12月16日，翰森制药集团有限公司(以下简称"翰森制药")宣布与Glenmark Specialty S.A.(以下简 称"Glenmark")就阿美替尼订立独家许可、合作及分销协议。 根据许可协议，翰森制药将授予Glenmark独占许可，允许其在授权区域(中东与非洲、东南亚与南亚、 澳大利亚、新西兰、俄罗斯与其他独联体国家，以及协议覆盖的部分特定加勒比国家)开发并商业化阿 美替尼。翰森制药将获得首付款和后续可能累计超过十亿美元的监管和商业里程碑付款，以及授权区域 内净销售额的分级特许权使用费。 阿美替尼是一款用于治疗非小细胞肺癌(NSCLC)的三代表皮生长因子受体-酪氨酸激酶抑制剂(EGFR- TKI)，是我国首个原研三代EGFR-TKI创新药。 ...

交易概述 - 百诚医药与浙江众神创新医药科技有限公司就1类创新药BIOS-0629项目达成大中华地区独家授权合作 [1] - 双方签署了《技术开发合作协议》及补充协议 [1] - 交易价格为人民币3亿元 [1] - 合作协议自公司股东大会审议通过后生效 [1] 交易细节 - 授权区域为大中华地区，包括中国大陆及港澳台地区 [1] - 授权性质为独家授权 [1] 交易性质 - 本次交易构成关联交易 [1] - 关联方为众神创新的法定代表人和高级管理人员冯恩光先生，其为公司原副总经理 [1]

合作协议核心条款 - 公司与Neurocrine订立创新药授权合作协议，共同开发NLRP3抑制剂用于治疗多种疾病[1] - Neurocrine获得大中华区以外开发、制造及商业化NLRP3抑制剂平台的独家权利[1] - 协议总潜在价值达8.815亿美元，包括预付款及基于开发和商业化进展的里程碑付款[1] 公司财务与市场表现 - 公司2025年上半年营业收入为0，目前尚无任何产品上市销售[1] - 公司于2025年6月23日在港股正式上市[1] - 公司总市值在2025年9月一度接近2700亿港元，截至2025年11月3日约为750亿港元[1] 产品管线与研发进展 - 在研产品聚焦于肿瘤、炎症及心脏代谢疾病等领域[1] - 产品管线包括6款处于临床阶段的候选产品及多款临床前阶段候选产品[1] - TT-02332是一款处于临床前阶段、用于治疗代谢及炎症性疾病的NLRP3抑制剂[2]

行业投资评级 - 报告对中国医药行业持积极看法，认为近期回调带来抄底机会 [1] 核心观点 - MSCI中国医疗指数2025年初至今累计上涨74.9%，跑赢MSCI中国指数35.8% [1] - 近期医药板块略有回调（MSCI中国医疗指数上周下滑3%），认为这将带来抄底机会 [1] - 由于资本市场融资复苏、创新药出海交易规模上涨，国内创新药研发需求出现回暖 [1] - 叠加美国降息，CXO行业有望在2H25E迎来业绩修复 [1] - 建议投资人关注已授权的创新药管线在海外的临床推进 [1][4] - 创新药行业具备高风险、高投入、长周期的特征，BD合作的背后是多年持续的研发成果积累 [4] - 中国创新药的国际竞争力仍将不断增强，但中国在全球创新药授权合作的份额将稳步提升，而非持续爆发性增长 [4] - 建议关注已授权管线在海外的临床推进，原因是临床推进的确定性较高，将成为股价上涨的催化剂，且最终的价值实现仅少部分来自授权交易的首付款，绝大部分仍需依靠品种的商业化成功带来的里程碑付款和销售分成 [4] - 预期辉瑞将在年内公布三生制药的707（PD-1/VEGF）的海外临床计划，关注重点在707与辉瑞的多个ADC产品的联用 [4] - 辉瑞与美国政府达成协议，以降价换取关税优惠，辉瑞将在新设立的处方药直销消费者网站"TrumpRx"上以平均50%的折扣出售部分药品 [4] - 辉瑞承诺在美国投资700亿美元用于建设研发和本土生产设施，并获得了为期三年的药品关税豁免 [4] - 美国药品定价体系正从市场定价逐渐转为政府更多直接参与的模式，但这个转变或将需要较长的过程 [4] - 中长期内，美国或许仍是全球创新药的最大支付方，也是中国创新药出海的最大市场 [4] - 展望未来，创新药的持续上涨动力将主要来源于海外合作伙伴对于已授权管线的临床推动 [4] - 看好消费医疗的估值修复机会 [4] 重点公司估值与评级 - 三生制药（1530 HK）：评级买入，市值8,785.0百万美元，目标价37.58，上行空间34%，FY25E P/E 6.8x，FY26E P/E 23.7x [2] - 巨子生物（2367 HK）：评级买入，市值7,357.4百万美元，目标价71.30，上行空间33%，FY25E P/E 22.5x，FY26E P/E 18.4x [2] - 药明合联（2268 HK）：评级买入，市值11,068.0百万美元，目标价74.00，上行空间3%，FY25E P/E 52.2x，FY26E P/E 39.1x [2] - 固生堂（2273 HK）：评级买入，市值984.2百万美元，目标价48.28，上行空间54%，FY25E P/E 16.1x，FY26E P/E 12.1x [2] - 中国生物制药（1177 HK）：评级买入，市值18,809.2百万美元，目标价9.40，上行空间21%，FY25E P/E 21.1x，FY26E P/E 32.7x [2] - 信达生物（1801 HK）：评级买入，市值20,683.1百万美元，目标价109.48，上行空间17%，FY25E P/E 147.8x，FY26E P/E 102.6x [2] 行业数据与图表 - 图3显示基本医疗保险（含生育保险）结余率 [5][6] - 图5显示医药制造业营业收入及利润总和累计同比 [8] - 图4显示基本医疗保险（含生育保险）基金收入累计增速 [9][10] - 图6显示基本医疗保险（含生育保险）统筹基金收支金额 [11][14] - 图1显示MSCI中国医疗保健指数相对收益率 [12] - 图2显示MSCI中国医疗保健指数动态市盈率 [13] - 图7显示H/A股价差，例如昭衍新药H/A价差-45.56%，康希诺-43.60%，上海医药-39.10% [15] - 图8显示药明生物动态市盈率 [16][17] - 图10显示石药集团动态市盈率 [18][19] - 图12显示迈瑞医疗动态市盈率 [20][21][22] - 图9显示药明康德动态市盈率 [23][24] - 图11显示恒瑞医药动态市盈率 [25][26] - 图13显示智飞生物动态市盈率 [27][28][29]

交易概述 - 诺诚健华与美国生物制药公司Zenas达成授权许可协议，Zenas获得奥布替尼在多发性硬化领域的全球开发和商业化权益，以及奥布替尼在非肿瘤领域的相关权益 [1] - Zenas还获得两款临床前分子（一款新型口服IL-17 AA/AF抑制剂和一款透脑性口服TYK2抑制剂）的相关权益 [1] - Zenas将向诺诚健华支付达1亿美元的首付款和近期里程碑付款，并向诺诚健华发行达700万股Zenas普通股股票 [1] - 潜在总交易金额超过20亿美元，诺诚健华还有权就授权产品的年度净销售额收取最高达高百分之十几的分级特许权使用费 [1] 交易标的与战略布局 - 交易核心产品BTK抑制剂奥布替尼在国内已获批3项血液肿瘤适应证，公司保留奥布替尼在肿瘤领域的全球独家权利，形成肿瘤自研、自免授权的双线布局 [4] - 授权范围仅涵盖奥布替尼在多发性硬化领域的全球权益及所有非肿瘤治疗领域 [4] - 两款临床前分子（口服IL-17 AA/AF抑制剂和透脑性口服TYK2抑制剂）参照已获批同类药物，预计在银屑病等自身免疫性疾病领域发挥作用 [5] 合作方与开发计划 - 合作方Zenas于2024年9月在纳斯达克上市，聚焦自身免疫性疾病领域，其现有产品均处于临床阶段 [5] - Zenas预计在2026年提交两款临床前分子的新药临床试验申请并启动I期临床，预计2027年获得口服IL-17AA/AF抑制剂的初始患者临床数据 [6] - Zenas创始人认为奥布替尼具有成为同类最佳创新药的潜力，另两款药物是潜在同类最佳分子 [6] 市场背景与产品潜力 - 此次是奥布替尼在多发性硬化领域权益的二次授权，此前与渤健的合作于2023年终止 [7] - 多发性硬化在欧美市场更大，奥布替尼针对的原发进展型多发性硬化分型仅有一款产品获批，存在较大未满足临床需求 [7] - 全球布局多发性硬化适应证的BTK抑制剂中，奥布替尼在激酶选择性、靶点亲和力等方面展现出优势 [7] - 口服IL-17抑制剂可解决注射给药的痛点，透脑性口服TYK2抑制剂针对的靶点全球仅有一款口服选择性抑制剂获批 [8] 公司财务状况 - 截至2025年6月30日，公司持有现金及相关账户结余约76.8亿元，在生物科技公司中资金储备较为充足 [8] 市场反应 - 公告次日（10月9日），公司A股股价跌近7%，港股股价跌近10% [1] - 但年初至今其A股和港股股价均已翻倍 [1]

核心交易内容 - 恒瑞医药将创新药瑞康曲妥珠单抗（SHR-A1811）的全球开发及商业化独家权利许可给Glenmark Specialty 授权区域覆盖除中国大陆 港澳台 美国 加拿大 欧洲 日本及部分独联体国家外的全球市场 [1] - Glenmark Specialty需支付1800万美元首付款 最高可达10.93亿美元的注册及销售里程碑付款 另需按销售情况支付销售提成 [1] 战略意义 - 协议有助于拓宽瑞康曲妥珠单抗海外市场 提升公司创新品牌和海外业绩 [2] - 通过自主研发与国际合作相结合 实现研发成果快速转化 借助合作伙伴覆盖海外市场 [2] - 加速融入全球药物创新网络 实现产品价值最大化 服务全球患者 [2]

医药生物行业 - 医药生物板块上周整体上涨2.95%，跑赢沪深300指数4.70个百分点，年初至今累计上涨22.31%，在申万31个行业中排名第2位 [5] - 子板块表现：化学制药(+5.01%)、中药II(+3.12%)、生物制品(+2.69%)涨幅居前，个股中南新制药(+78.01%)、利德曼(+46.45%)等领涨 [5] - 创新药领域重大交易：恒瑞医药与GSK达成协议涉及首付款5亿美元及潜在120亿美元里程碑付款，石药集团与Madrigal合作涉及最高20.75亿美元交易金额 [6] - GLP-1药物研发进展：博瑞医药与华润三九合作推进GLP-1/GIP双靶点药物BGM0504的III期临床，国内信达生物玛仕度肽已商业化，恒瑞HRS9531取得III期积极结果 [7] 非银金融行业 - 非银指数上周下跌2.4%，券商(-3.2%)与保险(-0.1%)同步下跌，市场股基日均成交额22156亿元环比降0.8%，两融余额1.98万亿元环比增1.7% [10] - 券商政策动态：政治局会议提出增强资本市场吸引力，期货业协会拟规范经纪业务手续费管理，遏制"零手续费"等恶性竞争 [11] - 保险行业变化：新发国债恢复征收增值税或影响保险固收收益9.6bps，惠民保新规要求避免低价竞争并强化产品管理 [12] 宏观经济与市场数据 - 流动性投放：7月MLF净投放1000亿元，逆回购净投放2000亿元 [15] - 服务贸易：2025年上半年进出口总额38872.6亿元(+8%)，知识密集型服务进出口15025.4亿元(+6%)，旅行服务进出口10802.9亿元(+12.3%) [15] - A股表现：上证指数涨0.66%收3583点，军工电子(+5.72%)、地面兵装(+4.90%)等板块领涨，融资余额19663亿元 [17][21][23] 全球市场概览 - 美股表现：道指(+1.34%)、纳指(+1.95%)显著上涨，欧股德DAX(+1.42%)、法CAC(+1.14%)同步走强 [23] - 商品市场：COMEX黄金涨0.37%至3428.6美元/盎司，WTI原油跌1.54%至66.29美元/桶，LME铜涨0.78%至9708.5美元/吨 [23]

行业投资评级 - 医药生物行业周报显示创新药方向获长线持续看好 [2] 核心观点 - 创新药授权合作显著升温：恒瑞医药与葛兰素史克达成首付款5亿美元、潜在总包120亿美元的BD合作，授权PDE3/4抑制剂HRS-9821及11个项目海外权益 [2] - 石药集团以1.2亿美元预付款、潜在总包20.75亿美元向Madrigal授权口服GLP-1受体激动剂SYH2086全球权益 [2] - 乐普生物NewCo出海授权T细胞衔接器技术，云顶新耀战略增持天境生物16.1%股权，博瑞医药与华润三九达成减肥药合作 [2] - 创新药资产从肿瘤扩展至呼吸、代谢、免疫等多领域，合作方涵盖海外MNC、NewCo、国资药企及biotech [2] 市场表现 - 医药生物板块周涨2.08%，跑赢Wind全A（-1.09%）和沪深300（-1.75%）[7] - 细分板块涨幅前三：化学制剂（5.48%）、其他生物制品（5.36%）、医疗研发外包（4.07%）[7] - 个股涨幅前三：南新药业（78%）、利徳曼（46.4%）、辰欣药业（40.9%）[7] 行业动态 - 安徽启动生物类似药信息填报，涉及阿达木单抗等8个品种，预示2025年初生物类似物集采推进 [2] - 特朗普要求17家跨国药企降低美国药价至海外最低水平，并建立直接面向消费者的购买机制 [11] - 宜明昂科IMM2510联合化疗一线治疗非小细胞肺癌II期ORR达80%（鳞状）和46%（非鳞状）[13] - 强生第三代EGFR-TKI兰泽替尼国内获批，信达PD-1/IL-2双抗IBI363两项临床试验获批 [13] 重点公司公告 - 恒瑞医药与GSK合作开发12款创新药，GSK支付5亿美元首付款并获HRS-9821海外权益 [13] - 药明康德半年报：营收207.99亿元（+20.64%），归母净利润85.61亿元（+101.92%），上调全年收入指引至425-435亿元 [15] - 海思科创新药HSK3486获FDA上市许可受理，利德曼拟收购祥瑞生物不超过70%股权拓展疫苗领域 [14] - 百奥泰BAT5906获临床试验批准，振东制药参股公司阴道用乳杆菌二联活菌胶囊III期达主要终点 [14]

石药集团与阿斯利康合作 - 石药集团与阿斯利康达成重磅授权交易合作，聚焦高优先级靶点，共同推进新型口服候选药物的发现和开发，涵盖多适应证疾病治疗[1] - 合作内容包括免疫疾病临床前小分子口服疗法的开发，利用石药集团的AI驱动药物发现平台优化靶向蛋白与化合物分子的结合模式[3] - 石药集团将获得1.1亿美元预付款，潜在研发里程碑付款最高16.2亿美元，销售里程碑付款最高36亿美元，以及个位数销售提成[3] - 阿斯利康拥有全球独家开发和商业化候选药物的选择权，交易总金额有望超过50亿美元[3] 行业趋势 - 跨国药企持续在中国扫货创新药资产，以应对专利悬崖挑战[4] - 近期另一笔重磅授权交易为三生国健及关联方授予辉瑞PD-1/VEGF双特异性抗体SSGJ-707的全球权益，涉及12.5亿美元首付款和最高48亿美元里程碑付款[3] 中国生物制药动态 - 中国生物制药在ASCO年会上公布12个创新产品的突破性数据，预计近期将有对外授权交易落地[5] - 对外授权已成为中国生物制药最重要的战略目标之一[5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价28.95港币 [1][8] 报告的核心观点 - 公司6月2日公告与再生元就HS - 20094全球独占权益（不含中国内地、香港及澳门）达成授权合作，获8000万美元首付款，有望收取最高19.3亿美元里程碑付款及未来潜在双位数百分比销售分成，看好公司持续创新驱动稳定增长和BD [1] 根据相关目录分别进行总结 再生元正在打造高质量减重的产品线，HS - 20094或为重要组成 - HS - 20094为国内III期在研GLP - 1/GIP双激动剂，国内降糖II期临床结果显示用药第29天时，5/10/15mg HS - 20094/司美格鲁肽用药组HbA1c降幅分别为 - 0.63/-0.75/-0.84/-0.59%，体重降幅分别为 - 1.27/-2.51/-4.41/-1.35%，安全性良好 [2] - 再生元围绕肌肉维持打造减重管线，预计HS - 20094有望与其trevogrumab、garetosmab等联用，开发促进肌肉生长及其他肥胖并发适应症 [2] 创新和BD双轮驱动，孵化长期增长曲线 - 截止当前，已有8 + 1款创新药、12 + 2个适应症获批，40 + 个新分子实体在研 [3] - 除本次授权外，公司B7 - H4 ADC/B7 - H3 ADC分别以15.7/17.1亿美元总金额授权给GSK，小分子GLP - 1以20.1亿美元总金额授权给默沙东，相应首付款（0.85/1.85/1.12亿美元）分别计入2023/24/25年 [3] 重点在研进度更新：快马加鞭，拓展领域 - 阿美替尼预计至2025年底形成“3 + 2”布局，2025年销售额有望达约60亿元 [4] - HS - 20093国内SCLC、骨肉瘤适应症均处III期临床阶段，GSK预计于Q4启动海外关键临床 [4] - HS - 20089国内已进入卵巢癌III期临床阶段，GSK预计于2026年启动海外关键临床 [4] - HS - 20094国内降糖/减重适应症分别处于IIb期/III期临床阶段 [4] - 公司积极布局皮肤类、肾病类自免疾病，HS - 10374、HS - 20137均已启动III期临床 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 27年归母净利润为47.18/42.03/47.43亿元（上调7/1/1%），对应EPS为0.79/0.71/0.80元 [5] - 给予公司SOTP估值1718.49亿港币（创新药DCF估值1676.52亿港币 + 仿制药PE估值41.97亿港币，人民币兑港币汇率 = 0.93），对应目标价28.95港币（前值23.82港币） [5] - 估值上调原因：上调HS - 20094全球销售预测，考虑HS - 20089等今年新启动关键临床新增管线国内销售预测；公司龙头地位巩固、抗风险能力提升，WACC相应下降 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|10,104|12,261|13,758|13,817|15,788| |+/-%|7.70|21.35|12.21|0.43|14.27| |归属母公司净利润(人民币百万)|3,278|4,372|4,718|4,203|4,743| |+/-%|26.85|33.39|7.91|(10.90)|12.85| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.55|0.74|0.79|0.71|0.80| |ROE(%)|13.53|16.05|15.72|12.93|13.55| |PE(倍)|43.90|32.92|30.51|34.24|30.34| |PB(倍)|5.58|5.02|4.59|4.27|3.96| |EV EBITDA(倍)|49.46|33.07|29.78|35.58|30.24| [7] 基本数据 - 目标价28.95港币，收盘价（截至6月3日）26.50港币，市值157,599百万港币，6个月平均日成交额193.09百万港币，52周价格范围15.32 - 27.00港币，BVPS4.83人民币 [9] 创新药业务现金流预测 |亿元|2025E|2026E|2027E|2028E|2029E|2030E|2031E|2032E|2033E|2034E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |创新药经调收入|116.11|120.22|140.95|167.01|198.15|227.98|248.40|255.86|260.01|262.74| |现金流率|39.1%|34.1%|33.7%|33.1%|33.2%|34.3%|36.1%|38.5%|39.3%|39.7%| |创新药现金流|45.41|40.98|47.48|55.24|65.69|78.19|89.71|98.46|102.09|104.24| |yoy| | - 9.8%|15.9%|16.3%|18.9%|19.0%|14.7%|9.8%|3.7%|2.1%| [13] 创新药业务估值 |WACC| |终值| | |----|----|----|----| |债务成本|5.7%|永续增长率|3.0%| |税率|14.0%|永续现金流（亿元）|2,288.10| |债务成本（税后）|4.9%|终值折现因子|45.5%| |无风险利率|1.7%|终值现值（亿元）|1,040.78| |Beta|1.15|估值| | |股权风险溢价|5.3%|预测期现金流现值（亿元）|525.48| |股权成本|7.8%|终值现值（亿元）|1,040.78| |目标债务比率|0.4%|创新药估值（亿元）|1,566.26| |WACC|7.8%|创新药估值（亿港币）|1,676.52| [13] 仿制药业务可比公司估值 |公司名称|公司代码|收盘价|总市值|EPS（元/港币）|PE（x）| |----|----|----|----|----|----| | | |（元/港币）（亿元/亿港币）| |2024A|2025E|2026E|2024A|2025E|2026E| |华东医药|000963 CH|44.53|781.09|2.30|2.63|2.95|19.36|16.93|15.09| |石四药集团|2005 HK|2.80|82.63|0.41|0.46|0.47|6.83|6.09|5.96| |科伦药业|002422 CH|38.20|610.46|1.86|2.10|2.41|20.54|18.19|15.85| |平均| | | | | | |15.58|13.74|12.30| [14] 盈利预测 - 报告给出2023 - 2027年营业收入、销售成本、毛利润等多项财务指标预测数据 [18]