投资评级 - 维持"买入"评级，目标价76.8元/股 [4][9] 核心财务表现 - 2025H1总营收13.19亿元（同比+68%），归母净利润0.72亿元（同比+86%），扣非净利润0.70亿元（同比+84%） [4] - 2025Q2总营收7.45亿元（同比+80%），归母净利润0.45亿元（同比+72%），扣非净利润0.45亿元（同比+72%） [4] - 2025H1毛利率提升11个百分点至56.92%，净利率提升1个百分点至5.48% [5] - 预计2025-2027年EPS分别为0.79/1.21/1.66元，对应PE 76/49/36倍 [9] 业务亮点 自有品牌表现 - 自有品牌绽家营收4.44亿元（同比+157%），斐萃营收1.60亿元 [6] - 绽家通过差异化定位占据细分品类领先地位，线下渠道拓展至山姆、永辉Bravo [7] - 斐萃SKU达8款，天猫店播渗透率52%，短视频流量增速230%，Q2 GMV环比增长62% [8] 渠道与品牌管理 - 抖音平台营收4.90亿元（同比+239%），占比提升至37% [6] - 品牌管理业务营收3.35亿元（同比+53%），代运营业务营收3.80亿元（同比-3%） [6] 战略举措 - 计划回购1-2亿元股份（130.21-260.42万股，占总股本0.6%-1.19%）用于股权激励 [4] - 持续强化抖音平台品牌塑造，加大香氛洗衣液等战略单品投入 [7][8] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收29.67/37.90/45.70亿元，归母净利润1.72/2.65/3.62亿元 [11] - 毛利率预计从48.2%提升至50.2%，ROE从13.9%提升至20.8% [12]

掌门人传媒集团董事长赵春雨在签约仪式上表示："掌门人集团深耕广告营销服务和品牌线上运营领域 十余年，始终致力于成为'专业精准+品效合一'的互联网内容生产与经营者。此次与汇通达网络的战略 携手，绝非简单的渠道叠加，而是通过优势资源的深度整合，更好的提升双方影响力，实现多维度、高 效率的供应链协同创新。" 据悉，掌门人传媒集团由江苏掌门人网络科技有限公司成功转型而来，是中国第一批成功转型全域 MCN，并取得卓越成绩的企业之一，在互联网内容生产与经营领域占据领先地位。集团旗下拥有 卡兰 度、KLED、VE、AKAB、透氏、用茶日记 等20多个成熟自营品牌，业务覆盖化妆品、服饰、餐饮、 宠物、家电等六大核心领域。 同时，集团强大的商务推广和品牌孵化能力，汇聚了众多专业人才，已构建起涵盖产品开发、生产、营 销、销售全链条的高效产业体系。 8月18日，汇通达网络(9878.HK)与中国领先的互联网信息传播企业——掌门人传媒集团，正式签署合作 协议，共同宣布成立"河南掌汇供应链管理有限公司"。此举标志着双方将在品牌打造、产品开发、渠道 融合等多个维度开展合作。 多行业布局"全域内容"+"品牌运营" 开拓下沉市场"线上+线下 ...

投资评级 - 行业投资评级为"看好"（维持）[1] 核心观点 - 量贩零食作为"垂类+万店"硬折扣模式，本质是流量驱动成长的生意，凭借"好快多省"模式优势享受下沉市场升级与渠道效率提升红利[4] - 行业总门店数从2022年1.3万家快速扩张至目前逾4万家，专卖店渠道份额从2019年7.6%提升至2024年11.2%[4] - 量贩业态远期成长空间大，全国理论开店空间约8.6万家[4] - 横向拓品是行业未来关键方向，参考日本唐吉诃德UNY店型，品类拓宽后营收、客户数、利润均有明显提升[4][54] - 量贩双超（鸣鸣很忙与万辰）格局逐步稳固，2024年CR2达68%[63][65] 量贩零食渠道发展复盘 行业现状 - 2024年中国休闲食品饮料市场规模3.7万亿，2019-2024年CAGR 5.5%[8] - 量贩渠道通过垂直品类+万店模式实现效率极致化，单店日客单量持续增长（鸣鸣很忙2024年达452单）[28][29] - 湖南市场渗透率最高（5500家门店），全国理论开店空间8.6万家[32][34] 模式优势 - 对比传统零售：SKU达1800+，价格比超市便宜7%-40%，购物体验更优[14] - 对比其他万店业态：回本周期18-24个月，初始投资55-60万元，毛利率约18%[29] - 下沉市场GMV增速显著高于高线市场（2024年下沉市场增速8.5% vs 高线5.2%）[15] 海外经验 - 日本唐吉诃德采用"CV+D+A"模式（便利+折扣+娱乐），2024财年毛利率31.6%[18][106] - 唐吉诃德自有品牌销售额占比20.9%，2019-2024财年CAGR达22%[110] 量贩双超竞争格局 市场格局 - 鸣鸣很忙2024年门店1.4万家，GMV 550亿元；万辰门店1.4万家，GMV 435亿元[63][93] - 2024年CR2较2023年提升20pcts，尾部品牌38%出现收缩或停止扩张[80][83] 双超差异 - **区域分布**：鸣鸣很忙覆盖全国，万辰聚焦华东华北[85][86] - **运营策略**：鸣鸣很忙侧重周转效率（存货周转率17.93次），万辰注重利润率（毛利率10.86%）[93][95] - **品类战略**：鸣鸣很忙纵向调结构布局自有品牌，万辰横向拓品（潮玩IP、日用品）[99][116] 未来发展趋势 盈利路径 - 短期盈利改善：2024年鸣鸣很忙经调净利率2.3%，万辰2.7%[103][106] - 自有品牌提升利润率：参考唐吉诃德自有品牌毛利率高于整体15%-25%[109][110] - 鸣鸣很忙推出红标（性价比）、金标（品质）系列自有商品，万辰开发"超值"系列[116] 估值空间 - 海外折扣龙头PE达30X以上（如唐吉诃德），量贩双超有望对标[118] - 东南亚市场存在拓展机遇，越南健康零食市场增速9%[60]

公司上市计划 - 若羽臣正在筹划发行H股并在香港联交所主板上市，以提升资本实力和国际化形象 [1][2] - 本次H股发行不会导致控股股东和实际控制人发生变化，具体细节仍在商讨中 [3] 公司背景与业绩表现 - 若羽臣成立于2011年，2020年在深交所上市，最初以母婴代运营起家，后拓展至美妆、保健品等领域 [3] - 2025年上半年归母净利润预计为6300万元至7800万元，同比增长61.81%—100.33% [3] - 2024年营收17.66亿元（同比增长29.26%），归母净利润1.06亿元（同比增长94.58%） [4][6] - 2020-2024年营收整体呈增长趋势，2024年创上市以来新高，归母净利润在2024年达到峰值1.06亿元 [5][6] 行业地位与对比 - 若羽臣在2024年六家上市美妆代运营企业中营收与盈利均排名第一，总市值105.57亿元领跑行业 [6][7] - 行业整体下行，六家代运营商总营收从2022年99.9亿元下滑至2024年76.53亿元，累计下滑23.3% [4] 业务转型与增长驱动 - 公司从代运营商向品牌综合服务商转型，业务分类调整为品牌管理、自有品牌和代运营 [8] - 代运营业务持续收缩，2024年营收7.64亿元（占比43.25%），同比下滑18.95% [9] - 品牌管理业务2024年营收5.01亿元（占比28.38%），同比增长212.24% [9][10] - 自有品牌业务2024年营收5.01亿元（占比28.37%），同比增长90.28%，主力品牌绽家2024年营收4.84亿元 [11] 品类布局优化 - 美妆个护品类占比从2022年43.08%调整至2024年34%，家清品类提升至28%，母婴占21%，保健品占13%，形成均衡布局 [11] - 公司构建"自有品牌+品牌管理+代运营"三驾马车，成功抵御行业下行压力 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司发布25H1业绩预告，业绩符合预期，25Q2单季度延续高增韧性 [7] - 自有品牌+品牌管理双轮发力，驱动业绩高增，内部管理优化，效率提升显著 [7] - 绽家+斐萃在抖音+淘系双平台持续高速增长，推出保健品新品牌，看好斐萃品牌成长空间，新品牌有望打开新成长空间 [7] - 结合25H1公司业绩预告及公司新品牌推新节奏，上调25 - 27年盈利预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年07月16日收盘价52.15元，一年内最高/最低为82.50/10.72元，市净率10.7，股息率0.96%，流通A股市值82.57亿元，上证指数/深证成指为3503.78/10720.81 [1] 基础数据 - 2025年03月31日每股净资产6.49元，资产负债率35.75%，总股本/流通A股为2.19亿/1.58亿股，流通B股/H股为0 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1766|574|3014|3739|4321| |同比增长率（%）|29.3|54.2|70.7|24.0|15.6| |归母净利润（百万元）|106|27|180|226|281| |同比增长率（%）|94.6|113.9|70.6|25.7|24.2| |每股收益（元/股）|0.65|0.17|0.82|1.04|1.29| |毛利率（%）|44.6|53.9|49.4|52.1|54.0| |ROE（%）|9.6|2.6|14.3|16.3|18.0| |市盈率|108|/|63|50|41|[6] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1366|1766|3014|3739|4321| |净利润（百万元）|54|106|180|227|281| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|54|106|180|226|281|[9]

行业现状与挑战 - 春节期间总体消费表现低于预期，导致渠道库存水平高于预期，对春节过后几个月的发货量造成影响 [1] - 价格倒挂侵蚀利润，高企的库存成为"堰塞湖"，高昂的经营成本与萎靡的单店盈利对传统酒商构成压力 [1] - 79.31%的酒类流通企业将价格倒挂视为侵蚀经营利润、影响企业增长的首要因素 [2] - 超过70%的企业自主开发产品占比低于20%，11%的企业未涉足自主产品开发 [2] 传统模式转型 - 传统酒类流通渠道曾高度依赖名酒或高端酒的高价差带来的丰厚毛利，但这一模式利润基础已被大幅削弱 [2] - 行业不再满足于充当名酒"搬运工"赚取微薄差价，而是寻求新的盈利模式 [1][2] - 1919董事长杨陵江表示，以前卖10瓶酒赚取的利润，现在需要卖100瓶酒才行 [2] 自有品牌战略 - 酒仙集团推出容大酱酒（全坤沙）新品，定位200元价格带，目标2025年实现GMV突破10亿元 [3] - 容大酱酒今年上半年销量同比增长70% [3] - 1919将盈利模式从"名酒价差驱动"转向"战略品牌驱动"，今年战略品牌产品在加盟商体系的销售额已达2亿元，全年预计可达到6亿元，转化率约6% [3] - 华致酒行与国内酒企合作开发多款产品并担任总经销，但成效尚不理想 [4] 商业模式创新 - 1919启动"餐+酒"融合新战略，以"即时零售+场景体验"为思路，已完成成都、上海首批50余家样板店的调改试点 [5] - 1919提出"中心店+卫星店"构想，每家中心店将与附近数十家餐厅或咖啡馆绑定合作，并配备多个作为"前置仓"的卫星点 [6] - 酒仙网探索电商直播，2019年入局抖音平台，2023年GMV已突破百亿元，直播业务增长速度最快 [6] 线上渠道增长 - 京东超市酒类业务GMV实现双位数增长，自营领跑增长达到35% [6] - 淘宝平台国产白酒增速超过了68%，增速位于全品类的第一名，且成交额是2019年的7倍 [6] - 抖音电商酒水行业市场规模的复合年增长率高达59% [6]

若羽臣 业绩表现 - 2025H1预计归母净利润0 63-0 78亿元 同比+62%-100% 扣非净利润0 6-0 75亿元 同比+58%-97% [3] - 2025Q2单季度归母净利润0 36-0 51亿元 同比+36%-94% 中枢0 43亿元 同比+65% [3] - 业绩增长主要源于自有品牌绽家、斐萃放量 [3] 自有品牌发展 - 绽家2024年推出香氛洗衣液切入常规赛道 带动品牌天花板提升 预计大单品持续放量深化香氛心智 [4] - 斐萃聚焦女性抗衰 以麦角硫因为核心成分 2024年9月上线后销售快速放量 [4] - 保健品赛道联手高校及医学机构推进共研 针对细分抗衰需求提供解决方案 [4] 品牌管理优化 - 深耕全链路运营 精细化能力撬动全渠道增量 引入新合作伙伴实现双赢扩张 [4] - 内部优化人才培养、技术应用及组织架构 跨部门协作提升人效 费用率显著下降 [4] 瀚蓝环境 业绩驱动因素 - 2025H1归属净利润9 67亿元 同比+9% 剔除一次性收益后同比+28% [9] - 增长主因：粤丰环保6月并表贡献归母净利润约5000万元 降本增效及业绩赔偿收入确认 [9] 战略布局 - 2025年6月完成收购粤丰环保52 44%股权 生活垃圾焚烧发电总规模达97 590吨/日 协同效应体现在资金、供应链及新业务拓展 [9] 业务拓展 - 2024年对外供热148万吨 2025H1新增4个供热协议项目（累计29个） 下半年南海、贵阳等项目将推进管道/移动供热 [10]

上市表现 - 颖通控股于6月26日登陆港交所主板，上市首日股价表现低迷，开盘价2.58港元较发行价2.88港元低10.42%，盘中最低跌至2.25港元，最终收报2.40港元，较发行价下跌16.67%，总市值为32亿港元 [1][3] - 全天成交额达4.41亿港元，换手率13.02%，成交量1.74亿股 [2][3] IPO募资情况 - 公司以每股2.88港元定价，全球发售3.334亿股，募集资金总额约9.6亿港元，净额约8.83亿港元 [3] - 联席保荐人为法国巴黎银行和中信证券，公司于2025年3月28日获得中国证监会境外发行上市备案通知书，6月9日通过港交所主板上市聆讯 [3] 业务概况 - 公司是中国香水行业领先企业，主营业务包括品牌授权产品的销售与分销以及市场部署服务，业务起源可追溯至1987年 [3] - 截至2025年3月31日，公司管理的外部品牌组合达72个，包括Hermès、Van Cleef & Arpels等奢侈品牌，并于1999年推出自有品牌Santa Monica [4] 财务数据 - 2023-2025财年，公司年收入分别为16.99亿元、18.64亿元和20.83亿元，年净利润分别为1.73亿元、2.06亿元和2.27亿元 [6] - 香水业务是核心收入来源，2023-2025财年收入分别为15.04亿元、15.23亿元和16.87亿元，占总收入比例分别为88.5%、81.7%和80.9% [6] - 截至2025年3月31日，公司渠道网络覆盖中国400多个城市，包含超100个自营线下POS及8000多个零售商客户经营的POS [6] 业务结构 - 2025财年，零售商渠道、分销渠道和直销渠道的年营收分别为10.13亿元、6.33亿元和4.31亿元，占比分别为48.6%、30.4%和20.7% [6] - 自有品牌Santa Monica香水收入占公司总收入比重不足1%，眼镜业务收入仅为1198万元，占总收入比例仅0.6% [8] 潜在挑战 - 公司高度依赖外部品牌授权，2022年12月某主要奢侈品牌授权协议到期未续约导致2023财年收入减少4.25亿元，占比25.5% [7] - 截至2025年3月，公司向五大供应商采购额占比77.8%，供应商集中度过高 [7] 发展战略 - IPO募集资金将主要用于发展自有品牌、收购或投资外部品牌、扩展直销渠道、加速数字化转型以及提升企业知名度 [8]

股价表现 - 汇通达网络(09878)股价上涨4.45%至18.3港元 成交额达3748.86万港元 [1] 自有品牌战略 - 公司首个家电自有品牌"阿尔蒂沙"推出风神系列节能空调新品 能效等级远超国家新一级标准 较普通机型省电15%以上 [1] - 该系列产品通过"节能补贴 渠道促销"策略 在618大促期间订单量同比增长超100% 其中旗舰款"风神P20"与"风神MAX"订单占比超40% [1] 市场拓展 - 阿尔蒂沙品牌已实现海外市场突破 累计海外订单超1万台 覆盖东南亚 中亚和俄罗斯市场 [2] - 公司计划进一步拓展东欧 中东国家市场 推动品牌国际化 [2] 战略落地 - 阿尔蒂沙品牌的快速增长验证了公司"一主两辅"战略(下沉市场to b服务为主 跨境出海和电商为辅)的有效性 [2] - 同时体现了公司供应链三大工程中"自有品牌生态群工程"的成功实施 [2]

行业整体表现 - 2024年商超行业面临严峻挑战，13家上市商超企业中8家营收同比下降，9家净利润同比下滑，仅2家在盈利基础上实现净利润增长 [1] - 2025年一季报显示行业仍处于深度调整期，转型变革迫在眉睫 [1] - 行业普遍采取"断臂求生"策略，包括关闭低效门店、缩减亏损业务，同时加速推进调改进程 [2] 企业业绩分化 - 永辉超市2024年营收675.74亿元（-14.07%），净利润-14.65亿元（亏损扩大10.26%），主因竞争压力、转型期毛利率下降及资产减值 [4] - 联华超市营收197.1亿元（-9.7%），三大业态营收全线下滑，净利润-3.59亿元（亏损收窄54.66%） [4] - 人人乐营收14.30亿元（-49.86%），降幅最大，因大规模关店 [4] - 步步高表现亮眼，营收34.31亿元（+11.14%），净利润12.12亿元（+164.16%），主要受益债务重组收益28.79亿元 [5] - 红旗连锁经营稳健，营收101.23亿元（-0.09%），净利润5.21亿元（-7.12%），净利润水平居行业前列 [5] 调改转型举措 - 闭店潮加速：步步高关闭69家门店，永辉超市闭店超200家，联华超市关闭超400家门店 [6] - 调改模式推广：步步高完成13家门店调改，单店产出显著提升；永辉41家"稳态调改店"单月盈利1470万元，计划2025年6月前完成124家调改 [7] - 中百集团自主推进业态创新，完成10家仓储大卖场调改，新开便利店163家，推出"中百芊爽小站"等新业态 [8] - 行业普遍学习"胖东来模式"，但同质化调改可能削弱长期效果 [9] 商品力与供应链建设 - 行业聚焦"宽SPU、窄SKU"策略，集中资源打造大单品以优化成本 [10] - 自有品牌成为重点方向：永辉计划2025年孵化10支亿元级单品，目标3-5年内自有品牌占比达40%；中百集团开发差异化"明星单品" [10] - 供应链建设被视为核心基建，需构建数字化、柔性化体系以支撑自有品牌战略，形成"商品力-供应链"良性循环 [11]