关税政策与市场影响 - 特朗普政府将14国商品的"对等关税"实施时间从7月9日推迟至8月1日 关税税率范围为25%-40% [1] - 关税政策的不确定性引发市场避险需求 推动黄金价格快速走高 金价站上3300美元/盎司 [2] - 市场担忧关税提高可能导致美国供应链成本上升 陷入"滞胀"困局 [2] 黄金市场动态 - 中国6月末黄金储备达7390万盎司（约2298.55吨） 环比增加7万盎司（约2.18吨） 为连续第8个月增持 [2] - 6月伦敦现货黄金价格波动剧烈 月度波幅超200美元/盎司 最高触及3450美元 最低3250美元 [3] - 世界黄金协会调查显示95%的央行预计未来12个月将继续增持黄金 较2024年上升17个百分点 [4] 美国财政与货币政策 - "大美丽法案"通过 内容包括永久化企业税收优惠 提高债务上限至5万亿美元 预计未来10年增加债务4.1万亿美元 [7][10] - 美联储连续第四次暂停降息 市场预期年内降息两次 首次可能在9月实施 [11] - CME FedWatch工具显示9月降息概率为66% 12月累计降息概率达89.8% [12] 黄金投资工具 - 黄金ETF（518850）直接追踪金价 管理费+托管费合计0.2% 为行业最低 [15] - 黄金股ETF（159562）跟踪中证沪深港黄金产业股票指数 前十大成分股权重达68.91% [15]

黄金价格走势 - 国内黄金（99 95%）最新报价775 68元/克 下跌0 4% [1] - 国际黄金价格报3337 5美元/盎司 下跌0 16% [2] 影响黄金价格的主要因素 美国就业数据 - 美国6月新增非农就业人数超出预期 失业率下降 降低美联储7月降息压力 [2] - 交易员下调降息概率 美元与美国国债收益率上涨 黄金价格承压 [2] - 7月3日晚黄金直线下跌 4日现货黄金维持在相对低位震荡 [2] 全球央行购金趋势 - 逾九成受访央行认为未来12个月内全球央行将继续增持黄金 [3] - 2025年净购金量预计突破1300吨 每增加100吨需求可推升金价3%-5% [3] - 全球央行大量购买行为为黄金价格提供支撑 推动金价长期上涨 [3] 地缘政治与贸易局势 - 中东局势缓和 中美贸易谈判进展削弱黄金避险需求 [4] - 特朗普提出的税收和支出法案若通过 美国债务增加可能增强黄金避险吸引力 [4] - 美国与越南等贸易协议达成情况影响市场对通胀和货币政策的预期 进而影响黄金价格 [4] 黄金价格走势点评 - 近期黄金价格受美国就业数据影响大幅下挫 [4] - 全球央行购金趋势为黄金提供长期支撑 [4] - 短期若美国失业率 通胀等数据无明显恶化 黄金或维持震荡偏弱 [4] - 长期而言 美元信用弱化 央行持续购金等因素使黄金仍有上涨潜力 [4]

黄金价格走势 - 国际金价日内小幅承压 结束连续两日反弹走势 [1] - COMEX黄金期货总净多头仓位降至605.91长吨 为近4个季度最低 [1] - 伦敦金现货价格短暂跌破3330美元/盎司后反弹 最终微跌至3335.12美元/盎司 [1] - COMEX黄金期货价格报3344.8美元/盎司 [1] - 上周金价创近一个月新低至3255美元/盎司 本周初累计涨幅达1.96%至3358.02美元/盎司 [1] 市场交易情况 - COMEX黄金期货5月、6月总净多头仓位较此前明显下滑 [2] - 美国铸币局鹰扬金币销量降至10.2万盎司 远低于去年同期的18.5万盎司 [2] - 亚洲投资者5月净卖出黄金ETF 4.8吨 6月有两周呈现净流出状态 [2] 影响金价因素 - 地缘风险缓和及美联储政策预期变化导致金价震荡 [2] - 美联储维持鹰派立场 市场对9月降息预期概率上升至21.3% [2] - 全球央行强劲购金及美元信用担忧对金价形成长线支撑 [2] 黄金定价逻辑 - 黄金货币属性逐渐回归 被视为信用货币体系下的看跌期权 [4] - 美元、美债信用下行是黄金的长周期逻辑 [4] - 美债陷入"高利率-利息支出增加-赤字增加-信用下降-利率上行"循环 [4] 央行购金动态 - 全球央行中每三家就有一家计划未来1-2年增持黄金资产 [4] - 我国央行黄金储备连续7个月增持 5月末达7383万盎司 环比增加6万盎司 [4]

报告核心观点 - 美国经济前景悲观，降息周期持续，叠加主权货币信用下行、地缘冲突和关税政策带动避险投资，利好金价上行；白银兼具工业和金融属性，供需缺口持续，关注补涨行情；维持贵金属板块推荐评级，推荐多只重点公司 [1][3][132][133] 美国经济前景悲观，降息周期持续 美国经济下行压力持续，失业率提升 - 2025年一季度美国实际GDP初值同比增长2.06%，环比下降0.30%，增速不及预期；私人投资是主要拉动项，净出口是主要拖累项 [7] - 美国投资及消费信心指数下跌，居民可支配收入下滑；5月消费者信心指降至52.20，处于历史低位；一季度个人可支配收入同比增速为1.7%，较上一季度回落0.6pct [12] - 美国5月制造业和服务业PMI指数下滑，服务业跌破荣枯线；4月工业生产指数连续两个月下滑 [14] - 2024年以来美国新增非农就业数据震荡下降，5月失业率升至4.244%，为2021年10月以来最高 [20] 降息周期持续，利好金价上行 - 年初以来美国整体和核心CPI数据下降，主要因能源价格下跌；市场一致预期美国今年将降息2次，首次降息大概率在9月 [22][25] - 复盘历史，加息结束与首次降息时间间隔平均为6.1个月，金价平均涨幅为5.95%；降息后1个月、6个月、12个月金价平均涨幅分别为3.38%、10.43%、9.41% [27] 债务问题突出，美元美债难以为继 - 2025财年第一季度美国联邦政府预算赤字达7110亿美元，同比增长40%，利息支出达3080亿美元，同比增加200亿美元 [33] - 5月美国众议院通过法案将债务上限提高4万亿美元，未来10年国债将增加逾3.3万亿美元，债务占GDP比例预计增至125% [40] - 美债收益率和美元指数或难以为继，美债与美元问题发酵利好金价上行；假设美国债务规模达40万亿美元，对应金价3922美元/盎司 [45][48] 主权货币信用下行，央行成为重要买盘 - 2020年1月 - 2025年6月，美联储资产负债表总资产增加2.50万亿美元，扩大59.9%；日本和欧洲央行总资产也大幅增加，带来通胀和货币购买力下降 [51] - 自2020年以来不同货币计价的金价大都曾创新高，黄金作为储备资产价值日益显现，全球央行黄金储备量与金价呈正相关 [56][59][62] - 2024年全球央行年度购金量为1045吨，连续三年超千吨；2025年一季度净购入244吨，占黄金需求总规模的20.2% [65] - 分国别来看，截至2025年4月，波兰央行黄金储备增加61吨，总储备额达509吨；捷克增持3吨；中国增持约15吨 [66] - 中国央行自2022年第四季度再次增加黄金储备，2025年5月连续7个月增持；假设全球总储备增长，黄金占比增至25%，对应额外需求1518吨；假设中国央行置换部分外汇储备，对应需求1460/2920吨 [71][74][77] 地缘问题带动避险投资，黄金ETF需求强劲 地缘政治局势复杂，避险情绪带动黄金买盘 - 2025年以来地缘政治事件频发，包括加拿大、格陵兰岛、俄乌、巴以、印巴、以伊等冲突，带动黄金避险买盘 [80][81] - 2025年以来关税扰动频发，美国对多国商品加征或调整关税，地缘政治和经济不确定性指数处于高位，带动黄金避险需求 [84][85] 黄金ETF交易活跃，亚洲及我国影响力日益增加 - 黄金ETF投资需求是金价波动主要推手，ETF持仓与金价正相关；2025年以来全球最大黄金ETF持仓上升但仍处低位，亚洲ETF持仓不断上升 [88] - 2025年4月，中国市场黄金ETF流入490亿元人民币，持仓量跃升65吨至203吨，资产管理总规模和持仓累计分别飙升125%和77% [95][96] - 2025年4月，上海期货交易所黄金期货日均成交量环比翻倍至859吨，5月前五日平均成交量仍接近高位 [98] - 2025年年初至5月31日，全球流入量前十的黄金ETF基金中有四个来自中国，中国成为全球ETF需求重要来源 [100] 白银：双重属性共振，新高在即 供需缺口放大，光伏用银占比提升 - 全球白银供给增长缓慢，2025年预计增长1.5%；银矿产量集中在美洲，2024年墨西哥、中国、秘鲁排名前三 [102] - 白银需求中工业需求占比约55%，2024年中国、美国工业用银需求分别占全球的40%、20% [111] - 光伏用银需求占比大幅提升，2024年达6146吨，占总需求的16.97%，较2015年增长11.8个百分点 [114] - 2021年白银供需平衡由正转负，2023年缺口扩大为5732吨，未来缺口仍将持续 [117] - 截至2025年5月，国内白银交易所库存下降，海外COMEX白银库存增加 [119] PMI数据回升，关注金银比回落趋势 - 白银金融属性与黄金相似，但弱于黄金；金银比是观察银价走势重要指标，历史上金银比与银价负相关 [123] - 金银比与PMI呈反向关系，经济复苏时金银比回落；后续应关注美国PMI修复带来的金银比回落 [125] - 以COMEX黄金价格3300/3500美元/盎司为基准，假设金银比回落至80/70/60，对应银价涨幅分别为16%/33%/55%、23%/41%/64% [127][128] 投资建议 行业投资建议 - 看好2025年黄金板块行情，美国经济问题严峻，降息周期持续，美元信用下行，全球央行购金和黄金ETF需求支撑金价 [132] - 关注白银补涨行情，白银供需缺口持续，兼具工业和金融属性 [133] - 维持贵金属板块推荐评级，重点推荐万国黄金集团等10家公司，建议关注中国黄金国际和西部黄金 [3][133] 重点公司 - 万国黄金集团是快速成长的多种金属矿企，2024年营收和归母净利润同比增长42.6%和71.6% [137] - 公司拥有三座矿山，核心金矿金岭金矿位于所罗门群岛，资源量103吨，储量40吨，未来增储潜力大 [138] - 金岭金矿产量持续爬坡，成本控制优秀，2024年克金销售成本为227元/克；预计2025 - 2027年归母净利润分别为12.63/15.94/19.46亿元，维持“推荐”评级 [139][140]

全球央行黄金储备趋势 - 95%的受访央行预计未来12个月全球央行将继续增持黄金 这一比例创2019年调查以来新高 较2024年上升17个百分点 [1] - 73家央行参与调查 创历年参与数量新高 其中43%计划在未来一年内增加黄金储备 [1] - 央行持金三大动机：长期价值储存功能(80%) 投资组合多样化手段(81%) 危机时期表现(85%) [1] 黄金市场动态 - COMEX黄金主力合约GC00Y报3391.34美元/盎司 日内下跌15.6美元(-0.46%) 成交量1.575万手 持仓量33.38万手 [3] - 花旗预测金价将在2026年下半年回落至2500-2700美元/盎司 较当前远期价格下跌20%-25% [3] - 南华期货认为年内金价可能继续走高 受去美元化进程 央行购金及通胀前景等因素驱动 [4] 机构观点分歧 - 光大期货指出地缘局势提供短期支撑 重点关注美联储利率决议 [4] - 世界黄金协会强调黄金在金融与地缘政治不确定性中仍具战略资产地位 [1]

大宗商品期货市场表现 - 能源化工板块：燃油周下跌4.85%、原油周下跌2.97%，碳酸锂周上涨1.22% [1] - 黑色系板块：铁矿石周下跌0.43%、焦煤下跌5.28% [1] - 基本金属板块：沪镍周上涨1.14%、沪锡下跌2.87%、沪铜上涨1.33% [1] - 农产品板块：棕榈油周下跌0.89%、豆粕上涨0.51%、生猪上涨0.63% [1] - 航运板块：集运欧线周下跌0.25% [1] 黄金市场分析 - 短期表现：COMEX黄金周跌幅0.92%，伦敦金周跌幅0.86%，5月振幅超10% [1][2] - 下跌原因：全球关税谈判突破性进展缓解避险需求，地缘政治紧张局势缓和 [2] - 机构观点：花旗银行认为关税担忧缓解导致黄金进入盘整，广东南方黄金市场研究院指出地缘政治缓和引发抛售 [2] - 中长期展望：美元信用下降、美联储降息周期开启、全球央行增持黄金支撑长期上涨趋势 [3] 原油市场动态 - 价格表现：美原油下跌0.25%，布伦特原油下跌1.17% [4] - OPEC+动向：同意7月增产41.1万桶/日，连续第三个月增产，旨在惩罚超额生产成员国并争夺市场份额 [4] - 需求预期：三大月报下调2025-2026年全球原油需求预测，OPEC月报下调5万桶/日 [5] - 风险因素：美伊核谈判推进或加速伊朗原油入市，OPEC+增产强化供应增加预期 [4][5] 制造业PMI数据 - 整体表现：5月制造业PMI回升0.5个百分点至49.5%，综合PMI产出指数上升0.2个百分点至50.4% [5] - 行业分化：高技术制造业PMI为50.9%，连续4个月扩张；装备制造业和消费品行业PMI分别上升1.6和0.8个百分点 [6] - 驱动因素：金融政策支撑及中美关税战降温推动出口反弹 [6] 行业细分展望 - 燃油：OPEC+增产预期压制油价，炼厂复工增加供应，船用油消费淡季需求疲软 [8] - 铁矿石：钢厂需求走弱，海外供应维持高位，供强需弱格局下矿价承压 [9] - 沪锡：缅甸矿山复产进度缓慢，国内原料短缺压制产能，下游补库意愿低迷 [9][10] - 棕榈油：马来西亚出口改善，印尼下调出口费用争夺市场，生物能源需求预期支撑价格 [10]

国际金价近期波动 - 5月国际金价剧烈波动 5月5日-6日伦敦金现和COMEX黄金两日涨幅均超2% 5月7日金价从3400美元/盎司高位下跌 5月12日-14日两日跌幅均超2% 5月21日回升至3300美元/盎司上方 [1] - 全球贸易战风险溢价回落是金价短期下跌主因 中美经贸会谈取得进展导致双边关税降低 投资者避险需求下滑 [1] - 长期看黄金价格仍处高位 COMEX黄金年内最高达3509.9美元/盎司 伦敦现货黄金最高3500.12美元/盎司 [1] 黄金长期价格驱动因素 - 美元走势及投资者对美元资产信心 美国政府债务可持续性 高通胀预期 地缘政治风险变动 全球央行购金及货币政策变化将持续影响金价 [2] - 全球央行持续购金 金条金币投资需求稳固 黄金ETF需求显著改善 2025年一季度全球黄金总需求达1206吨 同比增1% 为2016年以来同期最高 [2] - 2025年全球经济贸易及地缘政治不确定性加剧 黄金相对其他资产表现强势 吸引投资者关注 央行增持黄金部分源于其在市场危机中的历史表现 [2] 黄金投资价值与配置建议 - 黄金在多元化组合中扮演多重战略角色 包括长期收益提供 波动率降低 流动性提供 货币贬值抵御 市场风险缓冲 [3] - 全球黄金ETF市值相比风险资产ETF仍微不足道 显示长期市场潜力 4月全球黄金ETF显著流入 中国黄金ETF创月度流入纪录 [3] - 建议典型60/40股债组合配置5%-10%黄金 可降低风险并提升收益 不同组合最优比例需单独测算 [3] 央行购金趋势展望 - 未来央行购金规模将高于过去十年平均水平 2025年美国政策不可预测性达新高 美债可持续性问题受关注 推动通过黄金分散风险的步伐持续 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金期货整体趋势处于上升通道尾声，短期回调压力犹存，中长期有基本面支撑，建议观望并等待时机配置买入看涨期权 [7][11] - 白银期货整体趋势处于横盘整理尾声，受工业属性拖累但中长期有供需缺口等因素支撑，建议进行网格交易策略 [32] 根据相关目录分别进行总结 黄金期货 中线行情分析 - 沪金期货整体趋势处在上升通道中，当前可能处于趋势尾声 [7] - 近期因宏观经济数据改善、贸易摩擦缓和及技术性调整，黄金价格高位回落，但中长期美国财政赤字及全球央行购金提供基本面支撑 [7] - 需关注5月非农数据及美联储缩表节奏变化，若地缘风险或通胀反弹，贵金属可能重获上行动能 [7] - 中线策略建议观望 [8] 品种交易策略 - 上周建议五一长假临近注意风险，观望 [10] - 本周黄金短期回调压力犹存，等待时机配置买入看涨期权，主力合约2506下方支撑758－765，上方压力829-836 [11] 相关数据情况 - 展示沪金行情走势、COMEX黄金行情走势、SPDR黄金ETF持有量、COMEX黄金库存、美国国债收益率（10年）、美元指数、美元兑离岸人民币、金银比、沪金基差、黄金内外价差等数据图表 [18][20][22][24][27] 白银期货 中线行情分析 - 沪银期货整体趋势处在横盘整理，当前可能已近趋势尾声 [32] - 白银有“双重属性”，当下工业属性受经济增长预期转弱拖累，中长期供需缺口、中国刺激计划、工业需求增长及地缘政治风险支撑价格 [32] - 沪银将持续横盘整理，主力合约2506预期运行区间6900－8800，建议进行网格交易策略 [32] 品种交易策略 - 上周建议五一长假临近注意风险，观望，预期主力合约2506大区间震荡运行，进行网格交易（6900-8800） [35] 相关数据情况 - 展示沪银行情走势、COMEX白银行情走势、SLV白银ETF持仓量、COMEX白银库存、沪银基差、白银内外价差等数据图表 [43][46][48]

金价近期表现 - 金价在2025年4月2日关税政策后迅速冲高，伦敦金现短暂突破3500美元/盎司，随后因特朗普关税态度反复回落至3300美元/盎司 [1] - 近期金价上涨呈现四大特征：波动率大幅上升(处于历史89.2%百分位)、实物需求驱动(SPDR持仓量上升)、亚洲资金驱动(中国黄金ETF净流入)、美元指数大幅下行(与金价负相关性近-1) [2] - COMEX黄金净多头持仓与金价趋势背离，显示定价机制从投机转向实物供需 [2] 短期展望 - 若特朗普关税态度显著缓和或谈判进展顺利，金价可能高位震荡偏弱，波动率将下行 [1][3] - 短期需关注两大事件：美国关税政策协商进程(积极进展或压制金价)、央行购金行为波动(2023年以来上涨核心逻辑) [3] - 短期调整后将迎来配置窗口期，建议密切关注黄金波动率趋势 [3] 中长期趋势 - 2025年金价波动范围预计为3209-3905美元/盎司 [1][5] - 美元信用与储备地位被动摇可能推动金价中枢持续上升：美元指数或进入长下行周期，财政赤字问题难解，减税措施将加剧赤字 [4] - 特朗普政策不确定性偏高(关税力度范围超2018年)，将持续支撑金价 [4] - 全球央行购金趋势将持续，因美元信用边际下行背景下需控制美元资产储备风险 [4] 定价模型 - 定量框架与伦敦金现相关性达0.98，1971年以来85%时间误差控制在100美元/盎司内，近5年85%时间误差在150美元/盎司内 [5] - 当前阶段(2022年后)四大定价因素：全球央行黄金储备、美国财政赤字率、美国经济政策不确定性、10Y美债实际利率 [5] - 模型预测2025年金价波动范围为3209-3905美元/盎司 [5]