核心观点 - 中国科技公司市值叙事已完成更替，定价标的物从“增长的确定性”换为“位置的必要性”，讲者从外资与明星公募换为国资与耐心资本，估值语法从现金流折现换为“必须存在”的主权期权式定价 [3] 2021年叙事：互联网平台经济巅峰 - 2021年2月恒生科技指数盘中触及11001.78点历史高点，对应65-70倍滚动市盈率，同期纳斯达克PE约50余倍，恒生科技指数估值溢价约30%-40% [4] - 腾讯市值达7.3万亿港元，美团2.6万亿港元，快手上市首日盘中市值约1.4万亿港元，拼多多2600亿美元，百度1000亿美元 [6] - 故事语法为流量帝国按约35倍前瞻市盈率定价，亏损平台按市销率定价，市场相信用户规模壁垒可维持超额利润，“烧钱换规模，规模换估值”是普遍共识 [6] - 讲者为北向资金、明星公募与外资，通道为美股与港股二次上市，叙事概念包括“用户价值（MAU×ARPU）”“流量变现效率”“双边平台”“赛道论” [6] - 2021年中芯国际、宁德时代、比亚迪等硬科技公司已获重视，但市值规模与关注度仍与互联网巨头存在数量级差距，中芯国际彼时4000多亿元市值属半导体行业天花板 [6] - 2022年至2024年叙事重构期，平台公司集体缩表，“降本增效”替换“无边界扩张”，10倍市盈率成为中国互联网公司标配，二级市场用审视公共事业的估值框架审视互联网巨头 [7] 2026年新叙事：AI与硬科技崛起 - 2026年8月19日宇树科技上市，首日开盘暴涨629%，收盘涨460%，市值3418亿元，网上中签率0.018%创科创板历史新低，而2025年6月最后一轮融资投后估值仅为127亿元 [2] - 2026年7月27日长鑫科技上市，上年归母净利润18.75亿元，首日收盘市值3.28万亿元，市场为每元年利润支付约1750元（扣非口径约309元），上市后股价快速拉升，7月31日盘中一度站上4万亿元，成为A股首家总市值突破4万亿元公司，8月13日市值约3.54万亿元超越腾讯成为中国市值最大上市公司 [2] - 新叙事星座由DeepSeek于2025年1月发布R1点燃，英伟达单日下跌17%，全球资本被迫重新为中国AI标价 [9] - 2025年2月阿里宣布三年投入超3800亿元建设AI基础设施，成为大厂故事从降本增效转向AI资本开支的标志 [9] - 新叙事中市场更愿为“位置故事”付费：长鑫是“国家存储”，寒武纪是“中国的英伟达”，智谱与MiniMax被放进与OpenAI较量的坐标系，宇树扛起全球具身智能大旗 [9] - 叙事锚点从“中国的XX”（估值对着硅谷打折）换为“XX的中国”（差距被叙述为上涨空间），2021年市场夸赞新公司比作茅台，2025年8月寒武纪股价超越茅台短暂登顶“股王”，2026年6月工业富联市值也超越茅台 [10] - 故事讲述者从2021年的北向资金与明星公募，换为2024年后的中央汇金（类平准基金）、国家创投引导基金（20年期“耐心资本”），被动指数基金规模反超主动权益基金 [13] - 长鑫股东名单中国资本与国家基金占主导，宇树最后一轮融资由腾讯、阿里、中国移动与吉利领投 [13] - 寒武纪市盈率一度超过3000倍，2026年6月底盘中市值突破万亿元，成为科创板首只万亿股 [13] - 智谱以约7亿元年营收，在2026年6月22日盘中摸到约1.33万亿港元 [13] - 清华大学全球证券市场研究院报告显示，长鑫科技上市“重塑区域市值版图”，合肥证券化率升至340%、居全国第三 [13] - 上市通道成为叙事一部分：2025年6月证监会推出科创板“1+6”改革，重启第五套上市标准并增设科创成长层，长鑫科技是预先审阅机制首单，从受理到上市仅用七个月，沐曦从受理到上市170天，宇树科技从受理到注册生效仅104天，智谱与MiniMax在港股对未盈利大模型企业包容框架下完成上市 [13][14] - A股千亿市值公司从十年前61家增至205家，电子行业以35家超越银行居首，民企从7家增至67家，千亿公司十年市值增幅约六成来自盈利扩张、四成来自估值修复 [14] DeepSeek：新叙事的将来时 - DeepSeek已启动IPO筹备，拟年内递交科创板申请、2027年挂牌，新一轮融资投前估值约710亿美元（约5000亿元人民币），首轮募资据报突破500亿元，投资方包括腾讯、宁德时代、京东、网易及国家人工智能产业基金 [15] - DeepSeek集齐席勒叙事清单上几乎所有高传播特征：名人效应（梁文锋低调与神秘）、人文故事（小团队、低成本、开源、战胜巨人的大卫与歌利亚故事，嵌进大国博弈理论故事） [15][17] - 关于其训练成本口径与算力来源的技术质疑从未真正进入传播曲线 [17] 全球科技叙事变化 - 2026年夏天Alphabet宣布计划融资850亿美元投入AI，SK海力士以294亿美元创下ADR发行纪录 [18] - 2026年6月SpaceX以每股135美元定价IPO，首发募资750亿美元、估值1.77万亿美元，刷新沙特阿美保持了七年的256亿美元募资纪录 [18] - Anthropic最快2026年8月底公开递交IPO文件，募资规模料将追平甚至超越SpaceX，投资者谈论估值2万亿美元起步，最快10月挂牌 [18] - OpenAI已秘密递表，2026年秋天全球资本市场可能为三家“故事公司”同时结账 [18] 小红书：旧叙事与新叙事的对照实验 - 小红书已聘请高盛与中金秘密向港交所递交上市申请，老股转让对应估值已达500亿美元（约3500亿元人民币），上市估值据传最高看至700亿美元（约5000亿元） [20] - 小红书2023年首次盈利（营收37亿美元、净利5亿美元），2025年营收预计60亿至80亿美元，净利润约30亿美元，月活用户超过4亿，广告收入占比76% [20] - 以500亿至700亿美元估值对应约30亿美元年利润，市盈率仅17至23倍，远低于腾讯2021年巅峰时约35倍前瞻市盈率 [21] - 小红书仍讲上一轮故事：月活、日均使用时长、“种草—拔草”转化闭环、广告加电商变现路径，在智谱一度拿过市销率超过1200倍的市场里沿用上一轮故事语法 [21] - 小红书发行定价将回答：当买家习惯为“位置”付费，“增长的确定性”还有没有买盘，若遇冷说明旧语法已被新星座驱逐，若受捧说明市场开始为两轮叙事同时标价 [23] 叙事修复与风险 - 智谱完成314亿港元配售后单日下跌约两成，市值自约1.33万亿港元高点回撤超六成 [25] - MiniMax自3月峰值回撤超过80%，在千亿港元附近 [25] - 宇树上市次日股价重挫18.7%，收盘市值约2780亿元，开盘追高者两天浮亏约37% [25] - DeepSeek尚未上市，叙事中没有对应抗体机制（无季报、无解禁、无价格背叛），恰停留在叙事星座中最璀璨阶段 [25] - 寒武纪2025年营收增长453%并首次盈利，长鑫营收增至618亿元并首次盈利，工业富联净利润增长52%——故事正在被数字追上 [25]