报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[10] 报告的核心观点 - 顶层设计推动房地产新发展模式，现房销售是重要一环，各地将逐步出台现房试点政策和配套支持 [5][13][60] - 现房销售可防范交付风险、降供给稳房价，助力楼市止跌回稳；对房企经营能力要求更高，优质房企“剩者为王” [5][13][60] - 推荐在重点城市核心区持续拿地的头部央国企和改善型房企，如建发国际集团、中国海外发展等 [13][60] 制度变革 预售制 - 起源于1953年香港“预售楼花”模式，传入内地后确立法律地位并不断完善，成为房地产市场重要制度支撑 [16] - 住房制度经历“分配制（1949 - 1978年）—预售制阶段（1978 - 2020年）—现房销售试点阶段（2020年至今）”三阶段 [16] - 预售制有效解决住房短缺与开发融资难题，支撑行业高速发展，人均居住面积从1978年的6.7平方米提升至2020年的41.8平方米 [11][16] 现售制 - 经历“呼吁阶段（2000 - 2016年）—早期探索（2016 - 2018年）—政策吹风（2018 - 2020年）—试点与推广（2020年至今）—过渡落地（2025年以来）”阶段 [21][24] - 2024年全国已有6个省、32个城市发布推进现房销售的相关政策或细则 [24] 他山之石 美国 - 预售房款竣工交付后划转开发商，开发商资金主要来自建筑贷款，按工程节点放款，银行全程监督 [27] - 购房者支付5%定金（一定期限内可退），部分区域支付10% - 20%首付至托管账户，按揭贷款交付后还款 [27] 英国 - 预售流程由律师全程介入，开发商资金主要来自建筑融资，按工程节点拨付 [29] - 购房者支付2% - 5%定金，签订合同后支付10% - 25%首付，由独立担保商托管，后续款项分期缴纳 [29] 日本 - 开发商竣工后获得售房款项，通过法律限制期房销售，首付比例不超20%，余款交付后支付 [30] - 开发商需向金融机构申请定金担保，金融机构监督施工，违约时赔付购房者 [30] 德国 - 购房者根据施工进度支付房款，最多分7期，首付比例0% - 30%，竣工后10%房款由律师保管3 - 5年作质量保证金 [31] - 贷款银行按工程账单支付房款，开发商回款与施工进度严格挂钩，购房者可要求银行担保开发商信誉 [31] 国内现状 全国现房销售面积占比 - 2025Q1全国商品住宅中现房销售面积占比32.7%，较2020年低点提升22.5个百分点 [32] - 海南等4个省市2025Q1商品住宅中现房销售面积占比已超5成，海南占比达65.5% [39] 现房销售的落地有配套政策的支持 - 顶层设计明确房地产新发展模式，包括租购并举、加大保障房建设等，要有力有序推进现房销售 [42] - 2024年30余个省市出台现房销售鼓励措施，涵盖融资支持、税费减免等六个方面 [44] 现房影响 行业 - 延缓土地到住房的转换，降低新房供给，稳定房价，低能级城市推行政策较快，高能级城市逐步试点 [47] - 或使土拍热度下降，土地价格下滑，房企拿地考虑更厚安全垫 [51] - 所见即所得，有效防范交付风险 [52] 房企 - 拉长项目经营性现金流回正周期，高周转模式难以延续 [53] - 增加开发商资金成本，影响净利率约2个点，IRR受影响更大 [56] - 对产品品质、运营效率和融资能力要求更高，或加速行业出清 [59] 投资建议 - 推荐产品品质好、运营效率高、融资能力强的优质房企，如建发国际集团、中国海外发展等 [13][60]

报告行业投资评级 - 维持房地产及物管“看好”评级 [4] 报告的核心观点 - 投资销售两端走弱，止跌回稳仍是政策主基调，稳房价对房地产和消费至关重要，中央定调房地产仍有很大发展空间，预计政策将进一步发力，推进房地产新发展模式，行业竞争格局将进一步优化 [4] 各部分总结 投资端 - 2025年1 - 4月全国房地产开发投资同比-10.3%，较前值-0.4pct；4月单月同比-11.3%，较前值-1.3pct；住宅投资1 - 4月同比-9.6%，较前值-0.6pct，4月单月同比-11.1%，较前值-2.3pct [5] - 1 - 4月商品房和住宅新开工面积分别同比下降23.8%和22.3%，分别较1 - 3月上升0.6pct和1.6pct；4月单月分别同比下降22.1%和17.8%，涨幅分别较3月下降4pct和上升0.1pct [17] - 1 - 4月商品房和住宅施工面积分别同比下降9.8%和10.1%，分别较1 - 3月下降0.2pct和0.2pct；4月单月分别同比下降26.9%和22.5% [19] - 1 - 4月商品房和住宅竣工面积分别同比下降16.9%和16.8%，分别较1 - 3月下降2.6pct和2.1pct；4月单月分别同比下降27.9%和25.8%，降幅分别较3月下降16.4pct和17.8pct [19] - 目前房地产行业投资端依然较弱，后续投资仍将偏弱，投资修复节奏将显著慢于以往周期，维持2025年预测：投资同比-9.9%、开工同比-9.7%、竣工同比-22.6% [21] 销售端 - 1 - 4月商品房销售面积2.8亿平方米，同比下降2.8%，较1 - 3月上升0.2pct；4月单月同比下降2.1%，较3月下降1.2pct，环比下降42.5%；销售额2.7万亿元，同比下降3.2%，较1 - 3月下降1.1pct；4月单月6237亿元，同比下降6.7%，较3月下降5.1pct [22] - 1 - 4月住宅销售面积2.4亿平米，同比下降2.1%，较1 - 3月下降0.1pct；4月单月同比下降2.4%，较3月下降1.9pct，环比下降42.1% [22] - 1 - 4月分区域商品房销售面积累计增速：东部-4.4%、中部+0.2%、西部-2.8%、东北部-2.6% [32] - 1 - 4月商品房销售均价9566元/平米，同比下降0.3%，较1 - 3月下降1.3pct；4月单月环比增长3%，同比下降4.7%，涨幅较3月下降4pct；住宅销售均价10005元/平米，同比增长0.3%，较1 - 3月下降1.4pct；4月单月10246元/平米，环比增长3.3%，同比下降4.3%，涨幅较上月下降4.4pct [35] - 4月末商品房待售面积7.8亿平方米，同比增长4.8%，较3月末减少522万平方米，其中住宅待售面积减少455万平方米 [35] - 目前房地产销售端处于筑底阶段，预计政策推动需求修复，收储和城改推动销售面积提升，但供给端约束销售修复，短期总量仍偏弱，结构有弹性，维持2025年预测：销售面积同比-4.5%、销售金额同比-6.4%、销售均价同比-2.0% [36] 资金端 - 1 - 4月房地产开发企业合计资金来源3.3万亿元，同比下降4.1%，较1 - 3月下降0.4pct；4月单月同比下降5.3%，较3月下降1.5pct [37] - 1 - 4月国内贷款同比增长0.8%，较1 - 3月上升3.1pct；4月单月同比增长14.5%，较3月上升8.3pct；利用外资同比增长82%，较1 - 3月上升165.2pct；4月单月同比增长897.8%，较3月上升960.9pct；自筹资金同比下降6.8%，较1 - 3月下降1pct；4月单月同比下降9.6%，较3月上升2.1pct [39] - 1 - 4月定金及预收款、个人按揭贷款分别同比下降3%和8.5%，分别较1 - 3月下降1.9pct和1.5pct；4月单月分别同比下降8.5%和12.7%，分别较3月下降7.1pct和12.9pct [39] - 预计后续房地产资金来源仍略偏紧，但随着政策放松将逐步改善 [41] 投资分析意见 - 推荐产品力房企建发国际、滨江集团、建发股份、华润置地、中海外发展、保利发展、招商蛇口，关注绿城中国 [4] - 推荐二手房中介贝壳 - W，关注我爱我家 [4] - 推荐低估值修复房企新城控股、龙湖集团、越秀地产、华发股份，关注金地集团、新城发展、城投控股、保利置业 [4] - 推荐物业管理企业华润万象、招商积余、绿城服务、中海物业、保利物业 [4]

报告行业投资评级 - 维持房地产及物管“看好”评级 [4] 报告的核心观点 - 去年9月底“止跌回稳”仍是目前政策主基调，稳房价对房地产和消费至关重要，近期贸易战下我国强调扩内需应对，稳地产战略重要性提升，中央定调房地产仍有很大发展空间，预计政策将进一步发力，包括房贷降息、加量好房子、优化收储、推进城改等，在房地产新发展模式下，行业竞争格局将进一步优化，产品力房企发展空间将进一步打开 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业数据 - 新房成交量：上周34城周成交环比下降29%，一二线环比下降31%、三四线环比上升6%；5月34城月成交同比上升9%，一二线同比上升11%、三四线同比下降6% [3][5][7] - 二手房成交量：上周13城周成交环比-9%，5月成交同比+12% [3][12] - 新房库存：15城上周推盘49万平，可售面积环比-0.3%、去化月数环比下降0.8个月 [3][22] 行业政策和新闻跟踪 - 地产行业：国务院新闻办举行发布会推出一揽子货币政策措施，包括LPR下降10BP、PSL利率下降5BP、公积金利率下降25BP；上海成交4块宅地，2块溢价率超20%、2块底价成交，保利置业以42.41亿元竞得杨浦宅地 [4][27] - 物管行业：国家市场监督管理总局、国家标准化管理委员会发布国家标准《完整社区设施服务指南》 [31] 重点公司公告 - 地产公司：4月部分房企销售额有不同表现，如首开股份15亿元（-12%）、金地集团28亿元（-55%）等；1-4月销售额也有差异，如首开股份79亿元（-10%）、金地集团109亿元（-52%）等；华发股份和招商蛇口进行了股份回购 [34] - 物管公司：贝壳-W、招商积余、万物云、越秀服务等进行了股份回购 [37] 板块行情回顾 - 地产板块：SW房地产指数上涨0.41%，沪深300指数上涨2%，相对收益为-1.59%，板块表现弱于大市，排名第31位；个股涨跌幅排名前5位为亚太实业、南国置业等，后5位为滨江集团、新城控股等 [4][41] - 物管板块：物业管理板块个股平均上涨0.27%，沪深300指数上涨2%，相对收益为-1.74%，板块表现弱于大市；个股涨跌幅排名前5位为宋都服务、浦江中国等，后5位为建业新生活、佳源服务等 [4][48]

金融政策支持稳市场稳预期 - 央行、国家金融监督管理总局、证监会联合推出"一揽子金融政策"支持稳市场稳预期，落实中央政治局会议关于加强超常规逆周期调节的要求 [1] - 人民银行提出十项措施，包括降准降息等与房地产直接相关的政策，如降低存款准备金率0.5个百分点、下调政策利率0.1个百分点、下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点、降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点 [1] - 政策旨在促进刚需和刚性改善需求，降低楼市门槛和交易成本，夯实止跌回稳局面 [1] 降准降息对楼市的影响 - 存款准备金率从6.6%降至6.2%，降低银行负债成本，增强银行对购房者和开发企业的贷款能力 [2] - 央行政策利率下调10个基点，预计带动LPR下行，按揭贷款利率相应下调 [2] - 五年期以上公积金首套房利率从2.85%降至2.6%，达到历史最低水平，拉开公积金与商贷利率差距，激发刚需和改善型购房动力 [2] - 结构性货币政策工具利率下调0.25个百分点，惠及专项借款、再贷款，PSL利率从2.25%降至2%，支持保障性住房、城中村改造等项目 [2] 房地产新发展模式的金融支持 - 金融监管总局将推出八项增量政策，包括房地产开发、个人住房、城市更新等贷款管理办法，指导金融机构保持房地产融资稳定，满足刚性和改善性住房需求 [3] - 房地产新发展模式需要新的金融模式辅助，包括全口径资金监管制度，以应对存量时代的资金需求 [3] - 存量盘活需转向不动产现金流导向的投融资模式，告别大拆大建，转向综合整治、微改造等可持续现金流创造模式 [4] 金融政策对经济基本面的修复 - 科技创新和技术改造再贷款增至8000亿，新设立"服务消费与养老再贷款"5000亿元，稳定就业、收入、消费等经济基本盘 [5] - 政策工具旨在夯实高质量发展确定性，为房地产创造可持续发展动力 [5]

债务重组进展 - 香港高等法院于4月23日作出颁令，公司计划在不晚于5月12日至28日期间开放债权人投票通道，并预计于6月3日召开债权人会议 [1] - 若重组方案在会议上获得通过，公司将于6月26日完成最终批准聆讯 [1] - 债权人会议的通知及相关计划文件将于5月12日前分发，债权人需立即采取行动保障权益 [1] - 自2022年11月启动境外债务重组以来，公司与债权人保持开放且建设性的沟通，历时近3年努力迎来曙光 [1] 债务规模与影响 - 公司境外债务本金规模为68.58亿美元，占24年末整体有息债务的55%，这一占比高于绝大多数房地产企业 [2] - 重组完成后，公司整体债务规模将大幅下降，流动性压力显著缓解，资本结构持续改善 [2] 发展战略转型 - 公司董事局主席林中展望称，2025年中国房地产市场将加速转向高质量发展，将成为公司战略转型关键年 [2] - 公司将全面转向"轻资产、低负债、高质量"的发展模式 [2] - 依托"房地产新发展模式"政策机遇及公司近20年形成的"全链条、全业态、全国化布局"，积极寻求轻资产业务转型 [2]

文章核心观点 - 聚焦房地产行业多方面研究成果，探讨行业运行逻辑、变数及未来趋势，呈现2025年1 - 3月行业及企业相关情况 [1] 排行榜 - 2025年1 - 3月中国房地产企业销售TOP100排行榜，3月新房成交企稳同比微增3%，百强房企3月业绩环比增长68.8% [2] - 2025年1 - 3月中国房地产企业新增货值TOP100排行榜，3月土地市场成交量跌价升呈点状火热态势，预计重点城市土地热度维持，投资筑底，央国企保持核心城市拿地积极性 [2] 政策案例 - 南京“房七条”通过需求端、供给端、流通端协同发力，构建全链条政策体系激活改善需求 [4] 土拍逻辑 - 核心城市价值重估、政策精准调控、市场预期修复、企业理性投资构建新发展模式，使2025土拍高热具有必然性 [5] 年报点评 - 华发股份销售规模跻身TOP10，盈利稳健归母净利9.5亿元，保持“绿档”水平，融资成本降至5.22% [7] - 金地集团以现金流为首要任务，经营性现金流净流入136亿，短期偿债压力大，表外风险敞口需关注 [7] - 龙湖集团2025年负债规模压降至1400亿，运营及服务收入占比2028年有望过半 [8] - 建发国际积极补仓核心区位，2025年计划全口径销售额1500亿元，未来2 - 3年希望保持增长 [9] - 美的置业地产开发业务剥离，持续经营业务营收37.26亿，同比增长33% [10] - 万科地产新管理层上任，计提减值335.5亿元，创上市以来最大亏损 [11] - 绿城中国2024年代建销售占比创新高，拿地权益升，结转毛利率回升，财务稳健，但2025年利润指标仍存压力 [12] 研报 市场行情 - 3月因供给放量、房企营销力度增加，迎来局部“小阳春”行情 [14] 土地市场 - 2025年3月土地市场延续缩量升温，月度溢价率重回2021年高位，政策驱动供地结构优化，投资预期改善促行业企稳 [15] - 2025年3月24 - 30日第13周土地供求规模环比显著增加，热度延续高位，重点城市监测供应建筑面积248万平方米，环比上升46%，同比下降10% [17] 企业月报 - 3月百强房企合约销售业绩环比增长68.9%，企业拿地聚焦核心城市优质地块，销售十强领跑一季度投资，单月融资总量环比回升，华润置地获约65亿元境外贷款，中国金茂取消区域架构，龙湖深港与广佛公司合并 [16]

土地市场回暖特征 - 2025年一季度土地市场突破三年沉寂，溢价率大幅回暖，呈现"核心城市领跑、优质地块主导"特征，与2019-2021年高热不同 [2] - 全国300城经营性土地成交建面同比下降11.2%，但成交金额逆势增长17.6%，核心城市高溢价地块频现，如北京、上海22宗宅地中有7宗总价超50亿且溢价率普遍超10%，虹口区宅地溢价率达38% [4] - 杭州核心板块5日内两度刷新楼板价纪录，上海静安寺宅地楼板价达16万元/平方米成为全国单价地王 [4][9] 供给侧改革成效 - 土地供应持续收缩，2021年下半年至今年均下降22%，2025年1-2月全国土地成交建面0.88亿平方米低于新房成交1.07亿平方米 [5] - 供地质量提升，全国成交土地平均容积率连续14个月未超2.0，北京、杭州、成都宅地平均容积率低于1.6 [5] - 广东发行304亿专项债回收闲置土地，多地启动存量土地收储，预供地总建面同比下降47%但核心城市质量显著提升 [20] 需求侧政策突破 - 构建"好房子"标准体系降低容积率，40个重点城市新房成交面积和金额同比分别增长1.3%和7.1% [9] - 核心城市稳市场政策加码，北上广深2025年发布5次以上政策涉及公积金优化、税费补贴等 [21] - 南京出台"房七条"后珠江路宅地拍出43.4%溢价率，成交价3.8万元/平方米，周边二手房挂牌价达6.5万元/平方米 [22] 区域分化与投资逻辑 - 一线城市平均溢价率17%，二线21%，三四线仅4%，北京海淀宅地溢价率25%，杭州蒋村宅地溢价115%，成都金融城宅地溢价106% [11][13] - 热度从京沪杭蓉扩散至宁波、济南、武汉等次核心城市，浑南区低密宅地溢价17.5%，楼板价7050元/平方米对应周边售价1.6万元/平方米 [16][17] - 房企投资意愿回升，百强房企新增土储货值同比增长17.8%，金额增长42.2%，头部国央企加速优化土储 [23] 行业长期趋势 - 土地市场从规模驱动转向质量驱动，核心城市价值重估与政策精准调控构建"总量可控、结构优化"新模式 [24] - 北京实施弹性供地（240-300公顷），上海闵行上新容积率1.01宅地对标10万元/平方米别墅售价，强化稀缺性 [20] - 企业端理性投资推动集中度提升，热度向销售端传导有望带动2025年行业企稳回升 [23][24]