贵金属价格波动与驱动因素 - 国际金价冲高回落受前高阻力限制 国际银价持续走高创13年来新高 [1] - 短期避险情绪因中美贸易谈判启动而缓和 但中期市场对美国通胀反弹和经济衰退担忧加剧 [1] - 欧洲央行连续八次降息推动制造业复苏 工业需求走强驱动金属板块涨价 [1] 黄金市场关注焦点 - 美国政府关税政策整体走向缓和 市场避险情绪下降 [2] - 美联储主席鲍威尔强调货币政策基于非政治化分析 态度略偏鹰派或推迟降息节奏 [2] - 中国央行5月末黄金储备环比增加6万盎司 为连续第七个月增持但幅度放缓 [2] 白银价格驱动与前景 - 黄金价格上涨拉高金银比 资金流向价值洼地白银推动脉冲式补涨 [3] - 欧元区5月制造业PMI升至49.4创2022年8月以来最高 工业需求支撑银价 [3] - Metals Focus预测2024年白银工业需求达6.805亿盎司 供需缺口下银价上行驱动强 [3] 贵金属后市展望 - 沪银价格连续创新高 金银比降至70~80区间或推动银价涨至41~47美元/盎司 [3] - 黄金价格短期在3200~3400美元/盎司区间震荡 技术面存在3430美元阻力位 [4] - 中长期"去美元化"趋势支撑金价 但美联储政策及贸易谈判扰动短期走势 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今日贵金属金弱银强，沪金主力收跌0.03%，沪银主力收涨0.62% [1] - 短期特朗普贸易战反复，经济衰退地缘异动风险仍存；美国经济滞涨风险增加，美联储对降息维持谨慎态度 [1] - 中美元首通话，中美贸易会谈料聚焦稀土与出口管制 [1] - 5月美国民众对未来通胀路径的焦虑有所缓解，受访者一年通胀预期为3.2%，4月时为3.6%；美国5月非农就业人口增加13.9万，高于市场预期的13万人，在贸易政策不确定性影响下就业增长持续放缓，失业率连续第三个月维持在4.2%；目前市场预期美联储下次降息至9月，预期25年总降息空间跌至50基点左右；美元指数和美债收益率震荡偏弱 [1] - CRB商品指数反弹承压，人民币升值利空国内价格 [1] - 预计贵金属短期震荡偏多，中期高位震荡，长期阶梯上行 [1] - 黄金价格趋势是白银价格的锚；资金面，CFTC白银净多和iShare白银ETF重新加仓；库存面，白银近期显性库存小幅增加 [5] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 策略：稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [2] - 国际价格：Comex黄金主力合约收盘价3346.70美元/盎司，较上日涨0.47%，较上周跌1.75%；伦敦金3319.30美元/盎司，较上日跌0.62%，较上周跌1.53% [2] - 国内价格：沪金主力收盘价775.06元/克，较上日涨0.04%，较上周跌1.03%；黄金T+D收盘价772.82元/克，较上日涨0.10%，较上周跌0.68% [2] - 基差与价差、比价：沪金主力 - 伦敦金 -0.43元/克，较上日跌118%，较上周跌96%；金银比91.57，较上日跌2.87%，较上周跌9.69%等 [2] - 持仓量：Comex黄金415941手，较上周跌7.16%；沪金主力170163手，较上日跌1.74%，较上周跌5.90%；黄金TD217426手，较上日涨0.52%，较上周涨0.79% [2] - 库存：LBMA库存8598吨，较上周涨0.73%；Comex黄金1185吨，较上周跌0.60%；沪金18吨，较上日和上周均涨3.30% [2] - CFTC管理基金净持仓：资产管理机构持仓130508手，较上周增加13271手 [2] - 黄金ETF：SPDR936.22吨，较上周涨0.06% [2] - 期货仓单：沪金注册仓单数量18吨，较上周涨3.48% [2] - 上期所会员沪金净持仓排名：前5名净多合计100902.00，增加355.00；前5名净空合计16758.00，减少870.00等 [3] 白银 - 策略：稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [6] - 国际价格：Comex白银主力合约收盘价36.91美元/盎司，较上日涨2.15%，较上周涨5.65%；伦敦银36.25美元/盎司，较上日涨0.18%，较上周涨9.04% [6] - 国内价格：沪银主力收盘价8887.00元/千克，较上日跌0.25%，较上周涨5.10%；白银T+D收盘价8882.00元/千克，较上日跌0.07%，较上周涨5.68% [6] - 基差与价差：沪银主力 - 伦敦银511.51元/克，较上日跌6.75%，较上周跌33.06%；沪银主力基差 - 5元/千克，较上日增16，较上周增46 [6] - 持仓量：Comex白银163347手，较上周涨10.70%；沪银主力6989760手，较上日跌5.17%，较上周涨25.89%；白银TD3574734手，较上日涨0.43%，较上周涨2.00% [6] - 库存：LBMA库存23367吨，较上周涨5.60%；Comex白银15373吨，较上日跌0.00%，较上周跌0.22%；沪银1194吨，较上周涨11.68%；白银（上金所）1348吨，较上周持平；显性库存总计41206吨，较上日跌0.03%，较上周涨0.04% [6] - CFTC管理基金净持仓：资产管理机构持仓45381手，较上周增加11988手 [6] - 白银ETF：iShare14656.98吨，较上周涨1.67% [6] - 期货仓单：沪银注册仓单数量1117940千克，较上周涨4.79% [6] - 上期所会员沪银净持仓排名：前5名净多合计135081.00，减少10530.00；前5名净空合计73282.00，减少7234.00等 [7] 基本面关键数据 - 美联储：联邦基金目标利率上限4.50%，较上次降0.25%；贴现利率4.50%，较上次降0.25%等 [8] - 货币属性关键指标：十年期美债真实收益率2.63，较上日涨2.33%；美元指数99.00，较上日跌0.20%等 [8] - 其他关键指标：美债利差（2年 - 10年） - 0.05，较上日跌225.00%；美欧利差（十债收益率）1.90，较上日跌0.52%等 [10] - 美国通胀：CPI同比2.30%，较上次降0.10%；核心CPI同比2.80%，较上次持平 [10] - 美国经济增长：GDP年化同比2.00%，较上次降0.90%；失业率4.20%，较上次持平 [10] - 美国劳动力市场：ADP就业人数3.70万，较上次降2.30万；挑战者企业裁员人数9.38万，较上次降1.16万 [10] - 美国房地产市场：NAHB住房市场指数34.00，较上日降6.00，降15.00%；成屋销售400.00万套，较上日降27.00万套，降6.32% [10] - 美国消费：零售额同比5.00%，较上次增1.04%；个人消费支出同比5.44%，较上次降0.03% [10] - 美国工业：工业生产指数同比1.49%，较上次增0.15%；产能利用率77.74%，较上次降0.11% [10] - 美国贸易：出口同比 - 34.52%，较上次降13.49%；进口同比 - 18.13%，较上次降4.30% [10] - 美国经济调查：ISM制造业PMI指数48.50，较上次降0.20；Markit服务业PMI指数52.30，较上次增0.90 [10] - 央行黄金储备：中国2296.37吨，较上日增4.04吨，增0.18%；美国8133.46吨，较上日持平 [10][12] - IMF外储占比：美元57.80%，较上日增0.51%，增0.88%；欧元19.83%，较上日降0.20%，降0.99% [12] - 黄金/外储：全球22.18，较上日增0.88%，增4.11%；中国6.78，较上日增0.29%，增4.40% [12] - 避险属性：地缘政治风险指数177.32，较上日涨44.14%，较上周跌7.28%；VIX指数17.77，较上日涨3.55%，较上周涨0.45% [12] - 商品属性：CRB商品指数301.51，较上日涨0.21%，较上周涨1.58%；离岸人民币7.1864，较上日持平，较上周跌0.14% [12] - 美联储最新利率预期：2025/6/18，425 - 450概率99.9%；2025/7/30，425 - 450概率85.5%等 [13]

市场情绪与美联储政策 - 市场与美联储同样对通胀前景感到迷茫 对冲基金交易员Gang Hu指出当前市场逻辑的核心转变在于关税影响的延迟性 企业普遍计划在8月转嫁关税成本 可能导致三季度通胀压力集中爆发 [1] - 衍生品交易员押注8月核心CPI月率将从4月的0 2%跃升至0 4% 但年末可能回落至0 2%以下 市场未充分计价工资-通胀螺旋二次冲击风险和经济衰退可能性 [1] - 尽管上周失业金申领人数激增和服务业收缩释放经济放缓信号 但标普500与纳斯达克周一分别收于6005 88点和19591 24点 创2月以来新高 [1] 通胀预期与市场波动 - 巴克莱分析师指出滞胀迹象已悄然潜入数据 本周通胀报告或首次显示关税推升物价的确凿证据 但纽约联储调查显示5月消费者通胀预期下降 美债收益率全线走低 [2] - Gang Hu曾准确预测2022年通胀顽固性和2023年美联储延迟降息 目前认为关税可能引发衰退或迫使美联储维持基准利率在4 25%-4 5%区间 导致经济前景高度分化 [2] - 标普500与纳斯达克2月创年内收盘高点（6144 15点和20056 25点） 4月8日跌至年度低谷（4982 77点和15267 91点） 本周一又反弹至2月水平 显示市场在不确定性中保持区间波动 [2] 关键经济数据预测 - 经济学家预计5月CPI年率2 5% 核心月率0 3% 较4月温和 周四公布的PPI预计环比上涨0 2% 逆转前月0 5%的跌幅 [2] - 通胀冲击是否引发工资-通胀螺旋二次效应将成为关键问题 答案可能在9月明朗 [2]

非农数据情况 - 美国5月季调后非农就业增13.9万，预期13万，前值14.7万；失业率4.2%，预期4.2%，前值4.2%[4] 就业行业表现 - 支撑非农的四大行业仅剩医疗和住宿餐饮尚可，新增就业集中于教育和医疗（8.7万）、住宿餐饮（3.1万）等行业，专业和商业服务（-1.8万）以及政府（-0.1万）连续数月低迷[5] 暑期消费趋势 - 暑期服务类消费可能较好，观光就业5月明显上涨，赌博就业速度未放缓，时薪同比增速4%超通胀速度，暑期消费有一定支撑[5] 劳动力市场状态 - 劳动力市场处于僵化状态，离职率、雇佣率和解雇率均处低位，周度初请数据连续数周小幅上升，劳动力市场滞后于经济和金融市场表现，不能据此判断经济拐点[5] 关税与经济影响 - 关税是外生负面冲击，需时间体现，目前关税不确定性下降但未消失，市场可能接受10%基础性关税结果[6] 政策影响 - 特朗普后续或使2017年减税政策永久化并进一步降税，短期内对经济有正面刺激作用，但恶化联邦政府债务[6] 市场情况 - 市场流动性尚充裕[6] 风险提示 - 海外通胀超预期，海外经济衰退[6]

美国CEO经济预期变化 - 预计未来六个月出现经济衰退的CEO比例从4月的62%降至5月的46%，再降至当前的不到30% [1] - 预计美国经济将出现增长的比例从4月的23%飙升至当前的40%以上 [1] - 对经济平稳增长的预期从4月的15%上升至30%以上 [1] 关税政策影响 - 特朗普4月公布的关税计划导致金融市场大幅波动，但暂缓措施使市场部分挽回损失 [3] - 白宫正与各国谈判，例如已与英国达成协议 [3] - 企业盈利预期未大幅调整，因贸易政策最终内容仍存不确定性 [3] 企业界对经济衰退的讨论 - 标普500成分股财报电话会议中"经济衰退"提及次数达150次，是2024年同期的两倍多 [4] - International Flavors & Fragrances高管警告贸易政策变动可能导致宏观经济波动甚至地区性衰退 [4] 消费者与企业反应 - 企业警告关税可能损害利润，部分将通过提价转嫁成本 [7] - 消费者信心指数大幅下跌接近历史最低，但纽约联储调查显示通胀担忧正在缓解 [7] - 家得宝CEO认为经济衰退预期已从4月的"近乎必然"大幅降低，股市完全恢复 [7]

政府债务与宏观经济 - 发达国家的政府债务率普遍较高，日本超过250%，美国约为125%，意大利、法国、加拿大、英国等均超过100%，而新兴经济体如东盟国家政府债务率在30-40%左右，低于60%的国际安全标准线[1] - 国际货币基金组织预测全球公共债务/GDP比率将达到95.1%，2030年可能进一步上升至99.6%，发展中国家的平均宏观杠杆率为217%，发达国家为255%[7] - 2024年全球债务额增加7.2万亿美元，达到318.4万亿美元，全球宏观杠杆率水平持续攀升[7] 国家债务特点与成因 - 日本政府债务率全球最高达240%，主要由于90年代房地产泡沫破灭后政府持续投入财力拉动经济，而居民和企业部门减债缩表[10] - 美国政府债务率在次贷危机期间从60%升至100%以上，疫情期间从100%升至最高129%，同时企业和居民部门降杠杆[12] - 中国中央政府债务率约25%，但地方债增速是GDP三倍，隐性债规模较大，企业部门杠杆率较高[16] 债务与经济结构关系 - 全球债务率易升难降源于举债边际效应递减，长期和平导致经济结构老化、阶层固化和贫富差距扩大[17] - 人口老龄化导致抚养比例上升，财政开支增加，逆全球化增加社会成本，各国军费开支上升推高债务[17] - 中国GDP增长对投资依赖度是全球平均水平两倍，地方债高增长阶段均与GDP下行压力相关[19] 制造业与经济发展 - 美国制造业增加值占全球比重从24%降至15%，中国制造业占全球比重超过30%，制成品出口总量全球第一[24] - 美国传统制造业回归面临成本劣势，产业链供应链重建需要很长时间[26] - 美国服务业占比超过80%，制造业科技含量和附加值较高[24] 企业生命周期 - 美国上市公司平均寿命为14.5年，中位数8.9年，财富500强企业平均寿命从1964年60年降至2014年18年[20] - 中国民营企业平均寿命3.7年，中小企业平均寿命2.5年，比西方同类企业更短[21] 人口老龄化影响 - 中国总和生育率约1.1，全球倒数前三，预计2030年步入超老龄化社会，2047年总人口可能跌破12亿，2100年跌破7亿[6] - 2030年前后中国老龄化率将超过美国并加速上升，宏观杠杆率已超发达国家平均水平[30] - 全球平均预期寿命从1900年32岁提高至2023年73岁，但总和生育率降至2.1-2.2之间[5]

经济影响 - 苏丹经济遭受重创，货币大幅贬值，战前1美元兑换600苏丹镑，目前平行市场汇率达1:2700苏丹镑 [1][2] - 2024年苏丹实际国内生产总值下降23.4%，失业率高达60.8% [2] - 运输成本飙升，牲畜商贩从北科尔多凡州到喀土穆的运费从战前70万苏丹镑涨至700万苏丹镑，涨幅达10倍 [2] 民生状况 - 民众购买力急剧下降，哈瓦牲畜市场每日顾客不足5000人，多数仅询价无实际交易 [2] - 基础生活物资价格飞涨，羊饲料青草从每公斤500苏丹镑涨至4000苏丹镑，兽药供应短缺 [2] - 家庭消费优先级转变，医疗、住房和基本饮食需求取代传统节庆消费 [3] 市场动态 - 牲畜交易量锐减，商贩报价75万苏丹镑的羊远超民众50万苏丹镑的心理预期，价格较去年翻倍 [2] - 替代消费行为增加，部分家庭转向购买羊肉边角料或面粉、糖等必需品 [3] - 首都喀土穆出现局部复苏迹象，大饼店和市场活动逐步恢复，但基础设施如水电尚未修复 [4] 社会变迁 - 战乱导致约2.97万人丧生，1240万人流离失所，部分家庭依赖境外亲属救济生存 [2] - 快速支援部队撤离后，喀土穆安全状况改善，部分流亡家庭返乡过节 [4]

核心观点 - 5月全球大类资产表现为：全球股票（5.72%）>大宗商品（1.26%）>人民币（1.00%）>美元（-0.14%）>全球债券（-0.36%）[2] 十张图速览全球资产脉络 1. **美国"大而美法案"通过或加剧美国长债风险** - 法案包括大规模减税及支出调整，预计2035年债务/GDP比率恐飙升至134%-149% - 穆迪将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1，30年期美债收益率突破5%[4][10] 2. **美国经济衰退概率上升下美股防御性板块跑赢周期性板块** - 防御板块相比周期板块估值年内涨幅达10.7% - 驱动因素包括关税政策打击周期性行业及资金避险需求激增[5][13] 3. **新兴市场与发达市场指数相对表现受美元周期驱动** - 美元走弱阶段新兴市场资产跑赢发达市场 - 逻辑包括资本流动效应、债务压力缓解及出口资源红利[5][15] 4. **全球基金经理超配欧股的比例达到2017年以来最高水平** - 5月基金经理净超配欧元区股票比例从22%升至35% - 欧元区股票配置比例达2017年10月以来最高[6][18] 5. **美国贸易政策不确定性或成为美股最大的风险** - 贸易政策明朗化触发标普500指数反弹，年内转为正收益[6][22] 6. **美元兑港币风险逆转期权的隐含波动率降至历史极端低位** - 市场押注港币将触及7.85弱方兑换保证[7][25] 7. **美股"七巨头"相对于标普500的远期市盈率溢价降至历史低位** - "七巨头"远期市盈率溢价为46%，处于历史低位[7][28] 8. **日元传统避险属性弱化下5月份日元贬值幅度在亚洲居前** - 日本国债流动性恶化叠加财政状况担忧导致日元贬值[8][31] 9. **中美达成关税暂停协议后人民币即期汇率升破中间价** - 离岸人民币升破7.17关口，创年内新高[9][32] 10. **新台币兑美元升破30关口** - 新台币升值主要受出口商结汇抛售美元及保险公司外汇对冲操作影响[9][38] 四个角度看资产 1. **基本面角度** - 华创宏观周度经济活动指数与10年期国债收益率及沪深300指数时差相关系数分别为0.56和0.48[41] 2. **铜金比指标** - 铜金比可作为美债收益率的领先指标，反映市场对风险资产的偏好[42] 3. **油气企业垃圾债表现** - 油价上涨改善油气开发企业财务状况，降低信用利差水平[45] 4. **市场情绪指数** - 合成指标包括股价动量、避险需求、期权成交量比等[58] 全球及国内大类资产表现 - 比特币本月收益率10.84%，年初至今11.87% - 标普500本月收益率6.15%，年初至今0.51% - 恒生指数本月收益率5.29%，年初至今16.10% - 人民币本月收益率1.00%，年初至今1.39% - 美元本月收益率-0.14%，年初至今-8.44%[71]

关于GoldenTree Asset Management - 公司是一家全球性资产管理公司，专注于信贷领域，管理约600亿美元资产，业务涵盖公共债务、私人债务、困境债务与重组、结构性产品、房地产债务及新兴市场投资 [1][2] - 公司对冲基金运行25年，平均年化回报率约为10%，追求长期稳定回报 [15] - 公司投资决策风格独特，注重抓住核心变量（3-5个关键因素）而非撰写长篇分析报告，强调快速反应和止损机制 [9][10] 信贷投资优势与策略 - 信贷投资相比股票具有优先回报权，高收益债过去30年回报率约7%，机会型信贷可提供优于股票的回报率且波动性更低 [3] - 信贷投资本质是契约，优质信贷依赖信用资质，高风险信贷需更多契约条款保障 [5] - 私人信贷市场持续增长，未来竞争将加剧，但仍是优异投资选择 [6] - 困境债务投资通过低价买入困境公司债务，通过经营好转、重组或获得控制权获利，2008年金融危机后规模激增 [17][18] 投资决策与风险管理 - 公司采用核心变量分析法，专注3-5个关键因素快速决策，当核心逻辑变化时重新评估投资 [9] - 设置明确止损机制，如股票下跌15%卖出50%仓位，下跌20%清仓，30天后重新评估 [10] - 重视合规文化，建立持续培训和清晰上报渠道防止内幕交易 [12] 行业竞争与人才策略 - 信贷投资行业竞争逐年加剧，公司每年以"夺冠"为目标保持竞争力 [16] - 招聘注重过往成功记录、分析逻辑和团队协作能力，通常2-3年可判断投资天赋 [26] - 鼓励员工考取CFA而非读商学院，认为市场是最好的商学院 [29] - 交易员需具备发现价格异常和执行时机能力，投资经理需中长期视角和预判能力 [30] 宏观市场观点 - 美国经济最大风险是名义收入增速低于财政赤字增速及收入不平等恶化 [19] - 当前关税政策可能导致经济衰退，削弱市场和企业信心 [19] - 美元作为储备货币地位面临挑战，近年表现有别于传统避险资产特征 [21]

非农就业数据预期 - 5月非农就业人数预计增加12.6万，低于4月的17.7万和三个月平均水平15.5万，失业率预计维持在4.2% [2] - 薪资增长同比预计回落至3.7%（前值3.8%），环比增长0.3%（前值0.2%），继续支撑消费者支出 [3] - 分析师预期范围广泛（7.5-19万），反映企业囤积劳动力现象 [4] 劳动力市场先行指标 - ADP就业报告显示5月仅新增3.7万职位，远低于预期的11万，为2023年3月以来最低 [7] - 初请失业金人数从21.6万升至22.6万，持续申请失业金人数从183.3万升至191.9万 [7] - ISM制造业就业指数连续第四个月低于50收缩区间 [7] 行业与外部因素影响 - 休闲和酒店业预计减少近4万个岗位，异常天气可能抑制建筑和休闲行业招聘 [8] - 移民减少导致劳动力增长放缓，预计2025年更少就业增长即可维持失业率稳定 [9] - 关税影响从"顺风"转为"逆风"，相关行业（运输/仓储、零售等）前期增加的20万岗位增长势头消退 [11] 政策与市场反应 - 政府就业预计净增1万（联邦减少1万，州/地方增加2万），联邦裁员影响尚未完全体现 [12] - 移民限制滞后效应显现，近期移民劳动参与率从65%升至67%，但调查可能遗漏无证移民 [13] - 市场对非农数据敏感：低于10万将触发"衰退警戒"，标普500或跌2-3%；高于17万则可能推动标普500上涨0.5-2.5% [14][15][16][17][18]