海外宏观经济与政策 - 2026年海外大型经济体增长预期分化：美国GDP预期增长2%，日本0.8%，英国1.1%，欧元区1.2%（德国1.0%），美欧增长预期差从0.6%升至0.8%[4] - 主要经济体短期通胀预期普遍反弹：美国2年期通胀预期2.3%，欧元区1.7%，日本2.0%，英国3.1%，英国央行紧缩压力最大[7] - 央行货币政策预期与短期通胀背离：市场预期通胀较高的美联储和英国央行可能降息，而通胀较低的欧洲央行和日本央行可能加息[10] - 美联储降息推升长端美债利率：2025年降息75个基点后，10年期美债利率再度回到4.2%左右，因期限溢价上行抵消短期利率下行[13] - 美元空头头寸减少：截至1月2日，投机者持有的美元净空头持仓占比降至13.7%，为4个月（8月以来）最低点[16] 中国市场与资产配置 - 沪深300指数权益风险溢价(ERP)为4.2%，低于16年均值以上1倍标准差，显示股票估值有抬升空间[18] - 中国10年期国债远期套利回报为35个基点，较2016年12月水平高65个基点[22] - 离岸美元融资压力缓解：3个月美元兑日元互换基差为-21.5个基点，Libor-OIS利差为125.1个基点[25] - 铜金价格比升至2.9，与离岸人民币汇率（7.0）的背离缩小，但两者信号不一致[27] - 中国股债相对回报：股票与债券的总回报之比为28.7，高于过去16年均值，中长期股票资产相对吸引力增强[29]

从近期数据表现看，美国公布的11月成屋签约销售指数环比增长3.3%，创下近三年新高，增幅也高于前值和市场预期。不过，该数据对汇市的直接影响有 限，未能明显改变美元的整体运行节奏，反映出市场当前更关注政策预期而非单一经济指标。 技术走势方面，欧元/美元自上周高点1.1808小幅回落后，在1.1760附近获得支撑，该位置对应11月中旬低点所形成的上升趋势线。从结构上看，这一趋势线 仍对汇价构成有效支撑，整体上升格局尚未被破坏。 在新年假期临近、市场交投明显清淡的背景下，欧元/美元周二整体表现平稳，撰稿时运行在1.1770附近。汇价在接近1.1800区域的三个月高点附近获得支 撑，但短期内上行动能有所放缓，显示出年末市场风险偏好偏谨慎的特征。 从中期结构看，欧元/美元仍处于相对有利的位置。美元年度表现偏弱，而主要经济体政策预期差异仍对汇价形成支撑。市场普遍认为，欧洲央行政策节奏 已趋于稳定，而美联储在未来一年存在多次调整政策的可能，这种预期差异限制了美元的反弹空间。 在此环境下，投资者的关注点逐渐转向美联储即将公布的12月货币政策会议纪要。 此前，美联储在内部意见并不完全一致的情况下推进了降息，并释放出未来政策可能 ...

市场表现 - 12月26日早盘，贵金属期货走势强劲，铂期货封涨停板，沪银一度暴涨8% [1][2] 核心驱动逻辑 - 贵金属市场持续交易供给端受限、库存蓄水池浅、全球争夺定价与库存的逻辑 [1][2] - 投资与配置端需求强劲 [1][2] - 地缘复杂性提振了贵金属的避险及抗通胀需求 [1][2] 品种特性分析 - 白银市场规模更小，工业需求刚性且现货市场偏紧 [1][2] - 白银价格对投资与投机需求增加极为敏感 [1][2] 后市关注点 - 需关注新一任美联储主席任命及数据对货币政策预期的影响 [1][2] - 短期黄金突破前高后仍偏强 [1][2] - 白银高波动下价格风险较大 [1][2]

债市近期表现与超长端国债动态 - 12月债市震荡运行，年末配置行情未现，超长端表现偏弱 [1] - 12月22日LPR报价持平，12月24日央行开展4000亿元MLF操作，净投放1000亿元 [1] - 截至12月24日，10年期国债收益率报1.8370%，30年期报2.22%，较11月底分别上行0.8和4个基点 [1] - 当周前3个交易日，10年期与30年期国债期货主力合约累计涨幅分别为0.14%和0.49%，30年期有初步企稳迹象 [1] 期限利差分析与驱动因素 - 30年期与10年期国债利差自2024年9月以来总体震荡上行，2025年6-10月快速拉升，10月中旬后经历大幅波动 [1] - 当前利差处于40个基点左右，绝对值攀升至2022年11月中下旬水平 [1] - 期限利差与经济周期和货币周期相关，经济预期走强或货币宽松周期落地有助于利差回升 [2] - 2020年前利差与货币周期呈负相关，2020年下半年至2023年货币宽松周期中利差单边下行，反映经济预期及“资产荒”下交易盘涌入推高需求 [2] - 2024年收益率快速下行而利差磨底，2025年收益率小幅反弹而利差大幅回升，显示超长端国债配置需求已发生变化，交易盘趋弱 [2] 未来利差走势的潜在影响因素 - 支持利差进一步走扩的因素包括：股债性价比变化导致保险机构配置盘减少、银行长久期负债减少削弱超长端需求、经济基本面改善斜率变陡可能引发债市牛熊切换 [2] - 若2026年政府债发行在超长端期限分配上较2025年明显减少，则预期差可能带动利差收窄 [2] 债市短期展望 - 基于全球流动性宽松、全球资本再配置逻辑未改，以及国内基本面和政策面趋稳，短期债市仍处于承压状态 [3] - 30年期国债短期双向波动幅度加大，其与10年期国债的利差不排除进一步走扩的可能 [3]

现货黄金： 12月24日，消息面：周三亚洲交易时段，黄金价格（XAU/USD）延续强劲涨势，突破每盎司4520美元 关口，创出历史新高，随后回落。当前市场环境下，黄金的上涨逻辑主要由避险需求和货币政策预期共 同驱动。首先，地缘不确定性持续发酵，显著抬升市场避险情绪。近期围绕委内瑞拉的紧张局势不断升 级，与原油运输和国际航运相关的不稳定因素，促使资金持续流入避险资产。 技术面：从日线结构来看，黄金延续明显的多头趋势。价格稳稳运行在100日指数均线之上，中期趋势 保持完好；布林带持续向上张口，显示趋势性行情仍在延伸。不过，14日RSI已运行至70上方，进入超 买区间，提示短线存在技术性整理或高位震荡的可能。若价格能够持续站稳4500美元心理关口，上方目 标有望指向4550美元，甚至测试4600美元整数位；反之，一旦出现回调，4470美元和4430美元区域将成 为重要支撑带。晚间重点关注上方4520-4550美元一线压力，下方关注4450-4420美元一线支撑。个人预 计：高空为主，低多为辅。GOLD分水岭：4470美元/盎司！ 黄金中线参考策略： 空单：激进4515±5区间进场，稳健等4544±5区间再做，止损： ...

公司背景与市场定位 - 公司在大中华市场合规运营近16年，拥有资深分析经验和雄厚实力，是亚洲500强企业 [1][2] - 公司拥有完善的市场分析师专家团队，为投资者提供市场分析和操作指导 [1][2] 黄金市场表现与驱动因素 - 现货黄金价格在2025年12月23日至24日期间连续刷新历史高位，最高触及4525美元/盎司，12月23日收于4484.87美元/盎司 [1][2] - 2025年初以来，黄金价格从约2600美元/盎司起步，年内涨幅约72%，有望创下自1979年以来最强劲的年度表现 [2][8] - 地缘政治紧张局势是推动金价上涨的关键因素，主要包括美国与委内瑞拉对抗、中东伊朗与以色列紧张关系以及俄乌冲突升级 [5][9] - 市场对美联储的降息预期是支撑金价的另一重要力量，市场正在计入2026年多次降息的可能性 [6] - 强劲的央行购金和投资需求持续支撑金价，世界黄金协会数据显示除5月外，2025年黄金ETF总持仓量每月都在增加 [8] 白银及其他贵金属市场表现 - 现货白银价格在2025年12月23日突破每盎司70美元的关键心理关口，收于71.45美元/盎司，单日涨幅3.54% [2] - 2025年初以来，白银价格涨幅已达150% [8] 宏观经济与政策环境 - 美国第三季度GDP按年率计算增长4.3%，为两年来最快增速，高于市场预期 [4] - 2025年10月美国耐用品新订单环比下降2.2%，明显差于市场预期，反映制造业投资动能承压 [4] - 市场预期特朗普可能在2026年年初前提名新的美联储主席，接替任期将满的鲍威尔，新任主席可能推动进一步降息 [6] - 特朗普任内推动的“对等关税”政策及其对美联储政策独立性的施压，加剧了市场不确定性 [6] 原油市场表现与驱动因素 - 2025年12月23日，WTI原油收涨0.84%至58.37美元/桶，布伦特原油收涨0.66%至62.44美元/桶 [9] - 油价上涨主要受地缘政治引发的供应中断担忧推动，包括美国可能出售扣押的委内瑞拉原油以及乌克兰袭击俄罗斯船只和码头 [9][11] - 美国石油学会数据显示，截至12月19日当周，美国原油库存意外增加约240万桶，限制了油价的反弹空间 [11] - 当前油价由地缘不确定性支撑，而非建立在需求强劲复苏的基础之上 [11] 市场综合观点与资产属性 - 当前贵金属牛市是地缘政治风险与货币政策预期交织的结果 [9] - 黄金需求驱动多元，既是货币贬值和通胀的对冲工具，也是美元资产的竞争产品 [8] - 黄金被视为绕开金融制裁、降低金融体系脆弱性的战略资产 [8] - 在全球不确定性高企的背景下，黄金是兼具避险与趋势属性的核心资产之一 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期债市波动加大，主因货币政策预期波动剧烈，带动交易盘频繁波段操作，放大债市波动，走势并不稳固 [6][9] - 银行、保险等长期配债资金谨慎，无明显年末抢配迹象，配置盘对26年债市仍以谨慎为主，短期内改变难度较大，坚持资金难收紧、债市难大涨判断，交易资金可根据货币政策预期变化进行波段操作，在制约配置资金入场因素未消退前，债市空间不大 [6][12] - 进入26年后，可重点观察银行行为是否变化，一方面银行指标压力减轻，配债动力或增强，另一方面年初信贷开门红储备强，资金面或有压力，制约银行配债需求，临近年末可关注存单市场变化 [6][13] 根据相关目录分别总结 债市周观点 - 债市波动加大主因货币政策预期波动剧烈，带动交易盘频繁波段交易，12月债市整体主线是货币政策预期从边际收紧到修复再到边际宽松，但走势不稳固，利率日内大幅波动常见 [6][9] 本周固定收益市场关注点 - 本周后续值得关注的数据有美国10月耐用品订单月率等、日本11月失业率等 [14][15] - 本周利率债发行规模抬升，预计合计发行2400亿，处于同期偏低水平，其中国债预计发行1880亿左右，地方债计划发行20.4亿，政金债预计发行500亿左右 [15] 利率债回顾与展望 - 临近年末，周四央行启动14天逆回购，周四、周五分别投放1000元，7天逆回购单日投放规模缩量至千亿以下，最终逆回购合计投放6575亿元，净回笼110亿，叠加央票到期300亿，公开市场操作合计净投放190亿 [17][18] - 资金市场量升价跌，回购成交量继续抬升至8.6万亿，整体均值8.5万亿，隔夜占比均值在90%左右，隔夜价格维持在1.3%以下低位，DR007从1.47%回落至1.44% [18] - 存单净融资仍处负区间，收益率极度平坦化，12月15 - 21日当周发行规模为9958亿，到期规模为10629亿，净融资额为 - 671亿，发行银行中，国有大行、农商行净融资为负，期限上中等期限占比来到高位，价格方面存单收益率平坦 [21] - 上周债市乐观情绪升温，叠加央行出手呵护跨年，债市利率多修复为主，期间超长债波动较大，最终10Y国债、国开活跃券较上周分别变动 - 0.8、 - 2.5bp至1.84%、1.89%，各期限利率债多修复，其中3Y国开债、口行债利率下行幅度最多，在5.5bp左右 [32] 高频数据 - 生产端开工率多下行，高炉、半钢胎、沥青开工率均下行，PTA开工率持平，12月上旬日均粗钢产量同比降幅收窄，读数 - 11.3% [6][36] - 需求端，乘用车厂家批发及厂家零售同比均较上周改善，12月14日当周，厂家批发同比变动 - 22.4%，厂家零售同比变动 - 16.8%，较前周降幅收窄；商品房成交面积同比维持较大降幅，12月14日当周，百大中城市土地溢价率上行，土地成交面积抬升，30大中城市商品房销售面积抬升至212万平，同比读数 - 35%；出口指数方面，SCFI、CCFI综合指数分别变动3.1%、0.6% [6][36] - 价格端，原油价格下行，铜铝价格上行，煤炭价格分化，中游建材综合价格指数、水泥指数抬升，玻璃指数下行，螺纹钢产量抬升，库存快速去化，目前在313万吨，期货价格变动1.4%，下游消费端，蔬菜、水果、猪肉价格分别变动 - 1.3%、1.6%、0.2% [6][37]

现货黄金市场行情 - 截至发稿，现货黄金最新报1012.36元/克，日内涨幅0.85%，最高上探至1016.31元/克，最低触及1003.67元/克 [1] - 黄金短线偏向看涨走势，价格再创历史新高 [1] - 从日线级别观察，黄金维持强势多头格局，价格运行于100日指数移动均线之上，布林带持续扩张 [3] 金价上涨驱动因素 - 核心驱动因素是地缘政治风险升温，市场敏感度显著增强，资金加速涌入避险资产 [1] - 近期多地局势趋紧威胁能源与航运安全，为黄金构筑稳固需求底座，避险溢价难快速消退 [2] - 货币政策预期是重要支撑，市场预期美联储未来可能调整立场，中长期利率下行将降低持有黄金的机会成本 [2] 技术分析与前景展望 - 14日RSI已攀升至70以上，进入明显超买区间，暗示短线可能出现技术性整理或高位震荡 [3] - 若多头动能延续，金价有望进一步挑战4400美元重要心理关口 [3] - 黄金正处于“强趋势中的高位阶段”，在宏观环境未根本转变前，任何回落更可能被视作调整而非趋势终结 [4] 潜在影响因素 - 短期焦点在于即将发布的美国宏观数据，包括三季度GDP初值、耐用品订单、工业产出及就业指标 [2] - 若美国数据显著超预期，美元或阶段性走强，对美元计价的黄金形成短暂压制，但未必撼动中期趋势 [2]

美股市场周期特征 - 当前美股呈现典型的经济周期末期特征 [1] - 强劲的企业盈利增长持续推动股价创新高 [1] - 市场远期估值已停止扩张 [1] 市场驱动因素与前景判断 - 美股牛市或已进入"最后一程" [1] - 上半年仍可能由盈利主导上涨 [1] - 下半年风险显著增大 [1] 潜在风险因素 - 一旦市场对货币政策的预期转向紧缩（利率上行），估值将面临压缩压力 [1]

市场整体表现与驱动因素 - 2025年以来贵金属市场延续强势格局，白银表现尤为突出 [1] - 制造业数据不及预期令市场重新押注货币环境趋于宽松，美元承压，资金加速流入贵金属板块 [1] - 制造业活动走弱被视为本轮上涨的直接催化剂，相关数据大幅低于市场预期，强化了对未来利率下行的定价逻辑 [1][3] 价格结构与市场行为 - 白银大幅跑赢黄金，金银比快速回落至历史相对低位区间 [1][2] - 这一变化反映出市场风险偏好阶段性抬升，资金更倾向于选择弹性更大的品种，以捕捉降息预期下的超额收益 [1][2] - 利率预期的变化降低了无息资产的持有成本，使黄金与白银在资产配置中的吸引力明显提升 [1][3] 白银的供需基本面 - 现货库存偏紧已成为常态，工业端采购溢价上升，进一步放大了价格波动空间 [1][3] - 白银在战略资源层面的重要性提升，也在中长期增强了市场对其价值的认可 [1][3] - 需求端方面，新能源、智能交通以及算力基础设施持续扩张，对白银形成稳定消耗 [1][3] 贵金属市场的需求构成 - 黄金市场中持续的官方与机构配置需求，与白银的工业属性形成互补，共同构筑了贵金属整体的坚实底部 [1][3] 短期市场动态与展望 - 短期内，金银在触及阶段高位后出现技术性整理，属于上涨过程中的正常现象 [2][3] - 随着关键经济数据陆续公布，市场对未来利率路径的判断仍将反复修正，价格波动或有所加大 [2][3] - 尽管白银相对黄金的估值已处于偏高区间，短线不排除出现轮动或回调 [4] 中长期前景与配置价值 - 在经济不确定性尚未消散的环境下，贵金属作为对冲工具和资产多元化选择的核心地位依然稳固 [4] - 在货币政策预期、实物需求与资金流向多重因素支撑下，贵金属板块仍具备中长期配置价值 [4] - 本年度行情有望延续强势表现 [4]