级 [5] 核心观点 - 内生业务稳定增长 海外市场拓展成效显著 创新管线提供高弹性 [5][7] 财务表现 - 2025年上半年实现收入43.55亿元 同比-1.07% 扣非归母净利润13.58亿元 同比+19.13% [7] - 研发费用5.48亿元 同比+15.13% 研发费用率12.6% [7] - 海外收入增长70% 覆盖超过35个国家及地区 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为104.62/27.32/31.46亿元 对应PE分别为7/27/23倍 [6][7] 产品表现 - 核心产品特比澳销售收入23.7亿元 [7] - 蔓迪销售收入6.8亿元 同比增长24.0% [7] - 子公司三生国健营业收入6.4亿元 [7] 业务进展 - SSGJ-707授权辉瑞 获得14亿美元首付款及1亿美元股权合作 交易总额最高超60亿美元 [7] - 保留中国及全球临床和商业化产品供货权利 [7] - 辉瑞将推进SSGJ-707全球临床开发 探索多肿瘤领域单药和联合疗法 [7] 研发管线 - 血液与肿瘤领域：705（PD-1/HER2双抗 2期）、706（PD-1/PD-L1双抗 2期）、SSS59（MUC17/CD3/CD28三抗 1期） [7] - 自身免疫领域：608（IL-17A单抗 3期）、613（IL-1β单抗 3期）、611（IL-4Rα单抗 3期） [7] - 肾科领域：SSS17（HIF抑制剂 2期） [7] - 部分管线为首个进入临床的潜在FIC产品 [7] 财务预测 - 2025E营业收入195.20亿元 同比增长114.3% [6] - 2025E归母净利润104.62亿元 同比增长400.5% [6] - 2025E每股收益4.30元 ROE 40.4% [6] - 2026E营业收入102.88亿元 同比-47.3% [6] - 2027E营业收入114.29亿元 同比+11.1% [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价25.30元 基于26年23倍PE估值[3][6] 核心观点 - 公司盈利能力持续提升 25H1净利率同比+0.6个百分点 费用控制深化销售费用率同比-2.4个百分点[9] - 地达西尼进入医保后加速放量 25H1新增400多家重点医疗机构准入 累计覆盖1,500多家医院 上半年实现营收5,500万元[9] - 在研管线推进顺利 精神神经领域盐酸卡利拉嗪胶囊已递交NDA 心血管领域盐酸考来维仑片已递交NDA[9] 财务表现 - 2025H1营收20.17亿元(同比-6.2%) 归母净利润3.88亿元(同比-3.5%) 扣非归母净利润3.60亿元(同比+7.8%)[9] - 成品药受集采影响同比-9.7% 但被地达西尼和制剂外贸(同比+30.1%)基本对冲[9] - 盈利预测调整：25-27年EPS为0.95/1.10/1.25元(原预测0.91/1.03/1.22元)[3] - 营收增长预期：25E 4,330百万元(+4.1%) 26E 4,727百万元(+9.2%) 27E 5,213百万元(+10.3%)[5] - 盈利能力提升：毛利率从24A 50.0%升至27E 53.2% 净利率从24A 17.1%升至27E 20.7%[5] 业务板块表现 - 成品药业务受集采影响下滑但被新增长极抵消 预计全年保持稳定[9] - 医疗器械收入假设被上调[3] - 原料药收入假设被下调[3] 研发进展 - 精神神经领域：JX11502胶囊完成II期临床试验[9] - 心血管领域：JX2201正进行I期临床试验[9] - 消化疾病：康复新肠溶胶囊II期临床试验完成 即将推进III期[9] 估值水平 - 当前股价19.21元(2025年09月02日) 对应25年PE 20.2倍 26年PE 17.4倍[5][6] - 可比公司26年PE调整后平均为23倍[11] - 52周股价区间10.24-20.86元[6] 市场表现 - 近期表现强劲：1月绝对回报16.71% 3月绝对回报46.64% 12月绝对回报77.02%[7] - 显著跑赢基准：3月相对回报29.71% 12月相对回报39.49%[7]

投资评级 - 投资评级为增持且维持该评级 [2] 核心观点 - 报告公司2025年上半年实现营收18.69亿元同比下降12.56% 归母净利3.08亿元同比下降9.26% 其中第二季度收入8.61亿元同比下降21.72% 归母净利1.64亿元同比下降12.89% [7] - 业绩承压主要由于原料药市场竞争激烈价格下行 以及制剂部分产品受集采影响 分业务看制剂业务收入11.27亿元同比下降7.2% 原料药及中间体业务收入7.30亿元同比下降20% [7] - 制剂业务中呼吸类产品收入4.46亿元同比增长13% 妇科计生类2.07亿元同比下降11% 麻醉肌松类0.6亿元同比持平 皮肤科1.2亿元同比持平 普药2.3亿元同比下降23% [7] - 原料药业务自营部分收入4.23亿元同比下降13.6% 意大利子公司收入3.05亿元同比增长2.7% [7] - 公司制剂研发进展显著 上半年4个一致性评价产品申报受理 4个新仿制产品获批生产 包括贝前列素钠片 去氧孕烯炔雌醇片 地屈孕酮片和黄体酮软胶囊 另有黄体酮凝胶和噻托溴铵吸入喷雾剂重新申报或申报受理 [7] - 在研产品包括CZ1S长效阵痛注射剂和奥美克松钠等 预计未来新产品将贡献增长动能 集采边际影响逐季改善 制剂销售趋势向好 [7] - 原料药业务通过优化内部管理体系和深化海外子公司战略协同 以提升销售规模与盈利能力 [7] - 预计2025-2027年营收分别为38.36亿元 43.68亿元和50.58亿元 归母净利分别为5.72亿元 6.60亿元和7.76亿元 对应PE分别为18.6倍 16.1倍和13.7倍 [7] 财务预测与指标 - 预计2025年营业收入3836.1百万元同比下降4.1% 2026年增长13.9%至4367.5百万元 2027年增长15.8%至5057.55百万元 [6] - 预计2025年归母净利润572百万元同比增长43.9% 2026年增长15.4%至660百万元 2027年增长17.7%至776百万元 [6] - 预计2025年EPS为0.58元 2026年为0.67元 2027年为0.78元 [6] - 预计毛利率从2024年的57.5%提升至2025年的58.4% 2026年58.9% 2027年59.2% [8] - 预计净利润率从2024年的10.0%提升至2025年的15.0% 2026年15.2% 2027年15.4% [8] - 预计ROE从2024年的6.8%提升至2025年的9.2% 2026年10.2% 2027年11.5% [6] - 预计PE从2024年的24.9倍下降至2025年的18.6倍 2026年16.1倍 2027年13.7倍 [6] - 预计PB维持在1.6-1.7倍水平 [6] - 预计股息收益率从2024年的3.0%提升至2025年的3.7% 2026年3.9% 2027年4.4% [8]

核心财务表现 - 2025H1公司实现营业收入43.2亿元同比-1.9% 归母净利润6.73亿元同比+113.5% [4] - 2025Q2单季度营业收入20.7亿元同比-4.1%环比-8.3% 归母净利润2.64亿元同比+28.5%环比-35.4% [4] 维生素业务分析 - 维生素E市场均价107元/kg同比+53%环比-21% VA市场均价75元/kg同比-14%环比-38% [5] - 2%生物素市场均价33.5元/kg同比-7%环比-3% 维生素价格虽环比下滑但仍处高位 [5] - 公司维生素E/VA/β-胡萝卜素等产品居国际国内前列 形成脂溶性维生素规模化生产体系 [5] 研发创新进展 - 2024年研发费用7.49亿元 2025年上半年研发费用3.14亿元 [6] - 2024年注射用达托霉素(0.5g)获批 重酒石酸间羟胺注射液通过一致性评价 [6] - 2025年初复方醋酸钠林格注射液获注册证书 XC2309注射液获临床试验批准 [6] - 新昌制药厂通过搬迁改造验收 创新生物制剂新基地完成产品转移 [6] 国际化布局 - 子公司创新生物及新昌制药厂2025年通过美国FDA现场检查 [6] - 公司喹诺酮类抗生素、替考拉宁及达托霉素等产品具备国际竞争力 [5]

核心专利动态 - 公司公布国际专利申请"一种喹唑啉酮衍生物的晶型及其制备方法和应用"，专利号PCT/CN2025/077968，国际公布日2025年8月28日 [1] 研发投入表现 - 2025年上半年研发投入达3.42亿元人民币，同比增长59.22% [3] - 今年以来累计公布国际专利申请24项 [3]

财务表现 - 公司截至2025年6月30日止六个月收入达5644.6万元人民币，上年同期无收入[1] - 同期毛利为5049万元人民币[1] - 研发开支同比大幅增长90.89%至9908.2万元人民币[1] 收入来源 - 收入主要来自在中国市场销售依苏帕格鲁肽α产品[1] 研发投入分析 - 原材料成本增加1810万元人民币，主要由于生产依苏帕格鲁肽α的工艺改良所用原料及用于肥胖和超重IIb/III期临床试验的注射笔采购开支增加[1] - 临床前研究、临床试验和工艺改进费用增加2950万元人民币，主要由于向CDMO支付生产工艺改进款项及向CRO支付IIb/III期临床试验相关费用[1] 产品研发进展 - 依苏帕格鲁肽α针对肥胖和超重适应症正在中国进行IIb/III期临床试验[1]

投资评级 - 报告对皓元医药给予"买入/维持"评级 [1] 核心观点 - 皓元医药2025年上半年实现营业收入13.11亿元，同比增长24.20%，归母净利润1.52亿元，同比增长115.55% [4] - 2025年第二季度单季营业收入7.05亿元，同比增长27.99%，归母净利润0.89亿元，同比增长66.59%，收入超预期且利润呈现强劲增长 [5] - 增长主要驱动因素为高毛利率的前端生命科学试剂业务快速增长及公司运营效率提升 [5] - 前端业务收入9.04亿元，同比增长29.2%，毛利率63.0%，同比提升3.5个百分点，累计完成订单51.7万个 [5] - 后端业务收入3.99亿元，同比增长13.6%，毛利率17.8%，在手订单超5.9亿元，同比增长40.1% [6] - 预计2025-2027年营收分别为28.48/35.98/45.64亿元，归母净利3.08/3.99/5.17亿元，对应PE 42/32/25倍 [6] 财务数据表现 - 公司总股本2.12亿股，总市值127.75亿元，12个月内股价区间22.03-62.88元 [3] - 2025年上半年扣非归母净利润1.41亿元，同比增长111.40% [4] - 前端业务中分子砌块收入2.58亿元（+24.1%），工具化合物和生化试剂收入6.46亿元（+31.4%） [5] - 后端业务中仿制药项目419个（含商业化83个），创新药项目966个（超130个进入临床后期及商业化） [6] - 截至2025H1累计储备分子砌块9.5万种、工具化合物和生化试剂超5.2万种 [5] 盈利预测 - 预计2025年营收28.48亿元（+25.47%），2026年35.98亿元（+26.33%），2027年45.64亿元（+26.84%） [7] - 预计2025年归母净利3.08亿元（+52.65%），2026年3.99亿元（+29.57%），2027年5.17亿元（+29.75%） [7] - 对应每股收益1.45/1.88/2.44元，市盈率41.51/32.04/24.69倍 [7] - 预测毛利率从2024年47.97%提升至2027年50.79%，销售净利率从8.88%提升至11.33% [10] - ROE预计从2024年7.00%升至2027年12.83% [10]

财务预测调整 - 瑞银下调泰格医药2025至2027年每股盈利预测 分别下调9%、4.3%及0.1% [1] - 目标价由49.1港元上调至56.3港元 重申买入评级 [1] 季度业绩表现 - 第二季度收入同比下跌0.7%至16.9亿元人民币 跌幅较首季的5.8%有所收窄 [1] - 第二季度净利润同比下降15.5%至2.18亿元 较首季29.6%的降幅改善 [1] - 季度收入与净利润均逊于该行及市场预期 [1] 全年业绩指引 - 公司维持全年收入同比增长高个位数的指引 [1] - 毛利率预计按季回升 经常性净利润率有望改善 [1] - 新订单增长推动 将全年新订单增长预测从逾10%上调至约15% [1] 现金流与股东回报 - 预计全年净经营现金流达约10亿元人民币 [1] - 计划通过派息或股票回购增强股东回报 [1]

核心财务表现 - 营业总收入5.84亿元，同比下降36.02% [1] - 归母净利润-7354.22万元，同比下降258.3% [1] - 第二季度营业总收入2.07亿元，同比下降28.59%，归母净利润-1.3亿元，同比下降140.74% [1] - 毛利率58.28%，同比下降19.36个百分点，净利率-13.32%，同比下降491.7个百分点 [1] 费用结构变化 - 三费总额（销售/管理/财务费用）4.04亿元，占营收比69.21%，同比上升37.93% [1] - 销售费用同比下降34.03%，主因销售收入减少 [6] - 管理费用同比上升36.32%，系品牌宣传投入增加及股份支付计提 [7] - 财务费用同比上升47.14%，因银行借款增加导致利息费用上升 [8] 现金流与资产负债 - 货币资金6.64亿元，同比增加50.17%，主要来自筹资活动净现金流增加 [1][3] - 应收账款4.13亿元，同比增加43.03% [1] - 有息负债25亿元，同比上升102.06%，因生产经营及扩大再生产需要增加长期银行借款 [1][3] - 每股经营性现金流-0.04元，同比下降109.32%，因销售商品收款减少 [1][10] 业务与投资动态 - 营业收入下降主因市场环境变化导致销售不及预期 [4] - 研发投入同比下降33.96%，系减少仿制药项目投入、创新药临床费用资本化及疫苗业务减投 [9] - 多家公募基金持仓变动，易方达医疗保健行业混合新进436.61万股为最大持仓基金 [15] 历史业绩与预期 - 公司上市以来中位数ROIC为13.43%，2024年ROIC为-15.24% [13] - 证券研究员普遍预期2025年业绩2.04亿元，每股收益0.45元 [14]

公司财务表现 - 2025年上半年营业收入为196,801,173.60元，同比下降8.40% [5] - 归属于上市公司股东的净利润为4,778.62万元，同比增长145.45% [5][12] - 基本每股收益为0.10元/股，上年同期为-0.22元/股，同比增长145.45% [5] - 加权平均净资产收益率为1.41%，上年同期为-3.11%，提升4.52个百分点 [5] - 总资产为3,598,239,362.25元，较上年度末增长1.31% [5] - 综合毛利率为64.78%，其中脱氧核苷酸钠注射液毛利率最高达78.71% [13] 产品结构与市场地位 - 核心产品包括心脑血管用药（收入占比43.08%）、免疫系统用药（30.29%）和神经系统用药（25.17%）[13][25] - 纤溶酶注射剂收入占比38.91%，毛利率77.81% [13] - 单唾液酸四己糖神经节苷脂钠注射液（GM1）收入占比大幅提升，毛利率46.68% [13] - 脱氧核苷酸钠注射液和纤溶酶注射剂处于绝对市场领导地位 [11] - 产品覆盖心脑血管、免疫调节（抗肿瘤）和神经系统三大用药领域 [6] 研发与技术创新 - 研发投入27,331,613.64元，同比增长10.08% [25] - 与华大蛋白签署《新药技术转让合同》，获得NeoAB33新药项目技术，交易总额2,000万元 [17] - 拥有蛋白质（多肽）、多糖、核苷酸等生物大分子分离纯化专业技术平台 [21][24] - 核心技术包括亲和层析技术、单克隆抗体纯化技术、分子酶切技术等 [23] - 参股公司绿竹生物重组带状疱疹疫苗（LZ901）已提交上市申请 [8] 生产与质量管理 - 凉水河二街厂区通过药品GMP符合性检查，新增薄芝糖肽注射液生产场地 [13] - 拥有小容量注射剂、冻干粉针剂、片剂、胶囊剂等多剂型生产许可 [24] - 报告期内无安全生产事故、无污染事故、无产品质量事故 [12] - 控股子公司赛而生物、君元药业分别拥有原料药和口服制剂生产线 [7] 销售与营销策略 - 推行"驻地招商+学术推广"营销模式，终端为医院 [9] - 加强等级医院市场，拓展第三终端、OTC和电商渠道 [15] - 开展纤溶酶用于脑梗死取栓后治疗的上市后RCT研究（II） [16] - 销售费用65,515,772.16元，同比下降15.27% [25] 行业与政策环境 - 医药行业受益于人口老龄化、健康意识提升和消费升级 [10] - 2025年上半年全国居民人均医疗保健消费支出1,314元，增长3.4%，占比9.2% [10] - 国产创新药市场规模达1,000亿元，行业向高质量发展转型 [10] - 药品集中采购常态化，医疗和医保联动改革深化 [10] 投资与资产状况 - 金融资产公允价值变动收益38,542,068.26元，占利润总额74.61% [26] - 长期股权投资707,669,552.31元，占总资产19.67% [26] - 委托理财未到期余额86,000万元，其中银行理财65,000万元 [27] - 货币资金76,609,816.74元，较上年末略有增长 [26]