报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司25年中报预告业绩持续高增，利润超预期，主要因营收突破和经营杠杆效应 [7] - 公司系统级生态壁垒与RISC - V自研形成品牌与开源社区“飞轮效应”，生态飞轮加速 [7] - 公司持续布局Wi - Fi 6E/7等新产品线，拓展下游应用 [7] - 公司作为AIoT核心厂商，随着乐鑫生态中开发者所在公司出现爆款AI应用落地，无线SoC及方案将充分受益，全栈布局拉动业绩增长 [7] - 维持“买入”评级，上调25 - 27年盈利预测 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年7月11日收盘价154.33元，一年内最高/最低290.00/88.33元，市净率10.8，股息率0.39%，流通A股市值241.84亿元，上证指数3510.18，深证成指10696.10 [2] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产20.04元，资产负债率23.09%，总股本/流通A股1.57亿股，无流通B股/H股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024年|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|2007|558|2655|3515|4659| |同比增长率（%）|40.0|44.1|32.3|32.4|32.5| |归母净利润（百万元）|339|94|549|735|987| |同比增长率（%）|149.1|73.8|61.8|33.8|34.3| |每股收益（元/股）|3.09|0.85|3.50|4.69|6.30| |毛利率（%）|43.9|43.4|44.1|44.3|44.5| |ROE（%）|15.8|4.2|20.5|22.2|23.5| |市盈率|71|/|44|33|25| [6] 25年中报预告情况 - 25上半年预计营收12.2 - 12.5亿元，同比增长33% - 36%；归母净利润2.5 - 2.7亿元，同比增长65% - 78%；扣非净利润2.3 - 2.5亿元，同比增长58% - 72% [7] - 单Q2预计营收6.62 - 6.92亿元，中值6.77亿元，同比增长27%；预计归母净利润1.56 - 1.76亿元，中值1.66亿元，同比增长69%，环比增长77% [7] 业绩增长原因 - 营收突破：作为字节AI链核心厂商，有相关合作与产品推出，下游应用在多领域有进展 [7] - 经营杠杆效应：毛利率稳定在40%以上，25H1研发投入同比增长20% - 25%低于营收增速，25H1研发费用率预计约21.7%低于24年的24.43% [7] 生态与产品情况 - 截至6月30日，25年GitHub ESP32日均项目增加数达123个，ESP32/ESP8266项目累计数量达15.13万个 [7] - Wi - Fi 6E芯片完成工程样片测试，计划2025年下半年量产进军高速数通与透传市场；Wi - Fi 7芯片处于设计验证阶段，内部研发进展大，将覆盖路由器与部分智能终端 [7] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|1433|2007|2655|3515|4659| |归母净利润（百万元）|136|339|549|735|987| [9]

经营贷利率下调趋势 - 招商银行推出"生意抵押贷"限时优惠，年化利率最低2.7%，最高额度2000万，期限最长20年[1][4][5] - 工商银行"经营快贷"年化利率从3.35%下调至3%起，额度最高500万[6] - 某国有大行经营贷最低年化利率达2.2%，额度1000万，期限10年[6] - 江苏银行抵押经营贷年化利率低至2.5%，额度最高2000万[7] - 多家商业银行相继推出年化利率3%及以下的经营贷产品[2] 利率下调原因分析 - 政策引导降低实体企业融资成本，银行响应监管要求[3][11] - 银行负债端成本下降，为贷款定价提供下调空间[11] - 优质贷款项目稀缺，银行通过降低利率确保信贷投放[11] - 市场竞争加剧，部分银行采取价格战策略吸引客户[12] 经营贷产品特点 - 招商银行"生意抵押贷"新客户可抽取388至1888元利息优惠券[4] - 建设银行"经营快贷"要求企业正常经营、信用良好、使用建行金融产品[9] - 部分银行要求提供企业工商登记信息或房产抵押以获得更高额度和优惠利率[10] 行业影响与挑战 - 低利率策略可能增加银行不良贷款风险，个人经营贷和按揭贷款不良率有所上升[14] - 银行息差利润空间压缩，仅靠贷款扩容无法弥补利润损失[15] - 优质客户稀缺，部分银行下沉市场导致信贷风险上升[15] 银行应对策略 - 建议银行转变经营思路，通过精细化管理提升资本回报[16] - 围绕重大战略和重点领域创新金融产品，挖掘有效市场需求[17] - 新兴产业和数字科技为银行创造新的业务增长点[16]

监管处罚情况 - 太平洋产险因未按规定使用保险条款费率、投保信息管理不规范、数据报送不准确等问题被警告并罚款472万元 安徽分公司罚款30万元 河南分公司罚款50万元 相关责任人员被警告并罚款共计99万元 [1][2][4] - 太平洋寿险因未按规定使用保险条款费率、给予投保人合同外利益、数据报送不准确等问题被警告并罚款353万元 相关责任人员被警告并罚款共计70万元 [1][2][6] - 泰康人寿因未按规定使用保险条款费率、费用列支不准确、委托无资质机构销售等问题被警告并罚款427万元 相关责任人员被警告并罚款共计104万元 [1][2][8] 公司经营数据 - 太平洋产险2024年原保险保费收入2012.43亿元(同比+6.8%) 保险服务收入1913.97亿元(同比+8.1%) 总资产2314亿元 净资产629.41亿元 净利润73.76亿元 [4] - 太平洋寿险2024年规模保费2610.80亿元(同比+3.3%) 新业务价值132.58亿元(同比+20.9%) 净利润358.21亿元(同比+83.4%) 综合偿付能力充足率210% [6] - 泰康人寿2024年总资产超1.8万亿元 规模保费收入超2690亿元 注册资本30亿元 [8] 历史处罚记录 - 太平洋产险海南分公司2025年2月因财务数据不真实被罚48万元 安徽分公司3月因虚列费用等问题被罚79万元 四川分公司6月被罚20万元 [4] - 泰康人寿2022年11月接受银保监会检查后已完成整改 已建立常态化合规检查机制 [8] 公司基本信息 - 太平洋产险为太保集团子公司 总部上海 注册资本199.48亿元 [4] - 太平洋寿险成立于2001年11月 为太保集团专业寿险子公司 [6] - 泰康人寿为泰康保险集团子公司 总部北京 [8]

中国连锁品牌全球化 - 中国头部加盟连锁品牌在二级市场和海外市场表现优异，反映其在产品、技术、组织管理等方面逐步建立全球竞争力 [2] - 瑞幸咖啡在纽约开设两家新店，正式进入美国市场，大钲资本作为核心操盘者推动其转型 [2] - 中国PE机构在加盟品牌收购-运营方面逐渐形成成熟打法，并具备在更多地区和品牌复用的潜力 [2] 美国加盟连锁市场与GSP案例 - 美国加盟连锁市场规模庞大，PE机构通过多店整合-运营-出售实现高回报，GSP自2014年以来复合年化收益率达33% [3][6] - GSP专注于万亿美元级特许经营和消费服务行业，2024年在管资产23亿美元，从收购23家汉堡王餐厅起步 [3][6] - GSP已进行26项多门店投资，覆盖健身房、殡仪、汽车服务、宠物护理和连锁餐饮等领域 [3] GSP投资策略 - 以3-6倍EBITDA收购小型加盟店，通过运营改善和现金流并购更多门店，最终以6-7倍EBITDA出售给机构PE公司 [3] - 单店平均收入行业顶尖，单店利润率至少20%，新店回本期不超过三年，消费者复购意愿同类第一 [3] - 目标定价为5年3倍MOIC，实际买入倍数通常低于行业平均的10-12倍，首年收益率可达18% [3] GSP四大盈利路径 1) 增长同店销售：通过技术和管理提升4-5%销售额 [4] 2) 优化损益表中部：管控成本、人工和租金，提升2%利润率 [4] 3) 新店开发与并购：以20-40%ROIC再投资现金流 [4] 4) 实现估值倍数提升：打造多元化、专业化企业 [4] 特许经营商业模式 - 单店关键成本为人力、商品成本和租金，高度依赖人力和消费需求预测，受经济周期影响大 [18] - 规模化能降低因地理位置变化、天气等因素带来的风险，市场愿为规模和多元化支付溢价 [18] - 特许经营行业需要PE和机构资本，资本回报率高，翻新投资不加杠杆回报率可超30% [20] 行业整合与投资标准 - 行业需高度分散、有机增长、整合有工业逻辑、有成功先例，且GSP需具备独特优势 [40] - 投资标的要求单店利润率至少20%，新店回本期三年内，消费者复购意愿同类第一 [37] - 避免价值陷阱，价格重要但质量更重要，难度高不会多赚钱，只在高质行业做整合 [27] 资本结构与退出策略 - 目标为3倍MOIC，过去五年十笔退出平均回报超3倍且耗时更短 [48] - 通常100%股权投入起步，业务年现金流超1000万美元后反向加杠杆 [51] - 买家多为管理50-100亿美元的私募基金，看重业务一致性、专业化和跨区域规模 [64] 劳动力与租金管理 - 员工流失成本高，每流失一名员工需花费3000-5000美元培训，降低流失率可显著提升利润 [56] - 租金可重新谈判，通过调整租期、装修条款等创造价值，房东资金成本与运营公司差异大 [53] - 多门店业务成功最佳预测指标是门店总经理任期，优秀管理需关注员工培训和激励 [57][58] 细分行业投资逻辑 - 汽车服务偏好刚需型业务如碰撞修复，由保险公司买单，抗周期能力强 [59] - 健康与健身行业趋势好但怕盲从风险，Planet Fitness因规模大、品牌护城河深受青睐 [60] - 早教行业增长强劲但需警惕监管和补贴风险，对员工素质和客户体验要求极高 [62][63]

考核管理办法总则 - 考核对象包括公司党委书记、董事长、总经理等对企业发展具有重大决定权的人员 [2] - 考核分为年度和任期两种形式，结果与薪酬激励直接挂钩 [3] - 遵循六大原则：社会效益优先、市场化方向、依法依规、长短目标结合、行业对标、考核与激励结合 [4][5][6] 考核导向设计 - 强调效益效率提升，要求优化资源配置并提高资本回报水平 [5] - 社会效益权重占55%，经济效益占45%，体现文化产业特性 [10] - 要求聚焦出版主业，同时承担国家安全和前瞻性产业服务职能 [7][8] 年度考核机制 - 经济效益考核包含营业总收入、净利润、经济增加值(EVA)三项指标 [10] - 目标值设定规则：同比增长年份不低于上年110%，下降年份取三年均值或上年值的110%较高者 [11] - 经营难度系数由合并净利润(40%)、营业总收入(20%)、现金分红(40%)加权计算 [10][15] - 亏损企业考核上限为90分，亏损超净资产10%时上限降至70分 [13] 任期考核体系 - 核心指标为国有资本保值增值年化增长率(权重50%)和主营业务收入年化增长率(权重50%) [19] - 保值增值率目标不低于10%，收入增长率按营收规模分级考核(8%-12%) [20] - 考核结果分ABCD四档，80分以上为A级，60分以下不发放任期激励 [23][24] 专项考核与追责 - 党建纪检考核结果通过调节系数影响年度薪酬总额 [25] - 财务造假将扣减全部绩效年薪及30%基本年薪，严重者移交司法 [29] - 重大决策失误或资产流失事件将扣发绩效年薪并追责 [30] 考核实施细节 - EVA计算采用税后净营业利润减去资本成本，含研发费用调整项 [14][15] - 社会效益考核包含出版导向、质量控制等9类指标，最高可加5分 [19][20] - 年度考核得分采用四档分级：A档≥108分，D档<90分 [14]

电力市场改革 - 国家发展改革委、国家能源局批复《跨电网经营区常态化电力交易机制方案》，旨在打破国家电网和南方电网的市场分割，促进电力资源全国流动 [1] - 到2025年全国统一电力市场体系初步建成，资源配置范围从单一经营区扩展至全国主要区域 [1] - 建立覆盖全国范围的"网上电力商城"，实现两网经营主体基于统一规则跨区交易 [2] 绿电交易机制 - 绿电交易成为《方案》重点，解决西北地区绿电消纳不足与东部地区需求旺盛的供需错配问题 [3] - 绿电资源可在全国范围内交易和溯源，例如西北风光电力输送大湾区、云南水电输送长三角 [5] - 跨经营区绿电交易为外贸企业满足欧盟绿色认证要求提供支持 [3] 交易主体与流程 - 约4万家发电企业（国家电网3万家+南方电网1万家）可参与全国范围电力交易 [7] - 交易由北京电力交易中心、广州电力交易中心、国调中心、南方总调联合组织，通过平台实现购售电需求对接 [6] - 分布式能源发电企业未来可逐步参与跨区交易，购电侧初期由电网企业代理用户 [7] 输电通道与调度 - 当前主要使用"江城直流"和"闽粤直流"通道，年输送量分别为120亿千瓦时和40亿千瓦时 [8] - 2025年3月起已开展"广西云南送上海""西北华东东北送广东"等跨区交易 [8] - 迎峰度夏期间超20亿千瓦时电能通过闽粤联网工程输送至上海、浙江等地 [8] 输电定价机制 - 非闽粤交易暂按每小时2.56分/千瓦收取输电费，费用由两省用户各承担50% [10] - 闽粤直流采用单一容量电价制，跨区交易输电费用于冲抵容量电费 [10] - 未来将探索省间输电权交易试点 [10] 电网公司角色 - 需加强负荷管控、电网建设及调度能力，保障跨区交易安全稳定运行 [11] - 需完善计量装置和数据交互系统，提升市场化交易支持能力 [11] - 需强化专业人员培训，协助用户解决跨区交易问题 [11]

第一章 总则 第一条 为规范安通控股股份有限公司（以下简称"公司"）的重大经营及投 资决策程序，建立系统完善的重大经营及投资决策机制，确保决策的科学、规范、 透明，有效防范各种风险，保障公司和股东的利益，根据《中华人民共和国公司 法》《中华人民共和国证券法》《上海证券交易所股票上市规则》《上海证券交易 所上市公司自律监管指引第 1 号——规范运作》及《安通控股股份有限公司章程》 （以下简称"《公司章程》"）等的规定，并结合公司实际情况制定本制度。 安通控股股份有限公司 第二条 本制度的适用对象为：公司，子公司（含全资子公司、控股子公司）。 第三条 股东会是公司的最高权力机构，董事会应根据股东会的决议，对公 司重大经营和投资管理活动进行决策，总裁负责主持公司日常生产经营管理工作。 第四条 重大经营与投资决策管理的原则：决策科学民主化、行为规范程序 化、投入产出效益化。 第二章 决策范围 第五条 依据本管理制度进行的重大经营及投资事项包括： 本条第（一）项所述购买合同是指公司接受劳务、购买原材料、燃料和动力 等与日常经营相关的资产购买合同；销售合同是指公司提供服务、出售产品、商 品等与日常经营相关的资产出售合同， ...

中蒙韩海关合作 - 海关总署代表团访问蒙古国和韩国，与两国相关部门举行会谈 [1] - 中蒙边境口岸管理合作委员会第六次会议召开并签署会议纪要 [1] - 与两国海关、农业、交通运输等部门讨论贸易安全与便利、农食产品贸易等议题 [1] 合作文件签署 - 草签2份动植物检疫合作文件 [1] - 讨论"单一窗口"互联互通和"AEO"互认事宜 [1] 实地调研 - 代表团调研海关监管现场、跨境电商及食品生产企业 [1] - 与我驻外使馆负责人进行工作交流 [1]

电力体制改革与跨电网交易机制 - 国家发改委和能源局联合批复《跨电网经营区常态化电力交易机制方案》，旨在打破国家电网和南方电网之间的市场分割，实现电力资源全国高效配置 [1][2] - 方案明确了中长期电能量交易、绿色电力交易、现货交易等不同品种和场景的交易规则，以及安全校核、交易结算等制度安排 [1][4] - 两大电网目前有两条联络通道（三广直流和闽粤联网），2024年成立跨经营区直流输电工程合资公司，将建设青桂直流、藏粤直流等新通道 [3] 跨电网交易实施与案例 - 2023年已开展多次跨经营区电力交易试点：3月广西5270万千瓦时绿电送入上海，6月华北等地3095万千瓦时绿电送至广东 [3] - 7-9月将实现最大规模跨经营区交易，超20亿度广东、广西、云南电能通过闽粤联网输送至上海、浙江等地 [3] - 采用"两交两调"模式（北交、广交、国调、南调联合组织），创新设计了多元交易方式和周期（年度至日前） [4][5] 绿色电力交易机制 - 绿电交易以单个可再生能源项目为单元，用户可自主选择参与，交易方式包括集中竞价、挂牌和双边 [5][7] - 明确绿证划转规则：两网共享溯源信息，发电企业所在经营区交易机构牵头形成划转台账 [7][8] - 2025年目标包括推动南方绿电送长三角、西北绿电送南方等交易，探索多年期绿电签约 [6] 输电费用与通道利用 - 闽粤联网非闽粤交易暂按2.56分/千瓦时收取输电费，其中50%冲抵两省容量电费 [6] - 方案设计了大型直流工程送电、联网工程电能互济等不同场景下的交易组织流程 [4][5] - 未来将缩短交易周期至工作日连续开市，提高交易频次，推动常态化运行 [10] 新能源发展与绿电需求 - 截至2025年5月，风电光伏装机占比达45.7%，已超过火电 [7] - 政策要求数据中心绿电消费比例超80%，高耗能行业需提升绿电使用，出口企业应对碳关税需求增长 [7] - 跨国企业如苹果、特斯拉通过绿电交易推动供应链脱碳，绿电市场范围显著扩大 [7][8]

公司财务状况 - 2024年度公司营业收入为86,183.66万元，较2023年同期下滑59.55% [3] - 2024年度归属于母公司股东的净利润为-98,432.98万元，亏损规模较2023年同期减少但全年发生超过2023年末净资产10%的重大损失 [3] - 2025年1-3月公司营业收入为12,345.67万元，同比下滑77.85%，归属于母公司股东的净利润为-6,639.73万元，亏损规模同比减少26.36% [3] 可转债违约情况 - "岭南转债"无法按期兑付本息，信用等级被下调至C [2] - 逾期事项可能导致公司融资能力减弱、资金紧张加剧，并面临诉讼、仲裁、资产冻结等风险 [2][4] - 公司债务逾期可能触发退市风险，影响资本市场声誉和股票价格 [2] 增信计划与资产质押 - 公司以岭南水务集团有限公司的股权为"岭南转债"提供质押担保，但质押资产可变现价值存在不确定性 [4] - 募投项目公司应收账款和股权质押尚未完成前置审批及共管账户设立，担保资产价值重叠且回款周期长 [5] - 若公司在担保设立一年内被申请破产，担保行为可能被撤销 [5] 诉讼风险 - 截至2024年12月31日，公司未决诉讼251件，诉讼标的294,640.46万元 [6] - 截至2025年7月10日，新增诉讼涉案金额合计约11,875.93万元，累计达最近一期经审计净资产的11.16% [6][7] - 涉诉案件可能进一步增加，诉讼结果对公司经营业绩的影响存在不确定性 [6] 持续经营风险 - 公司生态环境建设、水务治理及文化旅游业务受冲击，项目招投标延迟、回款不佳，资产负债率高 [2] - 盈利能力及偿债能力持续下滑，存在流动性压力 [2] - 审计机构对2024年财务报告出具保留意见 [3] 股票退市风险 - 公司股票可能因连续20个交易日收盘价低于1元而触发交易类强制退市 [6] - 退市风险可能进一步影响投资者信心和公司资本市场表现 [2][6]