投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][11] 核心观点 - 富临运业是四川省道路客运龙头企业，面临传统业务压力，正积极布局三大战略转型方向：交旅融合、低空经济、无人物流 [1][5][7] - 公司传统客运业务收入已基本恢复至2019年水平，投资收益是利润重要来源，线上平台“天府行”为数字化转型奠定基础 [5] - 公司依托成都都市圈人口与四川丰富文旅资源，在交旅融合领域已有成功实践；通过与丰翼科技、新石器等头部企业合作，在低空经济和无人物流领域寻求从0到1的突破 [5][8][9][10] 公司概况与财务表现 - 公司是四川省唯一特级客运企业，控股股东为山东永锋集团 [5][14] - 核心业务为汽车客运服务及汽车客运站经营，截至2025年6月30日，拥有各类营运车辆6179辆，客运线路846条，在营参控股客运站29个 [5][16][17][25] - 2024年营业收入8.56亿元，已基本恢复至2019年8.9亿元的水平；客运收入占比74.1% [5][30] - 2025年业绩预告预计实现归母净利润1.65亿-1.96亿元，同比增长35%-60%，中值1.81亿元；扣非净利润中值0.77亿元，同比增长8.1% [5][37] - 2020-2024年，公司投资收益占利润总额比重均超过75%，主要来自持股6.545%的绵阳商行和持股9.6264%的三台农商行，2025年上半年确认来自两者的投资收益超过0.9亿元 [5][42][43] 业务升级与数字化转型 - 为应对私家车普及对传统客运的冲击，公司打造线上平台“天府行”，2025年中报显示其日均客流量突破3万人次，位居国内定制客运平台前列 [5][54] - “天府行”平台正以SaaS模式向河南、宁夏等省外市场拓展，并通过与内蒙古呼运集团股权合作，强化业务跨区域复制能力，为构建“数字富临”奠定基础 [5][57] 战略转型一：交旅融合 - 成都区域是公司稳固基本盘，2024年贡献收入占比67.87% [5][8][62] - 四川省文旅资源丰富，拥有18个国家5A级景区，位居全国第三，交旅融合需求空间大 [5][70][73] - 公司已开展实践，在阿坝州成立混改公司九富运业，上线“九旅悦行”平台，承接川青铁路成黄段开通后的九寨黄龙景区直通车服务，日均服务超6000人次，2025年10月3日单日服务量突破1万人次 [5][8][80] - 公司在成都都市圈开行8条便民快巴主线，覆盖成都至彭州、自贡、绵阳、眉山等线路，上座率超过85% [5][8][66] 战略转型二：低空经济 - 报告认为物流或成低空经济率先规模落地场景，尤其在文旅景区，低空物流相较于传统人力模式具备成本与效率优势 [5][9][84][88] - 公司已成立低空经济事业发展部，并加入成都市无人机产业协会，计划推进医疗急救、文旅服务、物流配送等五大核心低空应用场景在四川的落地 [92][93] - 公司与顺丰集团旗下的丰翼科技签署合作协议并计划成立合资公司，共同推动“低空+物流”运营服务体系建设，优先以景区场景为切入点，开展物资运输、应急救援等业务 [9][94][95] - 公司正与都江堰市政府探讨低空领域合作，利用当地“低空+文旅融合”的独特应用场景推动产业发展 [9][104] 战略转型三：无人物流 - 我国无人物流车产业处于政策赋能关键阶段，路权政策不断推进，加速无人车落地，头部企业新石器已获得300多个城市公开道路路权 [10][107][109] - 核心零部件国产化推动成本下降，主流企业产品价格已降至5万元以下，订单大幅增加 [111] - 公司积极与无人车头部企业接触，并与新石器合作，通过富临遂宁运业推动首台无人车投入试运营，为布兰奇干洗连锁店提供配送服务，实现无人物流场景化落地0-1的突破 [5][10] 盈利预测与估值 - 报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.8亿、2.2亿、2.0亿元，对应EPS分别为0.6元、0.7元、0.6元 [5][11] - 对应市盈率（PE）分别为22倍、19倍、20倍，估值低于华创交运|低空60系列可比公司 [5][11]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][11] 核心观点 - 富临运业是四川省道路客运龙头企业，面临传统业务压力，正积极布局三大战略转型方向：交旅融合、低空经济、无人物流 [1][5][7] - 公司传统客运业务基本盘稳固，收入已恢复至2019年水平，投资收益是利润重要来源 [5] - 通过打造线上平台“天府行”推动传统业务数字化升级，并向外输出运营经验 [5][57] - 依托四川省丰富的人口、文旅资源及自身运营网络，在交旅融合领域已有成功实践 [5][8] - 携手丰翼科技进军低空物流，并成立合资公司，计划以景区场景为切入点 [9][95] - 与无人车头部企业新石器合作，实现了无人物流场景化落地的突破 [5][10] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.8亿、2.2亿、2.0亿元，对应市盈率分别为22、19、20倍 [5][11] 公司基本情况与财务数据 - **公司地位**：四川省唯一特级客运企业，控股股东为山东永锋集团（持股29.9%）[5][14] - **核心业务**：汽车客运服务及汽车客运站经营，截至2025年6月30日，拥有各类营运车辆6179辆，客运线路846条，在营参控股客运站29个 [5][17][25] - **财务表现**： - 收入：2024年营业收入8.56亿元，已基本恢复至2019年8.9亿元的水平 [5][30] - 利润：预计2025年归母净利润1.65亿-1.96亿元，同比增长35%-60%（中值1.81亿）；扣非净利润中值0.77亿元，同比增长8.1% [5] - 收入结构：客运收入占比70%以上，2024年占比74.1% [30] - 投资收益：是公司最重要的利润来源，2020-2024年占利润总额比重均超75%，主要来自绵阳商行（持股6.545%）和三台农商行（持股9.626%，为第一大股东）[5][42][43] - **线上平台**：“天府行”平台日均客流量在2025年中报突破3万人次，用户超600万人，位居国内定制客运平台前列，并正以SaaS模式向河南、宁夏等省外市场拓展 [5][54][57] 战略转型一：交旅融合 - **区域优势**：公司收入高度集中于成都区域，2024年占比达67.87%，成都都市圈人口吸附力强，为业务提供稳固基础 [5][8][62] - **市场需求**：四川省文旅资源丰富，拥有18个国家5A级景区，位居全国第三，2023年全省旅游景区接待游客4.11亿人次，交旅融合需求空间大 [5][70][74] - **公司实践**：与阿坝州合作成立混改公司九富运业，上线“九旅悦行”平台，承接九寨黄龙景区高铁站接驳服务，日均服务超6000人次，有效填补“最后一公里”出行空白 [5][8][80] - **便民快巴**：2025年开行8条便民快巴主线（如成都至绵阳、眉山等），上座率超过85%，日均客流超7000人次，精准匹配都市圈跨城出行需求 [8][66] 战略转型二：低空经济 - **战略合作**：与国内物流无人机代表性企业丰翼科技（顺丰集团旗下）签署合作协议，并计划成立合资公司，优先以景区场景为切入点，开展低空物资运输、应急救援等业务 [9][94][95] - **应用场景**：报告分析认为物流或成低空经济率先规模落地场景，尤其在文旅景区，低空物流相较于传统人力模式具备成本与效率优势 [9][84][88] - **案例参考**：东进航科在黄山景区的无人机山地货运项目已成为成功案例，累计飞行近5万趟，运输物资总重约4000吨 [89][91] - **政府对接**：与都江堰市政府探讨低空领域合作，都江堰市拥有“低空+文旅融合”的独特应用场景，双方合作意向明确 [9][104] - **内部准备**：公司已审议通过成立低空经济事业发展部，并加入成都市无人机产业协会，系统推进低空业务 [9][92][93] 战略转型三：无人物流 - **政策环境**：我国无人物流车产业处于政策赋能关键阶段，中央及地方多项政策支持无人配送车测试、运营和规模化应用 [10][107][108] - **行业进展**：无人车制造成本持续下探，主流企业产品价格已降至5万元以下，路权开放城市不断增加 [10][111] - **公司突破**：与无人车头部企业新石器合作，通过富临遂宁运业推动公司首台无人车投入试运营，为布兰奇干洗连锁店提供配送服务，实现无人物流场景化落地0-1的突破 [5][10] - **契合度**：道路客运与无人物流在资产要素、运营组织与政策技术底座上高度契合，公司正积极与多家无人车头部企业探讨合作 [10] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.8亿、2.2亿、2.0亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.6元、0.7元、0.6元 [5][11] - **估值水平**：对应2025-2027年市盈率（PE）分别为22倍、19倍、20倍，估值低于华创交运|低空60系列可比公司 [5][11]

核心观点 - 中信里昂发布研究报告，给予佑驾创新目标价23.00港元，维持“优于大市”评级，看好公司在汽车前装业务和国际市场的先发优势，及其智能驾驶、智能座舱与无人物流业务的增长前景 [2] 业务布局与战略 - 公司是行业内少数实现L2+L4双线并进的稀缺标的，前瞻布局“智能出行+智慧物流”双赛道 [3] - 公司深耕L2级前装量产业务，加速高阶辅助驾驶上车 [3] - 公司全力推进L4级无人车商业化落地，已在深圳、长沙、安徽等多个省市开启规模化交付，并成功打通快递物流、冷链生鲜、城市仓配等多元化场景 [4] - 公司将AI座舱明确提升为2026年公司战略级方向，深化未来成长性 [4] - 公司未来将持续坚守“创新”初心，推进L2+L4双线业务规模化与全球化，加速AI技术迭代与市场推广 [5] 智能驾驶与座舱业务 - 公司的智能驾驶与智能座舱业务均有望保持稳健增长 [2] - 公司于2025年慕尼黑车展期间推出智能座舱大模型管家BamBam，依托大模型技术实现主动式AI服务，打破传统座舱交互局限 [4] - 前装业务作为公司的基本盘，截至2025年6月已为42家车企提供量产服务 [4] - 公司近期官宣斩获某知名车企超13亿元全生命周期订单 [4] 无人物流业务 - 无人物流业务将成为公司第二增长引擎，推动公司营收进一步增长 [2] - 无人物流车是L4级自动驾驶的最佳实践场景，其强大的商业属性将推动市场渗透率快速提升，当前渗透率小于2% [2] - 无人物流行业有望在2025年价格战之后实现复苏，短期内预计不会出现激烈的价格竞争 [2] - 公司基于在无人小巴上积累的L4算法、L2+智能驾驶上积累的海量数据以及底盘控制经验，其无人物流方案在市场上体现了相当的竞争力 [2] - 公司管理层预测2026年无人物流车销量将达到1万台 [2] - 公司旗下L4业务小竹无人车已手握数千台订单，近期即将向中东地区开启1000辆无人车交付 [4] 市场拓展与合作 - 公司积极探索业务出海及产品本地化，与印度龙头汽车零部件供应商达成合作 [4] - 公司出海再提速，将于中东部署1000台无人车 [8] 资本市场表现与信心 - 公司近期通过一系列资本举措向市场传递信心，包括2亿元的股份回购、董事长及管理层和基石投资者增持、核心股东延长限售期等 [5] - 地平线增持公司股份，共推L4无人物流业务发展 [8] - 公司无人车中标超千万元订单，有望助推L4业务营收再创新高 [8]

投资评级与目标价 - 中信里昂维持对佑驾创新的“优于大市”评级，目标价为23港元 [1] 公司整体业务前景 - 重申对公司营收持续高增长的乐观预期 [1] - 凭借公司在乘用车前装业务和国际市场的先发优势以及政策利好，其智能驾驶和智能座舱业务有望保持良好增长势头 [1] 无人物流业务（第二增长引擎） - 无人物流业务被视为公司的“第二增长引擎”，具备崛起潜力 [1] - 作为行业后起之秀，公司凭借在无人驾驶巴士领域积累的成熟L4级算法，以及从L2+智能驾驶解决方案中沉淀的海量数据，产品竞争力已能与同行保持同步，具备差异化竞争优势 [1] - 公司有望凭借过硬的产品实力在无人物流领域脱颖而出，抢占更多市场份额 [1] 无人物流行业前景 - 无人配送车（Robovan）被认为是L4级自动驾驶的最佳实现方案 [1] - 当前该领域市场渗透率仍低于2%，商业化潜力巨大，未来有望实现快速提升 [1] - 随着行业发展，无人物流企业已逐渐聚焦服务质量 [1] - 行业预计将走出2025年激烈的价格竞争阶段 [1]

事件概述 - 2026年2月1日，全球首款混合动力无人运输机彩虹YH-1000S在重庆梁平首飞成功 [2] 产品与技术 - 该机型是继2025年5月彩虹YH-1000无人运输机首飞成功后，面向全球市场客户需求快速迭代的新机型 [4] - 首飞挂载了与新能源汽车头部企业联合研发的大功率混合动力总成 [4] - 该机型大幅缩短了起降距离、提升了载重和航程，圆满完成了空中飞行性能验证 [4] - 这是国内首次无人机产业与汽车产业核心技术跨界融合的重要创新探索 [4] - 通过深度共享供应链资源与模块化生产，大幅降低了无人机研发制造成本 [4] - 彩虹YH-1000S机型是中国航天科技集团十一院面向适航标准设计研制的大型无人运输机 [4] 战略与市场 - 该产品是共同瞄准低空经济无人物流新赛道，加快推动科技创新和产业创新深度融合的典范 [4] - 该机型可在国际物流运输投送、应急救援减灾、人工影响天气、海洋监测、海事监管等领域发挥重要承载作用 [4]

公司事件与产品 - 中国航天科技集团十一院研制的彩虹YH-1000S混合动力无人运输机于2026年2月1日在重庆梁平首飞成功 [1] - 该机型是继2025年5月彩虹YH-1000无人运输机首飞成功后，面向全球市场客户需求快速迭代的新机型 [1] - 首飞挂载了与新能源汽车头部企业联合研发的大功率混合动力总成 [1] - 该机型是面向适航标准设计研制的大型无人运输机 [1] 产品性能与优势 - 混合动力总成的应用大幅缩短了起降距离、提升了载重和航程 [1] - 圆满完成了空中飞行性能验证 [1] - 通过深度共享供应链资源与模块化生产，大幅降低了无人机研发制造成本 [1] 行业合作与创新 - 此次首飞是国内首次无人机产业与汽车产业核心技术跨界融合的重要创新探索 [1] - 合作方为新能源汽车头部企业 [1] - 是共同瞄准低空经济无人物流新赛道，加快推动科技创新和产业创新深度融合的典范 [1] 应用领域与市场 - 彩虹YH-1000S机型可在国际物流运输投送、应急救援减灾、人工影响天气、海洋监测、海事监管等领域发挥重要承载作用 [1]

无人物流商业化进程加速 - 无人物流依托快递、电商和城市配送等高频、标准化场景，商业路径清晰，已成为无人驾驶商业化进程中最先“跑通”的应用之一 [1] - 多家成立于2020年前后的企业，其无人物流车已陆续进入批量交付阶段，部分企业开始冲刺资本市场 [1] 应用场景从快递向泛城配扩展 - 行业显著趋势是从快递末端配送向更广泛的城市配送场景扩展 [2] - 快递无人配送需求仍在增长，但快递之外的泛城配行业增速更快，且已超过快递行业本身 [2] - 新石器无人车的目标是，到2026年，线下泛城配与快递业务各占50%；到2027年，城配业务占比进一步提升至60%至70% [2] - 无人物流车已成功突破单一场景限制，探索出涵盖快消配送、异地电商、本地生鲜等在内的多元城市配送蓝海市场 [2] - 广义城配市场存量车辆已达1459万辆，其中轻卡、面包车等主力车型的无人化替代加速推进，市场空间远大于单一快递配送场景 [3] - 在众多城配细分场景中，冷链生鲜配送是增速最快的领域，相较于快递末端场景，需求更刚性、降本诉求更强烈，目前无人物流车在该领域的渗透率尚不足1% [3] 成本下降与规模化交付推进 - 无人物流车单车价格从2018年的百万元级，下降至数万元 [3] - 关键核心零部件价格下行，例如激光雷达价格已经从上万元下探至千元级别 [3] - 芯片、激光雷达、电池、传感器等核心部件需求持续放量，叠加国内供应链成熟度提升，推动无人配送车硬件成本显著下降 [3] - 新石器累计交付车辆已超过1.6万台，计划在2026年实现5万台交付目标 [3] - 机构测算显示，到2026年无人物流车累计出货量或攀升至15万台 [3] - 2026年单车价格仍存在一定下行空间，但降幅将明显收窄，单纯依靠价格竞争抢占市场的空间已十分有限 [3] 技术发展趋势 - 技术层面，“无图方案”被视为下一阶段的重要趋势，随着对高精地图依赖度降低，无人物流车的部署周期和场景落地成本有望进一步压缩 [3] - 行业整体交付节奏将呈现“前期平稳铺垫、关键节点后快速跃升”的特征 [3] 封闭与半封闭场景率先突破 - 无人矿卡由于是封闭式/半封闭式场景作业，被视为更容易落地，行业已经跨过“技术是否可行”的争论，进入“商业价值如何最大化”的规模化应用新阶段 [5] - 标志性事件是大型矿山开始基于明确的投资回报率规划，批量部署无人化车队 [5] - 资本和产业资源正在向头部具有全栈能力的企业集中，规模化复制的能力已成为现阶段竞争的分水岭 [5] 干线物流市场潜力与进展 - 公路货运是我国物流的主动脉，年货运量超400亿吨，市场规模约7万亿元，其中干线物流市场运输收入规模约4万亿元 [5] - 行业长期面临“司机荒”、人力成本攀升、安全事故频发、行业集约化程度低等痛点，无人化运输是关键破解路径 [5] - 嬴彻科技已累积超过5亿公里的系统商业运营里程数据，其智能驾驶重卡在快递物流领域的新车采购渗透率约40% [6] - 自动驾驶可为卡车物流带来20%至30%的降本空间 [6] - 重卡自动驾驶在感知距离、控制精度和能耗管理等方面要求显著高于末端配送和乘用车 [6] - 嬴彻科技采取L2+与L4并行的策略，保守估计预计2030年无人干线运输才能真正进入一定规模的商业化应用 [6]

行业与公司评级 - 浦银国际首次覆盖智驾Tier 1行业，给予“超配”评级，并首次覆盖佑驾创新，给予“买入”评级，目标价19.3港元，对应潜在升幅30%及2026年目标市销率4.2倍 [1][2] - 佑驾创新是浦银国际在智驾Tier 1行业的首选公司 [2] 市场前景与规模 - 智驾域控作为核心部件市场快速扩张，预计全球乘用车智驾域控市场规模将在2029年达到人民币4,284亿元，其中中国市场占据近40%份额 [2] - 中国本土智驾Tier 1厂商在2025年前三季度已合计占据智驾域控市场过半份额 [1] - 未来行业关键点在于大规模商业化落地的能力，本土厂商将继续充分竞争 [1] 公司核心业务与战略 - 公司战略布局智驾和座舱两条业务线，全方位赋能汽车智能化 [2] - 在智驾域，公司通过前装量产的iSafety和iPilot方案践行渐进式迭代 [2] - 在座舱域，公司DMS产品不断进化，并依托大模型能力推出智能管家BamBam以提升业务价值量 [2] - 公司预计智能部件与解决方案收入将在2026年继续保持高速增长 [2] 业务驱动因素 - 标配AEB功能的法规逐步落地，有望驱动公司iSafety方案出货量成长 [2] - 公司基于国产芯片的iPilot方案契合自主车企“智驾平权”需求，有望拓展更多客户 [2] - 座舱DMS产品有望随着强制标配法规的落地进一步扩大客户范围和订单规模 [2] 无人物流车业务进展 - 公司依托全栈自研和车规级量产经验，推动L4级自动驾驶方案iRobo在多元场景应用 [3] - 公司无人小巴已于2025年2月完成首个项目落地，项目积累丰富有望持续贡献营收 [3] - 公司快速切入无人配送领域，小竹无人车可共享前装量产项目供应链资源，性价比优势突出 [3] - 小竹无人车发布后获得密集订单，2026年有望冲击万台级别交付规模，将迅速成长为重要营收来源 [3] - 若无人车业务模式持续得到验证，公司估值弹性有望进一步释放 [3] 行业竞争与成长逻辑 - 能够迭代算法保障性能、洞察客户需求持续获得定点、以综合服务推动项目持续量产的Tier 1，更有机会成长为头部玩家 [2] - 中国本土Tier 1有望凭借技术积累、研发效率和规模化生产的成本优势进入更广阔的国际市场 [2]

首次覆盖与评级 - 浦银国际首次覆盖佑驾创新，给予“买入”评级，目标价19.3港元，对应潜在升幅30% [1] - 目标价对应2026年预测市销率为4.2倍 [1] - 浦银国际同时首次覆盖智驾Tier 1行业，给予“超配”评级 [2] 行业市场前景 - 智驾域控作为智能驾驶核心部件，市场快速扩张，预计2029年全球乘用车智驾域控市场规模达人民币4284亿元 [2] - 中国市场预计占据全球近40%的份额 [2] - 2025年前三季度，中国本土智驾Tier 1合计占据智驾域控市场过半份额 [1] - 未来行业关键点在于大规模商业化落地能力，具备算法迭代、客户定点及量产服务综合能力的Tier 1更有机会成为头部玩家 [2] - 中国本土Tier 1有望凭借技术、研发效率和成本优势进入更广阔的国际市场 [2] 公司业务布局与成长驱动 - 公司战略布局智驾和座舱两大业务线 [3] - 在智驾域，通过iSafety和iPilot方案进行渐进式迭代 [3] - 标配AEB功能法规落地有望驱动iSafety出货量成长 [3] - 基于国产芯片的iPilot方案契合自主车企“智驾平权”需求，有望拓展更多客户 [3] - 在座舱域，DMS产品有望随强制标配法规落地扩大客户和订单规模 [3] - 公司依托大模型推出智能管家BamBam，有望提升座舱业务价值量 [3] - 预计公司智能部件与解决方案收入将在2026年继续保持高速增长 [3] L4级自动驾驶商业化进展 - 公司依托全栈自研和量产经验，推动L4级方案iRobo在多元场景应用 [4] - 无人小巴已于2025年2月完成首个项目落地，项目积累丰富有望持续贡献营收 [4] - 快速切入无人配送领域，小竹无人车可共享前装量产供应链资源，具备性价比优势 [4] - 小竹无人车发布后获得密集订单，2026年交付规模有望冲击万台级别，将迅速成长为重要营收来源 [4] - 若无人车业务模式持续得到验证，公司估值弹性有望进一步释放 [4]

L4无人车业务进展 - 佑驾创新正式交付首批无人物流车 并发布“小竹无人车”品牌 同步上线T5和T8两款产品 正式切入无人物流赛道 [1] - 无人物流车自发布以来累计订单量超千台 预计2024年将交付1万台 并在深圳、成都、西安、江阴等多个城市进行规模化运营 [1] - L4无人车业务实现关键交付及累积批量订单 标志着L4业务规模化的拐点已实质性到来 [1] 产品与技术细节 - T5和T8两款核心车型采用100%车规级核心零部件 并采用多传感融合方案 包括3颗激光雷达及11颗摄像头 实现360°无盲区视角和精准路况识别 [1] - T5车型拥有5.5平方米容积 最大载重1,000公斤 最高续航180公里 主要服务于快递城配、商超零售、生鲜配送等生活场景 [1] - T8车型拥有8.5平方米容积 最大载重1,700公斤 最高续航240公里 可满足大运量运输需求 应用于工业物流、耐用仓配等专业场景 [1] 股东行为与市场信心 - 公司董事长、总经理兼执行董事刘国清博士于公开市场购买15万股公司H股 占已发行股份0.04% [2] - 公司基石投资者Horizon Robotics增持688,200股公司H股 [2] - 公司本月于市场进行回购 回购约300万股H股 回购金额达4,487.86万港元 [2] - 股东及基石投资者增持与公司回购行为 彰显了对公司长期投资价值的认可与未来发展信心 [2] 业务前景与财务预测 - 车企加速布局智驾平权战略 公司获得更多主机厂定点项目及平台型定点 同时L4业务持续推进 无人小巴及无人物流车步入规模化交付 [2] - 预测公司2025年收入将达到10.1亿元人民币 同比增长53.0% 2026年收入将达到16.0亿元人民币 同比增长59.6% [2] - 预期公司2026年可实现单季盈亏平衡 2027年扭亏为盈的预期不变 [2]