报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][70] 报告的核心观点 - 2025年Q1贝壳-W营收同比增长42%，主要受益于新房交易回暖和房屋租赁服务业务发展；盈利水平略下滑，预期未来几个季度将逐渐改善；各业务表现有差异，存量房业务货币化率和贡献利润率降低，新房业务表现显著优于市场，新赛道业务保持良好增速 [1][8][13] 各业务情况总结 整体业务 - 2025年Q1公司GTV交易总额8437亿元，同比+34%；营业收入233亿元，同比+42%；新房业务收入占比35%，同比提升5pct，房屋租赁服务业务收入占比22%，同比提升6pct [1][8] - 2025年Q1公司经调整归母净利润13.9亿元，同比持平；经调整归母净利率6.0%，同比下降2.5pct；毛利率20.7%，同比下降4.5pct；贡献利润率26.1%，同比下降5.6pct；公司有效控制运营成本，销售、管理、研发费率同比显著降低 [1][13] 存量房业务 - 2025年Q1存量房交易总额5803亿元，同比+28%；存量房业务收入69亿元，同比+20%；货币化率1.18%，同环比均略有降低；贡献利润率38.1%，同比下降6.4pct，受链家经纪人数量增加、奖金保障薪支出季节性增大等因素影响 [2][22] - 截至2025年Q1末，公司门店数量5.7万家，同比+29%；经纪人数量55万人，同比+24%；门店经纪人规模扩张，预期市占率将持续提升 [2][22] 新房业务 - 2025年Q1新房业务交易总额2322亿元，同比+53%；新房市占率12.6%，同比提升4.5pct [2][38] - 2025年Q1新房业务收入81亿元，同比+64%；货币化率3.5%，同比提升0.2pct；贡献利润率23.4%，同比提升1.1pct [2][38] 新赛道业务 - 2025年Q1家装家居业务收入29亿元，同比+22%；贡献利润率33%，同比提升2pct [3][48] - 2025年Q1房屋租赁服务收入51亿元，同比+94%；贡献利润率6.7%，同比提升1.2pct [3][48] - 2025年Q1新兴业务及其他（主要包括金融服务）收入3.5亿元，同比-50%，公司为压降风险主动收缩 [3][48] 投资建议 - 维持此前盈利预测，预计公司2025 - 2026年经调整归母净利润分别为82/89亿元，每股收益分别为2.28/2.46元，对应当前股价的PE分别为19.4/18.0倍 [3][70] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|77,777|93,457|105,251|116,247|126,898| |(+/-%)|28.2%|20.2%|12.6%|10.4%|9.2%| |经调整归母净利润(百万元)|9,792|7,198|8,209|8,854|9,691| |(+/-%)|243.1%|-26.5%|14.1%|7.9%|9.5%| |每股收益（元）|2.72|2.00|2.28|2.46|2.69| |EBIT Margin|6.3%|4.2%|5.0%|5.1%|5.4%| |净资产收益率（ROE）|13.9%|10.0%|11.1%|11.2%|11.4%| |市盈率（PE）|16.3|22.2|19.4|18.0|16.5| |EV/EBITDA|33.0|44.9|32.5|30.4|27.7| |市净率（PB）|2.21|2.24|2.09|1.95|1.80|[4][73]

房地产市场回暖信号 - 70个大中城市房价环比跌幅持续收窄 尤其一线城市北京上海回升显著[1] - 上海3月二手住宅成交量达2 69万套 环比增长75% 同比增长45 36% 创2022年以来3月最高纪录[1] - 北京3月新建商品住宅成交量4151套 环比上涨107% 同比上涨51 7%[1] 市场结构转变特征 - 商品房库存去化周期降至18个月合理区间 改善型需求主导市场走势[3] - 楼市分化加剧 优质房产价值稳定增长 劣质房产贬值趋势明显[5] 未来高价值房产类型 黄金地段高品质小区 - 北京劲松老小区改造后房价逆势上涨12%[5] - 上海某小区引入智能管理系统后租金溢价达25%[5] - 北京三环内住宅用地连续三年零增长 深圳福田区新增住宅容积率突破6 0[5] 地铁名校双加持房产 - 成都地铁5号线开通使沿线房产成交速度加快1倍 租金回报率提升1 2个百分点[5] - 武汉光谷有地铁小区比无地铁小区溢价高28%[5] - 郑州地铁上盖小区因配备省级幼儿园等重点教育资源 开盘去化率达92%[6] 健康配置型住宅 - 杭州某低密度新盘因全屋净水等健康配置吸引65%高净值改善群体认购[8] - 2023年重点城市低密度住宅销售速度比普通高层快近2倍[10] - 配备新风系统和净水设备的房产成为市场抢手货[10] 行业长期趋势 - 购房逻辑从单纯地段选择转向多维度价值评估[12] - 满足现代生活需求 顺应健康趋势 享受城市发展红利的房产将迎价值翻倍机会[12]

"今年以来购房的人挺多的，五一假期有所回落，近期又回升了。"5月11日，一名北京的房产中介表 示，近期小户型成交比较多。 5月7日，央行官宣"降准降息"、降低公积金贷款利率。随后，北京、深圳等诸多城市接连跟进新政，宣 布个人住房公积金贷款利率下调0.25个百分点，5年期以上首套房利率降至2.6%。 各地相继落地个人住房公积金贷款新政后，购房市场也在悄然变化。 "后悔提前买房了。"来自广东的罗先生表示，自己于两年前购置了一套房，首付20%即27万元，采取公 积金和商贷组合贷的贷款方式，贷款期限30年，每月需还款4800元。 "现在定房速度特别快，有的是看了两天就定了。"5月11日，一名北京丰台区的房产中介透露，最近两 天她所在的门店附近就成交了三、四套房，房价下跌后，此前一套售价800万-900万元的房子，当前已 降至700多万元。 该中介称，近期小户型成交比较多，部分40-50平方米的小户型房子，首付15%，仅30万-40万元。 "今年以来买房的人比去年、前年多了很多。"有北京房产中介称，今年春节后迎来一波"小阳春"，之后 一般4月到8月成交量都相对较平稳。相较于改善型住房需求，刚需型住房需求和学区房需求的购 ...

报告行业投资评级 - 房地产-标配（维持）[1] - 建材材料-标配（维持）[1] 报告的核心观点 - 五一假期部分城市楼市购房需求释放较好，整体仍分化，后续政策将持续加码，楼市将从止跌回稳向回暖回升过渡，2025年房企业绩或环比回升推动板块估值修复，建议关注经营稳健的头部央国企及聚焦一二线城市的区域龙头企业[4][26][27] - 2024年水泥行业利润下降，上市水泥企业业绩降幅收窄，2025Q1同比增长，未来水泥需求将获支撑，价格或修复，中长期利好龙头企业；2024年消费建材企业业绩承压，2025年需求将有支撑，业绩有望环比回升，板块估值偏低有配置价值，建议关注具备竞争护城河、基本面稳健的企业[5][6][48][49] 根据相关目录分别进行总结 房地产板块行情回顾及估值 - 截至2025年05月8日，申万房地产板块近两周下跌1.04%，跑输沪深300指数2.78个百分点，在申万31个行业中排名倒数第二位；近一月上涨9.02%；年初至今累计下跌5.45%；SW二级房地产板块中，近两周SW房地产开发下跌0.87%，SW房地产服务下跌4.28%[14] - 个股方面，亚太实业、冠城大通等近两周涨幅居前，天保基建、我爱我家等近两周跌幅居前[18][19] 房地产行业及公司新闻 - 今年前四个月，中国25城住宅用地平均楼面价同比上涨约54%，300城住宅用地平均成交楼面价同比涨逾三成[24] - 4月北京二手房住宅网签环比下降19.05%，同比上涨16.59%[24] - 五一假期部分城市推出购房活动，北京、上海等新房网签成交量及热点城市二手房看房量、签约量大幅增长[24] - 央行宣布降准0.5个百分点、降息0.1个百分点等政策，下调政策利率、公积金贷款利率[24][25] - 金融监管总局将完善房地产融资制度，保持融资稳定，满足住房需求[25] 房地产周观点 - 五一假期楼市分化，部分城市购房需求释放好，后续政策将加码，库存压力化解，楼市将回暖，适度宽松货币政策支持房企融资，2025年房企业绩或回升推动板块估值修复，建议关注保利发展、华发股份等企业[4][26][27] 建材板块行情回顾及估值 - 截至2025年05月8日，申万建筑材料板块近两周上涨0.41%，跑输沪深300指数1.33个百分点，在申万31个行业中排名倒数第5位；近一月上涨6.16%；年初至今累计上涨0.76%；SW二级板块中，近两周SW玻璃玻纤上涨1.81%，SW水泥下跌0.64%，SW装修建材上涨0.55%[28][30] - 个股方面，雅博股份、韩建河山等近两周涨幅居前，鲁阳节能、纳川股份等近两周跌幅居前[31][35] 建材行业重要数据 - 本周全国水泥市场行情重心下移，均价较上周下滑5元/吨，幅度1.39%，原料面平稳，需求面疲软，供应面库存增加[37] - 本周平板玻璃整体出货不及预期，五一期间产销不理想，部分企业报价下调，短期内市场或窄幅波动[42] - 本周光伏玻璃价格成交重心下移，主流市场成交价2.0mm厚度均价较上周下跌0.5元/平方米[44] 建材行业及公司新闻 - 五一节前水泥市场需求增速放缓，价格跌势放缓，五一期间需求下降，价格跌多涨少[46] - 中方决定与美方进行经贸会谈[46] - 金融监管总局调降股票投资风险因子，鼓励保险公司入市[46] - 证监会将发布新修订的上市公司重大资产重组管理办法[46] - 央行下调金融机构存款准备金率[46] - 九大建筑央企2024年合计完成新签合同额16.59万亿元，2025年计划实现新签合同额17.06万亿元[47] 建材周观点 - 2024年水泥行业利润下降，上市水泥企业业绩降幅收窄，2025Q1同比增长，未来水泥需求将获支撑，价格或修复，中长期利好龙头企业，建议关注海螺水泥、塔牌集团[5][48][49] - 2024年消费建材企业业绩承压，2025年需求将有支撑，业绩有望环比回升，板块估值偏低有配置价值，建议关注北新建材、兔宝宝等企业[6][49][50]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 5月7日金融监管层在国新办新闻发布会上推出一揽子金融政策，助力经济稳增长，推动股市健康发展，“适时降准降息”落地 [3] - 房地产市场有望回暖，公积金贷款利率和LPR下调将节约购房人利息支出，刺激购房需求，支撑经济企稳 [3] - 险资入市有望加快，监管扩大保险资金长期投资试点范围、调降股票风险因子等，推动中国股市慢牛，央行支持汇金增持股票ETF提振股市信心 [3] - 降准降息落地，债市利好可能出尽，建议关注关税谈判进展、股市及转债机会，纯债投资需谨慎 [3] 根据相关目录分别进行总结 金融政策 - 央行推出三类十项政策，包括下调政策利率10BP、降准50BP、下调结构性货币政策工具利率25BP、增加再贷款额度等 [3] 房地产市场 - 2024年四季度以来主要城市二手房成交量大幅改善，5月8日起公积金贷款利率下调25BP，本月20日预计五年以上LPR下调10BP，有望刺激购房需求 [3] 险资入市 - 监管宣布扩大保险资金长期投资试点范围，近期拟批复600亿元，调整偿付能力监管规则，调降股票风险因子10%，推动长周期考核，促进保险资金加仓股票 [3] 债市情况 - 5月15日降准50BP预计释放1万亿长期资金，置换逆回购，减少央行日常逆回购操作规模，预计短期内DR001加权平均利率在1.6%左右，资金利率不会大幅下降 [3] - 政策利率降息10BP，LPR下调10BP，预计带动存款挂牌利率下调10BP左右，10Y国债1.6%基本定价30BP降息预期，降息10BP落地可能使债市利好出尽 [3]

新房市场表现 - 五一期间全国多个重点城市新房市场促销力度空前，北京朝阳区中建璞园项目特价房直降101万元，房山区京熙润府项目直降90万元[3] - 北京近20个楼盘推出特价房或优惠活动，包括京投发展森与天成、清樾府、北京润府等，部分项目首批房源已基本清完并申请加推[4] - 上海高端楼盘认购火爆，陆家嘴太古源·源邸认筹率突破220%，绿城潮鸣东方120套房源吸引超200组认筹[6] - 杭州绿城溪听晓月线上去化率96%，和萃揽悦园去化率98%，沐新月府开盘即售罄[7] - 武汉龙湖御湖境项目5天销量超8000万，天曜项目出现抢房热潮[8] 二手房市场动态 - 北京3月二手房网签量17848套，4月15569套，同比上涨16.59%，外环总价300万以下刚需房源成交集中[5] - 广州二手成交日均371套，看房日均量超8100组，旧规"老破小"楼盘对新房形成分流[12] - 深圳贝壳合作门店二手房签约量同比增长66%，乐有家门店二手住宅看房量同比增长16.3%[13] 房企营销策略 - 广州保利天曜项目5天到访5000组，保利广东假期成交额达25.8亿元[10] - 龙湖亚伦·央璟颂项目5天成交80多套，销售金额2.8亿元，首批房源接近清完[11] - 深圳卓越未来城假期销售金额过亿，珺奕府收获1.78亿元销售额[12] 产品升级趋势 - 热销楼盘普遍具备设计新颖、得房率高、配套完善等特点，如广州保利天奕首开销售额突破30亿元[10] - 深圳龙湖御湖境项目前4个月网签量居光明区TOP1，五一假期成交25套[11]

房地产市场回暖趋势 - 全国多地房地产市场延续一季度回暖趋势，一、二线城市继续保持向好态势 [1] - 北京、上海、广州、深圳等城市新房市场成交量大幅上涨，部分楼盘销售情况良好 [1] - 二手房市场保持活跃，成交量持续增长 [1] 结构性改善特征 - 4月以来区域市场结构性改善特征明显，中高总价二手房成交增多 [1] - 居民潜在购房需求仍有较大空间，支撑一、二线核心城市市场向好 [1]