中国散裂中子源技术突破 - 中国散裂中子源(CSNS)直线加速器首支紧凑型P波段大功率超构材料速调管通过验收，标志着我国在高端射频器件研发领域实现自主创新[1] - 该设备为国际首支成功研制的P波段大功率超构材料速调管，在大科学装置、医疗及工业领域应用前景广阔[1] 高温超导材料发展 - 高温超导材料市场份额预计将逐步扩大，ReBCO带材相比一代材料有望大幅降低生产成本[1] - ReBCO带材在16T@4.2K以上超导磁体系统研制中发展潜力巨大[1] - 二代高温超导REBCO材料因临界电流密度优势，可能成为未来主流，可显著提升核聚变装置功率输出能力[1] 超导材料相关公司 - 东方钽业以超导铌材国产化为核心突破点，成为全球超导材料领域领军企业[2] - 西部超导在核聚变、医疗影像、量子计算等领域打破国际垄断[2] - 国力股份以超导配套器件切入大科学工程与核聚变领域，技术壁垒高且自主可控[2]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][4] 报告的核心观点 - 公司的EAST大科学装置千秒级稳态高参数等离子体关键技术及工程应用成果获得安徽省科学技术进步奖特等奖 [1] - 根据行业需求情况调整25、26年EPS为1.60、1.97元（前值为1.92、2.49元），新增27年EPS为2.41元，参考可比公司25年估值水平，对应25年42倍PE，目标价67.20元 [2] 各部分总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为41.59亿、46.12亿、60.28亿、73.37亿、88.39亿元，同比增长分别为 - 1.6%、10.9%、30.7%、21.7%、20.5% [3] - 2023 - 2027年营业利润分别为8.70亿、10.07亿、13.18亿、16.33亿、20.01亿元，同比增长分别为 - 29.7%、15.7%、30.9%、23.9%、22.5% [3] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为7.52亿、8.01亿、10.42亿、12.82亿、15.67亿元，同比增长分别为 - 30.3%、6.4%、30.1%、23.0%、22.3% [3] - 2023 - 2027年每股收益分别为1.16、1.23、1.60、1.97、2.41元 [3] - 2023 - 2027年毛利率分别为31.9%、33.6%、33.9%、34.7%、35.4% [3] - 2023 - 2027年净利率分别为18.1%、17.4%、17.3%、17.5%、17.7% [3] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为12.2%、12.3%、14.9%、16.8%、18.5% [3] - 2023 - 2027年市盈率分别为42.4、39.8、30.6、24.9、20.3 [3] - 2023 - 2027年市净率分别为5.0、4.8、4.4、4.0、3.6 [3] 公司业务情况 - 超导材料业务全球领先，参与EAST装置超导磁体馈线系统性能升级，24年完成国内核聚变CRAFT项目用超导线材交付任务，为BEST聚变项目批量供货，推进高温超导材料研发生产，拥有MRI用超导线材全流程生产线 [9] - 高性能高温合金技术创新实现多项关键突破，24年高温合金二期熔炼生产线建成投产，突破返回料处理技术，多个主要牌号通过用户产品认证，攻克航空结构件用某高强钢大规格棒材稳定性控制技术，超超临界燃煤发电站用高温合金基本完成应用考核评价 [9] - 高端钛合金市场不断拓展，24年制备出国内最大规格的耐蚀高韧钛合金锻坯，新型高温钛合金锻坯等研发取得进展，获得多个型号供货资格，开发出多个牌号钛合金循环利用全套熔炼技术，循环利用处理线和丝棒材连轧线建设推进 [9] 可比公司估值 - 选取西部材料、钢研高纳等多家公司作为可比公司，调整后2025 - 2027年平均市盈率分别为42、34、28 [11] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表方面，2023 - 2027年货币资金分别为14.82亿、15.13亿、15.07亿、18.34亿、22.10亿元等 [13] - 利润表方面，2023 - 2027年营业收入分别为41.59亿、46.12亿、60.28亿、73.37亿、88.39亿元等 [13] - 现金流量表方面，2023 - 2027年净利润分别为7.65亿、8.76亿、11.47亿、14.22亿、17.42亿元等 [13] - 主要财务比率方面，2023 - 2027年成长能力中营业收入同比增长分别为 - 1.6%、10.9%、30.7%、21.7%、20.5%等 [13]

行业与公司概述 * 全球核聚变投资持续增长 中国预计2025年新增千亿人民币投资 2030年前单年投资额达400亿人民币 2035年前实现商业化[1] * 核聚变产业从2025年开始预计每年订单达百亿级别 2026年增至200亿 2027年攀升至240亿[2] * 国光电气在核聚变装置氘氚系统领域价值量占比25% 合锻智能是顶级装置企业 两家公司有望通过核业务实现百亿以上市值增长[1][3] * 四创电子在电源部分表现突出 其子公司华耀电子主要供货EAST装置 有望参与上海方向项目 电源部分占装置价值量15%[4] 超导材料应用与产业链 * 超导材料在可控核聚变中应用广泛 低温超导材料已商业化 高温超导突破液氦限制 ITER项目以低温超导为主但高温超导潜力巨大[1][5] * 超导磁体占装置价值量20%-30% 电源占15%[4] * 超导产业链包括上游原料(铋锶钡镧等) 中游线材加工 下游能源科技应用 镧系元素是高温超导重要组成部分[7] * 第二代钇钡铜氧(YBCO)高温超导带材因成本优势和更高性能成为主流 生产所需银量极少 大幅降低生产成本[1][10] 技术进展与项目动态 * ITER项目中磁体成本占比超28% 中国负责制造11根TF线圈(全球任务部分) 60根偏置PF导体(占65%) 所有校正场CCC线圈[11][12][13] * 江西星火一号混合堆是全高温超导项目 设计Q值大于30 总投资超200亿元 预计2025或2026年招标[3][15] * 美国Spark堆计划采用高温超导材料 预计2027年建成 局部磁场强度达20特斯拉 国内星环聚能/BEST项目也采用高温超导技术[14] * 联创光电突破20K温区3特斯拉直接冷却高温超导磁体 正在研发6特斯拉版本 金达股份投资上海超导涉足高温超导带材生产[16] 企业参与与市场前景 * 国内参与企业包括联创光电/永鼎股份/西部超导/国光电气/新捷聚变等 西部超导是国内唯一拥有全产业链生产能力的企业[17][19] * 低温超导在托卡马克装置中占比约28% 高温超导应用后比例将提高 星火一号项目中高温超导相关占比超40%[18] * 市场情绪持续 2025年6-7月将有新项目落地和业内大会召开 标杆企业包括国光电气/新捷聚变/永鼎股份/西部超导/联创光电等[19]

量子计算用同轴电缆市场核心观点 - 极低温同轴电缆是超导量子计算系统的核心元件，需满足极端低温下高保真信号传输、低热负载及抗干扰等严苛要求 [1][7] - 材料体系从单一金属导体拓展至柔性超导合金与复合结构，技术演进推动量子系统集成向更高层级迈进 [7][8] - 市场呈现显著分层：4K以下高端产品单价达3千美元/根，4K以上产品价格较低（1-2美元/m）[1][18] - 国内企业如西部超导通过材料国产化和工艺创新逐步突破技术壁垒，实现商业化突破 [1][7] 产品与技术现状 产品分类与特性 - 超导材料类同轴电缆：采用NbTi/Nb₃Sn线材，在9.2K以下实现零电阻传输，外径0.040"，阻抗50Ω [15][18] - 低温非超导金属类：采用304不锈钢材料，具有低导热性但带磁性，外径0.040"，阻抗50Ω [16] - 创新结构类：如Delft Circuits的Cri/oFlex技术，实现柔性设计（3K-0.7K时热负荷<4µW/通道）[17] 生产工艺 - 西部超导采用真空吸铸+涂敷固化技术制备NbTi毛细管，通过冷拉拔获得精度达0.5-1.6mm的细丝 [20][21] - 关键工艺包括真空自耗电弧熔炼、PTFE喷涂固化等，提升绝缘层黏合性与致密性 [24] 市场与竞争格局 市场规模与需求 - 千比特量子计算机需约3100根电缆（价值6792万元），理想情况下可降至1100根（价值2410万元）[1] - 4K以下产品毛利率达27%-40%，单根毛利800-1200美元 [1] 竞争态势 - 国际厂商Delft Circuits、CryoCoax垄断高端市场，国内西部超导在NbTi/Nb₃Sn线材领先 [2][18] - 西部超导已量产NbTi线材（规格0.5-1.6mm直径，临界电流150-1100A@4T,4.2K）[18] 技术挑战与发展方向 核心壁垒 - 需在10mK-4K保持GHz级（5-10GHz）传输稳定性，通过多级衰减抑制热噪声 [29] - "布线墙"问题限制量子比特扩展，1000量子比特需1100多根控制线 [27][29] 创新路径 - 柔性化（如Cri/oFlex）、光电复用、高密度集成（Bluefors平台提升通道容量）[1][8] - 全光布线、时分/频分复用技术有望降低对传统同轴电缆依赖 [2]

技术演进 - 同轴电缆技术从室温射频测试跨越至接近绝对零度（10mK）的极低温环境，需满足零电阻特性（如NbTi超导材料在9.2K以下实现零电阻）、GHz级微波传输能力（5-10GHz）、热负载控制（单通道热负荷<4μW）及抗干扰设计 [1] - 材料体系从单一金属导体拓展至柔性超导合金（如NbTi）、多路微带结构，并融合电光复用技术，推动量子系统集成向高密度、低损耗方向发展 [1][14] 产品分类与特性 - 超导材料类：以NbTi同轴电缆为代表，外径0.040"，特性阻抗50Ω，用于4K以下极低温场景，单根价格高达3000美元 [2][22] - 低温非超导金属类：如柔性不锈钢电缆，适用于大温度梯度环境，但存在弱磁性，成本较低 [3][23] - 创新结构类：如Delft Circuits的Cri/oFlex®电缆，支持高密度集成（单通道热负荷低至4.3nW），适应千比特级量子系统布线需求 [3][24] 市场格局 - 早期国际厂商（如荷兰Delft Circuits、美国CryoCoax）垄断高端市场，国内企业通过材料国产化（如西部超导的NbTi线材）与工艺创新逐步渗透中低端市场 [4][14] - 西部超导的NbTi线材已实现150-1100A临界电流，接近国际水平 [4][27] 应用挑战与需求模型 - "布线墙"问题突出：千比特量子芯片需数千根控制线，而现有稀释制冷机仅支持约1000通道，热负载累积会破坏量子态相干性 [4][38] - 1000比特量子计算机的线缆价值在实际/理想场景下分别为6795万元和2411万元，4K以下电缆占主导成本 [4] 未来技术路径 - 高密度柔性线缆：如Bluefors的FPC平台，单端口支持240通道 [5] - 多路复用技术：日本团队的绝热量子通量技术可提升信号密度千倍 [6] - 全光布线方案：荷兰Qphox与美国Rigetti的合作方案进入实验阶段 [6] 产业链与成本结构 - 4K以下电缆成本中NbTi合金占45%-55%，工艺（真空吸铸、精密拉拔）占30%-40%，单根成本约2000美元，毛利率27%-40% [7] - 国内企业通过材料国产化可降低成本15%-20%，但高端产品性能较国际水平低10%-15% [7] 产业展望 - 量子计算向百万比特规模演进，同轴电缆将加速向柔性化、集成化、光电复合方向迭代 [8] - 国内产业链自主可控（如西部超导的专利布局）成为未来竞争关键 [8][32]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩稳步增长，2025Q1业绩恢复性高增长，三大产品线各具亮点 [4][5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为10.07、12.30和14.27亿元，对应当前股价PE分别为32、26、22倍 [8] 公司基本情况 - 最新收盘价48.92元，总股本/流通股本6.50亿股，总市值/流通市值318亿元，52周内最高/最低价53.40 / 32.37元，资产负债率46.6%，市盈率39.69，第一大股东为西北有色金属研究院 [3] 业绩情况 - 2024年实现营收46.12亿元，同比增长11%，归母净利润8.01亿元，同比增长6%；2025Q1实现营收10.74亿元，同比增长35%，归母净利润1.70亿元，同比增长54% [4] - 分产品看，2024年钛合金收入27.52亿元，同比增长9.87%，超导产品收入13.04亿元，同比增长32.41%，高温合金收入3.27亿元，同比减少31.02% [5] 毛利率与费用率 - 2024年销售毛利率33.55%，同比提高1.68pcts；2025Q1销售毛利率35.29% [6] - 2024年分产品毛利率：钛合金产品38.67%，同比提高4.26pcts，超导产品30.22%，同比降低4.17pcts，高温合金22.25%，同比提高6.39pcts [6] - 2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为0.61%、4.22%、7.61%和0.79%，分别同比 - 0.13pcts、 - 0.45pcts、 - 0.31pcts和 - 0.33pcts，四费费率13.23%，同比降低1.22pcts [6] 产品优势与进展 - 超导产品供货优势显著，受益于医疗、可控核聚变以及磁控直拉单晶硅等领域需求增长，高温超导材料工程化制备技术取得显著进展 [7] - 钛合金产品在航空领域市场主导地位稳固，向直升机、无人机、商用飞机等多领域推广应用，已开发出多个牌号钛合金循环利用全套熔炼技术 [7][8] - 高温合金生产能力提升，建成高温合金返回料处理线，多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证 [8] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4612|5449|6468|7422| |增长率(%)|10.91|18.14|18.70|14.75| |EBITDA（百万元）|1180.24|1551.37|1865.99|2134.60| |归属母公司净利润（百万元）|800.79|1006.60|1230.47|1426.74| |增长率(%)|6.44|25.70|22.24|15.95| |EPS(元/股)|1.23|1.55|1.89|2.20| |市盈率（P/E）|39.69|31.57|25.83|22.28| |市净率（P/B）|4.75|4.49|4.20|3.91| |EV/EBITDA|24.54|21.56|18.16|15.95| [10]

报告行业投资评级 - 维持有色金属行业“增持”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 2025Q1基金超配有色，持仓比例较24Q4小幅上升，其中铜、金增持最多 [2] - 2025Q1有色板块跑赢大盘，归母净利润大幅上涨，盈利能力提升，资产负债率维持在较低水平 [3] - 2025Q2看好工业金属、稀土磁材、核聚变相关领域，建议关注优质铝加工企业、稀土磁材板块标的及超导材料供应商 [3] 根据相关目录分别进行总结 行业纵览：2025Q1跑赢大盘 - 2025Q1有色板块涨幅为12.0%，在28个申万一级行业中相对收益排名第一，表现强于上证综指与沪深300 [5][8] - 2025Q1有色板块市值整体上涨，工业金属和贵金属走势更为强劲，涨幅领先 [12] - 从细分板块情况来看，2025Q1贵金属板块涨幅居前，黄金表现突出 [16][21] - 2025Q1有色板块成长性相对明确的个股表现优异，涨幅前五的公司为ST华钰、志特新材、宜安科技、西部黄金、赤峰黄金 [23] - 2024年有色板块业绩同比上涨，2025Q1有色金属营业收入同比增长8.2%，归母净利润同比大幅上涨72.3%，毛利率有所上升，资产负债率维持在较低水平（49.7%） [28][29][33] - 2024年有色金属贵金属板块增长最为明显，2025Q1黄金板块表现突出，环比大幅增长 [34] - 2024年四个二级子板块中工业金属和贵金属同比上涨最为明显，2025Q1多数板块归母净利润同比、环比均上涨，铜板块同比出现大幅上涨，涨幅为79.6% [35] 子板块：2025Q1贵金属表现最佳 基本金属：2025Q1价格同比均上涨，细分板块归母净利大幅上涨 - 2025Q1基本金属除镍外均价同比均上涨，2024年工业金属板实现营业总收入23877.5亿元，同比增长了14.5%，2025Q1实现营业总收入5593.8亿元，同比有所下降 [38] - 2024年各细分子行业盈利分化，铜、铝板块同比大幅增长，2025Q1基本金属均价环比上升，使得铜、铝板块同比增长，铅锌板块扭亏为盈 [41] 贵金属：2025Q1价格大幅上涨，财务表现突出 - 2024年金银价格分别上涨23.9%和29.4%，贵金属板块实现归母净利润同比增长49.5%，2025Q1金银价格分别同比上涨36.4%、32.6%，环比上涨8.5%、2.5%，2025Q1贵金属板块归母净利润同比上涨51.8%，环比上涨33.3%，业绩表现突出 [45] - 2024年行业实现营业总收入2909.6亿元，同比增长23.2%，实现归属于母公司净利润838.3亿元，同比增长21.9% [46] 稀有金属：供给紧张叠加新能源需求放量，钴价有望延续上涨逻辑 - 小金属板块行业2024年合计营收为2562.5亿元，毛利达348.3亿元，2025Q1实现营收634.6亿元，毛利83.0亿元，毛利率维持在较高水平 [51] - 2025Q1钴板块营收同比增长，带动公司净利润增加，钴行业合计营收达到653.5亿元，同比上涨4.7%，相关公司归母净利润继续大幅增长 [53] 持仓情况：2025Q1有色板块整体持仓占比上升 - 2025Q1有色板块基金重仓比例为1.30%，相对于2024Q4的1.09%上升21bp，高于历史有色金属板块重仓均值0.99%，行业持仓2025Q1超配26bp，由上季度低配转为小幅超配 [56] - 工业金属板块环比小幅增持，仓位比高于历史均值，25Q1重仓占比从24Q4的0.67%升至0.88%，超配80bp，较24Q4超配比例21bp有所扩大 [63] - 贵金属小幅增持，但仓位比仍于历史均值附近，2025Q1贵金属基金重仓占比0.20%，较2024Q4升3bp，略高于重仓历史均值的0.17%，配置方面从2024Q4超配6bp略微升至超配9bp [67] - 小金属持仓环比下滑，仓位比位于历史低位，2025Q1基金对稀有金属重仓占比为0.19%，较2024Q4的0.21%下滑了2bp，低配比例从37bp扩大至47bp [70] - 新材料重仓占比持稳，小幅低配，2025Q1重仓占比为0.03%，较2024Q4下滑了1bp，整体25Q1仍然低配17个bp [74] - 机构2025Q1基金增持铜、金板块最多，2025Q1铜板块整体仓位较2024Q4上涨29个bp，黄金板块较2024Q4上涨4个bp，铝板块较2024Q4下降9个bp，其他板块变化幅度不大 [79] - 细分个股而言，前二十大有色个股持仓整体增持，2024Q4有色个股前二十大合计持股0.96%，2025Q1小幅上涨至1.20%，市场仍关注贵金属、工业金属板块的龙头个股 [84][85] 投资建议：铝材受益内需改善+稀土磁材反转延续，核聚变开启新周期 工业金属：基本面韧性，关注优质铝加工企业 - 2025Q1铝行业供需结构持续优化，铝材价格震荡偏强运行，需求端国内宏观政策积极发力，拉动铝材消费边际改善，供给端电解铝产能释放节奏放缓，全国铝锭社会库存降至历史同期较低水平，对铝价形成有力支撑 [87] - 由于阶段性订单回调与美国关税政策外部扰动影响，铝加工板块近期开工率小幅回调，铝加工板块股价承压有所调整，建议关注具备成本管控优势、下游客户结构优良的铝加工龙头企业 [87] 稀土磁材反转行情延续，供给收缩支撑价格 - 2025Q1受海外供应扰动叠加国内终端需求提振影响，稀土产业链供需格局边际改善，反转趋势有望延续，供给端收缩，需求端韧性良好，稀土价格中枢有望上移，稀土磁材板块景气回暖趋势明确 [94][95] 核聚变产业化提速，超导材料迎来新机遇 - 全球核聚变产业化进程持续提速，核聚变的商业化已从远景愿景进入技术落地和产业推动的新阶段，超导材料作为核聚变装置的核心材料，需求将随项目推进持续扩张，低温超导前景广阔，建议重点关注全球领先的低温超导材料供应商 [98]

文章核心观点 - 核聚变具备能源潜力丰富等优点，有望成人类未来终极能源，目前技术处实验室阶段，商业化应用待突破，国内外投入增加成竞争重要领域，磁体重要且价值量占比高，建议关注相关公司 [1] 分组1：核聚变的特点与问题 - 核聚变是两轻原子核结合成较重原子核并释放大量能量的过程，具备能源潜力丰富、能量密度高、零排放、燃料获得性高等优点，但面临能量平衡未实现、氚自持未验证、耐辐照材料开发进展慢、经济性不确定等问题 [2] 分组2：核聚变反应的衡量指标 - 实现核聚变点火状态要求等离子体的温度、原子核密度、约束时间三者乘积大于一定值，工程技术可行性要求实验能量增益因子Q>1以获得净聚变能，目前技术仍处实验室阶段，商业化应用待突破 [3] 分组3：国内外核聚变投入情况 - 25年2月中国核电和浙能电力拟增资参股中国聚变能源有限公司，25年1月EAST实现1亿摄氏度1066秒高约束模等离子体运行创世界纪录；海外美国Heilion Energy 25年1月完成4.25亿美元融资，OpenAI创始人Sam Altman投资3.75亿美元，自2013年建成七个原型机，2月宣布计划在华盛顿马拉加建50MW核聚变发电厂，预计2028年发电 [4] 分组4：核聚变技术路线与磁体情况 - 主流核聚变技术研究路径为磁约束聚变和惯性约束聚变，托卡马克是研究最广泛、未来最可能实现可控核聚变的装置；以ITER实验堆阶段为例，磁体系统占比28%是最大成本项，超导材料尤其是高温超导有望成重要组成部分，高温超导材料能提供更强磁场、减小聚变装置尺寸、降低成本，REBCO即第二代高温超导带材有望率先放量，相关公司将受益 [5]