公司IPO进程 - 赛克赛斯生物科技股份有限公司于2025年10月21日提交上市辅导备案，辅导机构为光大证券，这是公司第三次启动IPO [1] - 公司曾于2020年冲刺科创板，2023年递表深市主板，但均撤回申请 [1][21] - 2025年1月公司因综合考虑资本市场情况变化、公司战略发展等因素撤回上市申请，深交所决定终止审核 [21] 公司基本情况 - 公司成立于2003年6月19日，总部位于济南高新区，长期专注于植介入生物材料类医疗器械研发、生产与销售 [4][21] - 控股股东为山东赛星控股集团有限公司，持股比例72.11% [21] - 公司产品体系覆盖止血及手术防粘连、组织封合与保护、介入栓塞和组织工程四大方向 [4] 核心产品与市场地位 - 复合微孔多聚糖止血粉与手术防粘连液已进入全国3000余家医院，2021年市场占有率合计超过25% [7] - 可吸收硬脑膜封合医用胶"赛脑宁"是国内首款获批上市的硬脑膜封合医用胶，目前市场占有率居国内首位，2020年至2022年销售数量年复合增长率达96.33% [11] - 可吸收血管封合医用胶"赛络宁"2020年至2022年销售数量年复合增长率高达199.04% [12] - EVAL®非粘附性液体栓塞剂填补了国内空白，打破了美敦力Onyx的垄断 [15] - 四款核心产品贡献了公司超过95%的主营收入与利润 [17] 财务表现 - 2020—2022年，公司营业收入分别为2.90亿元、4.37亿元和4.36亿元；净利润分别为0.76亿元、1.27亿元和1.37亿元 [16] - 毛利率长期维持在约90%的高位 [17] - 2022年资产总额为8.74亿元，归属于母公司所有者权益为7.81亿元，资产负债率(母公司)为10.64% [16] - 2022年加权平均净资产收益率为18.78%，研发投入占营业收入的比例为5.58% [16] 行业市场环境 - 中国医疗器械市场2024年规模已突破1.2万亿元，植介入生物材料是增速最快的子板块之一，年增长率约15% [26] - 预计2025年植介入生物材料领域市场规模将达到300亿元 [26] - 自2022年起，神经外科和介入类耗材进入集采，价格降幅30%–50% [30] - 国产高值耗材进入加速替代期，国产厂商迎来集体窗口期 [1][26] 增长潜力与挑战 - 止血/防粘连替代空间50%以上，封合类CAGR有望超20%，栓塞剂或成新增长引擎 [35] - 公司面临合规、集采、研发投入不足等挑战，2022年公司研发费率仅5%，低于同业水平 [35] - 公司需要交出"技术+规模+治理"的组合答卷，未来能否稳住龙头地位取决于合规治理、渠道放量与研发投入 [25][32]

IPO计划与战略背景 - 公司正式启动H股发行，计划在香港联交所主板上市，构建"A+H"双资本平台，这是其继2006年登陆纽交所、2018年回归A股后的第三次IPO [1][4] - 本次H股发行数量不超过发行后总股本的10%（行使超额配售权前），募资规模或不低于10亿美元，募集资金计划用于推进国际化战略、加大研发投入及补充运营资金 [6] - 公司的战略目标是到2030年跻身全球医疗器械行业综合实力前十强，2024年境外销售收入占比已达45%，超过164亿元，目标是将海外业务收入比重提升至70% [6] 2025年上半年财务表现 - 2025年上半年公司营收为167.43亿元，同比下降18.45%，归母净利润为50.69亿元，同比下滑32.96%，这是自2018年回归A股以来首次出现中期业绩"双降" [10][11] - 经营活动产生的现金流量净额同比锐减53.83%至39.22亿元，经营性现金流与净利润的匹配度降至0.77，显示盈利兑现能力承压 [10][11] - 国内市场收入同比下滑超过30%，收入占比降至50.2%，是业绩压力的主要根源 [12] 国内市场挑战与集采影响 - 国内医疗政策环境发生深刻变化，导向从"规模"转向"质量"和"成本控制"，导致从公开招标到收入确认的周期被显著拉长 [12] - 在带量采购和支付方式改革下，产品价格下降，例如体外诊断试剂价格在集采后下降了约20%，挤压了毛利率空间 [12] - 公司也将集采视作战略机遇，通过积极参与，其生化业务市占率在2024年上半年提升至17%，化学发光业务排名升至国内第三 [13] 海外市场表现 - 2025年上半年海外业务收入同比增长5.39%，占整体营收比重提升至约50%，成为业绩亮点，其中在发展中国家的市场拓展保持了双位数增长 [7][13] - 但海外市场增速与去年同期18.1%的增速相比已明显放缓 [13] 低价中标争议 - 在IPO筹备期，公司多次因低价中标引发争议，例如在江西一项预算300万元的设备采购中，以1000元的价格中标，预算与中标价悬殊达3000倍 [14][15] - 其他案例包括在新疆以每台不到19万元的价格中标超声设备（节费率高达73%），以及在福建出现0.03元和0.02元的超低价中标 [16] - 这种报价背后是行业常见的"设备+试剂耗材"捆绑销售模式，通过低价设备作为"敲门砖"来获取后续试剂和耗材的持续收入 [17] 公司治理与市场信心 - 在IPO关键时期，公司董事会结构进行调整，创始人之一成明和辞任副董事长，增选顾敏康为独立董事，被视为完善"A+H"双平台运营治理结构的准备 [8] - 自2020年以来，由成明和控制的Ever Union累计减持1300万股，套现逾50亿元，引发市场关注 [9] - 截至10月22日收盘，公司股价报220.20元/股，总市值约2670亿元，与2021年历史高点相比，市值已蒸发3000多亿元 [2]

纪要涉及的公司与行业 * 公司：三友医疗，脊柱耗材龙头企业，业务涵盖脊柱产品、超声骨刀、骨科机器人等[2] * 行业：骨科行业，具体包括脊柱、关节、创伤等细分领域，以及运动医学、骨科修复材料等新兴赛道[2][6] 核心观点与论据 公司发展逻辑与竞争优势 * 公司发展逻辑基于优异的治理、原始与术式创新能力以及美敦力背景的管理和技术基因[3] * 作为脊柱耗材龙头，公司已进入后集采阶段，政策压制减弱，并受益于老龄化趋势[2][3] * 通过直接控股收购法国上市公司进行国际化扩展，与其他贸易出海方式不同[3][7] 财务表现与展望 * 2023年受脊柱集采影响收入下滑，但2024年第一季度保持增长，2025年上半年恢复稳健增长[2][5] * 有源器件及配套附件（如超声骨刀）产出占比逐步提高，增速快于整体收入[5] * 毛利率从集采后波动中逐渐恢复至70-75%左右，并有望进一步提升[2][5] * 净利润率预计未来几年将经历快速释放过程，利润增速有望超过收入增速[2][5][15] 产品创新与竞争力 * 公司通过医工合作推出适应中国市场的脊柱产品，如双头钉、雅典娜、Zina等[4] * 在后集采时代推出复杂畸形矫正、微创疗法等新技术，包括宙斯系统、囊袋产品等[2][4] * 在欧美高端市场推广的植入物产品取得良好市场反馈，宙斯系统2025年在美国开始销售并快速放量[9][14] * 创新产品PEEK椎间融合器进入创新通道，生物膝产品获国内首张生物基创新产品注册证[9][10] 应对集采的策略与成效 * 通过推出符合临床需求的新产品（如椎体成型囊袋二代、周思秀系统）增强竞争力，减少传统手术风险[8] * 借助集采机会实现销售渠道下沉，覆盖更多空白医院，提高市占率[8] * 发货量保持稳定增长，即使价格下滑，总体收入仍能维持良好态势[8] 新兴业务布局与发展 * 超声骨刀业务：2024年完成收购水木天蓬，2025年2月完成全资并表，参数和招投标份额行业领先，与美敦力独家合作[12] 超声骨刀作为一次性耗材，在安全性、切割效率等方面优于传统磨钻，预计未来几年行业复合增长率约30%[12] * 骨科机器人领域：参股春风化雨，其手术机器人集成度高、双臂设计独创，预计2025年底或2026年迎来商业化进展[13] 国际化进展 * 自2024年完成收购Planet并表后，国际化进程加速[14] 目前已实现一定规模海外收入，预计2026年海外业务对总收入和盈利贡献将增加[3][7][14] 以法国员工团队为基础，通过直销与经销结合方式在欧美市场与本土品牌竞争[14] 其他重要内容 行业前景 * 骨科行业集采覆盖较全面（关节、脊柱、创伤），预计未来几年恢复双位数增长[2][6] 受益于老龄化加剧及国产化进程加速，头部企业马太效应明显[6] 新兴赛道如运动医学、骨科修复材料将获得更快发展[2][6] 整体评价 * 公司各大业务处于拐点向上阶段，从2025年起进入收入快速增长期，利润率逐步提升[15] 尽管当前估值偏高，但考虑到国际化和机器人的巨大空间，未来成长性较大，获得推荐评级[15]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且评级为“维持” [2] - 行业收盘点位为8583.87，52周最高点为9323.49，52周最低点为6764.34 [2] 核心观点：医疗器械集采规则趋于温和 - 报告核心观点认为医疗器械集采正转向温和，规则设计体现“稳临床、保质量、防围标、反内卷”的原则 [5][6][14][15][16] - 具体表现为竞价规则向临床需求和产品质量倾斜，并对恶性低价行为进行说明和整治，符合“集采不再单纯以低价作为唯一标准”的新思路 [6][15][16] - 此次黑龙江等23省联盟的腔静脉滤器和消融电极类集采，规则包括设置复活报价机制（未中选企业接受不高于中选企业均价可获中选身份）以及要求报价包含配套服务费用且不低于成本，以避免低价冲标 [14][15] - 此变化有利于国内医疗器械行业和企业的长远发展 [6][16] 本周行情回顾 - 本周（2025年10月13日-10月17日）A股申万医药生物指数下跌2.48%，跑输沪深300指数0.26个百分点，跑赢创业板指数3.23个百分点，在申万31个一级子行业中排名第16位 [7][18][36] - 恒生医疗保健指数下跌5.85%，跑输恒生指数1.88个百分点，在恒生12个一级子行业中排名第11位 [7][36] - 申万医药子板块中，线下药店板块表现最佳，上涨0.59%；医疗研发外包板块表现最差，下跌6.46% [18] - A股医药生物公司周涨幅前五为：亚太药业(+36.68%)、多瑞医药(+28.84%)、广生堂(+26.12%)、透景生命(+22.95%)、向日葵(+22.87%)；跌幅前五为：贝达药业(-16.98%)、华兰股份(-15.68%)、金城医药(-11.84%)、南微医学(-11.83%)、大博医疗(-11.44%) [37] - 港股医药生物公司周涨幅前五为：药捷安康-B(+8.68%)、映恩生物-B(+8.39%)、康宁杰瑞制药-B(+8.09%)、佰泽医疗(+7.88%)、中国中药(+7.21%)；跌幅前五为：永泰生物-B(-29.76%)、三叶草生物-B(-20%)、宜明昂科-B(-16.8%)、德琪医药-B(-15.3%)、维亚生物(-14.54%) [40] 行业板块估值 - 截至2025年10月17日，申万医药板块整体估值（TTM，剔除负值）为30.03，较上周下降0.84 [43] - 医药行业相对沪深300的估值溢价率为123.96%，环比下降4.90个百分点 [43] - 子行业市盈率方面，医疗器械、生物制品和化学制药板块居于前三位；中药板块估值有所上升，医疗器械和医疗服务板块估值下降较大 [43] 细分行业观点与投资建议 创新药 - 创新药板块近期持续调整，认为调整已基本到位，建议基于中长期产业发展逻辑维持或增加仓位 [8] - 看好创新药行情持续，理由包括：BD交易进入Q4旺季，维立志博、普瑞金等公司近期有项目BD公告；ESMO2025大会康方生物AK112、科伦博泰SKB264等临床数据优异；国内在人才、患者池、开发效率方面优势明显，已成为全球最丰富的创新药储备库；MNC对国内“物美价廉”资产需求旺盛，出海BD交易预计持续 [21][22] - 建议关注信达生物、三生制药、科伦博泰生物、康方生物、石药集团等 [8][22] 医疗器械 - 国家医保局第十一批药品集采文件优化价差控制“锚点”，不再简单选用最低报价，体现了“反内卷”思路，预计器械领域集采规则也将优化 [8][29] - 认为集采规则趋于温和有利于行业长远发展，建议关注心脉医疗、南微医学、安杰思、迈瑞医疗、联影医疗等标的 [8][17][30] CXO - CDMO板块景气度有望持续提升，基于海外需求呈现明确拐点、美国降息周期将至、多肽/ADC等新疗法带动商业化需求扩容 [23] - CRO板块国内创新药景气度基本见底，研发需求有望传导至CRO业绩，供给端竞争降价趋稳，静待盈利能力修复 [24] - 建议关注药明康德、康龙化成、泰格医药等 [25] 科研服务 - 看好科研服务板块，基于国内外医药行业景气度恢复传导至需求、行业洗牌完成利润率深度调整后修复弹性大、国产替代与新疗法带来前端订单放量空间 [26] - 建议关注百普赛斯、奥浦迈、药康生物等 [27] 生物制品 - 血制品景气度处于下行周期，价格承压，关注天坛生物 [28] - 疫苗行业增长乏力，关注欧林生物金黄色葡萄球菌疫苗关键III期数据 [28] - 其他领域关注核心产品放量及BD预期带来的估值重估机会，建议关注神州细胞、安科生物、我武生物等 [28] 医疗服务 - 看好三个方向：持续扩张及优质资产注入（爱尔眼科、固生堂）；“AI+医疗”赋能诊疗能力（美年健康、国际医学等）；消费复苏下弹性较大的眼科、口腔行业 [31] 中药 - 看好三个方向：集采/基药政策受益（佐力药业、方盛制药）；创新研发（众生药业、康缘药业、贵州百灵糖宁通络片新药进展等）；高基数出清拐点（以岭药业、贵州三力） [32][33][34] 医药商业 - 零售药店行业加速集中，龙头药房（益丰药房、大参林）有望凭借专业化服务、强大供应链、数字化管理在行业整合中强者恒强 [35]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市 维持 [2] 核心观点 - 2025H1骨科耗材板块迎来业绩改善 出海趋势向好 企业加速布局 [3] - 毛利率同比提升 成本控制持续优化 [4] - 集采本质是以量换价 加速供给侧改革 短期触发行业深度洗牌 中长期市场竞争壁垒将聚焦于技术领先性、供应链韧性、产品创新等核心能力 行业集中度会向头部企业集中 [5] - 海外业务发力有望成为拉动增长的重要环节 公司通过海外贸易、工业产能海外建设和并购的有机结合 逐步实现海外市场突破 [5] 骨科耗材2025年中报分析 - A股骨科耗材板块合计5家上市公司 2025H1板块整体营业收入同比+16%至3235百万元 归母净利润同比+70%至581百万元 扣非归母净利润同比+75%至524百万元 [5][9][11] - 2025Q2板块整体营业收入同比+23%至1783百万元 归母净利润同比+84%至334百万元 扣非归母净利润同比+81%至294百万元 [5][9][11] - 2025H1板块毛利率为66.07% 同比增长1.95个百分点 2025Q2板块毛利率为67.14% [5][9][11] - 2025H1销售费用率为24.17% 同比下降4.19个百分点 管理费用率为9.13% 研发费用率为10.25% [9] - 2025H1应收账款为1131百万元 经营性现金流为628百万元 经营性现金流/净利润为105.56% [9] 细分领域分析 - 关节业务集采续约落地 龙头企业量价齐升趋势延续 关节置换手术需求年均增速超10% [5][22] - 爱康医疗2025H1髋关节产品收入4.1亿元 同比增长14% 膝关节产品收入1.94亿元 同比下降0.7% [23] - 春立医疗2025H1取得多款产品注册证 进一步丰富关节产品线品类 [24] - 威高骨科2025H1关节业务实现1.8亿元销售收入 同比-21% 但产品销量和市场份额提升 [25] - 脊柱领域骨科带量采购总体执行平稳 国产企业市场份额提升仍有较大空间 [5][29] - 威高骨科2025H1脊柱产品收入2.51亿元 同比+13% [30][32] - 三友医疗2025H1脊柱类植入耗材收入1.59亿元 同比+10.65% [31][32] - 大博医疗2025H1脊柱类产品收入2.17亿元 同比+31.33% [32] 骨科耗材出海分析 - 企业呈积极态度 海外业务加速发力 有望成为新增长曲线 [5] - 大博医疗2025H1海外收入1.58亿元 占比13% 产品已远销至70多个国家和地区 [35] - 威高骨科2025H1海外收入0.43亿元 占比3% 通过外贸、工业产能海外建设、并购有机结合加速国际化 [35] - 爱康医疗2025H1海外收入1.28亿元 占比18% 同比上升约4.0% [35] - 春立医疗2025H1海外收入1.95亿元 占比40% 髋、膝、脊柱产品通过CE审核 膝关节假体获美国FDA批准 [35] - 三友医疗2025H1海外收入0.52亿元 占比35% 水木天蓬国际市场销售实现大幅度跨越 [35] 相关标的中报总结 - 大博医疗2025H1营业收入12.1亿元 同比+25.55% 归母净利润2.44亿元 同比+76.69% [41] - 爱康医疗2025H1营业收入6.94亿元 同比+5.65% 归母净利润1.61亿元 同比+15.34% [47] - 春立医疗2025H1营业收入4.88亿元 同比+28.27% 归母净利润1.14亿元 同比+44.85% [52] - 威高骨科2025H1营业收入7.41亿元 同比-1.28% 归母净利润1.42亿元 同比+52.43% [57] - 三友医疗2025H1营业收入2.50亿元 同比+17.77% 归母净利润3660.08万元 同比+2083.64% [61]

强生骨科业务分拆 - 公司宣布将分拆其骨科业务，以DePuy Synthes为独立主体开展业务，目标在未来18至24个月内完成分拆 [1] - 公司任命具有丰富行业和公司背景的Namal Nawana为DePuy Synthes全球总裁，主导分拆过程并预计在完成后继续领导该业务 [1] - 分拆计划旨在提升公司的收入增长率与营业利润率，分拆后公司将聚焦于创新医学和医疗技术领域的六个关键增长领域 [2] 骨科业务财务表现与重组背景 - 2025年第三季度，骨科业务营业收入为22.74亿美元，同比增长3.8%，低于公司创新制药和医疗科技板块超6%的增速 [2][7] - 2025年前九个月，骨科业务累计营业收入68.20亿美元，同比略微下滑0.3% [7] - 公司早在2023年已启动一项为期两年的骨科业务重组计划，预计总成本在7亿至8亿美元之间，核心目标是加快业务增长并提升盈利能力 [3] 中国骨科市场环境与影响 - 中国骨科领域经历多轮集采，关节、脊柱、创伤集采后市场规模分别从99亿元、132亿元、92亿元降至73亿元、59亿元、55亿元，本土企业市场份额显著扩大至40%-90% [4] - 集采带来的竞争压力导致公司骨科业务中脊柱、运动医学等细分收入下滑，美国市场的增长部分抵消了此影响 [3] - 面对市场格局重塑，跨国企业如ZimVie已调整中国战略，包括退出脊柱业务，行业竞争焦点从产品销售转向全流程患者服务 [4][5] 全球骨科市场趋势 - 全球骨科器械市场规模2021年为409亿美元，预计2022-2027年复合年增长率为6%，2027年有望达到600亿美元 [6] - 北美是全球最大需求市场，亚太地区因经济快速发展、国产品牌成长等因素复合年增长率最快 [6] - 在人口老龄化趋势下，市场仍有较大需求，未来创新和变革仍是行业关键词 [6] 跨国医械企业战略调整趋势 - 跨国医械企业普遍采取“剥离非核心业务、聚焦优势主业”的策略，例如美敦力分拆糖尿病业务、3M拆分医疗保健业务成立Solventum [8] - 企业通过分拆或重组优化资源配置，以提升核心竞争力并专注于高利润增长市场 [8] - 跨国药企高毛利时代过去，战略重整趋向于将研发重点放在投资回报率更高的领域 [8] 强生整体业绩与战略聚焦 - 2025年第三季度，公司全球销售额达240亿美元，同比增长6.8%，其中国际市场营收102.85亿美元，同比增长7.6% [9] - 创新制药业务是核心增长引擎，第三季度销售额156亿美元，同比增长6.8%，占总销售额超六成 [9][10] - 公司未来战略将聚焦于肿瘤学、免疫学等六大核心领域，预计2025年营收将达到935亿美元至939亿美元 [10]

【导读】长春高新拟赴港上市 中国基金报记者 卢鸰 曾经的超级大牛股长春高新，近日向香港联交所递交了境外上市（H股）申请。 自2021年至今，长春高新股价持续下滑，至今跌幅超过70%。 股价大跌的背后，是长春高新核心产品生长激素在相关省份陆续被纳入集采，导致其售价大幅下滑，致使公司在2024年出现了近20年来营收与净利润首次 双双下滑，且这一态势已延续至2025年上半年。 10月15日，长春高新股价以127.16元/股收盘，最新市值为519亿元。 近20年来营收净利首次双降 新增长点表现不佳 长春高新销售药品的毛利率从2022年的91.6%，持续下滑至2025年上半年的88.6%。 | | | | 截至12月31日止年度 | | | | | 截至6月30日止六個月 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 2022年 | | 2023年 | | 2024年 | | 2024年 | | 2025年 | | | | 毛利 | 毛利率 | 毛利 | 毛利率 | 毛利 | 毛利率 | 毛利 | 毛利率 | ...

【导读】长春高新拟赴港上市 10月15日，长春高新股价以127.16元/股收盘，最新市值为519亿元。 近20年来营收净利首次双降 2024年，长春高新营收与净利润同时出现下滑，当年实现营业收入134.66亿元，同比下降7.55%；净利润为25.83亿元，同比下降 43.01%。 这是近20年来，长春高新营收与净利润首次同时下滑，且2025年上半年延续了这一趋势。 中国基金报记者 卢鸰 曾经的超级大牛股长春高新，近日向香港联交所递交了境外上市（H股）申请。 自2021年至今，长春高新股价持续下滑，至今跌幅超过70%。 股价大跌的背后，是长春高新核心产品生长激素在相关省份陆续被纳入集采，导致其售价大幅下滑，致使公司在2024年出现了近20年来营 收与净利润首次双双下滑，且这一态势已延续至2025年上半年。 | | | | 截至12月31日止年度 | | | | | 截至6月30日止六個月 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 2022年 | | 2023年 | | 2024年 | | 2024年 ...

核心观点 - 半年报业绩符合预期，国内业务恢复性增长，海外业务延续快速增长趋势 [1] - 利润增速高于收入增速，主要系内部降本增效推动盈利能力提升 [1] - 下半年有望延续高增长趋势，全年收入预计稳健增长，利润在低基数下有望实现较快增长 [1] - 中长期看，公司研发生产能力较强，新产品上市及海外业务增长将带来新业绩增长点 [1] 财务业绩 - 上半年实现营收4.88亿元，同比增长28.27%，归母净利润1.14亿元，同比增长44.85% [2] - 扣非归母净利润1.06亿元，同比增长61.09% [2] - 第二季度单季营收2.58亿元，同比增长62.85%，环比增长12.14% [4] - 第二季度归母净利润0.56亿元，同比增长136.70%，扣非归母净利润0.53亿元，同比增长214.03% [4] - 基本每股收益为0.30元/股 [3] 盈利能力与费用 - 上半年销售毛利率为67.09%，同比下降4.43个百分点，主要受关节集采续约导致出厂价下降影响 [6] - 销售费用率为19.74%，同比下降9.59个百分点，主要系集采落地后市场开拓费下降 [6] - 研发费用率为10.43%，同比下降7.37个百分点，主要系公司优化研发管理提升效率 [6] - 管理费用率为5.82%，同比基本稳定 [6] 运营与现金流 - 经营活动现金流净额1.41亿元，上年同期为-0.69亿元，主要系收到客户回款增加 [6] - 应收账款周转天数为88.8天，同比下降90.1天，主要系收入增长较快且回款效率提升 [6] - 上半年计提信用减值损失和资产减值损失3933万元，去年同期为1102万元 [4] 业务展望 - 关节续约降价对第三季度部分地区仍有基数影响，但去年下半年因渠道退换货导致业绩基数低，今年下半年有望延续高增长 [5] - 海外业务布局持续加强，有望延续上半年高增长趋势 [5] - 预计2025-2027年收入分别为11.11亿元、13.02亿元、15.29亿元，同比增长37.9%、17.2%、17.4% [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.38亿元、2.80亿元、3.31亿元，同比增长90.8%、17.4%、18.2% [7]

投资评级 - 报告对威高股份维持“优于大市”评级 [1][3][5][20] 核心观点 - 报告看好威高股份的持续成长性和行业龙头地位，认为公司已建立品牌形象、质量管控、规模效应、成本优势的多维度壁垒 [3][20] - 尽管2025年上半年业绩承压，但公司经营现金流维持健康，归母净利润现金含量达到87% [18] - 公司拟维持50%的分红比例，基于经营层面净利润 [1][7] 2025年上半年财务表现 - 2025年上半年公司实现营收66.44亿元，同比基本持平（+0.1%）[1][7] - 2025年上半年归母净利润为10.08亿元，同比下降9.0%，扣除特殊项目一次性影响后同比下滑12.7% [1][7] - 毛利率为49.7%，同比下降1.2个百分点 [3][14] - 净利率为15.9%，同比下降1.5个百分点 [3][14] - 销售费用率为17.8%，同比下降1.3个百分点；管理费用率为9.3%，同比上升1.2个百分点；研发开支占营收比提升至4.7% [3][14] 分业务表现 - **医疗器械业务**：营收约33.0亿元，同比基本持平；分部溢利同比下降17.1%；围术期专科耗材产品同比高双位数增长，“耗材+设备”组合销售初见成效 [2][10] - **药品包装业务**：营收约11.7亿元，同比持平；预灌封注射器“搭船出海”销量占比达35%，同比大幅提升近10个百分点 [2][10] - **骨科业务**：营收7.3亿元，同比下降1.6%；脊柱业务销售额同环比均实现双位数增长；板块分部溢利1.5亿元，同比大增74.3% [2][11] - **介入业务**：营收9.9亿元，同比下降2%；美国、欧洲、中东和非洲区域同比个位数增长；板块分部溢利亏损8900万元 [2][11] 盈利预测与估值 - 下调盈利预测，预计2025-2027年收入分别为137.6亿元、148.5亿元、159.6亿元，同比增速为5.1%、8.0%、7.4% [3][20] - 预计2025-2027年归母净利润分别为21.2亿元、24.0亿元、26.8亿元，同比增速为2.3%、13.4%、11.6% [3][20] - 当前股价对应市盈率（PE）分别为11倍、10倍、9倍 [3][20] - 根据可比公司估值表，威高股份2025年预测市盈率为11.2倍 [21]