行业竞争格局 - 2025年量贩零食行业两大巨头鸣鸣很忙与万辰集团竞相冲击港股，争夺"量贩零食港股第一股"称号 [1] - 两家公司募资用途高度一致，均计划将资金用于门店扩张和供应链优化，以强化低价优势 [1] - 鸣鸣很忙依靠内生增长和深度整合，门店数已超过20000家，成为国内首家门店突破2万家的休闲食品饮料连锁企业 [1][6][7] - 万辰集团通过跨界转型和持续并购整合区域品牌，总营收从2022年不到6亿元飙升至2024年的323亿元 [6] 公司财务与运营数据 - 鸣鸣很忙2024年门店零售额（GMV）达555亿元，全年交易单数超过16亿 [5] - 鸣鸣很忙收入从2022年的42.86亿元增长至2024年的393.44亿元，同期经调整净利润从0.81亿元增至9.13亿元 [6] - 万辰集团2025年上半年毛利率为11.49%，而鸣鸣很忙2022年至2024年的毛利率在7.45%至7.62%之间 [9] - 万辰集团门店数量截至2025年6月30日为15365家，2025年上半年净增长1169家，相比2024年净增长9470家，开店速度有所放缓 [7] 低价策略与供应链优势 - 量贩零食通过极致效率实现低价，例如在西藏销售的饮料价格与城市一致，均为3.8元 [2] - 低价源于白牌散装产品、厂家定制品以及"采、运、存、调"四方面的供应链优化 [3] - 鸣鸣很忙大部分商品由生产厂商直供，合作厂商覆盖《2024胡润中国食品行业百强榜》中约50%的企业，供应链环节压缩至3级以内 [4] - 万辰集团约95%的产品由品牌厂商直采，大部分门店补货周期缩短至"T+1"，产品零售价较传统商超低约20%—30% [4] 基础设施与行业变革 - 国家高速公路密度十年提升67%，快递单价从18元跌至2.3元，使单店补货成本下降40%以上 [5] - 西部大开发让98%的乡镇实现"次日达"，冷链成本占比由12%降到8%，支撑起巧克力、冻干等四季销售 [5] - 量贩零食颠覆了旧的经销体系，折扣店渠道无需支付进场费、条码费等，构建了消费者主导的新供应链秩序 [4][5] 自有品牌发展与盈利前景 - 行业同质化严重，SKU重叠率超七成，企业正通过发力自有品牌进行破局 [9] - 鸣鸣很忙2024年推出自有系列，SKU占比15%，贡献毛利25%，预计2026年占比提升至30%，净利率有望从2.3%提升到4%以上 [10] - 万辰集团通过OEM反包产能，将8元/斤的山核桃仁成本打到4.5元/斤仍保持35%毛利，门店端售价降低20%但加盟商毛利增加 [10] - 自有品牌被视为在低价高频行业中将毛利再抬升3—5个点的利器，是未来资本市场给估值的核心看点 [10]

业务战略 - 厂牌首推业务是公司"向上走"方案中的重要战略 [1] - 该业务作为高利润业务，对提升公司盈利能力举足轻重 [1] - 公司依托已构建的品牌影响力和渠道优势，战略性推进自有品牌产品拓展 [1] 业务模式 - 公司积极寻求与药企建立深度合作，协助药企将针对下游需求定制的产品推向更广阔市场 [1] - 公司致力于推出品类丰富且紧密贴合市场需求的高质量自有品牌产品，以满足更广泛下游用户的多元化需求 [1] - 业务目标是将潜在的市场机遇转化为实实在在的销售业绩 [1] 财务表现 - 截至2025年9月30日止3个月，厂牌首推业务（包括集团自有品牌业务）交易总额为6.58亿元人民币 [1] - 该业务交易总额同比增长163.0% [1]

财务表现与品牌战略 - 2025年上半年公司自有品牌收入占比超过20% [1] - 欧洲子公司BATAVIA BV营收同比增长超80% [2] - 自主品牌战略推高毛利率 打破增收不增利局面 [1] 品牌体系与渠道建设 - 构建"恒动/纽迈特/PRULDE/邦他/BATAVIA"多品牌体系覆盖差异化市场需求 [1] - 通过天猫/亚马逊/沃尔玛/Temu/TikTok等平台设立旗舰店实现DTC销售 [1] - 产品出口近百个国家和地区 客户粘性持续增强 [2] 全球化运营布局 - 依托泰国生产基地强化海外供应链响应能力 [2] - 采用海外仓模式优化物流效率 [2] - 形成覆盖美国/欧洲/澳洲/印度等核心市场的全球营销网络 [2] 行业发展趋势 - 电动工具行业通过跨境电商平台发展自有品牌趋势兴起 [2] - 国内电动工具企业自有品牌崛起将改变国际竞争格局 [2] - 国产品牌有望进入国际一线品牌行列 [2]

公司业绩表现 - 2025年上半年营业收入8.31亿元 同比下降13.98% [1][2] - 归属于上市公司股东的净利润亏损3275.9万元 同比暴跌1315.98% [1][2] - 经营活动产生的现金流量净额6334.38万元 同比下降54.27% [2] - 电商零售业务营收7.57亿元 占主营业务收入91.12% [5][6] - 品牌营销运营服务营收0.35亿元 占主营业务收入4.21% [5] 股价与市值变动 - 当前股价10.37元 较历史最高价54.89元下跌近80% [3][4] - 总市值41.53亿元 较巅峰期220亿元缩水超八成 [3][6] - 市盈率TTM显示亏损状态 [4] 业务结构分析 - 天猫国内平台收入5.16亿元 占比62.09% [8] - 天猫国际平台收入0.27亿元 占比3.21% [8] - 自有品牌整体销售收入同比增长超80% [6][11] - 玉容初品牌新品登高端精华油榜Top1 [11] 战略转型挑战 - 雪花秀、后、雅漾等韩系品牌终止合作导致传统电商承压 [2] - 自有品牌营收占比不足10% 缺乏品牌运营经验 [35] - 仍沿用代运营流量投放思维 营销效果不佳 [35] - 对比水羊股份自有品牌营收10.39亿元 占比41.55% [35] 重大事件影响 - 创始人离婚案历时四年完成股权分割 前妻获1674.75万股占4.18% [1][23] - 2025年4月黄韬卸任董事职务 由副总黄梅接任董事长 [29] - 期间经历四次庭审、三次股权冻结、两次判决调整 [29] 行业竞争格局 - 传统电商流量见顶 新兴平台挤压市场份额 [10] - 同业公司水羊股份转型为全球化美妆品牌管理公司实现营利双增 [30][35] - 若羽臣等TP商通过转型顶住业绩下滑压力 [30]

核心战略升级 - 公司以自有品牌战略为核心 在白酒行业深入推进产销一体化模式 通过故宫和桃花潭等自有品牌实现品类入局与市场扩张 业绩呈现量价齐升态势 [1] - 自有品牌战略升级 联合旗下投资的安徽桃花潭酒业发布坛香型团体标准白皮书 标志着自有品牌战略进入系统化标准化赋能新阶段 [1] 产品创新与标准定义 - 面对白酒行业浓酱清三香主导的固化格局 公司以定义新香型实现差异化破局 历经三年研发 以高粱桃花曲为原料 采用丹山窖泥固态发酵和泾县非遗龙窑陶坛陈藏 确立坛香幽雅口感绵甜的坛香型白酒典型风格 [3] - 坛香型团体标准发布意味着公司从品牌渠道整合迈向产业标准定义 完成自有品牌战略升维 该标准依托下沉市场消费数据 以需求反向定义生产 实现市场导向精准研发 [5] - 坛香型稀缺性构筑三重壁垒：北纬30°黄金酿造带生态独特性 非遗龙窑陶坛工艺独创性 李白诗酒文化基因稀缺性 形成酒类自有品牌核心竞争壁垒 [6] 市场扩张策略 - 通过产销一体化和文化赋能双轮驱动 打开下沉市场白酒类超级单品新空间 [8] - 向上整合桃花潭优质酿造资源与非遗产能确保品质与源头成本优势 向下通过覆盖全国21省的会员店网络 结合电商与文旅渠道构建全域销售矩阵 [8] - 文化赋能提升品牌溢价 桃花潭酒深度融合李白诗酒IP与皖南生态文化 实现产品从功能消费向情感消费跃迁 [8] 产品矩阵布局 - 桃花潭酒现有多个产品系列实现矩阵化布局 覆盖高端收藏文化体验与大众消费等多重场景 [8] - 大师版和封坛30主打高端礼藏 1954强化文化破圈 老酒锁定酒友圈层 春曲以高适口性与性价比覆盖大众市场 形成完整价格带与消费动线 [8] 行业价值重塑 - 公司凭借产销一体化产业能力与文化赋能能力 将坛香型标准创新供应链效率与品牌溢价多重红利叠加 有望打造酒类超级单品新增长极 [10] - 通过自有品牌+标准制定+文化赋能的创新模式重塑传统酒行业 推动白酒行业从规模竞争迈向价值竞争新阶段 [10]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价76.8元/股 [4][9] 核心财务表现 - 2025H1总营收13.19亿元（同比+68%），归母净利润0.72亿元（同比+86%），扣非净利润0.70亿元（同比+84%） [4] - 2025Q2总营收7.45亿元（同比+80%），归母净利润0.45亿元（同比+72%），扣非净利润0.45亿元（同比+72%） [4] - 2025H1毛利率提升11个百分点至56.92%，净利率提升1个百分点至5.48% [5] - 预计2025-2027年EPS分别为0.79/1.21/1.66元，对应PE 76/49/36倍 [9] 业务亮点 自有品牌表现 - 自有品牌绽家营收4.44亿元（同比+157%），斐萃营收1.60亿元 [6] - 绽家通过差异化定位占据细分品类领先地位，线下渠道拓展至山姆、永辉Bravo [7] - 斐萃SKU达8款，天猫店播渗透率52%，短视频流量增速230%，Q2 GMV环比增长62% [8] 渠道与品牌管理 - 抖音平台营收4.90亿元（同比+239%），占比提升至37% [6] - 品牌管理业务营收3.35亿元（同比+53%），代运营业务营收3.80亿元（同比-3%） [6] 战略举措 - 计划回购1-2亿元股份（130.21-260.42万股，占总股本0.6%-1.19%）用于股权激励 [4] - 持续强化抖音平台品牌塑造，加大香氛洗衣液等战略单品投入 [7][8] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收29.67/37.90/45.70亿元，归母净利润1.72/2.65/3.62亿元 [11] - 毛利率预计从48.2%提升至50.2%，ROE从13.9%提升至20.8% [12]

战略合作签约 - 汇通达网络与掌门人传媒集团正式签署合作协议，共同成立河南掌汇供应链管理有限公司 [2] - 合作涵盖品牌打造、产品开发、渠道融合等多个维度 [2] 掌门人传媒集团背景 - 集团深耕广告营销服务和品牌线上运营领域十余年，定位为"专业精准+品效合一"的互联网内容生产与经营者 [4] - 中国第一批成功转型全域MCN的企业之一，在互联网内容生产与经营领域占据领先地位 [4] - 旗下拥有20多个成熟自营品牌，覆盖化妆品、服饰、餐饮、宠物、家电等六大核心领域 [4] - 已构建涵盖产品开发、生产、营销、销售全链条的高效产业体系 [4] 合作战略意义 - 双方将通过优势资源深度整合提升影响力，实现多维度、高效率的供应链协同创新 [4] - 合作涉及产品合作、广告业务、自有品牌共建等多个方面 [6] - 汇通达将融合其平台网点能力与掌门人的内容营销及品牌运营能力 [6] - 共同探索新零售环境下供应链创新模式，重点开拓下沉市场增长空间 [6]

财务表现 - 2025年上半年营业收入21.29亿元，同比增长24.45% [1] - 归属于上市公司股东的净利润2.01亿元，同比扭亏为盈 [1] - 净利润增长主要源于重整收益确认及经营策略深化 [1] 门店运营优化 - 通过关闭低效门店与调改潜力门店提升经营质量 [2] - 19家完成调改的门店成为业绩增长引擎 [2] - 调改门店在春节旺季销售额同比激增3-6倍，客流量提升超300% [2] - 当前经营门店共55家（超市23家，百货/购物中心32家） [3] - 采用"一店一策"场景化改造稳固本土市场份额 [3] 供应链与商品策略 - 深化源头直采，与超200家优质供应商建立战略合作 [3] - 生鲜品类通过价格优势与新鲜度提升拉动全品类销售 [3] - 自有品牌BL于2025年3月推出，覆盖超50支单品 [4] - 自有品牌产品涵盖一次性用品、纸品、食品饮料、家居用品等多元品类 [4] 自有品牌发展 - 自有品牌BL销售额至7月达3月单月销售额的6倍 [4] - 毛利率呈现逐月进阶趋势，受益于采购成本摊薄与品牌溢价 [4] - 自有品牌产品位居细分品类销售榜单前列 [4] 战略转型 - 学习胖东来模式推动经营质量全面升级 [2] - 超市与购物中心双业态灵活组合发展 [3] - 购物中心板块（如衡阳店、湘潭店）于2025年下半年启动重装调改 [3] - 公司聚焦核心区域与零售本质，持续深化经营革新 [4]

行业增长与市场空间 - 量贩零食行业总门店数从2022年1.3万家快速扩张至目前逾4万家 [1] - 专卖店渠道份额在休闲食饮赛道从2019年7.6%提升到2024年11.2% 该赛道2024年市场规模达3.7万亿 [1] - 全国理论开店空间约8.6万家 以湖南成熟市场为锚并结合各省人口、消费水平、地租等供需参数测算 [1] - 行业具备较强竞争力 从回本周期、资金规模效益等角度对比其他万店业态 [1] - 参照海外折扣业态渗透率 量贩渠道未来仍有较大成长空间 [1] 商业模式演进 - 垂类量贩在创业原点做"容易且正确"的事 但伴随万店规模优势形成需横向拓品 [2] - 折扣超市有助于优化单店模型、打开龙头拓店空间 通过精细化运营和供应链效率提升 [2] - 横向拓品系做难而正确的事 唐吉诃德UNY店型在品类拓宽后营收、客户数、利润都有明显提升 [2] 竞争格局与企业策略 - 量贩行业形成两超多强竞争格局 从跑马圈地到兼并收购 [3] - 鸣鸣很忙与万辰门店区域分布错位 各有优势市场 [3] - 鸣鸣很忙规模领先、周转动销快 万辰盈利表现更好 从ROE视角看 [3] - 鸣鸣很忙发力纵向调结构、布局自有商品/品牌 侧重规模、单店以及加盟商生态 [3] - 万辰侧重横向拓品 更注重利润 [3] 盈利与估值前景 - 量贩双超盈利提升趋势显露 因行业竞争格局清晰、费用补贴收缩及规模效益体现 [4] - 打造自有品牌是实现规模增长、量利齐升的关键 从中长期国内折扣零售龙头发展看 [4] - 鸣鸣很忙自有品牌战略短期服务于品类规划而非盈利导向 侧重差异化、高附加值及消费心智沉淀 [4] - 唐吉诃德等折扣龙头在自有品牌战略驱动下PE估值达30X以上 [4]

投资评级 - 行业投资评级为"看好"（维持）[1] 核心观点 - 量贩零食作为"垂类+万店"硬折扣模式，本质是流量驱动成长的生意，凭借"好快多省"模式优势享受下沉市场升级与渠道效率提升红利[4] - 行业总门店数从2022年1.3万家快速扩张至目前逾4万家，专卖店渠道份额从2019年7.6%提升至2024年11.2%[4] - 量贩业态远期成长空间大，全国理论开店空间约8.6万家[4] - 横向拓品是行业未来关键方向，参考日本唐吉诃德UNY店型，品类拓宽后营收、客户数、利润均有明显提升[4][54] - 量贩双超（鸣鸣很忙与万辰）格局逐步稳固，2024年CR2达68%[63][65] 量贩零食渠道发展复盘 行业现状 - 2024年中国休闲食品饮料市场规模3.7万亿，2019-2024年CAGR 5.5%[8] - 量贩渠道通过垂直品类+万店模式实现效率极致化，单店日客单量持续增长（鸣鸣很忙2024年达452单）[28][29] - 湖南市场渗透率最高（5500家门店），全国理论开店空间8.6万家[32][34] 模式优势 - 对比传统零售：SKU达1800+，价格比超市便宜7%-40%，购物体验更优[14] - 对比其他万店业态：回本周期18-24个月，初始投资55-60万元，毛利率约18%[29] - 下沉市场GMV增速显著高于高线市场（2024年下沉市场增速8.5% vs 高线5.2%）[15] 海外经验 - 日本唐吉诃德采用"CV+D+A"模式（便利+折扣+娱乐），2024财年毛利率31.6%[18][106] - 唐吉诃德自有品牌销售额占比20.9%，2019-2024财年CAGR达22%[110] 量贩双超竞争格局 市场格局 - 鸣鸣很忙2024年门店1.4万家，GMV 550亿元；万辰门店1.4万家，GMV 435亿元[63][93] - 2024年CR2较2023年提升20pcts，尾部品牌38%出现收缩或停止扩张[80][83] 双超差异 - **区域分布**：鸣鸣很忙覆盖全国，万辰聚焦华东华北[85][86] - **运营策略**：鸣鸣很忙侧重周转效率（存货周转率17.93次），万辰注重利润率（毛利率10.86%）[93][95] - **品类战略**：鸣鸣很忙纵向调结构布局自有品牌，万辰横向拓品（潮玩IP、日用品）[99][116] 未来发展趋势 盈利路径 - 短期盈利改善：2024年鸣鸣很忙经调净利率2.3%，万辰2.7%[103][106] - 自有品牌提升利润率：参考唐吉诃德自有品牌毛利率高于整体15%-25%[109][110] - 鸣鸣很忙推出红标（性价比）、金标（品质）系列自有商品，万辰开发"超值"系列[116] 估值空间 - 海外折扣龙头PE达30X以上（如唐吉诃德），量贩双超有望对标[118] - 东南亚市场存在拓展机遇，越南健康零食市场增速9%[60]