论坛概况 - 东方证券研究所于2月26日至27日在上海主办“地缘新秩序与投资新篇章主题论坛” [1] - 论坛聚焦国际格局演变与资本市场结构性变革 汇聚多位行业专家进行深度对话与前瞻研判 [1] - 公司表示2025年积极贯彻金融强国战略 聚焦服务实体经济 制定实施金融“五篇大文章”专项行动方案 [1] - 公司强调面对复杂国际形势将保持战略定力 坚持稳健经营 以自身确定性应对环境不确定性 [1] - 公司认为2026年开年以来 中国经济与市场的稳健性、吸引力进一步凸显 [1] 宏观与战略研判 - 公司宏观与战略研究团队对国际宏观环境作出前瞻研判 [1] - 全球资本市场面临核心变量切换 投资逻辑正在重塑 [2] - 地缘政治、供应链韧性日益成为资产定价的关键因素 [2] 投资主线与机会 - 投资机会集中于两大主线：保障安全的周期主线与代表新质生产力的科技突破主线 [2] - 保障安全的周期主线包括关键矿产、化工、能源和农业等领域 [2] - 公司研究所围绕两大主线 在分论坛中与外部专家深入研讨 挖掘细分领域投资机遇 [2] 公司研究业务发展 - 公司研究所将继续搭建高水平思想交流平台 推动研究赋能业务 [2] - 研究业务旨在助力投资者在复杂环境中把握先机、行稳致远 [2]

核心观点 - 国际化发展是券商自身业务发展的主动选择，也是建设全球一流投行的必然要求，未来国际业务有望成为券商业绩成长的重要驱动 [1] - 金融强国战略导向下，头部券商需在国际市场具备资本配置和资产定价的话语权，国际业务是券商发展的星辰大海 [1][3][5] 行业趋势与战略地位 - 近年来国际业务成为券商发力的重要业务方向，其战略地位进一步提升 [2] - 2025年以来，中资券商对国际子公司增资形成明显趋势，部分券商拟通过增资增强资本实力，亦有券商宣布拟新设国际子公司 [2] - 国际化是国际一流投行发展的主要手段，参考高盛、摩根士丹利等全球龙头，其于1970年后把握本土企业跨境需求，实现了从本土龙头到国际化一流投行的跃升 [3] - 在中资企业全球价值链定位升级、出海需求旺盛的趋势下，建设国际一流投行需要券商具备国际市场的资本配置和资产定价话语权 [3] - 在长端利率下行空间有限的环境下，券商权益自营尚未大规模扩表，国际业务有望成为头部券商扩表的主要方向 [3] 业务表现与利润贡献 - 国际业务利润贡献愈发突出，样本18家券商国际子公司对整体利润贡献从2018年的0.7%提升至2025年上半年（1H25）的8.2% [2] - 部分头部券商国际子公司利润贡献显著，例如中信证券、中金公司、华泰证券的国际子利润贡献分别达到20%、55%和14% [2] - 国际业务已成为头部券商盈利增长的主要驱动 [2] - 全球龙头券商的国际业务收入占比普遍在30%以上 [5] 主要业务板块构成 - 多数券商国际业务以投资收益为主，财富管理、投行业务也具备一定业务体量 [4] - 财富管理方面，中国居民跨境财富管理需求增长，需要券商提供全球资产配置服务，有望成为国际业务新的增长引擎 [4] - 投行业务方面，随着“一带一路”倡议和企业全球化战略推进，中国企业境外融资、跨境并购等全球资本运作频繁 [4] - 跨境自营方面，在国内固收市场“资产荒”背景下，存在显著利差的海外债券市场吸引力更高，跨境资产配置是部分券商探索的重要转型方向 [4] 未来展望与个股推荐 - 随着境内企业出海需求持续升温、境内投资者跨境配置需求不断提升，叠加头部券商对国际业务资源投入成果显现，国际业务在头部券商中的盈利占比有望稳步提升 [5] - 个股方面，推荐国际化业务布局领先的中信证券、广发证券、华泰证券等 [1]

文章核心观点 - 国际化发展是券商自身业务发展的主动选择，也是建设全球一流投行的必然要求，未来国际业务有望成为券商业绩成长的重要驱动 [1] - 在金融强国战略导向下，头部券商需在国际市场具备资本配置和资产定价的话语权，国际业务是券商发展的星辰大海 [1][2][4] 券商国际业务发展现状与趋势 - 国际业务利润贡献愈发突出：样本18家券商国际子公司对整体利润贡献从2018年的0.7%提升至2025年上半年（1H25）的8.2% [1] - 头部券商国际化盈利驱动显著：中信证券、中金公司、华泰证券的国际子公司利润贡献分别达到20%、55%、14% [1] - 国际业务战略地位提升，增资与新设趋势明显：2025年以来，广发证券、华泰证券等拟增资增强国际业务资本实力，西部证券、东北证券等宣布拟新设国际子公司 [1] 国际化发展的战略意义与驱动力 - 国际化是国际一流投行发展的主要手段：高盛、摩根士丹利等全球龙头券商于1970年后把握本土企业跨境金融需求，实现从本土龙头到国际化一流投行的跃升 [2] - 建设全球一流投行需要券商在国际市场具备资本配置和资产定价的话语权，以赋能高水平开放、支撑国家崛起 [2] - 国际业务有望成为头部券商扩表主要方向：在长端利率下行空间有限的环境下，券商权益自营尚未大规模扩表 [2] 国际业务的主要构成与增长点 - 财富管理业务：中国居民跨境财富管理需求增长，需要券商提供全球资产配置服务，有望成为国际业务新的增长引擎 [3] - 投资银行业务：随着“一带一路”倡议和企业全球化战略推进，中国企业境外融资、跨境并购等全球资本运作频繁 [3] - 跨境自营业务：在境内固收市场“资产荒”背景下，存在显著利差的海外债券市场吸引力更高，跨境资产配置是部分券商的重要转型方向 [3] 国际业务未来前景与对标 - 全球龙头券商国际业务占比普遍在30%以上 [4] - 随着境内企业出海需求持续升温、境内投资者跨境配置需求不断提升，叠加头部券商资源投入成果显现，国际业务在头部券商中的盈利占比有望稳步提升 [4]

论坛概况与主旨 - 论坛由清华大学五道口金融学院主办，香港金融管理局-金融学院支持，主题为“融汇丝路新动能，共创香江新未来”，旨在为深化内地与香港金融协作、推动大湾区融合发展、巩固提升香港国际金融中心地位搭建高端平台 [2][6][18] 香港金融角色与发展路径 - 香港需携手内地共同服务国家金融强国战略，争取发展成为全球资本“指挥塔”，依托国家产业升级与企业出海浪潮，深化股票、债券、商品、货币、保险等领域的国际合作 [7] - 具体发展路径包括落实人民币柜台南向通、推出国债期货助力风险管理、推动黄金交易跨境协作，以及探索数字人民币、航运保险等创新试点 [7] - 金融强国的核心在于提升国际定价权、资本配置能力和国际影响力，香港需发挥“防火墙”和“试验田”功能，成为汇聚全球资本的聚宝盆 [7] - 香港的定位应从“引进来”的窗口转变为“走出去”的跳板，依托金融与政策优势，成为助力中国AI走向世界的枢纽 [14] 人工智能前沿展望 - 人工智能领域正经历新阶段的范式转变，核心在于探索“人未知的智能” [14] - 中美AI竞争继续，但中国在能源基础、模型的推理能力及模型开源路线上存在比较优势，芯片也在赶上 [14] - 算力需求呈指数级增长是驱动芯片革新的根本动力，中美在算力、模型、数据、电力四个层面存在差异，中国通过开源模式与效率优化正走出一条差异化道路 [16] - 对于产业泡沫论持积极态度，认为泡沫是技术革命的伴生现象，最终将沉淀出真正价值 [16] 企业应对AI的策略建议 - 企业应优先利用现有成熟模型，深刻理解自身数据价值，并采取“由外而内”的实施路径，避免初期直接变革核心业务 [14] - 企业需重视“企业主权”概念，将核心知识资产融入AI基础设施以构建持久护城河 [14] - 建议企业拥抱AI，将外部模型能力与内部专属数据及知识相结合，构建垂直应用 [16] 人才培养与机构合作 - 清华大学五道口金融学院将持续深耕香港，聚焦国际高级金融人才培养，扩容升级合作项目 [6] - 康奈尔大学商学院与清华大学五道口金融学院通过清华-康奈尔双学位MBA项目十一年来的合作创新探索，已取得显著成绩，双方合作对培养具有全球视野的金融人才至关重要 [9] - 香港的大学在人才培养方面具有优势，应聚焦于发挥桥梁作用，在发展本土应用的同时，与内地协同共创 [16] 金融科技创新与研发 - 学院将发力金融科技创新，搭建跨境协同研发平台 [6] - 依托香港金融实践优势，围绕金融安全、人民币国际化等关键领域开展前瞻性研究，为政策制定提供智力支撑 [6] 科创金融与成果转化 - 立足科创金融优势，推动科技成果转化，助力两地科技成果落地，服务国家创新驱动战略 [6]

文章核心观点 - 近期证券行业利好频传，市场交投活跃、政策支持及业务复苏有望驱动券商板块ROE提升和估值修复 [1] - 尽管早盘证券行业指数下跌，但相关ETF获资金持续净流入，显示市场对板块的长期关注 [1] 市场表现与资金流向 - 两市早盘V型反转，上证指数翻红，但证券行业下跌，证券ETF（159841）标的指数盘中跌0.86% [1] - 证券ETF（159841）成交额达1.93亿元，最近十个交易日累计获资金净流入6.79亿元 [1] - 截至2026年01月26日，证券ETF（159841）最新规模为105.41亿元 [1] - 成分股中华鑫股份、华安证券、招商证券等多股上涨 [1] 行业驱动因素与业务展望 - 近期市场成交火爆、杠杆资金持续活跃、港股IPO回暖，经纪与投行业务持续放量 [1] - 权益投资具备弹性，有望驱动券商板块ROE提升 [1] - 市场交投持续活跃，日均成交额维持高位，直接增厚经纪业务收入 [1] - 行业并购整合加速，商业模式向财富管理转型，推动竞争格局优化 [1] - 2026年政策环境有望更积极，资本市场活跃度提升将带动券商财富管理及投行业务 [2] 机构观点与行业趋势 - 华源证券认为，券商行业进入新周期，经纪、自营、资管等业务均呈复苏态势 [1] - 行业并购整合加速，头部机构优势凸显，国际化业务成为重要增长点，板块估值具备修复空间 [1] - 东兴证券指出，自营业务需注重风控与资产配置能力，行业整合趋势延续，头部券商更具发展韧性 [2] - 金融强国战略持续推进，为行业注入长期发展信心 [1] - 多家券商2025年净利润实现显著增长 [1]

文章核心观点 - 粤港澳大湾区国际商业银行是一项酝酿八年、旨在联通粤港澳三地的重大金融项目，其筹设已进入“加快筹设”的实质性阶段，目标是成为服务大湾区建设、推动金融市场互联互通的特色化股份制商业银行 [2][3][4] - 该银行的独特价值在于扮演“制度融合试验田”与“跨境金融连接器”的双重角色，核心功能是降低跨境金融交易的制度性成本，并重点切入现有银行难以高效覆盖的跨境金融业务领域 [6][7][8] - 筹设面临的核心挑战源于“一国两制三法域”下的深层制度磨合，涉及监管协调、法律冲突与数据流动等难题，但其多元化的意向股东结构（涵盖国企、民企及港澳金融机构）也为银行带来了独特的资源互补优势 [10][13][14] 进展与现状 - **提出与演变**：大湾区国际商业银行的构想最早于2018年1月提出，相关表述从最初的“争取设立”到“研究探索”，再到“加快筹设”，反映了顶层设计的审慎与高标准要求 [2][3][4] - **政策支持**：该银行被多次写入中央与地方的重要政策文件，包括2019年的《粤港澳大湾区发展规划纲要》、2022年的《广州南沙深化面向世界的粤港澳全面合作总体方案》以及2025年五部门联合印发的金融支持南沙合作意见 [3][4] - **当前进展**：截至2024年12月，广东省和广州市已分别成立由分管领导担任组长的筹建工作领导小组和工作组，并与港、澳两地政府达成合作共识，目前正全力争取国家金融监督管理总局等国家部委的支持 [5] 战略定位与业务重点 - **官方定位**：拟定位为以粤港澳全面合作为特色，为大湾区建设提供高质量服务支撑的股份制商业银行，旨在服务大湾区发展、推动金融市场互联互通、提升广州金融能级 [6] - **业务聚焦**：计划以金融科技为手段，重点发展跨境金融与绿色金融，侧重拓展交易银行等现代金融轻资本业务 [6] - **专家观点**：应成为破解三地金融互联互通堵点的“试验田”，重点切入系统性跨境金融解决方案，如构建本外币一体化账户体系、主导复杂跨境项目融资、作为跨境理财通等政策的升级运营平台，并探索基于区块链的贸易金融、知识产权跨境质押融资等创新业务 [7][8] - **具体业务领域**：可围绕“跨境”和“创新”两大关键词，重点服务跨境经营企业、支持科技创新与绿色低碳等战略性产业、便利港澳居民民生金融服务、并探索人民币国际化相关的金融创新试点 [8][9] 面临的挑战 - **核心难题**：主要挑战并非技术或资本，而是“一国两制三法域”下的深层制度磨合，具体涉及监管主权协调、法律适用冲突与数据跨境流动三大核心难题 [10] - **规则差异**：粤港澳三地在金融监管体系、法律制度、货币制度以及金融机构准入、风险管控、信息披露等方面的规则标准存在较大差异，实现业务流程的“无缝衔接”面临技术难点 [11] - **其他挑战**：包括三地金融市场需求差异下的业务场景打磨、跨境金融人才短缺、以及当前复杂的内外部金融环境等 [11] 筹设环境与市场机遇 - **政策环境改善**：经过八年推进，粤港澳三地已建立较为完善的筹建协调机制，同时“跨境理财通2.0”、“债券通”、“跨境征信互通”等政策的持续推进，以及横琴、前海、南沙三份“金融30条”专项政策的落地，为银行跨境业务奠定了坚实的政策基础 [11] - **市场需求迫切**：随着粤港澳三地跨境贸易、投资及人员往来日益频繁，市场对专业跨境金融服务的需求日益强烈，现有机构在规则衔接、流程简化等方面仍有提升空间，为该银行提供了填补空白、聚焦差异化领域的发展空间 [12] 股权结构设计 - **意向股东**：涵盖广州地区国企、民企以及港、澳地区的金融机构和企业，2018年曾由广东省属金融控股企业粤财控股作为主发起股东草拟筹建方案 [13] - **多元结构的优势**：国企股东可提供稳定资金和信誉，民企股东带来市场化理念，港澳股东则贡献国际规则熟悉度与跨境业务资源，这种结构有助于银行兼顾政策、市场与国际资源，避免决策僵化 [14][15] - **治理挑战**：多元股权结构也意味着差异化的利益诉求与风险偏好，如何在战略规划、业务布局中整合多元诉求，形成统一发展共识，是银行治理需要平衡的核心挑战，需通过完善治理架构与决策机制来解决 [14][15]

筹设进展与政策沿革 - 大湾区国际商业银行的筹设最早于2018年1月提出，历经八年，相关提法从“争取设立”演变为“研究探索”，再到“加快筹设” [2] - 2019年《粤港澳大湾区发展规划纲要》提出研究探索设立该银行，2022年《广州南沙深化面向世界的粤港澳全面合作总体方案》提出加快研究设立，2023年广州金融行动方案提出加快筹设并争取国家部委支持，2025年五部委联合发文再次明确积极研究加快设立 [3] - 截至2024年12月，省市已成立由分管省领导、市领导担任组长的筹建工作领导小组和工作组，并与港澳两地政府达成合作共识 [4] - 2025年1月，南沙成立工作专班，加强与国家金融监督管理总局广东监管局等上级单位对接，全力争取国家部委支持 [4] 战略定位与业务聚焦 - 公司拟定位为以粤港澳全面合作为特色，为大湾区建设提供高质量服务支撑的股份制商业银行 [4] - 公司核心价值在于扮演“制度融合试验田”与“跨境金融连接器”的双重角色，核心功能是降低跨境金融交易的制度性成本 [5] - 业务可能以金融科技为手段，重点切入跨境金融与绿色金融，侧重拓展交易银行等轻资本业务 [5] - 重点业务领域围绕“跨境”和“创新”：服务跨境经营企业、聚焦重点产业与新质生产力的供应链金融、提供便利港澳居民的民生金融服务、探索金融互联互通与人民币国际化相关的创新业务试点 [6][7] 股权结构与治理挑战 - 意向股东涵盖广州地区国企、民企及港澳地区金融机构、企业等，形成多元化股权结构 [12] - 多元股权能带来资源优势互补：国企提供资金与信誉，民企带来市场化理念，港澳股东贡献国际规则经验与跨境资源 [14] - 多元股权结构也构成治理核心挑战，不同股东（内地侧重战略布局，港澳侧重商业回报）的利益诉求与风险偏好差异，可能在公司战略、资源分配及治理文化上产生持续张力 [13] - 公司成败关键在于建立能有效整合多元诉求、避免决策僵化的治理架构，是对大湾区规则深度融合的关键测试 [13] 面临挑战与历史契机 - 主要挑战源于“一国两制三法域”下的深层制度磨合，涉及监管主权协调、法律适用冲突与数据跨境流动三大核心难题 [8] - 粤港澳三地在金融监管体系、法律制度、货币制度及具体规则标准上存在较大差异，实现业务流程与风险管控的“无缝衔接”面临技术难点 [9] - 当前筹设环境较初期发生深刻变化，政策端已建立较完善的筹建协调机制，横琴、前海、南沙“金融30条”及“跨境理财通2.0”等政策为跨境业务奠定基础 [9] - 市场端随着三地跨境贸易、投资、人员往来日益频繁，对专业跨境金融服务的需求日益迫切，为公司提供了填补市场空白、聚焦现有银行难以高效覆盖领域的发展空间 [10]

绿色金融的定义与核心功能 - 绿色金融是为支持环境改善、应对气候变化和资源高效利用等经济活动提供的金融服务 [3] 构建绿色金融治理体系的战略意义 - 构建绿色金融治理体系是落实“双碳”目标与金融强国战略的制度根基 [3] - 该体系涵盖市场建设、技术创新、国际协同、风险防控等多个相关领域 [3] 当前探讨的重点维度与目标 - 专家学者围绕全球治理、赋能“双碳”目标、夯实可持续发展三个维度进行探讨 [3] - 探讨旨在构建中国特色绿色金融自主治理体系与实践 [3] - 目标是为破解绿色金融发展痛点、提升我国全球绿色治理话语权、推动经济社会发展全面绿色转型提出学术见解 [3]

文章核心观点 东方财富被评选为“下注中国”十大核心资产中的金融行业代表，其核心逻辑在于公司凭借独特的“流量+牌照+技术”护城河，在券商行业迎来政策红利与市场“慢牛”的黄金窗口期，展现出超越传统券商的成长性与盈利能力，兼具行业贝塔弹性与个股阿尔法优势，是攻守兼备的核心标的 [1] 行业背景与机遇 - **行业迎来黄金发展周期**：国家“稳增长、稳股市”政策持续发力，流动性宽松、中长期资金入市、投资者信心修复三大因素共同推动券商板块估值与盈利双升 [4] - **市场活跃度提升**：2025年A股日均成交额稳站1.5万亿元，两融余额突破2.5万亿元，乐观预测2026年券商行业ROE有望达到8.61%，相较2025年有24%的增长空间 [1][4] - **三大确定性机会**： - **经纪业务爆发**：2025年A股日均成交1.76万亿元，2026年乐观情景下日均成交额有望突破2万亿元 [5] - **财富管理扩容**：中国居民资产配置正从存款向基金、股票迁移，长期理财需求不可逆 [7] - **金融科技赋能**：AI技术正重塑券商服务模式，帮助券商降本增效 [7] 公司核心竞争优势 (α优势) - **流量护城河**：通过“东方财富网+天天基金+证券”形成生态闭环，东方财富网日均活跃用户超5000万，股吧日发帖50万条，用户日均停留40分钟，2025年用户转化率达15%，是传统券商的3-7倍 [9] - **牌照护城河**：公司是国内少数同时手握券商、基金销售、期货、公募基金等全牌照的互联网公司，能满足用户多元化金融需求，提升用户粘性 [9][10] - **技术护城河**：2024年研发投入11.43亿元，计划将研发费用率提升至8%，远超行业平均4.5%的水平。“妙想”金融大模型智能应答解决率达92%，人工介入减少60%；智能投顾管理规模突破2000亿元，用户复购率45% [7][11] - **成本与效率优势**：2025年三季度单客户获客成本仅150元，不到传统券商的1/4；销售费用率2.05%，远低于传统券商15%-20%的平均水平；2025年上半年毛利率69%，净利率81.2%，远超传统券商 [7][11] 业务增长驱动力 - **证券业务**：2025年上半年收入52.79亿元，占总营收76.99%，同比大增54.24%。其中，经纪业务股基交易额16.03万亿元，手续费收入33.56亿元，同比飙涨68%；两融业务利息收入12.53亿元，同比近增50% [10][13] - **2026年增长点**：两融余额有望突破3万亿元，按3.5%市场份额测算，融出资金可达1050亿元，利息收入预计达45亿元，同比增35%；做市商业务预计贡献5亿元利润 [13] - **基金代销业务**：2025年上半年收入14.16亿元，毛利率高达93.07%。平台非货币基金保有量6752.66亿元，权益类基金3838.1亿元 [7][14] - **2026年增长点**：预计非货币基金保有量冲到8000亿元，按0.25%费率测算，收入可达20亿元，同比增30% [14] - **AI与数据服务**：2025年上半年收入1.62亿元，占总营收2.36%。Choice数据终端机构用户同比增长67%，AI相关业务毛利率超90% [11][15][16] - **2026年展望**：随着AI技术渗透率提升，该业务有望从“辅助业务”升级为“核心增长引擎” [16] 财务表现与估值 - **强劲的业绩增长**：2025年前三季度营收115.89亿元，同比暴涨58.67%；净利润90.97亿元，已逼近2024年全年水平，同比增速远超传统券商 [1][19] - **健康的财务指标**：2025年三季度末净资产720亿元，资产负债率76.63%（主要为客户保证金），流动比率1.37，短期偿债无虞 [19] - **估值具备性价比**：2025年三季度动态PE为28.81倍，处于近三年36.97%分位。对比传统券商（平均PE约20倍）和互联网公司（平均PE超40倍），公司增速更优、估值更低 [22] - **2026年业绩预测**：基于牛市预期，预计2026年净利润大概率突破150亿元，同比增长20%左右，估值有20%以上的提升空间 [22]

公司2025年回顾与总结 - 2025年是公司深化改革、提质增效的攻坚之年，也是国家“十四五”规划圆满收官的关键之年 [1][4] - 公司全力推动战略转型落地，投研引领效能持续释放，“投行+”生态模式纵深发展，特色化竞争优势构筑新格局 [2][5] - 公司主动把握市场结构性机遇，业务协同效应显著增强，服务国家重大战略能力迈出新步伐 [2][5] - 公司健全全面风险管理体系，强化重点领域风险防控，安全发展根基得到新巩固 [2][5] - 公司积极践行金融为民理念，投资者保护工作扎实推进，乡村振兴帮扶持续发力，企业社会责任展现新担当 [2][5] 公司2026年展望与战略规划 - 2026年是全面建设社会主义现代化国家新征程的重要一年，是实施金融强国战略的深化之年，也是在与中金公司、信达证券整合背景下实现高质量发展的进阶之年 [2][5] - 公司将继续坚守主责主业，聚焦服务现代化产业体系建设，持续锻造投研专业能力 [2][5] - 公司将深化“投研+投行+投资”三轮驱动，打造全链条综合金融服务体系 [2][5] - 公司将以更前瞻的布局适应市场变革，以更创新的产品满足客户需求，以更稳健的经营应对风险挑战 [2][5] - 公司目标是在服务国家战略中彰显价值，在推动行业发展中走在前列，在回报股东信赖中践行承诺 [2][5] 行业与宏观环境背景 - 公司亲历了全面深化改革向纵深推进的宏伟实践，见证了资本市场基础制度持续完善的坚实步伐 [1][4] - 公司参与了金融服务实体经济质效提升的时代进程 [1][4]