财务数据和关键指标变化 - 2025年全年实现营收增长7.5%，调整后每股收益增长近19% [4] - 第四季度销售额为30亿美元，同比增长15%，调整后每股收益同比增长25% [7] - 第四季度经营活动产生的现金流为9.92亿美元，全年为17.6亿美元，现金转换率达104% [7][25] - 第四季度GAAP营业利润为3.56亿美元，调整后营业利润率为17.7%，同比提升0.8个百分点 [17][18] - 第四季度GAAP摊薄后每股收益为1.18美元，同比下降4.1%，调整后摊薄后每股收益为2.10美元，同比增长25% [18][19] - 第四季度GAAP毛利率为32.6%，同比提升1.7个百分点，调整后毛利率提升2.1个百分点 [22] - 公司流动性头寸在季度末为32.1亿美元，净债务杠杆率为1.9倍 [26] - 董事会将季度股息提高24%，并将股票回购授权增加至12亿美元 [6][26] 各条业务线数据和关键指标变化 - **设备销售**：第四季度同比增长33.5%，全年增长12.2% [19] - **服务销售**：第四季度同比下降5%，主要受现代化改造交付时间影响，但全年仍实现1.2%的增长 [20][21] - **部件销售**：第四季度同比增长11.1%，主要受工业产品增长推动，抵消了北美铁路货车制造量下降的影响，全年增长2.0% [21] - **数字智能销售**：第四季度同比增长74.4%，主要由Inspection Technologies和Frauscher Sensor Technology的收购推动，剔除收购影响则下降1.0%，全年增长31.0% [21] - **货运板块**：第四季度销售额同比增长18.3%，调整后营业利润4.7亿美元，同比增长35.1%，调整后营业利润率22.1%，同比提升2.7个百分点 [23][24] - **运输板块**：第四季度销售额8.42亿美元，同比增长6.7%（按汇率调整后增长2%），调整后营业利润率14.0%，同比下降2.4个百分点 [24][25] 各个市场数据和关键指标变化 - **北美市场**：季度列车载货量持平，导致在役机车数量减少，但机车运行强度高于去年 [8] 北美铁路货车制造量在2025年约为31,000辆，2026年行业展望预计为24,000辆，同比下降22% [9] - **国际市场**：拉丁美洲、非洲、印度和亚洲等核心市场的列车载货量持续强劲增长 [9] 国际订单渠道得到基础设施扩建和升级的重大投资支持 [9] - **运输领域**：欧洲和印度等关键市场的客流量正在上升，车辆制造商有大量积压订单，同时公共部门对车队扩建和更新的投资增加 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司通过收购（如Frauscher Sensor Technology和Dellner Couplers）和整合计划（Integration 2.0/3.0）推进战略重点，释放协同效应并提高运营效率 [4][11] - Integration 2.0计划已实现1.03亿美元的年度运行率成本节约，超出预期 [27] Integration 3.0计划目标提高，预计到2028年底实现1.15亿至1.4亿美元的年度运行率成本节约 [27] - 公司持续进行投资组合优化，2025年剥离了7200万美元的非战略性低利润率收入，预计2026年将再剥离6000万美元 [28] - 北美超过25%的在役机车机龄超过20年，25%仍使用直流技术，这为持续现代化改造提供了强劲动力 [15] - 公司计划在2026年推出首个EVO现代化改造项目，旨在为Evolution系列机车带来超过20%的可靠性改善和高达7%的燃油节省 [15][16] - 公司认为其产品组合（包括Tier 4机车和现代化改造方案）具有竞争优势，并对持续投资以保持领先地位充满信心 [56] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对2025年的业绩表示满意，认为这体现了商业模式的实力和韧性 [4] - 进入2026年，订单、积压订单和渠道势头依然非常强劲 [4] 12个月积压订单为82亿美元，同比增长7%，多年期积压订单超过270亿美元，同比增长23%，这将推动持续的营收和盈利增长势头 [8] - 尽管货运市场关键指标表现不一，但公司对业务的整体实力、国际市场的增长势头以及跨地域的机会渠道感到鼓舞 [8] - 公司预计2026年将是调整后每股收益连续第六年实现中高双位数增长 [5] - 对于2026年，公司预计销售额在122亿至125亿美元之间（中点增长10.5%），调整后每股收益在10.05至10.45美元之间（中点增长14%） [31] - 公司预计2026年营业利润率将上升，上半年增长温和，下半年增长更为显著 [95][96] - 关税影响在2025年第四季度显著增加，预计在2026年上半年达到峰值，公司正通过豁免申请、供应链调整、与客户分担成本以及主动成本管理等措施进行缓解 [53][89][90][96] 其他重要信息 - 第四季度将超过20亿美元的渠道转化为北美客户的新机车和现代化改造订单，创下北美多年期积压订单新高 [10] - 在巴西和哈萨克斯坦等关键国际市场获得了7500万美元的PTC和KinetiX订单 [10] - 向BHP交付了首批电池电动重载机车 [11] - 过去六年平均现金转换率达到99%，过去两年平均超过110% [13][47] - 2025年回购了近2.23亿美元的股票，支付了1.73亿美元的股息 [26] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 近期大量订单公告后，机会渠道是否收窄？渠道在不同地区和终端市场有何增长？ [37] - 公司机会渠道依然非常强劲，尤其是在国际市场，如澳大利亚、巴西、东亚、非洲和部分独联体地区 [38] 北美机车车队老化是公司最强大的顺风之一 [39] 问题: 在铁路货车交付量预计再次下降20%-25%的情况下，部件业务（如工业或热交换业务）有何潜在抵消因素？ [40] - 公司预计所有业务在2026年都将推动盈利增长 [41] 在货运部件领域，对热交换器等工业业务的投资正在取得回报，抵消了部分压力 [42] 问题: 关于现金转换率和指引变化的理由是什么？ [44] - 现金表现对公司至关重要，并已纳入薪酬计划 [44][47] 由于业务增长带动营运资本大幅增加，过去六年平均现金转换率为99%，过去两年平均为110% [47] 公司长期目标仍是超过90%，但将不再提供年度现金转换率指引 [31][47] 问题: 从现代化改造向新机车转变的过渡，对今年一级铁路公司的销售、利润率以及该业务的净影响如何？ [48] - 在全球范围内，新机车和现代化改造的组合仍在增长，但在北美，尤其是现代化改造方面，今年将出现更明显的下降 [48] 公司继续将北美H型机队的现代化改造视为最强大的顺风之一，并推出了EVO Advantage项目 [49] 问题: 近期宣布的订单中，哪些已包含在上季度积压订单中？EPS目标的上下行风险如何？ [51] - 第四季度完成的所有订单（22亿美元）均已计入积压订单 [51] 公司对指引范围感到满意，但面临现代化改造、铁路货车制造量下降以及关税增加等不利因素 [52][53] 问题: 如何看待Progress Rail的新机车订单？竞争是否加剧？ [54] - 公司不对具体竞争对手订单置评，但对自身解决方案组合充满信心，包括经过验证的Tier 4机车可靠性和超过1000台的保有量 [55][56] 问题: EVO级机车进入重建周期，基于客户兴趣和渠道，预计何时进入重建管道？北美目前交货期如何？ [58] - 首批EVO机车于2005年交付，现已进入具有吸引力的现代化改造阶段 [59] 就交货期而言，2026年的需求已得到覆盖，关于新项目的讨论主要针对2027年及以后 [60] 问题: 过去几年并购活跃，对已收购业务（尤其是Dellner）的业绩预期有何变化？整合过程中看到哪些机会？ [62] - 自2019年以来的收购表现均超出预期，内部收益率良好 [64] 去年宣布的三项收购表现也超出预期，例如Evident业务有三个新产品线推出，需求强劲 [64][65] 问题: 订单和积压订单强劲，这对近期和长期能见度有何影响？客户是否提供了更长期的路线图？ [69] - 2026年的业务覆盖情况与一年前基本一致，2027年及以后的覆盖更强 [70] 积压订单渠道依然非常强劲，提供了增加订单的机会 [70] 问题: 新机车和现代化改造活动增加，以及公路货运可能出现的拐点，是否预示着整体货运状况改善？ [71] - 国际需求持续强劲，车队以5%的速度增长，运行强度（兆瓦时）也在提升 [72] 但在北美，2026年现代化改造和新机车的组合数量将下降 [73] 核心服务业务增长轨迹依然稳固强劲，预计中长期将超过中个位数增长 [74] 问题: EVO现代化改造机会的规模与已完成的2500多次改造相比如何？近期宣布的一级铁路公司改造订单是否包含新的EVO产品？ [76] - 预计首批EVO项目将于今年启动 [76] EVO全球车队规模接近10,000台，是一个重要机会 [76] 最大的机会仍然是老化车队，北美超过25%的在役机车仍使用直流牵引技术，机龄超过20年 [77] 问题: SG&A费用环比和同比大幅上升，主要是由更高的激励性薪酬驱动的吗？ [78] - SG&A上升主要有两个原因：收购带来的SG&A费用，以及与出色现金流表现相关的高额薪酬计提 [79][80] 第四季度现金流表现强劲（9.92亿美元，现金转换率近300%），带来了相应的薪酬计提 [80] 问题: 鉴于北美多年期积压订单创新高，是否需要投资扩大产能？预计北美现代化改造和新机车产量将保持稳定还是增长？ [84] - 公司在北美拥有足够产能，并持续投资提升生产效率 [85] 2026年一级铁路公司的资本支出实际上在下降，反映了现代化改造和新机车组合数量的减少 [85] 问题: 2025年实际关税影响是多少？2026年指引中隐含的关税影响及同比增量影响如何？ [87] - 公司不提供绝对数字，但关税的财务影响正在增长，从第三季度到第四季度呈指数级增长，预计在2026年上半年继续增长 [88][89] 公司正通过申请豁免、调整供应链、与客户分担成本以及主动成本管理来缓解影响 [89][90] 问题: 服务业务销售额因北美现代化改造大幅减少而下降，2026年服务和设备收入的节奏如何？这对货运营业利润率上下半年的影响？ [92] - 2025年第四季度设备增长33.5%、服务下降5%的情况与预期一致 [93] 2026年，预计下半年收入绝对值高于上半年，但上半年收入增长率将显著高于下半年，主要受收购（上半年无同比基数）和现代化改造/新机车组合（上半年更多）影响 [94][95] 预计全年营业利润率上升，上半年增长温和，下半年增长更显著，原因包括同比基数、关税影响（上半年达峰值）以及成本节约举措的效益在下半年更明显 [95][96] 问题: 货运积压订单从多年平均约180亿美元跃升至目前的230亿美元，长期展望如何？是会回落到180亿美元，还是能维持在210亿甚至230亿美元以上？ [98] - 尽管订单创纪录，但机会渠道依然非常强劲，尤其是国际市场 [99] 投资组合（包括在数字智能、工业热交换等领域的投资）正在发挥作用，部分业务可能没有相同的积压订单动态，但整体投资组合更强大，利润率更高 [100][101] 问题: 运输板块可能受关税影响较小，该板块的季节性如何？ [104] - 公司仍有望再次扩大运输板块全年利润率，并在战略计划期内推动其进入高双位数 [105] 2025年，运输团队为平衡生产负荷，将部分产量提前至第二、三季度，因此第四季度增长和利润率受到影响 [106] 预计2026年运输板块的增长和利润率将更加平衡 [107] 问题: Integration 3.0增加的1500万美元节约主要计入运输板块还是货运板块？ [108] - Integration 3.0的节约大致在两个板块间按50/50分配，尽管运输板块收入占比较小 [108]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后每股收益为1.53美元，同比增长21% [6] - 第四季度核心销售额增长5.4% [6] - 2025年全年调整后每股收益增长24% [6] - 2025年核心销售额增长处于4%-6%长期目标的高端 [5] - 2025年核心运营杠杆为35%-40% [5] - 2025年调整后自由现金流转换率为102% [30] - 2025年公司费用为8700万美元，略高于先前8500万美元的预期，主要由于并购活动 [34] - 2026年公司费用预计在8000万至8500万美元之间 [34] - 2025年第四季度收到与飓风Helene洪水相关的520万美元保险赔款，对季度业绩产生0.07美元的收益 [34] - 2025年全年保险赔款对调整后业绩的收益为0.16美元，该收益在2026年不会重复 [13][35] - 2026年利息支出预计约为5800万美元 [36] - 2026年税率预计约为23%，略高于2025年的22.9% [36] - 2026年第一季度业绩预计与2025年第一季度大致持平，低于历史季节性模式，主要受收购、整合和利息支出增加影响 [37] - 2026年上半年收益预计约占全年收益的45%，下半年约占55% [37] - 2026年调整后每股收益初始指引为6.55美元至6.75美元，中点增长10% [13] - 2026年指引采用了新的非GAAP列报方式，调整后每股收益现在剔除了非现金、税后、与收购相关的无形资产摊销 [12][33] 各条业务线数据和关键指标变化 航空航天与先进技术 - 第四季度销售额为2.72亿美元，增长15%，几乎全部为有机增长 [31] - 第四季度调整后部门利润率为23.6%，较去年同期的23.1%扩大50个基点 [32] - 第四季度核心订单增长8% [31] - 创纪录的积压订单略高于10亿美元，同比增长25%，环比略有增长 [31] - 第四季度总售后市场销售额增长1%，其中商业售后市场增长3%，军事售后市场下降3% [31] - 第四季度原始设备制造商销售额增长23%，其中商业销售额增长27%，军事销售额增长18% [32] - 2026年核心销售额增长预计将处于7%-9%长期增长假设的高端 [16] - 2026年部门增长预计将实现约35%-40%的运营杠杆 [16] - 2026年原始设备制造商销售额预计将实现两位数同比增长，部分被商业售后市场增长减速所抵消 [17] - 2026年商业原始设备制造商销售额预计将实现高双位数增长，军事原始设备制造商预计中个位数增长，商业售后市场预计中个位数增长，军事售后市场预计中高个位数增长 [77] - Druck的加入预计将在未来几年对部门增长和利润率产生增量贡献，但在短期内将对整体部门利润率产生稀释作用 [17] 过程流体技术 - 第四季度销售额为3.09亿美元，与去年同期持平，核心销售额下降1.5% [32] - 第四季度调整后营业利润率为22%，同比扩大170个基点 [33] - 第四季度核心外汇中性积压订单同比下降7% [32] - 第四季度核心外汇中性订单仍然疲软，下降3%，主要受疲软的化学品终端市场驱动 [32] - 2026年核心增长预计持平至低个位数增长 [20] - 2026年核心杠杆预计仍将在30%-35%的目标范围内 [21] - Panametrics、Reuter-Stokes和Optek-Danulat的加入预计将在未来几年对部门增长和利润率产生增量贡献，但在短期内将对整体部门利润率产生稀释作用 [21] - 2025年废水处理业务实现高个位数增长，预计2026年将继续强劲增长 [56] - 2025年低温业务实现两位数增长，预计将持续 [56] - 制药业务在全球范围内增长，特别是在北美，预计将继续 [56] - 北美发电业务在2025年势头强劲，预计将持续 [56] - 化学品市场仍然疲软，处于低谷水平 [19] - 化学品市场表现因地区而异，美洲和中东在2025年订单实现同比增长，预计2026年将继续温和增长；欧洲、中国和亚太其他地区表现疲软，预计不会改变 [57] 各个市场数据和关键指标变化 - 航空航天与先进技术市场仍然非常强劲 [15] - 商业航空航天方面，波音和空客继续提高产量，售后市场需求仍处于高位 [16] - 国防方面，采购支出保持稳定，鉴于持续的全球不确定性，对加强更广泛的国防工业基础持续关注 [16] - 化学品终端市场疲软，拖累过程流体技术订单 [32] - 制药、低温、发电和水处理等领域表现强劲 [19] - 核能市场是一个令人兴奋的市场空间，Reuter-Stokes技术在其他高增长相邻市场中还有更多应用 [7] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司长期价值创造理论包括：4%-6%的核心销售增长、35%-40%的核心运营杠杆以及资本配置带来的上行空间 [5] - 公司致力于通过克瑞业务系统推动强劲的有机增长，同时追求加速的无机增长战略 [15] - 航空航天与电子部门更名为航空航天与先进技术，以更好地反映当前身份和未来战略方向，旨在有选择性地扩大技术范围和产品供应，并关注能力同样受到重视的相邻终端市场 [8] - 过程流体技术部门在过去十年中已将其投资组合重新定位到更高增长、具有领先竞争优势和明显差异化的技术和终端市场 [19] - 并购活动活跃，公司继续执行和培育加速的机会 [10] - 公司目标是在未来几年将两个部门的规模扩大一倍 [54] - 公司预计在2026年完成更多并购交易，目前第一季度没有其他迫在眉睫的交易 [69] - 对于合适的收购，公司愿意将杠杆率提高到3倍甚至更高 [121][122] - 目标杠杆率在2倍至2.5倍之间 [121] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2026年有一个良好的开端 [5] - 公司持续可靠地履行承诺和长期价值创造理论 [5] - 鉴于2026年的活动水平，航空航天与先进技术部门的核心销售增长预计将处于7%-9%长期增长假设的高端 [16] - 尽管产品组合向正常水平回归，不那么有利，但增长应能实现约35%-40%的全年运营杠杆 [16] - 公司有望迎来又一个出色的年度 [17] - 公司有信心在未来十年实现超越市场的增长 [17] - 航空航天与先进技术部门定位在未来十年显著超越其市场 [18] - 过程流体技术部门定位为超越周期增长 [18] - 对于过程流体技术，鉴于第四季度订单仍然疲软，公司对2026年需求水平持谨慎态度 [20] - 公司预计新收购的业务（Druck, Panametrics, Reuter-Stokes）在2026年将对收益略有增值，而最初的预期是第一年没有增值 [13][22] - 整合过程进展顺利，对这些业务的展望已经超出最初预期 [21] - 公司对完成或超越协同效应目标非常有信心 [23] - 公司预计2026年自由现金流转换率将在90%-100%范围内 [112] 其他重要信息 - 公司于1月1日完成了对Druck、Panametrics和Reuter-Stokes品牌的收购 [6] - Reuter-Stokes使公司的核能业务规模翻倍，增加了用于核电站运营以及国土安全应用的行业领先辐射传感和检测技术 [7] - Panametrics将作为过程流体技术部门内的独立业务部门运营，增加先进的超声波流量计和精密水分分析仪 [7] - Druck将作为独立业务部门，隶属于新更名的航空航天与先进技术部门，增加了压力传感能力 [8] - 公司还在年初完成了对总部位于德国埃森的Optek-Danulat的收购，该公司年销售额约为4000万美元，是生物制药、制药和其他要求苛刻市场的在线过程控制、光学传感测量解决方案的领导者 [9] - 公司宣布了继任计划，Alex Alcala被任命为下一任首席执行官，自2026年4月27日起生效，Max Mitchell将转任执行董事长，过渡期预计不超过两年 [10] - F-16刹车控制项目的生产将于2026年开始，并收到另外两份后续订单，一份来自美国空军，另一份来自外国军事客户 [18] - 由于政府停摆，F-16项目的飞行测试延迟了几个月，预计将在第二季度初完成，这导致2026年该项目的收入预期从每年约3000万美元调整为2000多万美元低段 [77][78][80] - 公司正在积极追踪和寻求新的高功率有源相控阵雷达机会 [18] - 公司的低温业务在第四季度表现强劲，获得了多个太空发射客户的订单 [19] - 公司在制药领域继续赢得订单，获得了支持GLP-1药物产能扩张的另一大订单 [20] - 尽管化学工业疲软，团队继续在中东赢得关键的新项目 [20] - 成本协同效应将来自三个主要领域：组织简化和聚焦、产品线简化（80/20）以及传统的生产力改进 [22] - 增长协同效应是完全增量的，未计入财务模型 [23] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于Druck在2026年和2027年的定价机会，以及是否有重要的长期协议需要续签 [40] - 所有三个收购的业务（Druck, Panametrics, Reuter-Stokes）都有显著机会推动克瑞业务系统，包括价值定价 [40] - 在Druck，预计今年开始看到改善，明年会更多，就像任何航空航天业务一样，有些合同自然到期需要续签或重新谈判，没有真正的障碍来实现目标 [41] 问题: 澄清关于PSI成本削减的指引，以及高个位数百万美元的公司成本削减是否已计入指引 [42] - 与此前沟通的内容没有变化，成本（或生产力）要素、商业方面以及以预期速率利用运营节奏是三个主要方面 [43][44] 问题: 关于航空航天与先进技术部门更名后，在相邻技术和战略方向上的更多细节 [52] - 更名是为了更好地定位部门进行类似Druck的交易，Druck是一个很好的参考例子，它既有传统航空航天业务，也涉及实验室校准和一些高增长工业应用 [52] - 模型和结构允许不断添加不仅仅是补强收购，还包括独立单元，以扩大该部门，类似于在过程流体技术部门所做的 [53] - 目标是在未来几年将两个部门的规模扩大一倍 [54] 问题: 关于过程流体技术部门积压订单连续第二个季度下降（主要由于化学品方面），以及化学品市场何时开始好转和2026年终端市场展望 [55] - 过程流体技术的多个细分市场和垂直领域在2025年增长强劲，并预计在2026年持续：废水处理（高个位数增长）、低温（两位数增长）、制药（全球增长，特别是北美）、发电（北美势头强劲） [56] - 化学品市场表现因地区而异：美洲和中东在2025年订单同比增长，预计将继续温和增长；欧洲、中国和亚太其他地区一直疲软，预计不会改变 [57] - 对2026年的假设是继续处于低谷，没有恶化，保持稳定，但不计划年内有强劲回升，如果发生，公司将做好准备利用，但目前未计入指引 [58] 问题: 关于收购的整合成本与成本削减之间的相互作用，以及这是否会在2027-2028年发生转变 [64] - 既有整合成本，也有成本削减，净额将是成本削减，利润率改善将在2027-2028年增加，因为许多行动需要几个季度才能实现并反映在损益表中 [65] - Baker Hughes将这些业务作为PSI运营，具有高层PSI总部结构，公司正在解散该结构，取消共享服务（财务、人力资源、信息技术），代之以独立的业务单元资源，总体而言，预计完成后运营将更精简、更盈利 [66] 问题: 关于2026年第一季度的有机表现预期与交易影响的细节，以达到大致持平的数据 [67] - 传统克瑞的有机增长在航空航天与电子部门将明显上升，在过程流体技术部门可能略有下降，此外，与去年第一季度相比，增量利息支出是主要驱动因素 [67] - Druck、Panametrics、Reuter-Stokes存在季节性，历史上下半年比上半年强劲 [67] 问题: 关于在完成当前交易后，公司是否还有能力和带宽在2026年进行其他规模性收购，还是预计进行较小的补强收购 [68] - 克瑞业务系统运转良好，公司在整合这四个不同业务的同时，有带宽进行更多收购，预计在2026年进行更多交易 [69] - 公司正在不断建设能力，在并购方面只会变得更强大，预计未来会加速，渠道强劲，第一季度没有迫在眉睫的交易，但预计会继续保持势头，公司有充足的带宽 [69] 问题: 关于2026年航空航天部门的售后市场量预期（商业和军事），以及政府停摆是否对重要军事项目产生影响 [76] - 商业原始设备制造商预计高双位数增长，军事原始设备制造商预计中个位数增长，商业售后市场预计中个位数增长，军事售后市场预计中高个位数增长 [77] - 政府停摆方面，订单、项目或资金没有变化，但F-16项目的飞行测试延迟了几个月，预计在第二季度初完成，这已计入指引，目前没有看到其他影响 [77][78] 问题: 关于F-16项目每年3000万美元的目标，2026年是否会低于此数，以及是否存在在更短时间框架内交付的机会 [79] - 在指引中，对于F-16，考虑的收入更接近2000多万美元低段，由于延迟几个月，存在在更压缩的时间线内交付的机会，但在指引中已将此预期略微下调 [80] 问题: 关于PSI业务群的三年成本协同目标 [79] - 2026年预计实现中个位数增长和约200个基点的利润率改善，未来几年将高于200个基点的年复合增长率，以达到五年内实现或超过10%投资资本回报率的目标 [80][81] 问题: 关于发电市场的整体敞口，以及通过PSI增加核能敞口后的变化 [84] - 传统联合循环发电厂业务在2025年增长显著，受美国新建电厂推动 [85] - 通过Reuter-Stokes，核能业务敞口基本翻倍，增长前景有四个领域：现有核电站重启、AP1000新建设、小型模块化反应堆以及许可证延期带来的升级投资 [86][87][88] 问题: 关于2026年下半年占55%的收益分布，以及第二季度增长是否也较弱 [89] - 第一季度和第二季度的不利因素包括保险赔款收益（全年0.16美元，上半年和下半年各占约50%），但不愿对个别季度的核心增长发表评论 [89][91] 问题: 关于过程流体技术部门2026年是否存在息税前利润增长超过收入增长的机会，考虑到利润率差距和协同效应时间 [93] - 30%-35%的运营杠杆是针对传统业务，随着整合Druck、Panametrics、Reuter-Stokes，增量贡献将更多在下半年而非上半年显现，2026年情况确实如此 [95] 问题: 关于收购的收入协同效应领域和可能的财务框架 [102] - 预计在这些领域会有增长协同效应，例如Druck在商业方面很强，但在军事方面不强，可以与公司原有的航空航天与电子业务产生协同；Reuter-Stokes在发电领域地位强大，公司正在关注其在国土安全和其他工业应用等相邻领域的增长机会 [104] - 这些增长机会均未计入模型或指引，目前无法提供具体的财务数字，但未来会在损益表中体现 [105] - 对公司达到4%-6%增长目标高端的信心部分来自于这些相邻领域和其他已看到的机会 [106][107] 问题: 关于整合成本是计入报告结果还是被调整剔除 [108] - 如果成本直接与整合相关，将被剔除并保持透明；但有些投资是业务运营所必需的（如在财务、人力资源、信息技术部门招聘人员），这些是持续成本，不能剔除 [109] 问题: 关于2026年这些协同效应实现成本对自由现金流的影响 [110] - 目前没有具体数字，但预计2026年包括收购在内的自由现金流转换率将在90%-100%范围内 [111][112] 问题: 关于F-16的国际订单是额外增加，还是在美国订单之后，因此可能到2027年才受益 [118] - F-16每年约3000万美元的销售额不会改变，获得更多外国订单会延长整个项目的持续时间，公司将首先向美国空军发货，然后补充外国军售，年率约为3000万美元 [119] - 目前积压订单已超过该年率，任何增量订单都会延长项目 [120] 问题: 关于公司的目标杠杆率，以及如果出现合适收购愿意达到的水平 [121] - 对于合适的收购，公司愿意将杠杆率提高到3倍甚至更高，目标杠杆率在2倍至2.5倍之间 [121][122] 问题: 关于航空航天与先进技术部门更名后，对工业燃气轮机或航空衍生品等相邻领域机会的看法，以及关于协同作战飞机项目Tranche 2的最新进展 [130][133] - 公司正在探索许多不同类型的相邻领域，传统核心业务是流体动力控制，正在考虑扩展到航空航天领域的传感等多种途径，以及同样涉足其他高增长市场的互补领域，但不愿点名具体的相邻领域 [135] - 公司肯定参与协同作战飞机领域，认为自身定位非常有利，无论是与传统主承包商还是新进入者合作，已经在多个演示项目中赢得了位置，并且与新进入者有良好的业务内容，对该领域和从中获益的能力感到非常乐观 [139]

公司2025年度业绩预告核心观点 - 公司预计2025年全年归母净利润为亏损9700万元至1.20亿元，扣非后净利润为亏损4700万元至7000万元，但扣非净利润同比预增28.12%至51.74% [1] 业绩变动原因分析 - 归母净利润同比减少，主要因确认与子公司锂离子电池负极材料项目投资合同纠纷相关的预计负债5000万元，导致亏损5000万元 [1] - 2024年同期因同方环境20.25%股权评估入账增加利润总额1.16亿元，而本期无此类事项，对同比业绩产生负面影响 [1] - 扣非净利润同比增加，主要得益于公司通过并购云数智优质资产进行业务整合，提升了盈利能力 [1] - 公司通过优化债务结构，清偿和置换高息借款，减少了财务费用 [1] - 公司加强了费用管控，期间费用同比有所下降 [1] 公司业务与运营动态 - 公司子公司与黑龙江七台河市新兴区人民政府签订了《七台河市锂离子电池负极材料项目投资合同》并产生纠纷 [1] - 公司基于法律顾问意见及对仲裁结果的评估，基于谨慎性原则确认了相关预计负债 [1] - 公司进行了业务整合，并通过并购子公司云数智的资产来提高盈利能力 [1]

董事会会议决议公告 - 深圳华控赛格股份有限公司第八届董事会第二十次临时会议于2026年1月26日以通讯表决方式召开 [2] - 会议应参与表决董事9人，实际参与表决董事9人，会议审议通过了《关于2025年年度业绩预告的议案》 [2][3] - 议案表决情况为同意9票，反对0票，弃权0票 [4] 2025年年度业绩预告核心情况 - 公司预计2025年度归属于上市公司股东的净利润为负值 [7] - 业绩预告期间为2025年1月1日至2025年12月31日 [7] 业绩变动主要原因分析 - 归母净利润同比减少，主要原因是公司就子公司锂离子电池负极材料项目投资合同纠纷，基于谨慎性原则确认了预计负债5000万元，导致产生亏损5000万元 [8] - 2024年公司因同方环境20.25%股权评估入账增加利润总额1.16亿元，而2025年无此类事项，也对同比利润变化产生影响 [8] - 扣除非经常性损益后的净利润同比增加，主要原因包括：通过并购云数智优质资产提升盈利能力；通过优化债务结构、清偿和置换高息借款减少财务费用；以及加强费用管控使期间费用同比下降 [8]

公司业绩预测 - 公司预计2025年度实现归属于母公司所有者的净利润约13.5亿元人民币 [1] - 预计净利润较上年同期增加约3.9亿元人民币，同比增长40.56% [1] 业绩变动原因 - 报告期内公司采取的各项盈利改善和业务整合措施在全球各业务区域逐步取得成效 [1] - 公司海外业务盈利能力持续恢复 [1] 非经常性损益影响 - 因公司上市子公司广东香山衡器集团股份有限公司转让衡器业务、公司优化处置海外个别工厂等事项导致非经常性损失约1.6亿元人民币 [1]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度营收为1.47亿美元，与去年同期基本持平 [5] - 调整后EBITDA同比增长至1340万美元 [13] - 调整后每股收益为0.26美元 [15] - 自由现金流强劲，达到2300万美元，主要由盈利能力和营运资本管理驱动 [13] - 公司利用现金流在当季减少了2270万美元的总债务，净杠杆率降至0.4倍 [13] - 公司拥有约1亿美元的现金和可用信贷额度 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - **照明业务**：销售额同比增长15%，连续第三个季度实现两位数增长 [6][15]；调整后营业利润增长29%，调整后毛利率同比提升190个基点 [16]；第二季度订单同比增长约10%，订单出货比大于1，积压订单改善 [7][16] - **显示解决方案业务**：收入同比略有下降，主要受去年同期异常高基数影响 [7]；订单环比改善且同比增长，支持了第三季度积压订单的改善 [7]；调整后毛利率提升30个基点，得益于更稳定的生产计划带来的生产率提高 [17] - **杂货垂直领域**：销售额回归正常季节性需求模式 [17]；第二季度订单实现两位数同比增长，订单出货比达到1.2，而去年同期低于1 [17]；预计2026财年下半年销售额将增长 [17] - **加油/便利店垂直领域**：活动水平保持高位，正在执行多个大型客户项目 [18]；除了核心大客户，近期增加了多个中型项目，涉及新老客户和品牌 [18]；服务业务的持续增长也带来了交叉销售机会 [18] - **快餐服务垂直领域**：表现疲软，大型连锁店面临通胀、领导层变动和消费者习惯转变等多重挑战 [19]；团队正忙于与客户进行众多处于概念和开发阶段的项目，但投资释放的时间尚不明确 [19] 各个市场数据和关键指标变化 - **国际市场**：墨西哥和加勒比群岛等市场活动改善，在经历几个疲软期后，本季度状况有所加强 [10]；预计活动水平将保持高位至2027财年及2027日历年 [10] - **墨西哥市场**：贸易、关税和移民等全球混乱局面已趋于正常化，客户准备重启原有计划 [28]；石油公司合作伙伴进入墨西哥市场，公司作为合作伙伴（而非单纯供应商）带来经验，目前活动呈上升趋势 [29]；公司认为在该市场的发展尚处于早期阶段 [30] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **整合战略**：核心目标是通过打破壁垒、提高透明度，释放有意义的交叉销售机会，使团队作为一个有凝聚力的商业引擎运作 [11]；重点是通过周密的角色设计、继任计划和更深层次的跨团队整合进行人才管理 [10]；最近在显示解决方案部门引入了一位高级销售领导，以增强对销售活动、渠道开发和近期转化机会的可见性，并加强销售、运营和执行之间的一致性 [11]；下周将在辛辛那提举行全国销售会议，汇集约120名销售和营销人员，专注于协作、协调和建立关系 [12] - **市场定位与差异化**：公司看到越来越多的大型、成熟组织重视供应商规模、地理覆盖和制造深度，其跨多个区域设计、制造和交付的能力是关键差异化因素 [12]；公司专注于基于差异化解决方案的方法实现超越市场的增长 [14] - **并购策略**：公司是挑剔的收购方，不仅关注财务和产品，文化契合度是同等重要的考量因素 [32][66]；在目前利率较高的环境下，私人股本的估值倍数更趋现实，对话更以业务为导向，这对公司这样的战略收购方更为有利 [66]；公司通常将杠杆率保持在3倍以下，若低于2倍则更佳，目前0.4倍的杠杆率提供了显著的资本配置灵活性 [46]；公司现金流强劲，连续第四年自由现金流预计超过3000万美元，有能力处理不同规模的并购交易并快速降低杠杆率 [48] - **增长动力**：照明业务的增长得益于铝杆产品线加入钢杆系列、大型项目出货增加、全国客户战略的持续势头以及近期产品推出的良好反响 [7]；显示解决方案的机会组合正在演变，从传统的快餐服务扩展到休闲餐饮和高端餐饮服务，后者通常单店价值更高（25万至100万美元） [9]；公司认为其定制制造、集成设计和项目执行能力与这些机会非常契合 [10]；非住宅建筑市场报告显示，公司的两位数增长率持续跑赢市场 [16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2026财年第二季度业绩感到满意，符合预期，在面临艰难同比基数的情况下，平稳的合并销售额和改善的利润率体现了坚实的执行力 [5][6] - 随着本季度结束，公司看到健康的客户参与度、积极的规划讨论以及订单趋势的改善 [6] - 展望2026财年下半年，公司预计在改善的订单趋势和积压订单支持下，目标将继续取得进展 [14] - 公司对关键垂直市场的长期增长前景保持信心 [14] - 在便利店垂直领域，竞争环境正在加速，新店建设推动改造，改造又引发更多改造，这种刷新门店外观和能力的步伐对公司非常有利，预计将持续多年 [26] - 在杂货垂直领域，需求已恢复正常，但这种正常水平具有向上的曲线，竞争动态与便利店类似 [27] - 公司业务中约80%为改造项目，20%为新建设项目，目前改造周期约为五年，人们正在投资门店以在变化的环境中保持竞争力 [27] - 公司预计2026财年将实现超越市场的增长 [62] 其他重要信息 - 公司收购的EMI业务整合顺利，其利润率已改善超过200个基点，预计还需大约一年时间可达到10.5%或更高的水平 [33] - 加拿大Best收购案整合顺利，公司正在将其与JSI在加拿大的业务整合，以形成更强大的加拿大运营实体 [51][52] - 公司已开始与美国零售银行环境接触，虽然尚未取得重大成果，但已进行投入，希望在未来12个月内使零售银行成为其前五或前十的市场之一 [52][53] - 关税对显示解决方案业务影响最小（不超过10%-15%的材料或产品受影响），对照明业务影响稍大 [55] - 公司目前主要进行价格调整而非全面的价格变动，在项目报价中保持严格的定价纪律，并保留在长期项目中进行价格审查的权利 [55][56][57][58] - 资本支出需求不大，未来12个月没有重大影响，但公司持续在设施、人才结构、新产品引入等方面进行投资 [59][60] - 历史上第三财季（尤其是显示解决方案业务）是淡季，但管理层预计本财年第三季度表现将优于去年同期 [75] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于加油/便利店垂直领域的中型项目机会和增长前景 [22] - 管理层形容该领域业务“稳定”，拥有多个规模较小但结构类似的项目，这些项目将延续至2026年底并进入2027年，业务在地理上分布国内外，内容和节奏都很健康 [22][23] - 除了核心可重复的大客户基础外，中型客户项目的增加既反映了该垂直领域的健康活动水平，也提供了与一些新客户（包括非国内实体）发展关系的机会 [24] 问题: 关于墨西哥市场的驱动因素和业务潜力 [25] - 管理层认为墨西哥市场的全球混乱因素已正常化，客户准备重启计划，公司认为业务发展尚处于早期阶段 [28][30] - 石油公司合作伙伴进入墨西哥市场，公司作为合作伙伴带来经验，目前活动呈上升趋势，中期前景积极 [29] 问题: 关于EMI业务的整合进展和利润率状况 [31] - EMI整合顺利，文化契合度高，其利润率已改善超过200个基点，预计还需大约一年时间可达到10.5%或更高的水平 [32][33] 问题: 关于高端餐饮服务（包括校园餐饮和酒店自助餐）的具体内涵和机会 [38] - 高端餐饮服务被区分为休闲餐饮和校园/酒店等餐饮服务 [38] - 休闲餐饮项目门店数量通常少于快餐服务，但单店投资额大得多（例如超过100万美元），公司在该领域已有稳定业务，并看到改善迹象 [39] - 校园、酒店等餐饮服务项目地点更少（可能只有1个或区域性少数几个），但项目规模大10到20倍，公司能够提供从制冷设备、台面到照明、图形和木制品的一站式服务，契合度高，该市场有望成为指数级增长领域 [40][42][43] 问题: 关于合适的并购杠杆率范围 [44] - 公司通常将杠杆率保持在3倍以下，若低于2倍则更佳，目前0.4倍的杠杆率提供了灵活性 [46] - 并购分为“增量型”（在现有信贷额度内，规模在5000万至1.25亿美元左右）和“指数型”（可能将杠杆率推高至3倍左右），但不会超过3倍太多 [46][47] 问题: 关于加拿大Best收购案的整合及在美国银行垂直领域的进展 [51] - 加拿大Best整合顺利，公司正在将其与JSI的加拿大业务整合为一个更强大的运营实体 [51][52] - 已开始与美国零售银行接触，虽然尚未取得重大成果，但已投入时间，希望在12个月内使其成为前五或前十的市场之一 [52][53] 问题: 关于近期价格调整、关税影响和定价策略 [55] - 关税对显示解决方案业务影响有限（<10-15%），对照明业务影响稍大 [55] - 目前主要进行价格调整而非全面涨价，在项目报价中保持严格的定价和成本管理纪律，并保留在长期项目中进行价格审查的权利 [55][56][57][58] 问题: 关于运营改进相关的资本支出需求 [59] - 没有重大的资本支出需求，至少在未来可见的时间内没有重大影响 [59] - 投资不仅限于资本支出，还包括设施、人才、新产品开发等方面，公司积极在这些领域进行投资 [60] 问题: 关于竞争环境及公司实现超越市场增长的信心来源 [62] - 公司进入的市场存在颠覆性因素和长期增长动力，例如便利店领域的新进入者非常积极，杂货领域注重购物体验和品牌投资 [63][64] - 公司通过显示解决方案切入，结合多种产品、统一交付和服务能力，形成了独特的市场定位，有望加速赢单率 [64] 问题: 关于利率上升对并购市场、交易管道和可用标的的影响 [65] - 利率上升使私人股本估值更现实、对话更以业务为导向，这对公司这样的战略收购方环境更有利 [66] - 公司是挑剔的买家，非常注重文化契合，这使得选择更具挑战性，但利率本身并不构成巨大障碍 [66][67] 问题: 关于休闲餐饮和高端餐饮服务大型项目与快餐服务项目在能见度、订单可视性和盈利能力方面的比较 [71] - 休闲餐饮项目门店数量以几十计而非几百计，但单店规模大得多，提供的产品和服务组合也更广 [72][73] - 该领域业务一直在进行，目前势头正在增强，反映了交叉销售机会，但能见度不如大型快餐服务多店项目，需要更多时间来讲述更清晰的故事 [72][73] 问题: 关于历史上较弱的第三财季（尤其是显示解决方案业务）在本财年是否有何不同 [75] - 第三财季历来是挑战最大的季度，但管理层预计本财年第三季度表现将优于去年同期，具体幅度尚不确定，但感觉积极 [75]

公司收购交易 - 浙江星华新材料集团股份有限公司拟以支付现金方式购买杭州天宽科技有限公司不低于51.00%的股份 [1] - 交易完成后，天宽科技将成为公司的控股子公司 [1] - 本次交易前公司无相关行业的管理经验，公司协调整合能力面临考验 [1] - 本次交易可能存在业务经营风险、业务整合风险 [1]

德邦股份主动退市决策 - 德邦股份拟以股东会决议方式主动撤回A股在上交所的上市交易 并申请在全国中小企业股份转让系统退市板块继续交易 这是2026年A股市场首家提出主动退市的上市公司 [2] - 公告发布后复牌 德邦股份开盘一字涨停 报收15.44元/股 [3] 退市背景与历史沿革 - 退市缘由可追溯至2020年至2022年快递物流行业整合期 京东物流看中德邦股份的运力资源以支持其大件物流业务 [4] - 2022年3月 京东物流通过其全资子公司京东卓风间接控制德邦股份66.4965%的股份 成为间接控股股东 并因权益占比超30%触发全面要约收购 [4] - 京东物流当时收购目的包括提高物流业务整合效率 打造综合型寄递物流供应链集团 并以终止德邦股份上市地位为目的 [5] - 2022年9月要约收购结果出炉 京东卓风预定收购2.77亿股 最终仅5577.61万股接受要约 收购后京东卓风持股比例达71.93% 德邦股份股权分布仍符合上市条件 [5] 同业竞争问题与整合进程 - 收购完成后 同业竞争问题待解 京东卓风承诺在五年内采取包括委托运营、业务整合等方式逐步解决 [5] - 从2023年8月开始 德邦股份开始接管京东物流的转运中心 包括场地管理和运输 2024年开始双方逐步推进资源整合 [6] - 最终选择主动退市作为彻底解决同业竞争问题的方式 以顺应行业趋势并高效整合体系内物流资源 同时履行收购时的同业竞争承诺 [6] 退市方案与股东安排 - 退市方案设置了异议股东及其他股东保护机制 由京东物流向符合条件的全体A股股东提供现金选择权 [6] - 现金选择权价格为19元/股 较停牌前溢价35.3% [6] - 京东物流公告称 假设所有拟现金选择权均被行使 其价值预计约为37.97亿元 京东物流目前持有德邦股份约80.01%的股份（不包括库存股） [6]

文章核心观点 - 中信证券去年11月提交的减少业务种类申请引发市场广泛关注和猜测，近日证监会公布反馈意见，揭示了此举实为收购广州证券（现中信证券华南）后的正常业务整合与调整，旨在解决潜在的同业竞争问题 [1][2][3] 业务调整申请详情 - 去年10月，中信证券向证监会递交了两份减少业务种类的申请材料，涉及业务种类广泛，包括证券经纪、投行、资管、融资融券等，因未明确具体减少内容而引发市场猜想 [2] - 证监会于11月受理了相关申请，并于近日公布了针对第二份申请的反馈意见 [2] 调整的具体内容与原因 - 根据申请材料，中信证券拟将融资融券展业区域剔除广东省（深圳市除外）、广西壮族自治区、海南省、云南省和贵州省（合称华南五省）[1][3] - 此次区域调整是中信证券收购广州证券（后更名为中信证券华南）的后续事宜，旨在进行正常的业务整合 [1][3] - 证监会反馈意见指出，董事会决议仅明确将证券经纪展业区域剔除华南五省，要求公司论证此次变更是否履行了完备的内部程序 [3] 历史整合模式与当前安排 - 历史上，中信证券在收购万通证券（现中信证券（山东））和金通证券后，为规避母子公司竞争，对业务进行了划分，将子公司定位为在特定区域经营特定业务 [4] - 收购广州证券后，中信证券参照此模式，在监管允许的过渡期内调整中信证券华南的业务定位，将其定位为在华南五省开展业务的子公司，中信证券则相应变更业务范围以避免同业竞争 [4][5] - 具体业务范围变更安排以证监会最终批复为准 [5] 整合进展与现状 - 根据批复文件，5年过渡期已满，中信证券与中信证券华南已完成相应整合工作 [5] - 报告期内，中信证券华南受让了中信证券原有的华南五省21家分支机构，收购完成后，原有投行、资管、自营等业务由中信证券统一管理，以处置存量为主，收购工作已基本完成 [5] - 去年6月20日，证监会已核准中信证券华南变更业务范围，减少证券保荐业务，并将“融资融券”业务范围变更为“融资融券（限华南五省）” [5] - 中信证券华南官网显示，其现有经纪业务分支机构51家，提供证券经纪、投资咨询、融资融券等综合金融服务 [5]

全球召回事件概况 - 2026年1月6日，雀巢集团因供应商提供的花生四烯酸油（ARA）原料可能含有蜡样芽孢杆菌产生的呕吐毒素，在全球启动婴幼儿配方奶粉预防性召回 [2][3] - 召回范围在两天内从覆盖31个国家和地区迅速扩大至至少50个国家和地区 [3] - 中国市场涉及雀巢、惠氏两大品牌共71批次产品，涵盖跨境电商与本土销售双渠道 [2][3] - 公司表示所有在中国大陆市场注册并销售的特殊医学用途婴儿配方食品、超启能恩、启赋、S26铂臻等产品不受影响 [4][5] - 国家市场监督管理总局于1月8日发布公告，确认已督促雀巢中国实施召回 [5] 召回事件的潜在影响 - 分析师认为，短期可能引发消费者担忧，但主动负责的态度长期看有助于维护品牌信任 [5] - 事件根源涉及上游供应商，若问题扩大可能波及其他使用相同供应商的主流品牌，引发更广泛的行业信任危机 [5] - 进口品牌出现质量问题，可能进一步弱化外资品牌在奶粉领域长期建立的“安全神话” [10][11] 雀巢大中华区业绩表现 - 2025年第三季度，大中华区有机增长率为-10.4%，前三季度为-6.1%，颓势加剧 [2][9] - 2025年上半年，大中华区有机增长率为-4.2%，显著拖累集团整体表现，同期雀巢美洲大区和欧洲大区增长率分别为2.1%和3.5% [9] - 大中华区销售额从2019年的69.13亿瑞士法郎持续下滑至2024年的54.32亿瑞士法郎 [9] - 公司策略正经历重大调整，从以往以分销扩张和商业驱动为主，转向更注重消费者需求和市场拉动，预计转变周期将持续一年 [9] 中国婴幼儿配方奶粉市场竞争格局 - 2019年，雀巢依靠旗下惠氏和雀巢品牌，占据中国奶粉市场13.5%的份额，为第一大公司 [6] - 到2024年，雀巢、惠氏品牌市场份额分别降至4.9%和4.4%，位居行业中游，落后于飞鹤、达能爱他美、伊利等品牌 [6] - 雀巢奶粉业务呈现“总量增长但行业排名相对下滑”的态势 [6] - 公司优势集中于特医奶粉细分领域，但在市场基本盘更大的普配奶粉领域，产品市场动销不及竞争对手 [7] 公司战略调整与业务整合 - 为扭转业绩，雀巢于2026年1月1日正式将雀巢婴儿营养与惠氏营养品在华业务合并，成立全新的雀巢营养品业务单元 [5][10] - 2025年初，公司将大中华区重新并入亚洲、大洋洲和非洲（AOA）大区 [10] - 2025年7月1日，马凯思正式出任大中华区董事长兼首席执行官，咖啡、宠物食品等核心业务负责人也同步换血 [10] - 分析师指出，新团队核心任务是在应对召回事件的同时，迅速厘清合并后双品牌定位，聚焦各自优势实现协同 [7] 公司面临的挑战与渠道短板 - 公司在2020年后错失关键机遇，对以社群电商为核心的私域零售投入有限，而达能、美素佳儿等外资品牌借此有效对冲线下压力 [6] - 2023年疫情管控放开后，跨境电商与线上新零售渠道迎来爆发式增长，雀巢相关布局与竞争力相对薄弱，未能抓住渠道变革红利 [6] - 业务合并后首要面临品牌重塑压力，需应对合并过渡期的信任阵痛 [10] - 召回事件可能冲击渠道信心，产生挤出效应，导致渠道商因担忧产品滞销、售后繁琐等问题转向竞品，线下渠道受影响尤为明显 [10] 未来展望与破局关键 - 2026年是检验雀巢大中华区能否转型成功的“破局之年” [10] - 突围关键不在于进一步扩张，而在于合并后的“固本”，核心在于通过新架构实现供应链透明化管理 [11] - 公司需快速平息退货潮，及时安抚渠道端尤其是线下经销商的顾虑 [11] - 若能达成上述目标，公司仍有机会在奶粉、特医食品、低敏赛道等专业门槛较高的领域保住现有市场份额 [11]