市场表现与后市展望 - 周四A股市场再度转弱，全天维持低位震荡，主要受隔夜外盘调整影响，科技方向跌幅明显，个股跌多涨少，下跌个股家数超过3700家 [1] - 市场认为美联储主席提名人选沃什属“鹰派”会影响美元流动性，但该看法被过分夸大，其理念是先缩表再降息，属表面“鹰”、内里“鸽”，且美联储内部分歧大，其主张推行存在不确定性，若通胀在缩表前已下降，缩表必要性也存疑 [1] - 该提名事件仅为一次性冲击，实际影响有限，全球资本市场近期调整诱发A股短期震荡，但冲击已近尾声，市场恐慌情绪发酵较充分，A股调整可能一步到位进入尾声，后期将展开修复行情 [1] 行业热点与投资主线 - 2月市场主线仍是科技，但经历1月连续上涨后，部分主题板块涨幅过大，加之市场流动性有扰动，预计市场将更聚焦基本面景气向上的科技板块 [2] - AI硬件产业趋势确立，主要AI大模型的tokens调用量持续走高，预示AI应用高峰将在2026年出现，需关注AI硬件高增长趋势及AI应用从量变到质变的机会 [2] - 半导体国产化是大势所趋，可关注半导体设备、晶圆制造、半导体材料、IC设计等领域 [2] - 新能源材料受益于国内外储能需求快速增长，各环节出现供不应求、价格上涨迹象，该涨价趋势在2026年将会延续 [2] - 创新药和CXO经历近4年调整后逐步迎来收获期，自2024年三季度以来已连续4个季度净利润增速为正，2025年创新药迎来基本面拐点，2026年将延续上行趋势 [2]

市场整体态势与核心逻辑 - A股市场本周整体维持弱势震荡态势，周五贵金属价格大幅波动一度令市场承压 [1] - 支撑春季行情的核心逻辑并未发生变化，核心驱动在于国内向好的基本面、政策“开门红”与充裕的流动性 [1][4] - 对A股而言，前期上涨虽然受益于全球流动性宽松的贝塔，但核心驱动仍在于国内带来的阿尔法 [4] 机构后市配置观点 - 建议重视本轮行情中涨幅较低且具备较强逻辑支撑的板块，包括AI硬件、新能源、涨价链、非银等 [1][4] - 配置上关注两条线索：一是景气业绩线索，包括AI上游算力硬件（存储芯片、算力通信）、下游应用（工业软件、医疗服务）、具身智能、AI端侧，以及新能源板块的储能、锂电产业链、风电 [1][5]；二是“十五五”规划建议重点提及的产业，包括商业航天、6G、核电、氢能、量子通信、脑机接口等 [1][5] - 2月份可提升对AI应用领域的关注度 [4] - 考虑到海内外市场流动性依然较为充裕，叠加产业主题催化，看好A股市场上行动力，可关注产业趋势加持下的科技成长板块 [8] - 多数行业资金拥挤度仍处于温和水平，行业间分化程度处于低位 [8] 贵金属板块观点 - 贵金属板块预计短期将进入宽幅震荡阶段，但板块基本面并未出现反转 [1] - 当前贵金属板块经过前期的快速拉升，处于高位拥挤状态 [6] - 中期来看，由于供需缺口未弥合，大宗商品板块企稳后仍将上行，中期上行趋势仍具持续性 [6] - 尽管短期波动加剧，但在全球避险需求、资产配置逻辑转变等因素支撑下，黄金等品种依然具有一定的中长期配置价值 [2] - 2026年以来，贵金属市场延续去年强势行情，但近期波动加剧，多家银行发布风险提示 [2] 其他行业与板块观点 - 储能和电力设备板块的投资机会值得关注，AI产业对电力需求的拉动作用显著，市场对于电力的需求具备确定性 [6] - 预计本轮创新药引领的医药产业升级趋势还没有结束，长期看好具有全球创新实力的药品和器械，以及国内具有全球比较优势的CXO行业 [7] - 1月份，货币金融服务、资本市场服务、保险等行业商务活动指数均高于65%，市场活跃度较高 [1] 政策与市场事件 - 证监会拟扩大上市公司战略投资者类型，明确全国社保基金、基本养老保险基金、企业（职业）年金基金、商业保险资金、公募基金、银行理财等机构投资者可以作为战略投资者 [3] - 国家统计局数据显示，1月份非制造业商务活动指数为49.4%，比上月下降0.8个百分点 [1]

市场整体态势 - 本周A股市场整体维持弱势震荡态势，周五贵金属价格大幅波动一度令市场承压[1] - 支撑春季行情的核心逻辑并未发生变化，前期上涨核心驱动在于国内向好的基本面、政策"开门红"与充裕的流动性[1][5] - 往后看，支撑春季行情的核心逻辑并未发生变化，A股进入做多窗口[1][5][6] 行业与板块观点 - 贵金属板块预计短期将进入宽幅震荡阶段，但板块基本面并未出现反转，当前处于高位拥挤状态[1][8] - 在全球避险需求、资产配置逻辑转变等因素支撑下，黄金等品种依然具有一定的中长期配置价值[3] - 大宗商品板块结构性上行趋势未改，中期来看由于供需缺口未弥合，企稳后仍将上行[7][8] - 1月份，货币金融服务、资本市场服务、保险等行业商务活动指数均高于65%，市场活跃度较高[2] 后市配置建议 - 建议重视本轮行情中涨幅较低且具备较强逻辑支撑的板块，如AI硬件、新能源、涨价链、非银等[1][5] - 配置上关注两条线索：一是景气业绩线索，包括AI上游算力硬件方向的存储芯片、算力通信和下游应用层面工业软件、医疗服务等，以及具身智能、AI端侧等短期具备较多催化的细分领域，此外关注新能源板块的储能、锂电产业链、风电等[6] - 配置上关注两条线索：二是关注"十五五"规划建议重点提及的产业，包括商业航天、6G、核电、氢能、量子通信、脑机接口等[6] - 2月份可提升对AI应用领域的关注度[5] - 可以关注产业趋势加持下的科技成长板块[11] 具体细分领域机会 - 看好的细分方向包括存储芯片、具身智能、AI端侧、储能、锂电产业链等[1] - AI产业对电力需求的拉动作用显著，储能和电力设备板块的投资机会值得关注[9] - 预计本轮创新药引领的医药产业升级趋势还没有结束，长期看好具有全球创新实力的药品和器械，以及国内具有全球比较优势的CXO行业[10] 政策与市场动态 - 证监会拟扩大上市公司战略投资者类型，明确全国社保基金、基本养老保险基金、企业（职业）年金基金、商业保险资金、公募基金、银行理财等机构投资者可以作为战略投资者[4] - 近期贵金属市场波动加剧，多家银行发布贵金属业务风险提示，强调市场不确定性增加，价格大幅波动[3]

报告行业投资评级 - 医药生物行业评级为“强于大市”，且维持该评级 [1] 报告核心观点 - 25Q4公募基金整体和全基医药重仓持仓均创2018年以来新低 [1][2] - 25Q4医药板块不同基金类型持仓情况呈现结构性分化，整体超配创新药、CXO，低配中药、高值耗材 [6] - 不同基金类型的持仓变化方向存在差异，例如医药基金增持Pharma、中药，而非药基金减持Pharma、线上药店 [6] 整体持仓情况 - 25Q4全部公募基金的医药重仓占比为8.0%，环比下降1.7个百分点，超配比例为2.3%，环比下降1.0个百分点 [2][9] - 25Q4全部公募主动基金的医药重仓占比为8.7%，环比下降2.1个百分点，超配比例为3.0%，环比下降1.4个百分点 [2][9] - 25Q4全部非药基金的医药重仓占比为3.0%，环比下降1.3个百分点，低配比例为-2.64%，环比下降0.6个百分点 [2][9] - 25Q4全部非药主动基金的医药重仓占比为4.0%，环比下降1.7个百分点，低配比例为-1.67%，环比下降1.0个百分点 [2][9] 资金结构 - 25Q4医药主动基金重仓市值占医药整体重仓市值的比例为33%，环比上升2个百分点；非药主动基金占比为26%，环比下降5.1个百分点 [3][13] - 25Q4医药被动基金重仓市值占比为31%，环比上升4.3个百分点；非药被动基金占比为10%，环比下降1.3个百分点 [3][13] - 从基金规模看，25Q4医药基金总规模为3946亿元，环比下降9.2%，其中医药主动基金规模为1777亿元，环比下降14%，占比45%；医药被动基金规模为2169亿元，环比下降4.8%，占比55% [3][20] - 从基金份额看，25Q4医药基金总份额为6600亿份，环比上升6.7%，其中医药主动基金份额为2395亿份，环比上升1.9%，占比36%；医药被动基金份额为4205亿份，环比上升1.7%，占比64% [3][20] - 自2018年第一季度至2025年第四季度，医药被动基金在规模和份额中的占比分别从18%提升至55%、从21%提升至64%，占比持续快速提升 [3][20] 细分行业持仓结构变化 - **Pharma**：全部基金持仓市值占比为6.04%，环比下降0.21个百分点；医药基金持仓占比为4.5%，环比上升0.43个百分点；非药基金持仓占比为1.54%，环比下降0.64个百分点 [27] - **Bio-Tech**：全部基金持仓市值占比为7.25%，环比上升0.77个百分点，处于2018年第一季度以来最高位；医药基金持仓占比为5.61%，环比上升0.82个百分点；非药基金持仓占比为1.64%，环比下降0.06个百分点 [28] - **Bio-Pharma**：全部基金持仓市值占比为8.45%，环比下降0.48个百分点；医药基金持仓占比为5.71%，环比上升0.26个百分点；非药基金持仓占比为2.74%，环比下降0.74个百分点 [33] - **CXO**：全部基金持仓市值占比为7.71%，环比下降0.49个百分点；医药基金持仓占比为5.01%，环比上升0.19个百分点；非药基金持仓占比为2.7%，环比下降0.68个百分点 [36] - **仿制药**：全部基金持仓市值占比为0.18%，环比下降0.06个百分点，处于2018年第一季度以来相对低位 [39] - **中药**：全部基金持仓市值占比为3.22%，环比上升0.54个百分点，处于2018年第一季度以来相对低位；非药基金持仓占比为1.5%，环比上升0.4个百分点 [42] - **医疗设备**：全部基金持仓市值占比为5.5%，环比下降0.1个百分点；医药基金持仓占比为2.3%，环比上升0.22个百分点；非药基金持仓占比为3.1%，环比下降0.31个百分点 [45] - **体外诊断**：全部基金持仓市值占比为2.78%，环比下降0.08个百分点 [48] - **家用器械**：全部基金持仓市值占比为5.09%，环比大幅上升2.15个百分点；非药基金持仓占比为2.64%，环比大幅上升1.56个百分点 [51] - **低值耗材**：全部基金持仓市值占比为6.19%，环比大幅上升2.02个百分点，处于2018年第一季度以来相对高位；非药基金持仓占比为5.15%，环比上升1.45个百分点 [57] - **高值耗材**：全部基金持仓市值占比为2.4%，环比下降0.72个百分点，处于2018年第一季度以来相对低位 [54] - **综合医院**：全部基金持仓市值占比为0%，环比下降0.51个百分点，处于2018年第一季度以来最低位 [60] - **专科连锁**：全部基金持仓市值占比为2.56%，环比上升0.24个百分点，处于2018年第一季度以来相对低位 [63] - **血液制品**：全部基金持仓市值占比为0.92%，环比上升0.15个百分点，处于2018年第一季度以来相对低位 [65] 重仓个股情况 - **全部公募基金持仓总市值TOP5**：恒瑞医药（317亿元）、药明康德（296亿元）、信达生物（166亿元）、迈瑞医疗（152亿元）、康方生物（108亿元） [6] - **全部公募基金主动增持市值TOP3**：泰格医药（+17亿元）、映恩生物（+14亿元）、石药集团（+13亿元） [6] - **全部公募基金主动减持市值TOP3**：药明康德（-91亿元）、恒瑞医药（-48亿元）、阿里健康（-28亿元） [6] - **医药主动基金持仓总市值TOP5**：恒瑞医药（102亿元）、百利天恒（68亿元）、药明康德（60亿元）、科伦博泰生物-B（56亿元）、海思科（56亿元） [6] - **医药主动基金主动增持市值TOP3**：映恩生物（+11亿元）、泰格医药（+9亿元）、海思科（+8亿元） [6] - **医药主动基金主动减持市值TOP3**：药明康德（-11亿元）、中国生物制药（-7亿元）、一品红（-6亿元） [6] - **非药主动基金持仓总市值TOP5**：药明康德（108亿元）、恒瑞医药（67亿元）、迈瑞医疗（40亿元）、信达生物（39亿元）、康方生物（29亿元） [6] - **非药主动基金主动增持市值TOP3**：可孚医疗（+5亿元）、爱尔眼科（+4亿元）、普洛药业（+4亿元） [6] - **非药主动基金主动减持市值TOP3**：恒瑞医药（-34亿元）、信达生物（-28亿元）、三生制药（-16亿元） [6]

商业航天 - 中国商业航天在经历十年技术积累后，正迈向以规模化发射和商业闭环为目标的新阶段，预计未来3到5年火箭运力会有较大突破 [1] - 2025年，中国商业航天完成发射50次，占宇航发射总数的54%，其中商业运载火箭发射25次，入轨商业卫星311颗，占入轨卫星总数的84% [1] - 商业航天企业资本化进程提速，蓝箭航天IPO申请已获受理，中科宇航于2026年1月17日完成上市辅导，多家头部企业正推进上市 [1] 公募基金持仓与动态 - 2025年四季度末，公募基金前十大重仓股为：中际旭创、新易盛、宁德时代、腾讯控股、紫金矿业、阿里巴巴-W、寒武纪、立讯精密、贵州茅台、东山精密，其中寒武纪、东山精密为新进，工业富联、中芯国际退出 [2] - 中际旭创成为公募基金2025年四季度增持市值最多的股票，增持市值为226.02亿元，且已连续三个季度位列增持市值第一 [2] - 2025年四季度，主动权益基金加仓居前的三个行业为有色金属、基础化工、非银金融，分别加仓1.22、1.13、0.81个百分点 [6] - 2025年四季度，主动权益基金减仓居前的三个行业为计算机、传媒、国防军工，分别减仓1.34、0.98、0.75个百分点 [6] - 截至2025年底，全市场公募基金资产净值合计超过37.64万亿元，规模续创历史新高 [6] - 2026年开年以来，中央汇金对部分宽基ETF进行了大幅减持，多只“巨无霸”级ETF的总份额已低于中央汇金在2025年末的持仓 [8] 汽车产业链成本压力 - 汽车行业正遭遇上游产业链的“涨价合围”，内存芯片短缺创纪录、铜银等金属原材料争夺白热化，叠加芯片供应不确定性，成本压力沿供应链传导 [2] - 电池涨价风险可控，但存储、智算等各类芯片都可能遭遇“黑天鹅”事件 [2] 生物医药与CXO行业 - 截至1月22日，已有逾50家生物医药企业披露2025年业绩预告，27家预喜，预喜比例近五成 [3] - CXO行业龙头药明康德预计2025年实现营业收入约454.56亿元，同比增长约15.84%，实现归母净利润约191.51亿元，同比增长约102.65% [3] - 随着全球投融资逐步恢复及国内政策支持，CXO产业趋势向好，行业将迈向高质量发展新阶段 [3] 公募基金发行市场 - 2026年开年以来，公募基金新发市场持续升温，广发研究智选混合基金发行规模达72.21亿元，为2022年11月以来首只发行规模超70亿元的主动权益类基金 [4] - 年内还有多只主动权益类基金发行规模超10亿元，包括易方达平衡精选混合（34.08亿元）、汇添富科技领先混合（27.04亿元）、永赢价值核心混合（16.72亿元） [4] 半导体与算力产业 - 2026年1月22日，国产GPU公司燧原科技科创板IPO申请获受理，拟融资60亿元，为2026年A股首单IPO获受理 [5] - 首届“国家绿色算力设施”推广交流活动发布2025年度名单，共包括1家工业领域、26家信息通信领域、2家能源领域、17家互联网领域、4家金融领域和10家公共机构领域的算力设施 [5] - 算力基础设施加速建设，光通信行业景气度持续攀升，多家公司2025年预计净利润同比增幅普遍在30%以上，部分有望实现翻倍乃至数倍增长 [10] 有色金属市场 - 沪铝主力合约在1月13日一度冲高至25075元/吨，刷新上市以来最高纪录，自2025年12月中旬以来累计涨幅一度超12% [6] - 铝价受美联储降息预期及基本面支撑，在铜价高企、铜铝价格比超过4的情况下，铝代铜技术或在空调等领域逐步落地，带来新的需求增量 [6] 私募量化与险资动态 - 2024年“9·24”行情以来，私募量化指数增强产品收益表现不俗，吸引了数家中小险企投资，目前险资大多通过MOM方式“绕道”投资 [7] 银行业绩 - 截至1月22日，已有5家上市银行披露2025年度业绩快报，归母净利润均实现同比增长，其中3家银行的不良贷款率较2024年末有所下降 [9] - 得益于负债端成本显著改善，上市银行净息差有望企稳，支撑利息净收入增长，预计2026年净息差大幅收窄压力减小 [9] 化工行业 - 截至1月22日，已有近60家化工行业上市公司披露业绩预告，超六成业绩有所改善 [10] - 2026年部分化工产品涨价态势有望延续，以DOP为例，原料成本支撑稳固，行业开工负荷有限，现货供应紧张，市场挺价情绪有望延续 [10]

文章核心观点 - 中国证监会国际司于2025年12月22日至26日期间，对19家申请境外上市的企业公示了补充材料要求，其中包括海纳医药 [1] - 海纳医药被要求就股权变动合规性、股份代持、境外子公司设立、经营范围与资质、社保缴纳、诉讼进展、募集资金用途及“全流通”股份权利状况等六个方面进行补充说明 [1][2] - 海纳医药是一家医药研发与制造一体化（CXO）公司，在中国药物技术转移CXO服务商中按获批临床试验及上市许可总数排名第二，并运营着全面的CXO平台 [3] 公司上市审核进展 - 海纳医药已于2025年11月7日向港交所递交上市申请，中金公司为独家保荐人 [1] - 中国证监会要求公司就六项具体事项补充说明，并需律师核查并出具明确法律意见 [1][2] - 具体补充要求涉及：股权变动及股份代持的合规性 [1]、境外子公司设立的合规性 [1]、经营范围与业务资质的合规性及是否涉及外资准入限制 [2]、社保公积金缴纳情况及未决诉讼的影响 [2]、募集资金具体用途及境内外投资程序履行情况 [2]、以及“全流通”股份的权利瑕疵情况 [2] 公司业务与行业地位 - 公司是一家提供CXO服务的医药研发与制造一体化公司，同时拥有专有产品管线并通过技术转让进行商业化 [3] - 根据弗若斯特沙利文报告，在往绩记录期间直至2025年11月2日，公司在中国境内从事药物技术转移的CXO服务提供商中，按获批临床试验及上市许可总数排名第二 [3] - 在同一时期内，公司提交的临床试验及上市许可申请总数也排名第二 [3] - 公司运营着全面的CXO平台，业务涵盖从药物发现到商业化生产的全链条环节 [3] - 公司提供端到端或模块化的CRO及CMO解决方案 [3] - 截至2022年、2023年、2024年12月31日及2025年6月30日，公司分别有242个、331个、383个及398个正在进行的CXO项目 [3]

中国证监会要求海纳医药补充上市备案材料 - 中国证监会国际司于2025年12月22日至26日期间公示了19家企业的补充材料要求，其中包括要求海纳医药就多项事宜进行补充说明 [1] - 海纳医药已于2025年11月7日向港交所递交上市申请，独家保荐人为中金公司 [1] 监管关注的公司历史与治理合规性 - 要求说明公司减资的程序合规性、相关税费缴纳及对价款支付情况，并就公司设立及历次股权变动的合法合规性出具结论性意见 [1] - 要求按照监管指引，对公司历史上存在的股份代持情形进行核查 [1] - 要求说明设立境外子公司涉及的境外投资、外汇登记等监管程序的具体履行情况及合规性 [1] 监管关注的实际业务与资质合规 - 要求说明公司及下属公司经营范围包含“医药开发、研究”等业务的具体情况、是否实际开展、运营情况及是否已取得必要资质许可 [2] - 要求判断经营范围及实际业务是否涉及“人体干细胞、基因诊断与治疗技术开发和应用”等外商投资限制或禁止领域，并说明依据，确保发行上市前后持续符合外资准入政策 [2] 监管关注的社会保障、诉讼及股份权利状况 - 要求说明公司及下属公司通过第三方代缴以及未足额缴纳社会保险和住房公积金的具体情况 [2] - 要求说明未完结诉讼仲裁案件的最新进展，并判断是否构成本次境外发行上市的实质性障碍 [2] - 要求说明本次拟参与“全流通”股东所持股份是否存在被质押、冻结或其他权利瑕疵的情形 [3] 监管关注的募集资金用途 - 要求详细说明募集资金的具体用途，以及境内外用途的占比情况 [1][2] - 要求说明募集资金用途履行境内外投资审批、核准或备案程序的情况 [2] 海纳医药的公司业务与行业地位 - 公司是一家医药研发与制造一体化公司，提供CXO服务，并拥有专有产品管线，主要通过医药技术转让进行商业化 [3] - 根据弗若斯特沙利文报告，在往绩记录期间直至2025年11月2日，公司在中国境内从事药物技术转移的CXO服务提供商中，按获批临床试验及上市许可总数排名第二 [3] - 在同一报告期内，公司提交的临床试验及上市许可申请总数也排名第二 [3] 海纳医药的业务平台与项目规模 - 公司运营着全面的CXO平台，业务涵盖药物发现、CMC、临床前和临床开发、注册验证直至商业化生产的全链条环节 [3] - 公司提供涵盖药物研发及CMC、临床及生物等效性试验服务、注册申报及合同生产的端到端或模块化CRO及CMO解决方案 [3] - 截至2022年、2023年、2024年12月31日及2025年6月30日，公司分别有242个、331个、383个及398个正在进行的CXO项目 [3]

文章核心观点 - 医药生物行业已全面迈入创新驱动的高质量发展阶段 在“鼓励创新+成本控制”的政策导向下 行业格局重塑 长期发展逻辑清晰 投资价值逐步释放 [1] - 行业基本面正逐步修复 创新药、CXO、消费医疗三大投资主线性价比凸显 AI等新技术与产业深度融合开辟了全新增长空间 [1][7][8] 板块整体表现与估值 - 截至12月8日 医药生物（申万）板块流通市值加权平均涨幅达30.64% 跑输沪深300指数3.82个百分点 [2] - 板块内部分化显著 其他生物制品、化学制剂、医疗研发外包板块涨幅居前 分别为57.07%、54.68%、51.87% 中药、疫苗、血液制品板块表现滞后 涨幅分别为3.89%、-0.73%、-10.85% 首尾涨幅差距接近68个百分点 [2] - 自9月1日至11月21日 板块出现阶段性回调 最大回撤达12.72% 创新药相关企业股价调整尤为明显 [3] - 截至2025年12月8日 医药生物板块PE（TTM）均值为51.75倍 在申万31个一级行业中排第10位 相对沪深300的溢价率为267.54% 相对全部A股（非银行）的溢价率为63.87% [3] - 板块PE位于2016年以来83.00%分位数 处于历史偏高水平 相对沪深300、全部A股（非银行）的溢价率则分别位于2016年以来76.30%、72.20%分位数 [3] 行业基本面与业绩分化 - 2025年前三季度 医药生物板块整体实现营业收入18461.96亿元 同比下降1.27% 归母净利润为1410.97亿元 同比下降1.63% [4] - 单季度数据逐季改善 第三季度板块实现营业收入6148.30亿元 同比增长1.21% 归母净利润为415.85亿元 同比增长3.79% [4] - 业绩分化趋势明显 医药研发外包板块营收同比增长12.23% 归母净利润同比大增56.96% 其他生物制品板块营收同比增长8.63% 归母净利润同比增长30.67% [5] - 疫苗、诊断服务、体外诊断、原料药等板块业绩承压 [4][6] 政策环境与行业趋势 - “十五五”规划建议两次提及“生物制造” 明确“支持创新药和医疗器械发展” 政策支持从流程优化向全链条赋能延伸 [6] - 政策提出“全链条推动生物制造等重点领域关键核心技术攻关” 双抗、ADC、细胞与基因治疗、mRNA、合成生物、干细胞与再生医学、数字医学等方向成为核心突破口 [6] - 政策强调“健全多层次医疗保障体系”“优化药品集采” 形成“鼓励创新+成本控制”的双重导向 [6] - 政策导向将加剧行业分化 推动产业加速向差异化创新、国际化创新转型 [6] 创新药产业链表现与驱动因素 - 创新药产业链表现强势 主要得益于四大核心因素共振 [2] - 百济神州、药明康德等龙头企业经营业绩超预期 验证了行业盈利逻辑 [2] - 创新药械支持政策持续落地 为产业发展提供制度保障 [2] - 国内创新药BD交易活跃度攀升 诞生多个重磅交易案例 彰显国际市场对中国创新药的认可 [2] - 国内创新药研发成果丰硕 在ASCO等全球顶级学术会议上披露多项积极临床数据 [2] 核心投资主线 - **创新药赛道**：在政策支持、业绩增长、技术创新、BD交易活跃的多重催化下 有望成为行业最强投资主线 重点关注具备强创新能力、高效执行能力、国际化布局能力与商业化落地能力的龙头药企 [7] - **CXO板块**：受益于下游创新药研发需求改善 叠加多肽、ADC等细分领域需求爆发 行业业绩已出现明显改善 重点关注在高景气赛道布局领先、新签订单增长强劲、海外产能建设进展顺利的CXO龙头企业 [7] - **消费医疗企业**：在反内卷、促消费等政策导向下 消费医疗需求有望逐步复苏 相关企业具备估值修复与业绩增长的双重潜力 [7] 新技术融合带来的增长空间 - AI等技术正与生物制药产业深度融合 引发行业研发效率与产品形态的深刻变革 [8] - 在医学检验领域 AI技术覆盖检验全流程 可提升诊断效率与质量 推动医检资源共享 [8] - 在医院诊疗领域 AI技术赋能诊前、诊中、诊后全环节 使工作效率大幅提升 [8] - 受益于政策支持、技术进步、医疗需求增加等多重因素 AI医疗市场有望进入快速增长期 [8]

文章核心观点 - 中国A股IPO审核趋严背景下 未盈利创新型医药企业加速转向香港资本市场上市 以寻求融资支持其研发与成长 [1] - 香港交易所通过“18A章”及“科企专线”等制度 为生物科技公司提供了更具包容性和效率的上市环境 吸引了大量企业 [5] - 中国创新药企正通过技术出海（license-out）和构建自身研发管线实现战略升级 从“服务赋能”转向“创新驱动” [4][7] - 以海纳医药为例的优质企业 凭借全链条研发服务能力与自主创新资产 正利用港股通道实现价值跃升并迈向国际化 [2][8] 行业趋势与政策环境 - 自2023年8月“827新政”以来 A股IPO阶段性收紧 两年内约560家企业主动撤回上市申请 [1] - 香港资本市场对生物医药企业吸引力增强 2025年处于不同上市阶段的生物医药企业总数突破80家 创历史新高 [6] - 2025年已有23家医药健康企业成功登陆港股 募资总额近190亿港元 市场呈现“头部巨额融资、尾部小额频发”格局 [6] - 国家政策支持创新药发展 2025年6月发布《支持创新药高质量发展的若干措施》 从研发、医保、支付等多维度提供保障 [7] - 中国创新药“出海”交易活跃 2024年完成94笔license-out交易 总金额达519亿美元 同比增长26% 2025年一季度交易金额同比增幅超250% [7] 公司案例：海纳医药 - 海纳医药是一家覆盖药物发现至商业化生产的全链条CXO服务商 并构建了自主知识产权的专有管线体系 [2] - 公司研发团队超413人 拥有八大核心技术平台 截至2025年6月30日 在手CXO项目达398个 较2022年的242个显著增长 [4] - 客户涵盖中国前20大药企中的九家 核心客户平均合作年限超五年 [4] - 公司收入从2022年的2.647亿元增长至2024年的4.246亿元 2025年上半年收入为1.779亿元 [4] - 公司拥有82项注册专利和74项在审专利申请 通过药物技术转让或自主商业化实现价值变现 [7] - 公司发展路径体现了从“服务赋能”向“创新驱动”的战略升级 其双轮驱动模式是当前中国优质生物科技企业的典型特征 [4] 香港资本市场制度优势 - 港交所2018年推出“18A章” 允许未盈利生物科技公司上市 为行业注入大量资本动能 [5] - 2025年港交所进一步推出“科企专线” 允许特专科技公司以保密形式提交申请 显著压缩上市审核周期 [5] - 香港资本市场制度为研发驱动、尚未盈利的创新型医药企业提供了关键的融资渠道与国际化跳板 [5][7]

公司资本化进程 - 公司第三次尝试登陆资本市场，近期向港交所主板递交IPO申请 [2] - 公司首次资本化尝试为2023年6月创业板IPO获受理，但于2024年6月因保荐人撤单而终止 [4] - 第二次尝试为2025年3月上市公司成都先导筹划收购公司约65%股权，但三个月后因核心条款未达成一致而终止 [4] - 此次港股IPO募资拟用于研发活动、扩大产能、质量控制及营运资金，与之前创业板募投项目不同 [4] 公司业务概况 - 公司成立于2001年，是一家医药研发与制造一体化公司，主营业务为CXO（医药外包）服务 [4] - 业务提供涵盖药物研发及CMC、临床及生物等效性试验服务、注册申报及合同生产的端到端或模块化CRO和CMO解决方案 [4][5] - 公司特色业务板块为"自主选品—立项研发—成果转让"的专有管线 [5] - 按获批临床试验及上市许可总数计，公司在中国境内从事药物技术转移的CXO服务提供商中排名第二 [5] 财务业绩表现 - 营收从2022年的2.65亿元增长至2024年的4.25亿元，但2024年增速放缓至3.65%，2025年上半年营收同比下滑16.97%至1.78亿元 [2][6] - 净利润从2022年的5976.7万元波动至2024年的5329.5万元，2024年同比下降27%，2025年上半年净利润同比下滑25.82%至2208.4万元 [2][6] - 毛利率从2022年的60.1%下降至2024年的46%，2025年上半年回升至52.1%，但仍低于2022年水平 [2][6] - 2025年上半年营收下滑主要由于CRO服务收入减少4750万元及销售自有药品收入同比下滑45.8% [6] 现金流与资产质量 - 经营活动现金流量净额从2022年的7655.2万元和2023年的1.13亿元转为2024年的-3457万元，2025年上半年进一步恶化至-4245.1万元 [7] - 应收账款及应收票据从2022年的4467.6万元增至2025年上半年的1.76亿元，增长近三倍 [8] - 应收账款周转天数从2022年的43天一路增至2025年上半年的176天，回款速度明显放缓 [8] 客户结构与业务构成 - 报告期内前五大客户变动较大，除客户A外，无任何客户稳居前五，最大单一客户在三年半内两次易主，反映客户黏性可能不足 [8] - 公司主要收入来自CXO服务，该业务营收占比从2022年的65%攀升至2024年的87.8%，2025年上半年回落至78.2% [5] 行业环境 - 全球生物医药行业股权投资增速呈下降趋势，导致大量依靠融资的biotech公司收缩管线，影响了偏临床前的研发投入 [3] - 短期来看，CXO赛道中偏临床前的外包研发平台热度在下降，偏生产端的公司受影响较小 [3]