宏观经济与美联储政策 - 美联储3月FOMC会议维持联邦基金利率目标区间在3.5%-3.75%[1]，并小幅上调2026年PCE通胀预期至2.7%，核心PCE至2.7%，实际GDP增速至2.4%[10] - 美联储点阵图显示2026年降息次数中值仍为1次，但长期中性利率预测中值从3.0%上调至3.1%，预示未来宽松空间更有限[11] - 美国2月PPI环比上涨0.7%（预期0.3%），同比升至3.4%（预期3.0%），为2025年2月以来新高；核心PPI同比升至3.9%[2] - 报告提出两种情景：乐观情景下油价冲击后降息或早于预期；悲观情景下若中东局势推高通胀，美联储中期或转向鹰派[1][7] 市场表现与资产逻辑 - 美股三大指数连续四周下跌，道指周跌2.11%，标普500周跌1.90%，纳斯达克周跌2.07%[4] - 美债收益率全线走高，10年期国债收益率升至4.38%，2年期国债收益率收于3.90%[4] - 黄金价格周跌10.5%，创1983年以来最大单周跌幅，收于4490美元/盎司[4] - 原油价格在地缘溢价主导下上周收于104美元/桶[4] - 市场逻辑正从“滞涨避险交易”转向可能因美国中期选举压力促成的“Taco 2.0”（美方妥协或撤军），届时可能开启Risk-On交易，推动风险资产反弹[5][27]

海外宏观策略：避险与再通胀交易主导 - 美以伊冲突升级，霍尔木兹海峡在停战前恢复正常通航的概率不高，可能演化为广泛的供应链危机，推升通胀预期 [2] - 市场已计价美联储不再降息，甚至不排除转向加息，以欧央行为代表的非美央行亦普遍转向加息预期 [2] - 上周标普500指数下跌1.9%，纳斯达克指数下跌2.1%，因油价高位推高通胀预期并削弱降息预期，加剧美股估值回落和波动 [3] - 市场风格呈现广度修复与收敛，偏好正从科技巨头转向非科技行业、从大盘股转向中小盘股 [3] - 美元短期走势由美伊冲突主导，通胀交易持续下整体易上难下 [3] - 人民币短期受强美元压制，但中期因强劲出口与结汇盘回流支撑，预计维持温和升值格局 [4] - 黄金短期受加息预期压制走势偏弱，中期走势取决于是否形成滞胀叙事 [5] 中国宏观：经济数据分化与政策观察 - 楼市“小阳春”成色分化，3月前三周30大中城市新房成交同比下降9.7%，降幅较1-2月收窄12个百分点，样本12城二手房成交同比增长3.2% [7] - 3月9-15日港口货物吞吐量25,617万吨、集装箱660万箱，环比分别大幅上涨9.5%和9.3%，显示节后复工加速 [8] - 3月货物吞吐量月均同比为-5.5%，集装箱吞吐量月均同比转为正增长+2.8%，较前一周改善 [8] - 受地缘战争影响，出口集装箱运价指数大幅回升至1,120.6，环比上涨4.5%，连续第三周回升 [8] - 1-2月全国一般公共预算收入同比增长0.7%，由负转正但表现偏弱，其中国有土地出让收入同比下降25% [9] - 1-2月全国一般公共预算支出同比增长3.6%，支出进度达15.6%，为近年来最高水平，前置发力特征明显 [9] - 1-2月新增专项债发行8,242亿元，较去年同期多发2,274亿元 [9] - 央行近期表述变化，进行降息的概率进一步降低，降准则可能视流动性情况相机启动 [10] 国内市场：滞胀预期下的股债表现 - 债市继续走弱，10年期国债活跃券利率收于1.84%，较前一周上行2个基点，市场主要在定价中东冲突升级带来的通胀风险 [12] - 预计短期内债市仍处不利环境，利率有一定上行压力，全年10年期国债利率中枢或在1.85%左右，主要波动区间1.7%-2.0% [12] - 上周上证指数加速下探至3957点，市场核心交易油价上行引发的全球滞胀紧缩风险 [13] - 市场结构上资金聚焦红利、能源、硬科技三条主线，地缘走势主导板块分化 [13] - 市场企稳前小盘股风险较高，大盘股相对稳健 [14] - 恒指上周续跌但跌幅小于A股，结构相似，仅能源与红利股抗跌 [14]

核心观点 - 美以伊冲突持续升级，全球资本市场延续“避险交易”与“滞胀交易”双重逻辑，股指及贵金属短期或将继续承压 [5] - 冲突导致全球能源供应中断风险加剧，霍尔木兹海峡通航油轮数量锐减98.99%，布伦特原油价格大幅上涨 [5][7] - 全球主要股指普遍承压，美元指数走强，现货黄金价格显著下跌，全球债市收益率多数上行 [5][8][9] 本期焦点：美以伊冲突影响全球资本市场几何？ - **冲突升级与能源冲击**：冲突焦点从霍尔木兹海峡封锁威胁延伸至对能源设施直接打击，全球能源供应中断风险加剧 [5][7] - **航运数据**：本周（3月16日至22日）仅3艘油轮通过霍尔木兹海峡，较冲突爆发前一周（2月23日至27日）的296艘下降98.99% [7] - **油价飙升**：3月20日布伦特原油现货价报108.65美元/桶，较上周上涨8.15%，较冲突前（2月27日）上涨53.37% [5][7] - **市场交易逻辑**：在供给冲击与美联储维持利率不变的货币紧缩双重压力下，全球市场延续“滞胀交易”与“避险交易” [5][7] 全球资本市场行情概览 A股、港股行情回顾 - **A股主要指数普遍下跌**：本周（3月16日至20日）上证指数下跌3.38%，深证成指下跌2.90%，创业板指逆势上涨1.26% [15][17] - **A股风格指数**：周期风格指数跌幅最大，达7.68%，金融风格指数相对抗跌，跌幅为1.30% [16] - **行业表现**：基础化工（-10.53%）和有色金属（-11.82%）板块领跌，通信（2.10%）和银行（0.36%）板块表现相对较好 [18] - **港股主要指数**：恒生指数下跌0.74%，恒生科技指数下跌2.12% [15] - **中国“十杰”表现**：多数下跌，其中腾讯控股下跌7.21%，阿里巴巴-W下跌6.64%；比亚迪股份（7.29%）和吉利汽车（12.18%）逆势上涨 [21] 海外股市行情回顾 - **美股普遍下跌**：道琼斯工业平均指数下跌2.11%，标普500指数下跌1.90%，纳斯达克综合指数下跌2.07% [23] - **美股“七姐妹”**：全部下跌，特斯拉（-5.94%）和英伟达（-4.19%）跌幅居前 [25] - **欧洲股市受冲击较大**：德国DAX指数下跌4.55%，法国CAC40指数下跌3.11%，富时100指数下跌3.34% [8][24] - **亚太股市分化**：日经225指数下跌0.83%，韩国KOSPI指数逆势上涨5.36%，但较冲突前（2月27日）仍累计下跌7.41% [8][24] 全球债券市场利率动态 - **国债收益率多数上行**：冲突爆发以来，美国、德国、日本、中国10年期国债收益率均上行 [9] - **具体数据**：美国10年期国债收益率本周收盘于4.39%，周涨幅2.57%；中国10年期国债收益率收盘于1.83%，周涨幅0.86% [27] 全球主要货币汇率 - **美元指数走强**：截至3月20日收盘报99.30，较冲突前上涨1.68点，周内再次突破100 [8] - **日元承压**：美元兑日元（USD/JPY）收盘报159.25，较冲突前上升3.19点 [8] - **人民币保持韧性**：美元兑人民币（USD/CNY）收报6.89，较上周五收盘6.90小幅升值 [8][29] 主要大宗商品价格 - **黄金价格大跌**：伦敦现货黄金报4491.67美元/盎司，较上周下跌10.49%，较冲突前下跌14.90% [8][30] - **工业金属下跌**：LME铜价本周下跌5.77%，LME铝价下跌5.43% [30] - **原油价格大涨**：布伦特原油现货价本周上涨8.15% [30] 全球资本市场重要政策动态 - **中国金融高水平开放**：中国人民银行行长潘功胜强调稳步推动金融业高水平开放，人民币资产正迎来重要投资机遇 [5][31] - **增强资本市场内在稳定性**：中国证监会等五部门联合公布《金融法（草案）》，明确提出支持中长期资金入市，增强市场稳定性 [5][32] - **央行探索非银机构流动性支持**：中国人民银行研究建立特定情景下对非银金融机构的流动性支持机制，以防范系统性金融风险 [5][33] - **内地与香港金融合作深化**：央行行长会见香港财政司司长，双方就深化金融市场互联互通、加强香港离岸人民币市场建设等交换意见 [34] - **理财公司监管评级**：中国金融监管总局发布《理财公司监管评级暂行办法》，资管能力与风险管理分值权重合计达50% [5][35][36] - **香港投行业务质量管控趋严**：香港证监会要求签字保荐人同时推进的活跃项目不得超过6个，旨在推动上市资源向优质企业集中 [5][37] - **韩国禁止子公司分拆上市**：韩国政府原则上禁止上市公司将旗下子公司分拆上市，以修复资本市场定价机制 [5][38]

行业投资评级 - **强于大市（维持评级）** [5] 报告核心观点 - **行业整体表现疲软**：本周有色金属（申万）指数下跌11.8%，跑输沪深300指数，在A股31个一级子行业中排名最后一位 [28] - **子板块表现分化**：在有色板块三级子板块中，锂电化学品指数跌幅最小 [29] - **市场情绪受宏观与地缘政治主导**：油价飙升引发的通胀担忧、美联储延后降息预期以及中东地缘局势动荡升级，共同对贵金属和工业金属价格形成打压，并主导市场情绪 [2][3][10][13] - **小金属呈现结构性机会**：钨市场供需维持紧平衡，价格中枢稳定，行业向高端化、绿色化转型；稀土等小金属价格则出现下跌 [4][22] 投资策略分项总结 1. 贵金属 - **核心观点：通胀与利率预期压制价格**：油价飙升推高通胀预期，美联储维持利率不变且点阵图显示2026年仅降息一次，共同导致黄金价格下行；尽管中东地缘冲突持续，但黄金作为避险资产未走出预期中的强势行情 [2][9][10] - **价格表现**：本周LBMA黄金价格下跌10.49%，COMEX黄金下跌10.57%；白银价格跌幅更大，LBMA白银下跌13.53%，COMEX白银下跌15.92% [9] - **长期价值**：在全球关税政策和地缘政治不确定性背景下，黄金的避险和滞涨交易逻辑仍是核心，长期配置价值不改 [2][10] - **关注个股**：黄金板块关注招金、紫金矿业等；白银、铂、钯作为黄金的贝塔，关注盛达、贵研等公司 [2][11] 2. 工业金属 - **核心观点：地缘局势与通胀预警致价格承压**：中东冲突升级推高能源价格和通胀预期，市场对美联储暂停降息的预期增强，导致LME铜价大跌；国内铝价受外盘下跌和库存累积制约而走弱 [3][12][16][17] - **价格与库存**： - **铜**：LME铜价下跌7.1%，SHFE铜价下跌5.6%；全球铜库存环比增加2.76万吨至130.27万吨 [59][60] - **铝**：LME铝价下跌7.2%，SHFE铝价下跌4.2%；全球铝库存环比减少1.62万吨至134.74万吨 [59][60] - **中长期展望**：铜价受电动车、风光储及算力需求拉动，仍有上涨空间；铝价受国内产能天花板、能源不足及新能源需求支撑，易涨难跌 [16][17] - **关注个股**：铜板块关注江铜、洛钼等；铝板块关注云铝、神火等 [3][17] 3. 新能源金属 - **核心观点：碳酸锂价格下跌，供需格局变化**：碳酸锂期货与现货价格震荡下行，供应端稳步恢复，海外进口补充加大，但行业整体库存维持低位 [3][18] - **价格与供需**： - **价格**：电池级碳酸锂价格上涨2.3%，工业级碳酸锂价格下跌3.9%，碳酸锂期货价格下跌5.4% [18] - **供应**：本周碳酸锂产量预计稳步恢复，2月智利出口至中国的碳酸锂环比增长32%至22,380吨 [18] - **需求**：3月需求市场呈现好转趋势，储能领域需求持续强劲，但下游材料厂仍以刚需采购为主 [18][21] - **关注个股**：锂板块关注大中矿业、赣锋锂业等；低成本镍湿法项目关注力勤资源、华友钴业 [3][21] 4. 其他小金属 - **核心观点：钨市紧平衡，稀土价格下跌**：钨市场受全球战略资源调整和国内产业管控影响，供需维持紧平衡，买卖双方博弈持续；稀土价格则因市场情绪低迷和下游订单不足而大幅下跌 [4][22][23] - **价格表现**：钨精矿价格周环比下跌1.7%；氧化镨钕价格下跌6.2%，氧化镝下跌4.1% [22] - **钨市场分析**：产业链联动性强，价格中枢稳定，整体交投以刚需为主；国际钨市场供给偏紧格局未改，地缘政治推动军工需求增长 [23] - **关注个股**：锑关注湖南黄金；钼关注金钼股份；钨关注中钨高新、厦门钨业；稀土关注中国稀土、北方稀土 [4][23] 一周市场回顾 - **行业指数**：有色金属（申万）指数本周下跌11.8% [28] - **个股表现**： - **涨幅前四**：万邦德（+1.35%）、云南锗业（+0.23%）、中程退（0.00%）、退市龙宇（0.00%） [4][37] - **跌幅前十**：索通发展（-21.76%）、南山铝业（-18.59%）、云铝股份（-18.33%）等 [37] - **板块估值**： - 有色行业PE（TTM）为31.75倍，其中稀土及磁性材料板块估值最高 [42] - 有色行业PB（LF）为3.65倍，铝板块PB估值相对偏低 [44] 行业重大事件摘要 - **宏观数据**：中国1至2月城镇固定资产投资累计同比1.8%，高于前值-3.8%和市场预期-5.0% [49] - **行业动态**： - **钨**：章源钨业2025年营收52.02亿元，同比增长41.61%；净利润2.9亿元，同比增长68.73% [53] - **钨**：Almonty Industries重启韩国Sangdong钨矿，一期年产能约2300吨钨精矿，满产后预计占中国以外全球钨供应约40% [53] - **锡**：成熟制程晶圆代工厂（如联电、力积电）计划自4月起调升报价，幅度最高达一成以上 [51] - **铅**：自2026年4月1日起，电池产品增值税出口退税率由9%下调至6% [53] - **个股动态**：涉及万顺新材、和胜股份、创新新材、赤峰黄金等公司的股权收购、对外投资、关联交易及控制权变更事项 [54][57][59]

黄金市场近期表现 - 现货黄金价格在亚洲早盘交易中击穿5000美元/盎司，随后再度跌破，北京时间15时37分报4997美元/盎司 [1] - 金价自1月28日触及高点5596.68美元/盎司后进入调整期，重心下移趋势明显，年内涨幅已降至15% [3] - 在美伊冲突升级后，黄金价格不涨反跌，3月3日单日跌幅达4.11%，冲突爆发两周以来较开战前累计下跌约6% [5] 机构观点与价格预测 - 摩根大通认为，黄金在市场压力骤升初期被“一并抛售”是历史规律，初期回调往往构成战术性买入机会，金价通常在随后数个交易日内迅速反弹 [5] - 该行指出本轮抛售由多重因素驱动：能源价格飙升推高通胀预期、市场大幅压低美联储降息预期、美元急速反弹，但主要推手是股市波动加剧引发的广泛去风险化 [6] - 摩根大通维持对黄金的强劲看多判断，预测2026年一季度均价为5100美元/盎司，二季度升至5530美元/盎司，三季度达5900美元/盎司，四季度进一步攀升至6300美元/盎司 [6] - 广发证券认为，油价上涨引发滞涨担忧，导致美元持续走强，贵金属转跌，预计黄金价格短期或将震荡，长期需要等待新叙事 [7] - 桥水基金创始人达利奥近期公开表示，每个人的个人投资组合中都应该配置5%到15%的黄金，并称其为“最安全的货币” [10][11] 黄金ETF市场动态 - A股投资者对黄金投资热情高涨，目前在A股上市的14只黄金ETF最新份额为317.6亿份，总市值高达3453.3亿元 [9] - 相比此前一周，A股黄金ETF份额增加了5.03亿份，相比上个月增加19亿份，相比年初增加了63.4亿份 [9] - 其中规模最大的华安黄金ETF市值达1280.2亿元，博时黄金ETF和国泰黄金ETF规模分别为544.6亿元和473.9亿元 [9] - 分析认为黄金类ETF在调整中规模不跌反增，一是因为黄金的赚钱效应仍在，二是近期银行对黄金进行“限购”促使部分资金转向黄金ETF [10] - 除了黄金ETF，市场还有4只黄金股ETF，今年涨幅也都超过了10%，但相比多数可T+0操作的黄金ETF，黄金股ETF多是T+1操作 [10] 相关市场与宏观背景 - 全球最大的黄金ETF—SPDR的持仓出现下降，最新持仓量为1071.57吨，相比3月2日的1101.33吨下降近30吨 [5] - 美伊冲突引发原油供给担忧，油价快速上涨，油价上涨引发滞涨担忧，导致美元持续走强 [7] - 过去一年，我国境内ETF总规模历史性突破6万亿元大关，年度增幅高达62% [10]

文章核心观点 - 伊朗地缘政治局势引发全球市场呈现“避险交易”与“滞胀交易”双重特征，近期出现风险偏好回升与流动性修复迹象 [3][5] - 局势发展存在三种潜在情景，对应不同的市场交易主线和资产表现，建议重点跟踪事件与市场指标 [6][7][9] - 若局势不全面升级，欧美经济可能进入“暂时性滞胀”阶段，但本轮通胀压力与市场风险预计将明显低于2022年俄乌冲突时期 [10][21][22] - 短期建议控制风险并维持商品仓位以对冲，静待局势降温；中期看好美联储宽松交易回归，并建议逢低布局黄金与中国股票 [33][34][37] 局势演变与市场反应 - 2月底美以军事打击后，ICE布伦特油价从约70美元/桶一度逼近120美元/桶，涨幅超过70% [3] - 冲突初期市场呈现避险与滞胀交易，美元和油价走强，全球股市大跌；随后因担忧通胀，黄金转跌，美元续强，债券承压，避险功能弱化 [3] - 近期因特朗普表态战争可能很快结束及G7讨论动用石油储备，局势缓和，全球股票反弹，油价下跌，市场呈现risk-on和流动性修复迹象 [5] 三种潜在情景与交易主线 - **情景一：谈判或“冷和平”**：冲突降温，霍尔木兹海峡运输恢复正常，市场回归典型risk-on交易，油价回落，美元转弱，全球股债和黄金反弹 [6] - **情景二：低烈度对抗**：美以空袭继续，伊朗攻击海峡及周边目标，石油供应部分恢复，市场滞胀交易延续，油价维持高位，股债承压，美元占优，黄金可能先跌后涨 [7] - **情景三：冲突升级**：霍尔木兹海峡长期关闭，全球石油供给受严重冲击，油价失控上涨，黄金大幅走强，全球股债继续下跌，美债利率曲线平坦化 [9] 对欧美经济的宏观影响：“暂时性滞胀” - 油价上涨将通过运输和生产成本传导至整体通胀，历史数据显示油价与CPI增速高度相关 [10] - 3月初的油价上行将冲击3月CPI，预计2月名义CPI环比走高至0.27%，但核心CPI环比降至0.21%，同比进一步下行至2.5%低点 [12] - 美国增长出现放缓迹象，2月非农就业数据大幅低于预期，对2026年第一季度GDP增速预测近期大幅下调 [15][17][19] - 能源价格上涨可能进一步压缩企业利润和居民消费能力，美国经济或从年初的“暂时性过热”走向“暂时性滞胀”，欧洲面临类似风险 [19][21] 本轮与2022年滞胀风险的四大差异 - **全球供应链明显改善**：当前供应链压力指数在0附近，原油市场基本面更宽松，油价推升商品通胀大幅上行的概率较低 [22] - **经济需求更弱**：当前美国经济进入下行通道，劳动力市场供需双弱，工资增速已明显放缓，服务通胀趋于下行 [22] - **通胀水平更低**：即使油价上涨至140美元/桶，情景分析显示美国CPI也只是升至4%左右，远低于2022年高点9.1% [24] - **货币紧缩概率更低**：考虑到本轮“滞胀”是阶段性的，下半年通胀可能重新回落，美联储不会加息，更可能延续降息周期 [26] 资产配置建议 - **商品**：2026年初至今原油领涨全球大类资产，CRB指数涨幅超过17%，建议维持商品仓位以对冲地缘和增长上行风险 [33] - **黄金**：建议维持超配黄金，通胀担忧缓解、避险情绪升温、降息交易重燃均可能利好黄金 [37] - **中国股票**：A股估值处于历史均值附近，地缘冲击后通常约60天内逐渐修复，中期逻辑仍支持中国资产重估，建议逢低吸纳 [34][36] - **美债与美元**：美债短期可能因通胀担忧与财政供给压力承压，但随着美联储下半年重启宽松，收益率曲线或逐渐陡峭化；美元指数预计将转入下行通道 [34][37]

春节假期海外主要资产表现 - **股市：全球主要股指多数上涨，韩股、法股、英股涨幅领先** 2月16日至20日，韩国综合指数上涨5.5%，法国CAC40上涨2.5%，富时100上涨2.3%，欧洲斯托克600指数上涨2.1%，纳斯达克上涨1.5%，德国DAX上涨1.4%，标普500上涨1.1%，MSCI新兴市场指数上涨1.0%，道琼斯上涨0.3%；恒生指数下跌0.6%，日经225下跌0.2% [4][14] - **债券：除美债外，全球主要10年期国债收益率多数下行** 同期，10年期日债收益率下行6.1个基点，法债下行3.8个基点，英债下行2.7个基点，意债下行2.3个基点；10年期美债收益率上行4.0个基点 [4][14] - **大宗商品：全球主要大宗商品多数上涨** 同期，布伦特原油上涨5.9%，WTI原油上涨5.7%，伦敦现货白银上涨4.1%，伦敦现货黄金上涨1.2%，LME期铜上涨0.0% [4][14] - **汇率：日元、英镑跌幅较大** 同期，日元下跌1.5%，英镑下跌1.3%；美元指数上涨0.9%，俄罗斯卢布上涨0.7%，巴西雷亚尔上涨0.5% [4][14] 美伊危机继续升级 - **地缘局势紧张，谈判与军事对峙并行** 美伊第二轮间接谈判于2月17日举行，双方同意继续接触，但分歧仍存；同时美国向中东调遣第二支航母打击群，伊朗伊斯兰革命卫队海军在霍尔木兹海峡举行实兵演习 [5][22] - **特朗普发出通牒，市场定价有限打击风险** 特朗普表示伊朗有10到15天时间达成协议，并称正在考虑采取行动；市场担忧霍尔木兹海峡可能短期受阻，并正对美军的有限打击进行定价 [22] - **原油价格大幅上涨** 受地缘风险影响，WTI原油价格从2月17日的约62.33美元升至2月20日的66.39美元，区间涨幅达6.5%，创6个月新高；布伦特原油同期上涨6.4%至71.76美元 [5][25] FOMC会议纪要发布，美联储维持鹰派中性 - **纪要显示政策利率已接近中性，不再急于降息** 2月18日发布的FOMC会议纪要显示，几乎所有委员同意当前利率合适，但有几位与会者表示若通胀持续高于目标可能需要加息，部分委员认为若通胀回落仍可小幅降息，基调相比市场预期偏鹰 [6][27] - **市场降息预期变化不大，但时点偏后** 纪要公布后，投资者仍预计今年降息幅度约为60个基点，相比1月会议后的预期略显宽松，但预期主要集中于今年后期 [6][27] - **资本市场反应：美元、美债收益率上涨，科技股受提振** 因会议基调偏鹰，2月18日单日美元指数上涨0.64%，10年期美债收益率上行4个基点；纪要中提及AI生产力加速将压制通胀并支持2026年GDP上修至2.2%，叠加Meta宣布扩建AI数据中心，直接利好科技股，纳斯达克指数当日上涨0.78% [6][30] 美国最高法院推翻特朗普“紧急”关税 - **最高法院裁定IEEPA未授权总统征收大规模关税** 2月20日，美国最高法院以6比3裁决认定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》征收关税超越了总统职权，推翻了其根据IEEPA征收的所有关税 [7][33][46] - **特朗普宣布新关税措施作为回应** 特朗普于2月20日宣布将依据《1974年贸易法》第122条对全球进口商品加征10%关税，为期150天；2月21日又称将税率提高至15%，并启动多项301条款调查 [7][33][46] - **资本市场短期反应积极，但新关税带来不确定性** IEEPA关税被废除后，供应链成本下降，短期贸易不确定性缓解，2月20日当日美元指数下跌0.10%，VIX指数下跌5.64%，纳斯达克指数上涨0.90%；但特朗普新的全球关税可能引发贸易伙伴报复，市场面临二次下探风险 [8][36] 高市早苗连任日本首相 - **高市早苗提出“负责任的积极财政”政策** 2月18日高市早苗连任第105代日本首相，其施政方针核心包括：打破紧缩财政思维，推出大规模减税和公共投资；将国防预算提升至GDP的2%以上；支持日本央行维持宽松货币政策以彻底摆脱通缩 [9][39] - **政策旨在刺激经济增长** 财政与货币双宽政策预计将推升2026年日本GDP增速预测，刺激消费和企业投资 [9][39] - **资本市场反应：日股上涨，日元贬值** 2月18日，日经225指数上涨1.02%；受货币宽松与财政扩张预期影响，美元兑日元汇率上涨1.01%，日元走弱有利于稳定市场预期并强化日元套息交易，利好全球风险资产 [9][39] 海外高频数据及事件跟踪 - **美国经济数据：GDP增长放缓，通胀高于预期，零售与地产回暖** 美国2025年第四季度实际GDP年化环比增长1.4%，低于预期的3.0%；12月核心PCE物价指数同比上升3.0%，高于预期的2.9%；12月贸易逆差扩大至703亿美元；12月新屋开工数创五个月新高；2月13日当周红皮书商业零售销售同比回升至7.2%；2月19日30年期抵押贷款利率回落至6.01% [42][50][55] - **欧元区与日本经济数据** 欧元区2月制造业PMI初值50.8，超预期；日本1月整体CPI同比上升1.5%，自2022年3月以来首次降至2%以下，2月制造业PMI初值改善至52.8，但2025年第四季度GDP环比仅增长0.1%，远低于预期 [43][44] - **就业市场：美国就业指标总体稳健** 截至1月31日，ADP四周累计新增就业人数4.1万；2月14日当周初请失业金人数回落至20.6万人；2月13日当周INDEED职位空缺指数周度均值环比回升0.3% [59][62][67] - **金融状况与流动性** 2月20日，美国和欧元区金融条件指数边际放松；日元兑美元和欧元兑美元3个月掉期基差走阔，显示离岸美元流动性恶化；10年期美欧国债利差走阔至127.2个基点，美日国债利差走阔至192.3个基点 [75][78][81]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[7] 核心观点 - 宏观情绪冲击导致金属价格波动剧烈，但不同板块中长期逻辑未改，报告对贵金属、工业金属、新能源金属及其他小金属分别给出了投资策略与个股关注建议[2][3][4][5] 投资策略总结 贵金属 - 银价高位回落，周内价格振幅异常剧烈，连续出现跌停走势，体现多头获利盘止盈导致的集中抛售压力[3][13] - 宏观消息是价格大幅回落诱因之一，美国总统特朗普于1月30日提名凯文·沃什为下一任美联储主席，市场基于其谨慎观点降低了对2026年降息的乐观预期[3][14] - 具体价格表现：银价LBMA周跌-27.38%，COMEX周跌-9.06%，SHFE周跌-35.94%，华通现货周跌-41.96%；黄金SHFE周跌-9.44%[13][85] - 中长期看，全球关税政策和地缘政治不确定性背景下，避险和滞涨交易仍是黄金交易核心，长期配置价值不改[3][14] - 个股关注：黄金A股关注紫金矿业、中金黄金等，H股关注潼关黄金等；银铂钯个股关注盛达资源、湖南白银等[3][15] 工业金属 - 宏观因素冲击，铜铝高位回调，本周SHFE铜价环比跌-3.5%，铝价环比跌-5.1%[4][16] - 铜市场：交易热度提升，逢低采买情绪强，但受春节假期延长影响，部分铜材加工厂控制接单，国内库存持续积累[4][17] - 铝市场：电解铝价格经历从跌停到短暂回暖的剧烈波动，价格调整刺激了部分买方备货意愿，但现货市场供需结构偏弱，库存累积明显[4][20] - 报告预计2026年电动车、风光储及算力需求将显著拉动铜需求，铜价仍有上涨空间；铝价因国内产能天花板及能源不足持续扰动，中长期易涨难跌[17][20] - 个股关注：铜关注江西铜业、洛阳钼业等；铝关注天山铝业、云铝股份等[4][21] 新能源金属 - 碳酸锂价格大幅回调，去库趋势延续，本周电池级碳酸锂价格跌-6.6%，工业级碳酸锂跌-6.8%[4][22] - 价格下跌刺激下游超预期补库，反映出真实需求旺盛，二月排产计划“淡季不淡”，各大锂电大厂2月排产计划同比增幅飙升至50%，部分细分赛道同比增速突破70%[4][22] - 报告判断短期锂价宽幅震荡，待春节后3月进入旺季，锂价或重回涨势[4][22] - 个股关注：锂关注大中矿业、赣锋锂业等；低成本镍湿法冶炼项目关注力勤资源、华友钴业[4][23] 其他小金属 - 本周轻重稀土产品价格涨跌互现，氧化镨钕价格周涨+4.1%，氧化镝周跌-0.4%[5][24] - 临近春节，稀土镨钕系市场获得上行动力，下游磁材企业逢低补货行为增多，推动氧化镨钕价格从71.5万元/吨左右快速拉涨至77.5万元/吨附近[5][24] - 其他小金属中，钨精矿价格周涨+11.9%，钼精矿周涨+2.2%[24] - 个股关注：锑关注湖南黄金等；钼关注金钼股份等；钨关注中钨高新等；稀土关注中国稀土等[5][27] 一周市场回顾 - 行业表现：本周有色金属（申万）指数下跌8.5%，跑输沪深300指数[10][32] - 个股涨幅：坤彩科技涨幅19.05%，隆华科技涨幅17.20%，阿石创涨幅17.16%[5][40] - 个股跌幅：湖南白银跌幅-32.56%，白银有色跌幅-29.77%，豫光金铅跌幅-27.75%[40] - 估值水平：截止2月6日，有色行业PE（TTM）为35.52倍，PB（LF）为3.28倍，铜铝板块估值相对较低[47][49] 有色金属价格及库存 - 工业金属价格：本周LME铜价微跌-0.1%，SHFE铜价跌-3.5%；LME铝价跌-0.8%，SHFE铝价跌-5.1%[66] - 工业金属库存：全球铜库存109.99万吨，环比增加1.97万吨；全球铝库存124.39万吨，环比减少0.50万吨[67] - 贵金属价格：受美元走强影响，白银价格巨幅调整，具体数据见贵金属部分[85] - 贵金属持仓：SPDR黄金ETF持有量1076吨，环比减少-1.00%；SLV白银ETF持仓量16191吨，环比增加4.30%[86]

市场异动事件概述 - 伦敦金属交易所黄金期货价格在15分钟内暴跌9%，沪金合约跌停，而布伦特原油价格逆势冲破70美元大关，两种避险资产出现罕见背离 [1] - 市场异动由美联储副主席沃什在杰克逊霍尔年会的鹰派发言直接触发，其暗示可能提前结束量化宽松，关键词包括实际利率、流动性收紧和政策转向 [3] - 超过200吨黄金期货合约在亚洲早盘被集中抛售，程序化交易击穿了5500美元关口的黄金多头防线 [3] 资产价格异动驱动因素 - **黄金暴跌驱动因素**：黄金作为“长久期零息债券”，其暴跌源于10年期美债实际收益率跳升20个基点，导致持有黄金的机会成本呈指数级上升 [5] - **原油上涨驱动因素**：原油上涨受地缘风险溢价驱动，市场关注中东局势紧张及霍尔木兹海峡供应中断风险，同时沃什关于“有序缩减资产负债表”的表述被解读为将强化石油美元循环 [3] - **政策影响分化**：美联储的鹰派政策组合拳通过抬高实际利率压制黄金，同时又通过强化石油美元循环助燃原油 [3] 交易结构与市场行为 - **程序化交易影响**：超过80家CTA基金在黄金跌破5450美元关键支撑位后同步触发止损指令，程序化交易的磁吸效应将调整演变成闪崩 [5] - **交易所应对措施**：交易所紧急将黄金期货保证金比例上调至8%，引发了新一轮杠杆资金踩踏 [5] - **算法交易的正反馈**：在原油市场，当布伦特油价突破68美元的三个月高点时，动量策略算法自动生成大量买单，成为上涨加速器 [5] 资金流向与市场认知转变 - **资金流向变化**：黄金ETF遭遇创纪录的单日资金外流，而原油看涨期权持仓量飙升至五年高位 [7] - **投资逻辑重构**：市场正在重新评估抗通胀资产的定义，宏观基金开始重新评估原油在滞胀环境下的对冲价值，而非仅视黄金为“终极避险工具” [7] - **风格转换预示**：此次认知迁徙可能预示着更持久的风格转换，2025年可能成为大宗商品轮动的新纪元起点 [7] 深层次市场含义 - **定价逻辑转变**：此次异动剖开了全球市场深藏的定价逻辑，显示全球资本可能正在从“避险交易”转向“滞胀交易” [1][5] - **资产属性再认识**：在货币政策转向的十字路口，没有资产能永远保持“避险之王”地位，黄金与原油的背离分别折射出流动性退潮与地缘风险暗涌 [7] - **趋势转折点**：此次事件强调了识别趋势转折点的重要性，传统市场解读框架可能面临挑战 [7]

劳动力市场数据表现 - 美国企业裁员公告数量显著增加，初请失业金人数明显高于市场预期[1] - 美国职位空缺规模回落至2020年以来低位，去年12月职位空缺仅为654.2万个，且前值同步下修[1] - 数据显示劳动力需求持续走弱，巩固了市场对就业降温趋势的判断[1] 金融市场反应 - 风险资产普遍承压，资金流向明显转向防御端，美债成为主要承接方向[1] - 两年期美债收益率单日下行9个基点，创下去年10月以来最大跌幅，收益率曲线明显陡峭化[1] - 美股部分板块延续调整，加密资产与工业金属走弱，资金流向呈现明显防御特征[2] - 美元指数在风险规避情绪推动下，有望录得四周以来首次周度上涨[2] 市场对美联储政策的预期变化 - 市场对美联储年内政策取向判断出现明显变化，对宽松节奏的定价整体前移[1] - 掉期市场定价显示，交易员已将美联储下一次降息时间预期由7月提前至6月，并认为年内仍存在再次调整政策利率的空间[1] 贵金属市场动态 - 黄金自前期高点回落幅度已接近1000美元，白银走势相对更弱，价格波动显著放大[2] - 地缘局势阶段性缓和削弱了贵金属避险需求，美伊确认举行会谈使市场对冲突升级的担忧降温[2] 美联储官员政策立场 - 美联储官员近期释放的信号整体偏克制，重申在通胀未稳步回落至2%目标前，维持“适度限制性”政策立场具必要性[3] - 官员认为整体劳动力市场尚未出现明显失速迹象，就业并非当前经济面临的首要风险[3] 市场整体状况与核心矛盾 - 劳动力市场降温已成为近期去风险交易重要触发因素[3] - 在通胀水平仍高于目标、政策官员立场偏谨慎背景下，降息预期能否兑现有赖于后续数据进一步验证[3] - 政策信号与数据变化之间的错位，仍是未来一段时间影响市场定价的核心不确定因素[3]