报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周资金面平稳且有小幅波动，央行加大公开市场投放力度并持续超额续作 MLF，还宣布重启国债买卖操作，使得国债收益率下行、存单收益率下行，存单净融资小幅减少且平均发行期限缩短，下周政府债券净发行小幅减少且净缴款转负，银行间杠杆率小幅降低 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 资金价格有变动，R001 收于 1.41%（前值 1.38%），DR001 收于 1.32%（前值 1.32%），R007 收于 1.49%（前值 1.46%），DR007 收于 1.46%（前值 1.41%），DR007 与 7 天 OMO 利差收于 5.51bp，6M 国股银票转贴利率收于 0.20%（前值 0.66%） [1] - 面对税期和跨月压力，央行逆回购投放 20680 亿元，逆回购到期 8672 亿元，逆回购净投放 12008 亿元，开展 9000 亿元 MLF 操作，净投放 2000 亿元，为连续八个月加量续做 [1] - 央行宣布恢复公开市场国债买卖操作，1 年国债收益率下行 8.90bp 至 1.38%，10 年国债收益率下行 5.32bp 至 1.80%，30 年国债收益率下行 6.95bp 至 2.14% [1] 同业存单 - 存单收益率下行，3M 收益率下行 3.50bp 收于 1.56%，6M 收益率下行 4.78bp 收于 1.60%，1Y 收益率下行 4.75bp 收于 1.63%，1 年存单与 R007 利差缩小 7.49bp 至 13.52bp [2] - 存单净融资小幅减少，本周存单净融资 1706 亿元（前值 3454 亿元），国有行、股份行、城商行、农商行 1 年存单发行利率分别收于 1.63%、1.64%、1.75%、1.68% [2] - 发行结构上，加权平均发行期限 6.9M（前值 7.1M），3M 存单发行 1390 亿元，6M 期限发行 2316.5 亿元，1Y 期限发行 1927.3 亿元 [2] 机构行为 - 本周银行间杠杆率小幅降低，质押式回购交易量日均 6.70 万亿元（前值 7.83 万亿元），银行间市场杠杆率日均 107.66%（前值 109.19%） [3]

新华财经北京10月28日电（高二山）人民银行28日开展4753亿元7天期逆回购操作，操作利率为1.40%，与此前持平；鉴于当日有1595亿 元7天期逆回购到期，公开市场实现净投放3158亿元。 上海银行间同业拆放利率（Shibor）短期品种分化，7天品种小幅走低。具体来看，隔夜Shibor上涨2.70BP，报1.4690%；7天Shibor下跌 1.20BP，报1.5300%；14天Shibor上涨4.90BP，报1.6470%。 来源：全国银行间同业拆借中心 | | | | 2025-10-28 11:00 | | --- | --- | --- | --- | | | 期限 | Shibor(%) | 涨跌(BP) | | 1 | O/N | 1.4690 | 2.70 | | 价 | 1W | 1.5300 | 1.20 | | t | 2W | 1.6470 | 4.90 | | � | 1M | 1.5570 | 0.00 | | 个 | 3M | 1.5990 | 0.40 | | ↑ | 6M | 1.6420 | 0.00 | | ゃ | 9M | 1.6600 | 0.20 | | � | ...

流动性回顾 - 10月20-24日资金面平稳，R007围绕1.47%窄幅震荡，隔夜利率持续运行于OMO下方[1][11] - 银行体系日均融出量由前一周的4.48万亿元回落至4.27万亿元[12] - 同业存单加权发行利率为1.65%，较前一周上行2.1个基点[8][42] 同业存单动态 - 截至10月24日，10月存单累计净发行快速升至6411亿元，为年内次高点[1][16] - 存单加权发行期限拉长至7.1个月，6个月以上期限发行占比升至39%[45][49] - 下周（10月27-31日）存单到期压力小幅回落至5808亿元[8][46] 市场展望与央行操作 - 下周（10月27-30日）资金面面临大税期（27日申报截止，28-29日走款）与跨月双重考验[3][23] - 央行已公告将于27日净投放MLF 2000亿元，10月中长期资金累计净投放6000亿元[3][24] - 下周政府债净缴款为1337亿元，较前一周的2142亿元有所回落[6][35] 票据与信贷信号 - 截至10月24日，票据利率全线下行，1M票据利率较前一周下行43个基点至0.60%[5][33] - 10月20-23日大行净买入票据1267亿元，10月累计净买入3625亿元（去年同期为724亿元）[5][33]

公开市场操作 - 人民银行开展2360亿元7天期逆回购操作，利率为1.40%，与前期持平 [1] - 由于当日有6120亿元逆回购到期，公开市场实现净回笼3760亿元 [1] 上海银行间同业拆放利率 - 隔夜Shibor报1.3160%，与前一交易日持平 [1] - 7天Shibor报1.4190%，较前一交易日上涨0.50BP [1] - 14天Shibor报1.4430%，较前一交易日下跌0.90BP [1] 银行间质押式回购市场 - DR001加权平均利率报1.3139%，上行0.0BP，成交额增加1880亿元 [4] - R001加权平均利率报1.3531%，上行0.1BP，成交额增加1028亿元 [4] - DR007加权平均利率报1.4225%，上行0.6BP，成交额减少139亿元 [4] - R007加权平均利率报1.4751%，上行0.6BP，成交额增加2472亿元，成交占比升至10.6% [4] - DR014加权平均利率报1.4457%，下行2.3BP，成交额减少2亿元 [4] - R014加权平均利率报1.5039%，上行0.3BP，成交额增加111亿元 [4] 资金面与同业存单市场 - 资金面总体呈现均衡偏松态势，公开市场操作后资金价格进一步下行 [9] - 10月16日有110只同业存单发行，实际发行量为1527.8亿元 [9] - 1M国股存单收益率收在1.51%附近，与昨日持平 [10] - 3M国股存单收益率收在1.5875%附近，较昨日下行约0.25BP [10] - 6M国股存单收益率收在1.645%附近，较昨日上行约0.25BP [10] - 9M国股存单收益率收在1.665%附近，较昨日上行约0.25BP [10] - 1Y国股大行存单收益率收在1.6675%-1.6725%，较昨日上行约0.25BP [10] 金融机构动态 - 中国银行多家分支机构负责人调整，涉及河南省、上海市、江西省及大连市分行 [12] - 吉林银行股份有限公司注册资本由约131.4亿元增至约138.1亿元，同时多位高管发生变更 [13] 国际金融合作 - 中国人民银行与冰岛中央银行续签双边本币互换协议，规模为35亿人民币/700亿冰岛克朗，有效期五年 [12]

核心观点 - 报告核心观点为下周（2025年10月13日至10月17日）资金面有望延续宽松舒适的态势 [1][2][18] - 支撑该判断的主要依据是跨季后资金面已如期转松，且央行通过前瞻性操作对冲了潜在的流动性扰动 [2][18] 资金面历史表现与近期回顾 - 历史上10月资金利率呈现月初偏松、中下旬震荡上行的季节性特征，主因上旬跨季因素消退、财政支出补充流动性，而下旬面临税期走款和跨月压力共振，且10月为缴税大月 [1][18] - 本次跨季期间（9月23日至9月25日）资金面有所波折，央行投放审慎，7天逆回购净回笼，资金利率抬升，大行净融出回落 [1][12] - 9月26日央行投放6000亿元14天逆回购成为转折点，市场情绪重振，隔夜资金利率修复至1.35%以下，叠加季末财政支出加力，资金实现平稳跨季 [1][12] - 跨季后资金面改善明显，截至10月10日，DR001较9月30日下行6.81个基点至1.32%，DR007下行1.47个基点至1.42% [5][43] - 银行体系资金净融出意愿修复，10月9日至10月10日净融出平均3.23万亿元，较9月28日至9月30日增加16342亿元，其中国有大行净融出平均3.69万亿元，增加12129亿元 [5][57] 下周（10月13日-10月17日）流动性影响因素分析 - 公开市场操作方面，下周到期规模总计16710亿元，包括10210亿元7天逆回购到期、5000亿元买断式逆回购到期和1500亿元国库现金定存到期 [3][24] - 政府债方面，下周拟发行2423亿元（其中国债2210亿元，地方债213亿元），净缴款632亿元（国债净缴款1261亿元，地方债净缴款-630亿元） [4][35] - 同业存单方面，下周到期规模为4936亿元，较前一周增加1859亿元，到期主要集中在城商行和国股行，期限以1年期和6个月为主 [72][73] - 尽管存在上述扰动，但央行在月初已投放11000亿元买断式逆回购，有效对冲了节后公开市场大规模到期，并对中旬扰动形成前瞻性呵护 [2][18] 同业存单市场情况 - 一级市场发行规模收缩，9月28日至10月10日发行总额为1607亿元，较前一周（9月22日至9月26日）的6727亿元大幅减少，净融资额为-1471亿元，较前一周的-3093亿元有所增加 [6][62] - 发行期限明显压缩，加权发行期限为5.83个月，较前一周的7.16个月下降 [6][66] - 各主体发行利率涨跌互现，其中国有行、股份行、城商行、农商行1年期存单收益率分别变动-3、1、3、-5个基点至1.64%、1.66%、1.67%、1.63% [6][73] - 二级市场收益率普遍下行，1个月、3个月、6个月、9个月、1年期AAA等级存单收益率分别变动-17、-2、-3、-3、-2个基点至1.48%、1.56%、1.62%、1.65%、1.66% [83][86]

来源：全国银行间同业拆借中心 上海银行间同业拆放利率（9月25日） | | | | 2025-09-25 11:00 | | --- | --- | --- | --- | | | 期限 | Shibor(%) | 涨跌(BP) | | 1 | O/N | 1.4720 | 3.80 | | 鲁 | 1W | 1.5840 | 0.60 | | 1 | 2W | 1.6250 | 3.10 | | � | 1M | 1.5640 | 0.80 | | � | 3M | 1.5740 | 0.80 | | � | 6M | 1.6350 | 0.30 | | ↑ | 9M | 1.6690 | 0.50 | | 1 | 1Y | 1.6790 | 0.50 | 货币市场利率（9月25日） 银行间质押式回购市场方面，银行间品种全线上涨。具体看，DR001加权平均利率上行3.8BP，报1.4749%；DR007加权平均利率上行1.5BP，报 1.6017%；DR014加权平均利率上行2.2BP，报1.6718%。 新华财经北京9月25日电（高二山）人民银行25日开展4835亿元7天期逆回购操作和6000亿元中期借贷 ...

核心观点 央行通过增加资金投放以维持流动性平稳 资金价格小幅上升 存单收益率曲线小幅上行 政府债券净融资和净缴款规模下周预计明显回落 银行间市场杠杆率略有下降[1][2][3] 资金面 - 资金价格有所上升 R001收于1.50%较前值1.40%上升10bp DR001收于1.46%较前值1.36%上升10bp[1] - R007收于1.52%较前值1.47%上升5bp DR007收于1.51%较前值1.46%上升5bp[1] - DR007与7天OMO利差收于10.96bp 6M国股银票转贴利率收于0.86%较前值0.79%上升7bp[1] - 央行逆回购投放18268亿元 到期12645亿元 实现净投放5623亿元 额外开展6000亿元买断式逆回购操作[1] 同业存单 - 存单到期收益率小幅上行 3M收益率上行1.50bp至1.58% 6M收益率上行0.61bp至1.64% 1Y收益率上行0.50bp至1.68%[2] - 1年存单与R007利差收窄0.5bp至15.90bp 国债收益率曲线走陡 1年国债下行1bp至1.39% 10年国债上行1.19bp至1.88% 30年国债上行1.56bp至2.20%[2] - 存单净融资规模回升至1344亿元 较前值-4680亿元明显改善 加权平均发行期限6.4M较前值5.9M有所拉长[2] - 国有行和股份行1年存单发行利率均收于1.68% 分别较前值上升0.6bp和0.33bp 城商行和农商行分别收于1.76%和1.75% 较前值下降1.51bp和8.81bp[2] - 发行期限结构方面 3M期限发行3577.7亿元 6M期限发行2732.4亿元 1Y期限发行2258.8亿元[2] 机构行为 - 本周政府债券净发行2674亿元 其中国债净发行2871亿元 地方债净发行309亿元 净缴款规模达4296亿元[3] - 下周预计政府债券净发行-522亿元 其中国债净发行-1747亿元 地方债净发行1225亿元 净缴款规模预计790亿元[3] - 银行间质押式回购日均交易量7.16万亿元 较前值7.49万亿元下降 银行间市场杠杆率日均108.47% 较前值108.89%小幅下降[3] 市场流动性指标 - 流动性分层指标R007-DR007利差呈现波动态势 最高触及180bp水平[13][14] - 银行间质押式回购交易量在2025年呈现周期性波动 1月达到峰值超9万亿元 9月回落至7万亿元区间[16][17] - 公开市场操作中逆回购净投放与MLF净投放形成互补 买断式逆回购在2025年成为重要流动性补充工具[20] 利率债市场 - 利率债欠配指数与10年国债-7天OMO利差呈现高度相关性 2025年5月利差收窄至-50bp附近[42] - 1年存单-7天OMO利差在2025年1月达到峰值80bp后逐步收窄 9月回落至20bp区间[39][40]

固收产品收益回顾 - 近一个月含权债基收益率为0.54%，高等级同业存单指基为0.13%，现金管理类为0.10%，短债基金为0.05%，中长期债基为-0.07% [3] - 含权资产表现领先，短期限品种优于中长期债券资产，中短债指数近一个月涨跌幅为0.00%，长债指数为-1.28% [9][10] - 收益率曲线陡峭化，1年期国债利率上行1bp至1.39%，10年期上行5bp至1.84%，期限利差走阔至44bp [17] 债市表现分析 - 债市回调主因包括市场风险偏好回升、公募基金费率新规出台担忧赎回压力，以及经济基本面偏弱与资金面缓和形成的支撑 [11] - 同业存单利率持稳，3个月和1年期AAA品种均值分别上行3bp和1bp至1.58%和1.68%，DR007中枢维持在1.5%以内 [12] - 信用债表现分化，3年期AAA中票利率上行2bp至1.95%，信用利差位于历史低位分位值，金融债中普通商金债优于二永债 [19][24] 资产价格与指数表现 - 权益市场显著上涨，万得全A指数近一个月涨跌幅为7.93%，中证转债为0.88%，创业板指数累计上涨21% [10][28] - 固收产品指数显示短债基金年化收益为0.05%，中长债基金为-0.07%，含权债券基金为0.54% [10] - 货币基金指数近一个月涨跌幅为0.10%，货基可投债券指数为0.13% [10] 债市展望与策略 - 短期资金面预计维持缓和，DR007波动区间1.4%-1.6%，1年期AAA同业存单利率区间1.6%-1.7% [29] - 利率债面临多空交织，10年国债利率预计运行在1.6%-1.9%区间，超调风险存在但上行有顶 [30][31] - 信用债波动加大，中短久期品种更具性价比，长久期品种需谨慎 [31][32] 固收产品配置建议 - 现金管理需求者建议持有现金类产品，适度增加稳健低波理财或短债基金，长期收益或降至1%附近 [37][38] - 稳健型投资者宜谨慎对待长久期品种，10年期国债利率升至1.8%以上时考虑介入中长期债券基金 [39] - 稳健进阶投资者可增配固收+产品，如含量化中性策略、指数增强或多资产策略的理财及QDII产品 [40] 行业事件影响 - 公募基金费率新规征求意见，拟降低认购费率并优化赎回费制度，可能短期加剧债基赎回压力，但长期影响有限 [35] - 新规引导长期投资，若实施可能促使部分资金转向债券直投或ETF，整体投债资金不会消失 [35] 股债市场比较 - A股估值处于合理水平，中期有望延续上涨，固收+基金在科技、消费等主题有机会 [33][36] - 股债性价比居中，股市上行可能压制债市情绪，转债配置建议维持偏股品种 [33][36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周资金面继续宽松，杠杆小幅回升；隔夜资金价格回落、七天资金价格震荡，央行投放资金呵护跨月资金面；存单到期收益率涨跌不一、国债收益率曲线走陡，存单净融资持续为负且平均发行期限缩短；下周政府债券净发行增多、净缴款减少，银行间杠杆率小幅上升 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 隔夜资金价格回落，七天资金价格震荡，R001收于1.42%（前值1.45%），DR001收于1.33%（前值1.41%），R007收于1.52%（前值1.48%），DR007收于1.52%（前值1.47%），DR007与7天OMO利差收于11.58bp，6M国股银票转贴利率收于0.80%（前值0.59%） [1] - 央行投放资金呵护跨月资金面，逆回购净投放1961亿元，MLF净投放3000亿元 [1] 同业存单 - 存单到期收益率涨跌不一，3M收益率下行1.00bp收于1.54%，6M收益率上行0.04bp收于1.61%，1Y收益率下行0.50bps收于1.66%，1年存单与R007利差收窄3.82bp至14.29bp [2] - 国债收益率曲线继续走陡，1年国债收益率下行0.09bp至1.37%，10年国债收益率上行5.61bp至1.84%，30年国债收益率上行6.00bp至2.14% [2] - 存单净融资持续为负，本周净融资-1947亿元（前值-2455亿元），国有行、股份行、城商行、农商行1年存单发行利率较前值分别+0bp、-0.80bp、-3.68bp、+4.40bp [2] - 发行结构上，本周加权平均发行期限6.0M（前值6.5M），3M存单发行1050亿元，6M期限发行1987亿元，1Y期限发行717亿元 [2] 机构行为 - 下周政府债券净发行增多，本周国债净发行-2371亿元，地方债净发行2436亿元，合计净发行65亿元，净缴款合计1993亿元；下周预计国债净发行1198亿元，地方债净发行367亿元，净发行合计1565亿元，净缴款合计-79亿元 [3] - 本周银行间杠杆率小幅上升，质押式回购交易量日均7.07万亿元（前值7.13万亿元），银行间市场杠杆率日均108.78%（前值108.42%） [3]

公开市场操作 - 央行开展6160亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 实现全额中标 [1] - 单日净投放4975亿元 因当日1185亿元逆回购到期 [1] 资金面状况 - 银行间资金面早盘收敛 午后流动性趋均衡 全市场资金情绪指数尾盘回落至48 [3] - DR001加权利率微升不足1bp至1.47% DR007上行逾2bp至1.57% [3] - 美国隔夜融资担保利率报4.34% [4] 同业存单与利率债 - 全国及主要股份制银行一年期同业存单成交利率1.67% 较前日持平 [8] - 银行间主要利率债收益率多数上行 [10] 国债期货表现 - 30年期主力合约跌0.35% 10年期跌0.18% 5年期跌0.10% [14] - 2年期主力合约收盘持平 [14] 政策动态 - 国办要求优先实施有收益的PPP存量项目 严格控制超概算投资 [15] - 金融监管总局拟规范商业银行并购贷款 支持境内企业并购活动 [15] - 美国财政部考虑将稳定币纳入政府债券需求来源 与Tether等发行商磋商 [16] 地方债发行计划 - 江苏省8月27日招标发行579.88亿元专项债 9月计划发行327.47亿元新增专项债 [18] - 贵州省9月计划发行763.37亿元地方债 [18] - 国开行21日增发不超过310亿元固息债 进出口行增发不超过120亿元1年期固息债 [18] 区域财政动向 - 宁夏2024年超额完成化债任务 融资平台退出比例达76% [18] - 重庆鼓励发行科技创新债券 [18] - 日本10年期国债收益率升至2008年以来最高水平 [18] 信用风险事件 - 中国恒大8月25日从港交所退市 [18] - 本月累计披露9起城投非标风险事件 涉及信托计划违约及债权资产违约 [19]