销量与业绩表现 - 1-5月累计销量同比+161%达173658辆 [1] - 24Q4/25Q1毛利率分别为13 3%/14 9%连创历史新高 [1] - 维持全年50-60万辆销量目标及10-12%毛利率指引 [1] - 25年有望实现全年盈利 [1] 产品与平台规划 - 25-26年将迎全球化新车周期 ABCD四大平台协同发力 [1] - A平台定位入门级 B平台B10/B01/B05预计年内上市 [1] - C平台C10/C16/C11焕新 D平台定位中高端市场 [1] - LEAP3 5架构通过更高集成度及智驾方案优化显著降低成本 [2] 渠道与运营策略 - 25Q1销售门店达756家覆盖279城单店效率同比提升50% [2] - 目标年底门店突破1000家新增覆盖80城 [2] - 24年渠道盈利率超80% [2] - 坚持"1+N"新零售模式强化终端营销与用户体验 [2] 智能化与研发 - 已确立"端到端大模型"智驾路线组建超500人团队 [2] - 目标25年底实现城市记忆通勤 [2] - "高通8295+8650"方案提升性能 [2] 海外拓展与合作 - 1-4月出口13632辆居新势力首位25年目标出口5-6万台 [2] - 马来西亚组装工厂预计年底投产26年实现欧洲本土制造 [2] - 与Stellantis零部件合作 同标致雪铁龙签订电驱协议 [2] - 与一汽集团联合开发并探讨资本合作 [2] 财务预测 - 预计25-27年营收687/914/1167亿元 [3] - 预计25-27年归母净利+3 5/+20 4/+43 1亿元 [3] - 给予25年1 5倍PS目标维持目标价81 15港币 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价为 119.99 港币 [1][5][7] 报告的核心观点 - 公司一季度业绩收入 158 亿元，同环比+141%/-2%；归母净利润-6.6 亿元，亏损同环比收窄 7.0/6.7 亿元，符合预期 [1] - 看好 M03 MAX、G7 等新车热销，有望带动 7 - 8 月公司总月销超 4 万辆，规模效应提升下盈利继续改善 [1] - 预计公司 25 - 27 年收入 856/977/1247 亿元，采用分部估值上调目标价 [5][12] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 25Q1 销售新车 9.4 万辆，同环比+331%/3%，带动季度营收创新高，预计 25Q2 交付 10.2 - 10.8 万辆，营收 175 - 187 亿元 [2] - 25Q1 毛利率 15.6%再创新高，汽车毛利率 10.5%，连续七个季度改善，单车 ASP/毛利分别为 15.3/1.6 万元，同比-40%/+15%，环比-5%/-0.5% [2] - 25Q1 SG&A/研发费用率为 12%/13%，同比-9/-8pct，环比-2/+0.1pct，费用管控成效显著 [2] 新车情况 - 4 月交付 3.5 万台，连续 6 个月突破 3 万台，5 - 8 月将密集发布 3 款新车 [3] - M03 MAX 续航升级且或新增低价版，预计提升 M03 约 20%销量；P7 改款外观升级；G7 空间好且有差异化亮点，有望带动 7 - 8 月月销突破 4 万台 [3] 海外市场 - 1 - 4 月累计出口 1.1 万台，同比+330%，销量占比 9%，预计 25 年海外销量翻倍增长 [4] 盈利预测与估值 - 预计 25 - 27 年收入 856/977/1247 亿元，给予销售业务 2.1x 2025E PS（前值 1.8x），维持技术服务业务估值 400 亿港币，上调目标价 [5][12][13] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|30,676|40,866|85,606|97,660|124,730| |+/-%|14.23|33.22|109.48|14.08|27.72| |归属母公司净利润 (人民币百万)|(10,376)|(5,790)|(2,009)|1,099|4,275| |+/-%|13.53|(44.19)|65.30|154.69|289.10| |EPS (人民币，最新摊薄)|(5.45)|(3.04)|(1.06)|0.58|2.25| |ROE (%)|(28.33)|(17.13)|(6.64)|3.69|13.15| |PE (倍)|(13.10)|(23.47)|(67.64)|123.68|31.79| |P/B (倍)|3.74|4.35|4.64|4.48|3.92| |EV/EBITDA (倍)|(11.78)|(22.79)|(67.91)|65.72|20.25| [6] 可比公司估值 |公司|股票代码|市值 (十亿美元)|股价变化|企业价值 (十亿美元)|营收 (十亿美元) - 2025E|营收 (十亿美元) - 2026E|EV/Sales - 2025E|EV/Sales - 2026E|PS - 2025E|PS - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |理想|2015 HK|31.59|43.21%|23.69|24.43|31.55|0.97|0.75|1.29|1.00| |蔚来|9866 HK|8.71|-24.14%|7.77|13.38|17.16|0.58|0.45|0.65|0.51| |零跑|9863 HK|10.56|90.02%|10.01|8.29|11.57|1.21|0.87|1.27|0.91| |平均| - | - | - | - | - | - |0.92|0.69|1.07|0.81| [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价为 119.99 港币 [1][5][7] 报告的核心观点 - 公司一季度业绩收入 158 亿元，同环比+141%/-2%；归母净利润-6.6 亿元，亏损同环比收窄 7.0/6.7 亿元，符合预期 [1] - 看好 M03 MAX、G7 等新车热销，有望带动 7 - 8 月公司总月销超 4 万辆，规模效应提升下盈利继续改善 [1] - 预计 25 - 27 年收入 856/977/1247 亿元，采用分部估值上调目标价 [5][12] 各部分总结 业绩表现 - 25Q1 销售新车 9.4 万辆，同环比+331%/3%，带动季度营收创新高，交付指引创新高，预计 25Q2 交付 10.2 - 10.8 万辆，营收 175 - 187 亿元 [2] - 25Q1 毛利率 15.6%再创新高，汽车毛利率 10.5%，连续七个季度改善；单车 ASP/毛利分别为 15.3/1.6 万元，同比-40%/+15%，环比-5%/-0.5% [2] - 25Q1 SG&A/研发费用率为 12%/13%，同比-9/-8pct，环比-2/+0.1pct，费用管控成效显著 [2] 新车情况 - 自 MONA M03 发布以来销量趋势向好，4 月交付 3.5 万台，连续 6 个月突破 3 万台 [3] - 5 - 8 月将密集发布 3 款新车，M03 MAX 续航升级、价格或下探，P7 改款外观进阶，G7 空间和配置有亮点，有望带动 7 - 8 月月销突破 4 万台 [3] 海外市场 - 1 - 4 月累计出口 1.1 万台，同比+330%，销量占比 9%，预计 25 年海外销量翻倍增长 [4] 成长曲线 - 公司持续推进双能路线、飞行汽车、人形机器人等多条成长曲线，中长期成长空间乐观 [4] 盈利预测与估值 - 维持 25 - 27 年收入预测，给予销售业务 2.1x 2025E PS（前值 1.8x），技术服务业务估值 400 亿港币，上调目标价 [5][12][13] 经营指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|30,676|40,866|85,606|97,660|124,730| |+/-%|14.23|33.22|109.48|14.08|27.72| |归属母公司净利润(人民币百万)|(10,376)|(5,790)|(2,009)|1,099|4,275| |+/-%|13.53|(44.19)|65.30|154.69|289.10| |EPS(人民币，最新摊薄)|(5.45)|(3.04)|(1.06)|0.58|2.25| |ROE(%)|(28.33)|(17.13)|(6.64)|3.69|13.15| |PE(倍)|(13.10)|(23.47)|(67.64)|123.68|31.79| |P/B(倍)|3.74|4.35|4.64|4.48|3.92| |EV/EBITDA(倍)|(11.78)|(22.79)|(67.91)|65.72|20.25| [6] 可比公司估值 |公司|股票代码|市值(十亿美元)|股价变化|企业价值(十亿美元)|营收(十亿美元) - 2025E|营收(十亿美元) - 2026E|EV/Sales - 2025E|EV/Sales - 2026E|PS - 2025E|PS - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |理想|2015 HK|31.59|43.21%|23.69|24.43|31.55|0.97|0.75|1.29|1.00| |蔚来|9866 HK|8.71|-24.14%|7.77|13.38|17.16|0.58|0.45|0.65|0.51| |零跑|9863 HK|10.56|90.02%|10.01|8.29|11.57|1.21|0.87|1.27|0.91| |平均| - | - | - | - | - | - |0.92|0.69|1.07|0.81| [14]

文章核心观点 - 公司2024年年报表现良好，盈利能力大幅改善，虽四季度受一次性费用计提等影响盈利下降，但2025年新车周期开启有望提升销量和盈利能力，平安证券调整盈利预测并维持“推荐”评级 [1][2][3] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入1451.76亿元，同比增长305.04%，归母净利润59.46亿元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润55.73亿元，利润分配预案为每股派发现金红利0.97元 [1] 汽车业务情况 销量 - 2024年公司新能源汽车销量42.7万台，同比增长182.8%，其中问界M9全年交付超15万台，连续11个月蝉联中国市场50万级豪华车月度销冠，问界新M7全年交付近20万台 [2] 毛利率 - 2024年公司汽车业务毛利率达到25.69%，同比增加16.18个百分点，新能源汽车业务毛利率达到26.21%，同比增加16.29个百分点 [2] 四季度盈利情况 - 4Q24毛利率环比提升，但一次性费用计提影响了当季盈利，四季度归母净利润为19.1亿元，环比下降20.9%，扣非净利润为18.1亿元，环比下降22.1% [2] 原因分析 - 问界M5、M7在四季度销量有所下滑，导致公司四季度营收环比三季度有所下降；2024年底的一次性费用计提，四季度公司资产减值损失+信用减值损失达到14.8亿元 [2] 新车情况 上市计划 - 2025款问界M9于3月上市，新车问界M8将于4月上市交付 [3] 市场预期 - 问界M8爆款潜力较大，随着两款新车型上市交付，公司的销量有望回升，问界新M8/新M9相对于主要竞品的优势依然突出，在所处细分价格带保有较强竞争力 [3] 盈利预测与投资建议 - 平安证券调整公司2025年~2026年净利润分别为98亿/131亿元，新增公司2027年净利润预测为155亿元，维持公司“推荐”评级 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024 年业绩符合预期，新车周期下增长潜力显著 [1] - Mona M03 及 P7+推出带动总销量大幅提升，新车型周期开启，销量增长潜力显著，出海加速有望成第二增长曲线，盈利能力大幅增强，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 年总销量 19.0 万辆，同比+34.2%；总收入 408.7 亿元，同比+33.2%；毛利率 14.3%，同比+12.8pct；净亏损 57.9 亿元，同比减亏 45.9 亿元 [5] - 2024Q4 销量 9.2 万辆，同/环比+52.1/+96.6%；总收入 161.1 亿元，同/环比+23.4/+59.4%；单车收入 16.03 万元，同/环比-21.1/-15.2%；毛利率 14.4%，同/环比+8.2/-0.8%；净亏损 13.3 亿元，同/环比减亏 0.2/4.8 亿元 [5] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 877、1116、1329 亿元，归母净利润分别为 4、25、45.6 亿元 [6] 公司点评 - Mona M03 及 P7+上市后销量亮眼，2024Q4 分别销 3.8 万、1.8 万辆，合计占四季度总销量 60.7%，带动四季度销量提升，虽单车收入下滑但规模效应显著，毛利率环比微降，2025 年 Q1 交付指引 9.1 - 9.3 万辆创历史新高 [6] - 老车型 G6、G9 改款 3 月 13 日登场，G6 焕新 34%一级总成件、更新 81 项体验，开启预订后 7 分钟大定突破 5000 辆，后续多款老车型改款及新车型推出值得关注，预计 2025 年总销量 49 万辆，同比+158% [6] - 小鹏汽车自 2024 年加快出海步伐，在欧洲多国及东南亚布局，2024 年 8 月小鹏 G6 右舵版在泰国上市，还将在马来西亚等多地推出，2025 年下半年开启印尼本地化生产，海外市场有望贡献盈利 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024 年小鹏汽车总销量 19.0 万辆，同比+34.2%；总收入 408.7 亿元，同比+33.2%；毛利率 14.3%，同比+12.8pct；净亏损 57.9 亿元，同比减亏 45.9 亿元 [5] - 2024Q4 销量 9.2 万辆，同/环比+52.1/+96.6%；总收入 161.1 亿元，同/环比+23.4/+59.4%；单车收入 16.03 万元，同/环比-21.1/-15.2%；毛利率 14.4%，同/环比+8.2/-0.8%；净亏损 13.3 亿元，同/环比减亏 0.2/4.8 亿元 [5] - Mona M03 及 P7+推出带动总销量大幅提升，2024Q4 两车型合计占四季度总销量 60.7%，带动四季度销量提升，虽单车收入下滑但规模效应显著，毛利率环比仅微降，2025 年 Q1 交付指引创历史新高 [6] - 新车型周期已开启，老车型改款登场，后续多款车型推出值得关注，预计 2025 年公司将实现 49 万辆总销量，同比+158% [6] - 小鹏汽车出海加速，在欧洲多国及东南亚地区布局，海外市场快速进入有望未来贡献可观盈利性 [6] - 维持 25 - 26 营业收入 877/1116 亿元不变，预测 2027 年总收入 1329 亿元；维持 25 - 26 年归母净利润+4/+25 亿元不变，预测 2027 年归母净利润 45.6 亿元，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|30,676|40,866|87,720|111,633|132,949| |同比增长率（%）|14|33|115|27|19| |归母净利润（百万元）|-10,376|-5,790|425|2,546|4,560| |同比增长率（%）|-14|44|107|498|79| |每股收益（元/股）|-5.46|-3.05|0.22|1.34|2.40| |净资产收益率（%）|-28.33|-17.13|1.40|8.24|13.24| |市销率|5.44|4.08|1.90|1.49|1.25| |市净率|4.6|5.3|5.6|5.2|4.5| [6] 公司点评（合并利润表） |报告日期|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|30,676|40,866|87,720|111,633|132,949| |主营业务收入|30,676|40,866|87,720|111,633|132,949| |营业总支出|42,060|48,348|87,221|108,232|127,166| |营业成本|30,225|35,021|72,476|90,594|107,622| |营业开支|5,277|6,457|14,745|17,638|19,544| |营业利润|-11,384|-7,482|499|3,401|5,784| |净利息支出|-991|-1,031|-51|-234|-380| |权益性投资损益|0|0|0|0|0| |其他非经营性损益|-30|386|-100|-500|-1,000| |非经常项目前利润|-10,423|-6,065|450|3,135|5,164| |非经常项目损益|29|234|50|-140|200| |除税前利润|-10,394|-5,831|500|2,995|5,364| |所得税|37|-70|75|449|805| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |持续经营净利润|-10,431|-5,761|425|2,546|4,559| |非持续经营净利润|0|0|0|0|0| |优先股利及其他调整项|0|0|0|0|0| |归属普通股东净利润|-10,376|-5,790|425|2,546|4,560| |EPS（最新股本摊薄）|-5.46|-3.05|0.22|1.34|2.40| [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 行业需求弱且公司新车周期未到，销量表现不佳；新车周期将开启，智能化同步赋能；2025年国内海外齐发力，销量有望增长；维持2024 - 2026年收入和归母净利润预测不变，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年3月4日收盘价25.08元，一年内最高/最低33.34/21.55元，市净率2.8，息率1.20，流通A股市值155,342百万元，上证指数/深证成指3,324.21/10,679.44 [1] 基础数据 - 2024年9月30日每股净资产9.01元，资产负债率62.16%，总股本/流通A股8,563/6,194百万，流通B股/H股 -/2,319百万 [1] 投资要点 - 2025年2月总销量7.79万辆，同比+9.65%，环比-3.77%，海外销量3.11万辆，同比+1.57%，环比+10.89%；分品牌看，哈弗销量4.33万辆，同比-3.20%，环比-10.82%；魏牌销量3643辆，同比+37.52%，环比-27.24%；皮卡销量1.73万辆，同比+65.04%，环比+40.11%；欧拉销量1898辆，同比-36.86%，环比-13.45%；坦克销量1.18万辆，同比+15.72%，环比-8.43% [4] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024Q1 - 3|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|173,212|142,254|193,085|243,546|286,234| |同比增长率（%）|26.1|19.0|11.5|26.1|17.5| |归母净利润（百万元）|7,022|10,428|12,472|15,676|18,601| |同比增长率（%）|-15.1|108.8|77.6|25.7|18.7| |每股收益（元/股）|0.82|1.23|1.46|1.83|2.17| |毛利率（%）|18.7|20.8|20.5|20.4|20.5| |ROE（%）|10.3|13.5|15.5|16.3|16.2| |市盈率|31|/|17|14|12| [5] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|137,340|173,212|193,085|243,546|286,234| |其中：营业收入|137,340|173,212|193,085|243,546|286,234| |减：营业成本|110,739|140,773|153,594|193,969|227,546| |减：税金及附加|5,121|5,986|6,673|8,417|9,892| |主营业务利润|21,480|26,453|32,818|41,160|48,796| |减：销售费用|5,876|8,285|9,461|11,325|13,453| |减：管理费用|4,893|4,735|5,490|6,576|7,442| |减：研发费用|6,445|8,054|8,882|11,203|13,453| |减：财务费用|-2,488|-126|-525|-905|-1,298| |经营性利润|6,754|5,505|9,510|12,961|15,746| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-26|-62|20|60|38| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-337|-488|207|0|0| |加：投资收益及其他|1,521|2,273|4,000|4,000|4,000| |营业利润|7,967|7,201|13,396|16,931|20,094| |加：营业外净收入|840|623|642|750|911| |利润总额|8,807|7,824|14,038|17,681|21,005| |减：所得税|554|801|1,565|2,002|2,401| |净利润|8,253|7,023|12,474|15,679|18,604| |少数股东损益|-13|1|2|3|3| |归属于母公司所有者的净利润|8,266|7,022|12,472|15,676|18,601| [10]