投资评级与目标价 - 报告维持蔚来“中性”评级，目标价为51.12港元 [2] - 当前股价为43.50港元，目标价隐含约17.5%的上涨空间，基于2026年1.3倍企业价值/销售额的估值倍数 [2][6] - 目标价较前次目标价50.02港元上调了2%，主要因盈利预测调整及汇率变动 [6] 核心观点 - 蔚来在2025年第四季度首次实现季度经调整盈利转正，规模效应与产品结构优化共同驱动盈利能力显著改善 [3][11] - 公司对2026年销量与盈利前景保持积极，预计全年交付量将同比增长40%-50%，并维持全年Non-GAAP经营利润转正的目标 [4][12] - 2026年公司将进入密集的产品与技术升级周期，多款新车型将覆盖20万至60万元价格带，有望在提升销量的同时维持较好毛利水平 [5][13] 财务表现与预测 - **2025年第四季度业绩**：营收达346.5亿元，同比增长75.9%，环比增长59%，大幅超越市场预期的288.4亿元 [3][11] - **2025年第四季度盈利**：Non-GAAP净利润为7.27亿元，实现大幅扭亏；整体毛利率为17.5%，同比提升5.8个百分点；汽车毛利率为18.1%，同比提升5.0个百分点 [3][8][11] - **2025年全年业绩**：营收为874.88亿元，同比增长33%；净亏损为155.71亿元 [8][9] - **未来三年预测**：报告上调了2026-2028年营收预测至1291亿元、1518亿元和1641亿元，分别较此前上调5%、12%及为新引入预测 [6][9] - **盈利预测**：预计2026-2028年公司仍将录得净亏损，分别为-4.79亿元、-42.10亿元和-25.26亿元 [2][9] 运营与交付 - **2025年第四季度交付**：汽车交付量达12.48万辆，同比增长71.7%，创下季度新高 [3][11] - **2026年交付目标**：公司预计全年交付量约43.2万辆，对应同比增长40%-50% [4][6] - **高端市场趋势**：2025年，中国30万元以上市场中，纯电车型销量同比增长58%，高端纯电渗透率从2024年第四季度的14%提升至2025年第四季度的27% [4][12] 产品与技术周期 - **现有车型**：ES8与乐道L90处于生命周期旺盛期，其中ES8在2025年第四季度毛利率已超过20% [4][5] - **技术升级**：乐道L90预计在2026年第二季度改款，将新增激光雷达并搭载自研芯片，算力提升至约1000 TOPS，同时进行NIO World Model大版本升级 [5][13] - **新车发布计划**： - 2026年4月9日发布ES9并开启预售，定位50-60万元高端纯电SUV [5][13] - 2026年4月下旬发布乐道L80，主打家庭场景，计划在第二季度晚些时候上市交付 [5][13] - 2026年第三季度将推出基于全新ES8平台的超级大五座SUV [5][13] - **产品战略**：新产品矩阵将覆盖20万至60万元价格带，聚焦纯电、大型SUV与智能化，与现有车型重叠度较低 [5][13] 盈利能力与成本 - **毛利率改善**：2025年第四季度毛利率的改善得益于规模效应释放和产品结构优化 [3][11] - **成本压力**：短期面临芯片、铜及碳酸锂等成本压力，但公司预计通过供应链效率提升与产品结构改善，全年毛利率可维持在合理区间 [4][12] - **费用控制**：2025年第四季度研发费用率降至5.8%，销售、一般及行政管理费用率降至10.2%，显示运营效率提升 [8] - **盈利挑战**：报告认为，实现全年经营利润转正仍具挑战，需要持续维持接近第四季度水平的毛利率、稳定交付并克服物料清单与费用端波动 [4][12]

春节汽车消费与出行市场概况 - 春节假期国内汽车消费与出行市场呈现双爆发态势，线下咨询试驾活跃，形成“国补+区域补贴+厂促”多重让利体系，新能源租车订单占比首次突破四成[1] - 行业步入总量稳增、结构优化的高质量发展阶段，新能源汽车成为绝对增长引擎，技术标准升级将倒逼落后产能出清，推动行业向技术领先型企业集中[1] 购车市场热度与政策驱动 - 新一轮汽车以旧换新补贴自1月1日执行，报废旧车购买新能源乘用车可享新车价款12%补贴（最高2万元），置换更新享8%补贴（最高1.5万元）[3] - 截至2月19日，全国汽车以旧换新达61.2万辆，带动新车销售额超1005亿元[3] - 北京市2026年将增发新能源指标8万个（家庭6万，个人2万），进一步释放消费需求[4] - 消费者除关注价格优惠外，更关注智驾配置、电池续航等因素[5] 车企促销活动 - 乐道汽车赠送超2000元年货礼包并提供7年低息方案[4] - 蔚来EC6租用100度电池可享一年内租一月免一月活动[4] - 鸿蒙智行在2月3日-3月2日期间，问界M9享受2.5万元现金优惠、2万元智驾抵扣包等总计8.7万元权益[4] - 极氪汽车2月提供含保险补贴、厂家补贴等共计2.2万元现金优惠[4] 新能源租车市场爆发 - 春节假期新能源租车订单量同比增长6倍，占租车总量比重达42.3%，首次突破四成[6] - “00后”首次成为租车主力，订单量同比上涨63%，年轻用户对个性化与科技感的追求引爆新能源与特色车型需求[6] - 想在春节体验个性化车型的用户比以往多出一倍，兼具智能座舱与大空间的国产新能源车成为“过年新宠”[6] - 冰雪与避寒主题游升温，补能网络完善使新能源车出现在阿勒泰、喀什等冰雪目的地，四驱车型更受欢迎[6] 补能基础设施与出行数据 - 春节假期前三天，全国高速公路充电桩日均充电量达1180.08万千瓦时，同比增长63.05%，总充电次数140.99万次，5.33万台高速充电桩平稳运行[7] 行业趋势与竞争格局 - 去年新能源汽车新车销量占总销量47.9%，同比提高7个百分点，预计今年市场渗透率有望升至约54.68%[8] - 今年春节新能源汽车消费呈现三大特征：政策效能精准化、出行场景全域化、市场结构下沉化[8] - 行业正从政策驱动转向产品力驱动，租赁场景与下沉市场将成为全年增长核心抓手[8] - 新能源汽车竞争焦点已从“价格战”转向“价值战”，高阶智驾能力成为核心差异化卖点，直接影响产品溢价与市场选择[9] - 企业将更多聚焦技术升级和服务体系完善，补能网络覆盖与售后服务质量成为吸引消费者关键[9]

文章核心观点 - 汽车智能化与电动化浪潮为上游连接件市场带来结构性机遇 浙江华远作为汽车定制化连接件领域的领先企业 当前订单饱满 产能紧张 对未来增长保持信心 其信心源于持续的新项目定点 产品结构优化 工艺创新带来的成本与效率优势 以及在座椅锁等细分市场的领先地位 公司未来将通过扩产 拓展海外市场 布局新兴领域及产业并购来驱动增长 [1][3][6][8][10][12] 公司经营与订单状况 - 公司整体产能利用率在90%以上 产能紧张 交付压力大 为保障交付正规划进一步扩产 [3] - 生产车间加班率高 机加工车间24小时运转 冷镦车间经常加班至晚上九点后 [5] - 公司每年新增定点项目近千个 2025年新增定点中约70%客户选择直接选用公司现有成熟产品库产品 [6] - 公司主动淘汰低附加值订单 向高单价 高技术含量产品聚焦 推动产品平均单价在2023年与2024年均实现增长 [6][8] - 行业头部企业近期均产销两旺 如长华集团在新增产能量产前产能基本饱和 超捷股份主业订单情况较好 [5] 技术与产品优势 - 公司技术“护城河”在于首创的“冷镦+”复合工艺 在异型件 齿形件生产上相比传统机加工具备显著效率与成本优势 [8] - 以汽车传感器的铝合金零件为例 采用“冷镦+切削”复合工艺使产品精度达微米级 实现进口替代 并将材料利用率从行业普遍的20%提升至60% 生产成本大幅下降 该业务自2024年下半年起快速放量 [8] - 公司现有异型紧固件产品超过5000种 座椅锁具产品10余个系列近100种 [9] - 在乘用车座椅紧固件领域 2024年公司国内市场占有率约15% 在汽车座椅靠背锁领域 公司是A股唯一厂商 2024年公司锁具配套了近700万台乘用车 [9] - 公司通过丰富锁具产品矩阵与功能提升单车价值 传统机械座椅靠背锁单车价值约20元 而公司电动锁单车价值已提高到200多元 为前者的10倍以上 [9] - 丝杆类产品已完成产线投资布局 其中精密短丝杆产品已进入量产并持续放量 用于电动座椅滑轨类的水平驱动器和长丝杆产品已获取客户正式定点 预计一年内进入量产 [11] 市场地位与客户结构 - 公司是国内主要的汽车紧固件及座椅锁供应商之一 是大众中国 广汽本田 比亚迪 特斯拉等整车厂商的一级供应商 [8] - 一级配套直接业务量相对较少 主要提升公司美誉度 业务和利润主要来源以二级配套为主 客户包括座椅厂商及汽车零部件厂商 公司的座椅客户覆盖国内75%以上的市场份额 [9] - 国产座椅总成厂商继峰股份是公司异型连接件的客户之一 [9] 行业背景与驱动因素 - 2025年中国汽车产销分别完成3453.1万辆和3440万辆 同比增长10.4%和9.4% 其中新能源汽车产销分别完成1662.6万辆和1649万辆 同比增长29%和28.2% 新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的47.9% [10] - 分析人士认为 汽车零部件头部企业订单火爆与新能源汽车渗透率提升有关 新能源汽车量产周期从以往的2-3年缩短至半年甚至更短 [5] - 随着新能源车渗透率及下游自主品牌车企市占率加速提升 国产座椅厂商有望分享乘用车座椅国产替代红利 从而带动上游零部件供应商订单与业绩 [10] - 受益于国内新能源车企倡导的“配置平权”理念 国内中高端新能源汽车对于汽车座椅舒适性配置的标配率与选配率已显著高于传统燃油车型 随着中高端价格区间新能源车型渗透率持续提升 汽车座椅整体舒适性配置的装配率增长将成为确定性趋势 [13] - 汽车内饰结构性需求仍有增长空间 主机厂愿意为提升乘客舒适性投入更多成本 汽车内饰座椅差异化零部件的需求正逐步提升 预计未来其渗透率将快速提高 [12] 公司发展战略与未来增长点 - 公司发展战略是围绕汽车主业 积极布局其他新兴领域（如人形机器人 低空经济）拓展多场景应用 在低空飞行器领域已获得部分项目定点 [10][12] - 产业整合并购是公司的既定战略 上市主要目的是进行产业整合 并购方向一是围绕汽车主业的精密小零件 二是围绕新兴领域寻找技术同源的优质企业 [12] - 国际化成为公司重要的增量来源 计划依托已进入的全球顶级供应商体系（如李尔 佛吉亚 麦格纳）将业务延伸至其海外工厂 未来3年内期望国际业务在公司紧固件业务中的占比逐步提升到30%-40%左右 公司已于2025年成立国际业务部并计划打造独立国际品牌 [12] - 公司通过每年补充高附加值产品 淘汰低附加值产品及持续工艺优化 实现了整体毛利率高于行业平均水平 并通过提供连接技术整体解决方案推动客户采购量逐年提升 [10] - 公司表示当行业增速放缓 产能逐步出清时 将抓住机会抢占市场份额 驱动营收和利润规模再上台阶 [13]

核心业绩表现 - 2025年度公司实现营业总收入634,176.87万元，与上年同期基本持平 [1] - 2025年度公司实现归属于母公司所有者的净利润55,712.93万元，同比增长39.22% [1] - 2025年度公司实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润52,149.69万元，同比增长46.71% [1] 财务状况 - 截至2025年末，公司总资产规模为822,603.24万元，同比增长6.96% [2] - 截至2025年末，公司归属于母公司的所有者权益为362,611.22万元，同比增长10.89% [2] 业绩驱动因素 - 境内新能源汽车行业保持规模扩张，全球新能源汽车销量同步增长，共同推动全球新能源汽车渗透率持续提升 [1] - 公司车载电源产品的发货量与收入规模随行业增长同步提升 [3] - 公司坚持精益化生产管控，持续加大研发投入，产品出货结构持续调优，高附加值产品销售占比提升 [3]

公司2025年度业绩快报核心数据 - 2025年度营业总收入为63.42亿元，同比下降0.48% [1] - 归属于母公司所有者的净利润为5.57亿元，同比增长39.22% [1] - 营业利润、归母净利润、扣非归母净利润及基本每股收益等指标同比增长均超过30% [1] 公司业绩增长驱动因素 - 境内新能源汽车终端销量稳步增长且渗透率持续提升，带动公司车载电源产品发货量与收入规模同步增长 [1] - 公司坚持精益化生产管控，并以市场需求为导向持续加大研发投入 [1] - 公司产品出货结构持续优化，高附加值产品的销售占比有所提升 [1]

行业背景 - 2025年境内新能源汽车行业保持规模扩张节奏 [1] - 全球新能源汽车销量同步增长 [1] - 全球新能源汽车渗透率持续提升 [1] 公司经营业绩 - 2025年度实现营业总收入63.42亿元 与上年同期基本持平 [1] - 2025年度实现归属于母公司所有者的净利润5.57亿元 同比增长39.22% [1] - 2025年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润5.21亿元 同比增长46.71% [1] 公司经营策略与质量 - 公司聚焦市场需求变化 [1] - 公司持续优化产品结构 [1] - 公司经营质量较去年稳步改善 [1] 公司财务状况 - 截至2025年末 公司总资产规模为82.26亿元 同比增长6.96% [1] - 截至2025年末 归属于母公司的所有者权益为36.26亿元 同比增长10.89% [1] - 公司财务状况稳健 [1]

行业现状与挑战 - 截至2025年底 全国高速公路服务区累计已建电动汽车充电设施7.15万个 其中2025年新增2万个 [1] - 已建设充电设施的高速公路服务区占比超98% 基本实现全覆盖 [1] - 当前充电网络布局与持续攀升的高速公路新能源汽车出行需求相比仍不够完善 重大节假日期间服务区大功率充电设施难以完全匹配集中性充电需求 [1] 近期保障措施 - 2025年春运期间 交通运输部指导各地采取增设移动式应急充电设备 将车辆引导至对向服务区充电 利用高速公路出入口周边充电设施等"一区一策"举措满足充电需求 [1] 未来发展规划 - 交通运输部印发通知 计划在2025至2027年实现高速公路服务区充电设施服务能力"三年倍增" [2] - 到2027年底 计划在高速公路服务区新建改建超4万个60千瓦以上"超快结合"充电设施 [2] - 新建充电设施将全面采用60千瓦及以上快充设备 其中大功率充电设施占比不少于25% 更新改造设施原则上均应采用大功率 [2] - 推动国家高速公路网"71118"主通道及主要货运通道沿线服务区建设大功率充电设施 并加快建设重卡专用大功率充电设施 [2] 基础设施与运营管理 - 截至2025年底 全国高速公路服务区累计已建成大功率充电设施约1万个 [2] - 将加快推动高速公路服务区智能运维平台建设 提升运行监测与故障处理能力 确保所有充电设施接入"e路畅通"服务平台 [2] - 强化充电网络规划与交通设施规划衔接 在高速公路新建改建时同步考虑服务区电力增容需求 [3] - 对已建成服务区 积极推动解决用电容量问题 以降低电力引入成本并缩短扩容周期 [3]

2025年中国汽车行业整体表现 - 2025年中国汽车产销分别完成3453.1万辆和3440万辆，同比增长10.4%和9.4%，连续17年稳居全球第一 [1] - 2025年新能源汽车销量达1649万辆，渗透率攀升至47.9% [1] - 2025年中国汽车出口达709.8万辆，同比增长21.1%，其中新能源汽车出口261.5万辆，同比翻倍增长 [13] 传统自主品牌2026年销量目标 - 吉利汽车2026年销量目标345万辆，较2025年302.5万辆增长14%，其中新能源车型目标222万辆，占比64.3% [4] - 长安汽车2026年销量目标330万辆，新能源车型目标140万辆，海外市场目标75万辆，分别同比增长26.2%和17.7% [5] - 东风集团2026年销量目标325万辆，较2025年247.25万辆增长31.45%，新能源车型占比目标达52% [6] - 奇瑞集团2026年销量目标320万辆，较2025年280.64万辆增长14.03%，将依托出口优势并推出17款重点车型 [6] - 长城汽车2026年销量目标180万辆，较2025年132.4万辆增长36%，出口目标60万辆同比增幅达48.6% [6] - 比亚迪2026年市场预测销量为500万-550万辆，较2025年460.24万辆增长8.6%-19.5%，其中国内市场400万-450万辆，海外市场150万-160万辆 [6] 新势力与跨界车企2026年销量目标 - 零跑汽车2026年销量目标100万辆，较2025年59.66万辆需增长67.61% [9] - 鸿蒙智行2026年业内预测销量为100万-130万辆，较2025年58.91万辆增速或达69.75%-120.68% [11] - 小米汽车2026年销量目标55万辆，较2025年41万辆增长34.15% [11] - 理想汽车2026年销量目标55万辆，较2025年40.6万辆增长约35.37% [11] - 蔚来汽车2026年销量目标45.6万-48.9万辆，较2025年32.6万辆增长40%-50% [11] - 小鹏汽车2026年销量目标55万-60万辆，较2025年42.94万辆增长28.09%-39.73% [9] 2026年行业四大确定性变化 - 新能源渗透率或将突破60%，2025年已达47.9%，全球首个电动汽车电耗限值强制性标准实施将推动技术升级 [12] - 出海模式从“整车出口”向“本地化生产+全产业链布局”转型，核心零部件企业紧随整车厂海外建厂 [13] - 竞争逻辑从“价格战”转向“价值战”，《汽车行业价格行为合规指南》出台将遏制恶性竞争，智能驾驶成为核心竞争赛道 [15] - 市场集中度提升，尾部品牌加速出清，已公布目标的车企销量总和超2500万辆，远超2025年国内乘用车3010.3万辆的实际销量 [15] 行业面临的多重不确定性 - 新能源汽车购置税减半政策可能加剧消费者持币待购情绪，2025年12月汽车销量同比下滑6.2% [16] - 宏观经济复苏节奏低于预期，居民大宗消费意愿走弱，传统燃油车置换需求逐步见顶 [16] - 海外市场贸易壁垒与合规风险加剧，欧美等市场相继出台碳关税、技术标准等限制性措施 [17] - 低空经济等新业态发展面临监管政策、技术成熟度、消费接受度等多重考验 [18]

事件概述 - 2025年12月31日，山东济宁邹城鑫琦加油站停业，被怀疑“跑路”，大量消费者加油卡中尚有数千至数万元未使用费用[1] - 事件背后反映出加油站行业，尤其是民营加油站，正面临日益增大的经营压力[1] 涉事加油站详情 - 鑫琦加油站于2019年开业，频繁推出优惠活动，并使用当地龙头企业“鑫琦集团”标识，但集团声明与其仅为场地租赁关系，无股权或投资关联[3] - 加油站运营主体为山东鑫琦石化有限公司，是一家由两位自然人所有的民营加油站[5] - 为吸引客户，加油站长期推出“锁价”和返现等促销活动，例如2021年“十一”期间充值1000元以上可锁定92号汽油4.89元/升、95号汽油5.39元/升的价格，而当年92号汽油市场价已进入“7元时代”[5] - 2025年底促销力度升级，11月25日推出“充3000送3000”活动，12月1日宣称“充多少送多少”活动将永久停办，持续以活动即将停止的话术吸引充值，直至12月21日改为按充值金额给予每升油不同幅度的优惠[8] - 2025年上半年起，该加油站频繁出现“没油”导致车辆排队的情况，油品质量也被认为不佳，被视为“跑路”前兆[9] - 事件发生后，当地警方已于2025年12月31日立案，并控制了企业法人代表刘某[10] 行业背景与压力 - 加油站“停业”引发预付卡纠纷并非个案，例如2024年广东一加油站向937名消费者预售加油卡收取78.74万元后停业，后经协调部分消费者获退款[12] - 截至2024年底，中国加油站数量近12.1万座，其中中石化与中石油合计占比近46%，民营加油站数量占比超过一半（超过6万座），外资占比不足2%[12] - 民营加油站多位于偏僻地区，以低价吸引客户，2024年其销量约为1亿吨，仅占全国成品油总消费量的25%，竞争压力巨大[13] - 随着新能源汽车渗透率提升，加油站行业面临出清压力，据中石油经研院副院长2025年初研判，预计到2030年中国将淘汰2万座加油站[13]

2025年造车新势力交付业绩总结 - 2025年造车新势力整体交付数据亮眼，多家品牌在年末冲刺阶段创下月度交付纪录，全年新能源赛道延续高增长态势，头部阵营格局明晰 [1][2] - 2025年12月，超过六成品牌创下月度交付纪录，鸿蒙智行以89611辆成为月度冠军，较2024年12月增长81% [3] - 2025年全年，零跑汽车以596555辆的交付量登顶新势力销量冠军，鸿蒙智行以589107辆紧随其后，小鹏汽车以429445辆位列第三 [2] 2025年12月单月交付表现 - 鸿蒙智行12月交付89611辆，连续三个月创历史新高，同比增长81% [3] - 零跑汽车12月交付60423辆，同比增长42%，继11月后再度站稳6万辆关口 [3] - 小米汽车12月交付量突破5万辆，较年内月均水平大幅提升 [4] - 赛力斯12月交付超5.7万辆，蔚来交付48135辆（同比增长54.6%），理想汽车交付44246辆，极氪交付30267辆（同比增长11.3%），广汽埃安昊铂BU交付40066辆 [4] 2025年全年竞争格局与阵营分化 - 头部领跑阵营（年销40万辆以上）包括零跑（59.66万辆，同比增103%）、鸿蒙智行（58.91万辆）、小鹏（42.94万辆，同比增126%）、赛力斯（超42万辆）、小米汽车（超41万辆）、理想汽车（约40.63万辆） [2][5] - 中坚增长阵营（年销20万至40万辆）包括蔚来（32.60万辆，同比增46.9%）和极氪（22.41万辆） [5][6] - 潜力突破阵营（年销10万至20万辆）以岚图汽车为代表，交付15.02万辆，同比增长87% [6] - 蓄力追赶阵营（年销10万以下）包括智己汽车，交付8.10万辆 [7] 2025年年度销量目标完成情况 - 零跑汽车超额完成年度50万辆目标，实际交付59.66万辆，超额完成19.32%，并计划2026年冲击百万辆目标 [8] - 小鹏汽车超额完成35万辆年度目标，实际交付42.94万辆，超额完成22.69% [8] - 小米汽车超额完成35万辆年度目标，实际交付超41万辆，完成率达117.14% [8] - 蔚来汽车44万辆年度目标完成率74.09%，实际交付32.60万辆 [9] - 理想汽车年中将目标从70万辆下调至64万辆，最终交付约40.63万辆，完成率63.48% [9] - 极氪汽车32万辆年度目标完成率约70.03%，实际交付22.41万辆 [9] - 鸿蒙智行100万辆年度目标完成率58.91%，实际交付58.91万辆 [9] - 赛力斯、岚图汽车、智己汽车及广汽埃安昊铂BU未公开披露年度销量目标 [10] 2026年行业政策展望 - 2026年作为“十五五”开局之年，汽车行业政策聚焦“降成本、强规范、促升级”，政策红利的延续与优化将进一步推动新能源汽车渗透率提升 [11] - 2026年核心政策包括“两新”政策（设备更新和消费品以旧换新）与新能源汽车购置税减免 [11] - 2026年汽车以旧换新补贴细则明确，对报废旧车并购买新能源乘用车的，按新车销售价格的12%给予补贴，最高2万元；对换购新能源乘用车的，按新车销售价格的8%给予补贴，最高1.5万元 [12][13] - 2026年1月1日至2027年12月31日期间，对新能源汽车减半征收车辆购置税，每辆新能源乘用车减税额不超过1.5万元 [13] - 行业专家表示，2026年政策核心是“优化”而非“退出”，新能源汽车购置税从“全额免征”转为“减半征收”是兼顾行业转型与财政可持续性的理性调整 [14]