市场整体表现 - 截至午盘，上证指数下跌0.60%至4101.52点，深成指下跌0.44%，创业板指下跌1.02% [1] - 两市半日成交额为1.9万亿元，较昨日同期显著缩量超过3400亿元，呈现高位缩量回调 [1] - 市场出现剧烈结构性分化，核心特征是从“未来叙事”向“当下价格”的急速风格轮动 [1] 领涨板块：资源周期 - 贵金属板块领涨，四川黄金涨停，板块个股跟涨，驱动力是国际现货白银和黄金价格接连创出历史新高 [1] - 能源金属板块紧随其后，罗平锌电涨停，核心催化剂是碳酸锂价格暴力反弹，工业级碳酸锂基准价在短短半月内涨幅超过36% [1] - 贵金属上涨的根基在于宏观叙事与金融属性，包括全球地缘政治不确定性、对主要货币信用的长期担忧以及全球央行的持续购金行为 [4] - 能源金属（以锂为首）的反弹是微观产业周期博弈，逻辑链条为价格暴跌击穿成本线导致供给收缩、库存去化，进而引发价格超跌反弹 [4] 领跌板块：科技成长 - 商业航天、AI应用概念遭遇重挫，多股跌幅超过10%，甚至出现20CM跌停 [2] - 这两个方向是前期市场对“新质生产力”想象最为极致的领域，其集体崩塌不能简单归因于获利回吐 [2] 风格轮动驱动因素 - 表层原因是资金从高估值、对流动性敏感的主题板块撤离，转而涌向具有明确价格上涨信号且估值相对较低的周期资源板块 [3] - 深层原因是政策信号改变了风险定价的锚，直接触发剂是三大交易所宣布将融资保证金比例从80%上调至100% [2] - 该政策调整的核心目的是进行“逆周期调节”，信号意义在于监管层已关注到市场杠杆水平的快速攀升并进行预期引导，影响了未来高风险偏好增量资金的入场 [2] - 对于高度依赖资金情绪和风险偏好的科技成长题材，增量资金预期减弱等同于釜底抽薪 [2] 后市展望与策略 - 短期指数层面进入震荡整固是大概率事件，沪指4100点关口需要反复夯实 [5] - 风格上，“价格驱动”的逻辑可能在一段时间内继续跑赢“故事驱动”，资源板块因价格透明、逻辑直接，易在震荡市中获得避险资金青睐 [5] - 科技成长板块需要时间消化融资新规带来的情绪冲击，并等待业绩消化估值，波动可能加剧 [5] - 投资策略应注重“平衡”与“验证”，一方面关注周期板块中价格趋势明确且有业绩弹性的细分领域，另一方面对成长股投资需更苛刻的筛选标准，重点考察业绩兑现的确定性与估值匹配度 [5] - 市场活跃的成交意味着机会并未消失，但需要从“躺赢”转向“精耕”，理解政策意图并紧跟价格信号是新阶段更稳妥的选择 [6]

事件概述 - 沪深北交易所将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100% [1][2] - 此次调整仅限于新开融资合约 存量合约及其展期仍按原规定执行 [2] 监管政策分析 - 监管此举旨在进行逆周期调节 将保证金比例调回2015年12月至2023年7月期间的常态水平100% [3] - 对存量融资业务影响有限 原因包括：1月13日市场两融维持担保比例为288% 信用账户杠杆远未达上限 存量规模到期有充足保证金支持 [3] - 融资业务久期一般为6个月且可展期 存量业务仍按原规则计算 [3] 两融市场现状与影响 - 截至1月13日 全市场融资规模为2.67万亿元 占股市流通市值比重为2.58% [4] - 该占比高于2021年7月高点的2.51% 但低于2015年7月高点的4.72% 显示当前整体融资业务规模并不过高 [4] - 2026年1月前7个交易日融资净增加0.14万亿元 2025年全年净增加0.67万亿元 [3] - 以2025年数据测算 券商两融业务利息净收入占券商营收比重约为10% [4] 行业观点与投资主线 - 继续看好券商板块机会 认为市场对券商业绩增长持续性和资金端压制影响两方面存在预期差 且板块滞涨明显 [1] - 看好居民存款迁移、股市机制重建下券商大财富管理、投行和机构业务的持续增长 [1] - 看好券商ROE持续提升 [5] - 推荐三条投资主线：国际业务优秀且低估值的头部券商（华泰证券、国泰君安、海通证券、中金公司H、中信证券） 大财富管理优势突出的券商（广发证券、东方证券H） 零售优势突出且受益于海南跨境资管试点的国信证券 受益标的同花顺 [5]

2026年伊始，A股市场便迎来降杠杆重磅举措——融资保证金比例重回100%。这一调整背后蕴含何种 深意？作为A股历史上第四次关键的杠杆调控，其传递的监管信号值得深入解读。接下来，我们将用一 分钟厘清此次调整的来龙去脉，明晰其核心影响。大家好，我是老王。首先明确核心结论：融资保证金 比例调整是监管层实施逆周期调节的直接政策工具，市场过热时上调以降温，市场低迷时下调以提振。 此次将比例上调至100%，意味着投资者需以100万元自有资金作为保证金，方可最高融资100万元，杠 杆水平从1.25倍直接回落至1倍。 回溯A股历史，四次关键调整脉络清晰：2006年融资融券试点启动，确立50%的保证金比例底线，奠定 2倍杠杆的市场基础；2015年，为遏制当时过热的市场行情，比例从50%大幅上调至100%，构成行情的 紧急调控节点；2023年，为激活市场活力、提振投资者信心，比例从100%下调至80%，释放积极政策 信号；2026年此次再度从80%回调至100%，则明确传递出"稳字当头、防范过热风险"的监管导向。 这一比例调整绝非简单的数字变化，更传递出三大核心监管信号。信号一：政策风向实现转变，从2023 年的鼓励市场活跃， ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上一交易日国债期货价格涨跌不一，主力合约对应CTD券的IRR处于低位无套利机会，短期市场利率、关键期限国债收益率涨跌不一；美国10Y国债收益率下行，德国10Y国债收益率下行，日本10Y国债收益率上行；进出口数据亮眼呈现加速回暖态势，央行年初出台宽松政策预期较强，权益市场热度降温，国债期货价格有所企稳 [2][3] 各部分内容总结 期货市场 - 上一交易日国债期货价格涨跌不一，T2603合约上涨0.07%，持仓量有所减少 [2] - 各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位，不存在套利机会 [2] 现货市场 - 上一交易日短期市场利率涨跌不一，SHIBOR7天利率上行2.7bp，DR007利率上行2.91bp，GC007利率下行0.5bp [2] - 上一交易日各关键期限国债收益率涨跌不一，10Y期国债收益率下行0.74bp至1.85%，长短期（10 - 2）国债收益率利差为47.13bp [2] 海外市场 - 上一交易日美国10Y国债收益率下行3bp，德国10Y国债收益率下行1bp，日本10Y国债收益率上行1.9bp [2] 宏观消息 - 1月14日央行开展2408亿元7天期逆回购操作，单日净投放2122亿元；1月15日将开展9000亿元6月期买断式逆回购操作，加量续作3000亿 [3] - 财政部召开财政金融协同促内需一揽子政策全国推进工作视频会议，要求推动政策落地见效 [3] - 2025年我国外贸进出口达45.47万亿元，同比增长3.8％，出口26.99万亿元增长6.1%，进口18.48万亿元增长0.5％ [3] - 沪深北交易所调整融资保证金比例，从80%提高至100% [3] - 居民换房退个税政策续期至2027年底 [3] 行业信息 - 货币市场利率多数上行，银存间质押式回购加权平均利率1天期、7天期、14天期上行，银存间同业拆借加权平均利率1天期下行，7天期、14天期上行，1月期下行 [3] - 美债收益率集体下跌 [3] 评论及策略 - 国债期货价格涨跌不一，10年期国债活跃券收益率下行，央行逆回购净投放，Shibor短端品种多数上行，证券交易所提高融资保证金比例，市场风险偏好回落，美债收益率回落，进出口数据亮眼，央行出台宽松政策预期较强，权益市场热度降温，国债期货价格有所企稳 [3]

行业投资评级 - 证券行业评级为“增持” [10] 报告核心观点 - 2026年1月14日沪深北交易所将融资买入最低保证金比例由80%上调至100% 这一调整体现了监管逆周期调节的政策取向 旨在引导市场适度降杠杆 [2] - 对比2015年 本次调整发生在两融杠杆整体可控的区间内 市场平均维持担保比例约为288% 融资客户安全垫较厚 政策更多体现信号意义 意在避免杠杆在上涨过程中自我强化 [2][3] - 通过提高融资保证金比例进行逆周期调节 有助于平抑短期波动、稳定投资者预期 引导市场向节奏更健康、持续性更强的中长期行情演化 [2] - 对证券行业而言 短期两融增速或趋缓 但整体业务环境更稳 建议关注资本实力、风控能力更强的头部券商配置机会 [2] 政策调整背景与市场状况 - 开年来融资余额加速上行并不断突破历史高位 至1月13日已达2.67万亿元 较去年末新增规模超1400亿元 [4] - 融资余额占A股流通市值比例为2.58% 融资买入额占A股成交额比例为10.93% 杠杆资金对市场交易活跃度的边际贡献显著 [4] - 1月14日全市场成交额达3.987万亿元、再创历史新高 [4] - 市场平均维持担保比例约为288% 反映出当前融资客户整体安全垫较厚 实际用满杠杆的客户占比并不高 新规对存量融资需求的冲击相对有限 [3][4] 历史对比分析 - 2015年将融资保证金比例由50%提高至100% 是在市场剧烈波动之后、杠杆资金扩张过快 监管通过大幅抬升保证金门槛以迅速压降风险敞口 [2] - 2023年8月 为配合活跃资本市场 融资保证金比例由100%阶段性下调至80% 融资规模和成交占比随之回升 [2] - 整体来看 融资保证金比例的上调与下调服务于逆周期调节目标 引导市场更加平稳、可持续 [2] 证券行业投资机会 - 当前板块整体估值处于历史中低分位 公募基金持仓水平偏低 筹码结构相对健康 [5] - 2026年以来市场成交额持续维持高位并刷新历史新高 券商业绩对交易量的弹性正在显现 盈利周期明显向上 [5] - 叠加资本市场改革深化 头部券商在资本补充、业务杠杆和综合经营方面仍有政策空间 具备率先受益的条件 [5] - 1月14日收盘大券商A股/H股PB估值均值分别为1.49倍和0.98倍 部分头部券商估值仅1.2倍和0.9倍 [5] - 截至2025年第三季度末 板块主动偏股基金持仓占比为0.62% 尚处低位 [5] - 报告推荐关注中信证券、国泰海通、广发证券、中金公司的A股及H股配置机会 [2][5] 重点推荐公司观点摘要 - **中信证券**：龙头优势稳固 财富管理转型深化 投资业务收入稳步增长 投行储备项目充足 国际业务贡献提升 [22] - **广发证券**：拟通过H股配售并发行可转债募集超60亿港币 用于向境外子公司增资 有望补强资本实力并推动国际化业务 [22] - **中金公司**：拟通过A股换股吸收合并东兴证券、信达证券 合并后净资本将增长105% 多项财务指标迈入行业前五 有望提升客群基础与业务协同 [23] - **国泰海通**：2025年第三季度业绩环比大幅增长 投资类收入环比翻倍 总资产规模突破2万亿元 整合协同开始显效 [23]

核心观点 - 报告认为，监管上调融资保证金比例至100%是逆周期调节信号，旨在引导市场降杠杆，有助于平抑短期波动，推动市场向更健康、可持续的中长期行情演化 [2] - 报告指出，伊朗紧张局势若升级可能扰动全球原油及部分化工品供应，导致油价进入高波动阶段，并可能造成全球尿素与甲醇出现局部缺口 [3] - 报告数据显示，受AI产业链需求推动，2025年12月中国出口同比增速从11月的5.9%上升至6.6%，高于市场预期，全年出口保持韧性，贸易顺差达1.2万亿美元 [4] - 报告预测，在居民和长线资金入市推动下，2026年A股市场有望实现净资金流入1.6万亿元 [5] 证券行业 - 2026年1月14日，沪深北交易所将融资买入最低保证金比例由80%上调至100% [2] - 此次调整体现了监管逆周期调节的政策取向，旨在通过提高门槛引导市场适度降杠杆 [2] - 开年以来，融资余额和融资交易占比持续走高，融资是当前市场重要的增量资金来源之一 [2] - 对比2015年类似调整，报告认为本次调整有助于平抑短期波动、稳定投资者预期 [2] - 对证券行业而言，短期两融增速或趋缓，但整体业务环境更稳 [2] - 建议关注资本实力和风控能力更强的头部券商配置机会，推荐中信AH、国泰海通AH、广发AH、中金H [2] 石油天然气与基础化工行业 - 伊朗国内抗议活动可能引发外部博弈，若紧张局势升级，或将引发市场对该国及所在地区原油供应风险的担忧 [3] - 2026年1月13日，WTI和Brent原油期货价格分别收于61.15美元/桶和65.47美元/桶，较月初上涨6.5%和7.6% [3] - 伊朗是全球重要的尿素与甲醇供应国，若冲突持续时间延长，可能扰动该国天然气供应，导致气头化工原料削减 [3] - 全球尿素与甲醇可能出现局部缺口 [3] - 具备降本增产能力及天然气业务增量的高分红能源寡头、尿素产能较大和甲醇外售量较多的国内生产企业或将受益 [3] - 推荐中国石油（A/H）、中国海油（A/H）、华谊集团、中海石油化学 [3] 宏观经济 - 海关总署数据显示，以美元计价，2025年12月出口金额同比增长6.6%，高于11月的5.9%和彭博一致预期的3.1% [4] - 2025年12月进口金额同比增长5.7%，高于11月的1.9%和彭博一致预期的0.9% [4] - 2025年12月贸易顺差为1,141亿美元，同比增长90亿美元 [4] - 2025年全年出口增速为5.5%，较上年的5.8%略回落，但维持较强韧性 [4] - 2025年全年贸易顺差达1.2万亿美元，同比增加1,974亿美元 [4] - AI产业链需求进一步推高了12月出口 [4] A股市场策略 - 报告从资金需求和供给侧两个视角进行测算 [5] - 在居民和长线资金入市推动下，预计2026年A股市场资金有望净流入1.6万亿元 [5] - 2025年和2024年的净流入规模分别为1.3万亿元和1.1万亿元 [5] 重点公司分析：安琪酵母 - 安琪酵母是全球酵母行业龙头企业，2024年国内和全球市占率分别为55%和22%（按产能），分别位列第一和第二 [5] - 国内传统酵母、酵母衍生品和海外市场将构成公司未来收入增长的核心驱动 [5] - 国内需求具备韧性，海外市场大有可为 [5] - 报告判断公司短期利润率已处于周期低点 [5] - 在2025/2026榨季糖蜜价格下行的背景下，2026年公司利润率有望延续改善趋势 [5] - 长期来看，公司定价权彰显、成本控制能力强化、资本开支高峰期已过等因素有望支撑其利润率波动性弱化 [5] 重点公司分析：中银航空租赁 - 2025年第四季度，公司自有飞机数量达到451架，环比提升9架，同比提升16架 [6] - 第四季度公司交付了16架飞机，同时出售了8架飞机（7架自有+1架代管） [6] - 上游波音和空客的产能正在逐步修复，2025年12月可能合计交付了200架飞机，相比去年同期的153架有所提升 [6] - 上游OEM的产能改善有利于公司的资本开支投放和机队扩张 [6] - 2025年全年，公司融资额超过40亿美元，可能创下2020年后的新高 [6] - 2026年1月，公司发行了票面利率4.375%的5亿美元债券，相比之前的成本高点有所下降 [6] - 预计2026年美联储或有望进一步降息，有望缓解公司负债成本的上行压力 [6] - 预计公司2025年和2026年核心ROE有望达到11%和12%，在2024年10.5%的基础上逐步改善 [6] 重点公司分析：361度 - 2025年第四季度，361度主品牌和童装品牌线下渠道零售金额均实现同比约10%的正增长 [7] - 2024年第四季度，主品牌和童装品牌同比增速分别为10%和10-15% [7] - 2025年第四季度，电商平台整体流水实现同比高双位数的正增长 [7] - 2024年第四季度，电商流水同比增长30-35% [7] - 公司以高质价比创新产品和营销赋能提升品牌势能，以“超品店”新业态引领渠道升级提效 [7] - 公司在海外开设首家超品店以深化国际化布局 [7] - 公司2026年预期股息率为6.2% [7] 重点公司分析：布鲁可 - 公司在“全人群+全价位+全球化”三全战略引领下，持续扩充IP矩阵并推动新品商业化 [8] - 2025年在传统玩具消费整体景气偏弱的背景下，公司传统主业经营弱于市场预期 [8] - 但9.9元星辰版产品、成人向、出海等新业务线表现突出，有望带动2025年下半年收入环比提速 [8] - 2026年收入有望延续快速增长趋势 [8] - 2025年为配合新品推广和区域开拓，公司加大模具和人力等成本投入，阶段性扰动盈利能力，2026年亦有望迎来修复 [8] - 展望后续，伴随积木车、出海等业务线模式跑通，2026年收入有望保持快速成长 [8] 评级变动 - 钧崴电子（301458）首次覆盖，给予“买入”评级，目标价42.10元，预测2025-2027年EPS分别为0.53元、0.78元、1.10元 [9] - 文远知行（WRD）首次覆盖，给予“买入”评级，目标价20.00美元，预测2025-2027年EPS分别为-4.62美元、-4.56美元、-4.31美元 [9] - 文远知行-W（800）首次覆盖，给予“买入”评级，目标价52.00港元，预测2025-2027年EPS分别为-1.54港元、-1.52港元、-1.44港元 [9]

本报讯 记者张弛报道 1月14日午间，经中国证监会批准，沪深北交易所发布通知调整融资保证金比 例，将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100%。 2023年8月，沪深北交易所将融资保证金比例从100%降低至80%，融资规模和交易额稳步上升。沪 深北交易所表示，近期，融资交易明显活跃，市场流动性相对充裕。根据法定的逆周期调节安排，适度 提高融资保证金比例回归100%，有助于适当降低杠杆水平，切实保护投资者合法权益，促进市场长期 稳定健康发展。 需要说明的是，此次调整仅限于新开融资合约，调整实施前已存续的融资合约及其展期仍按照调整 前的相关规定执行。 截至1月14日午间收盘，上证指数、深证成指、创业板指日内分别上涨1.20%、1.98%、2.24%，全 市场4700余只个股上涨，全市场成交额2.25万亿元。此前，1月9日至13日，A股市场日成交额已连续三 日突破3万亿元，刷新历史最高日成交纪录。行业方面，互联网、软件、文化传媒等行业涨幅居前，AI 应用板块继续走强。 责任编辑：袁浩 ...

宏观经济与政策环境 - 2026年是“十五五”规划开局之年，宏观政策锚定稳增长目标协同发力，逆周期调节工具精准落地 [1] - 产业政策向新质生产力领域倾斜 [1] - 全球范围内，美联储降息周期正式开启，流动性宽松预期升温 [1] 资本市场与投资窗口 - 资本市场改革持续深化，多重机遇与市场变量交织共振 [1] - 投资布局正迎来关键战略窗口 [1] 公司活动与会议信息 - 万得基金携手大成基金，定于2026年1月21日在上海举办“万物启新，大道骥行——万得基金新年投资策略会” [1] - 本次为闭门会议，将汇聚行业顶尖智囊 [1] 会议核心议题 - 会议将深度解读宏观经济运行脉络与投研核心逻辑 [1] - 会议将系统梳理年度资产配置最优策略 [1] - 会议将多维剖析AI产业链投资机遇与价值锚点 [1] - 会议旨在以AI赋能的前瞻视野，共启2026年投资发展新篇 [1]

事件概述 - 2026年1月14日，沪深北三大交易所经中国证监会批准，同步发布通知，将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100% [2] - 此次调整仅针对新开融资合约，存量合约及展期仍按原规则执行，体现了“精准调控、平稳过渡”的政策思路 [2] - 调整时点恰逢市场杠杆资金快速扩张、交投活跃度高位攀升的关键节点，对引导理性投资、防范系统性风险具有重要意义 [2] 调整核心逻辑：降温过热杠杆与维护市场稳定 - 核心逻辑在于“降温过热杠杆、维护市场稳定”，是基于当前市场运行态势的精准施策 [3] - 政策调整与市场周期紧密挂钩，融资保证金比例是市场的核心“调节阀” [3] - 2023年9月，为活跃市场，融资保证金比例从100%下调至80%，杠杆率从1倍提升至1.25倍 [3] - 此后市场融资规模和交易额稳步上升，进入2026年后杠杆资金入市节奏明显加快 [3] - 截至2026年1月13日，A股两融余额攀升至2.67万亿元的历史新高，同比提升47.5% [3] - 2026年1月9日、12日、13日，A股市场单日成交额连续突破3.1万亿元、3.6万亿元、3.7万亿元大关，市场情绪处于近年来高位水平 [3] 短期影响：放缓新增融资节奏与存量风险可控 - 融资保证金比例从80%上调至100%，意味着投资者杠杆率从1.25倍回落至1倍，新增融资能力直接下降20% [4] - 这将直接限制新增融资资金的入市规模，中性假设下2026年影响规模在1300亿元左右 [4] - 调整对依赖融资炒作的高波动标的形成压力 [4] - 存量2.67万亿元融资余额不受影响，不会对市场资金面造成实质性冲击 [4] - 当前市场整体风险可控，融资余额占A股流通市值比例仅为2.59%左右，远低于2015年7月3日历史峰值4.73% [4] - 调整当日市场表现理性，上证指数微跌0.31%，深证成指上涨0.56%，未出现恐慌性抛售 [4] 长期意义：引导理性投资与夯实市场基础 - 长期来看，本次调整是资本市场生态优化的重要举措 [5] - 杠杆水平的适度降低有助于减少市场非理性炒作，引导投资者从“杠杆驱动”转向“价值驱动”，提升市场定价效率 [5] - 通过逆周期调节提前防范杠杆过度累积带来的系统性风险，为资本市场长期稳定健康发展夯实基础 [5] - 回顾2015年调整经验，融资保证金比例上调后，市场杠杆风险得到有效控制，后续逐步进入稳健运行阶段 [5]

物产中大（600704）期货宏观高级分析师周之云对期货日报记者表示，短期来看，提高融资保证金比例 可能压缩融资资金的入市规模，对市场热度较高的板块形成压制，降低市场风险。长期来看，融资保证 金比例维持在合理区间，有利于降低市场的杠杆风险，此次调整实际上是将融资保证金比例调整至2023 年8月前的水准，本质上是对市场的逆周期调节，有利于提升A股市场抗风险能力。 数据显示，截至1月13日，沪深北三市融资融券余额合计26829.92亿元，占A股流通市值的2.59%。其 中，融资余额为26653.91亿元，融券余额为176.01亿元。今年以来，A股融资融券余额较2025年年底增 长1423.10亿元。 分析人士表示，融资政策的调整旨在为市场降温，未来市场将更强调基本面与合规性。短期波动难免， 但"慢牛""长牛"格局正逐步夯实。投资者需摒弃短期博弈思维，以理性与耐心应对市场波动，共享中国 经济高质量发展的红利。 记者梳理发现，A股融资保证金比例历经多次变化。2006年8月，沪深交易所发布融资融券交易试点实 施细则，规定投资者融资买入证券时，融资保证金比例不得低于50%，即最高可达2倍杠杆；2015年11 月，沪深交易所 ...