报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 进入4月中国精炼铜产量预估下降，下游进入相对旺季叠加废铜替代优势降低，供应预计维持短缺；海外需求预期分化，经济预期走弱，但库存累积压力预计缓和；宏观层面短期中东局势仍有升级风险，4月中下旬预计降温，但冲突是否长期化仍未可知；如果中东局势短期较快降温，市场在经历冲击后有望较快修复，而如果冲突长期化，则经济走弱压力更大，市场情绪将更加承压；产业上看原料供应短缺格局维持，对铜价构成支撑；总体建议关注中东局势发展，等待给出明确信号后再操作；沪铜主力合约运行区间参考92000 - 100000元/吨，伦铜3M运行区间参考11800 - 13000美元/吨 [9] 根据相关目录分别进行总结 月度要点小结 - 供应方面，铜矿供应维持紧张格局，粗铜供应边际收紧，加工费大幅回落；2026年3月国内精炼铜产量环比增加，4 - 5月冶炼检修增多，预计产量环比减少 [9] - 需求方面，2026年3月中国精炼铜表观消费量同比提升幅度预估较大，4月下游处于相对旺季，表观消费量或维持偏高水平，不过去年高基数背景下预计同比有所下降；海外制造业景气度分化，中东局势导致需求预期走弱 [9] - 进出口方面，2026年3月沪铜现货进口窗口一度打开，美铜与伦铜价差震荡，COMEX库存继续向LME北美仓库转移 [9] - 库存方面，2026年3月三大交易所库存分化，上期所库存明显减少，LME库存明显增加，COMEX库存小幅下滑，保税区库存去化，总库存先增后减；预估4月中国延续去库，海外库存累库放缓 [9] 期现市场 - 市场回顾：2026年3月铜价明显下跌，中东冲突不断深化导致通胀和经济走弱风险加大，风险资产普遍下挫；月内沪铜主力合约下跌8.26%，伦铜3M合约下跌6.87%；当期美元指数回升，离岸人民币贬值 [20] - 市场间价差：2026年3月沪铜现货进口窗口一度打开，4月初现货进口处于盈亏平衡附近；3月COMEX - LME铜价差震荡，4月初价差略有反弹，美国白宫发布公告调整优化铜铝钢关税，豁免了金属含量低于15%的衍生产品关税，现有的铜材关税则保持不变，美国对精炼铜征收关税的预期仍未消除 [23] - 库存&基差：截至3月底，三大交易所加上海保税区库存约131.8万吨，较2月底增加约3.4万吨，库存结构性问题依然存在（COMEX库存占比高，约41%）；当月中国铜库存先增后减，3月底交易所库存约35.9万吨，较2月底减少约3.2万吨，交易所以外库存量约4.4万吨，保税区库存回落，3月底绝对量约6.3万吨，较2月底减少约2.6万吨；3月LME铜库存增加，3月底库存量约36万吨，较2月底增加约10.2万吨，增量主要来自美洲和亚洲仓库，其中LME北美库存增加6.5万吨，COMEX铜库存见顶回落，3月库存量约53.4万吨，环比减少1.1万吨；2026年3月LME市场Cash/3M贴水震荡扩大，国内基差回升，3月底现货贴水期货约50元/吨，环比收窄 [26][29] - 基金情绪：截至2026年3月下旬，CFTC基金持仓维持净多，净多比例降至15.5%，LME投资基金多头持仓占比走低，投机资金情绪偏空；进入4月，市场情绪的影响仍将主要来自地缘格局、矿端消息和库存变化等 [32] 供需分析 - 供应 - 铜矿：2026年2月，智利铜产量同比下降4.8%至37.9万吨，延续了1月份的下降态势，矿石品位下滑和主要矿山表现不佳等问题造成产量维持低位；2026年1月，秘鲁铜产量同比增长3%至22.6万吨，大型铜矿企业生产表现相对稳定；3月中国主要港口铜精矿库存震荡下降，港口现货供应仍偏紧，2026年3月铜精矿现货TC走低，处于历史最低位 [37][40] - 供应 - 精炼铜：2026年3月国内粗铜加工费大幅回落，冷料供应边际收紧，国内主流地区冶炼副产品硫酸价格继续上涨，对冶炼收入形成正向贡献；3月中国铜冶炼厂检修活动偏少，精炼铜产量季节性回升，增幅符合预期，进入4月，冶炼厂进入传统检修季，产量影响程度有所加大，加上粗铜原料供应收紧，预估产量环比减少，减量约3万吨 [43][46] - 供应 - 再生铜：2026年3月国内精废铜价差均值约805元/吨，环比明显收窄，铜价下跌和带票废铜货源供应偏紧是价差收缩的主要原因；3月再生铜制杆企业开工率先升后降，税收返还政策和废铜更多流向冶炼端继续制约再生铜杆生产，废铜直接替代量仍偏少 [49] - 需求 - 中国：净进口环比增加的假设下，3月国内精炼铜表观消费预估150万吨，同环比明显提升，2026年1 - 3月累计表观消费量约378万吨，同比增长2.2%；2026年3月国内官方制造业PMI回升至荣枯线以上，RatingDog制造业PMI维持荣枯线以上，制造业景气度尚可；2026年1 - 2月我国铜材产量累计增长约3.4%，增速较2025年同期有所下滑，2026年3月铜材平均开工率回升幅度好于预期，4月份开工率或有所回落；2026年3月中国精铜制杆企业开工率季节性回升，平均开工率逐渐高于去年同期，当月国内电线电缆企业开工情况小幅好于预期，预计4月开工率继续抬升，但弱于去年同期；2026年1 - 2月电力投资（电源 + 电网）额同比大幅增长，光伏新增装机同比下降，风电新增装机延续同比增长，相关需求仍有较强支撑，进入4 - 5月，光伏、风电新增装机面临高基数的问题，大概率弱于去年同期；高频数据看，2026年3月国内地产成交数据稍弱于去年同期，4月地产后端的家电排产数据延续偏弱，3月汽车销售高频数据弱于去年同期 [52][55][58][61][64] - 需求 - 海外：2026年3月海外主要经济体制造业景气度分化，美国、欧元区制造业PMI走强，英国、日本及印度制造业PMI走弱；按照ICSG数据，2026年1月全球精炼铜消费量同比增长2.6%，2025年全年消费量增长约3.1% [67] 宏观分析 - 2026年2月美国失业率回升，通胀数据持稳；3月中东局势持续加大了美国商品通胀压力，美联储货币政策也更加受限，重点关注美国3月份通胀数据公布后对货币政策预期的影响 [72] - 2026年3月美元指数回升，短期市场风险偏好不佳的情况下，美元指数预计维持偏强；美国10年期通胀预期震荡，与铜价走势仍相对背离 [74]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内外现货基差分化，精废铜价差回升，全球显性库存转降，铜估值中性偏多；短期铜精矿加工费创新低和全球PMI维持荣枯线以上驱动偏多，美元指数反弹驱动偏空；中东局势反复，市场风险偏好受挫，情绪面对铜价构成压制；产业上铜矿供应紧张格局维持，铜价回落后国内库存去化较理想，精废价差降至偏低水平使废铜原料供应和替代减少，短期库存有望继续去化并支撑铜价；总体铜价或为震荡下探走势，本周沪铜主力运行区间参考92000 - 97500元/吨，伦铜3M运行区间参考11600 - 12500美元/吨 [14] 根据相关目录分别进行总结 周度评估及策略推荐 - 供应：铜精矿现货加工费下滑至历史最低，粗铜加工费下行，冷料供应边际收紧；智利国家铜业公司2025年铜产量133万吨，同比增长0.5%，预计2026年产量133 - 136万吨；洛阳钼业2025年产铜74.1万吨，同比增长14.0%，2026年产量指引为76 - 82万吨 [11] - 需求：铜价震荡反弹，下游采买积极性减弱，成交下滑但仍维持偏高水平，铜加工企业开工率震荡抬升；国内精废价差反弹，再生铜杆开工率再次走低 [12] - 库存：三大交易所库存加总125.4万吨，环比减少3.3万吨，上期所库存减少5.2至35.9万吨，LME库存增加1.8至36.0万吨，COMEX库存增加0.1至53.5万吨；上海保税区库存减少1.5万吨；周五华东地区现货贴水期货95元/吨，LME市场Cash/3M贴水缩窄至70.9美元/吨 [13] - 进出口：国内电解铜现货进口盈利回落，洋山铜溢价提高；1 - 2月中国精炼铜累计进口量45.4万吨，同比降24.6%，累计净进口量28.3万吨，同比降49.4% [13] 期现市场 - 期货价格：铜价反弹，沪铜主力合约周涨1.26%，伦铜周涨2.59%至12141美元/吨 [25] - 现货价格：展示了长江有色价、广东南海价等不同类型铜及铜材在不同时间的价格及价差情况 [27] - 升贴水：国内铜价反弹，基差走弱，周五华东地区铜现货贴水期货95元/吨；LME库存增加，注销仓单比例提升，Cash/3M贴水缩窄至70.9美元/吨；国内电解铜现货进口盈利回落，洋山铜溢价走高 [30] 利润库存 - 冶炼利润：进口铜精矿现货粗炼费TC创新低，报至 - 68.9美元/吨；华东硫酸价格走强，对铜冶炼收入有正向贡献 [38] - 进出口比值：离岸人民币小幅贬值，铜现货沪伦比值冲高回落 [41] - 进出口盈亏：铜现货进口盈利冲高回落 [44] - 库存：三大交易所库存加总125.4万吨，环比减少3.3万吨；上海保税区库存6.3万吨，环比减少1.5万吨；上期所库存减量来自上海、江苏、广东和浙江，铜仓单数量减少37039至237076吨；LME库存增加，增量来自亚洲、北美和欧洲仓库，注销仓单比例提高 [47][50][53] 供给端 - 电解铜月度产量：2026年2月中国精炼铜产量环比减少约3.7万吨，预计3月产量环比回升幅度较大；2025年12月精炼铜产量132.6万吨，同比增长9.1%，全年累计产量1472万吨，同比增长10.4% [58] - 进出口情况：2026年1 - 2月铜矿累计进口量493.4万吨，同比增加4.9%；未锻轧铜及铜材累计进口量70万吨，同比减少16.1%；阳极铜累计进口75万吨，同比增长3.4%；精炼铜累计进口量45.4万吨，同比减少24.6%，累计净进口量28.3万吨，同比下降49.4%；2月来自赞比亚、智利等进口比例提升，来自刚果（金）等进口比例下降；1 - 2月出口精炼铜量分别为9.3万吨和7.8万吨，国内现货铜进料加工出口转为小幅盈利；1 - 2月再生铜累计进口量40万吨，同比增加4.6% [61][64][67][70][73][76] 需求端 - 消费结构：全球电解铜消费结构中电力占46%等；中国电解铜消费结构中建筑占26%等 [80] - 下游行业情况：中国2月官方制造业PMI环比下滑，RatingDog综合PMI明显回升，海外主要经济体制造业景气度分化；2026年1 - 2月铜下游中冷柜等累计产量同比增长，汽车等累计产量下降；1 - 2月国内地产数据弱势；2月各下游企业开工率有不同表现，预计3月部分企业开工率回升；国内精废价差回升，周五报796元/吨 [83][86][89][92][96][99][102][105][108][113] 资金端 - 沪铜持仓：沪铜总持仓环比减少79960至1068508手（双边），近月2604合约持仓163454手（双边） [118] - 外盘基金持仓：截至3月24日，CFTC基金持仓维持净多，净多比例下滑至15.5%；LME投资基金多头持仓占比下滑（截至3月20日） [121]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当周铜价受“高库存+弱需求+交割压力”压制缺乏上行驱动，10W关口难守；阴极铜和LME铜处于上涨初期、趋势向上且周期低位；建议产业客户关注98000 - 99000区间补库机会，投机客户短空关注10W附近压力及上述区间支撑，可尝试期权操作[2][3][9][57] 根据相关目录分别进行总结 核心矛盾与策略建议 - 核心矛盾：当周铜价受三重利空因素压制，单边做多风险收益率上升；基本面现货价格跌幅缩小、贴水幅度收窄等；阴极铜和LME铜处于上涨初期、周期低位；沪铜和伦铜做多风险收益比中等[2] - 策略建议：产业客户关注98000 - 99000区间补库机会；投机客户短空关注技术面压力和支撑，可尝试期权操作[3] 交易型策略建议 - 行情定位：沪铜和LME铜最新价格分位数高，近一周年化波动率低于历史波动率；处于上涨初期、趋势向上、周期低位；沪铜价格区间【98926，104471】，伦铜【12557，13401】；沪铜和伦铜做多风险收益比中等[9] - 基差（升贴水）、月差及对冲套利策略建议：基差策略缩小，未来1 - 2周扩大概率17.1%、方向向下；连一&连三月差主要波动区间【-100，250】，当前月差 - 270，扩大概率和缩小概率均为50%；关注跨市反套，美元指数、LME铜库存、基金净多持仓指标值得关注[11][13][14] 企业套保策略建议 - 原料管理：企业原料库存低、节后有补库需求，预期后市波动率放大；价格预期未来1 - 5周有不同区间；套保工具可选择期货在支撑位附近分批建仓，或场外买入向上敲出累计期权[18] 本周重要信息与下周关键事件解读 - 本周重要信息：利多信息有IEA提供材料选择指引及嘉能可澳大利亚铜精炼厂工人威胁罢工；利空信息有出口数据强化金属边际需求、2月国内铜线缆行业开工率下滑等；产业链动态包括中国进出口数据、铜管和铜棒产量情况等；其他信息有加拿大伦丁矿业增持股权、赞比亚提升铜产量目标等[18][19][23] - 下周关键事件解读：下周将发布多个宏观经济指标，如中国城镇固定资产投资累计同比、美国工业产出同比等[26] 盘面价量与资金解读 - 内盘解读：市场对美以伊冲突定性变化，资金调整投资方向，铜价缩量整理；沪铜加权指数交易量和持仓量环比下降，投机度在50中位值下方波动；沪铜主力合约价格波动，3月16日铜2603合约最后交易日，后期可能出现社会库存增加、交易所库存下降情况[29] - 外盘解读：LME铜和Comex铜跌幅扩大、振幅较大；LC价差倒挂状态延续，Comex铜库存流出速度不明显；Comex铜活跃合约持仓量高位回落且低于去年同期[31][32] 现货价格与利润分析 - 现货价格与冶炼利润：当周铜现货价格跌幅缩小、贴水幅度收窄，精铜现货冶炼收入回落，洋山铜溢价回落，铜进口利润与再生铜进口利润回升，精废价差回落；铜加工企业采销心态较上周弱；部分企业开工率环比回升，预计下周继续提升[36] - 进口利润与进口量：当周铜进口利润、再生铜进口利润环比回升，期货盘面沪伦比值回升，铜进口窗口打开；保税区库存回落；2026年2月中国铜矿砂及其精矿和未锻轧铜及铜材进口量有不同表现，3月进口量环比大概率增加[40] - 库存分析：当周保税区港口库存回落、国内铜社会库存维持高位、交易所库存高位回落，LME铜仓库累库明显；全球铜显性库存达133万吨；美国港口有大量铜流入，关税贸易对全球供应的影响变化[45] 供需推演与及价格预期 - 供给推演：2026年1 - 2月样本企业阴极铜产量同比增长，3月预计环比增长；SMM与安泰科产量预测数据有差异，可能与统计样本口径有关[51][52] - 需求预期：春节后多数铜加工企业开工率回升，部分企业产成品库存下降、原料库存回升，原料补库周期未结束，补库节奏需终端订单支持[54] - 价格预期：当周铜价缺乏上行驱动，10W关口难守，技术面下跌破位概率增大；第一支撑位关注98000 - 99000区间，若冲突升级可能向下试探96000；下周关注美联储议息会议点阵图，产业客户关注补库机会，投机客户关注技术面压力和支撑并可尝试期权操作[57]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国内外现货基差分化，精废价差收窄，全球显性库存续增，铜估值中性偏多；驱动方面，美元指数走强驱动偏空，短期铜精矿加工费创新低和全球PMI维持荣枯线以上驱动偏多；价格层面，中东战事未降温，原油价高加大通胀和经济走弱压力，情绪面受抑制，但关键矿产资源属性提供支撑；产业上铜精矿粗炼费走低，矿端紧张加重，国内铜下游基本复工复产，消费接近往年同期，废铜替代少，供需关系有望边际改善，短期铜价或震荡运行；本周沪铜主力运行区间参考98000 - 103000元/吨，伦铜3M运行区间参考12400 - 13500美元/吨 [14] 各目录内容总结 周度评估及策略推荐 - 供应：铜精矿现货加工费处历史最低，粗铜加工费环比回落，冷料供应收紧；力拓美国宾汉姆峡谷铜矿事故后暂停作业，该矿2025年产量约12.5万吨 [11] - 需求：铜价震荡下移，上半周下游买盘积极，后市场氛围转弱，情绪降温；铜加工企业开工率回升接近往年同期；国内精废价差收窄，废铜替代优势低，再生铜杆开工率低位反弹 [12] - 库存：三大交易所库存加总128.3万吨，环增2.2万吨，上期所增0.8至43.3万吨，LME增1.8至31.2万吨，COMEX减0.4至53.7万吨；上海保税区库存增0.5万吨；周五华东现货升水期货85元/吨，LME市场Cash/3M贴水扩至102.7美元/吨 [13] - 进出口：国内电解铜现货进口由亏转盈，洋山铜溢价反弹；2026年1 - 2月我国未锻轧铜及铜材进口量分别为38.4万吨和31.6万吨，同比降8.4%和24.8%，累计70万吨，同比降16.1% [13] 期现市场 - 期货价格：铜价震荡下移，沪铜主力合约周跌0.73%，伦铜周跌1.04%至12735美元/吨 [22] - 现货价格：给出长江有色价、广东南海价等不同铜产品不同时间的价格及价差数据 [24] - 升贴水：国内铜价震荡下移，基差反弹，华东现货升水期货85元/吨；LME库存增加，Cash/3M贴水扩至102.7美元/吨；国内电解铜现货进口由亏转盈，洋山铜溢价反弹 [27] 利润库存 - 冶炼利润：进口铜精矿现货粗炼费TC创新低，报 - 60.4美元/吨；华东硫酸价格走强，对铜冶炼收入有正向贡献 [35] - 进出口比值：离岸人民币贬值，铜现货沪伦比值抬升 [38] - 进出口盈亏：铜现货进口由亏转盈 [41] - 库存：三大交易所库存加总128.3万吨，环增2.2万吨，上期所增0.8至43.3万吨，LME增1.8至31.2万吨，COMEX减0.4至53.7万吨；上海保税区库存9.0万吨，较节前增0.5万吨；上期所库存增量来自上海、江苏和浙江，广东库存环比减少，铜仓单数量减4024至315063吨；LME库存增加，来自亚洲和北美洲仓库，欧洲库存减少，注销仓单比例小幅抬升 [44][47][50] 供给端 - 电解铜月度产量：2026年2月中国精炼铜产量环比减约3.7万吨，预计3月产量环比回升幅度大，处历史相对高位；2025年12月精炼铜产量132.6万吨，同比增9.1%，全年累计产量1472万吨，同比增10.4% [55] - 进出口情况：2026年1 - 2月我国铜矿进口量分别为262.4万吨和231万吨，同比增4.1%和5.9%，累计493.4万吨，同比增4.9%；2026年1 - 2月我国未锻轧铜及铜材进口量分别为38.4万吨和31.6万吨，同比降8.4%和24.8%，累计70万吨，同比降16.1%；2025年12月我国进口阳极铜6.1万吨，环比增0.3万吨，同比降23.5%，1 - 12月累计进口75万吨，同比降14.6%；2025年12月中国精炼铜进口量为29.8万吨，环比降2.2%，同比降27.0%，1 - 12月累计进口量为382.8万吨，净进口量为303.9万吨，同比降15.2%；2025年12月我国来自俄罗斯、智利、印度尼西亚的进口比例提升，部分国家进口比例下降；2025年12月我国出口精炼铜9.6万吨，环比减4.7万吨，国内现货铜进料加工出口维持盈利；2025年12月我国再生铜进口量为23.9万吨，环比增14.83%，同比增9.9%，1 - 12月累计进口量为234.2万吨，同比增4.2% [58][61][64][67][70][73] 需求端 - 消费结构：全球电解铜消费结构为电力46%、家电15%等；中国电解铜消费结构为建筑26%、设备23%等 [77] - 制造业PMI：中国2月官方制造业PMI环比下滑，RatingDog综合PMI回升，制造业景气度分化；海外主要经济体制造业景气度分化，日本、欧元区、印度改善，美国、英国弱化 [80] - 下游行业产量数据：2025年12月冷柜、家用电冰箱、发电设备产量同比增长，汽车、洗衣机等同比下跌；1 - 12月累计产量汽车、空调等增长，冷柜、彩电等下降 [83] - 房地产行业数据：2025年12月国内地产数据偏弱，新开工、施工、销售和竣工均同比下跌，减速放缓；12月国房景气指数下滑 [85] - 下游企业开工率：2月中国精铜杆、漆包线、电线电缆、铜管、黄铜棒、铜板带、铜箔企业开工率走弱，预计3月精铜杆、漆包线、电线电缆、黄铜棒、铜板带、铜箔企业开工率回升，铜管企业开工率季节性回升但低于去年同期；电解铜制杆、电线电缆、铜板带周度开工率继续回升，再生铜制杆开工率小幅反弹仍处低位 [88][92][95][98][103][106] - 精废价差：国内精废价差较上周收窄，周五报475元/吨 [111] 资金端 - 沪铜持仓：沪铜总持仓环比减824至1158912手（双边），近月2603合约持仓36980手（双边） [116] - 外盘基金持仓：截至3月10日，CFTC基金持仓净多，净多比例下滑至20.4%；截至3月6日，LME投资基金多头持仓占比反弹 [119]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为“增持”（维持）[6] 核心观点 - 短期铜价震荡，但仍看好2026年铜价上行[1] - 宏观层面，市场认为美联储2026年3月降息概率不大，短期金银下跌或拖累商品情绪[1] - 供需层面，TC现货价续创新低显示铜精矿现货采购紧张，但临近春节下游需求或整体偏弱[1] - 展望2026年，供需偏紧的矛盾未变，预计随供给收紧和需求改善，铜价有望继续上行[1][4][108] 本周市场表现 - **价格表现**：截至2026年1月30日，SHFE铜收盘价103,680元/吨，环比1月23日上涨2.31%；LME铜收盘价13,071美元/吨，环比下跌0.44%[1][17] - **股票表现**：铜行业股票涨跌分化，涨幅靠前为铜陵有色(+20.6%)、北方铜业(+17.7%)、云南铜业(+12.8%)[16] - **库存变化**：截至1月30日，全球三大交易所（LME、SHFE、COMEX）铜库存合计98.6万吨，环比+2.8%[2][25]；其中LME全球库存17.5万吨，环比+2.6%；SMM中国电解铜社会库存32.3万吨，环比-2.2%[2][25] - **期货持仓**：截至1月30日，SHFE铜活跃合约持仓量22.3万手，环比-2.6%[4][32]；截至1月27日，COMEX铜非商业净多头持仓4.8万手，环比-8.0%[4][32] 供给端分析 - **铜精矿**： - 2025年10月中国铜精矿产量13.0万吨，环比-8.1%，同比-12.1%[2][46] - 2025年11月全球铜精矿产量192.3万吨，同比-1.9%，环比-0.6%[2][51] - 截至2026年1月30日，国内主流港口铜精矿库存67.3万吨，环比-6.8%[2][46] - **废铜**： - 截至2026年1月30日，精废价差为3,631元/吨，环比+765元/吨[2][54] - 2025年12月废铜进口21.2万金属吨，环比+18.0%，同比+21.8%[58] - **冶炼与产量**： - 2026年1月SMM中国电解铜产量117.93万吨，环比+0.1%，同比+16.3%，创月度产量新高[3][65] - 截至1月30日，TC现货价为-50.30美元/吨，环比-0.3美元/吨，处于2007年9月以来低位[3][60] - **进出口**： - 2025年12月电解铜进口26.0万吨，环比-4.0%，同比-29.8%；出口9.6万吨，环比-32.7%，同比+473.4%[3][68] - 2025年1-12月电解铜累计净进口256.1万吨，同比-22.0%[68] 需求端分析 - **电力领域（约占国内铜需求31%）**： - 截至2026年1月29日当周，电线电缆企业开工率为59.46%，环比+0.75个百分点[4][74] - 2026年1月电线电缆企业月度开工率为70.1%，环比+1.21个百分点，同比+14.85个百分点[74] - 2025年1-11月电网基本建设投资完成额累计5,603.90亿元，累计同比+5.9%[81] - **家电领域（空调用铜约占国内铜需求13%）**： - 据产业在线，2026年2-4月家用空调排产同比分别为-31.6%、-6.5%、+4.0%[4][92] - 2025年12月铜管企业月度开工率为68.84%，环比+5.02个百分点，同比-14.10个百分点[97] - **建筑地产领域（黄铜棒用铜约占国内铜需求4.2%）**： - 2025年12月，SMM黄铜棒开工率为52.74%，环比+2.56个百分点，同比-3.4个百分点[4][102] 投资建议 - 继续看好2026年铜价上涨，因宏观层面中美经贸摩擦朝向缓和，供给端矿端干扰不断且废铜产量增速放缓[108] - 推荐紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业，关注铜陵有色[4][108] - 重点公司估值（截至2026年1月30日）： - 西部矿业：股价35.60元，25E/26E PE为21X/18X，评级增持[5][109] - 紫金矿业：股价40.14元，25E/26E PE为21X/14X，评级增持[5][109] - 洛阳钼业：股价24.33元，25E/26E PE为27X/26X，评级增持[5][109] - 金诚信：股价79.02元，25E/26E PE为22X/18X，评级增持[5][109]

核心观点 - 短期铜价存在回落风险，建议观望，待价格回落、订单回归、库存消化后再介入多单 [4][6][10][11] - 中长期铜的供需预期良好，宏观叙事向上，供应端有收紧预期 [4][5][10] 重要信息 - 智利曼托维德矿自1月初开始罢工，年产量22-25万吨，罢工期间产量维持在正常水平的30%，最新谈判仍无进展 [3][9] - 由于冶炼厂减产不及预期、需求淡季来临及高铜价导致需求延后，铜现货库存季节性累库且速度较快，总库存累积至高位 [3][9] 短期基本面变化 - 近期铜价大幅上涨，副产品硫酸价格上涨弥补了冶炼厂利润，检修影响低于预期，导致国内铜产量增加 [4][10] - 高铜价导致中间环节需求推后，铜杆企业开工率出现大幅度下滑，进而导致铜社会库存快速累积 [4][10] - 高铜价更多是导致需求推后而非消失，终端消费中长期保持旺盛，中间环节开工下滑是短期和季节性因素，不改变需求长期向好的格局 [4][10] 中长期核心逻辑 - 宏观叙事向上，美国就业仍有下行风险，通胀相对可控，美联储降息次数仍有向上博弈的空间 [4][10] - 美国补库延续，将铜作为战略金属，试图解决本土电解铜自给率不足的问题，对铜制品加征关税但将金属铜排除在外，导致铜进口利润丰厚，刺激生产，大量铜被发往美国，美国囤铜趋势未结束，该部分库存流动性被锁定，冲击全球电解铜供需平衡 [5][10] - 铜矿紧缺延续，多家矿企下调中期产量预期，明年铜矿供应仍然紧缺，上半年紧缺程度大于下半年，即使明年有部分铜矿回归也难以弥补市场需求 [5][10] - 中国铜冶炼厂采购联合体成员达成共识，计划2026年减产10%以上，该计划不仅是应对长单谈判的策略，也是保障行业健康的重要措施，中长期供应端有收紧预期，铜矿紧张正逐步兑现为电解铜紧张 [5][10] 市场展望 - 淡季到来及需求推后导致铜快速累库，短期铜价存在回落风险 [6][11] - 中长期供需预期良好 [6][11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国内外基差走势分化，精废价差收窄，全球显性库存继续增加，铜估值中性稍偏弱；驱动方面，全球制造业PMI驱动偏空，短期铜精矿加工费下滑驱动偏多，美元指数驱动偏中性；价格层面，市场情绪降温，但美国金融市场流动性宽松预期仍在，情绪面仍不悲观；产业上铜矿供应维持紧张格局，LME市场现货维持偏强，但精炼铜供应相对过剩，短期铜价预计转为震荡以平衡供需；本周沪铜主力运行区间参考98000 - 104000元/吨，伦铜3M运行区间参考12400 - 13300美元/吨 [12] 根据相关目录分别进行总结 周度评估及策略推荐 - 供应：铜精矿现货加工费下滑，冶炼收入依赖硫酸，粗铜加工费高位；加拿大铜矿工人罢工，巴拿马将决定铜矿未来，洛阳钼业和艾芬豪矿业2025年4季度铜产量符合预期 [11] - 库存：三大交易所库存加总84.6万吨，环比增5.8万吨，上期所、LME、COMEX库存均增加，上海保税区库存10.6万吨，环比减0.5万吨；现货华东地区铜现货贴水期货125元/吨，LME市场Cash/3M升水扩大至61.5美元/吨 [11] - 进出口：国内电解铜现货进口亏损先扩后缩，洋山铜溢价下降；2025年12月我国铜矿进口量270.4万吨，环比上升，全年累计3031万吨，同比增7.9%；未锻轧铜及铜材进口量43.7万吨，环比增0.7万吨，同比减22.0%，全年累计532.1万吨，同比减6.4% [11] - 需求：铜价高位，下游逢低采买，国家电网投资增长预期提供支撑，本周电铜杆开工率回升、线缆开工率下滑，精废价差冲高回落，废铜替代少，废铜杆开工率仅小幅回升 [11] 期现市场 - 期货价格：铜价冲高回落，沪铜主力合约周跌0.8%，伦铜周跌1.01%至12822.5美元/吨 [18] - 现货价格：展示不同时间点长江有色价、广东南海等多地多种铜材及再生铜价格及价差情况 [20] - 升贴水：国内铜价冲高回落，换月后现货基差走弱，华东地区铜现货贴水期货125元/吨；LME库存增加，Cash/3M维持升水，报61.5美元/吨；上周国内电解铜现货进口亏损先扩后缩，洋山铜溢价下滑 [25] - 结构：展示SHFE和LME铜市场结构相关图表 [27] 利润库存 - 冶炼利润：进口铜精矿现货粗炼费TC下滑至 - 46.5美元/吨，华东硫酸价格高位小幅回落，对铜冶炼收入仍有正向贡献 [32] - 进出口比值：展示相关比值图表 [34] - 进出口盈亏：铜现货进口亏损先扩后缩 [37] - 库存：三大交易所库存加总84.6万吨，环比增5.8万吨，上期所、LME、COMEX库存均增加，上海保税区库存10.6万吨，环比减0.5万吨；上期所库存增加，上海、江苏和广东库存均增加，铜仓单数量较上周增加49201至160417吨；LME库存增加，增量来自亚洲仓库，欧洲库存减少，注销仓单比例下降 [40][43][46] 供给端 - 产量：2025年12月中国精炼铜产量环比增加约7.5万吨，预计2026年1月环比小幅下滑；2025年11月国内精炼铜产量123.6万吨，同比增长11.9%，1 - 11月累计产量1332.3万吨，同比增长9.80% [50] - 进出口情况：2025年12月我国铜矿进口量270.4万吨，环比上升，全年累计3031万吨，同比增7.9%；未锻轧铜及铜材进口量43.7万吨，环比增0.7万吨，同比减22.0%，全年累计532.1万吨，同比减6.4%；11月进口阳极铜5.8万吨，环比增0.3万吨，同比降16.35%，1 - 11月累计进口68.9万吨，同比减15.15%；11月精炼铜进口量30.5万吨，净进口量16.2万吨，环比减10万吨，同比减58.16%，1 - 11月累计进口量353万吨，净进口量283.7万吨，同比减11.14%；11月出口精炼铜14.3万吨，环比增7.7万吨，国内现货铜进料加工出口维持盈利；11月再生铜进口量20.8万吨，环比增5.8%，较去年同期增19.96%，1 - 11月累计进口量210.4万吨，同比增3.6%；2025年11月我国精炼铜进口来源比例有变化 [53][56][59][62][68] 需求端 - 消费结构：全球电解铜消费结构中电力占比46%等，中国电解铜消费结构中建筑占比26%等 [72] - PMI情况：中国12月官方制造业PMI小幅走强，财新制造业PMI回到荣枯线以上；海外主要经济体制造业景气度分化，日本、英国改善，欧元区、美国和印度走弱 [75] - 下游行业产量数据：2025年11月铜下游部分行业产量同比和累计产量同比有不同表现 [78] - 房地产数据：2025年11月国内地产数据延续偏弱，新开工、施工、销售和竣工均同比下跌，降幅均扩大；11月国房景气指数延续下滑 [80] - 下游企业开工率：12月部分企业开工率有不同表现，预计1月部分企业开工率有升有降；本周电解铜制杆开工率反弹，再生铜制杆开工率小幅回暖，电线电缆开工率延续下降，铜板带开工率小幅反弹 [83][86][95][98] - 精废价差：国内精废价差先扩后缩，周五精废价差报3391元/吨 [103] 资金端 - 沪铜持仓：沪铜总持仓环比减少76102至1287180手（双边），近月2602合约持仓125612手（双边） [108] - 外盘基金持仓：截至1月13日，CFTC基金持仓维持净多，净多比例下滑至16.4%；LME投资基金多头持仓占比小幅下降（截至1月9日） [111]

涉及的行业与公司 * **行业**：铜金属行业（涵盖采矿、冶炼、精炼、下游消费及贸易）[1] * **公司**： * **大型标的**：紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、藏格控股[1][5] * **小型潜力公司**：西部矿业、河钢资源[1][5] * **其他提及公司**：智利鼎石矿业（Mantoverde铜矿）、铜陵有色（米拉多铜矿）、泰科资源、Grasberg矿山、印度阿达尼冶炼厂、赤峰精通[9][10][12][17][20] 核心观点与论据 * **宏观与价格展望**： * 美联储降息预期降低未对铜价产生重大影响，海外流动性宽松未变[1][2] * 铜价上涨逻辑未变，但近期进入调整阶段，一季度通常偏弱，春节前预计宽幅震荡[4] * 节后进入传统旺季，加上海外紧张预期，可能推动铜价再度走强[4] * **预计2026年沪铜运行区间为9.4万-12万人民币/吨，LME铜为1.2万-1.5万美元/吨**[1][4] * 长期看，即便过剩量收窄，LME铜价难以持续保持在12,000美元以上，**暂给出2026年均价预期为11,500美元左右**[21][22] * **供需基本面与平衡**： * **供应紧张与扰动**：全球精炼铜供应紧张，矿端扰动频繁[1][2] * 预计2026年全球铜精矿增产约60万吨，但受供应扰动影响，**实际增量可能仅40万吨左右**[3][12] * 厄瓜多尔米拉多铜矿二期延期投产（原计划2026年初，预期增量9万吨），若今年无法投产将加剧原料短缺[1][10][11] * 智利Mantoverde铜矿罢工（2025年产量约7.4万吨），若持续一个月预计影响0.6万吨，需关注其他矿山是否出现类似情况[1][9] * **需求与消费抑制**：高铜价显著抑制下游消费[1][2][3] * 精铜杆开工率从2025年12月平均64%降至2026年1月的48%，创近六年最低[3][14] * 下游订单成本普遍在8万-9万元之间，高价难以接受，但随时间推移，下游企业被动接受高价并转嫁成本[14] * 一季度电网消费相对稳定，下游消费韧性较强[14] * **供需平衡预测**： * 全球冶炼厂增速维持在2.3%左右[3][12] * **预计2026年全球仍将面临150万吨左右的短缺，与2025年持平**[3][12] * 2025年全球供需过剩33万吨，大部分库存集中在美国[19] * **预计2026年全球市场保持紧平衡，不会出现明显累库**[19] * 预计2026年海外冶炼厂将增加30万吨精炼铜供应，主要集中在印尼和印度[3][16] * 预计2026年国内铜产量增加约40万吨，但国内供需可能过剩约30万吨[20] * **库存、价差与贸易流**： * **国内库存**：2025年12月以来国内出现超预期累库，12月增加近8万吨，2026年1月上半月又累库接近5万吨[1][2][15] * **美国库存与进口**：美国COMEX铜库存累计达50多万吨，维持高位，近期每周到港量约2万吨，预计库存将继续增加[1][8] * **价差变化**：美国精炼铜到港量增加导致CL价差收敛[1][2] * 美伦（LME）价差从三四百美元收敛至负几十美元，主因美国关税预期延迟或取消，以及国内外盘资金表现差异[1][6][7] * **贸易预期**：若国内出口从单月4万吨左右进一步增加至8-9万吨，可能缓解国内过剩压力[20] * **成本与利润**： * 冶炼厂生产利润：由于长单加工费谈判价格较低（0美元），冶炼厂从前一年的1,000元利润下降至亏损170元[13] * 高硫酸价格弥补了部分损失，使得冶炼厂生产利润相对可承受，**今年全球冶炼厂减产概率较低**[3][13][16] * **废铜市场影响**： * 废铜市场表现强劲，高价环境下精废价差快速走阔，废铜优势明显[23] * 截至2025年10月，用废铜总量接近250万吨，为历史最高水平，自2023年以来每年用量逐步递增[23] * **2025年全年废铜供应量同比增长约10%**，进口量维持在近六年最高水平，供应充足[24] * 废铜政策频繁变化影响供应，目前需要含税的废铜才能正常使用[25] * **市场结构与资金**： * 当前无论是沪铜还是海外市场的持仓均维持在历史最高位，高持仓对应高价格，未来价格波动可能更剧烈[26] * 自元旦以来国内资金推动力更强，导致内盘价格表现优于外盘[7] * **下游产业影响与预期**： * 高价位对下游产业造成压力，下游采购减少、开工率降低[27] * 订单采购价位从85,000元上涨到105,000元，加工企业有一定亏损，只能将亏损降至可承受范围内[27] * **春节后需求预期**：三四月份为传统旺季，若价格震荡或震荡上涨，下游能接受，则开工率和需求会回暖；若出现极端行情则不利[28][29] * **投资建议与估值**： * 建议关注紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、藏格控股等大型标的，以及西部矿业、河钢资源等小型潜力公司[1][5] * 以当前1.2万至1.3万美元/吨的铜价测算，主要标的估值约在12至13倍左右，相对不高，建议持续配置[1][5] 其他重要内容 * **长期需求驱动**：从更长周期看，包括数据中心、AI等新兴领域对铜需求依然强劲，并且可能超出预期，4%的需求增长是保守估计[22] * **远期供应增量**：对于2027年，预计印度阿达尼冶炼厂将增产10万吨，印尼Grasberg（预计2026年底复产15万吨）和PTI阿曼（可能贡献5万吨）复产将影响冶炼厂增量[17][18] * **全球需求增长预期**：预测2026年海外市场整体需求增长率为3.6%左右，印度和东盟是主要增量来源，欧洲预计小幅恢复[19] * **终端消费增速**：预计2026年终端消费增长率约为2.5%，表观消费增长率约为3%[22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国内外基差回升，精废价差扩大，全球显性库存增加，铜估值中性稍偏弱；短期铜精矿加工费下滑驱动偏多，全球制造业PMI驱动偏空，美元指数驱动相对中性；美国非农就业数据结构性偏弱，政策宽松方向预期不变，国内制造业景气度边际改善，叠加权益市场走强，情绪面仍偏暖；产业上铜矿供应维持紧张格局，短期供应扰动时有发生，紧张格局有所强化，尽管高铜价继续抑制消费，国内库存仍有累积压力，但矿端紧张和LME现货偏强的情况下，铜价支撑较强，预计短期价格震荡冲高；本周沪铜主力运行区间参考98000 - 106000元/吨，伦铜3M运行区间参考12400 - 13500美元/吨 [13] 各部分总结 周度评估及策略推荐 - 需求方面，进入新年现货需求略有好转，下游逢低适量采买，但需求仍受高价抑制，下游初端消费开工率继续下滑，国内精废价差扩大，废铜替代优势提高，再生铜杆开工受财税政策影响维持低位 [11] - 供应方面，铜精矿现货加工费继续下滑，粗铜加工费维持高位，矿端紧张格局维持，因加拿大Capstone公司旗下Mantoverde铜金矿工人持续罢工、米拉多铜矿投产延期、智利国家铜业产量不及指引预期 [12] - 库存方面，三大交易所库存加总78.9万吨，增加4.7万吨，上期所库存增加3.5至18.1万吨，LME库存微减0.1至14.1万吨，COMEX库存增加1.3至46.7万吨，上海保税区库存10.2万吨，增加0.1万吨，周五上海地区现货贴水期货45元/吨，LME市场Cash/3M升水41.9美元/吨 [12] - 进出口方面，国内电解铜现货进口亏损相对缩窄，洋山铜溢价下降，2025年11月我国精炼铜进口量30.5万吨，净进口量为16.2万吨，环比减少10万吨，同比减少58.2%，1 - 11月累计进口量为353万吨，净进口量为283.7万吨，同比减少11.1% [12] 期现市场 - 期货价格方面，美国突袭委内瑞拉强化战略资源价值，铜价冲高，沪铜主力合约周涨3.23%，伦铜周涨4.05%至12965.5美元/吨 [20] - 现货价格方面，展示了不同时间长江有色价、广东南海等价格及价差情况 [24] - 升贴水方面，国内铜价冲高回落，周五华东地区铜现货贴水期货收窄至45元/吨，LME库存减少，注销仓单比例下降，Cash/3M维持升水，周五报升水41.9美元/吨，上周国内电解铜现货进口维持亏损，洋山铜溢价下滑 [29] - 结构方面，沪铜近月转为Contango结构，伦铜维持Back结构 [32] 利润库存 - 冶炼利润方面，进口铜精矿现货粗炼费TC下滑，报至 - 45.4美元/吨，华东硫酸价格高位小幅回落，对铜冶炼收入仍有正向贡献 [37] - 进出口比值方面，离岸人民币贬值，铜现货沪伦比值小幅反弹 [40] - 进出口盈亏方面，铜现货进口亏损有所收缩 [43] - 库存方面，三大交易所库存加总78.9万吨，环比增加4.7万吨，上期所库存增加3.5万吨至18.1万吨，LME库存微减0.1万吨至14.1万吨，COMEX库存增加1.3万吨至46.7万吨，上海保税区库存10.2万吨，环比增加0.1万吨；上期所库存增幅来自上海、江苏和广东，铜仓单数量较上周增加29441至111216吨；LME库存减少，减量来自亚洲仓库，欧洲库存持平，注销仓单比例下降 [46][49][52] 供给端 - 产量方面，按照SMM调研数据，2025年12月中国精炼铜产量环比增加约7.5万吨，预计2026年1月产量环比小幅、同比维持较高增长，按照国统局数据，2025年11月国内精炼铜产量123.6万吨，同比增长11.9%，1 - 11月累计产量1332.3万吨，同比增长9.8% [56] - 进出口情况方面，2025年11月我国铜矿进口量为252.6万吨，环比回升，1 - 11月累计进口量为2761.4万吨，同比增加8.0%；未锻轧铜及铜材进口量为42.7万吨，环比减少1.3万吨，同比减少19.3%，1 - 11月累计进口量为490.7万吨，同比减少4.7%；进口阳极铜5.8万吨，环比增加0.3万吨，同比下降16.4%，1 - 11月累计进口68.9万吨，同比减少15.2%；精炼铜进口量30.5万吨，净进口量为16.2万吨，环比减少10万吨，同比减少58.2%，1 - 11月累计进口量为353万吨，净进口量为283.7万吨，同比减少11.1%；出口精炼铜14.3万吨，环比增加7.7万吨，国内现货铜进料加工出口盈利下滑；再生铜进口量为20.8万吨，环比增加5.8%，较去年同期增长20.0%，1 - 11月累计进口量为210.4万吨，同比增加3.6%；11月，我国来自刚果（金）、缅甸、韩国、印度尼西亚、日本、乌兹别克斯坦的进口比例提升，而来自俄罗斯、智利、哈萨克斯坦、澳大利亚、摩洛哥等的进口比例下降 [59][62][65][68][71][74] 需求端 - 消费结构方面，全球电解铜消费结构中电力占46%、家电占15%等，中国电解铜消费结构中建筑占26%、设备占23%等 [78] - 制造业PMI方面，中国12月官方制造业PMI小幅走强，财新制造业PMI回到荣枯线以上，海外主要经济体制造业景气度分化，日本、英国改善，欧元区、美国和印度走弱 [81] - 下游行业产量数据方面，11月份铜下游中汽车、冷柜等产量同比增长，空调、彩电等同比下跌；1 - 11月累计产量汽车、空调等增长，冷柜、彩电等下降 [84] - 房地产行业数据方面，11月国内地产数据延续偏弱，新开工、施工、销售和竣工均同比下跌，降幅均扩大，11月国房景气指数延续下滑 [86] - 下游企业开工率方面，12月中国精铜杆、漆包线、电线电缆、铜管、黄铜棒、铜板带、铜箔企业开工率有不同表现，预计1月部分企业开工率有小幅变化；本周电解铜制杆、再生铜制杆、电线电缆、铜板带开工率下滑 [89][92][95][98][101][104] - 精废价差方面，国内精废价差扩大，周五精废价差报4401元/吨 [109] 资金端 - 沪铜持仓方面，沪铜总持仓环比增加127796至1363282手（双边），其中近月2601合约持仓47740手（双边） [114] - 外盘基金持仓方面，截至1月6日，CFTC基金持仓维持净多，净多比例下滑至18.1%；LME投资基金多头持仓占比小幅下降（截至1月2日） [117]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 分析师普遍认为 2026 年美联储或降息 2 - 3 次，全球精炼铜供需基本平衡，铜价或以震荡偏强趋势为主，套利机会有限，期权合约建议观望为主 [4][35][36] 根据相关目录分别总结 行情复盘 - 上周沪铜期货主力合约 CU2602 价格以上涨行情为主，价格范围在 93390 元/吨附近至最高 99730 元/吨左右 [9] 宏观面 - 12 月 25 - 26 日全国工业和信息化工作会议强调 2026 年要围绕实现“十五五”良好开局抓好十个方面重点工作，包括培育壮大新兴产业和未来产业等；美联储今年最后一次议息会议利率路径点阵图显示 2026 年仅有 1 次 25 个基点降息，但分析师普遍认为或降息 2 - 3 次，高盛等机构预计降息 2 次，政策利率降至 3.00% - 3.25%，野村预计 6 月和 9 月各降息 1 次，高盛预计 3 月和 6 月各降息 1 次 [12][13][35] 供需情况 - 截止 2025 年 11 月，月度精炼铜产量为 123.6 万吨，较上月增加 3.2 万吨，同比上升 11.9%，当前产量较近 5 年维持在较高水平，截止 12 月 25 日，中国铜冶炼厂粗炼费为 - 44 美元/千吨，精炼费为 - 4.58 美分/磅 [16] - 截止 2025 年 11 月，铜材月度产量为 222.6 万吨，较上月增加 22.2 万吨，同比下降 0.8%，当前产量较近 5 年维持在较高水平 [22] 库存情况 - 截止 2025 年 12 月 26 日，上海期货交易所阴极铜库存为 111,703 吨，较上一周增加 15,898 吨；截止 12 月 23 日，LME 铜库存为 158,575 吨，较上一交易日增加 825 吨，注销仓单占比为 29.34% [26] - 截止 2025 年 12 月 25 日，上海保税区库存 9.65 万吨，广东地区库存 2.39 万吨，无锡地区库存 4.01 万吨，上海保税区库存较上一周减少 0.23 万吨 [26] 宏观面、基本面分析 - 分析师普遍认为 2026 年美联储或降息 2 - 3 次，全球精炼铜供需基本平衡，电解铜产量环比快速增长、同比增长不低，中国铜冶炼厂加工费维持小幅下降趋势，精废铜价差快速扩大，铜材产量仍处高位，沪铜库存上升明显、处于近年来较高水平，LME 铜库存小幅下降 [4][35] 后市展望 - 铜价或以震荡偏强趋势为主，套利机会有限，期权合约建议观望为主 [5][36]