中美稀土贸易谈判 - 美国财政部长表示希望在11月底感恩节前与中国敲定恢复和保障对美稀土供应的协议[3] - 美方在表达对达成协议信心的同时威胁称若中方变卦将采取报复手段 显示出矛盾与不自信[3] - 中美釜山会晤后双方对稀土供应议题均持积极态度 外界普遍认为美国已获得中国稀土出口的"特别许可证"[4] 中美贸易关系动态 - 10月底的中美釜山会晤使紧张关系出现缓和迹象 美国将会晤结果视为自身胜利[1] - 中方在会晤后下达了美国大豆及其他经济作物的采购订单 但随后贸易推进停滞 显示出对美方履约的不信任[8] - 美方在会晤后出现违约举动 例如变卦限制中国获取美国最先进的AI芯片 破坏了双方"停战协议"的基础[6] 中国在博弈中的策略 - 中国在贸易磋商中采取渐进式策略 根据美方的实际回应决定是否推进"停火协议"的落实[8] - 稀土出口管制被视为中国在中美博弈中的重要筹码 可对美国形成持续压力但非永久性控制手段[8] - 当前中美博弈的暗战刚刚开始 分析认为中国在博弈中占据上风[1][8]

会谈核心成果 - 美方取消对华加征的10%芬太尼关税 对中国商品加征的24%对等关税继续暂停一年[1] - 双方互相暂停相关出口管制等措施一年[1] - 双方互相暂停征收船舶港务费一年[1] - 中国承诺将大规模采购美国大豆且采购工作立即开始[1] 美方态度与反应 - 特朗普评价此次会晤为巨大的成功并给出12分的高分[1] - 美国参议院以51票赞成 47票反对通过决议终止特朗普政府的全面关税政策[3] - 特朗普公开表示中美两国是G2 被认为是对中国综合实力的高度认可[3] - 美国在对华政策上展现出愿意平等对话的态度 与过去从实力地位出发的方式形成对比[3] 战略层面影响 - 此次谈判被视为中国的胜利 双方实力越来越接近 博弈进入战略转折点[4][5] - 美国是关税战主动发起方 但关税政策已失效并对美国本国经济造成负面影响[4] - 中国处于国力上升阶段 通过拖延战术为国内市场和产业链稳定争取时间[4]

中美博弈的当前态势 - 中美博弈呈现招招见血、刀刀对准命脉的激烈状态，但其他国家却集体静音 [1] - 博弈的底色是围绕贸易规则、科技霸权和资源主导权展开的堵截与反堵截 [6] - 双方刻意维持博弈边界，避免把牌桌彻底掀翻，形成一种可控危机 [7] 贸易领域的博弈 - 美国对华关税累积加征至50%以上，但双方默契降温，实际维持在10%左右，以避免美国通胀和供应链先破防 [4][5] - 中方以对等加征关税予以反制，但在具体措施如船舶港务费上留有合理空间，体现斗而不破 [5] - 高关税的连锁反应使夹在中美之间的第三方国家产品失去价格竞争力 [9] 科技与供应链领域的博弈 - 美国联合日本、荷兰实施芯片出口限制，中方则反手升级镓、锗等关键金属的出口管制 [4] - 美国试图迫使盟友供应链去中国化，但中国完整的产业链和庞大市场使许多美企难以撤离 [5] - 中国正加速产业升级，构建自主供应链，并在半导体、AI等领域寻求突破 [15] 其他国家（如印度、欧洲、韩国）的处境 - 印度推行生产挂钩激励计划意图取代中国世界工厂地位，但遭遇供应链问题 [1] - 欧洲车企进入中国电动车市场，但被中国的技术和价格优势所压制 [2] - 韩国试图在芯片领域两头要价，既想靠拢美国换取利益，又不想失去中国这一最大芯片出口市场，结果导致芯片出口额暴跌，陷入尴尬境地 [11][12][13] - 欧洲在俄乌战争等地缘危机中付出巨大能源和经济代价，缺乏话语权，最终选择沉默或躺平 [15] 博弈的战略本质与影响 - 中美博弈是服务于各自最高战略目标的刻意剧本，美国意在维系霸权，中国意在推进民族复兴 [4][15] - 双方在避免全面脱钩上存在隐性共识，形成了美国不垮、第三方难破局的平衡态 [15] - 博弈的结果是其他国家认识到话语权只属于强者，任何投机取巧都注定落空，因而选择集体静音 [7][15][17]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 “十五五”时期是中国全面建设社会主义现代化国家、向第二个百年奋斗目标进军的关键五年，面临复杂内外环境，需把握五大政策抓手，确立“宽财政、宽货币”政策基调，解决内循环堵点，发展新质生产力，深化改革，筑牢安全防线，以实现高质量发展和2035年远景目标 [9][67][99] 根据相关目录分别进行总结 “十五五”的历史方位 - “十五五”规划处于“两个一百年”奋斗目标的历史交汇期，是迈向全面建设社会主义现代化国家新征程的奠基阶段，对高质量发展、实现2035远景目标的要求更聚焦 [10][4] - “十五五”作用上“承前启后”，承接“十四五”为2035年远景目标赢得战略主动；任务上“攻坚落地”，面临碳达峰、改革等战略目标收官；重大历史节点汇聚，在党和国家事业发展中具特殊意义 [11] “十五五”时期中国经济发展内外环境的十大判断 外部环境 - 全球经贸环境不确定性加剧，经济或进入增长放缓、潜在产出下降的深度调整期，“十五五”前半程全球经贸或处“高风险、高波动”态势，“高利率”环境拐点下探，经济增长动能偏弱，全球经济增长中枢或由3.5%降至2.5%左右 [14][16] - 多极化贸易体系逐渐成型，中国在全球经贸领域话语权有望提升，与非美国家合作深化，但可能伴随贸易摩擦升温，全球贸易形成以“美国 - 中国”为枢纽的多极化体系 [20][21] - 中美博弈是影响全球政经格局的核心变量，向“常态化”“复杂化”发展，科技和产业话语权争夺至关重要，“十五五”时期或从经贸摩擦演变为长期战略竞争 [31][32] - 供应链重构进入下半场，地缘政治和战略安全成为全球供应链布局的主线，全球供应链形成区域化、短链化、多元化态势，“十五五”时期以地缘政治和战略安全为导向的布局将成主线 [35] - 中国具备主动运筹国际空间、塑造外部环境的有利因素，是唯一拥有全部工业门类的国家，制造业优势突出，且在全球治理中扮演“全球资本与发展方案提供者”角色 [39][40] 内部环境 - 官方表述“4.17%”或为“十五五”最低增长目标，预计经济增长区间在4.5% - 5%左右，考虑2035年远景目标，经济增速平台或下移至该区间 [41] - 新旧动能转换加快产业结构调整，房地产或从底部向新周期过渡，新质生产力“挑大梁”的迫切性大增，预计房地产拖累减弱，新动能弥补旧动能下行是增长目标实现的关键 [45][47] - 人口结构向深度老龄化过渡，“未富先老”压力对养老金体系、医疗资源、养老服务提出挑战，预计2025 - 2030年老龄化率增至27.7% [53] - 改革步入“深水区”，部分改革任务落地面临阻力，如消费税改革、解决“内卷”等问题需从“单点突破”转向“系统集成” [55][57] - 落实“发展中化债”，注重结构优化与效率提升，增强财政债务可持续性，当前处于第五轮化债进程，面临债务结构性问题和“债务 - 资产”转化提升问题 [61] “十五五”时期促进中国高质量发展的五大抓手 - 科技创新与产业提质升级：“十五五”建议稿将建设现代化产业体系置于首位，我国产业结构存在传统产业“亟待转型”、高端制造“大而不强”问题，需优化产业结构，加强科技创新，避免新兴产业“内卷” [69][70][71] - 扩大内需与提振消费：“十五五”建议稿更强调“扩大内需”，我国处于跨越中等收入陷阱关键时期，有效需求不足是制约内循环的核心堵点，预计加大居民补贴力度，扩大优质消费供给，确保投资合理增长 [77][78][80] - 深化收入分配改革与健全社会保障体系：“民生”是高频词，我国收入分配对消费修复支撑有限，城镇化有待提升，“十五五”需落实民生改革，惠及全体人民，完善社保、就业、人口等政策 [85][87] - 持续推进反内卷、建设全国统一大市场：建设全国统一大市场是系统工程，重点涉及统一制度规则、整治“内卷式”竞争、完善要素市场化配置，盘活国有资产可补充地方财政，“反内卷”需发挥市场作用 [91][92] - 重塑激励约束机制：“十五五”建议稿提及“严管厚爱结合、激励约束并重”，当前地方政府激励机制存在问题，预计完善干部考核与激励体系，推动财税体制改革，优化企业营商环境 [95][96] “十五五”时期政策实施路径与综合建议 - 维持“宽财政、宽货币”政策组合：积极财政尤其是中央财政发力，增加民生支出占比，货币政策适度宽松，但需注意银行净息差和非银流动性问题 [99][100] - “真金白银”提振内需：向居民发放现金或数字货币，加大民生补贴；收储商品房解决保障房问题，每年需2.8 - 4.5万亿元；提高民生支出占比，释放新市民消费潜力；扩大拖欠款清偿范围，化解存量债务 [101][103][104] - 发展新质生产力构建现代化产业体系：实施“价值链跃升”战略，对传统和新兴产业分类升级；构建“全链条创新”生态，打通科技成果转化“最后一公里” [106][107] - 全面深化改革：前三年形成试点经验，后两年推动改革方案全国落地。聚焦民生福祉，推进收入分配、户籍和社保改革；聚焦经济体制改革和全国统一大市场建设，推进国企、民营经济、要素市场和财税体制改革 [108][109][110] - 筑牢安全防线：稳定扩大朋友圈，处理好中美关系；完成中西部传统制造业梯度转移和产业备份；推动“中国标准”系统化出海 [113]

中美关税政策调整 - 2025年11月初中美双方几乎同步宣布暂停部分加征关税措施，美国主动下调所谓“芬太尼关税”并暂缓对等关税及出口管制规则，中方亦相应调整反制清单 [1] - 美国对越南维持20%的关税壁垒，对马来西亚维持19%的关税壁垒 [3] 美国国内经济与军事压力 - 2025年美国通胀率持续高位徘徊，超市货架价格刺痛选民神经 [3] - 2025年10月美国“尼米兹”号航母半小时内连摔两架舰载机（一架F/A-18F战机、一架MH-60R直升机），损失超1亿美元 [3] 菲律宾经济与政策转向 - 菲律宾在2025年11月1日紧急重启对华电子签证服务 [1][5] - 黄岩岛海域管控升级后，菲律宾3.2万渔民生计受创，捕捞量从2012年3.5万吨骤降至2024年2.6万吨 [4] - 菲律宾旅游业惨淡，2019年170万人次中国游客撑起的市场在2025年前8个月仅剩18.2万人次 [4] - 菲律宾旅游部长私下坦言，哪怕挽回10%中国游客也能让20万人吃上饭 [4] 中国与东南亚经贸合作 - 中国与东盟贸易额突破6.5万亿元，RCEP红利持续释放 [6] - 中老铁路货运量一年翻两倍 [5] - 中越边境货运暴涨283% [5] - 柬埔寨运河项目打破地缘封锁 [5] 地区国家战略选择 - 新加坡总理黄循财坦言“美国正从世界警察退场” [6] - 印尼、泰国、马来西亚纷纷在军购与经贸上“两边下注”，拒绝选边站队 [6]

中美博弈态势变化 - 中美在经贸、科技等领域的对抗日益激烈，军事冲突可能性低但竞争加剧 [1] - 中国通过智慧反击和道义战连续取得“翻身仗”，中美实力和影响力发生转变 [1][12] 半导体行业关键事件 - 美国商务部实施“50%穿透性规则”，对列入实体清单公司的控股子公司自动制裁 [3] - 闻泰科技被列入实体清单，其全资荷兰子公司安世半导体被荷兰政府接管 [3] - 安世半导体掌握全球约5.3%的功率半导体市场份额，位居全球第三 [3] - 中国发布出口管制公告，禁止安世半导体中国公司及其分包商出口特定元器件 [3] 气候问题与道义博弈 - 中美在联合国安理会就气候问题激烈对抗，美国指责中国碳排放 [7] - 中国反驳美国为全球历史上累计温室气体排放最多国家 [7] - 中国承诺2030年前碳达峰、2060年前碳中和，美国曾两度退出《巴黎协定》 [8] 美国面临的挑战 - 美国国际信誉降至谷底，在俄乌冲突、中东局势上话语权减弱 [8] - 美国白宫关门40天创历史纪录，共和党内部出现不协调 [10] - 美国对中国的科技封锁未能阻止其进步，反而促使中国科技飞速发展 [8]

中美会晤成果与实质 - 中美高层会晤达成共识包括共同打击芬太尼走私、降低部分关税以及推迟稀土管制等措施[1][3] - 会晤成果缺乏细化的执行条款和约束力 实际效果可能大打折扣[3] - 核心矛盾如科技领域竞争和地缘政治分歧未触及 会晤仅为中美博弈的"中场休息"[3][4] 中国对美策略转变 - 中国对美应对方式从被动转为主动 通过稀土管制和调整农产品贸易等手段回应美国加征关税[8] - 中国在长期博弈中展现出底气 稀土成为重要筹码 其在全球高端制造业供应链中具有短期内不可替代的地位[8] 欧洲企业的风险与依赖 - 欧洲的关键行业如德国汽车制造业和法国航空业 其供应链依赖中国的稀土和市场[10] - 中美博弈升级将使欧洲企业成为首当其冲的受害者 每年几千亿欧元的对华贸易额使欧洲经济利益面临严重损害风险[10] 欧盟的战略选择与产业影响 - 欧盟意识到战略自主的重要性 通过《欧洲战略自主法案》推动产业链"欧洲化"以减少对外部关键资源和技术的依赖[10] - 全球贸易格局转向更依赖关税和行政手段 欧盟需强化内部市场整合和产业竞争力以应对变革[10][14] - 欧盟需构建"多元平衡"的对外政策 保持与中国的务实合作但不完全依附美国 以守住核心利益[14]

政策调整性质与战略考量 - 政策调整是中美领导人会谈成果的落实，是基于产业优势的战略举措，而非简单的让步 [2][3] - 稀土管控是服务于整体博弈需求的灵活调节阀，中国拥有全球最完整、最高效的稀土产业体系，在技术成熟度、成本控制和产能规模上处于绝对领先地位 [3][5] - 适度放开供应可使国内企业获得合理出口收益，并通过持续稳定的供给瓦解美国重建本土产业链的经济动力 [8] 美国重建稀土产业链的挑战 - 美国制造业空心化导致工业生态退化，基础设施老化、产业工人短缺、供应链断裂问题突出 [9] - 美国工业基础存在明显短板：工业用电规模不足中国一半，造船产能仅为中国的0.4%，粗钢产量不及中国十分之一，稀土冶炼成本比中国高出2.3-2.8倍 [14] - 国内党争加剧导致政策稳定性不足，财政赤字高企限制长期产业投入，利益集团博弈使战略产业计划难以落地 [16] - 重建完整稀土产业链需要攻克技术难关、配套基础设施并解决供应链协同和人才储备问题，短期内不具备条件 [12][16] 产业基本面与投资逻辑 - 全球新能源汽车、风电、储能、半导体等产业快速扩张持续推高稀土刚性需求 [17] - 中国作为全球最大稀土供应国和产业链主导者，在稀土定价权上优势稳固，政策调整后出口量增加可能带动企业营收和利润增长 [18] - 稀土板块前期上涨已部分透支政策松动预期，短期内难现持续性暴涨行情 [18] - 产业核心价值在于中国全产业链的不可替代性和全球需求的持续增长，建议作为战略配置而非短期热点追逐 [20][22]

文章核心观点 - 2026年能源与材料产业的投资主线为流动性宽松和供给侧约束，看好贵金属、工业金属及部分化工品 [1] - 中美博弈深化战略金属投资价值，国内反内卷政策有望推动部分产品价格触底反弹 [1] - 需求高景气有望推动锂、钾肥等品种走出上涨趋势 [1] 市场回顾 - 2025年初至今有色金属指数相对大盘实现明显超额收益，贵金属与稀有金属板块表现出色 [2] - 基础化工与钢铁指数与大盘表现相当，煤炭和石油石化指数明显跑输 [2] - 具备更强矿产资源属性的金属类商品价格表现优于能化产品 [2] 流动性宽松主线投资机遇 - 美联储降息周期中，全球ETF流入料继续助推金价上行，预计2026年金价运行区间为4000-5000美元/盎司 [3] - 预计2026年白银价格区间为50-60美元/盎司，供需缺口扩大趋势下白银具备较强价格弹性 [3] - 铜受益于流动性宽松和供应端趋紧，预计2026年价格区间为10000-12000美元/吨，为金属行业最确定的配置方向之一 [3] 供给侧约束主线投资机遇 - 电解铝供应增速不断走低，供给扰动边际效应提升，板块具备补涨预期，预计2026年铝价中枢为21500元/吨 [4] - 刚果（金）钴出口配额引发市场转向严重供给短缺，钴价上涨确定性强，预计价格区间为40-45万元/吨 [4] - 化工品中铬受环保监管影响供应紧张，制冷剂受配额约束，两者供给格局较优，板块龙头有望量价齐升 [4] 战略金属投资价值 - 中美博弈长期性复杂性提升以稀土为代表的战略金属价值，出口管制政策激发海外补库存行为 [5] - 国防军工、先进制造等领域对稀土和钨需求稳定增长，行业基本面持续向好 [5] - 预计2026年氧化镨钕价格区间升至55-65万元/吨，钨价区间为30-35万元/吨 [5] 高景气需求品种 - 受储能电池出货超预期拉动，锂价于2025年四季度启动涨势，预计2026年锂价运行区间抬升至8-10万元/吨 [6] - 钾肥主产区扩产节奏延后，东南亚等地需求侧强劲增长，成本边际抬升助推价格上涨 [6] - 看好锂和钾肥板块龙头公司及资源端具备扩张前景公司的配置机会 [6] 反内卷政策主线品种 - 反内卷政策预期推动煤炭、钢铁、硅料等产品价格触底回升，政策为行业运行主要变量 [7] - 预计2026年动力煤、焦煤和硅料价格均有望小幅回升，钢铁行业于2025年迎来拐点，供给约束强化 [7] - 铁矿石人民币计价取得突破带动板块配置热度升温，预计2026年布油价格上行至65-70美元/桶 [7]

神工股份（688233）公司更新 - 公司是业界领先的集成电路刻蚀用单晶硅材料供应商，全球市占率约15% [4] - 推荐逻辑是受益于存储大周期带来的整体供应链景气度提升，公司业绩有望超预期增长 [4] - 超预期点在于海外存储原厂订单需求持续紧张，国内材料厂商或有望承接部分外溢订单 [4] - 驱动因素包括存储芯片制造需求拉动主业，以及日韩本土企业供给已到上限导致订单外溢 [4] - 预计2025-2027年公司营业收入为471.2/803.5/1308.4百万元，增长率分别为55.6%/70.5%/62.8% [4] - 预计2025-2027年归母净利润为110.6/267.4/451.0百万元，增长率分别为168.9%/141.7%/68.6% [4] - 预计2025-2027年每股盈利为0.65/1.57/2.65元，PE为78.5/32.5/19.3倍 [4] - 催化剂包括海外加单和公司扩产 [4] 同力股份（920599）公司深度 - 公司是全球矿山宽体车龙头，随着新能源和无人驾驶车型加速渗透，业绩预计保持稳健增长 [6] - 超预期点在于宽体车当前主要为替换逻辑驱动，高毛利率的新能源和无人驾驶产品渗透率提升利好业绩 [6] - 驱动因素是新能源渗透率不断提升和无人驾驶渗透率不断提升 [6] - 预计2025-2027年公司营业收入为6781.90/7636.10/8623.80百万元，增长率分别为10.40%/12.60%/12.90% [6] - 预计2025-2027年归母净利润为892.10/1015.00/1176.50百万元，增长率分别为12.50%/13.80%/15.90% [6] - 预计2025-2027年每股盈利为1.90/2.20/2.60元，PE为9.60/8.50/7.30倍 [6] - 催化剂包括"国五"排放政策发布和易控智驾港股IPO成功 [6] 宏观深度观点 - 权益市场短期内可因政策、流动性与情绪因素脱离实体经济独立运行 [9] - 中长期看，缺乏基本面支撑的行情难以持续很长时间，最终会回归基本面 [9] - 2026年风偏驱动的牛市继续 [9] - 驱动因素为政策、流动性与情绪 [9] - 在百年未有之大变局中，需遵循自上而下的四层次发展框架理解政策走向，中美博弈是最核心的统领性目标 [9] - 2025年下半年的"科技牛"中，结构转型尤其是新质生产力的蓬勃发展促使本轮风险偏好的提升 [9] A股策略观点 - 核心观点是上证驭势双创借势，均衡配置、持仓观望 [9] - 市场看法为当前市场状态复杂，以上行5浪看待权重，以区间震荡看待双创 [10] - 观点变化为上证指数依托关键点位3936点和上升趋势线继续5浪上行结构，双创指数则呈现震荡整理格局 [10] - 驱动因素包括若上证守住3936点则日线5浪上升形态保留，双创指数需向权重指数"借势" [10] - 与市场差异在于重点关注券商板块动向，配置风格从三季度"科技优先"转为"相对平衡" [10] 债券市场观点 - 核心观点是当前1到2年期"国开债-国债"利差平稳，但3到5年期利差迅速走阔，5年期利差已超过去年央行购债期间水平 [13] - 这表明当前央行主力购债期限可能为3到5年期 [13] - 市场对国开国债利差走阔的原因存在分歧 [13] - 驱动因素包括央行购债和基金赎回新规 [13]