前言 2025年11月，上海市静安区人民检察院依法批捕大润发前华东营运部负责人管某的消息，将这家老牌连 锁商超再度推向舆论焦点。已查实的700余万元涉案金额、持续三年的权钱交易链条、精心设计的赃款 转移路径，不仅揭开了商超行业供应链腐败的典型病灶，更折射出大润发母公司高鑫零售在股权更迭、 反腐整肃与经营转型中的深层博弈。 权钱交易三重门：从礼品笼络到系统性索贿的溃败之路 管某案的侦破，始于2025年7月静安公安分局经侦支队的企业走访。当时大量匿名举报直指其利用职权 干预招投标、侵占公司资产，大润发内部自查后向警方报案，专案组经两个月调查厘清了这起跨度三年 的腐败案件脉络。这起案件并非偶然的权力寻租，而是呈现出清晰的"渐进式溃败"轨迹。 早在2022年管某升任华东区负责人之前，其在安徽任职期间便与物流供应商肖某建立了利益关联。肖某 以烟酒茶叶等礼品进行初期笼络，管某全盘收受，为后续权钱交易埋下伏笔。2022年底成为关键转折 点，正值双方续签物流合同的敏感节点，手握华东区域运营、仓储、物流大权的管某以"急需用钱"为 由，向肖某提出300余万元"借款"。这笔资金既无借条，也未约定还款期限和利息，更以"明年生意继续 ...

公司近期财务表现 - 截至2025年9月的6个月中期业绩显示，高鑫零售（大润发母公司）半年营收为305.02亿元，同比下滑12.1% [1] - 同期净亏损额为1.27亿元 [1] - 公司目前拥有119.58亿元的现金储备，为业务运营与战略落地提供支撑 [13] 三年转型战略核心 - 计划在未来3年内完成500家门店的调改，并组建专项变革小组及优化激励方案 [3] - 转型方向为从“目的地大卖场”转向全渠道的“社区中心”，以“健康商品+快乐体验+贴心服务”为基石 [3] - 将构建“大超+中超+前置仓+会员店”的多业态组合，以满足不同消费场景 [3] - 目标是将线上业绩占比提升至40%–50% [14] 具体转型策略与初步成效 - 门店面积从上万平米缩减到6000至7500平方米，转向更小、更精、更偏生鲜和餐饮的模式 [7][8] - 计划在3年内将大卖场SKU数量从1.6万到2万减半，新产品迭代速度从去年的约6%提升至15%至20% [9] - 已完成调改的3家华东区门店实现来客数双位数增长，3家华南区门店的生鲜及加工课业绩同比增长超20% [7] - 新店（如江苏昆山朝阳店与安徽无为店）的生鲜及加工课销售占比均超30%，高于整体平均水平 [9] 供应链与商品力提升举措 - 启动自营猪肉全国联合采购专案，采用“源头直采+头部聚焦”模式，9月份该品类销售量同比增长近20%，毛利率同比提升约4个百分点，毛利额同比增加逾400万元 [10] - 计划将猪肉品类的成功模式复制到禽、牛肉等品类，扩大全国联采范围 [11] - 实行“1+1双品牌”自有品牌战略：「超省」主打高性价比，「润发甄选」主打品质升级 [17] - 截至2025年9月底，自有品牌商品SKU近500个，销售贡献超2%，占整体SKU不足3% [17] 线上业务与前置仓布局 - B2C业务同店订单量增长7.4%，同店销售额增长2.1%，但客单价下降 [14] - 截至2025年9月，已在上海、江阴等五地建设了5个前置仓，并计划在年底前再开10家店进行测试 [14][15] - 前置仓定位为“微型智慧超市”，配备超过6600个SKU，支持24小时配送与到仓自提 [14] 公司优势与市场定位 - 高鑫零售501家门店中约75.8%位于三线及以下市场，为转型提供了相对充裕的时间窗口 [11] - 低线城市因互联网覆盖局限，线下渠道的功能和价值被认为将长期存在 [12]

核心业绩表现 - 2026财年中期收入305.0亿元，同比下降12.1% [1] - 经营利润2.7亿元，同比下滑56.4% [1] - 归母净亏损1.2亿元，去年同期为净盈利2.1亿元 [1] - 宣布派发中期股息每股0.085港元，股息率约4.6% [1] 收入构成分析 - 商品零售收入290.8亿元，同比下降12.4%，同店销售下降11.7% [1] - 线上B2C业务订单量同比增长7.4%，带动线上同店销售增长2.1% [1] - 租金收入14.0亿元，同比下降7.0% [1] - 会员费收入0.18亿元，同比增长28.6% [1] - 报告期内大卖场门店净减少3家至462家，中超门店净减少1家至32家 [1] 盈利能力与费用 - 毛利率同比提升0.7个百分点至25.3% [2] - 销售费用率同比上升1.8个百分点至23.9% [2] - 行政费用率同比下降0.2个百分点至2.5% [2] - 归母净利率同比下降0.9个百分点至-0.4% [2] 未来战略规划 - 计划在2027财年结束前完成超过200家门店调改 [2] - 目标将门店面积缩减至约6000平方米，SKU精简至1.5万支 [2] - 升级3R区域并深化本地化老字号融合 [2] - 自有品牌计划至2028财年收入占比达到10% [2] - 目标线上渠道销售占比达到40-50% [2] 盈利预测与估值调整 - 将2026财年盈利预测从6.7亿元下调86%至1.0亿元 [2] - 将2027财年盈利预测从9.4亿元下调28%至6.8亿元 [2] - 当前股价对应2027财年市盈率22.8倍 [2] - 下调目标价21%至2.2港元，对应2027财年市盈率27.2倍 [2]

财务业绩表现 - 1HFY26收入为305.0亿元，同比下降12.1% [1] - 1HFY26归母净亏损为1.2亿元，同比下降3.3亿元，符合盈利预警区间 [1] - 毛利率同比提升0.7个百分点至25.3% [2] - 销售费用率同比上升1.9个百分点至23.9%，管理费用率同比下降0.1个百分点至2.3% [2] - 经调整EBITDA利润率为5.2%，同比下降0.4个百分点，归母净利率为-1.0%，同比下降1.0个百分点 [2] - 公司宣派中期股息每股0.085港元，预期全年股息率约9% [1] 收入分项与渠道表现 - 商品销售收入为290.8亿元，同比下降12.4%，同店销售下降11.7% [1] - 线上渠道表现韧性，线上订单量增长7.4%，带动线上同店销售增长2.1% [1] - 租金收入为14.0亿元，同比下降7.0% [1] - 会员费收入为0.2亿元，同比增长28.6% [1] - 截至1HFY26期末，大卖场门店净减少3家至462家，中型超市净减少1家至32家，M会员店维持7家 [1] 三年战略规划与运营举措 - 产品方面推行全国联采模式，猪肉联采后9月毛利率同比提升3.9个百分点 [2] - 打造“超省”“润发甄选”双自有品牌，已推出超500种商品，期内销售额同比增长超50%，目标未来三年自有品牌业绩贡献率达10% [2] - 优化物流仓储体系，预计未来几年可实现累计超1亿元的费用节约 [2] - 门店启动调改并向社区生活中心转型，期内完成3家华东门店调改，调改后来客数实现双位数增长 [2] - 计划FY26完成超30家门店调改，下财年前完成超200家门店调改，三年内完成全部门店调改 [2] - 启动前置仓布局，期内建成5家前置仓，单仓平均面积约500平，日均销售额约5万元 [2] - 未来三年计划将线上业绩占比提升至40-50% [2] 盈利预测与估值 - 预测FY26-FY28归母净利分别为0.4亿元、4.4亿元、7.1亿元 [3] - 参考可比公司FY26平均PE为38倍，考虑高派息率溢价，给予FY27E 45倍PE，对应目标价2.18港元 [3]

会议安排 - 公司将于2025年12月4日下午5时在香港金钟夏愨道18号海富中心一期24楼举行股东特别大会[1][6] 通讯信息 - 公司通讯中、英文版本已在公司及香港交易所网站提供[1][6] - 非登记股东若想收通讯应联系中介并提供邮箱[10] 报告情况 - 公司环境、社会及管治报告中、英文版本已上传相关网站[7] 咨询方式 - 对函件有疑问可致电(852)2862 8688咨询[5][8] 个人资料 - 个人资料用于公司电子发布通讯事宜[10] - 查改个人资料可书面邮寄或发邮件[10]

会议安排 - 公司将于2025年12月4日下午5时在香港金钟夏愨道18号海富中心一期24楼举行股东特别大会[1][8] 通讯信息 - 公司通讯中、英文版本已在公司网站及香港交易所网站提供[1][8] - 股东浏览文件有困难可发邮件或书面通知公司获取印刷本[2][8] - 鼓励股东提供邮箱地址收取公司通讯[3][9] - 股东可扫描回条专属二维码或填回条邮寄/电邮提供邮箱[3][9] - 若回条未提供有效邮箱，公司将发通知函及印刷本直至提供[3][9] - 若希望收取印刷本可在回条注明并交回[4][9] - 《以电子方式发布公司通讯之安排》通知信函可在相关网站查阅[4][9] 咨询方式 - 对函件有疑问可在工作日规定时间致电咨询[5][10] 通讯范畴 - 公司通讯包括董事报告、年报等文件[7][12]

股东大会信息 - 高鑫零售有限公司股东特别大会将于2025年12月4日下午5时正举行[1] - 代表委任表格须不迟于2025年12月2日下午5时正交回[3] 决议案相关 - 普通决议案包括批准对公司现行员工信托受益计划的建议修订等内容[3] 投票规则 - 每位股东所持每一股股份有一票投票权[3] - 填妥并交回代表委任表格后，股东仍可依愿出席股东大会并投票[3]

股东特别大会 - 公司将于2025年12月4日下午5时举行股东特别大会[3] - 大会将审议员工信托受益计划修订及相关事宜[5] - 修订后的欧尚和大润发计划会议结束后即时生效[5] 股份登记 - 代表委任表格须不迟于2025年12月2日下午5时送达股份过户登记处[7] - 2025年12月1日至12月4日暂停办理股份过户登记手续[7] - 未登记股东需在2025年11月28日下午4时30分前办理过户登记手续[7]

会议安排 - 公司拟于2025年12月4日下午5时举行股东特别大会[3] - 代表委任表格需不迟于2025年12月2日下午5时送回公司股份过户登记处[3] - 公司将于2025年12月1日至12月4日暂停办理股份过户登记手续[29] - 未登记股东须于2025年11月28日下午4时30分前办理过户登记手续[29] 计划修订 - 公司拟修订欧尚计划和大润发计划，不再进一步授出信托单位[19] - 董事会建议修订计划以规范赎回信托单位安排，优化剩余期限规则[21] 数据情况 - 最后实际可行日期，欧尚计划和大润发计划分别拥有2,089,632.65个和2,644,185.18个信托单位，均归属选定参与者[20] - 欧尚计划和大润发计划分别有2,044,275.86个和1,982,468.3个信托单位受限制期限制，不可出售[20] 规则限制 - 每年雇主供款总额（含退休储备供款）不得超欧尚（中国）投资及康成投资（中国）除税后纯利的14%[37] - 雇员供款最高限额为相关选定参与者于相关年度总收入的30%[38] - 每年退休储备供款总额分别不得超过欧尚（中国）投资及康成投资（中国）于相应财政年度除税后纯利的4%[38] - 受托人所有供款最高股权上限分别为欧尚（中国）投资注册资本及康成投资（中国）注册资本的15%[38] - 普通雇员自授出日期起5年内不得出售由雇主供款拨付或获得的信托单位，管理层雇员自受雇日期起25年内不得出售退休储备供款部分的信托单位[52][53][55] 回购安排 - 选定参与者以雇员供款购买的信托单位，雇主将于雇佣合同终止后下一个信托单位交易日参照前一交易日转让价回购[60] - 选定参与者以雇主供款购买的信托单位，若不受冻结期限制，雇主按前一交易日转让价回购；若受冻结期限制，以零代价回购[60] 后续转让 - 选定参与者以雇员供款购买的信托单位应在决议案后首个交易日转让给委托人[72] - 选定参与者以雇主供款购入的信托单位应在决议案后五年内分期逐步转让给委托人，且购入12个月内不得转让[72] - 以退休储备供款购入受禁售期限制的信托单位，应在决议案后五年内分期逐步转让给委托人，禁售期结束后首个交易日转让，购入12个月内不得转让[72]

财务表现 - 2026财年上半年收入同比下降12%至305亿元人民币 [1] - 上半财年录得净亏损1.23亿元，对比去年同期净利润2.06亿元 [1] - 公司宣派中期息每股0.085港元，派息总额达7.35亿港元，股息率为4.5% [1] 业绩影响因素 - 上半财年一次性拖累因素包括利息收入同比减少8,400万元 [1] - 其他一次性成本包括华中地区业务优化的相关成本以及门店改造期间租金收入减少 [1] 机构预测与评级 - 瑞银将高鑫零售2026至28财年每股盈利预测下调14%至79% [1] - 目标价由2.7港元降至2.4港元，评级维持"买入" [1]