核心人事调整 - 国联民生证券完成核心领导职务调整 原董事长葛小波因工作调整辞任 由无锡国资背景的顾伟接任董事长 实现党委书记与董事长职务"一肩挑" [2] - 葛小波保留执行董事及总裁职务 同时公司聘任熊雷鸣担任执行副总裁 郑亮、胡又文担任副总裁 后者均为前民生证券高管 [4] - 此次人事变动标志着国联与民生证券合并后的人事布局大致完成 新管理层将直面千亿级券商的资源协同挑战与行业格局重塑机遇 [4] 新任董事长背景 - 顾伟出生于1975年 早年任职于无锡市财贸系统及政府办公室 2019年起担任无锡市地方金融监督管理局局长 任内推动无锡上市公司数量突破200家 [6] - 2023年12月升任无锡国联集团总裁后 主导了国联证券与民生证券的合并谈判 并于2024年先后接任民生证券董事长及国联证券党委书记职务 [8] - 业内评价其优势在于熟悉地方产业资源与金融政策协同 但缺乏一线券商管理经验被视为潜在挑战 [8] 高管团队构成 - 除董事长调整外 公司任命三名新高管 熊雷鸣任执行副总裁 郑亮、胡又文任副总裁 三人均来自民生证券原管理层 [10] - 结合6月已任命的5位民生系高管 目前国联民生高管团队中有近一半拥有民生证券背景 [12] - 核心职务呈现无锡国资与职业经理人的双轨配置 顾伟担任董事长 葛小波与熊雷鸣分别以总裁和执行副总裁身份统领业务体系 [12] 业绩表现 - 公司预计2025年上半年实现归母净利润11.29亿元 较上年同期增加10.41亿元 同比增幅达1183% [13] - 剔除民生证券纳入合并报表的影响因素 2025年上半年归母净利润同比仍实现168%的大幅增长 [14] - 投行业务团队整合后 承销保荐子公司跻身行业内"两超四强"的市场新格局 研究业务方面 2024年全年以4.6亿元分仓佣金收入冲入行业前五 [14]

报告核心观点 - 大部分食品饮料传统行业面临供给过剩与需求不足双重影响，价格与竞争体系重塑，竞争使价格承压、盈利增速预期下修，但也加速创新改革，带来新投资机会与方向 [3][6][21] 总述：重塑与新生 - 食品饮料传统行业受供需影响，价格与竞争体系重塑，竞争带来挑战也催生新业态、新模式、新渠道等投资机会 [3][6][21] 白酒：调整优化，寻找平衡点 - 2025 年以来白酒行业供需变化，需求端升级与降级并存，次高端承压、地产酒增长，供给端酒企调整节奏匹配需求，行业酝酿周期性变化，建议选产品结构均衡、库存健康企业 [7][22] - 白酒库存周期进入主动去库存深度调整期，需求偏弱下收入增速探底，考虑合同负债后实际收入增速降速，本轮酒厂供给转向节奏更早 [23][26] - 白酒行业消费升级与降级并存，次高端承压、地产酒龙头增长，如今世缘 100 - 300 元价格带收入增速高于整体 [30] - 2025 年年中白酒行业供需变化，消费升降级、供给优化改变增长逻辑，2025Q2 仍在去库，需求弱批价降，下半年至明年有望达平衡点，推荐贵州茅台等企业 [7][32] 大众品：渠道为王，结构成长 方向一：新渠道——流量入口，效率革命 - 新业态受关注，通过效率革命颠覆传统渠道壁垒，提供质价比消费选择，把握新流量入口，零售企业和切入新渠道公司成长，投资聚焦渠道企业和关联制造企业 [8][37] - 中国快消品行业销售渠道多元，电商占比超 30%，线下食杂店、超市占比高，呈分散状态 [37] - 国内休闲零食销售渠道均衡化发展，电商、专卖店、便利店占比提升，会员制超市、零食量贩、直播电商兴起丰富渠道 [40] - 消费者关注质价比，会员超市满足需求，国内仓储会员制超市规模扩充，如山姆会员超市发展势头强劲 [42][44] - 有友食品和立高食品在会员超市渠道布局充分，有友食品山姆渠道增量带动显著，立高食品商超收入增长、利润率有望提升 [47][48] - 休闲食品饮料零售下沉市场和专卖店渠道受关注，下沉市场规模大且占比将提升，专卖店渠道规模扩大，零食量贩门店突破 4 万家，下沉市场为开店主力区域 [52][56] - 万辰集团、盐津铺子、西麦食品、卫龙美味、劲仔食品在零食量贩渠道受益，万辰集团盈利能力改善，盐津铺子全渠道发展、布局新增长点，西麦食品主业增长、渠道多元化，卫龙美味魔芋零食发展好，劲仔食品全渠道改革提升竞争力 [59][62][70][75] - 连锁小吃快餐经营承压，2025 年第一季度开店量同比减少，部分品牌扩张，食品连锁企业如锅圈和周黑鸭转型探索，锅圈主业修复、计划开店，周黑鸭发力新零售渠道 [76][82][85] 方向二：新产品——产品裂变，顺应潮流 - 传统行业创新放缓，部分细分行业如休闲魔芋有创新迭代空间，无糖茶、养生水、威士忌、保健品等细分成长赛道是投资重点 [88] - 消费者健康意识觉醒，无糖茶符合趋势，市场规模增长，东方树叶市占率提升带动茶饮收入增长 [89][90] - 中式养生水行业规模扩容，元气森林是领头羊，承德露露 2025 年入局，行业有望被更多消费者接受 [94] - 国内威士忌市场初步成长，量价双升，百润股份布局威士忌赛道，产品矩阵丰富，赛道前景广阔 [101][106] - 涪陵榨菜加速产品研发升级，挖掘餐饮和新渠道增量，推出新品打开市场 [110] - 保健品美容抗衰需求增长，麦角硫因产品受关注，H&H 国际控股旗下 Swisse 布局相关产品 [113] 方向三：新格局——整固重塑，进化再生 - 乳制品、啤酒、酵母等行业集中度提升，竞争强度放缓，龙头竞争力凸显，黄酒行业格局稳定，龙头战略协同，盈利弹性打开，估值有望重估 [10][116] - 黄酒行业 2016 年前后收入达高峰后萎缩，龙头跑赢行业，2023 年 CR3 超 40%，2025 年龙头提价，协同效应下盈利弹性和估值提升 [117][122] - 啤酒行业销量平稳，头部集中度高，竞争格局改善，即时零售发展，啤酒龙头布局，建议关注青岛啤酒等公司 [127][128] - 中国乳品市场增长换挡，需求迭代有结构性机会，原奶价格影响乳制品盈利，2025 年需求有望复苏、供给出清，奶价或迎拐点，关注伊利股份等公司 [130][139] - 妙可蓝多奶酪棒产品周期企稳，B 端接棒成长，奶酪市场规模增长，B 端产品占比提升，妙可蓝多产品矩阵丰富，聚焦奶酪战略，研发创新巩固领先地位 [140][151]

纯碱价格走势 - 2025年二季度华北地区重碱市场均价环比下跌8%至1483元/吨 较2024年初累计跌幅达50.2% [1] - 二季度秦皇岛港5500卡动力煤均价632元/吨 环比Q1下滑12.4% [1] - 煤炭价格下行减弱纯碱价格支撑 供需矛盾突出 [1] 行业盈利状况 - 当前动态毛利润显示天然碱法/联碱法/氨碱法分别为415/-54/-152元/吨 [1] - 二季度三种工艺平均毛利润环比分别下滑112/100/55元/吨至516/15/-66元/吨 [2] - 部分工艺路线已陷入亏损状态 盈利空间持续收窄 [1][2] 产能扩张情况 - 2024年国内纯碱有效产能3970万吨 同比增加4.7% [3] - 2025年新增产能包括江苏德邦60万吨联碱项目和连云港碱业110万吨联碱装置 [3] - 博源化工280万吨天然碱项目待投 行业处于扩产周期尾声 [3] 行业格局变化 - 2024年底天然碱法/联碱法/氨碱法产能占比分别为15%/49%/36% 天然碱占比较2022年提升10.4个百分点 [4] - 政策强调治理低价无序竞争 或加速边际产能出清 [4] - 中小型氨碱法产能面临边缘化风险 行业格局有望重塑 [4]

业绩说明会召开情况 - 公司于2025年6月6日通过视频直播和网络互动形式召开2024年度暨2025年第一季度业绩说明会，董事长NINA YANTI MIAO、副董事长兼总经理汪春俊等高管出席并与投资者互动交流 [1] 房地产行业对定制家居业务的影响 - 房地产行业深度调整对定制家居行业是挑战也是机遇，打破依赖新房增量模式，加速行业洗牌，中小企业将加速出清 - 行业竞争逻辑从"以价换量"转向"以质提效"，旧房翻新和局部改造需求成为新增长点 - 公司专注中高端市场，通过原创设计能力和数字化服务链路优势，推出"我乐顶配王"产品守住品牌溢价 [2] 公司未来盈利增长点 - 持续推出新产品，增加木作等高溢价产品巩固中高端竞争优势 - 丰富产品品类，提高沙发、床、餐桌等自制产品配套率以增加客单值 - 在高潜力城市扩大旗舰店规模，完善空白市场覆盖 [3] 公司2025年一季度业绩 - 实现营业收入31,773.54万元，同比增长12.83% - 归属于上市公司股东的净利润4,014.82万元，同比增长111.42% [4] 行业发展前景 - 行业集中度持续提升，上市公司凭借品牌力、供应链整合能力将抢占更多市场份额 - 缺乏竞争力的中小企业将加速出清 [5] 股权激励限制性股票回购注销 - 因2024年度经营指标未达激励计划考核要求，公司决定回购注销261名激励对象已授予未解锁的3,661,750股限制性股票 - 回购注销完成后剩余股权激励限制性股票为0股 [7][8] - 预计2025年6月11日完成注销，并办理相关工商变更登记手续 [9]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：草甘膦行业、化工行业、农化制品行业 - **公司**：拜耳、孟山都、兴发集团、江山股份、河北诚信、福华集团、西安股份、广信股份、禾邦股份、侯书成公司、天正达 纪要提到的核心观点和论据 拜耳与孟山都面临的法律诉讼及财务困境 - 拜耳自 2018 年收购孟山都后，累计支付超 100 亿美元和解草甘膦致癌诉讼，仍有约 6 万件起诉案待决，近期单次赔偿 21 万美元创历史新高，加剧财务风险[1][2] - 2024 年拜耳净利润同比下降 46%，股价跌至 2004 年以来最低点，市值缩水 240 亿美元，累计赔偿接近总市值，威胁财务稳定性[2] - 拜耳或让孟山都破产隔离诉讼责任，但在美国法律框架下存争议，且受全球监管关注，加拿大最高省法院批准 12 亿加元集体诉讼索赔[1][4] 草甘膦致癌案对市场业务的影响 - 2024 年拜耳农业板块销售额下降 4%，利润预期下调至 100 亿欧元，引发对收购孟山都战略合理性的质疑[1][5] - 拜耳裁员 5400 人，计划通过自动化、产品高端化等优化成本结构，但转基因农作物战略推广带来的需求增量短期内难抵冲击[5] 孟山都破产或停产对行业格局的影响 - 孟山都破产将严重影响全球化工和农化制品行业格局，业务收缩为其他除草剂腾出空间，引发行业对产品安全性的重新审视[1][6][7] - 若孟山都停产，美国市场或寻替代品，拉动草甘膦及其替代品价格上涨，加速行业整合，但目前无完全替代且价格适中的产品[3][11] 草甘膦市场价格下跌原因及库存情况 - 价格下跌受全球经济危机、疫情冲击、俄乌战争及关税政策变化影响，海外库存约 20%-25%未消化，新订单先处理库存，价格压力短期难缓解[1][10][11] 草甘膦与替代品情况 - 草铵膦药效比草甘膦高，有效成分是其两倍，使用量减少约 50%，但价格高，替代范围受限，长期使用草甘膦使杂草抗药性增加、破坏土壤结构[3][16][20] - 精草铵膦及其相关产品和一些小众除草剂可能因市场变化受益[19] 全球各区域对草甘膦需求情况 - 全球年产能约 160 万吨，产量 120 万吨，需求约 100 万吨，中国占 20%（70%以上出口），北美占 35%，南美占 25%，欧洲占 10%，东南亚占 5 - 7%，中国出口主要流向巴西等地[21] 其他重要但可能被忽略的内容 - 孟山都产能 37 万吨，实际产量约 28 万吨，产品主要覆盖南美地区，尤其是巴西[8] - 中国草甘膦生产企业中，兴发集团产能 25 万吨、实际产量 20 万吨等，禾昌计划年底增加 5 万吨新建项目，其他企业暂无扩展计划[9] - 何邦四川基地 50 万吨双良节能建设计划仅处于规划阶段，短期内对价格无显著影响[15] - 中资企业如天正达等未直接参与相关事件，生产与销售运作状态较好，受影响较小[15] - 市场上除草剂价格 39000 - 40000 元，孟山都成本比国内高约 30%，产品售价贵，引发打压市场促进其他产品销售的舆论[17] - 草甘膦和解前价格会受冲击下降，但波动幅度减小，美国市场需求约 30 多万吨，因舆论和心理预期影响其他市场[14] - 草甘膦行业面临重组压力，企业是否破产无明确结论，预计 2027 年下半年有最终结果，短期内问题无法完全解决[13] - 拜耳通过诉讼剥离孟山都可能性不大，更现实做法是和解平衡各方利益[12]