市场表现 - 亚洲货币和新兴市场股市周一走高 [1] - 美元连续第二日下跌 [1] 市场驱动因素 - 交易员关注本周美国就业数据以寻找美联储降息路径线索 [1] - 上周五美联储偏爱的通胀指标与预期相符 [1] 市场前景与风险 - 瑞典北欧斯安银行亚洲策略主管表示若美国政府关门推迟就业报告发布并加剧不确定性，亚洲货币涨势可能短暂 [1] - 未来几天需小心亚洲货币，美元/亚洲货币汇率将在周三之前受到美元波动影响 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 海外多个铜矿生产扰动引导供需偏紧预期，但美联储未来降息路径偏鹰，高位铜价抑制下游采购意愿，或使沪铜价格保持震荡 [2] 根据相关目录分别进行总结 沪铜期货活跃合约情况 - 9月26日收盘价82710，较9月25日的79620变动 -240 [2] - 9月26日成交量174625手，较9月25日的334893手有变动 [2] - 9月26日持仓量23853手，较9月25日的127860手变动 -9473手 [2] - 9月26日库存27662吨，较9月25日的32469吨变动 -1105吨 [2] 沪铜其他指标情况 - 9月26日沪铜基差或现货升贴水等多个指标较9月25日有不同程度变动，如沪铜基差较9月25日变动220 [2] 其他铜期货情况 - LME3个月铜期货9月26日收盘价（电子盘）10205，较9月25日的10275.5变动 -70.5 [2] - COMEX铜期货活跃合约9月26日收盘价4.8275，较9月24日的4.6变动 -0.06 [2] 库存情况 - 中国电解铜社会库存量较上周减少，伦金所电解铜库存量较上周减少，COMEX铜库存量较上周增加4055吨 [2] 交易策略 - 等待价格回落后布局多单为主，关注沪铜78000 - 81000附近支撑位及83000 - 86000附近压力位，伦铜在9800 - 10000附近支撑位及10500 - 10800附近压力位，美铜在4.3 - 4.5附近支撑位及4.8 - 5.0附近压力位 [2]

黄金 (XAU/USD) 市场分析 - 周四金价亚欧盘震荡上行至61.8%黄金分割位后回落，H4周期形成看跌吞没形态，美盘创3722新低后回升，全天波幅398点，日线收带上下影线小阳线 [3] - 当前市场聚焦美联储降息路径与地缘政治博弈，金价处于多空拉锯状态 [3] - 上方阻力位为3757-3760，下方支撑位为3722-3717，操作建议为阻力区做空（目标70-100点），支撑区做多（目标70-100点） [4] - H1趋势线维持绿色，前一交易日3748空单盈利100点离场 [4] 欧元 (EUR/USD) 市场分析 - 周四欧元日线收阴线，波幅108点，受德国GfK消费者信心指数恶化及美国初请失业金数据影响 [6] - 欧洲经济数据疲软叠加保护主义贸易政策压力，压制欧元表现 [6] - 上方阻力位为1.174/1.178，下方支撑位为1.156/1.161，操作建议为1.171-1.170区域做空（目标30-50点） [8] - H1趋势线绿色，前一交易日1.1754空单达成盈利目标 [8] 英镑 (GBP/USD) 市场分析 - 周四英镑日线收阴线，波幅145点，受英国CBI零售销售差值及财政赤字拖累 [10] - 美国劳动力市场韧性不足强化美联储降息预期，英镑承压 [10] - 上方阻力位为1.342/1.347，下方支撑位为1.323/1.327，操作建议为1.339-1.338区域做空（目标30-50点） [12] - H1趋势线绿色，前一交易日1.3467空单盈利 [12] 英镑/日元 (GBP/JPY) 市场分析 - 周四镑日亚盘震荡上行至61.8%黄金分割位后回落，H4形成看跌吞没，美盘199.5企稳，日线收上影线较长阴线，波幅85点 [14] - 上方阻力位为200.7/201.3，下方支撑位为199.1/198.6，操作建议为199.9-200区域做空（目标40-60点） [15] - H1趋势线由红转黄，前一交易日199.7多单盈利70点，今日关注三色线变绿信号 [16] 今日宏观经济焦点 - 需关注加拿大7月GDP、美国8月核心PCE物价指数、个人支出月率、密歇根大学消费者信心指数及美联储官员讲话 [18]

9月FOMC会议核心观点 - 美联储9月会议首次降息25基点 强调就业放缓风险并上调2025年降息预期至3次 点阵图显示年内还有2次降息 [1][2] - 鲍威尔表态鸽派但保留谨慎 称本次为"风险管理降息" 强调未来路径依赖数据 不保证大幅降息 [1][3] - 市场感受到降息背后的谨慎态度 美债收益率先降后升 美元先跌后涨 对2026年降息预期有所推迟 [1][4] - 美联储提出三种降息路径情景 软着陆为基准情形且概率最大 预计今年再降2次2025年降3次 [1][5][6] 会议声明与经济预测 - 声明删除"劳动力市场维持稳健"表述 新增"就业增长放缓"和"就业下行风险上升"内容 [2] - 经济预测上调2025-2027年GDP预期 小幅下调2026-2027年失业率 上调2026年核心PCE通胀预期 [2] - 点阵图显示2025年降息预期从6月预测的2次增至3次 2026年降1次2027年降2次 委员分歧加剧 [2] 鲍威尔政策立场 - 强调失业率仍偏低但已上扬 指出就业放缓受移民减少和AI技术影响 [3] - 预计关税将推升商品价格通胀 但影响可能是一次性的 更高且更持久通胀风险自4月以来有所下降 [3] - 明确本次降息属于风险管理操作 排除降息50基点可能性 强调未来决策将逐次会议依赖数据 [3] 市场反应与预期变化 - 美债收益率在声明后下行但新闻发布会后回升 2年期和10年期收益率均收涨 美元指数先跌后涨 [4] - 美股涨跌不一 黄金收跌 反映市场对鲍威尔谨慎态度的解读 [4] - CME数据显示市场对年内再降2次信心增强 但对2026年降息节奏预期推迟 [4] 未来降息路径情景分析 - 情景1（软着陆基准情形）：经济无大衰退或滞胀 今年再降2次 2025年因政治因素降3次 [5][6] - 情景2（衰退情形）：经济超预期恶化 美联储大幅降息托底 可能一次降息50基点 [5] - 情景3（高通胀情形）：发生历史性高通胀 美联储优先控通胀 维持高利率更长时间 [6] - 当前NBER六个衰退指标中非农就业和个人实际消费表现偏弱 其余四个未进入明确下行趋势 [6]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为黄金及大宗商品行业 [1] 核心观点与论据 **黄金价格驱动因素** * 上半年黄金价格主要受去美元化（去美化）叙事驱动，下半年驱动因素转向美国硬数据（如劳动力市场数据）和美联储降息路径 [1][2] * 5月份后中美日内瓦协议降低了关税不确定性，关税对黄金定价的支撑减弱 [1][2][4] * 美国劳动力市场数据下修（非农数据下修至历史低位）引发经济担忧，支撑金价并与近期金价上涨起点吻合 [1][2] * 特朗普辞退美联储官员事件引发对美联储独立性的担忧，全球长债风险加剧，均推升避险情绪并支撑金价 [1][6] * 长期看，中美博弈及全球政经关系重塑是支撑金价风险溢价的重要因素，若明年这些因素缓和则金价面临回调压力 [10][11][12] **宏观经济与政策影响** * 当前经济处于放缓下行阶段，对金价有支撑作用，市场关注出现滞胀的可能性，而滞胀通常利好黄金 [8] * 美联储降息不必等待通胀显著下降，本轮降息受通胀掣肘较弱，预计终端利率约为3%，尚有100个基点的降息空间 [8][9] * 若美联储在9月重启降息，其力度和速度将成为市场焦点，预计今年四季度黄金价格将继续受到支撑 [9][12] **大宗商品市场动态** * 5月份后大宗商品市场（包括黄金、铜、油）出现震荡，原因包括地缘政治定价走弱以及全球需求大幅走弱的预期被纠偏 [1][3] * 此前铜油比和金铜比的趋势性上行反映地缘政治因素定价高于经济因素，5月后这些比值转向震荡表明宏观线索发生变化 [3] 其他重要内容 **未来展望与关键变量** * 展望2026年，影响金价的关键变量包括：美国硬数据对美联储政策的影响、全球长债风险、全球实体需求以及地缘政治局势 [1][5] * 2025年内，随着降息周期重启且存在类滞胀情景，黄金行情仍有交易机会 [12] * 2026年黄金回调幅度取决于长期主线（如中美博弈）是否改善，若未显著改善则回调有限 [12]

人民币汇率走势 - 在岸与离岸人民币对美元即期汇价连续突破7.15、7.14和7.13等关键点位 离岸人民币一度跌破7.12 显示即期汇率向中间价迅速靠拢 [1] - 人民币中间价与实际交易汇率差距缩小 8月29日美元兑人民币中间价报7.1030 较上一交易日上调33个基点 低于Bloomberg预测值251个基点 释放升值信号 [2] - 市场预计USDCNY与USDCNH跌破7.15后 即期汇率或加速向中间价收敛 [2] 汇率波动与套息交易 - 人民币汇率波动率近期回升 可能影响基于人民币的套息交易 [2] - 5月以来人民币汇率保持低波动状态 中美利差倒挂约260个基点 吸引大量套息交易 [2] - 8月28日晚间人民币汇率波动率显著上升 或标志套息交易环境改变 [2] 企业结汇行为 - 出口企业待结汇盘规模持续扩大 但今年加强了汇率套保 降低外汇风险敞口 [2] - 即便人民币快速升值 也不太可能出现大规模恐慌结汇现象 [2] - 随着美元指数维持弱势 人民币升值预期升温 预计四季度结汇资金有序释放 [2] 汇率对出口与资产配置的影响 - 人民币对美元单边汇率升值有利于吸引外资增配人民币金融资产 [6] - 人民币汇率指数（如CFETS）更能反映出口基本面变化 今年以来人民币对一篮子货币贬值而对美元升值 有利于对冲海外关税风险 呵护出口基本盘 [6] 汇率走势不确定性 - 美联储降息路径不明确 中国宽松政策效应迟滞 欧元和日元等非美货币汇率异动风险 可能对人民币汇率产生影响 [6]

报告行业投资评级 - 黄金投资评级为中性 [8] - 白银投资评级为中性 [9] - 套利策略为逢高做空金银比价 [9] - 期权策略为暂缓 [9] 报告的核心观点 - 伴随“普泽会”预期，地缘政治风险溢价趋弱，市场对美联储降息路径有较强分歧，预计近期黄金价格以震荡格局为主，等待周五杰克逊霍尔会议上鲍威尔指引，Au2510合约震荡区间或在750元/克 - 795元/克 [8][9] - 银价交易逻辑与黄金同步，以美联储降息路径为主线，定价权重高于白银供需基本面，伴随地缘风险溢价趋弱以及美联储降息路径分歧，白银价格预计维持震荡格局，Ag2510合约震荡区间或在8900元/千克 - 9400元/千克 [9] 根据相关目录分别进行总结 策略摘要 - 美国商务部将407个产品类别纳入钢铁和铝关税清单，适用税率50%，新增清单涵盖风力涡轮机等数百种产品 [1] - 白宫筹划美、俄、乌三国元首在布达佩斯会晤，地缘风险预计明显降温 [1] - 美联储金融监管副主席鲍曼建议允许联储工作人员持有少量加密产品，折射出政府对加密货币友好态度，提振加密货币成为“新通货”逻辑 [1] 期货行情与成交量 - 2025 - 08 - 19，沪金主力合约开于776.98元/克，收于775.06元/克，较前一交易日收盘变动 - 0.33%，成交量41087手，持仓量129725手；昨日夜盘开于774.72元/克，收于772.60元/克，较昨日午后收盘下跌0.32% [2] - 2025 - 08 - 19，沪银主力合约开于9263.00元/千克，收于9187.00元/千克，较前一交易日收盘变动 - 0.77%，成交量272701手，持仓量342500手；昨日夜盘开于9208元/千克，收于9061元/千克，较昨日午后收盘下跌1.37% [2] 美债收益率与利差监控 - 2025 - 08 - 19，美国10年期国债利率收于4.31%，较前一交易日持平，10年期与2年期利差为0.56%，较前一交易日变化下行0.8BP [3] 上期所金银持仓与成交量变化情况 - 2025 - 08 - 19，Au2508合约上，多头较前一日变化0手，空头变化0手，沪金合约上个交易日总成交量为163718手，较前一交易日变化0.28% [4] - 2025 - 08 - 19，Ag2508合约上，多头变动2手，空头变动 - 2手，白银合约上个交易日总成交量411181手，较前一交易日变化 - 10.67% [4] 贵金属ETF持仓跟踪 - 昨日黄金ETF持仓为962.21吨，较前一交易日下降3.15吨，白银ETF持仓为3.15吨，较前一交易日下滑16.95吨 [5] 贵金属套利跟踪 - 2025 - 08 - 19，黄金国内溢价为 - 2.34元/克，白银国内溢价为 - 710.76元/千克 [6] - 昨日上期所金银主力合约价格比约为84.36，较前一交易日变动0.44%，外盘金银比价为87.91，较上一交易日变化1.19% [6] 基本面 - 2025 - 08 - 19，上金所黄金成交量为21362千克，较前一交易日变化 - 3.88%，白银成交量为333308千克，较前一交易日变化22.46% [7] - 2025 - 08 - 19，黄金交收量为6506千克，白银交收量为10140千克 [7]

大类资产表现 - 美国10年期国债收益率下降17个基点至4.23%[2] - 标普500指数周跌幅达2.36%，纳斯达克指数下跌2.17%[2] - 美元指数上涨1.04%至98.69，欧元兑美元下跌154个基点[2] - 布伦特原油现货价格上涨2.7%至71.55美元/桶[2] 美国经济数据 - 美国二季度GDP环比增长3.0%，但个人消费贡献仅0.98个百分点[17] - 7月非农就业新增7.3万人，远低于预期的11万人，且前两月数据下修25.8万人[10] - 核心PCE物价指数同比上涨2.8%，环比上涨0.3%[23] - 职位空缺率降至4.4%，劳动力市场缺口收窄至42.3万人[25] 货币政策与美联储 - 美联储维持利率不变，但市场对9月降息预期升至80%以上[13] - 美联储理事库格勒提前离职，加剧美联储主席任命不确定性[13] - 鲍威尔表示政策调整时机仍需评估，未承诺9月降息[49] 国际贸易与关税 - 特朗普对近70个国家实施新关税，平均有效税率达18.3%[13] - 美欧达成关税协议，欧盟将增加对美投资6000亿美元[54] - 中美第三轮关税谈判在瑞典举行，同意延长部分关税暂停期[48] 全球经济展望 - IMF上调2025年全球经济增长预期至3.1%，中国增速预期上调至4.8%[56] - 欧元区二季度GDP环比增长0.1%，好于预期[34] - 日本央行维持利率0.5%不变，上调2025年核心CPI预期至2.7%[55]

纪要涉及的行业和公司 涉及美国的全部 212 个行业，具体提及金属、小家电、家具、玩具、汽车、音频设备、行李箱、手机、电脑、摄影设备、个人护理电器、服装、机械、半导体、发动机、服务业、劳动力密集型产业等行业 纪要提到的核心观点和论据 - **关税税率上升情况**：2025 年上半年美国实际有效关税税率从年初的 2.5%增至 8.8%，对中国的实际有效关税税率从 10%升至近 40%；金属行业关税增加 50%，小家电、家具、玩具等行业增加 20%；美国目前年化约收取 3000 亿美元关税，整体关税率从年初 2%上升至接近 9% [1][3][5] - **关税成本承担主体**：关税成本由出口商、美国企业和消费者分担，历史数据显示大部分最终由消费者承担；截至 2025 年 6 月，约 40%的关税成本已传导至消费者价格指数（CPI），剩余 60%可能由企业承担；美国企业部门承担了 50%到 60%的关税成本，消费者承担 40% [1][2][11] - **关税对通胀的影响**：构建面板回归模型跟踪关税对美国通胀的影响，实际通胀与理论预测值呈正相关关系，截至 2025 年 6 月相关系数约为 0.4；5 月份美国实际有效关税税率上涨 7 个百分点，导致核心 PCE 价格指数上涨 0.28 个百分点；不同产品和行业受关税影响程度不同，小家电、音频设备等产品表现出强烈的超额通胀上涨趋势，汽车行业未显示明显价格上涨 [1][2][9] - **行业进口含量差异**：全行业平均直接加间接进口占比约为 10%，高端制造业间接进口占比较高，服务业和劳动力密集型产业直接进口占比较高；不同行业进口含量不同，如汽车行业直接进口成本占 36%，间接进口成本占 5.3%；玩具行业总进口含量不到 30%，服装和家具家电等行业进口含量大致如此 [1][6][8] - **美联储降息路径**：基于模型分析，美联储可能在 2025 年下半年重启降息路径，预计 9 - 10 月间采取行动；但美联储内部对于关税传导效应判断存在分歧，未来降息路径仍需观察具体经济数据和政策效果 [2][7][11] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **特朗普政府关税政策**：特朗普政府制定关税政策明确了上下限，全球普遍适用 10%的基准关税，对中国则可能达到 30% [2] - **美元走弱影响**：2025 年美元整体偏弱，出口商承担关税成本能力有限，进口商需承担更多关税成本 [13] - **美国消费趋势**：2025 年初至 6 月美国消费趋势下降，多个行业零售数据疲软，6 月零售数据略超预期但实际消费增长不显著 [15] - **评估关税传导关系方法**：通过跟踪 7 - 9 月的 CPI 数据报告评估美国企业与消费者之间的关税传导关系 [16] - **模型特点**：模型具有全面性和实时更新能力，可预约路演交流模型相关信息 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场对美联储主席明年换届关注渐高，下半年除美联储降息路径预期外，影子主席或重燃市场对美联储独立性的关注 [1][3] - 短期黄金预计区间内偏强震荡，中长期看多观点不变，关注8月贸易博弈及全球央行年会带来的降息预期变化 [1][3] - 白银在40美元关口受阻后短线震荡回落，中期维持对白银趋势看多、弹性谨慎的观点 [3] - 周度COMEX黄金关注【3250,3450】，COMEX白银关注【36,40】 [3] 根据相关目录分别进行总结 重点资讯 - 美国6月PPI同比升2.3%，预期升2.5%，前值修正为升2.7%；环比持平，预期升0.2%，前值修正为升0.3%。核心PPI同比升2.6%，预期升2.7%，前值修正为升3.2%；环比持平，预期升0.2%，前值修正为升0.4% [2] - 美国总统特朗普宣传8月1日起生效的关税计划，将对小国家征收略高于10%的税率，较大经济体正就协调关税协议商讨，如欧盟和越南谈判推进顺利 [2] - 美国财政部长贝森特提议加大短期国债发债规模以分散偿债压力，但引发市场对财政部长期公信力及再融资风险的不安情绪 [2] 价格逻辑 - 日内贵金属价格震荡运行，夜间美元指数短线下挫带动贵金属整体走高，美国6月PPI数据略低于预期对情绪影响较小 [3] - 白银在40美元关口受阻后短线震荡回落，中期压制白银弹性的三重逻辑难以逆转，维持趋势看多、弹性谨慎观点 [3]