文章作者与来源 - 文章作者为Ernest Hoffman 他是Kitco News的加密货币和市场记者 拥有超过15年的撰稿人 编辑 广播员和制作人经验 自2007年开始从事市场新闻工作[3] - 文章来源于Kitco News[3] 文章性质与目的 - 本文为严格的信息性文章 仅用于提供信息[4] - 本文不构成对任何商品 证券或其他金融工具进行交易的招揽[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中长期央行购金及投资需求增长支撑贵金属价格，短期低库存增加向上弹性；美联储货币政策博弈与COMEX白银交割挤兑问题主导铜市场，铜价有涨跌表现；沪铝短期震荡偏强，氧化铝过剩价格下跌；锌基本面僵持短期偏强震荡；镍铁跌势渐缓，不锈钢上行动力有限；沪锡维持高位震荡；碳酸锂价格或阶段性回调；工业硅短期震荡整理，多晶硅波动幅度将扩大 [3][15][34][64][81][97][110][122] 各行业总结 贵金属 - 中长期央行购金及投资需求增长助推价格，短期低库存增加弹性，伦敦银目标位上抬至65，第一阻力60，伦敦金阻力4250，强阻力4400，支撑4000 [3] 铜 - 美联储货币政策与COMEX白银交割挤兑主导市场，中长期需求支撑价格，短期低库存增加弹性，沪铜主力等有不同涨跌表现，伦铜3M下跌，沪伦比下降 [15] 铝 - 沪铝因宏观情绪改善和铜银带动震荡偏强，关注降息预期；氧化铝过剩价格下跌；铝合金对沪铝跟随性强且下方支撑强 [34][35] 锌 - 宏观情绪回暖但基本面僵持，冶炼端减停产意愿上升，需求步入淡季，短期偏强震荡 [64] 镍产业链 - 镍铁跌势渐缓，部分铁厂有减产倾向；不锈钢上行动力有限，关注印尼政策 [81] 锡 - 短期内供给端原料问题难解决且扰动频繁，沪锡维持高位震荡，强支撑29.2万元，弱支撑29.5万元 [97] 碳酸锂 - 市场供需博弈加剧，价格波动幅度将扩大，需谨慎规避10万元/吨关口追高风险，价格或阶段性回调 [110] 工业硅 - 处于供需双弱格局，短期震荡整理，中长期价格下方空间有限；多晶硅交易主线切换，波动幅度将扩大 [122]

10月央行购金态势 - 10月全球央行净购金量达53吨，环比增长36%，创今年迄今最大月度净需求[1] - 购金行为集中在少数央行，波兰国家银行成为当月领头羊[1] 央行购金年度趋势 - 截至10月，今年以来央行已公布净购金总量达254吨，但增速较前三年有所放缓[3] - 新兴市场央行的持续购金行为表明购买是战略性而非投机主义，凸显黄金在宏观经济不确定性下的重要性[3] - 10月购金阵营主要由全年频繁出手的央行构成，少数机构贡献大部分增持量[6] 主要央行购金详情 - 波兰国家银行10月购入16吨黄金，使其黄金储备增至531吨，占总储备26%[6] - 波兰国家银行今年以来购金83吨，是官方部门最大买家，购金量为第二大买家哈萨克斯坦（41吨）的两倍[8] - 巴西中央银行连续第二个月购金，10月增持16吨，9月曾购入15吨，目前黄金储备达161吨，占总储备6%[6] - 乌兹别克斯坦中央银行购金9吨，印度尼西亚银行购金4吨，土耳其中央银行购金3吨[7] - 捷克国家银行、吉尔吉斯共和国国家银行、加纳银行、中国人民银行、哈萨克斯坦国家银行及菲律宾中央银行10月购金均超1吨[7] - 俄罗斯中央银行是当月唯一公布黄金储备下降的央行，减少3吨至2327吨[8] 央行黄金储备战略目标 - 塞尔维亚国家银行计划到2030年将黄金储备至少提升至100吨，较10月末的52吨接近翻倍[10] - 马达加斯加和韩国在LBMA会议上表示有意增加黄金储备，但未给出具体时间表[10] - WGC调查显示，95%受访者预计未来一年各国央行黄金储备将增加[10]

核心观点 - 多家机构认为，在美联储降息预期、央行购金及投资需求增长等因素支撑下，贵金属特别是黄金的长期配置价值凸显，价格重心有望继续上抬 [1][2] - 同时，部分机构提示短期需警惕因市场过热、多头拥挤及“利多落地”引发的技术性回调风险，尤其是白银等品种价格弹性更大，调整幅度可能超过黄金 [1][2] - 短期价格波动受获利了结、关键经济数据发布及地缘政治消息影响，但市场对美联储降息的押注限制了金价的下行空间，贵金属市场整体展现出弹性 [3][4] 美联储货币政策与市场预期 - 市场对美联储12月降息预期从三成升至八成，降息预期与弱美元格局持续，修复了贵金属的上涨通道 [1] - 美联储鸽派叙事推动贵金属表现亮眼，但需警惕12月降息预期几乎已被市场完全定价，可能引发“利多落地”后的价格调整 [2] - 市场对本月美联储再次降息的押注依然较高，这限制了金价潜在的下行空间 [3] 供需与投资需求 - 从中长期维度看，全球央行购金以及投资需求增长前景，将继续助推贵金属价格重心上抬 [1][2] - COMEX白银2512合约交割挤兑问题以及ETF需求强劲，加剧了供需失衡 [2] - 白银作为副产，其供给可能因CSPT（中国铜冶炼企业）联合声明压降矿铜产能负荷而产生波动，但目前仅是预期 [2] 价格表现与短期驱动 - 隔夜现货黄金回踩4200美元关口，主要因短期交易者获利了结和市场整体风险偏好改善 [3] - 贵金属市场展现出弹性，金银价格在早盘下探后日内快速复苏，收复多数跌幅，表明下跌主因是获利回吐而非根本性转变 [4] - 周内白银价格持续刷新高点，低库存现实以及需求短期释放的可能性，增加了价格向上的弹性 [2] 其他影响因素 - 避险情绪升温，美国债务膨胀、去美元化、地缘冲突、贸易摩擦以及经济格局重塑等因素，增强了黄金的战略配置价值 [1] - 交易员关注俄乌潜在和平计划的进展，任何紧张局势升级迹象都可能推高黄金价格，而乐观情绪则可能在短期内削弱金价 [3] - 特朗普积极暗示哈塞特为下任美联储主席，提振了贵金属在美股尾盘回升 [2] 品种差异与后市展望 - 白银、铂、钯的价格弹性大于黄金，在市场调整时，其调整幅度相比黄金可能也会更大 [2] - 若银价继续跑赢大盘，可能预示着贵金属涨势的扩大和投资者风险偏好的增加；反之，则表明近期上涨可能不可持续 [4] - 就目前而言，白银的技术和基本面背景似乎越来越具有建设性，而黄金在恢复上涨之前可能需要一段时间的盘整休息 [1][4]

黄金市场近期走势与驱动因素 - 黄金价格呈现高位震荡回踩的过山车走势，昨日最低回落至4163，但尾盘强势收回失地，显示高位抗跌[1] - 多重因素合力推动金价向上突破，包括美联储降息预期、央行强劲购金、美债收益率回落、美元走弱以及地缘政治不确定性[1] - 展望未来，5000美元的目标价可能并非遥不可及[1] 黄金短期技术分析与操作思路 - 早盘反弹需关注4245和4265附近的阻力位，接近不破可轻仓试空[1][5] - 回测先关注4183附近支撑，进一步下破则关注4163附近支撑[1][5] - 当前市场多空机会并存，反复性强，短线处于高位反复迂回洗盘状态，小周期可能伴随反复的冲高回落[1] - 积存金需关注945-940区间[1][5] - 日内操作难点在于支撑位快速刺破容易被扫损，以及回踩后持续抗跌拉升难以形成趋势性回落[1] 历史交易表现与点位记录 - 昨日交易策略取得四连胜战绩，早盘公开思路为回落至4200做多，触及后反弹至少十五美金以上[3] - 备用多单位置在4175，但行情走强未给到机会，实战在4185直接做多，于4210大幅下车，最高触及4230[3] - 文档中记录了11月24日至11月28日多个交易日的黄金开盘价、收盘价及涨跌情况，例如11月24日开盘4046，收盘4080，上涨34点[5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中长期央行购金及投资需求增长将助推贵金属价格重心上抬，短期低库存和需求释放增加价格弹性；铜下游新订单增加乏力，维持高位震荡；铝短期震荡偏强，氧化铝过剩；锌基本面僵持，偏强震荡；镍铁跌势渐缓，不锈钢上行动力有限；锡维持高位震荡；碳酸锂价格或阶段性回调；工业硅短期震荡整理，中长期下方空间有限，多晶硅波动幅度预计扩大 [3][15][34][65][80][96][109][121] 各行业总结 贵金属 - 中长期央行购金及投资需求增长助推价格重心上抬，短期低库存和需求释放增加价格弹性，伦敦银目标位65，第一阻力60，伦敦金阻力4250，强阻力4400，支撑4000，铂钯以投资属性主导 [3] 铜 - 国内电解铜到货少、下游补库致库存下降，期货盘面偏强，但新订单增加乏力，维持高位震荡 [15] - 沪铜主力88920元/吨，日跌0.4%；沪铜连一88920元/吨，日跌0.4%；沪铜连三88940元/吨，日跌0.39%；伦铜3M 11232.5美元/吨，日涨0.51%；沪伦比7.92，日跌0.38% [15] - 上海有色1铜88660元/吨，日跌0.69%；上海物贸88755元/吨，日跌0.44%；广东南储88740元/吨，日跌0.5%；长江有色88820元/吨，日跌0.49% [22] 铝 - 沪铝因宏观情绪改善和铜银带动震荡偏强，基本面矛盾不大，关注降息预期；氧化铝过剩，价格持续下跌 [34] - 沪铝主力21910元/吨，日涨0.21%；沪铝连续21870元/吨，日涨0.25%；沪铝连一21910元/吨，日涨0.21%；沪铝连二21945元/吨，日涨0.21%；伦铝（3M）2888美元/吨，日涨0.8%；沪伦比7.6318，日跌0.66%；氧化铝主力2670元/吨，日跌0.26% [36] 锌 - 宏观情绪回暖，冶炼端减停产意愿上升，需求步入淡季，基本面僵持，短期偏强震荡 [65] - 沪锌主力22745元/吨，日涨0.69%；沪锌连续22745元/吨，日涨0.69%；沪锌连一22775元/吨，日涨0.69%；沪锌连二22790元/吨，日涨0.68%；LME锌收盘价3096.5美元/吨，日涨1.34%；锌沪伦比7，日跌0.66% [66] 镍 - 镍铁跌势渐缓，不锈钢上行动力有限，关注印尼政策提振预期 [80] - 沪镍主连118050元/吨，环比持平；沪镍连一117850元/吨，环比涨0.66%；沪镍连二118060元/吨，环比涨0.69%；沪镍连三118240元/吨，环比涨0.69%；LME镍3M 14875美元/吨，环比涨0.61% [81] 锡 - 供给端原料问题难解决且扰动频繁，沪锡维持高位震荡，强支撑29.2万元，弱支撑29.5万元 [96] - 沪锡主力306980元/吨，日涨0.13%；沪锡连一306980元/吨，日涨0.13%；沪锡连三307780元/吨，日涨0.13%；伦锡3M 39240美元/吨，日跌0.15%；沪伦比7.63，日跌4.15% [97] 碳酸锂 - 市场供需博弈加剧，价格或阶段性回调，需谨慎规避10万元/吨关口追高风险 [109] - 碳酸锂期货主力96560元/吨，日跌380元；碳酸锂期货连续94960元/吨，日跌40元；碳酸锂期货连一94860元/吨，日跌260元 [110] 工业硅 - 短期震荡整理，中长期下方空间有限；多晶硅波动幅度预计扩大 [121] - 华东553 9550元/吨，黄埔港553 9550元/吨，天津港553 9400元/吨，昆明553 9600元/吨，新疆553 8900元/吨，新疆99 8900元/吨 [121]

白银市场近期表现 - 现货白银价格在多重因素带动下强势上涨，近期涨幅超越黄金 [1] - 现货白银价格于昨夜今晨持续突破历史新高，首次站上58美元/盎司，最高触及58.84美元/盎司 [1] - 沪银夜盘收涨超过5% [1] - 12月2日早盘，现货白银价格突发跳水，截至发稿时下跌超过2%，交投于56.777美元/盎司附近 [1] - 现货白银年内涨幅在突破100%后稍有回撤，但仍显著高于现货黄金约60%的涨幅 [1] 黄金市场同期动态 - 在现货白银下挫的同时，伦敦现货黄金价格也震荡走低 [1] - 截至发稿时，现货黄金价格下跌0.5%，交投于4210美元/盎司附近 [1] 机构观点与价格展望 - 南华期货认为，从中长期看，央行购金及投资需求增长前景将助推贵金属价格重心继续上抬 [1] - 短期看，低库存现实以及需求短期释放的可能性增加了价格向上弹性 [1] - 周内白银已续刷新高，伦敦银在突破55美元/盎司关口后，目标位已进一步上抬至65美元/盎司，第一阻力位为60美元/盎司整数关口 [1] - 伦敦现货黄金阻力位为4250美元/盎司，强阻力位为4400美元/盎司，支撑位为4000美元/盎司 [1] 驱动因素分析 - 白银近期强势格局由供应紧张、白银ETF需求强劲以及美联储降息预期升温等多重因素带动 [1]

黄金价格上涨驱动因素 - 近期黄金上涨主要系12月降息预期升温 [1] - 长期看货币信用格局重塑持续，大而美法案通过后美国财政赤字率将提升 [1] - 当前我国黄金储备偏低，央行购金为长期趋势，金价中枢将持续上行 [1] 央行购金行为分析 - 2024年4月后中国央行停止增持黄金，但2024年11月至2025年10月再度连续12个月增持 [1] - 当前金价定价因素优先级上安全性高于收益性，有望提振黄金多头信心 [1] 贵金属板块估值与投资策略 - 当前贵金属板块估值处于历史中枢下沿，板块具备持续修复动力及空间 [1] - 中长期看，黄金价格中枢仍有望上行，投资者或可考虑后续回调参与、逢低分批布局 [1] 相关投资标的 - 关注直接投资实物黄金，免征增值税的黄金基金ETF（518800） [1] - 关注覆盖黄金全产业链股票的黄金股票ETF（517400） [1]

市场表现与行情 - 12月1日沪深两市震荡上行，贵金属板块集体拉升，截至10点15分，有色金属ETF(512400.SH)上涨3.52% [1] - 白银有色涨停10%，江西铜业、兴业银锡涨幅超过9% [1] 价格驱动因素 - 经济数据发布后，美联储部分官员释放12月降息信号，支撑贵金属价格反弹 [1] - 此前降息预期过于悲观，随着美联储官员释放“鸽派”信号，12月降息预期从不足4成回升至超过8成 [1] - 白银海内外库存加速去化，可能迎来逼仓行情 [1] 中长期投资逻辑 - 央行购买黄金与美元信用弱化是核心主线，持续看好金银价格中枢上移 [1] - 在供给刚性、新兴需求扩张及流动性改善的多重驱动下，中证申万有色金属指数估值分位数处于近10年较低水平 [1] - 有色金属板块中长期配置价值稳固，建议关注有色金属ETF(512400.SH) [1]

行业与公司 * 行业为黄金行业 公司提及山东黄金 中金黄金 紫金国际等主要矿业公司[1][12][13][15] 核心观点与论据 黄金价格表现与周期定位 * 2025年黄金价格表现强劲 10月20日达到峰值 年内涨幅超过60% 最新10月27日黄金现货价格为4,189美元[2] * 当前处于自1970年以来的第三轮增长周期 前两轮分别由布雷顿森林体系瓦解和金融危机等事件驱动 本轮周期由新冠疫情 地缘冲突和大国博弈推动[1][2] * 尽管当前上涨时间长度和幅度相比前两轮仍有一定空间 但基于其属性分析 未来金价仍有增值空间[1][2][3] 黄金价格的核心驱动因素 * 黄金价格主要受全球地缘政治风险 黄金储备和实际利率三个关键指标影响[4] * 地缘政治风险指数自2019年以来累计上涨72% 接近2008年全球金融危机时水平[1][4] * 全球央行战略性囤积黄金 今年前三季度购金量达634吨 高于2022年平均水平[1][4] * 美国经济政策不确定性增加 美元公信力受挑战 提升了黄金配置价值[1][4] * 高通胀环境削弱了实际利率作为定价锚的作用 实际利率与金价负相关关系减弱甚至失效[2][8] 黄金的属性分析 * 黄金兼具货币 商品和金融属性 其中货币属性最为基础[1][5] * 美元信用体系强弱与金价直接相关 黄金对美元具有替代性[1][5] * 高通胀与地缘冲突增强了黄金的避险需求 央行增持强化了其货币和金融属性[1][5] 宏观经济环境的影响 * 美国财政赤字高增及货币超发加速美元贬值 2025年内贬值幅度约35%[6] * 美国经济政策不确定指数从年初100点上升至4月份400点以上[6] * 全球美元储备占比下降 每一轮储备占比回落都伴随金价显著上涨[1][6] * 美联储降息通道开启 但实际利率仍处高位 这些因素共同支撑金价上涨空间[1][6] 需求结构变化 * 各国央行购金需求大幅增加 从2020年255吨增长至2024年1,000多吨 年均增长率达44% 占比从5%上升至22%[2][7] * 投资需求方面 今年前三季度占比达到42% 为近年来最高水平 ETF和期货多头头寸规模显著增长[2][7] 潜在风险与变数 * 美联储降息及全球流动性宽松信号可能导致短期内黄金回调风险[2][10] * 如果俄乌停战协议签订 将可能带来重大变数 对大类资产产生广泛影响[2][9] 其他重要内容 黄金股投资价值 * 目前是关注黄金股配置价值的良好时机 部分黄金股已具备较强安全边际[2][12] * 以2026年950元每克金价测算 2026年的PE估值约为14倍 是历史极低分位 远低于行业平均持续开采期40-50年的水平[12] * 山东黄金等龙头公司的吨资源量市值接近一级市场重置成本线 资源价值被高度低估[12] 国内黄金市场发展 * 国内黄金ETF市场定价力量提升 2024年亚太区域黄金ETF增持规模已与欧美区域减持规模相当 非美地区增量资金规模显著[11] 矿业公司盈利展望 * 未来几年内 包括山东黄金 中金黄金在内的主要矿业公司盈利有望改善 2025年至2026年间盈利兑现度有望提升[13] * 山东黄金融资策略从加杠杆扩张转向降杠杆操作 筹资性现金流转负 财务费用高企的问题有望解决 例如公司24年财务费用达23亿元 而归母净利润仅为30亿元[14] 投资建议 * 投资者应重点关注两类矿业公司 一类是具有大幅改善空间但目前盈利兑现度尚未显著提升的公司 如山东黄金 另一类是盈利兑现度强且公司治理可靠的企业 如紫金国际[15]