核心观点 - 报告核心观点为2025年四季度美元债与汇率市场波动性或增大，美债利率展望呈现波动增大但短端确定性更强的特征，美元指数预计维持偏强震荡，美元债信用策略建议警惕关税升级尾部风险并预计利差先上后下，可逢高买入 [2][3][46] 市场回顾 - 2025年三季度美债利率整体下行，10年期美债收益率从7月底的4.4%附近下滑至4%附近，此轮下行主要由非农数据走弱及降息预期发酵驱动 [7] - 三季度美元债风险情绪趋弱，投资级表现跑赢高收益级，其中中资美元债投资级回报率为2.41%，高收益级回报率为1.99%，高收益中资美元债表现不及美国美元债和亚洲美元债，或受地产商债务重组影响 [9][10] - 2025年10月以来，随着美国政府持续停摆及中美关税摩擦升级，投资级和高收益美元债利差均有走阔，高收益债利差走阔幅度大于投资级 [13] 基准利率展望 - 2025年10月，因政府停摆导致数据真空期，对债市扰动较少，美债或维持低位震荡格局 [38] - 2025年11月，市场可能进入因关税谈判及数据重新公布带来的高波动环境，期限利差有走阔压力；若关税谈判不顺利，期限溢价可能攀升，若顺利达成协议则风险偏好修复可能压制美债表现 [38] - 2025年12月至2026年一季度，美国消费季叠加年初企业调价，企业成本转嫁冲动或更大，需关注通胀效应是否加剧 [38] - 2025年11月公布的10月失业率数据可能因政府关门及联邦政府一次性买断计划影响而面临约0.3个百分点的上行压力 [42] 汇率展望 - 预计2025年四季度美元指数将维持偏强震荡，运行区间预计在95-105点，其走势或主要跟随美国国内降息预期变动 [46] - 欧洲方面，德国财政宽松开始落地，但法国面临财政僵局、英国有财政缺口需补充，拖累欧洲整体财政扩张力度，美国与欧洲的利差优势对美元构成支撑 [46][48] - 需警惕2025年11月美国关税摩擦升级的尾部风险，此前关税不确定性曾导致实际美元指数最大较模型低估约5% [46] 美元债策略 - 四季度美元债信用利差预计先上后下，需警惕11月关税升级的尾部风险，若关税摩擦升级可考虑逢高买入 [58] - 从一级交易商头寸看，投资级美元债需求仍然相对旺盛 [58][60] - 行业配置方面，从估值看建议关注必选消费板块；从抗波动角度看，在关税冲击时表现较稳健的板块包括国企、券商和银行普通债 [65][66][69] - 近期中资地产债新发供给增多，主要源于部分地产商进行债务重组 [62]

出口管制措施 - 相关部门对超硬材料、部分稀土设备和原辅料、部分重稀土、锂电池和人造石墨负极材料等相关物项实施出口关注 [1] - 该出口管制措施自11月8日开始实施，目的是维护国家安全利益和履行防扩散等国际义务 [2] - 此次为出口管制而非禁止出口，出口需报批，旨在维护产业链平衡，避免重要产品低价出口损害自身利益 [2] 对行业及公司的潜在影响 - 出口管制有望保障国内相关企业利益，提升产品附加值，产品涨价是必然趋势 [2] - 对人造石墨负极材料的管制可能使外企难以采购，转而购买国内锂电池，从而带动国内锂电池和负极材料的销量增长 [2] - 稀土是中国的重要资源，锂电池在全球份额最大，这些是可用于反制的关键资源 [5] 宏观经济与市场环境 - 国际金价在国庆长假期间飙升，纽约期金价格达到4081美元 [4] - 金价上涨的驱动因素包括美联储降息预期、避险情绪升温以及全球央行增持黄金导致的供求变化 [4] - 美元指数在特定时间点上涨，最高达到99.5380，显示部分资金回流美元，体现市场避险情绪 [4] - 当前投资环境下，稀有金属和有色金属被视为有潜力的投资路径，黄金上涨已提供先例，但需注意相关品种今年已有显著涨幅 [4]

贸易政策影响 - 美国政府对巴西产品征收50%关税导致巴西对美咖啡出口量在8月同比减少55.24% [1] - 巴西对美国咖啡出口量从7月的45万袋降至8月的25万袋 环比减少约44% [1] 市场供需状况 - 美国市场咖啡消费需求未因关税政策减弱 [1] - 关税冲击通过通胀效应最终将损害美国消费者利益 [1]

关税对美国消费者的影响 - 某些行业关税将冲击美国消费者 [1] 关税对通胀的影响 - 预计6-7月数据将显现关税带来的通胀效应 [2] - 美联储对"关税造成的影响程度更低"持开放态度 [2] - 若关税影响更低 将对美联储货币政策产生实质性影响 [2]

中东局势对能源价格的影响 - 中东局势可能导致能源价格上涨 [1] - 能源价格上涨不会造成持续的通胀效应 [1]