我们认为，公司基本盘业务在景气恢复与海外拓展、新品类拓展共振下依然具备 较强的高增确定性，增长驱动主要来自：①分子砌块欧洲子公司 Fluorochem 并 入后带来的海外渠道升级；②生化试剂品类数量提升带来的国内市场覆盖度提 升；③全球早研景气回升带来的板块 beta。 后端：2025 年公司特色原料药、中间体和制剂业务实现收入 8.72 亿元，同比增 长 15.59%，其中创新药实现收入 5.86 亿元，同比增长 20.3%，特色原料药中间 体实现收入 2.86 亿元，同比增长近 7%。从订单角度看，2025 年公司在手订单 6.7 亿，同比增长 30.5%，2026Q1 小分子在手订单 8.6 亿、大分子在手订单超 1 亿，同比大幅提速增长。我们认为，公司小分子、ADC、抗体等多维度产能均已 进入商业化生产能力验证期，随着各地产能 FDA 审计认证通过，后续订单与收 入或持续提速增长。另一方面，2025 年公司后端产能亏损尚未明显收窄，在订 单规模大幅提升下，看好未来三年公司后端减亏逐步提速。 ❑ 盈利预测与估值 我们预计公司 2026-2028 年营业收入为 35.49、42.92、52.02 亿元，同 ...

公司治理与股东纠纷 - 公司面临控股股东姜伟与第二大股东华创证券之间的股权与债务纠纷，华创证券同时以债权人身份起诉姜伟并作为股东行使投票权，存在法律争议，公司已要求华创证券做出解释 [2][3] - 公司收到姜伟通知，华创证券所持1.61亿股股份表决权已终止 [3] - 相关股东纠纷案件目前正在进行司法程序，公司将根据信息披露规定在收到正式通知后履行披露义务 [16][18][19] - 董事会换届事项正在有序推进，具体安排请关注公司公告 [19] - 公司原董事长已被市场禁入 [20] 财务状况与审计 - 公司2025年度净利润亏损超过1亿元，此前管理层在调研中透露的年度预算为营收40亿元、净利润1.2亿元，但公司声明预算仅为内部管理指标，不代表盈利预测 [6][7] - 天健会计师事务所对公司2025年度财务报告出具了带强调事项段的保留意见审计报告 [3][16] - 2025年内控审计报告已转为标准无保留意见 [3] - 2025年审计保留意见涉及两个事项：某苗药主要原料的资产减值风险及一项未决诉讼，公司正在积极推进整改，预计本年内完成诉讼判决，原料事项待新药上市后可消除 [16] - 近几年公司亏损主要原因包括销售费用政策、联营企业亏损导致投资收益减少、市场需求波动导致存货减值等 [9][10] 研发管线进展 - 核心在研产品糖宁通络针对糖尿病视网膜病变的3期临床试验已完成360例受试者入组 [3][4][5] - 糖宁通络片治疗2型糖尿病的有效性及安全性随机、双盲、多中心临床研究已正式启动，正进行中心审查备案及患者招募筹备 [5] - 糖宁通络的专利申请（或技术秘密保护）目前处于审核阶段 [15] - 黄连解毒丸3期临床试验已完成，已向国家药品审评中心提交PreNDA（新药上市申请前）沟通交流 [8] - 替芬泰等其他研发项目按计划推进，具体进展以公司公告为准 [17] 经营策略与合规整改 - 2026年公司重点工作包括深化产品结构优化、加速研发管线推进、推进全产业链升级、拓展国际化布局、强化合规管理与风险防控、推进降本增效共六项 [5][10][13][15][23] - 公司致力于强化在苗药领域的龙头地位，打造四个平台（规模化制造、全渠道营销、大品种创新、产业链整合） [5][11][13][23] - 公司已加强合规管理，2025年内控审计报告已为标准无保留意见，具体措施包括建立销售费用权责发生制核算体系、完善内控全流程监控、加强合规培训、健全信披机制等 [15] - 公司正在加强费用控制，特别是销售费用的审核与合规性管理，优化存货管理，以努力实现扭亏为盈 [7][9][10] 产品与集采影响 - 营收支柱产品银丹心脑通软胶囊被纳入中成药集中采购目录的事项目前处于公示阶段，最终结果及价格影响以官方公告为准 [8][14][16][18] - 公司未提供集采对产品净利润率影响的具体预测 [18] 其他重大事项 - 关于公司重组、引入战略投资者（包括国资）、选举新董事长、控制权变更等事项，公司均以属于重大事项、需依法披露为由，未予置评，建议投资者关注后续公告 [2][13][20][21] - 公司与成都赜灵（拥有化药产品）的合作方式正在分析和讨论中 [12] - 公司未分配利润将用于支持业务发展和流动资金，未来将严格按照法规和章程进行现金分红 [23]

核心产品：紫杉醇（白蛋白结合型）美国市场表现与规划 - 预计紫杉醇产品在美国市场占有率为 **20%-30%** [2] - 2026年紫杉醇美国销量计划在 **2025年基础上稳步增加**，预计市场占有率仍为 **20%-30%** [3][12] - 该产品销售具有季节性波动，一季度销售与上年季度平均水平相当 [2][10] - 四季度业绩集中增长主要由该产品在美国市场销售放量带动 [4] - 公司计划通过巩固美国市场、推进在其他国家注册上市来扩大海外销售 [3][8][10] 财务与商业模式 - 紫杉醇美国销售采用“出厂价+利润分成”模式，具体分成比例因商业保密未披露 [3] - 出厂价在产品发出后 **60日内** 支付，利润分成在每个季度结束后 **60日内** 支付 [10] - 2026年公司在手订单稳定增长 [4][10] - 目前公司无股权融资计划 [3] 2026年公司战略与工作重点 - 推进紫杉醇在美国市场的销售，保障供货并扩大份额 [3] - 利用美国获批优势，推动多品种在其他国家注册和销售 [3][10] - 继续扩大多肽原料药的市场和销售 [3][4] - 加快推进长效多肽、复杂制剂产品的研发，争取向欧美申报 [3][10] - 积极开展海南双成和宁波双成无菌生产平台的CMO合作 [3][4] - 国内方面，将积极参与药品集采，推广已获批品种，并扩大原料药业务 [4] 生产与产能 - 宁波双成主要承担紫杉醇生产，2026年产能利用率预计将随订单需求稳步增长而提升 [8] - 公司将根据市场订单需求积极做好供应工作 [10] 研发与产品管线 - 公司是中国多肽企业中首家在美欧获得多肽制剂批准的企业，也是美国高端复杂制剂领域获批的少有企业之一 [5] - 有多个品种正在研发中，包括长效多肽、复杂制剂等 [12] - 计划向美国和加拿大等国家申报糖尿病症状相关的研发产品 [13] - 注射用硼替佐米已在澳大利亚销售，并于2025年12月在美国获批并已收到订单 [13] 公司治理与投资者关切 - 公司已向深圳证券交易所提交撤销退市风险警示（ST摘帽）申请，但能否获批存在不确定性 [7][8] - 公司董事长是王成栋先生 [12] - 公司否认进入半导体领域，并表示没有成立或投资投资者提及的相关半导体公司 [10][11][12] - 公司目前没有收购计划 [12] - 公司业绩并非全靠紫杉醇支撑，还包括多肽制剂、CMO项目及多肽原料药等业务 [12]