李迅雷 | 立方大家谈专栏作者 再过一个多月就到2026年了。最近参加各类研讨会较多，至少表明相对于实体经济，会议经济的活跃度有所提升。现我把近 期会议上发表的观点归纳如下，供参考。 绕不开的房地产周期 从2000年到2020年房地产的长周期上行阶段，大家几乎都不相信房价还会下跌。朱宁教授写的那本《刚性泡沫》非常畅销， 当然他当时是看空房地产的。我在2017年的博鳌亚洲论坛上有一个发言，认为我国房地产将在2020年前后见顶。当时这个判 断引起很大争议，因为人性往往受制于"思维定势"，也就是惯性。房价涨的时间长了，就以为一直能涨下去，反之亦然。 两三年前房价下跌初期，不少分析师认为只要销售面积到10亿或者9亿平米就见底了。我当时就提出这个逻辑本身就有问 题，相当于你只通过观察股票交易量来判断是否见底，而不是看估值是否合理来判断。我不喜欢用房价收入比来判断估值水 平是否合理，因为很多城市的居民可支配收入的可信度存疑。用租售比（相当于市盈率的倒数）更清晰明了。国外核心城市 的平均租售比为4.1%，我觉得我国合理的租售比应该是3%左右，与二套房的贷款利率相仿。 目前我国核心城市的平均租售比估计在2%左右，相当于50倍 ...

市场整体展望 - 多家头部券商一致预期2026年A股将延续“慢牛行情”[1] - 市场驱动力将从2025年的估值修复转向2026年的盈利驱动或基本面验证[4] - 上证指数在2025年创出十年新高，2026年指数预计震荡上行但涨幅放缓[2][4] 市场驱动力切换 - 中信证券提出A股将迈向“低波动慢牛”，“全球敞口”成为核心研判变量，高境外敞口企业贡献了全A非金融板块39%的利润和35%的市值[3] - 中金公司测算预计2026年全A盈利增长可能在4.7%左右，高景气和临近业绩改善拐点的行业增多[4] - 东吴证券指出全A营收和利润同比增速结束了自2021年以来连续4年的下行周期并开启反弹，企业盈利有望进一步回升[4] - 国信证券认为上市企业ROE稳步回升，合同负债同比修复，盈利预期持续上修[4] 资金面分析 - 中金公司指出A股整体估值仍在合理区间，全球资金仍然低配中国，国内居民资金配置需求已被赚钱效应激活[5] - 国泰海通证券认为2026年中国“转型牛”的升势远未结束，市场高度有望超出共识，挑战十年前高点[5] 市场风格轮动 - 东吴证券提出2026年6月前后可能成为“成长→价值”风格转换的关键时点，美元拐点及AI应用进展是核心影响因素[7][8] - 中金公司强调2026年A股市场风格可能更趋于均衡，顺周期行业接近供需平衡[8] - 华泰证券指出新经济板块估值溢价偏高略显拥挤，而“老经济”板块因估值低、预期低，配置性价比逐步凸显[8] - 国信证券建议全年维度坚守科技主线，但牛市中期有风格轮动，可阶段性关注前期滞涨的地产、券商、白酒消费[8] 科技成长主线 - 中金公司建议关注“景气成长”主线，AI技术领域明年有望逐步进入产业应用兑现阶段，算力、光模块、云计算基础设施仍有机会，应用端关注机器人、消费电子、智能驾驶和软件应用等[9] - 国信证券看好AI应用端表现，具体方向包括AI眼镜、机器人、智能驾驶、AI编程、AI+生物科技等五大方向[9] - 中信建投提醒警惕科技板块结构性回调风险，建议布局AI、新能源、生物科技、商业航天、量子科技等前沿科技赛道[9] 中企出业主线 - 中信证券将中企出海视为重要配置线索，认为全球化布局将打开利润增长与市值天花板[11] - 中金公司称之为“外需突围”，建议关注家电、工程机械、商用客车、电网设备和游戏，以及有色金属等全球定价资源品[11] 周期资源品主线 - 中信建投证券明确表示资源品很可能成为A股在科技主线后一条新的主线方向，看好全球货币宽松、供需缺口与补库周期带来的价格弹性[11] - 中金公司建议关注“周期反转”主线，结合产能周期位置，关注化工、养殖业、新能源等领域[11]

市场整体表现 - 上证指数报4029.50点，上涨0.73%，创近十年新高；深成指涨1.78%，创业板指涨2.55% [1] - 两市全天成交额重回2万亿元平台，104只个股涨停，跌停个股清零 [1] - 过去三个月市场累计成交额接近100万亿元，换手率已接近100% [2] 资金面分析 - 北向资金保持净流入态势，对权重板块形成支撑 [2] - 市场呈现“弱调整+高换手”结构，资金通过板块轮动实现筹码流转，为指数慢牛提供更稳基础 [2][3] - 周四重回放量状态，显示资金并未离场，而是在热点切换中寻找突破口 [2] 板块轮动与表现 - 储能、有色板块全天相对强势，尾盘快速拉升；露营经济概念掀起涨停潮，小盘成长股继续活跃 [5] - 油气板块走弱，银行板块震荡，部分个股延续调整 [6] - 证券、白酒、银行、地产等大权重板块仍处于低位蓄力状态，银行已调整三个月，白酒和证券经历长时间回落 [6] 未来热点预判 - 北向资金有望延续净流入，对权重蓝筹形成稳定支撑；前期蓄势已久的板块有望成为新的上涨主力 [7] - 证券板块若资金集中发力，可能带动指数加速冲向4500点 [8] - 白酒板块回调充分，若资金回流将在消费板块形成示范效应 [9] - 银行板块因利率政策预期升温，资金关注度在累积 [10] - 地产板块政策催化预期强，量能配合下有脉冲机会 [11] - 周五市场或出现“权重接棒+题材轮动”的组合行情，早盘权重板块稳住指数、午后题材板块继续活跃 [11]

市场表现 - A股三大指数低开高走，沪指刷新十年新高，两市成交额超2万亿元 [1] - 金融科技板块表现活跃，互联网券商股东方财富收涨1.78%，同花顺、大智慧收涨超2% [1] - 金融IT板块集体活跃，高伟达领涨超4%，翠微股份、恒生电子等涨超2% [1] - 金融科技ETF（159851）场内价格收涨1.45%，单日成交4.83亿元，近5日资金加仓超2亿元 [3] 机构观点与投资机会 - 龙头券商研判指出A股牛市有望持续，核心逻辑是政策转向和流动性改善，预计2026年这些逻辑将延续甚至强化 [5] - 机构认为中国经济转型、无风险收益下沉与资本市场改革将放大牛市思维，市场高度有望挑战十年前高 [5] - 投资机会上，建议关注（互联网）券商、金融IT等赛道，非银金融作为最受益于慢牛市的板块，盈利和估值有望持续抬升 [5] - 沪深两市成交额连续第80个交易日突破1.5万亿元，金融科技板块对流动性改善反映迅速，基本面预期持续改善 [5] 金融科技ETF概况 - 金融科技ETF（159851）重仓计算机和非银金融行业，覆盖互联网券商、金融IT、跨境支付、AI应用、华为鸿蒙等热门主题 [6] - 截至10月31日，该ETF最新规模超100亿元，近1个月日均成交额5亿元，其规模和流动性在跟踪同一标的指数的8只ETF中断层第一 [6]

市场整体状况与机构观点 - 上证指数在4000点一线反复震荡，板块轮动有所加快 [1] - 自10月底以来，券商合计上调23只个股评级，下调40只个股评级 [1] - 总体上，机构对明年A股表现积极看好，中信证券称“十五五”期间A股行情有望向低波动“慢牛”迈进 [1] 板块与行业评级动态 - 电子板块获调高评级的个股数量最多 [1] - 消费、医药等板块的个股评级出现较大分化 [1] 近期券商调高评级的个股详情 - 电子行业：广立微(中邮证券/买入)、中微公司(交银国际证券/买入/目标价325元)、源杰科技(国元证券/买入)、绿联科技(国盛证券/买入) [2] - 电力设备行业：爱旭股份(交银国际证券/买入/目标价18.80元)、阳光电源(野村东方国际证券/增持/目标价230元) [2] - 医药生物行业：德源药业(开源证券/买入)、森萱医药(江海证券/增持)、以岭药业(国投证券/目标价21.72元) [2] - 食品饮料行业：西麦食品(山西证券/买入)、干味央厨(江海证券/增持)、青岛啤酒(江海证券/增持) [2] - 汽车零部件行业：开特股份(东莞证券)、均胜电子(华龙证券/买入) [2] - 其他行业：二六三(中国银河/推荐/通信)、建投能源(山西证券/买入/公用事业)、祥和实业(西南证券/买入/目标价17.20元/机械设备)、国信证券(方正证券/强烈推荐/非银金融)、科锐国际(东莞证券/买入/社会服务)、金山办公(东方证券/买入/目标价409.53元/计算机)、康农种业(东吴证券/买入/农林牧渔)、罗莱生活(中金公司/跑赢行业/目标价11.55元/纺织服装) [2]

市场整体表现 - 上证指数于2025年11月10日收报4018点，时隔十年再度站上4000点关口 [1][2] - 2025年以来截至11月10日，主要股指显著上涨，上证指数、深证成指、创业板指和沪深300指数分别上涨19.42%、27.6%、46.35%和18.23% [2] - 在此背景下，主动权益基金2025年表现强劲，4679只基金中正收益比例高达97.45%，其中33只基金实现翻倍，表现最佳者年内涨幅超200% [2] 主动权益基金长期业绩 - 将时间轴拉长至五年，自上一轮牛市以来，全市场存续超五年的2695只主动权益基金中，有1019只近五年仍亏损，占比达38% [1][3] - 近五年业绩分化显著，有6只基金回报率超过200%，但同时有174只基金亏损超30%，其中19只产品亏损幅度超过50% [3] - 部分成立于2020年6月至11月市场攀升期的基金表现更差，有49%至今仍未回本，亏损比例较全市场同期水平高出10% [3] 知名基金与头部机构表现 - 部分知名基金经理旗下产品近五年亏损显著，例如景顺长城新兴成长亏损32.98%，中欧医疗健康亏损30.17% [4] - 头部公募机构旗下多只产品近五年累计亏损超30%，例如华夏、银华、广发、嘉实、汇添富等公司均有产品亏损在30%至44%之间 [4] 侵蚀长期业绩的主要原因 - 高位加仓是原因之一，近五年收益为负的基金在2020年末和2021年中的平均股票仓位为84.22%和84.36%，高于全市场平均的79.83%和78.85% [5] - 频繁换手对业绩造成负面影响，全市场主动权益基金2021至2024年年平均换手率为460.71%，而亏损超30%的基金该指标为508.45%，亏损超50%的19只基金年平均换手率高达811.5% [7] - 基金经理频繁变动导致策略缺乏连贯性，例如富荣价值精选自2020年下半年以来已更换六任基金经理，其中四位任职期间未能跑赢基准 [7] - 赛道依赖问题突出，部分基金名称与持仓不符，过度依赖传统消费、医药等板块，而相关指数如房地产、白酒、医药指数相较于2022年同期仍为负值 [8][9] 市场新动态与未来展望 - 2025年以来新成立基金数量达1354只，创近三年新高，合计发行规模突破1万亿元，其中主动权益类基金发行规模达1390亿元，较去年同期的568亿元实现翻倍 [11] - 博时基金建议采取"风格再平衡"的稳健思路，认为A股盈利底已确认，市场短期或将延续窄幅震荡 [11] - 鹏扬基金基金经理指出，可通过深度研究寻找具有长期增长潜力的标的，看好全球化进程中的高端制造业、新消费以及调整较多的创新药等领域 [12] - 中欧基金建议关注"十五五"规划中的安全韧性主题，以及半导体国产替代、AI基建、商业航天与6G基建等中美自主可控题材 [12]

市场当前状况 - 上证指数在4000点附近反复震荡，市场处于多空力量势均力敌的纠结时期 [1] - 乐观因素包括政策面支撑，如资本市场深化改革和新“国九条”引导中长期资金入市，以及核心CPI回升等积极信号 [1] - 谨慎因素包括经济基本面修复仍需时间，经济下行压力依然存在，且4000点整数关口积累了较多历史套牢盘，限制了指数快速上行 [1] 机构投资者行为 - 股票私募仓位保持在80%以上，显示专业投资者并未大幅撤离市场 [1] - 机构主要进行结构调整，对年内涨幅巨大的科技板块兑现利润，并增配估值更低或景气度确定的板块，如电子、汽车、有色金属等 [1] - 部分绩优基金选择限购或“封盘”，表明基金经理认为短期内难以找到足够多被低估的优质股票，抑制了市场增量资金 [1] 牛市所需条件 - 需要更多连续的经济数据确认经济进入稳固复苏通道，特别是房地产风险得到有效控制，居民消费和企业投资信心实质性回暖 [1] - 市场驱动力需从“估值修复”切换到“盈利驱动”，依靠上市公司财报普遍显示收入和利润增长来支撑股价 [1] - 需要清晰连贯可执行的政策，特别是在化解债务风险、鼓励科技创新、促进民营经济发展等方面 [1] - 需持续推进投资端和融资端改革，吸引更多中长期资金入市并确保上市公司质量 [1] - 需美联储进入降息周期改善全球流动性，促使北向资金等外资持续回流A股 [1] - 需公募、私募、保险等机构资金结束观望并发行新产品，引导居民储蓄通过基金等渠道大规模入市 [1] - 需市场持续上涨形成赚钱效应，以吸引更多观望资金入场形成正向循环 [1] 未来走势情景分析 - 乐观情景为经济数据全面超预期且强有力的宏观政策出台，配合美联储降息，市场可能在三季度末到四季度尝试突破站稳4000点，并向4200-5000点快速拉升 [1] - 中性情景为经济温和复苏且政策稳步推出，市场可能缓慢提升、稳步上涨消化抛压，用时间换空间持续数月 [1] - 悲观情景为经济复苏不及预期或出现国际关系紧张等问题，市场可能长时间在3800-4000点盘亘波动 [1] 长期上涨空间与逻辑 - A股历史市盈率中枢约为12-15倍，市场情绪乐观资金充裕时估值可扩张至18-20倍或更高 [1] - 上涨空间取决于企业盈利增长能支撑的估值水平，乐观券商认为若经济复苏强劲，A股下一个重要目标位可能看向4200-5000点区域 [1] - 健康长牛慢牛的核心逻辑在于依靠国力增强和上市公司质量提升，关注中国经济转型升级能否在高端制造、绿色发展、数字经济等领域诞生世界级公司 [1]

核心观点 - 报告认为，“十五五”规划建议将“以经济建设为中心”置于更突出位置，政策定调积极超预期，有望进一步稳固A股市场的中长期慢牛趋势 [1][3] - 会议重点强调建设现代化产业体系、科技自立自强和扩大内需，相关行业如TMT、先进制造、消费等可能受益 [2][4] 政策定调与核心转变 - “十五五”时期政策基调转变为“坚持以经济建设为中心”，相较于“十四五”时期“以深化供给侧结构性改革为主线”有较大转变，显示对经济增长迫切性提升 [1][10] - 规划再次强调“人均国内生产总值达到中等发达国家水平”的目标，基本要求在当前基础上五年翻一番 [1][10] - 会议超预期强调坚决实现全年经济社会发展目标，四季度财政和货币等政策有望进一步发力 [1][10] “十五五”规划重点方向 - 将“建设现代化产业体系”放在第一位，强调发展先进制造业，并新增“航天强国、交通强国”表述，重视空天技术、智慧交通等新技术应用 [2][13] - 科技自立自强仍是重点任务，强调加强原始创新、关键核心技术攻关，并推动科技创新与产业创新深度融合 [2][13] - 扩大内需被确立为战略基点，强调“以新需求引领新供给，以新供给创造新需求”，鼓励新型消费、提升收入预期 [2][13] - 进一步强调民生保障，提出加强普惠性、基础性、兜底性民生建设，并推动房地产高质量发展 [2][13] 对A股市场趋势的影响 - 长期视角下，A股盈利预期可能继续改善，积极的政策有望进一步提升估值，中长期慢牛趋势可能进一步稳固 [3][15] - 短期视角下，会议强调完成今年经济增长目标，对短期盈利预期有提振；同时可能提升流动性宽松预期和市场风险偏好，A股可能延续震荡偏强的慢牛走势 [3][18] 受益行业分析：新质生产力与先进制造 - **TMT行业**：受益于“建设现代化产业体系”及“网络强国、航天强国、交通强国”目标，政策将推动AI芯片、高端半导体、6G通信等领域突破 [4][19] - **机械行业**：政策有望推动行业智能化改造、绿色转型，催生对高端数控机床、智能加工设备的需求 [4][19] - **军工行业**：作为国防安全核心支撑，是“十五五”重点发展领域，技术向智能化、无人化、信息化升级将催生新装备需求 [4][20] - **电新行业**：受益于“以碳达峰碳中和为牵引”及“加快建设新型能源体系”，光伏、风电等新能源行业将继续获得政策支持 [4][21] - **有色金属与化工行业**：受益于“加强重点领域国家安全能力建设”及绿色低碳发展目标，监管政策将倒逼企业减排、优化产能，推动产业高质量发展 [4][20] 受益行业分析：扩大内需与民生消费 - **医药行业**：受益于“加快建设健康中国”及对原始创新的重视，政策将加大对药物研发支持力度，人口老龄化加剧也利好创新药需求 [4][21] - **消费行业（社服、商贸零售、食品饮料等）**：作为扩大内需战略基点的直接受益者，政策着力于提振消费、破除全国统一大市场建设堵点，将扩大商品流通规模 [4][22] - **航空航天与海洋经济相关行业**：政策优先级上升，“加快建设航天强国”和“加强海洋开发利用保护”将使相关产业政策加速落实 [4][22]

拍卖事件概述 - 京东001号"国民好车"于10月22日14时在京东拍卖平台开拍，最终以7819.3399万元成交，竞拍成功用户为@j*p [1] - 拍卖持续4小时至18时结束，共产生23733次出价记录 [1][4] - 开拍后价格迅速攀升，几秒内达10万元，1分钟内超80万元，16分钟内超过1000万元 [1] 竞拍过程与规则 - 拍卖起拍价为1元，参与者需缴纳100元保证金，通过公开竞拍形式在"当前价"基础上加价 [4] - 拍卖规则设定为30分钟内无跟价则提前结束，有跟价则继续，最终价高者得 [4] - 竞拍临近结束时竞争激烈，最后几秒内出现多次高价出价，例如用户C N*7在18:00:00出价7819.3398万元后被超越 [3][4] - 若用户出价"超出正常用户认知的合理范围"，京东有权取消其参与资格 [5] 成交后续与买家权益 - 竞拍成功用户需在收到提醒后24小时内提交订单，并在30分钟内支付货款，逾期订单将被取消 [5] - 成功买家除获得京东"国民好车"001号特别版整车外，还将获得价值14218元的权益和京东养车服务洗车大王卡 [7] 产品背景与合作模式 - 京东"国民好车"001号特别版由京东联合广汽集团、宁德时代于10月14日共同推出 [9] - 京东在合作中聚焦用户洞察与销售渠道，不直接参与制造 [9] - 新车于10月17日16时开启线上预约，10月22日14时正式开拍，但截至报道时该款车的具体参数仍处于"待发布"状态 [9]

张雪峰社交媒体账号状态 - 10月22日张雪峰微博账号在被禁止关注后首次恢复发文 [1] - 小红书和B站等社交平台的账号也同时恢复正常关注状态 [1] - 此前9月24日其微博、抖音、快手、B站及小红书五个平台账号均出现异常并被禁止关注 [4] - 异常事件涉及平台粉丝总数合计超过6500万 [4] 账号异常原因 - 团队工作人员表示账号被禁止关注是由于直播中出现不当言论违反平台规则并受到举报 [4] - 公司方面回应称问题已在处理中并预计短期内可解决 [4] - 团队此前曾表示正处于反省阶段 [4]