3、投资业务：投资收益率同比提升104bp 机构：华源证券 研究员：陆韵婷/沈晨 A、中国人寿25 年前三季度总投资收益同比增长41%至3686 亿元，总投资收益率同比多增104BP 至 6.42%； B、我们认为公司优秀的投资收益一方面可能来自于主动提升权益投资规模（25H1股票和权益基金规模 已较年初增加1632 亿元，至25Q3 末的增幅或更多），另一方面可能是把握住了25Q3 的成长股行情， 此外24 年至今参与的鸿鹄基金和25 年7 月IPO 的华电新能或也给国寿带来较好的投资回报。 事件：中国人寿公布2025 年三季度业绩，第三季度营收和归母净利润分别同比增长54.8%和91.5%至 2987 亿元和1269 亿元，从而拉动前三季度的营收和归母净利润的同比增速至25.9%和60.5%，3 季度末 公司归母净资产较年初增长22.8%至6258 亿元，截至三季度末NBV 同口径下增长41.8%，总投资收益率 同比上升104bp 至6.42%，公司的三季报各项数据均非常出色。 点评： 1、从财务指标来看： A、公司净利润在24Q3 高基数上实现强劲的高增长：中国人寿25Q3 单季度净利润达到1269 亿 ...

2025年前三季度寿险行业投资收益率概况 - 2025年前三季度寿险公司总投资收益率加权平均值为3.5%，同比提高1.2个百分点，综合投资收益率加权平均值为6.1%，同比提高0.2个百分点 [1] - 总投资收益率的简单平均值为3.7%，中位数为3.0%，综合投资收益率的简单平均值为3.0%，中位数为2.8% [3][6] - 资本市场回暖是投资收益率提升的关键因素，去年三季度末上证指数同比上涨12.2%，今年三季度末同比涨幅达15.8%，显著提升权益类资产配置收益 [1][10] 总投资收益率表现 - 行业内有8家公司总投资收益率超过5% [3][21] - 总投资收益率排名前十的公司中，君龙人寿以12.21%位列第一，北京人寿和小康人寿分别以6.36%和6.02%位列第二和第三 [23] 综合投资收益率表现 - 行业内有9家公司综合投资收益率超过5% [6][27] - 综合投资收益率排名前十的公司中，平安寿险以13.39%位列第一，君龙人寿和小康人寿分别以11.22%和10.92%位列第二和第三 [30] 会计准则与资产重分类的影响 - 总投资收益率与综合投资收益率差异主要源于会计准则和资产重分类的影响 [12] - 公司将持有至到期债券投资重分类为可供出售金融资产，其历史浮盈体现在综合投资收益率中，导致第一类型公司综合投资收益率明显高于总投资收益率 [12][15] - 在资本市场回暖背景下，2025年前三季度国债收益率结构性回升约19个基点，计入FVOCI债类资产价格下降，拖累第二类和第三类公司的综合投资收益率 [15] 近三年平均投资收益率表现 - 72家寿险公司近三年平均总投资收益率中位数为3.7%，最大值为5.7%，有6家公司平均总投资收益率超过5%，42家公司超过3.5%，5家公司不足2% [37][38] - 近三年平均综合投资收益率中位数为4.7%，最大值为9.0%，39家公司平均综合投资收益率超过4.5%，2家公司超过8%，5家公司不足2% [42][43] - 近三年平均综合投资收益率普遍高于总投资收益率，原因是准则切换或资产重分类影响 [43] - 在近三年平均综合投资收益率排名中，同方全球人寿以8.98%位列第一，中英人寿和复星联合人寿分别以8.23%和7.85%位列第二和第三 [44][46]

行业整体业绩表现 - 2025年前三季度72家寿险公司合计净利润达4619.6亿元，超过2024年全年3180亿元的利润水平，创下行业历史新高[1][7][9] - 行业净利润较2024年同期增加约1765亿元，同比增长近62%，其中第三季度单季净利润超2700亿元，同比增长102%，是拉动增长的主要因素[1][7][12] - 72家公司中58家实现盈利，14家亏损，亏损机构数量和亏损金额均较往年大幅减少[1][19] 头部公司业绩亮点 - 中国人寿净利润1655.17亿元，平安寿险净利润1055.66亿元，两家公司利润均创新高并位居行业前两位[1][2][26] - 太保寿险、新华保险、泰康人寿、太平人寿、人保寿险净利润分别为340.80亿元、319.75亿元、247.72亿元、181.30亿元和139.80亿元，头部公司市场份额稳固且盈利能力突出[2][26] - 人保寿险和友邦人寿净利润首次突破100亿元，分别达到139.80亿元和103.82亿元[1][2][31] 投资收益率提升驱动利润增长 - 2025年前三季度72家寿险公司中有54家投资收益率超过3%，占比约75%，行业平均投资收益率同比提升近1个百分点[1][10][14] - 按2025年上半年人身险公司资金运用余额32.6万亿元计算，投资收益率提升1个百分点有望带来约3200亿元的投资收益增长[14] - 中国人寿投资收益率提升1.7个百分点，按其可运用资金约7万亿元计算，投资收益增加约1200亿元，对利润增长贡献最大[26] 保费规模与业务质量 - 2025年前三季度72家人身险公司保险业务收入同比增长约12%，增速较2024年同期有所提升[16] - 传统险定价利率2.5%产品停售和银保渠道发力进一步激发产品热销，消费者对长期锁定利率产品需求旺盛[17] - 在新业务价值率和新单保费双增长的拉动下，新业务价值同比增长，助力险企利润上升[12][28] 中小型公司业绩分化 - 部分中小型公司抓住市场机遇实现扭亏为盈，2025年前三季度有14家公司扭亏，包括中信保诚、英大人寿等，其投资收益率大幅提升至4%以上[34][36][37] - 中信保诚投资收益率达4.21%，同比上升2.60个百分点；英大人寿投资收益率达4.48%，同比上升1.32个百分点[34][37] - 亏损公司仍集中在保费规模不足百亿的险企中，北大方正亏损4.35亿元，长生人寿、爱心人寿等亏损超3亿元[2][39][41] 部分公司风险案例 - 长生人寿2025年前三季度投资收益率为3.3%，同比下降超2个百分点，净利润亏损3.86亿元，同比增亏超3亿元，三季度末综合偿付能力充足率不足100%[39][41][43] - 鼎诚人寿2025年上半年净资产降至-2.64亿元，处于资不抵债状态，未按时披露三季度数据[1][41] - 部分亏损公司如和泰人寿、中华人寿等，尽管投资收益率有所提升，但未能覆盖负债成本，退保率上升也是需要关注的因素[45][46]

核心业绩表现 - 9M25归母净利润457亿元，同比增长19.3%，其中第三季度单季净利润178亿元，同比增长35.2% [1] - 9M25新业务价值153.5亿元，可比口径下同比增长31.2% [1] - 9M25净资产为2842亿元，较年初下降2.5%，主要受债券公允价值变动拖累 [1] 新业务价值与产品结构 - 9M25新业务价值率17.0%，同比提升1.1个百分点 [1] - 代理人渠道新单保费同比下滑1.9%，但新保期缴中分红险占比提升至58.6%，产品结构优化 [2] - 银保渠道新单保费和期交保费分别同比增长52.4%和43.6%，增长显著 [2] 财产保险业务 - 9M25财险保费收入同比微增0.1%，其中车险保费804.6亿元同比增长2.9%，非车险保费797.5亿元同比下降2.6% [2] - 9M25综合成本率97.6%，同比改善1.0个百分点，主要因第三季度大灾风险改善 [2] 投资表现与资产配置 - 9M25末保险资金投资规模超2.97万亿元，较年初增长8.8% [3] - 9M25非年化净投资收益率和总投资收益率分别为2.6%和5.2%，同比变动-0.3和+0.5个百分点 [1][3] - 9M25末计入其他综合收益的权益资产规模较年初增长18.5%，增速快于总投资资产，反映增配高股息资产趋势 [3] 未来业绩预测 - 预计公司25-27年归母净利润分别为554亿元、602亿元、647亿元，增速为23.2%、8.6%、7.6% [3] - 预计公司25-27年新业务价值分别为175亿元、195亿元、214亿元，增速为31.7%、11.8%、9.8% [3] - 当前股价对应25-27年预测内含价值倍数分别为0.54倍、0.49倍、0.44倍 [3]

核心观点 - 公司2025年前三季度净利润同比增长50.5%，主要受承保利润和投资收益共同驱动 [1] - 综合成本率持续改善，投资收益率回暖，推动公司盈利稳健提升 [1][2] - 维持“增持”评级，目标价22.82港元，基于2025年1.6倍市净率 [1] 财务业绩 - 2025年前三季度净利润同比大幅增长50.5% [1] - 承保利润达到148.65亿元，同比增长130.7% [1] - 总投资收益为359.00亿元，同比增长33.0% [1] - 截至2025年第三季度末，归母净资产较年初增长12.3% [1] - 维持2025-2027年每股收益预测为2.14元、2.40元、2.55元 [1] 承保业务 - 2025年前三季度财险保费收入同比增长3.5% [2] - 车险保费收入同比增长3.1%，受益于汽车保有量稳健增长及车均保费企稳回升 [2] - 非车险保费收入同比增长3.8%，主要受意健险增长驱动 [2] - 前三季度综合成本率同比改善2.1个百分点至96.1%，得益于巨灾赔付减少及费用管控强化 [2] - 第三季度单季综合成本率为99.1%，去年同期为承保亏损状态 [2] - 车险综合成本率为94.8%，同比下降2.0个百分点 [2] - 非车险综合成本率为98.0%，同比下降2.5个百分点 [2] - 公司目标为2025年实现车险综合成本率96%以内，非车险综合成本率99%以内 [2] 投资业务 - 2025年前三季度未年化总投资收益率为5.4%，同比提升0.8个百分点 [2] - 投资收益率回暖得益于资本市场上涨及公司资产配置优化，适度增配优质权益类资产 [2] 行业与市场 - 权益市场回暖及资产配置优化共同推动投资收益率提升 [1][2] - 汽车保有量稳健增长支撑车险保费收入 [2]

核心财务业绩 - 9M25归母净利润为457亿元人民币，同比增长19.3%，其中第三季度单季净利润为178亿元，同比增长35.2% [1] - 净利润增长主要得益于资本市场上涨和保险服务业绩增长，第三季度税前利润同比增长85.7% [1] - 9M25末净资产为2,842亿元，较年初下降2.5%，主要受债券公允价值变动拖累，其他综合收益中债券公允价值变动为-526亿元 [1] 新业务价值与渠道表现 - 9M25新业务价值为153.5亿元，可比口径下同比增长31.2%，新业务价值率为17.0%，同比提升1.1个百分点 [1][2] - 代理人渠道新单保费同比微降1.9%，但新保期缴中分红险占比提升至58.6% [2] - 银保渠道新单保费和期交保费分别同比增长52.4%和43.6%，增长显著 [2] 财产保险业务 - 9M25财险保费收入同比微增0.1%，其中车险保费为804.6亿元，同比增长2.9%，非车险保费为797.5亿元，同比下降2.6% [2] - 综合成本率为97.6%，同比下降1.0个百分点，改善主要因第三季度大灾风险减弱 [2] 投资表现与资产配置 - 9M25末保险资金投资规模超过2.97万亿元，较年初增长8.8% [3] - 非年化净投资收益率和总投资收益率分别为2.6%和5.2%，同比变化为-0.3个百分点和+0.5个百分点 [1][3] - 计入其他综合收益的权益资产规模较年初增长18.5%，增速快于总投资资产，反映增配高股息资产趋势 [3] 未来业绩预测 - 预计公司25-27年归母净利润分别为554亿元、602亿元、647亿元，对应增速为23.2%、8.6%、7.6% [3] - 预计公司25-27年新业务价值分别为175亿元、195亿元、214亿元，对应增速为31.7%、11.8%、9.8% [3] - 当前股价对应25-27年预测内含价值倍数分别为0.54倍、0.49倍、0.44倍 [3]

投资评级 - 对报告公司的投资评级为“买入”，且为维持评级 [6] 核心观点 - 报告公司2025年前三季度业绩实现大幅增长，营业收入和归母净利润同比显著提升，国际业务优势稳固 [4][12] - 资本市场高景气度是推动收入增长的关键因素，财富管理与投行业务表现亮眼，投资收益率同比提升 [13][14][15] - 基于对市场活跃度持续提升的预期，报告预测公司未来几年营收和利润将保持增长态势 [16] 业绩表现总结 - 2025年前三季度（9M2025）实现营业收入207.6亿元，同比增长54% [4][12] - 2025年前三季度（9M2025）实现归母净利润65.7亿元，同比增长130% [4][12] - 2025年第三季度单季营业收入79.3亿元，同比增长75%，环比增长12% [4][12] - 2025年第三季度单季归母净利润22.4亿元，同比增长255%，环比微降2% [4][12] - 加权平均净资产收益率（ROE）为6.29%，较去年同期提升3.65个百分点 [4][12] 业务板块分析 - 经纪业务收入增长强劲，9M2025累计收入45.2亿元，同比增长76.3%；2025Q3单季收入18.6亿元，同比增长136%，环比增长38% [13] - 资产管理业务稳步增长，9M2025累计收入10.6亿元，同比增长26.6%；2025Q3单季收入3.8亿元，同比增长35% [13] - 控股基金公司非货币基金资产管理规模（AUM）达905亿元，同比增长27% [13] - 投资银行业务显著复苏，9M2025累计收入29.4亿元，同比增长42.5%；2025Q3单季收入12.7亿元，同比增长63% [14] - 按发行日统计，公司IPO境内主承销金额125亿元，同比增长314%，市占率16.5%，位列行业第一 [14] - A股再融资发行规模522亿元，同比增长1694%，市占率7.0%，排名行业第五 [14] - 境内债券承销规模10588亿元，同比增长29.6%，市占率8.7%，排名行业第五 [14] 国际业务与投资表现 - 国际业务子公司2025年上半年实现净利润26.3亿港元，同比增长169%，对母公司利润贡献比重为55%，较2024年同期提升15个百分点 [14] - 2025年第三季度公司经营杠杆为5.42倍，环比增加0.56倍；投资杠杆为3.71倍，环比增加0.36倍 [15] - 9M2025累计实现投资净收入（含汇兑收益）113亿元，同比增长53.2%，占证券主营收入比重为54.7% [15] - 2025Q3单季度投资净收入39.2亿元，同比增长59%，环比增长4% [15] - 截至2025年三季度末，金融资产投资规模达4285亿元，环比增长8%，其中交易性及衍生金融资产规模3141亿元，环比增长5% [15] - 测算2025年第三季度年化投资收益率达3.95%，同比提升1.27个百分点 [15] 财务预测与估值 - 预测报告公司2025年营业收入为254.67亿元，同比增长19.4% [16][17] - 预测2026年营业收入为273.53亿元，同比增长7.4%；预测2027年营业收入为302.95亿元，同比增长10.8% [16][17] - 预测2025年归母净利润为91.47亿元，同比增长60.6% [16][17] - 预测2026年归母净利润为103.61亿元，同比增长13.3%；预测2027年归母净利润为122.48亿元，同比增长18.2% [16][17] - 预测2025年每股收益（EPS）为1.89元/股，2026年为2.15元/股，2027年为2.54元/股 [16][17] - 基于2025年10月29日收盘价39.03元，对应2025年预测市盈率（P/E）为20.60倍 [16][17]

核心业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入558.1亿元，同比增长32.7%，实现归母净利润231.6亿元，同比增长37.9% [1] - 2025年前三季度加权平均ROE（未年化）为8.15%，同比提升1.85个百分点 [1] - 第三季度单季归母净利润为94.4亿元，同比增长51.5% [1] 主营业务收入分析 - 2025年前三季度证券主营收入为552.1亿元，同比增长33.5% [1] - 收入结构占比分别为：经纪业务19.8%、投行业务6.7%、资管业务15.8%、净利息收入1.4%、净投资收入53.3% [1] - 第三季度单季各项业务收入同比增速显著：经纪业务+99.5%、投行业务+46.8%、资管业务+27.1%、净利息收入+375.8%、净投资收入+41.3% [1] 投资业务表现 - 第三季度单季净投资收入为121.7亿元，同比增长41.3%，环比增长46.8% [2] - 第三季度单季年化投资收益率为5.16%，同比提升1.22个百分点，环比提升1.63个百分点，创2022年以来新高 [2] - 第三季度末金融投资规模为9705亿元，较年初增长6.6%，环比增长5.6%，其中其他权益工具投资规模1006亿元，较年初增长10.9%，环比增长18.0% [2] 投行业务表现 - 2025年前三季度公司A股IPO承销规模为63.7亿元，同比下降12.1%，市占率为8.4%，同比下降7.52个百分点 [3] - 2025年前三季度再融资承销规模达1711亿元，同比大幅增长511.8%，市占率为22.9%，债券承销规模为16815亿元，同比增长8.5%，市占率为13.8% [3] - 再融资和债券承销市占率均位列行业第一，截至10月24日，公司IPO在审家数为18家（行业第二），再融资在审家数为31家（行业第一） [3] 经纪与信用业务 - 第三季度公司经纪业务收入为45.4亿元，同比增长99.5%，环比增长47.4% [4] - 第三季度末公司融出资金规模为1917亿元，较年初增长38.6%，两融市占率达8.0%，较年初提升0.59个百分点 [4] 公募基金业务 - 第三季度华夏基金实现净利润8.7亿元，同比增长38.6% [4] - 第三季度末华夏基金非货币基金AUM为14903亿元，较年初增长20.3%，稳居行业第二，其中非货ETF规模为9035亿元，较年初增长37.2%，稳居行业第一 [4]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净收入为3.88亿美元，每股收益4.73美元，去年同期为3.03亿美元，每股收益3.44美元 [3] - 第三季度净营业收入为3.94亿美元，每股收益4.81美元，较去年同期的每股3.49美元增长38% [3] - 截至9月30日，按GAAP计算的股本回报率为21.9%，每股账面价值为69.52美元 [3] - 剔除累计其他综合收益后，股本回报率为16.6%，每股账面价值为93.63美元，较去年同期增长12% [3] - 第三季度总保费收入同比增长5% [4] - 第三季度人寿保费收入增长3%至8.44亿美元，承保利润增长24%至4.82亿美元 [5] - 第三季度健康险保费收入增长9%至3.87亿美元，承保利润增长25%至1.08亿美元 [5] - 第三季度行政费用为9000万美元，同比增长1%，占保费的7.3% [6] - 第三季度超额投资收入为3700万美元，较去年同期减少约300万美元 [17] - 第三季度净投资收入为2.86亿美元，略高于去年同期 [17] - 第三季度固定收益投资组合收益率为5.26%，较2024年第三季度上升1个基点 [19] - 截至9月30日，固定收益投资组合收益率为5.28% [19] - 包括商业抵押贷款、有限合伙企业和公司拥有的人寿保险投资收入，第三季度实际收益率为5.46% [19] - 投资资产为215亿美元，其中按摊销成本计量的固定到期日资产为189亿美元 [20] - 固定到期日投资组合净未实现亏损为11亿美元 [20] - BBB级债券占固定到期日投资组合的43%，低于去年同期的46% [20] - 低于投资级的债券为4.55亿美元，低于去年同期的5.56亿美元，占固定到期日资产总额的2.4% [21] - 第三季度公司回购了约84万股普通股，总成本约1.13亿美元，平均股价134.17美元 [25] - 第三季度向股东派发股息2200万美元，本季度共向股东返还约1.35亿美元，年初至今约5.8亿美元 [25] - 2025年全年，预计净营业每股稀释收益在14.40美元至14.60美元之间，按区间中点计算增长17% [33] - 2026年全年，预计净营业每股稀释收益在14.60美元至15.30美元之间，按区间中点计算增长3% [33] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司拥有超过17,500名独家代理人 [8] - American Income Life第三季度人寿保费增长5%至4.51亿美元，承保利润增长18%至2.61亿美元 [9] - American Income Life第三季度净人寿销售额为9700万美元，与去年同期持平 [9] - American Income Life第三季度平均生产代理人数量为12,230人，同比增长2% [9] - Liberty National Life第三季度人寿保费增长5%至9800万美元，承保利润增长57%至7000万美元 [10] - Liberty National Life第三季度净人寿销售额为2400万美元，与去年同期持平；净健康险销售额为800万美元，同比增长4% [10] - Liberty National Life第三季度平均生产代理人数量为3,847人，同比增长1% [10] - Family Heritage第三季度健康险保费增长10%至1.19亿美元，承保利润增长49%至5100万美元 [11] - Family Heritage第三季度净健康险销售额增长13%至3300万美元 [11] - Family Heritage第三季度平均生产代理人数量为1,553人，同比增长9% [11] - 直接面向消费者部门第三季度人寿保费下降1%至2.45亿美元，但承保利润增长29%至1.14亿美元 [11] - 直接面向消费者部门第三季度净人寿销售额为2700万美元，同比增长13% [12] - United American第三季度健康险保费增长14%至1.7亿美元，承保利润为1600万美元，较去年同期增加200万美元 [13] - United American第三季度净健康险销售额为2500万美元，较去年同期增加约900万美元 [13] - 第三季度整体假设变更使人寿和健康险保单负债减少1.34亿美元，其中人寿负债减少1.31亿美元，健康险负债减少约300万美元 [31] - 第三季度标准化人寿承保利润率占保费的41.5%，去年同期为40.4% [32] - 第三季度标准化健康险承保利润率占保费的27.2%，去年同期为27.5% [32] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司服务于中低收入市场，该市场服务不足且增长潜力巨大 [4] - 竞争优势在于通过独家代理和直接面向消费者的分销渠道有效触达该市场，并拥有超过60年的数据和经验 [4] - 目标是到2030年拥有超过28,000名独家代理人和14亿美元的年销售额 [9] - Liberty National Life正在推出新的职场注册平台和招聘CRM系统，以利用数据和分析增强招聘流程 [10] - 直接面向消费者业务的价值不仅在于该渠道的直接销售，还在于通过品牌印象和销售线索为代理业务提供重要支持 [12] - 预计2025年直接面向消费者部门将产生约100万条线索，提供给三家独家代理机构 [12] - 投资哲学的关键部分是投资于能够经历多个经济周期的实体，并持有长期资产以匹配长期负债 [22] - 公司建立了5亿美元的或有资本融资安排，以增强保险公司的资本生成能力 [28] - 公司目标是维持合并公司行动级别风险资本比率在300%至320%之间 [28] - 公司正在推进建立百慕大再保险附属公司，以再保险部分新业务和有效人寿保险保单 [29] - 预计首次再保险交易将在2025年底前执行 [29] - 公司认为股份回购能为股东提供优于其他可用替代方案的最佳回报或收益率 [26] - 公司将继续通过投资销售、技术和保险业务来支持增长 [27] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 对于整个2025年，预计总保费收入也将增长约5%，略高于2024年，并与10年平均增长率一致 [4] - 对于2025年全年，预计人寿保费收入增长在3%至3.5%之间，人寿承保利润率占保费的44%至46% [5] - 对于2025年全年，预计健康险保费收入增长在8%至9%之间，健康险承保利润率占保费的25%至27% [5] - 对于2025年全年，预计行政费用约占保费的7.3%，与2024年相同 [6] - 对于2025年全年，预计净投资收入将持平，所需利息增长约2%，导致超额投资收入下降约10%至15% [17] - 由于去年第四季度的年金再保险交易以及保险公司向母公司支付更高股息的影响，全年平均投资资产增长低于正常水平 [17] - 2025年第三季度，公司在固定收益证券上投资了2.79亿美元，主要投资于市政和工业领域，平均收益率为6.33% [18] - 公司还投资了约8600万美元于商业抵押贷款和具有债务特征的有限合伙企业，平均预期现金回报率约为9% [18] - 对于2025年全年，预计将投资约8亿至8.5亿美元于固定收益证券，平均收益率约为6.4%，并投资约3亿至4亿美元于商业抵押贷款和有限合伙企业，平均预期现金回报率为7%至9% [23] - 预计2025年全年固定收益投资组合的平均收益率约为5.27%，2026年全年约为5.29% [23] - 预计2025年和2026年，商业贷款、有限合伙企业和公司拥有的人寿保险影响净投资收入的收益率在7%至8%之间 [23] - 包括这些额外投资，预计2025年混合实际收益率约为5.45%，2026年在5.4%至5.5%之间 [24] - 母公司预计年底流动资产在5000万至6000万美元之间 [25] - 预计第四季度股份回购约为1.7亿美元，并向股东派发约2000万美元股息 [25] - 按指导区间中点计算，预计2025年股份回购总额为6.85亿美元，并向股东派发约8500万美元股息 [26] - 对于2026年，预计总保费收入增长6%至7%，其中人寿保费增长4%至5%，健康险保费增长9%至11% [34] - 预计2026年承保利润率占保费的比例，人寿为40%至43%，健康险为24%至27% [34] - 预计2026年净投资收入增长约为3% [34] - 预计2026年可用于通过股息和股份回购返还给股东的母公司超额现金流约为6亿至7亿美元 [34] - 尽管美国经济前景存在不确定性，但由于BBB级及以下投资级债券的投资资产占比处于历史低位，公司有能力承受显著的经济下滑 [22] 其他重要信息 - 公司每年在第三季度审查并更新人寿和健康险准备金假设 [30] - GAAP会计准则要求对假设变更进行追溯至2021年1月1日的累计调整 [30] - 假设重估收益降低了准备金余额，表明未来展望改善 [30] - 公司执行投资组合压力测试，即使在压力情景下也有足够资本维持目标风险资本比率和计划中的股份回购 [29] - 公司专注于招聘以前未销售过保险的个人，这提供了巨大的潜在招聘池 [8] - 销售增长与代理人数量增长在长期内存在非常密切的相关性 [8] - 直接面向消费者部门实施了新技术以增强核保流程，有助于提高客户询盘转化为销售的比例 [12] - 整个企业范围内直接面向消费者线索转化率的提高，使得可以增加营销支出和直接面向消费者线索量，从而促进直接面向消费者和代理渠道的销售增长 [12] - 公司没有对办公楼物业进行直接商业抵押贷款投资 [18] - 公司有能力持有投资至到期，因此不担心主要由利率驱动的未实现亏损 [20] - 公司对衍生品、股票、住宅抵押贷款、CLO和其他资产支持证券等高风险资产的敞口很小或没有 [20] - 公司拥有非常强劲的承保利润和长期负债，因此不必被迫出售债券以支付索赔 [22] - 母公司超额现金流主要来自子公司向母公司支付的股息，减去债务利息，可用于以股息和股份回购形式返还给股东 [27] - 子公司在向母公司支付现金之前，已进行了大量投资以签发新保单、实施新技术、增强运营能力、现代化现有信息技术以及收购新的长期资产以资助其未来现金需求 [27] 问答环节所有的提问和回答 问题: 独家代理人渠道的人寿销售增长近期较为温和，是客户需求还是代理人生产力问题？对未来增长加速的信心来源？ [38] - 回答：并非消费者需求减弱，而是与代理人数量增长有关。通常在大幅增长年份之后，增长会略有放缓，因为需要让新代理人上岗并进入中层管理行列。American Income Life的本季度招聘人数实际上增长了17%，这是一个良好的领先指标。对激励计划和中层管理层的关注也增强了2026年代理人数量增长和销售增长的信心 [39][40] 问题: 2026年超额现金流指导是否包含百慕大实体的收益？本季度的特别股息情况？ [41] - 回答：6亿至7亿美元的指导不包含百慕大附属公司的收益，最早可能在2027年体现。特别股息是2025年的事件，金额为8000万美元 [42][105] 问题: 新的职场注册平台和招聘CRM系统的细节及其影响？ [43] - 回答：新的职场注册平台借鉴了个体销售的经验，为代理人提供更多工具，初步推广的机构已看到每职场保费生产显著增加超过20%。招聘CRM系统将把所有数据集中一处，提供实时视图和分析，以管理招聘流程中的各个转化点，改善招聘管理 [44][45][46][47] 问题: 直接面向消费者渠道的保单留存率？为何2026年销售增长指导较低？ [48] - 回答：直接面向消费者渠道的整体失效率与长期平均水平一致。保费增长下降主要与近年销售下降有关，近期销售转为正增长将带动保费增长。对2026年的低单位数增长指导是基于当前情况的谨慎估计，将根据第四季度表现调整 [48][49][50][51] 问题: 2025年第四季度每股收益指导隐含的环比下降原因？ [53] - 回答：第三季度受益于研发税收抵免的有利时机和非常有利的死亡率经验，这些是波动性的，未纳入第四季度指导。第四季度健康和寿险索赔往往因季节性因素（如流感季节）而上升 [54][55] 问题: 健康险业务的理赔趋势和销售展望？医疗保险补充产品需求是否受益于Medicare Advantage计划涨价？ [57] - 回答：第三季度医疗保险补充和团体退休人员健康险趋势有利，医疗理赔成本趋势趋于平缓。已根据经验向监管机构申请费率上调，预计这些上调将使盈利能力回到目标水平。Medicare Advantage市场的动荡确实为医疗保险补充产品销售提供了顺风 [57][58][59][60][61][62][63] 问题: 健康险销售的表现是否具有人口结构变化带来的长期性？ [65] - 回答：退休人口增长是支持产品销售的有利人口动态。医疗保险补充产品始终有市场机会，但会随着整体市场的定价和竞争压力而短期波动 [66][67][71][72] 问题: EEOC调查的最新情况？ [72] - 回答：EEOC的调查结果不具约束力，必须提起诉讼才有效力，目前没有未决诉讼，情况如常。法院过去多次处理过美国收入人寿销售代理的独立承包商分类问题，均认定分类恰当，如有诉讼将积极辩护 [73][74] 问题: 超额现金流生成指导上调的原因？该水平是否可持续？ [76] - 回答：指导上调反映了死亡率改善趋势以及健康险利润率持续改善和投资收益率环境有利的预期，相信是可持续的。需注意6亿至7亿美元是总超额现金流，扣除股息后用于回购的金额与之前讨论的5亿至6亿美元范围一致 [76][77][78] 问题: 2026年寿险利润率指导是否包含重估收益的预期？ [80] - 回答：近期死亡率经验优于假设，预计2026年将继续产生相对于新设定假设的重估收益。更应关注的是标准化保单负债比率的趋势，持续的正重估收益可能是未来假设变更的领先指标 [80][81] 问题: 百慕大再保险项目的最新进展？预期收益和时间点是否有变化？ [84] - 回答：百慕大已批准商业计划，公司已成立，正在办理许可和美国监管批准流程。目前没有改变之前关于收益（随时间推移达到2亿美元）和时机（可能2027年）的预期，明年年初将提供更多指导 [85][86] 问题: 如果美联储进一步降息，净投资收入的敏感性如何？ [87] - 回答：短期利率每变化1%，净投资收入影响约100万美元。所需利息和浮动利率债务的融资成本也会下降，形成部分抵消 [87][88][89] 问题: 2026年行政费用和超额净投资收入增长的更多细节？回购假设？ [90] - 回答：预计行政费用稳定在保费的7.3%。净投资收入增长约3%，所需利息增长略高，约4%。回购假设合理，预计全年分布均匀。融资成本预计因短期利率变化而低于2025年 [90][91][92][93][94] 问题: 并购的可能性？ [95] - 回答：并购始终在考虑中，但不迫切。公司对有机增长能力感到满意，预计超额现金流将用于股份回购。如果出现比回购能为股东提供更好回报的机会，会转向并购。并购重点将是增强核心业务，即向中低收入市场提供保障型产品及相关分销渠道，或提升运营效率的机会 [96][97][98] 问题: 寿险销售指导是否更偏向下半年？ [99] - 回答：销售增长是动量游戏，代理人数量是领先指标。第四季度初表现良好，节假日期间略有放缓，1月中旬恢复。第一季度对全年至关重要。Liberty National Life和American Income Life的招聘人数分别增长15%和17%，这对第四季度和明年第一季度是利好。代理人数量增长通常领先销售增长一两个季度 [100][101][102] 问题: 为何不将近期有利的死亡率经验纳入最佳估计？ [106] - 回答：最佳估计是长期假设，希望看到其逐季度显现后再纳入估值假设。长期假设已接近疫情前水平，但近期经验更为有利，目前不愿将其短期有利位置移回长期假设 [106][107][108] 问题: 第三季度的长期假设变更对前瞻性收益的提升是多少？2026年指导是否包含长期假设变更收益？ [110] - 回答：前瞻性收益提升体现在标准化承保利润率的评论中，提供的承保利润率范围是合理的参考。2024年标准化利润率接近40%，2025年接近41%，显示了死亡率的显著改善。2026年指导范围的高端可能包含假设更新的影响 [110][111][112][113][114][115] 问题: 如何量化当前经验相对于长期假设的有利程度？ [116] - 回答：直接回答较难，建议关注标准化承保利润率和标准化保单负债，这些反映了实际经验趋势。1%的评论意在说明长期假设的微小调整因自转换日的累计追调整而对当期产生较大美元影响，这反映了业务表现和未来展望 [116][117][118][119] 问题: 直接面向消费者渠道的线索转化率与历史相比如何？ [121] - 回答：技术和流程改进提高了转化率，这是近几个季度的一次性调整，预计未来将维持新的更高转化率。转化率提高后，可以在原本不盈利的广告活动上投入更多，从而促进直接面向消费者和代理渠道的销售增长 [121][122][123]

发行基本信息 - 2025年10月10日至19日发行第七期、第八期凭证式储蓄国债，发行期为10天 [1] - 全国发行总额度为260亿元，其中3年期和5年期品种各130亿元 [1] - 付息方式为到期一次性还本付息，逾期不加计利息 [1] 购买方式与特点 - 投资者需持有效身份证件到银行柜台办理购买，不支持手机银行或网上银行购买 [3] - 凭证式国债对于习惯于银行柜台办理业务的中老年投资者更为有利 [3] 与四大行定期存款收益对比 - 四大国有银行（工、农、中、建）3年期定期存款利率为1.25%，5年期为1.3% [5] - 以50万元本金计算，存3年定期利息收入为18,750元，存5年定期利息收入为32,500元 [5] - 以上月国债利率（3年1.63%，5年1.7%）为参考，购买3年期国债利息收入为24,450元，5年期为42,500元 [5] - 3年期储蓄国债比定期存款利息多5,700元，5年期储蓄国债比定期存款利息多10,000元，优势明显 [5] 产品安全性分析 - 四大国有银行参加存款保险制度，储户本息在50万元以内有安全保障 [7] - 国债由国家信用背书，其安全性高于四大国有银行的定期存款，是金融产品安全性的"天花板" [7] 产品流动性分析 - 储蓄国债实行分档计息规则：持有半年后方可提前兑取 [9] - 持有满半年不满1年按0.35%计息，满1年不满2年按0.4%计息，满2年不满3年按1.12%计息 [9] - 四大国有银行定期存款提前支取按活期利率0.05%计息，将导致重大利息损失 [9] 产品局限性 - 储蓄国债数量有限，投资者可能排队也买不到 [9] - 必须持有半年后才开始计息，半年内提前支取无任何利息 [9] - 属于凭证式国债，只能到银行柜台购买，不够便捷 [9] 综合评估结论 - 对于手握50万元现金的投资者，10月发行的储蓄国债在收益率、安全性和流动性方面均优于四大银行定期存款 [11] - 尽管存在难以购买、持有期限制及购买便捷性等问题，但总体而言购买国债更为有利 [11]