文章核心观点 - AI智能体（AI Agent）正通过“通义千问App春节免单”等活动加速在消费场景的规模化试水，但其在系统稳定性、意图理解和场景协同方面仍面临挑战，距离成熟应用预计还需3-5年时间 [3][4][5][6] 通义千问AI点单活动表现 - 阿里巴巴旗下通义千问App上线“春节30亿大免单”活动，用户可无门槛领取25元免单卡通过对话点单 [3] - 活动上线9小时订单量突破千万，数小时内订单量便突破百万，远超预期流量导致系统压力增大 [3] - 为缓解压力，平台将免单卡有效期从2月23日延长至2月28日 [3] - 活动瞬间转化为线下门店压力，有霸王茶姬门店因短时间内涌入数百张AI订单导致牛奶原料耗尽，蜜雪冰城等品牌也经历突发午间高峰 [3] 技术落地面临的复杂性 - 瞬时流量过大可能导致订单被集中导向少数门店，造成部分门店状态显示异常（如“已闭店”）[4] - 系统在高并发下可能出现响应问题，用户多次输入指令仅得到“体验热情太高”的回复，或出现与实际情况不符的门店信息（如提示“附近没有盒马门店”）[4] - 当AI处理海量具体消费需求时，系统的稳定性、对线下实时状态的精准同步及用户意图的可靠响应是比引流更难跨越的门槛 [4] AI Agent的发展现状与行业应用 - 通义千问的免单活动是AI Agent在消费场景的首次规模化落地试水 [5] - 近期出圈的“豆包手机”将大模型深度融入系统以实现跨应用自主任务执行，但业内普遍认为其仍属于“增强型AI助手”，与成熟AI Agent有差距 [5] - 清华大学研究员指出，成熟AI Agent需终端、模型、场景三方协同，目前仍需明确指令，无法自主预判需求 [5] - 极光大数据报告显示，当前AI原生终端用户满意度仅65%，核心吐槽点集中在需求理解和自主操作能力不足 [5] - 在奶茶行业，霸王茶姬的智能点单系统可依托大数据和用户画像推荐个性化饮品，其AI引擎还用于研发阶段捕捉社交热点、预测爆款、优化口感，缩短新品上市周期 [5] - 新能源汽车行业是AI Agent重要赛道：蔚来NOMI AI助手升级为初级AI Agent，可自主推荐路线和预判基础需求；理想汽车将AI融入座舱与整车控制，实现续航、保养等自主适配；小鹏围绕XNGP系统构建出行场景AI Agent，可自主应对路况、联动车机生态 [6] 行业趋势与预测 - LangChain 2025年调研显示，57%的组织已在生产环境中运行AI Agent [6] - Gartner预测，到2028年，企业软件中自主型AI整合比例将达33%，超过15%的企业日常决策将交由AI智能体完成 [6] - 行业分析认为，AI Agent的规模化落地至少还需3-5年时间 [6]

事件概述 - 2月6日，一位外卖骑手在配送过程中不慎打翻32杯古茗奶茶，相关视频在网络引发广泛关注，获得58万点赞和11万次转发 [1][3] 公司应对措施 - 古茗公司通过社交账号官方回应，表示已找到涉事骑手，并承担了全部饮品损失，未让骑手承担费用 [3][4] - 公司不仅承担了饮品费用，还为骑手补发了配送费，使事件得到圆满解决 [3] - 公司针对此事件承诺，后续将对产品包装进行优化 [3][4] 品牌与公众形象 - 事件中，门店工作人员在骑手返回重新下单时，主动协助其以更便宜的方式下单，体现了门店层面的善意 [3] - 公司的快速响应和承担损失的做法，通过社交媒体获得了正面传播，官方回应传达了品牌对骑手群体的关怀与新年祝福 [4]

行业投资评级 - 评级：增持 [1] 核心观点 - 报告核心观点围绕春节消费展开，重点关注2026年“乐购新春”春节特别活动方案出台后的消费表现 [3] - 投资观点涵盖五大方向：旅游出行、黄金珠宝、奶茶受益于千问补贴、AI应用与低估值新消费、低估值高股息标的 [5] 上周行情回顾 - 上周商贸零售板块涨幅为-0.91%，在所有30个行业中位列第20 [5] - 上周消费者服务板块涨幅为+0.70%，在所有30个行业中位列第9 [5] - 未停牌股票中，君亭酒店涨幅+10.38%、海底捞涨幅+8.64%、颐海国际涨幅+8.30%、黄山旅游涨幅+7.22%、潮宏基涨幅+6.02%居前 [5] 行业重点信息及数据更新 - **社服行业**：2月2日，中宣部等9部门联合印发《2026“乐购新春”春节特别活动方案》，拟通过政府引导、市场主导的方式，聚焦首发经济、数字消费、绿色消费、智能消费、健康消费、入境消费等领域，实现商旅文体健深度融合 [5] - **零售行业**：2月3日，深圳证券交易所受理首支商业不动产Reits申报，上交所与深交所共受理9支商业不动产Reits，范围已扩展至商业零售、酒店、写字楼等 [5] - **零售行业**：2月5日，美团发布公告，将以约7.17亿美元（约合人民币49.8亿元）的初始对价，完成对叮咚买菜中国业务100%股权的收购 [5] 公司公告 - **合百集团**：2月3日，公司总经理张同祥辞职，拟接任公司董事长 [5] - **农产品**：2月6日，公司全资子公司果菜公司与深圳坪山规自局/坪山整备局签署收地补偿协议，坪山规自局拟收回面积约5.3万平方米的G14301宗地土地使用权，并以货币资金0.58亿元进行补偿 [5] - **焦点科技**：2月6日，公司发布业绩预告，按年度看，公司实现营收19.2亿元，同比增长15.1%，归母净利润5.0亿元，同比增长11.7%，扣非归母净利润4.92亿元，同比增长12.5% [5] - **ST张股**：2月5日，公司及全资子公司大庸古城重整计划执行完毕 [5] 重点标的盈利预测（部分摘录） - **周大福**：市值1929亿港元，预测2026年归母净利润100.61亿元，对应2026年预测PE为14倍 [6] - **中国中免**：市值1911亿元，预测2026年归母净利润53.28亿元，对应2026年预测PE为36倍 [6] - **华住集团-S**：市值1111亿港元，预测2026年归母净利润52.70亿元，对应2026年预测PE为21倍 [6] - **海底捞**：市值862亿港元，预测2026年归母净利润47.41亿元，对应2026年预测PE为18倍 [6] - **百胜中国**：市值1359亿港元，预测2026年归母净利润70.45亿元，对应2026年预测PE为19倍 [6] - **古茗**：市值649亿港元，预测2026年归母净利润26.99亿元，对应2026年预测PE为24倍 [6] - **携程集团**：市值2835亿港元，预测2026年归母净利润207.60亿元，对应2026年预测PE为14倍 [7] 重点标的股息率与分红情况（部分摘录） - **重庆百货**：2024年股息率为5.5%，2024年分红率为45.6% [8] - **海底捞**：2024年股息率为7.9% [8] - **菜百股份**：2024年股息率为2.5%，2024年分红率为77.9% [8] - **周大生**：2024年股息率为7.4%，2024年分红率为102.1% [8] - **行动教育**：2024年股息率为5.3%，2024年分红率为99.5% [8] 机构持仓变动（部分摘录） - **吉宏股份**：2025年第三季度末机构持股比例为20.40%，较第二季度末增加1.79个百分点 [10] - **天目湖**：2025年第三季度末机构持股比例为29.53%，较第二季度末下降0.72个百分点 [10] - **中国中免**：2025年第三季度末机构持股比例为65.31%，较第二季度末下降3.95个百分点 [10] - **安克创新**：2025年第三季度末机构持股比例为24.32%，较第二季度末下降13.63个百分点 [10] - **焦点科技**：2025年第三季度末机构持股比例为12.10%，较第二季度末下降17.43个百分点 [10] - **科锐国际**：2025年第三季度末机构持股比例为52.29%，较第二季度末下降20.26个百分点 [10] 港股沽空情况（部分摘录） - **周大福**：未平仓卖空金额58.23亿港元，占证券发行数量比例为4.10% [11] - **名创优品**：未平仓卖空金额23.53亿港元，占证券发行数量比例为5.17% [11] - **海底捞**：未平仓卖空金额37.10亿港元，占证券发行数量比例为4.16% [11] - **携程集团**：未平仓卖空金额47.57亿港元，占证券发行数量比例为1.38% [11] - **天立国际控股**：未平仓卖空金额4.48亿港元，占证券发行数量比例为7.56% [11] 公司增减持公告（部分摘录） - **青木科技**：股东孙建龙计划自2026年2月5日至4月30日减持不超过925，353股，占总股本比例1% [12] - **天虹股份**：股东五龙贸易有限公司计划自2026年1月30日至4月29日减持不超过34，842，061股，占总股本比例3% [12] - **红旗连锁**：股东永辉超市股份有限公司计划自2026年1月15日至4月15日减持不超过27，200，000股，占总股本比例2% [12] - **小商品城**：股东义乌中国小商品城控股有限责任公司计划自2025年4月9日至2026年4月9日进行增持 [13] 未来解禁情况（部分摘录） - **北京人力**：2026年4月13日解禁10，449.64万股，占总股本比例18.46%，解禁市值约19.68亿元 [14] - **赛维时代**：2026年7月13日解禁20，780.10万股，占总股本比例51.51%，解禁市值约47.75亿元 [14] - **重庆百货**：2027年3月8日解禁24，786.82万股，占总股本比例56.27%，解禁市值约69.35亿元 [14]

行业投资评级 - 评级：增持 [1] 核心观点 - 2026年“乐购新春”春节特别活动方案出台，关注春节消费表现 [3] - 投资观点聚焦五大方向：旅游出行、黄金珠宝、奶茶受益于千问补贴、AI应用与低估值新消费、低估值高股息标的 [5] 上周行情回顾 - 上周商贸零售板块涨幅为-0.91%，在所有30个行业中位列第20 [5] - 上周消费者服务板块涨幅为+0.70%，在所有30个行业中位列第9 [5] - 未停牌股票中，君亭酒店涨幅+10.38%、海底捞涨幅+8.64%、颐海国际涨幅+8.30%、黄山旅游涨幅+7.22%、潮宏基涨幅+6.02%居前 [5] 行业重点信息及数据更新 - **社服行业**：2月2日，中宣部等9部门联合印发《2026“乐购新春”春节特别活动方案》，拟通过政府引导、市场主导的方式，聚焦首发经济、数字消费、绿色消费、智能消费、健康消费、入境消费等领域，实现商旅文体健深度融合 [5] - **零售行业**：2月3日，深圳证券交易所受理首支商业不动产Reits申报，上交所与深交所共受理9支商业不动产Reits，范围已扩展至商业零售、酒店、写字楼等 [5] - **零售行业**：2月5日，美团公告将以约7.17亿美元（约合人民币49.8亿元）的初始对价，完成对叮咚买菜中国业务100%股权的收购 [5] 公司公告 - **合百集团**：2月3日，公司总经理张同祥辞职，拟接任公司董事长 [5] - **农产品**：2月6日，公司全资子公司果菜公司与深圳坪山规自局/坪山整备局签署收地补偿协议，坪山规自局拟收回面积约5.3万平方米的G14301宗地土地使用权，并以货币资金0.58亿元进行补偿 [5] - **焦点科技**：2月6日，公司发布业绩预告，按年度看，实现营收19.2亿元，同比增长15.1%，归母净利润5.0亿元，同比增长11.7%，扣非归母净利润4.92亿元，同比增长12.5% [5] - **ST张股**：2月5日，公司及全资子公司大庸古城重整计划执行完毕 [5] 重点标的盈利预测（部分摘要） - **周大福**：预测2025年归母净利润88.30亿元，2026年100.61亿元，对应2025年PE为16倍，2026年为14倍 [6] - **中国中免**：预测2025年归母净利润39.47亿元，2026年53.28亿元，对应2025年PE为48倍，2026年为36倍 [6] - **华住集团-S**：预测2025年归母净利润43.45亿元，2026年52.70亿元，对应2025年PE为26倍，2026年为21倍 [6] - **海底捞**：预测2025年归母净利润42.36亿元，2026年47.41亿元，对应2025年PE为20倍，2026年为18倍 [6] - **百胜中国**：预测2025年归母净利润65.12亿元，2026年70.45亿元，对应2025年PE为21倍，2026年为19倍 [6] - **古茗**：预测2025年归母净利润22.85亿元，2026年26.99亿元，对应2025年PE为28倍，2026年为24倍 [6] - **携程集团**：预测2025年归母净利润318.62亿元，2026年207.60亿元，对应2025年PE为9倍，2026年为14倍 [7] 重点标的股息率与财务指标（部分摘要） - **重庆百货**：2024年股息率5.5%，分红率45.6%，ROE为19.2% [8] - **海底捞**：2024年股息率7.9% [8] - **菜百股份**：2024年股息率2.5%，分红率77.9%，ROE为18.5% [8] - **周大生**：2024年股息率7.4%，分红率102.1%，ROE为15.9% [8] - **行动教育**：2024年股息率5.3%，分红率99.5%，ROE为28.0% [8] 机构持仓变动（部分摘要） - 2025年第三季度，多家公司机构持股比例环比下降 [10] - **吉宏股份**：机构持股比例从2025年第二季度的18.60%上升至第三季度的20.40%，增加1.79个百分点 [10] - **家家悦**：机构持股比例从77.03%下降至75.66%，减少1.36个百分点 [10] - **中国中免**：机构持股比例从69.26%下降至65.31%，减少3.95个百分点 [10] - **安克创新**：机构持股比例从37.95%下降至24.32%，减少13.63个百分点 [10] - **焦点科技**：机构持股比例从29.52%下降至12.10%，减少17.43个百分点 [10] - **科锐国际**：机构持股比例从72.55%下降至52.29%，减少20.26个百分点 [10] 港股沽空情况 - **周大福**：未平仓卖空金额58.23亿港元，占证券发行数量比例4.10% [11] - **名创优品**：未平仓卖空金额23.53亿港元，占证券发行数量比例5.17% [11] - **海底捞**：未平仓卖空金额37.10亿港元，占证券发行数量比例4.16% [11] - **携程集团**：未平仓卖空金额47.57亿港元，占证券发行数量比例1.38% [11] - **天立国际控股**：未平仓卖空金额4.48亿港元，占证券发行数量比例7.56% [11] 公司增减持公告 - 报告期内，多家公司发布股东或高管减持计划公告 [12][13] - **青木科技**：股东孙建龙拟减持925，353股，占总股本比例1% [12] - **天虹股份**：股东五龙贸易有限公司拟减持34，842，061股，占总股本比例3% [12] - **红旗连锁**：股东永辉超市股份有限公司拟减持27，200，000股，占总股本比例2% [12] - **小商品城**：股东义乌中国小商品城控股有限责任公司计划增持 [13] 未来解禁情况 - **北京人力**：2026年4月13日解禁10，449.64万股，占总股本18.46%，解禁市值约19.68亿元 [14] - **北京人力**：2026年5月6日解禁9，504.15万股，占总股本16.79%，解禁市值约17.90亿元 [14] - **重庆百货**：2027年3月8日解禁24，786.82万股，占总股本56.27%，解禁市值约69.35亿元 [14]

AI应用市场竞争与用户拉新策略 - 阿里旗下AI应用“千问”通过“春节AI大战”首仗，以30亿元补贴推出用户拉新送奶茶免单红包活动，成功登顶苹果应用商店榜首，反超元宝、豆包等竞争对手 [2] - 该活动在9小时内带来AI订单突破1000万单，用户对千问APP发出超过3000万次“帮我买”指令，显示用户体验AI购物的热情高涨 [8] - 腾讯、字节、百度等科技巨头均卷入AI战局，同时活动也牵动了美团等本地生活服务平台的神经 [2] 促销活动对线下零售端的冲击 - 千问的补贴活动导致合作奶茶店出现“爆单”，订单从早到晚激增，有店员描述最忙碌时打出的小票在地上围成了两圈 [2][4] - 具体门店受影响显著：北京某茶百道门店因忙不过来临时下架淘宝闪购平台；一家蜜雪冰城门店截至下午5点完成近150单淘宝闪购订单，实付价格多为1到2元；林里柠檬茶门店也出现爆单 [3][4] - 活动给店员带来意外工作压力，有店员表示25元的优惠力度比去年夏天的外卖大战更大，且事先未接到通知 [6] 补贴资金来源与平台竞争动态 - 阿里内部确认，本次奶茶活动的补贴全部由千问承担，不涉及商家额外补贴 [6] - 在阿里主导活动的同时，美团亦通过发放18元超大额红包、在微博发布“美团上线AI搜索”词条等方式刷存在感，参与此轮AI热潮的竞争 [6] AI购物体验的技术实现与用户反馈 - 千问在点奶茶的产品设计上有所优化，例如用户横滑可选择的品牌和产品选项变多，切换更丝滑，订单信息显示更全面 [13] - 活动促使大量用户首次体验AI购物，并以极低价格购买奶茶，获得了“薅羊毛”与AI新体验的双重满足感 [11] - 然而，AI购物初体验存在诸多问题：系统在高峰期出现故障导致用户支付失败或页面超时；有用户多次尝试下单仍不成功；AI在理解复杂需求（如根据历史喜好推荐新品）时表现不佳，甚至错误推荐其他品类商品 [3][6][13] - 部分用户表示，在挑选特定产品时，等待AI推荐的时间感觉比自行搜索更长，且用完红包后可能不会继续使用AI下单 [13] AI与商业生态的数据整合及战略意图 - 千问可能已打通淘宝闪购的用户数据，在用户下达“点一杯奶茶”指令后，会优先推荐其平时常点的品牌，这意味着各品牌从“AI大战”中的受益程度可能更由用户偏好决定 [9] - 千问C端事业群总裁曾表示，其生成的外卖推荐基于价格最优、送达时间等用户体验角度综合考量，没有商业化因素，并提及未来在用户授权下可能代入其在不同应用的个人偏好进行推荐 [9] - 此次“奶茶爆单”事件将AI大战的战火具象化，但AI与奶茶（乃至外卖、电商）的结合能否真正影响战局，仍需时间观察 [14]

阿里千问“春节AI大战”的核心观点 - 阿里巴巴旗下AI应用“千问”通过投入30亿元补贴、以“送奶茶免单红包”形式发起春节用户拉新活动，成功登顶苹果应用商店榜首，并带动超千万AI订单，将“AI大战”的战火引向线下消费场景[1] - 该活动导致多地奶茶店出现爆单、临时闭店、外卖延迟等运营压力，突显了线上流量攻势对线下实体商业的冲击，同时也检验了AI购物在真实场景中的用户体验和系统承载力[1][2] - 活动本质是互联网巨头通过高频、低价的奶茶消费为入口，以可控成本争夺AI用户流量和市场份额，但AI购物能否真正改善消费体验、影响行业格局，仍需时间验证[1][6][9] 活动规模与市场影响 - 千问投入30亿元进行春节免单活动，上线9小时内AI订单突破1000万单，用户对千问APP发出超3000万次“帮我买”指令[1][6] - 活动使千问APP反超元宝、豆包，登顶苹果应用商店免费应用榜榜首[1] - 活动期间，部分奶茶店来自淘宝闪购的低价订单激增，例如某茶百道门店单日超100单，某蜜雪冰城门店截至下午5点近150单，实付价格多为1-2元[2][4] - 美团在同期通过发放18元大额红包、发布“AI搜索”相关微博等方式进行市场应对，表明竞争存在[5] 线下商户运营实况 - 多地奶茶店因订单激增出现“爆单”，有店员描述最忙时“打出的小票在地上围成了两圈”[1][4] - 由于订单过多、人手不足，部分门店选择临时下架淘宝闪购平台以缓解压力，但美团和京东秒送平台仍可正常下单[2] - 订单激增导致出餐延迟，有用户等待4小时才收到奶茶，原因是商家忘记出餐[5] - 店员对突然的爆单普遍感到意外，称25元的优惠力度大于去年夏天的外卖大战，且多数门店未提前接到活动通知[5] 补贴与成本承担方 - 阿里巴巴内部确认，本次奶茶活动的补贴全部由千问承担，不涉及商家额外补贴[5] - 店员对此认知不一，有认为平台和品牌共同承担且平台占大部分，也有认为若由品牌承担则无法盈利[5] AI购物用户体验分析 - 积极体验：大量用户以极低价格首次体验AI购物，“薅羊毛”与新奇感带来满足感；千问在产品设计上有所优化，如横滑选择品牌更丝滑、信息显示更全面[6][8][9] - 现存问题：活动初期系统承压，出现页面超时、系统异常、功能无法使用等问题；AI在理解复杂、个性化需求（如推荐新品）时表现不佳，甚至出现推荐无关产品的“崩溃”情况；部分用户认为AI推荐效率低于自主搜索[6][8][9] - 数据与算法：千问在推荐时可能已打通淘宝闪购的用户偏好数据，倾向于推荐用户常点品牌，但公司未予明确回应；公司曾表示推荐逻辑基于价格、送达时间等用户体验维度，暂无商业化因素[7] 活动背后的商业逻辑与行业观察 - 奶茶因其低价、高频、强社交属性，屡次成为互联网平台低成本撬动海量用户的重要载体[2] - 与以往“外卖大战”平台与品牌深度合作不同，此次“AI大战”中各奶茶品牌的受益程度可能更取决于其自身的用户偏好[7] - 活动核心目的是为AI应用拉新和培育用户习惯，但AI购物距离真正的体验升级和商业化仍较遥远[7][9]

港股市场整体表现 - 恒生指数下跌1.13%或304点，收报26580点 [1] - 恒生科技指数下跌0.47% [1] - 早盘成交额为1395亿港元 [1] 新股上市表现 - 大族数控上市首日上涨18%，公司为中国最大的PCB专用生产设备制造商 [1] - 牧原股份上市首日上涨4.72% [1] - 卓正医疗上市首日上涨34%，公司专注服务中高端医疗服务市场 [1] 个股表现及驱动因素：电池与新能源汽车 - 中创新航股价上涨3.83%，1月商用电池交付量同比增长630%，公司拟实施H股全流通 [1] - 蔚来-SW股价上涨超5%，首次迎来单季盈利，预计上季经调整经营利润最多12亿元 [3] 个股表现及驱动因素：医疗健康 - 诺诚健华股价再涨超11%，奥布替尼放量叠加BD收入增长，公司首次实现扭亏为盈 [1] - 复宏汉霖股价上涨超5%，公司将汉斯状日本权益授权给卫材，交易总额约3.88亿美元 [2] 个股表现及驱动因素：消费与零售 - 古茗股价上涨超3%，阿里千问活动完成超百万单奶茶 [1] - 茶百道股价上涨3%，阿里千问活动完成超百万单奶茶 [1] 个股表现及驱动因素：资源与材料 - 龙资源股价盘中大涨30%创新高，预计去年税后纯利最高同比增长3.8倍 [1] - 佳鑫国际资源股价上涨超5%，供给收缩支撑钨价不断走高，公司为稀缺的纯钨矿标的 [1] - 玖龙纸业股价上涨超5%，公司木浆自给率提升带来显著成本优势，将充分受益行业供需改善 [1] 个股表现及驱动因素：工业与制造 - 长飞光纤光缆股价上涨超10%，机构看好光纤光缆厂商受益涨价趋势 [1] - 通达集团股价上涨超6%，预计去年扭亏为盈最多赚1.25亿港元 [3] 加密货币相关资产表现 - 加密货币ETF及概念股延续跌势，币圈抛售潮持续，比特币跌破6.5万美元 [3] - 博时比特币下跌8% [3] - 华夏比特币下跌9% [3]

文章核心观点 - 黑蚁资本通过深入县域市场的实地调研，发现中国县域消费市场具有独特的商业逻辑和巨大的潜力，其消费行为的变化主要由对未来预期的调整驱动，而非实际收入的显著下降[4][5][7][9] - 县域市场并非一线城市的简单复刻，它是一个高自有房率、低贷款比例、社交网络紧密的“熟人社会”，构成了中国消费坚实的缓冲层，并存在显著的效率型与体验型消费升级机会[8][9][26][39][44] - 成功的投资洞察源于将研究内化为投资直觉，通过“田野调查”获得对低线市场的“体感”，从而发现如“鸣鸣很忙”这类能激发并满足县域巨大需求的独特公司[5][7][8][9] 调研方法与背景 - 黑蚁资本团队在2025年重返县域进行系统性调研，覆盖华南、华中、华北的多个县镇，包括福建诏安、广东四会、清远三坑镇、湖北石首、湖南湘潭、河北安国、山西临县碛口镇、河南安阳白璧镇[14] - 此次调研回访了2022年研究中的6位受访者，并新增了3位乡镇受访者，在1000份定量问卷中特意覆盖了30%的乡镇样本，以更全面理解基层市场[14] - 为保证数据可比性，定量调研采用了与2022年一致的核心问题与量表，并对两次样本结构进行了校准处理[15] - 调研动机在于获取对远离一线城市的中国消费低线市场的“体感”，因为投资消费所需的洞察往往是极细微的，甚至要扎入投资人潜意识[5][7] 县域消费市场核心变化 - **生活满意度与压力**：县城居民整体生活满意度保持稳定，但“经济压力”在访谈中被主动提及的频率比三年前更高[18][19] - **支出行为转向**：消费者在压缩带有“中产身份标签”的个人非必要支出，但同时为能让自己开心、健康的“悦己体验”保留预算[20][22] - **收入与预期的矛盾**：回访的6个家庭中有5家实际总收入稳定或提升，定量数据也显示家庭年收入近三年未显著波动，且六成居民对未来2-3年收入增长持谨慎乐观态度（预期增长至少5%及以上）[24] - **变化驱动因素**：引导消费行为更审慎的核心是居民对宏观环境与未来不确定性的预期被调低（即“体感收缩”），而非当下收入的真实下降[25][26] 县域社会与生活形态切片 - **工作节奏**：感到自己处于忙碌工作状态的县城居民比例显著上升，从2022年的“三成有余”升至接近一半[27][28] - **城市迁移意愿**：考虑搬去大城市的县城居民比例下降，大城市的边际吸引力在减弱，居民更倾向于综合权衡收入、成本与家庭现实[29][30] - **房产观念**：县城居民房产以自住为主，贷款比例较低，超过半数房产购于2020年之前，近九成受访者在过去三年没有房产交易，房价下跌的实际感受并不强烈[32][33] - **婚姻态度**：县域居民对婚姻态度务实理性，经济基础是重要前置条件，“需要先有坚实的经济”是第二主流态度（占35%），乡镇男性对此诉求最强（37.7%）[34][35] 投资框架与市场机会判断 - **消费二分法**：公司将消费类型分为追求性价比的“效率型消费”和追求独特性的“体验型消费”[39][40][41] - **体验型消费机会**：县域消费者对个性化、体验式休闲兴趣增加，但受限于收入和市场供给的单一性[43] 品类爆发的关键在于“创新的供给唤醒萌芽的需求”，提供价格可接受、感受直接的“轻体验”，如几十元的电影票、几百元的短途游[44] 一个品类在县域的“爆发拐点”，是1813个县域中少量消费者选择被广泛复制、聚合的结果[44] - **效率型消费机会**：机会在于找到“口味最大公约数”，并能用规模效应重构性价比的品类，如奶茶、炸鸡、零食集合店[55] 连锁品牌通过万店规模的采购整合供应链，形成“优质平价”竞争力，实现快速渗透[55][56] 2025年，11.5%的受访者表示过去一年在零食集合店的购物频次增加（2022年为6.7%）[57] - **供给端结构性差异**：在早餐、生鲜等品类，个体户因近乎零租金（摆摊或自建房）、“自我雇佣”不计显性人力成本、以及“清晨采摘上午上摊”的短链供应链优势，其效率往往优于连锁模式[46][47][48] 县域女性议题 - **收入现状**：64%的县域女性个人年收入集中在3.5万元以下（月薪不足3000元），这一比例显著高于男性（43%）[59] 在年收入6万元以上区间，男性占比（29%）是女性（12%）的两倍有余；在10万元以上区间，男性占比（11%）接近女性（4%）的三倍[59] - **意识萌芽**：县域女性身上出现了自我意识的萌芽状态，实践形式多样，包括生育后计划回归工作、拓展副业、保持学习与锻炼、悦己消费等[61] 其自我意识更贴近“自我安顿”，旨在帮助她们在既定角色中更好地安顿自己，而非冲破传统[61] 代表性投资案例 - 黑蚁资本2022年在县域调研中发现“赵一鸣零食”，并基于调研推演出零食集合店背后是一个3000亿规模的巨大业态，足以改变休闲食品行业供应链，此认知支撑了其对“赵一鸣”及后续合并成立的“鸣鸣很忙”的押注[8] - 在“零食很忙”与“赵一鸣零食”的合并中，包括公司在内的老股东没有尽调报告和第三方审计，全凭对行业数据的理解和对创始人的高度信任支持决定，体现了“敢于为模糊买单”的底气[8]

文章核心观点 - 黑蚁资本通过深入县域市场的实地调研（“田野笔记”），发现中国县域消费市场具有独特且稳固的商业逻辑，其消费行为的变化主要由预期而非实际收入驱动，并存在由“创新的供给唤醒萌芽的需求”所带来的巨大投资机会，特别是在效率型与体验型消费领域 [2][5][6][7][38] - 县域市场并非一线城市的简单复刻，它是一个高自有房率、低贷款比例、拥有紧密社交网络的“熟人社会”，构成了中国消费坚实的缓冲层，其商业机会的爆发源于1813个县域中广泛分布的萌芽需求的聚合 [7][40] - 投资机构的研究能力必须内化为投资人的直觉，不应设立独立的研究团队，黑蚁资本“研究驱动投资”的方法论在其对鸣鸣很忙（由赵一鸣零食与零食很忙合并）的成功投资中得到了验证 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 Part 01 写在前面：初步观察与调研方法 - 通过广东佛冈、湖南汨罗等地的“扫街”式走访，发现县域生活成本显著低于大城市，例如佛冈一碗面不到5元，可乐加冰仅售0.5元一杯，而长沙的粉价格为8-9元 [8][10] - 县域商业业态相对单一，连锁业态在渗透与升级方面存在明显空间，例如汨罗主街超市商品价格偏高、选品滞后 [9] - 后续系统性调研覆盖华南、华中、华北三条线路的多个县镇，在1000份定量问卷中特意覆盖了30%的乡镇样本，并新增了3位乡镇受访者以深入基层市场 [11] Part 02 先谈谈变化：消费心态与行为转变 - **满意度与压力**：县城居民整体生活满意度保持稳定，但“经济压力”在访谈中被主动提及的频率比三年前更高 [14][16] - **支出转向**：消费者在压缩带有“中产身份标签”的个人非必要支出（如轻奢包），但同时为能带来开心和健康的“悦己体验”（如瑜伽、医美）保留预算 [16][18] - **核心驱动**：消费行为的变化主要由被调低的预期（“体感收缩”）驱动，而非实际收入下降，回访的6个家庭中有5家实际总收入稳定或提升，六成受访者对未来2-3年收入增长至少5%及以上持谨慎乐观态度 [20][22] Part 03 几组具体的生活切片 - **工作节奏**：感到处于忙碌工作状态的县城居民比例显著上升，2025年接近一半，而2022年仅为三成有余 [24] - **城市迁移**：考虑搬去大城市的县城居民比例下降，态度从“考虑但没想好”分流至“完全不考虑”或“考虑但不行动”，大城市的边际吸引力在下降 [26] - **房产**：超过半数房产购于2020年之前，近九成受访者在过去三年无房产交易，房价下跌的实际感受并不强烈，对消费心态影响有限 [29][30] - **婚姻态度**：经济基础是重要前置条件，35%的受访者持“可以结婚，但需要先有坚实的经济”这一第二主流态度，乡镇男性对此诉求最强（37.7%） [32] Part 04 我们如何判断机会：效率型与体验型消费 - **消费分类**：公司将消费分为效率型（追求性价比）和体验型（追求独特性与自我探索） [35][36][37] - **体验型消费机会**：县域消费者对个性化、体验式休闲兴趣增加，但受限于供给的单一性。他们需要的是价格可接受、感受直接的“轻体验”，如几十元的电影票、几百元的短途游。品类爆发的关键在于供给能否清晰定义价值并降低获取门槛，是“创新的供给唤醒萌芽的需求” [37][38][39] - **效率型消费机会**：在于找到“口味最大公约数”并用规模效应重构性价比的品类。例如，奶茶、炸鸡、零食集合店通过万店规模的采购整合供应链，形成“优质平价”竞争力。2025年，11.5%的受访者表示过去一年增加在零食集合店的购物频次，高于2022年的6.7% [40][47][48][49] - **供给效率对比**：县域个体户在租金（近乎零）、人力（自我雇佣）和生鲜供应链（短链流通）上具有结构性成本优势，但连锁业态在标准化品类上可通过规模效应实现效率升级 [41][42][43][47] Part 05 一个议题：县域女性 - **收入差距**：64%的县域女性个人年收入集中在3.5万元以下（月薪不足3000元），比例显著高于男性（43%）。在年收入6万元以上区间，男性占比（29%）是女性（12%）的两倍有余；在10万元以上区间，男性占比（11%）接近女性（4%）的三倍 [49] - **意识萌芽**：县域女性出现自我意识的萌芽，实践形式包括计划回归工作、拓展副业、悦己消费等，但并非追求脱离家庭角色的“自我实现”，更贴近“自我安顿”，旨在既定角色中更好地安顿自己 [50][52] Part 06 写在最后：微观努力与长期信心 - 调研记录了县域家庭为改善生活所做的微观努力，例如父亲外出打工积攒养老金、老人不愿停止劳作以获得收入 [52] - 公司认为，源于亿万普通家庭对美好生活的真挚追求与努力，是始终对中国市场抱有信心的根本原因 [53]

折扣零售：国内当前处于零售变革的初期，#重申高度重视折扣零售的投资机会，万辰集团为折扣零售最纯正的标 的，#鸣鸣很忙上市后预计两者相互验证有望提升板块估值，有望开启新一轮趋势性的机会。 奶茶赛道：性价比业态的产业势能强，竞争优势有望不断外溢，比如蜜雪冰城农村包围城市的渠道路径，早期供 应链优势不明显的阶段不好扩张一二线城市，但是目前蜜雪5w+门店背后对应的供应链优势足以让其在一线城市 渗透率不断提升。 #性价比业态背后所对应的供应链竞争优势会不断外溢，建议重点关注蜜雪集团等的投资机会。 #20260120仍持续看好万辰集团，鸣鸣很忙上市有催化 折扣零售：国内当前处于零售变革的初期，#重申高度重视折扣零售的投资机会，万辰集团为折扣零售最纯正的标 的，#鸣鸣很忙上市后预计两者相互验证有望提升板块估值，有望开启新一轮趋势性的机会。 奶茶赛道：性价比业态的产业势能强，竞争优势有望不断外溢，比如蜜雪冰城农村包围城市的渠道路径，早期供 应链优势不明显的阶段不好扩张一二线城市，但是目前蜜雪 #20260120仍持续看好万辰集团，鸣鸣很忙上市有催化 ...