美欧贸易协议中的芯片内容 - 美国商务部长卢特尼克表示未来两周内将达成关于232调查的结果 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 以铝为鉴分析美国 232 关税对铜价差和制造业回流的影响 指出若 232 无豁免 comex - lme 价差将反弹到 40%以上 冶炼回流难度大 铜材制造业可能回流 [1][42][44] 各部分总结 美国 232 关税对铝影响分析 - 美国 232 铝关税及溢价回顾：2018 年美国基于 232 调查结果对进口铝产品加征 10%关税 当地铝价对 LME 铝溢价从 10%提高到 20% 2025 年 2 月铝关税从 10%上调至 25% 年初美国铝价对 LME 铝升水从 20%附近提高至 30% - 35% 6 月 4 日铝关税提至 50% 美国铝价对 LME 铝升水迅速从 35%拉升到 60% [3][8] - 美国铝产量及进出口：2024 年美国电解铝产量 69 万吨 较 2023 年减少 10 万吨 进口铝锭 219 万吨 主要来自加拿大等国 2025 年 3 月取消豁免后出现短暂抢进口 后续年度铝锭进口量可能保持平稳 [11][12] - 美国原铝进口增加 铝材进口减少：2018 年和 2020 年受关税政策影响进口量短暂下滑后恢复 2023、2024 年进口铝锭总量稳定 铝制品进口总量明显减少 出口相对平稳 2017 年后铝材进口量大幅减少 未锻轧铝及合金量增加 铝制容器进口量减少 出口量增加 可能意味着美国铝材和铝制品生产回流 [18][21] 美国 232 关税对铜影响分析 - 美国 232 铜关税回顾：2025 年 2 月 25 日特朗普签署行政令启动对铜的 232 调查 3 月 10 日商务部长正式启动调查 7 月 8 日宣布对铜加征 50%关税 8 月 1 日起生效 [26][27] - comex - lme 价差走扩：1 - 3 月 comex - lme 价差从 0 扩大到 10% 3 月 12 日铝 25%关税生效后价差阶段性达 16.8% 4 月初价差下跌后又回到 10%以上 6 月底价差溢价扩大到 13% 7 月 8 日宣布加征 50%关税后 comex - lme 价差超 3000 美元/吨 若 232 无豁免 comex - lme 价差将反弹到 40%以上 [27][29][42] - 精炼铜转移 供应错配：4 月开始铜抢进口 4、5 月美国进口精炼铜远超历史水平 造成非美地区供应紧张 6 月 30 日 LME 库存下降 中国铜冶炼厂产量增加但库存加速去库 若价格回落 中下游企业补库需求将增加 [34][35] - 冶炼回流受挫 加工环节或成突破口：铝冶炼回流面临电价问题 铜冶炼回流面临设备老旧、环保成本高、审批时间长、加工费低迷等问题 铜材制造业可能回流 受影响较大的国家包括加拿大等 加拿大净出口到美国铜材量达 15 万吨可能受冲击最大 [38][39][40] 总结 - 不同征税范围和豁免情况对市场的影响：若不豁免 抢进口货物消化后美国仍会重新进口精炼铜 冶炼回流难度大 有助于铜材制造业回流 若对主要进口国豁免 可能导致 comex 铜暴跌 价差跌到 0 - 10% 对非主要进口来源国豁免 价差维持在 30% - 40% 若豁免并限制铜精矿、废铜出口 将加剧全球原料供应不足 铜价或上涨 [42] - 市场情况及产业回流情况：非美地区 4 - 6 月精炼铜供应紧张 全产业链库存出清 补库需求大 铜冶炼回流周期长问题多 铜材建设周期短 回流更容易 投产周期或在 2 年左右 [43][44]

美国232调查新动态 - 美国商务部于7月1日启动两项新232调查，分别针对"无人机系统及其零部件"和"多晶硅及其衍生品"，调查内容已刊登于《联邦公报》并公开征求意见 [1][2] - 两项调查均依据《1962年贸易扩展法》第232条，商务部需在270天内向总统提交报告，总统将决定是否采取征税等措施 [6] - 调查目前处于21天公共意见征集阶段，利益相关方需在8月4日前提交评论 [7] 调查具体内容 - **无人机系统调查重点**：评估美国国内产能能否满足需求、外国供应链作用、进口集中度风险，以及通过关税/配额增强国内产能的可行性 [7] - **多晶硅调查重点**：分析美国对多晶硅及其衍生品的需求缺口、外国供应链依赖度、进口集中风险，调查框架与无人机高度相似 [7] - 两项调查涉及行业均为美国缺乏比较优势的领域，加征关税可能损害其国内产业链 [4][8] 美国232调查策略分析 - 调查逻辑延续钢铁案例：先定义目标产品为"战略资源"，再通过数据量化进口冲击，将经济问题升级为国家安全危机 [13][14][15] - 调查范围从基础材料（如钢铝）扩展到高科技衍生品（如无人机），并覆盖产业链上下游 [3][18] - 历史案例显示，钢铝关税达50%，汽车关税25%（涉及1530亿美元整车和2790亿美元零件），铜关税50%（涉及170亿美元产品） [13] 行业影响与趋势 - 232调查已覆盖11类产品，包括半导体、医药、关键矿产等，显示美国正系统性强化产业链保护 [12] - 专家指出，此类调查实质是为保护性关税和本土化生产铺路，可能引发连锁反应 [8][9][10] - 调查延伸至产业链上下游，表明美国试图构建更全面的产业保护体系 [17][18]

美国232调查最新动态 - 美国商务部于7月1日启动两项232调查，分别针对"无人机系统及其零部件"和"多晶硅及其衍生品"，调查通知已刊登在《联邦公报》上[1] - 两项调查均处于公共意见征集阶段，利益相关方需在8月4日前提交评论意见[2] - 调查依据《1962年贸易扩展法》第232条，商务部需在270天内向总统提交报告并提出建议措施[2] 无人机系统调查重点 - 调查内容包括美国对无人机系统当前及未来需求、国内产能满足需求情况、外国供应链作用及供应商集中风险[3] - 关注增强国内产能可行性、现行贸易政策影响及是否需要采取关税或配额等措施[3] - 美国商务部着重评估降低出口依赖的可能性[3] 多晶硅调查重点 - 调查内容与无人机调查高度相似，包括多晶硅及其衍生产品的需求、国内产能、外国供应链作用及供应商集中风险[3] - 评估现行贸易政策影响及保护国家安全的必要措施[3] 232调查模式分析 - 美国已对11类产品发起232调查，包括钢铝、汽车、铜、半导体等，其中钢铝关税50%、汽车关税25%（涉及1530亿美元汽车产品和2790亿美元零件）、铜关税50%（涉及170亿美元产品）[5] - 调查模式为：先确立产品战略定位，再量化进口冲击构建国家安全威胁，最后拓展国家安全概念外延[5][6] - 调查范围从基础材料延伸至高科技应用及衍生品，覆盖产业链上下游[1][7] 调查动机与影响 - 被调查产品均为美国缺乏比较优势的领域，调查可能为出台保护关税和促进国内生产做铺垫[3] - 加征关税后可能形成市场保护，刺激国内投资和生产[3] - 美国将经济安全等同于国家安全，担忧产业空心化带来的长期风险[6]

美国加码铜进口关税政策 - 美国总统特朗普宣布自2025年8月1日起对铜征收50%关税 依据为232国家安全调查[1][8] - 关税政策提前3个月公布 原预计11月启动 可能为政治博弈策略[8][9] - 美国商务部232调查流程通常需270天+总统90天决策期 2025年3-5月已启动7起新调查[8] 铜期货市场反应 - COMEX铜期价单日暴涨10%至5.89美元/磅(12342美元/吨) LME铜重挫2%至9553.5美元/吨[2] - COMEX-LME价差创2677美元/吨历史新高 溢价达27.7%[2][4] - 美国铜库存飙升至22.34万吨(100天消费量) LME库存回升至10.71万吨[10][13] 产业影响与贸易流向 - 美国1-6月进口铜68.5万吨 已超2024全年进口量(66.5万吨)[10] - 中国铜社会库存达14.29万吨(环比+1.11万吨) 上期所库存8.46万吨(环比+3039吨)[13] - 美国计划2035年将铜进口依赖度从45%降至30% 亚利桑那Resolution铜矿2027年投产[11] 需求与长期趋势 - 摩根士丹利预估美国铜需求或降5%-8% 但全球电力/新能源/AI需求持续增长[15][16] - 光伏装机单兆瓦耗铜4吨 中国2025年5月光伏装机92.92GW(同比+388%)[16] - 沪铜短期震荡区间77000-83000元/吨 长期72000-88000元/吨 LME铜短期9500-10000美元/吨[18] 地缘政治博弈 - 中国外交部反对泛化国家安全概念 称关税战无赢家[7] - 美国可能通过关税施压加拿大/墨西哥/智利/秘鲁等主要铜来源国[14] - 中美电力领域竞争实质为铜产业链竞争 中国推进"电力+人民币"国际结算体系[15]

美国贸易关税政策 - 特朗普利用232调查加征关税落地确定性高，将成其倚重的关税政策[3] - 已落地232关税的钢铝税率从25%提至50%，汽车加征25%；接近公布的铜8月1日加征50%、医药未来加征200%；尚在调查的关键矿产、木材、飞机预计分别在10月中旬、12月初、2026年2月初出结果[3][4][15][16][17][18] - 特朗普关税体系将由基准关税、232关税、对等关税构成[5][19] 全球地缘政治事件 - 普京确定出席九三阅兵，预计中俄达成系列合作共识；特朗普三季度访华可能性较高[20][21][22] - 特朗普分四批对24个贸易伙伴发关税函，8月1日实施，涉及日本25%、巴西50%等不同税率[23][25] - 特朗普政府对俄态度强硬，或新增对乌3亿美元军事援助和对俄制裁[26] 新闻发布会观点 - 商务部回应英伟达高管访华、关键矿产转运等问题；外交部回应中美、中欧经贸及国际热点问题[30][32] 全球地缘动态 - 中东以色列推动加沙停火谈判；俄乌冲突持续，俄罗斯发动大规模空袭[35] 风险提示 - 美国贸易谈判或增针对中国商品条款，特朗普关税政策反复，其他国家可能出卖中国利益[6][49]

关税事件进展 - 7月7日特朗普延长对等关税暂停命令，陆续通知8月1日起对21国征20%-40%关税，已发21封关税信函，仍有36国未收到[3] - 7月7日发14封，7月9日发7封，主要针对亚洲和非洲国家，如日本25%、韩国25%、老挝40%等[3] 关税税率对比 - 此次关税与4月版本变化不大，柬埔寨、斯里兰卡关税下调13%和14%，其他国家调整幅度在±10%以内[4] 贸易谈判情况 - 美国目的是降低别国对美关税、扩大出口，如英国增美牛肉进口至13000吨，美削减英汽车关税至10-25%[5] - 4月2日至今仅与英、中、越达成初步协议，因各国差异大，特朗普发函加速谈判[7] 其他关税威胁 - 8月1日将落地50%铜关税，威胁加征200%药品关税（缓期12-18个月）[8] - 已落地232关税包括50%钢铝关税（英25%）、25%汽车及零部件关税（英10%）[8] 市场反应 - 7月7日关税信函放出后，美股跌不到1%，美债利率上行2bps，美元指数上行0.3%[9] - 市场对关税风波反应平淡，8月1日关税是否生效有不确定性，关注关税对美经济和企业影响[9] 风险提示 - 特朗普关税政策超预期[10]

宏观 - 7月上旬美国进口有韧性但持续性存疑，6月中国出口有韧性，全球制造业继续修复；6月下半月微观零售价格回落，金融市场中长期通胀预期升温；关税不确定性使6月企业资本开支预期走弱；7月9日豁免结束推迟至8月初，不排除7月下旬美国再度“抢进口”，但贸易量短期弹性或有限 [2] 策略 - 6月全行业景气指数回升，非金融行业景气指数下行斜率放缓；基本面建议关注二季报业绩改善或高增的小金属、PCB等，受益反内卷政策的钢铁、煤炭等，出口链的家电、资本品等景气有下行压力；配置上战术维持哑铃配置，进攻端关注风电、游戏等，防御端关注保险、农业，战略看好大金融、创新药等 [2] 战略 - 特朗普政府加快推动基于国家安全理由的232调查，232条款法律基础更稳固，当前铜关税将实施，药品等调查预计半年内公布结果，未来或对制造成本等带来持续影响 [4] - 日本参议院7月20日选举，若自民党失利政府处境更艰难，反对党财政政策激进，若执政联盟失利，日债或遭抛售，全球长端利率曲线或“被动上行”，推高美债、欧债利率，增加企业融资成本，引发全球资产重估 [4] 能源/电力设备与新能源 - 光伏行业供需反转进入过剩周期，与前期扩产过热和消纳瓶颈致需求增速放缓有关，电力系统物理限制使光伏需系统平价，“降本增效”失灵，需求对组件价格弹性系数下降，今明两年或进一步下行，行业需求或长时间放缓 [6] 房地产开发/房地产服务 - 1H25房企融资数据延续改善趋势，专项债券支持收房收地落地，债务重组向削债加速靠拢，有助于房地产市场企稳；看好一线城市复苏节奏，推荐具备“好信用、好城市、好产品”的地产开发商、头部物管公司和港股高股息REITs [7] 重点公司 中银航空租赁 - 2Q25上游飞机制造商产能环比修复，波音和空客合计交付320架飞机，公司飞机交付数量环比提升至13架，但出售14架飞机，自有飞机数量减少1架至441架；上游产能改善是积极信号，若持续有利于公司收益和资本开支投放；美联储降息节奏不确定，美债利率高位或加大公司负债端压力；预计公司25年核心ROE为10.6%，与2024年大致持平，维持“买入”评级 [9] 京东集团 - 预计2Q25京东零售业绩稳健，板块收入及利润双位数增长，但外卖业务投入或对集团利润释放造成压力，预计2Q25外卖投入量级为百亿元，集团调整后净利润43.6亿元，同比下滑70.0%；外卖业务对电商业务协同与交叉销售潜力需时间释放，建议关注用户留存效果及协同进展，维持“买入”评级 [10] 阿里巴巴 - 预计1QFY26淘天电商业务稳健，CMR同增11%，云业务延续加速增长，季度收入同比+22%；2Q25阿里在闪购领域投入决心强，致力于成为大消费场景龙头，高频餐饮外卖为引流入口，投入或给1QFY26 - 1QFY27利润带来短期扰动，闪购与远场电商协同需时间孵化；建议关注闪购业务用户心智、平台竞争格局和国内AI应用发展，维持“买入”评级 [12] 极兔速递 - 2Q运营数据显示，东南亚件量同环比+65.9%/+9.7%至16.9亿件，中国件量同环比+14.7%/+12.6%至56.1亿件，新市场件量同环比+23.7%/+16.7%至8940万件；1H25总件量同比+27.0%至140亿件；看好海外电商GMV高增带动件量增长，公司为东南亚最大快递公司，规模及成本优势显著，25年市场份额有望提升；上调25 - 27年盈利预测和目标价至10.8港币，重申“买入”评级 [13] 东岳集团 - 7月10日发布25H1业绩预告，上半年预计归母净利润同比增长150%，约7.7亿元，基本符合预期；受益于制冷剂景气向上，公司业绩有望进入上行周期，维持“买入”评级 [14] 评级变动 - 招金矿业首次评级“买入”，目标价23.44元，2025 - 2027年EPS分别为0.79元、0.98元、1.54元 [15] - 哈尔滨电气首次评级“买入”，目标价10.50元，2025 - 2027年EPS分别为0.96元、1.18元、1.39元 [15] - 华丰科技首次评级“增持”，目标价59.86元，2025 - 2027年EPS分别为0.53元、0.80元、1.05元 [15]

铜关税政策 - 美国总统特朗普宣布自8月1日起对进口铜征收50%关税[1] - 铜是全球第三大消费金属 广泛应用于电子、建筑、工业设备等领域[2] - 美国商务部2月启动232调查 原定11月底完成 但关税决定提前数月引发市场恐慌[2][7] - 美国工厂近50%铜采购依赖进口 加征关税将打击制造业[7] - 白宫称铜是国防工业关键材料 关税旨在重建国内铜产业[5] 药品关税政策 - 特朗普考虑对外国药品征收高达200%关税 实施时间可能推迟1-1.5年[9] - 美国成品药70%依赖进口 本土药品30%原料需进口[14] - 2月已发出药品关税预警 4月曾宣称将"很快"实施[12] 行业影响分析 - 铜关税将增加美国工厂原材料成本 与振兴制造业目标矛盾[7] - 药品关税可能推高美国药价 导致患者减量用药[14] - 全球贸易上半年增长3000亿美元 但下半年面临美国政策不确定性冲击[20] 政策执行特征 - 关税政策反复无常 税率和生效时间多次变更[16] - 政府内部缺乏系统决策流程 被指"凭感觉行事"[19] - 已向22国发出关税威胁信函 造成企业决策冻结[19] 全球经济影响 - 美国单边行动可能破坏全球供应链稳定[20] - 关税措施将削弱国际信任 长期对美经济产生负面影响[23] - 最贫困国家可能受到最严重冲击[23]

关税政策影响 - 美国总统计划对所有进口铜征收50%新关税 虽未明确生效时间 但市场预期7月底或8月1日实施 花旗分析师预计税率将在数周内确认并30日内生效 [1] - 纽约铜期货价格单日飙升13% 创近56年最大涨幅 达到每磅5 69美元 纽约较伦敦溢价高达25% 分析人士警告此举可能是2025年铜市场的转折点 [1] - 铜作为电子 建筑和工业设备的关键材料 其价格波动将波及众多行业 [1] 市场反应与行业影响 - 铜价飙升引发市场对供应短缺和价格飙升的抢购潮 [1] - 美国232调查源于2月25日 以国家安全为由评估铜进口对国防 经济和工业韧性的影响 白宫文件指出美国对进口铜依赖增加 自身冶炼和精炼能力不足构成国家安全风险 [1] - 中国商务部官员批评美方以国家安全为名实施单边主义 保护主义行为 并强调世贸组织已裁定美232关税措施违反世贸规则 [1] 法律与贸易环境 - 法律专家提醒需警惕以国家安全为名的232调查 这类调查不仅针对产品本身 还可能无限延伸至衍生品 范围极广 [2] - 美国此前已将钢铁关税扩展至冰箱 洗衣机等家用电器 律师指出232调查的难点在于宽泛性且国家安全理由在法律程序中难以撼动 [2] - 美国对药品 半导体 木材 航空航天 芯片和消费电子等多个行业的232调查仍在进行中 [2] 全球贸易动态 - 铜关税预计8月前后实施 恰逢美国计划对包括欧盟在内的多个贸易伙伴加征25%至40%关税的窗口期 [2] - 特朗普此前致函14个贸易伙伴 宣布自8月1日起征收新关税 并暗示将在9日继续发送更多信函 欧盟也在目标之列 [2] - 欧盟正寻求达成临时贸易协议以维持现有关税水平并谈判汽车关税削减 但钢铝等关键领域关税能否下调仍存疑 [2] 供应链与行业挑战 - 全球供应链因地缘政治紧张承压 美国频繁变动的关税政策持续增加全球贸易不确定性 [2] - 企业被迫不断调整策略 全球航运和供应链面临新的考验 [2]